报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 蓝思科技拟发行 H 股并在港交所主板挂牌上市，有助于拓宽融资渠道，加速海外生产基地建设，优化供应链全球化布局，增强全球竞争力 [1] - 公司在 AI 端侧全面布局，在人形机器人、折叠屏等新 AI 终端研发生产能力强，是传统消费电子技术与经验的复用，有助于打开成长天花板 [2] - 公司主业与汽车业务稳步前行，消费电子基本盘持续拓展，新能源汽车业务深入布局，未来将以组装业务为抓手推进全产业链垂直整合 [3] 报告各部分总结 事件点评 - 3 月 13 日蓝思科技发布公告，拟发行境外上市外资股（H 股）股票并申请在港交所主板挂牌上市，3 月 12 日相关议案已通过审议，将在有效期内择机完成发行上市 [1] AI 端侧布局 - 2016 年前瞻布局智能机器人领域，在人形机器人方面形成一站式解决方案；在折叠屏领域掌握多种制造工艺，具备关键配套部件及贴合组装能力；还将把握 AIPC、支付终端、智能头显等新 AI 终端机遇 [2] 主业与汽车业务 - 消费电子基本盘持续拓展，与国内头部品牌达成长期深度合作，将多种新材料应用于中高端智能手机；新能源汽车方面深入拓展汽车玻璃等产品，与超 30 家国内外品牌建立合作，未来将推进全产业链垂直整合 [3] 投资建议 - 预计公司 2024 - 2026 年营收分别为 684.39 亿、865.62 亿、1017.74 亿元，归母净利润分别为 39.41 亿、55.98 亿、72.16 亿元，对应 PE 分别为 33、24、18 倍 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|54,491|68,439|86,562|101,774| |增长率（%）|16.7|25.6|26.5|17.6| |归属母公司股东净利润（百万元）|3,021|3,941|5,598|7,216| |增长率（%）|23.4|30.5|42.0|28.9| |每股收益（元）|0.61|0.79|1.12|1.45| |PE|44|33|24|18| |PB|2.8|2.7|2.5|2.3| [4] 公司财务报表数据预测汇总 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|54,491|68,439|86,562|101,774| |管理费用（百万元）|2,543|3,193|3,953|4,580| |投资收益（百万元）|107|134|169|199| |净利润（百万元）|3,042|3,968|5,636|7,265| [8] 利润表及主要财务指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|54,491|68,439|86,562|101,774| |营业成本（百万元）|45,429|56,848|71,253|83,383| |营业税金及附加（百万元）|471|591|748|879| |销售费用（百万元）|693|870|1,100|1,221| |管理费用（百万元）|2,543|3,193|3,953|4,580| |研发费用（百万元）|2,317|2,910|3,853|4,478| |EBIT（百万元）|3,440|5,055|6,956|8,762| |财务费用（百万元）|244|291|283|243| |资产减值损失（百万元）|-447|-636|-797|-932| |投资收益（百万元）|107|134|169|199| |营业利润（百万元）|3,277|4,268|6,052|7,794| |营业外收支（百万元）|-23|-23|-23|-23| |利润总额（百万元）|3,254|4,245|6,029|7,771| |所得税（百万元）|212|277|393|506| |净利润（百万元）|3,042|3,968|5,636|7,265| |归属于母公司净利润（百万元）|3,021|3,941|5,598|7,216| |EBITDA（百万元）|8,431|10,141|12,087|13,904| |成长能力（%）| | | | | |营业收入增长率|16.69|25.60|26.48|17.57| |EBIT 增长率|3.92|46.94|37.61|25.96| |净利润增长率|23.42|30.46|42.04|28.89| |盈利能力（%）| | | | | |毛利率|16.63|16.94|17.69|18.07| |净利润率|5.54|5.76|6.47|7.09| |总资产收益率 ROA|3.90|4.80|6.22|7.36| |净资产收益率 