报告核心观点 - 当前改善出生率最“立竿见影”的方案是将生育补贴发放集中在低线城市，且确保对一个家庭的补贴力度在当地人均GDP 15%以上；生育补贴预计二季度在地方层面集中释放，发放核心区为出生率较低、财政自给率适中的地区 [1][3][4] 不同地区生育补贴力度及配套机制 经济欠发达地区 - 对一个家庭的补贴力度建议在当地人均GDP 15%以上，仅发放补贴就可能促进生育情况改善，如呼和浩特对一个家庭最高补贴达当地人均GDP的94%，预计生育率改善“立竿见影” [1][2] 经济发达地区 - 补贴力度需更大，同时不能缺少配套机制；深圳2023年补贴力度为人均GDP的9.7%且无配套机制，出生人口数量无起色；可参考韩国，补贴力度占人均GDP的20%左右，有育儿假、日托服务等配套机制，对标国内一线城市每个孩子至少补贴4万元左右；鼓励生育政策在发达地区不会“立见成效”，需不断“改良”政策、改善居民生育观念 [2][3] 生育补贴政策进度 - “两新”政策从给出政策方向指引到全面落实约7个月；生育补贴作为“刺激消费2.0”，预计二季度在地方层面集中释放，国务院去年10月提出完善生育支持政策体系，两会强化政策导向、提出发放育儿补贴，发改委积极制定，呼和浩特已出台新政 [3][13] 生育补贴发放核心区 - 财政自给率较高、经济实力较强的地区，政策起效的时间和金钱成本高，吸引外来劳动力“性价比”更高；财政自给率较低的地区，推行育儿补贴政策压力大；预计出生率较低、财政自给率适中的地区为生育补贴发放核心区，内蒙古处于此“地带” [4] 国内外生育政策经验复盘 |地区|生育补贴出台时间|一孩补贴|二孩补贴|三孩或以上补贴|生育补贴发放形式|除生育补贴外是否有配套措施|对一个家庭的最高补贴规模占当年人均GDP比例|补贴后出生人口增幅| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |四川攀枝花|2021.08|/|1.8万元|1.8万元|每月300元|否|17.9%|9%| |新疆克拉玛依|2022.08|/|1.8万元|3.6万元|每月500 - 1000元|是|14.8%|4%| |广东深圳|2023.01|0.75万元|1.1万元|1.9万元|每年发放|否|9.7%|-2.9%| |湖北天门|2023.09|/|9.63万元|16.51万元|一次性奖励、分娩补贴、房票，每月所得税扣除|是|255.2%（若剔除房票部分为69.7%）|17%| |内蒙古呼和浩特|2025.03|1万元|5万元|10万元|每年1万元|否|94.0%|？| |日本|1972（开始发放）|/|/|1.8万日元|每月3000日元|否|19.6%|1.9%| |日本|2006（生育改善明显）|90万日元|90万日元|144万日元|按月发放|是|34.5%|2.8%| |新加坡|2001（开始发放）|/|0.9万新币|1.8万新币|按年发放|是|46.3%|-1.7%| |新加坡|2012（生育改善明显）|0.4万新币|1.0万新币|1.8万新币|分4次发放|是|25.9%|7.6%| |韩国|2018（开始发放）|600万韩元|600万韩元|600万韩元|按月发放|是|16.3%|-7.4%| |韩国|2024（生育改善明显）|840万韩元|840万韩元|840万韩元|按月发放|是|17.1%|3.6%| [6]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和净利润同比下降，24Q4归母净利润同、环比下滑 [1] - 2024年精煤产量占比提升，但煤炭业务毛利率下滑，2025年产量有望恢复性增长 [2] - 公司拟派发现金股利，股息率6.78%，资本开支持续下降 [3] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为11.44/15.10/19.42亿元，公司实施精煤战略且维持高比例分红，股息收益值得关注 [3] 相关目录总结 财务数据 - 2024年实现营业收入302.81亿元，同比下降4.25%；归属于上市公司股东的净利润23.5亿元，同比下降41.41% [1] - 24Q4实现归母净利润3.05亿元，同比下降64.79%，环比下降53.30% [1] - 2024年完成煤炭产量2753万吨，同比下降10.35%，精煤产量1195万吨，同比下降5.83%，精煤占比43.41%，同比增加2.09个百分点；完成煤炭销量2641.10万吨，同比下降14.88% [2] - 2024年商品煤综合售价为1016.09元/吨，同比增长3.35%，单位商品煤销售成本724.17元/吨，同比增长8.41%，煤炭业务综合毛利率为28.7%，同比下降3.33个百分点 [2] - 2025年安排原煤产量计划3093万吨，同比增长12.35%，精煤产量1230万吨，同比增长2.93%，精煤占比39.77% [2] - 拟每10股派发现金股利6.00元（含税），共计派发现金股利14.17亿元，占当年归属于上市公司股东可供分配净利润的60.31%，以2025年3月21日股价测算股息率6.78% [3] - 2023年完成生产经营投资53.87亿元，2024年投资计划为53.54亿元，实际完成47.04亿元，2025年公司及子公司生产经营投资计划为41.49亿元，较2024年实际资本开支下降11.8% [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|30,281|30,279|31,359|32,043| |增长率（%）|-4.3|0.0|3.6|2.2| |归属母公司股东净利润（百万元）|2,350|1,144|1,510|1,942| |增长率（%）|-41.4|-51.3|32.0|28.6| |每股收益（元）|0.95|0.46|0.61|0.78| |PE|9|19|15|11| |PB|0.8|0.8|0.8|0.8| [4] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面数据预测，涵盖营业总收入、营业成本、各项费用、利润指标、资产负债项目、现金流项目等，以及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等财务指标预测 [9][10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2025年3月20日公司发布2024年年报，报告期内营收302.81亿元，同比降4.25%，归母净利润23.5亿元，同比降41.41%；24Q4归母净利润3.05亿元，同比降64.79%，环比降53.30% [1] - 2024年煤炭产量2753万吨，同比降10.35%，精煤产量1195万吨，同比降5.83%，精煤占比43.41%，同比增2.09个百分点；煤炭销量2641.10万吨，同比降14.88%；商品煤综合售价1016.09元/吨，同比增3.35%；单位销售成本724.17元/吨，同比增8.41%；煤炭业务综合毛利率28.7%，同比降3.33个百分点 [2] - 2025年公司安排原煤产量计划3093万吨，同比增12.35%，精煤产量1230万吨，同比增2.93%，精煤占比39.77% [2] - 公司拟每10股派现金股利6元，共计派14.17亿元，占当年归母可供分配净利润60.31%，以2025年3月21日股价测算股息率6.78% [3] - 2023 - 2025年公司生产经营投资分别为53.87亿元、47.04亿元、41.49亿元，2025年较2024年实际资本开支降11.8% [3] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为11.44/15.10/19.42亿元，对应EPS分别为0.46/0.61/0.78元/股，对应2025年3月21日收盘价PE分别为19/15/11倍 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|30,281|30,279|31,359|32,043| |增长率（%）|-4.3|0.0|3.6|2.2| |归属母公司股东净利润（百万元）|2,350|1,144|1,510|1,942| |增长率（%）|-41.4|-51.3|32.0|28.6| |每股收益（元）|0.95|0.46|0.61|0.78| |PE|9|19|15|11| |PB|0.8|0.8|0.8|0.8| [4] 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|30,281|30,279|31,359|32,043| |营业成本|22,397|23,738|24,224|24,720| |营业税金及附加|1,018|1,029|1,066|1,089| |销售费用|232|242|251|256| |管理费用|1,014|1,029|1,066|1,089| |研发费用|1,005|999|1,035|1,057| |EBIT|4,656|3,194|3,669|3,781| |财务费用|1,283|1,587|1,532|1,009| |资产减值损失|-2|-3|-3|-3| |投资收益|104|106|110|112| |营业利润|3,532|1,756|2,291|2,930| |营业外收支|-74|-73|-70|-74| |利润总额|3,458|1,683|2,221|2,856| |所得税|903|439|580|745| |净利润|2,555|1,243|1,641|2,110| |归属于母公司净利润|2,350|1,144|1,510|1,942| |EBITDA|8,689|7,260|7,795|7,960| [9][10] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力（%）| | | | | |营业收入增长率|-4.25|-0.01|3.57|2.18| |EBIT增长率|-32.97|-31.41|14.86|3.07| |净利润增长率|-41.41|-51.31|31.98|28.60| |盈利能力（%）| | | | | |毛利率|26.04|21.60|22.75|22.85| |净利润率|7.76|3.78|4.81|6.06| |总资产收益率ROA|3.06|1.50|1.96|2.48| |净资产收益率ROE|8.98|4.42|5.65|7.00| |偿债能力| | | | | |流动比率|0.48|0.46|0.48|0.52| |速动比率|0.42|0.41|0.42|0.46| |现金比率|0.30|0.29|0.31|0.34| |资产负债率（%）|61.79|61.87|60.95|60.05| |经营效率| | | | | |应收账款周转天数|34.45|29.35|28.41|28.60| |存货周转天数|8.14|8.06|7.64|7.76| |总资产周转率|0.39|0.40|0.41|0.41| [9][10] 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|9,313|9,100|9,612|10,799| |应收账款及票据|3,181|3,105|3,215|3,285| |预付款项|285|309|315|321| |存货|553|509|520|547| |其他流动资产|1,465|1,468|1,470|1,470| |流动资产合计|14,797|14,491|15,132|16,422| |长期股权投资|1,832|1,832|1,832|1,832| |固定资产|41,325|42,325|43,105|43,884| |无形资产|9,969|9,969|9,969|9,969| |非流动资产合计|61,867|61,866|61,866|61,866| |资产合计|76,664|76,357|76,997|78,288| |短期借款|8,231|7,931|7,631|7,331| |应付账款及票据|15,231|15,826|16,149|16,480| |其他流动负债|7,501|7,574|7,735|7,890| |流动负债合计|30,963|31,330|31,515|31,701| |长期借款|6,370|5,870|5,370|5,270| |其他长期负债|10,041|10,041|10,041|10,041| |非流动负债合计|16,411|15,911|15,411|15,311| |负债合计|47,374|47,241|46,927|47,013| |股本|2,475|2,475|2,475|2,475| |少数股东权益|3,125|3,225|3,356|3,525| |股东权益合计|29,290|29,116|30,071|31,275| |负债和股东权益合计|76,664|76,357|76,997|78,288| [9][10] 