ROE|6.52|8.09|10.69|12.69| |偿债能力| | | | | |流动比率|1.47|1.44|1.51|1.60| |速动比率|1.09|1.07|1.12|1.20| |现金比率|0.55|0.49|0.51|0.57| |资产负债率（%）|39.95|40.39|41.51|41.70| |经营效率| | | | | |应收账款周转天数|60.53|55.34|55.29|57.14| |存货周转天数|52.97|45.63|43.99|45.37| |总资产周转率|0.70|0.86|1.01|1.08| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.61|0.79|1.12|1.45| |每股净资产|9.30|9.78|10.51|11.41| |每股经营现金流|1.87|1.76|1.99|2.35| |每股股利|0.30|0.39|0.55|0.71| |估值分析| | | | | |PE|44|33|24|18| |PB|2.8|2.7|2.5|2.3| |EV/EBITDA|16.38|13.62|11.42|9.93| |股息收益率（%）|1.14|1.47|2.09|2.69| [9] 资产负债表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |货币资金（百万元）|10,519|11,002|13,533|17,047| |应收账款及票据（百万元）|9,308|11,748|14,859|17,470| |预付款项（百万元）|126|158|198|232| |存货（百万元）|6,683|7,727|9,685|11,334| |其他流动资产（百万元）|1,444|1,610|1,849|2,049| |流动资产合计（百万元）|28,081|32,245|40,124|48,133| |长期股权投资（百万元）|375|375|375|375| |固定资产（百万元）|36,027|36,360|36,594|36,755| |无形资产（百万元）|5,227|5,227|5,227|5,227| |短期借款（百万元）|1,417|1,417|1,417|1,417| |应付账款及票据（百万元）|11,132|13,914|17,440|20,409| |其他流动负债（百万元）|6,507|7,040|7,718|8,283| |流动负债合计（百万元）|19,056|22,371|26,575|30,109| |长期借款（百万元）|9,588|9,588|9,588|9,588| |其他长期负债（百万元）|2,304|1,185|1,185|1,185| |非流动负债合计（百万元）|11,892|10,774|10,774|10,774| |负债合计（百万元）|30,948|33,145|37,349|40,882| |股本（百万元）|4,983|4,983|4,983|4,983| |少数股东权益（百万元）|183|209|247|296| |股东权益合计（百万元）|46,522|48,925|52,628|57,146| |负债和股东权益合计（百万元）|77,470|82,070|89,977|98,028| [9] 现金流量表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |净利润（百万元）|3,042|3,968|5,636|7,265| |折旧和摊销（百万元）|4,991|5,085|5,131|5,142| |营运资金变动（百万元）|774|-946|-1,868|-1,808| |经营活动现金流（百万元）|9,300|8,756|9,930|11,722| |资本开支（百万元）|-5,372|-5,047|-5,148|-5,173| |投资（百万元）|-100|0|0|0| |投资活动现金流（百万元）|-5,367|-5,124|-4,978|-4,974| |股权募资（百万元）|62|0|0|0| |债务募资（百万元）|-3,693|-1,065|0|0| |筹资活动现金流（百万元）|-5,137|-3,150|-2,421|-3,233| |现金净流量（百万元）|-1,189|483|2,532|3,514| [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 蓝思科技拟发行 H 股并在港交所主板挂牌上市，有助于拓宽融资渠道，加速海外生产基地建设，优化供应链全球化布局，增强全球竞争力 [1] - 公司在 AI 端侧全面布局，在人形机器人、折叠屏等新 AI 终端研发生产能力强，是传统消费电子技术与经验的复用，有助于打开成长天花板 [2] - 公司主业与汽车业务稳步前行，消费电子基本盘持续拓展，新能源汽车业务深入布局，未来将以组装业务为抓手推进全产业链垂直整合 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件点评 - 3 月 13 日蓝思科技发布公告，拟发行境外上市外资股（H 股）股票并申请在港交所主板挂牌上市，3 月 12 