每股指标（元） |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益|0.95|0.46|0.61|0.78| |每股净资产|10.57|10.46|10.79|11.21| |每股经营现金流|2.31|3.08|3.07|3.08| |每股股利|0.60|0.28|0.37|0.47| [9][10] 估值分析 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |PE|9|19|15|11| |PB|0.8|0.8|0.8|0.8| |EV/EBITDA|4.23|5.07|4.72|4.62| |股息收益率（%）|6.78|3.13|4.14|5.32| [9][10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|2,555|1,243|1,641|2,110| |折旧和摊销|4,033|4,066|4,126|4,178| |营运资金变动|-2,027|666|260|282| |经营活动现金流|5,723|7,616|7,606|7,632| |资本开支|-6,115|-3,817|-3,872|-3,928| |投资|-126|0|0|0| |投资活动现金流|-5,357|-3,711|-3,762|-3,816| |股权募资|387|0|0|0| |债务募资|2,753|-800|-800|-400| |筹资活动现金流|-4,423|-4,118|-3,331|-2,630| |现金净流量|-4,067|-213|512|1,186| [9][10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润同比减少，Q4营收同比减少、环比减少，归母净利润同比减少、环比增加，扣非归母净利同比增加、环比增加 [1] - 2024年公司钢材销量同比持平，出口小幅下滑，2025年销量目标同比减少，出口同比增加；Q4毛利率同环比增长；加大研发投入；拟进行分红 [2] - 公司深化品种结构调整，高端产品销量增长，加大关键技术研发，面向前沿科技 [3] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润依次为52.23/56.07/60.04亿元，对应3月20日收盘价，PE为12x、11x和11x [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2024年年报，2024年实现营收1092.03亿元，同比减少4.22%；归母净利润51.26亿元，同比减少10.41%；扣非归母净利49.75亿元，同比减少5.48% [1] - 2024Q4实现营收256.99亿元，同比减少6.9%、环比减少3.02%；归母净利润12.90亿元，同比减少4.26%、环比增加16.09%；扣非归母净利12.36亿元，同比增加14.87%、环比增加15.47% [1] 点评 - 销量同比持平，出口小幅下滑，2024年钢材销量1889万吨，同比持平，出口销量220.2万吨，同比减少7.5%；2025年销量目标1860万吨，同比减少1.5%，出口265万吨，同比增加20.3% [2] - Q4毛利率同环比增长，2024年毛利率为12.85%，同比下滑0.29pct；Q4毛利率为14.39%，同比增加2.90pct，环比增加1.88pct [2] - 加大研发投入，2024年期间费用80.36亿元，同比增长2.07%，其中研发费用46亿元，研发费用率4.21%，同比增加0.31pct；Q4期间费用18.85亿元，同比增加0.88亿元，环比减少1.57亿元 [2] - 分红预案拟每10股派发现金红利5.07元（含税），合计派发现金25.6亿元（含税），占全年归母净利润的49.95% [2] 未来核心看点 - 深化品种结构调整，高端产品塑造韧性，2024年轴承钢销量同比增长6%，能源用钢销量创历史新高，汽车用钢国产化项目销量同比增长38%，新能源汽车用钢销量同比增长29%，81个“小巨人”项目全年销量738万吨，完成年度计划的103%，同比增长10%，“两高一特”产品全年销量同比增长23% [3] - 加大关键技术研发，面向前沿科技，着重研发大型风电、高铁等领域高端产品及关键钢铁材料，在机器人制造领域已实现批量供货 [3] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润依次为52.23/56.07/60.04亿元，对应3月20日收盘价，PE为12x、11x和11x，维持“推荐”评级 [4] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|109,203|108,892|111,568|114,281| |增长率（%）|-4.2|-0.3|2.5|2.4| |归属母公司股东净利润（百万元）|5,126|5,223|5,607|6,004| |增长率（%）|-10.4|1.9|7.4|7.1| |每股收益（元）|1.02|1.03|1.11|1.19| |PE|12|12|11|11| |PB|1.6|1.5|1.4|1.3| [5] 公司财务报表数据预测汇总 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|109,203|108,892|111,568|114,281| |管理费用|1,962|1,957|2,005|2,053| |投资收益|219|65|67|69| |净利润|5,358|5,440|5,841|6,254| |其他流动资产|6,904|6,746|6,907|6,046| |非流动资产合计|63,683|59,581|55,365|51,055| |资产合计|111,043|110,358|110,850|109,574| [10] 利润表及主要财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|109,203|108,892|111,568|114,281| |营业成本|95,174|94,890|97,210|99,563| |营业税金及附加|618|617|632|647| |销售费用|659|657|673|689| |管理费用|1,962|1,957|2,005|2,053| |研发费用|4,602|4,589|4,702|4,816| |EBIT|6,596|7,291|7,482|7,675| |财务费用|813|774|559|334| |资产减值损失|-637|-549|-511|-471| |投资收益|219|65|67|69| |营业利润|5,943|6,045|6,489|6,949| |营业外收支|-19|0|0|0| |利润总额|5,924|6,045|6,489|6,949| |所得税|565|604|649|695| |净利润|5,358|5,440|5,841|6,254| |归属于母公司净利润|5,126|5,223|5,607|6,004| |EBITDA|11,657|12,426|12,731|13,017| |成长能力（%）| | | | | |营业收入增长率|-4.22|-0.28|2.46|2.43| |EBIT增长率|-8.10|10.54|2.61|2.58| |净利润增长率|-10.41|1.89|7.36|7.09| |盈利能力（%）| | | | | |毛利率|12.85|12.86|12.87|12.88| |净利润率|4.69|4.80|5.03|5.25| |总资产收益率ROA|4.62|4.73|5.06|5.48| |净资产收益率ROE|12.52|11.98|12.03|12.06| |偿债能力| | | | | |流动比率|1.12|1.19|1.33|1.42| |速动比率|0.55|0.64|0.75|0.82| |现金比率|0.21|0.28|0.37|0.46| |资产负债率（%）|60.53|57.68|54.95|51.27| |经营效率| | | | | |应收账款周转天数|17.47|17.60|17.13|17.14| |存货周转天数|64.23|62.26|60.37|60.56| |总资产周转率|0.96|0.98|1.01|1.04| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|1.02|1.03|1.11|1.19| |每股净资产|8.11|8.64|9.23|9.87| |每股经营现金流|2.13|2.59|2.29|2.56| |每股股利|0.51|0.52|0.55|0.59| |估值分析| | | | | |PE|12|12|11|11| |PB|1.6|1.5|1.4|1.3| |EV/EBITDA|7.77|7.29|7.11|6.96| |股息收益率（%）|4.02|4.10|4.40|4.71| [11] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|5,358|5,440|5,841|6,254| |折旧和摊销|5,061|5,134|5,249|5,343| |营运资金变动|-165|1,083|-751|310| |经营活动现金流|10,741|13,063|11,547|12,914| |资本开支|-323|-995|-995|-994| |投资|-17|-15|-15|-15| |投资活动现金流|-302|-945|-943|-941| |股权募资|0|0|0|0| |债务募资|-6,001|-5,500|-3,500|-5,500| |筹资活动现金流|-10,224|-9,005|-6,895|-8,928| |现金净流量|266|3,113|3,709|3,044| [11]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润同比减少，Q4营收同比减少、环比减少，归母净利润同比减少、环比增加，扣非归母净利同比增加、环比增加 [1] - 2024年销量同比持平出口小幅下滑，Q4毛利率同环比增长，加大研发投入，拟进行分红 [2] - 未来公司将深化品种结构调整，加大高端产品研发 [3] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润依次为52.23/56.07/60.04亿元，对应3月20日收盘价，PE为12x、11x和11x [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收1092.03亿元，同比减少4.22%；归母净利润51.26亿元，同比减少10.41%；扣非归母净利49.75亿元，同比减少5.48% [1] - 2024Q4实现营收256.99亿元，同比减少6.9%、环比减少3.02%；归母净利润12.90亿元，同比减少4.26%、环比增加16.09%；扣非归母净利12.36亿元，同比增加14.87%、环比增加15.47% [1] 公司经营情况 - 2024年钢材销量1889万吨，同比持平，出口销量220.2万吨，同比减少7.5%；2025年销量目标1860万吨，同比减少1.5%，出口265万吨，同比增加20.3% [2] - 2024年毛利率为12.85%，同比下滑0.29pct；Q4毛利率为14.39%，同比增加2.90pct，环比增加1.88pct [2] - 2024年期间费用80.36亿元，同比增长2.07%，研发费用46亿元，研发费用率4.21%，同比增加0.31pct；Q4期间费用18.85亿元，同比增加0.88亿元，环比减少1.57亿元 [2] - 拟每10股派发现金红利5.07元（含税），合计派发现金25.6亿元（含税），占全年归母净利润的49.95% [2] 未来核心看点 - 深化品种结构调整，2024年轴承钢销量同比增长6%，能源用钢销量创历史新高，汽车用钢国产化项目销量同比增长38%，新能源汽车用钢销量同比增长29%，81个“小巨人”项目全年销量738万吨，完成年度计划的103%，同比增长10%，“两高一特”产品全年销量同比增长23% [3] - 加大关键技术研发，着重研发大型风电、高铁等领域高端产品及关键钢铁材料，在机器人制造领域已实现批量供货 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|109,203|108,892|111,568|114,281| |增长率（%）|-4.2|-0.3|2.5|2.4| |归属母公司股东净利润（百万元）|5,126|5,223|5,607|6,004| |增长率（%）|-10.4|1.9|7.4|7.1| |每股收益（元）|1.02|1.03|1.11|1.19| |PE|12|12|11|11| |P/B|1.6|1.5|1.4|1.3| [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2月汽车产销两旺，新能源车销量同比增速超80%，动力电池市场持续高企且头部效应显著，充电设施与新能源车协同增长，新技术密集释放使板块成长性突出，建议关注四条投资主线 [2][3][4][79] 根据相关目录分别进行总结 2月汽车产销两旺，新能源车销量同比增速超80% - 2025年2月汽车产销同比双增，新能源汽车同比保持较快增长，以旧换新效果显著且价格战温和 [17] - 2月新能源乘用车批发零售销量同比双增，自主品牌和新势力贡献核心增量，批发销量83.0万辆，同比增长79.6%，零售销量68.6万辆，同比增长79.7% [20] - 纯电动与插电混动汽车产销量同比大幅增长，纯电动车市场份额环比略增，插电式混动车市场份额环比略降 [26] - 纯电动市场细分化，A00、A0、A、B级车销量占比较为均匀，C级车占比较低，各级别电动车销量分化，消费升级的高端化态势明显 [30] - 小鹏、理想、零跑和小米销量表现突出，新势力车企走势较强，比亚迪汽车持续霸榜，吉利汽车紧随其后 [31][36] - 25年2月有多款新能源乘用车发布，新能源乘用车市场上市新车井喷式发展，传统与新势力车企百舸争流 [37] 动力电池市场持续高企，头部效应显著 - 2025年2月，我国动力和其他电池合计产量为100.3GWh，环比下降7.0%，同比增长128.2%；装车量34.9GWh，环比下降10.1%，同比增长94.1% [45] - 国内动力电池行业高度集中，宁德时代、比亚迪为行业龙头，2025年2月份TOP15企业装车量合计为34.01GWh，累计市场占比总额高达97.45% [46] - 磷酸铁锂电池将进一步挤占三元电池的市场份额，25年2月三元电池产量19.3GWh，占总产量19.2%，装车量6.4GWh，占总装车量18.5%；磷酸铁锂电池产量80.9GWh，占总产量80.7%，装车量28.4GWh，占总装车量81.5% [54] - 市场竞争的加剧，中资企业市占率有望进一步扩大，2025年1月，全球动力电池装机总量达64.3GWh，同比增长25.7%，6家中国企业装机量总计44.7GWh，市场份额达68.1% [57] 充电设施与新能源车协同增长，强有力支撑产业发展 - 充电设施增速稳健，新能源车销量攀升，桩车比持续优化，2025年2月，充电基础设施增量为63.4万台，新能源汽车国内销量155.4万辆，桩车增量比为1：2.5 [60] - 充电基础设施集中度较高，广东充电基建持续领先，2025年2月全国充电总电量约55.1亿度，较上月减少4.9亿度，同比增长51.3%，环比下降8.1% [64] - 换电设施增速稍缓，叠加政策支持保有量稳步推进，25年2月份全国换电站保有量达4596座，较25年1月增加了34座 [69] - 充电设施网络加速扩张，公私配比趋平衡，2025年1 - 2月，充电基础设施增量为63.4万台，同比上升48.4%，截至25年2月，全国充电基础设施累计数量为1345.1万台，同比增长49.1% [73] 投资建议 - 长期竞争格局向好，且短期有边际变化的环节，重点推荐宁德时代、恩捷股份、三花智控、宏发股份、法拉电子，建议关注中熔电气等 [79] - 4680技术迭代，带动产业链升级，重点关注科达利、斯莱克等大圆柱外壳和其他结构件标的，容百科技、当升科技等高镍正极标的，天赐材料、新宙邦等布局LiFSI和碳纳米管领域的相关标的 [79] - 看好2 - 3年维度仍供需偏紧的高景气产业链环节，重点关注恩捷股份、星源材质等隔膜环节，诺德股份、嘉元科技等铜箔环节，璞泰来、中科电气等负极环节 [79] - 新技术带来明显边际弹性变化，建议关注传艺科技、维科技术等钠离子电池方面，宝明科技、东威科技等复合集流体方面 [79]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 公司2024年年报业绩亮眼，营收和归母净利润同比大幅增长，核心产品阿胶及系列产品表现突出，盈利能力提升，2025年将围绕多维度实现突破，预计未来营收和利润持续增长，维持“买入”评级 [4][12][15] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收59.21亿，同比增长25.57%；归母净利润15.57亿元，同比增长35.29%；扣非归母净利润14.42亿元，同比增长33.17%；单Q4实现营收15.92亿元，同比增长23.67%；归母净利润4.05亿元，同比增长10.30%；扣非归母净利润3.75亿元，同比下滑1.94% [4][12] 核心产品情况 - 阿胶及系列产品2024年实现收入55.44亿元，占公司营收比重93.64%，同比增长27.04%，毛利率73.61%，同比提升1.23pp [13] 盈利能力情况 - 2024年公司毛利率72.42%（yoy+2.18pp），销售费用率33.33%（+1.81pp），管理费用率7.53%（-0.47pp），研发费用率2.93%（-0.74pp），财务费用率 -1.99%（-0.02pp），净利率26.30%（+1.87pp） [13] 分红情况 - 2024年9月，公司中期分红7.37亿元，占2024H1归母净利润99.77%；2024年年度分红8.18亿元，占2024年尚未分配归母净利润的99.70% [13] 公司发展规划 - 2025年围绕“增长·突破”主题，在上游推进驴种质资源保护等研究，掌控原料资源；中游围绕胶类中药和滋补大健康产品研发等，实现产业增长；下游融合多种文化 [14] 财务预测情况 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为68.98/79.36/89.95亿元，同比增速分别16.51%/15.04%/13.34%；归母净利润分别为18.77/22.40/26.38亿元，同比增速分别为20.57%/19.34%/17.76%；EPS分别为2.92/3.48/4.10元/股，三年CAGR为19.22% [15] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4715|5921|6898|7936|8995| |增长率（%）|16.66%|25.57%|16.51%|15.04%|13.34%| |EBITDA（百万元）|1434|1895|2839|3268|3723| |归母净利润（百万元）|1151|1557|1877|2240|2638| |增长率（%）|47.55%|35.29%|20.57%|19.34%|17.76%| |EPS（元/股）|1.79|2.42|2.92|3.48|4.10| |市盈率（P/E）|32.6|24.1|20.0|16.7|14.2| |市净率（P/B）|3.5|3.6|3.5|3.4|3.2| |EV/EBITDA|16.7|17.1|10.0|8.4|7.0| [16]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][75] 报告的核心观点 - 2024年山金国际量价共振，业绩再创新高，全年营收和归母净利润大幅增长，虽Q4业绩环比下滑但仍符合预期；量上各金属产量有不同程度增长，2025年黄金产量计划不低于8吨，其他金属不低于2024年产量；价上各金属均价同比上涨；成本上各金属成本有升有降；利润上各金属板块毛利和毛利率上升；勘探持续进行新增资源量，项目有序开展；基于2025年贵金属价格有望上行，预计2025 - 2027年归母净利润增长，维持“推荐”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 事件：公司发布2024年年报 - 2024年公司实现营业收入135.9亿元，同比增长67.6%；归母净利润21.73亿元，同比增长52.6%，扣非归母净利22.1亿元，同比增长56.9%；2024Q4公司实现营收15.1亿元，同比增长49.8%，环比减少72.8%，归母净利润4.5亿元，同比增长45.7%，环比减少31.7%，扣非归母净利4.3亿元，同比增长32.1%，环比减少35.3%；公司计划实施2024年分红，向全体股东每10股派发现金红利3.65元（含税），合计拟派发现金红利10.14亿元 [1][9][13] 全年利润大幅上涨，季度业绩边际下滑 - 公司有6个矿山企业，2023年矿产金产量在全国黄金矿业上市公司中排第6，净利润排第4；2024年归母净利润同比上升因金银等产品价格抬升；分季度同比看，2024Q4归母净利润同比增加核心在于毛利同比增加，减利点是费用和税金及所得税；分季度环比看，2024Q4归母净利润环比减少核心在于毛利减少，费用和税金及其他/投资收益也有拖累，增利项为所得税 [15][16] 利润拆解：量价齐升，成本严格把控 - 2024年公司整体毛利润同比增长14.7亿元，同比增长56.5%，毛利率29.9%，同比下降2.1pct；矿产板块毛利润同比增长13.8亿元，毛利率67.9%，同比上升；Q4毛利9.36亿元，同比增长75.1%，环比减少18.1%，毛利率61.8%，同比+8.9pct，环比+41.3pct [19] - 产销量方面，2024年矿产金产量8.0吨，同比增长14.7%，销量8.1吨，同比增长9.7%；矿产银产量196.1吨，同比增长1.6%，销量176.1吨，同比减少9.5%；铅精矿产量12742吨，同比增长34.2%，销量11007吨，同比增长16.2%；锌精矿产量17145吨，同比增长3.9%，销量16885吨，同比减少5.3%；2025年金产量计划不低于8吨，其他金属不低于2024年产量 [26][27] - 价格端，2024年矿产金售价约550元/克，同比增长22.2%；矿产银销售价格5.6元/克，同比增长21.7%；铅精粉销售价格1.4万元/吨，同比增长2.3%；锌精粉销售价格1.7万元/吨，同比增长32.5% [31][32] - 成本端，2024年矿产金合并摊销后成本为145.4元/克，同比减少17.6%；矿产银合并摊销后成本为2.7元/克，同比增长14.1%；铅精矿合并摊销后成本为7828.4元/吨，同比减少2.4%；锌精矿合并摊销后成本为9062.2元/吨，同比增长16.5% [34] - 利润端，2024年矿产金毛利404.2元/克，同比增长47.9%，毛利率为73.5%，同比提升12.8pct；矿产银毛利为2.9元/克，同比增长29.5%，毛利率为52.4%，同比提升3.2pct；铅精矿毛利为6181.9元/吨，同比增长8.9%，毛利率44.1%，同比提升2.7pct；锌精矿毛利7993.7元/吨，同比增长56.9%，毛利率46.9%，同比提升7.3pct [38][40] - 矿业板块子公司业绩大涨，2024年玉龙矿业净利润4.6亿元，同比增长100%，黑河洛克净利润7.1亿元，同比增长13%，吉林板庙子净利润6.8亿元，同比增长80%，青海大柴旦净利润10.2亿元，同比增加92% [42] 期间费用率下降，资产负债率稳健 - 2024年期间费用同比增加，但费用率有所下降，销售、管理、财务、研发费用共占营业收入比重3.2%；分季度看，2024Q1 - Q4期间费用占比分别为2.5%，1.9%，1.9%，12.5%；考虑研发费用后，2024年经常性费用占比仍较2023同期下降1.4% [47] - 2024年资产负债率较2023上涨0.59pct至18.57%，借款总额同比增加7.32亿元至10.07亿元，短期借款0.004亿元，同比减少2.10亿元，长期借款10.06亿元，同比增加9.42亿元，债务负担总体可控 [54] 现金流相对充裕，远期有望持续改善 - 2024年公司经营活动现金净流入38.71亿元，同比增加流入16.91亿元；筹资活动现金净流出额为4.31亿元，较2023年减少现金净流出11.94亿元；投资活动现金净流出为28.49亿元，上年同期为现金净流入4.8亿元，主要因收购Osino项目 [57] 勘探持续进行，项目有序开展 - 2024年勘探投资17592万元，新增资源量金12.69吨、银95.7吨、铅5930吨、锌13288吨；截至2024年末保有金金属资源量277.2吨，银铅锌多金属矿资源量7186.9万吨，银金属量7933.7吨，铅金属量60.77万吨，锌金属量127.1万吨，铜12.76万吨 [3][64][68] - 现有项目持续推进，吉林板庙子井巷工程进度71.62%，尾矿库扩容工程进度71.25%；青海大柴旦青龙滩探矿工程进度84.70%，金龙沟斜坡道探矿工程进度98.60%，南竖井工程进度64.67% [72] - Osino于2024年8月完成交割，新增黄金资源量约127.2吨，预计2027年初投产；吉林板庙子勘查工作有进展，板石沟项目通过验收；青海大柴旦持续探矿增储 [74] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为33.65/37.42/49.05亿元，2025/2026年利润预期上调约4.8/4.1亿，参考3月19日收盘价，对应PE为16/14/11倍，维持“推荐”评级 [3][75]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][75] 报告的核心观点 - 2024年山金国际量价共振，业绩再创新高，量上黄金等产量增长，价上金银等价格上涨，成本有变动，利润提升；勘探持续，项目推进；基于2025年贵金属价格有望上行，预计2025 - 2027年归母净利润增长，维持“推荐”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别总结 事件：公司发布2024年年报 - 2024年公司实现营业收入135.9亿元，同比增长67.6%；归母净利润21.73亿元，同比增长52.6%，扣非归母净利22.1亿元，同比增长56.9% [1][9] - 2024Q4公司实现营收15.1亿元，同比增长49.8%，环比减少72.8%，归母净利润4.5亿元，同比增长45.7%，环比减少31.7%，扣非归母净利4.3亿元，同比增长32.1%，环比减少35.3% [1][9] - 公司计划实施2024年分红，向全体股东每10股派发现金红利3.65元（含税），合计拟派发现金红利10.14亿元 [13] 全年利润大幅上涨，季度业绩边际下滑 - 公司有6个矿山企业，2023年矿产金产量在全国黄金矿业上市公司中排第6，净利润排第4 [15] - 2024年归母净利润同比上升，因金银等产品价格抬升，黄金均价2382美元/盎司，同比增长22.6%，白银均价28.3美元/盎司，同比增长21%，铅/锌均价1.74/2.35万元/吨，同比增长10.3%/9.8% [15] - 2024Q4归母净利润同比增加1.4亿元，因毛利同比增加4亿元，减利点是费用和税金（-1.3亿元）和所得税（-1.4亿元） [16] - 2024Q4归母净利润环比减少2.1亿元，因毛利减少2.07亿元，费用和税金（-0.4亿元）和其他/投资收益（-0.1亿元）拖累，增利项为所得税（+0.4亿元） [16] 利润拆解：量价齐升，成本严格把控 - 2024年公司整体毛利润同比增长14.7亿元，同比增长56.5%，毛利率29.9%，同比下降2.1pct；矿产板块毛利润同比增长13.8亿元，毛利率67.9%，同比上升67.9%，系贸易板块毛利占比提升所致 [19] - 产销量：2024年黄金产量8.0吨，同比增长14.7%，销量8.1吨，同比增长0.7%；白银产量196.1吨，同比增长1.6%，销量176.1吨，同比减少9.5%；铅/锌产量1.27/1.71万吨，同比增长34.2%/3.9%，销量1.10/1.69万吨，同比+16.2%/-5.3%；2025年金产量不低于8吨，其他金属不低于2024年产量 [26][27] - 价格端：2024年COMEX黄金均价2382美元/盎司，同比增长22.6%，公司售价约550元/克，同比增长22.2%；白银均价28.3美元/盎司，同比增长21%，公司销售价格5.6元/克，同比增长21.7%；铅/锌锭均价1.74/2.35万元/吨，同比增长10.3%/9.8%，公司铅/锌精矿销售价格1.4/1.7万元/吨，同比增长2.3%/32.5% [31][32] - 成本端：2024年公司金合并摊销后成本为145.4元/克，同比减少17.6%；银合并摊销后成本为2.7元/克，同比增长14.1%；铅精矿合并摊销后成本为7828.4元/吨，同比减少2.4%；锌精矿合并摊销后成本9062.2元/吨，同比增长16.5% [34] - 利润端：2024年公司矿产金毛利404.2元/克，同比增长47.9%，毛利率为73.5%，同比提升12.8pct；矿产银毛利为2.9元/克，同比增长29.5%，毛利率为52.4%，同比提升3.2pct；铅精矿毛利为6181.9元/吨，同比增长8.9%，毛利率44.1%，同比提升2.7pct；锌精矿毛利7993.7元/吨，同比增长56.9%，毛利率46.9%，同比提升7.3pct [38][40] - 矿业板块子公司业绩：2024年玉龙矿业净利润4.6亿元，同比增长100%，黑河洛克净利润7.1亿元，同比增长13%；吉林板庙子净利润6.8亿元，同比增长80%；青海大柴旦净利润10.2亿元，同比增加92% [42] 期间费用率下降，资产负债率稳健 - 2024年期间费用同比增加，但费用率下降，销售、管理、财务、研发费用分别为0.05、4.05、0.25、1.20亿元，共占营业收入比重3.2%，研发费用增长明显 [47] - 2024年公司借款总额同比增加7.32亿元至10.07亿元，短期借款0.004亿元，同比减少2.10亿元，长期借款10.06亿元，同比增加9.42亿元，资产负债率为18.57%，较2023年上升0.59pct，债务负担可控 [54] 现金流相对充裕，远期有望持续改善 - 2024年公司经营活动现金净流入38.71亿元，同比增加流入16.91亿元，随着项目投产和探矿增储，经营性现金流有望改善 [57] - 2024年公司筹资活动现金净流出额为4.31亿元，较2023年减少现金净流出11.94亿元 [57] - 2024年公司投资活动现金净流出为28.49亿元，上年同期为现金净流入4.8亿元，主要因收购Osino项目 [57] 勘探持续进行，项目有序开展 - 2024年勘探投资17592万元，新增资源量金12.69吨、银95.7吨、铅5930吨、锌13288吨，截至2024年末保有金金属资源量277.2吨 [3][64] - 现有项目：吉林板庙子井巷工程进度71.62%，尾矿库扩容工程进度71.25%；青海大柴旦青龙滩探矿工程进度84.70%，金龙沟斜坡道探矿工程进度98.60%，南竖井工程进度64.67% [72] - Osino项目：2024年8月完成收购，间接持有100%股权，新增黄金资源量约127.2吨，预计2027年初投产 [74] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为33.65/37.42/49.05亿元，2025/2026年利润预期上调约4.8/4.1亿，对应PE为16/14/11倍，维持“推荐”评级 [3][75]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内铝产业链一体化企业，资源保障能力显著，随着铝价上涨，业绩弹性较大，预计2024 - 2026年将实现归母净利127.17亿元、154.21亿元和175.03亿元，对应现价的PE分别为10、9和8倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 1 中国铝业：铝产业龙头，一体化优势明显 - 公司是全球唯一拥有完整产业链的国际化大型铝业公司，为全球最大的氧化铝、电解铝等生产供应商，2022年9月在纽约证券交易所退市 [9] - 公司拥有氧化铝、原铝、贸易、能源四大主营业务板块，形成“3×5”产业发展格局，氧化铝、原铝等产能位居全球第一 [10][11] - 公司实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会，第一大股东为中国铝业集团有限公司，拥有16个全资子公司和16个控股子公司 [14] - 公司产品覆盖铝产业链上中下游，上游铝土矿海内外储量丰富，中游氧化铝产能2226万吨，煤炭产量稳步增长，电力积极布局新能源，下游电解铝总产量大幅提升 [20][27][30][39] - 2024Q1 - 3公司营收下滑7.76%、归母净利润上升68.46%，毛利率、净利率分别提升3.9pct、3.76pct，氧化铝、原铝板块毛利率上升 [46][51] - 子公司业务范围丰富，2024H1主要子公司共贡献净利润107.25亿元，占公司净利润的95% [59][62] 2 电解铝：产能达到天花板，长期价值可期 - 2023 - 2025年铝价受市场需求、库存、成本、政策等因素影响波动，今年春节后铝价震荡走高 [64] - 国内电解铝新增产能寥寥，产能天花板临近，供应弹性有限，2024年进口持续增长，主要来自俄罗斯 [67][70][77] - 印尼在产电解铝项目55万吨，规划产能超800万吨，但2024 - 2025年投产较少，欧洲电解铝利润有限，复产进度较慢 [86][90] - 新兴领域成为新的增长引擎，传统领域韧性仍在，2024年铝材出口高位，电解铝表观需求强劲，国内库存季节性正常去库 [94][100][102] - 预计未来国内电解铝供应低增速，需求端地产竣工下滑幅度可能不大，2025年保守预估存在一定缺口，铝价重心有望上行 [107] - 新兴增长领域对铝需求拉动明显，假定2025年新兴增长领域增速10%，能弥补地产竣工下滑对铝消费的拖累 [109] - 2019年以来国内铝土矿年产量逐年下降，复产进度慢，对进口矿依赖程度加大，2024年进口总量约1.6亿吨，几内亚占比超70% [113][118][120] 3 公司核心亮点：产业链一体化，资源保障显著 - 重视资源布局，几内亚铝土矿持续放量，截至2023年末海外资源量17.61亿吨，2023年产量1425万吨 [1] - 并购云铝股份，加快拓展绿色产业，电解铝总产量从2021年的386万吨升至2023年的679万吨，2023年绿电比例提升至45.2% [2][39] - 能源业务向好，银星能源新能源装机容量稳步上升，煤炭产量和火电外售量稳中有升 [3] - 管理改革＋股权激励，聚焦降本提质增效（文档未展开阐述） - 资产负债表优化，有息负债率降低（文档未展开阐述） 4 盈利预测与投资建议 - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别为2186.90亿元、2244.84亿元和2383.65亿元，归属母公司股东净利润分别为127.17亿元、154.21亿元和175.03亿元 [4] - 对应现价的PE分别为10、9和8倍，维持“推荐”评级 [3][4]