日相关议案已审议通过，将在有效期内择机完成发行上市 [1] AI 端侧布局 - 2016 年前瞻布局智能机器人领域，在人形机器人方面形成一站式解决方案；在折叠屏领域掌握多种制造工艺，具备关键配套部件及贴合组装能力；还将把握 AIPC、支付终端、智能头显等新 AI 终端机遇 [2] 主业与汽车业务 - 消费电子基本盘持续拓展，与国内头部品牌达成长期深度合作，将多种新材料应用于中高端智能手机；新能源汽车方面深入拓展汽车玻璃等产品，与超 30 家国内外品牌建立合作，未来将推进全产业链垂直整合 [3] 投资建议 - 预计公司 24 - 26 年营收分别为 684.39/865.62/1017.74 亿元，归母净利润分别为 39.41/55.98/72.16 亿元，对应 PE 分别为 33/24/18 倍 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|54,491|68,439|86,562|101,774| |增长率（%）|16.7|25.6|26.5|17.6| |归属母公司股东净利润（百万元）|3,021|3,941|5,598|7,216| |增长率（%）|23.4|30.5|42.0|28.9| |每股收益（元）|0.61|0.79|1.12|1.45| |PE|44|33|24|18| |PB|2.8|2.7|2.5|2.3|[4] 公司财务报表数据预测汇总 - 涵盖营业总收入、管理费用、投资收益、净利润等多项指标在 2023A - 2026E 的预测数据，以及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面情况 [8][9]

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 10年期国债反弹，险资继续加配银行股，投资端有望充分受益；头部险企增持港股银行股，低利率下有望受益资本利得和较高股息，为投资端提供弹性 [1] - 利率下行背景下，分红险有望成主流险种，头部险企保费有望随消费复苏稳健增长 [2] - 非银板块配置处于舒适区，适度宽松货币环境和消费政策发力，有望提振市场预期，带动资本市场活跃度提升，券商经纪业务、保险投资端等有望持续受益 [2] - 东方财富2024年年报显示全年业绩明显回升，24Q4单季收入与净利润均达历史新高，推动全年业绩修复；24年前三季度券商业绩基数低，25年增量政策有望推动市场交投热度保持高位，行业整体业绩筑底进程有望持续 [3] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 本周（2025.03.10 - 2025.03.14）主要指数环比上涨，上证综指+1.39%，深证成指+1.24%，沪深300指数+1.59%，创业板指数+0.97%；非银主要板块同样上涨，保险Ⅱ涨幅较高，非银金融(申万)+3.15%，证券Ⅱ(申万)+2.86%，保险Ⅱ(申万)+4.29%，多元金融(申万)+1.24% [8] - 主要个股方面，券商中中国银河+14.79%，华泰证券+2.26%，中信证券+1.78%，国泰君安+0.00%；保险中新华保险+11.15%，中国太保+5.74%，中国平安+3.83%，中国人寿+2.01% [8] 证券板块 证券业务概况 - 经纪业务：本周沪深两市累计成交0.74万亿股，成交额9.89万亿元，A股日均成交额1.65万亿元，环比上周-2.54%，同比+64.30% [14] - 投行业务：截至2025年3月14日，年内累计IPO承销规模为69.12亿元，再融资承销规模为852.52亿元 [14] - 信用业务：截至3月14日，两融余额19282.29亿元，较上周+0.90%，同比+26.94%，占A股流通市值2.33%；场内外股票质押总市值为28747.64亿元，较上周+1.53%，同比+5.33% [14] 保险板块 - 展示了2024年1 - 12月累计寿险保费增速、2024年1 - 12月累计财险保费增速、2024年12月单月寿险保费增速、2024年12月单月财险保费增速相关图表 [18][20] 流动性追踪 流动性概况 - 货币资金面：本周央行开展5262亿元逆回购操作，有1500亿元国库现金定存发行，同时有7779亿元逆回购和900亿元国库现金定存到期，净回笼1917亿元；资金利率多数上行，3月10日 - 3月14日银行间质押式回购利率R001上行1bp至1.81%，R007上行2bp至1.83%，DR007上行1bp至1.81%，SHIBOR隔夜利率上行1bp至1.81%，6个月AAA同业存单收益率下行9bp至1.96% [27] - 债券利率方面：本周债券收益率上升，1年期国债收益率上行2bp至1.57%，10年期国债收益率上行3bp至1.83%，30年期国债收益率上行6bp至2.04% [27] 行业新闻与公司公告 行业新闻 - 国务院国资委召开国有企业改革深化提升行动2025年第一次专题推进会，强调今年是收官之年，各地、各中央企业要争取前三季度基本完成任务，最后一季度全面扫尾提升 [34] - 中国证券投资基金业协会公布2024年下半年基金销售机构公募基金销售保有规模百强名单，蚂蚁基金在多项规模上领跑，银行渠道在非货币基金保有规模上领先优势明显 [34] - 中国人民银行召开2025年信贷市场工作会议，要求做好2025年信贷市场工作，推动提升融资可得性，增强金融产品服务供需适配度等 [34] - 中国人民银行发布《2025年2月金融统计数据报告》，展示了2月末广义货币、狭义货币、流通中货币等数据及社会融资规模存量和增量情况 [34] - 国家金融监督管理总局要求金融机构发展消费金融，助力提振消费，提出优化消费金融政策的具体举措 [34] - 证监会发布《上市公司监管指引第11号——上市公司破产重整相关事项》，明确对上市公司破产重整相关事项的监督管理要求 [34] - 深交所发布关于开展债务重组类债券置换业务有关事项的通知，规定了发行人开展业务的相关流程和披露要求 [34] - 中国人民银行党委召开扩大会议，提出实施适度宽松货币政策，加强金融服务，防范化解金融风险，深化金融改革开放，推进全面从严治党等举措 [36] - 金融监管总局党委召开扩大会议，强调有效防范化解重点领域风险，全力支持经济高质量发展，不断提升金融监管质效 [36] - 中国人民银行、国家外汇管理局决定在部分省市进一步扩大跨国公司本外币一体化资金池业务试点，便利跨国公司企业跨境资金统筹使用 [36] - 上海证券交易所制定《关于进一步做好金融“五篇大文章”的行动方案》，提出16条具体举措助力经济社会高质量发展 [36] - 中国证监会党委召开扩大会议，提出巩固市场回稳向好势头，支持科技创新和新质生产力发展，深化资本市场改革，扩大资本市场高水平制度型开放，提升监管执法效能，建设“三个过硬”的监管铁军等举措 [37] 重点公司公告 - 多家公司发布业绩、分红、担保、人事变动、股权交易、债券发行等相关公告，如中国人寿召开业绩发布会，中国平安发布利润分配预案，东方财富发布年报及相关方案等 [37][38] 投资建议 - 年初至今政策定调积极，非银板块配置处于舒适区，保险资金长期投资试点有助于发挥长期资金优势，头部险企或更受益于权益投资空间打开；券商方面，资本市场平稳运行有助于加速券商业绩筑底进程，交投活跃度提升有望提振25Q1业绩 [42] - 保险建议关注中国太保、新华保险、中国平安、中国人寿和中国财险；证券建议关注中国银河、中信证券、华泰证券等优质券商标的 [43]

报告核心观点 - 本周个人投资情绪继续上行，机构投资情绪先回落、后回升，市场迎来阶段情绪共振，未来或延续上行走势，市场关注点正从过度聚焦AI向更广泛领域转变，需关注国内刺激政策出台和基本面变化 [1] 投资者情绪 - 本周个人投资情绪继续上行，机构投资情绪先回落、后回升，这种投资者情绪组合意味着市场迎来阶段情绪共振，未来或延续上行走势 [1][6] 行业投资情绪 - 石油石化、有色、化工等板块未来短期或上行，电力及公用事业、钢铁等板块未来短期或有所改善，煤炭等板块未来短期或有所走弱，计算机等板块未来短期或下行 [1][9] 市场参与者数量 - 本周市场整体参与者数量继续小幅减少，通信、汽车等板块参与者数量上升较明显，非银、商贸零售等板块参与者数量下降较明显 [2][11] 个人投资者关注度 - 本周个人投资者对化工、医药等板块的相对关注度上升较明显，对通信、轻工等板块的相对关注度下降较明显，机械、计算机等板块的相对关注度处于80%历史分位数以上 [2][13] A股与其他大类资产联动性 - 本周A股与其他大类资产的联动性明显回落，出现负相关性，表明近期A股相比其他大类资产走出一定独立行情 [2][15]

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 10年期国债反弹，险资继续加配银行股，投资端有望充分受益；头部险企增持港股银行股，低利率下有望受益资本利得和较高股息，为投资端提供弹性 [1] - 利率下行背景下，分红险有望成主流险种，头部险企有望凭借销售基础和投资能力受益，保费有望随消费复苏稳健增长 [2] - 非银板块配置处于舒适区，适度宽松货币环境和消费政策发力，有望提振市场预期，带动资本市场活跃度提升，券商经纪业务、保险投资端等有望持续受益 [2] - 东方财富2024年年报显示全年业绩明显回升，24Q4单季收入与净利润均达历史新高，推动全年业绩修复；24年前三季度券商业绩基数低，25年增量政策有望推动市场交投热度保持高位，行业整体业绩筑底进程有望持续 [3] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 本周（2025.03.10 - 2025.03.14）主要指数环比上涨，上证综指+1.39%，深证成指+1.24%，沪深300指数+1.59%，创业板指数+0.97%；非银板块同样上涨，保险Ⅱ涨幅较高，非银金融(申万)+3.15%，证券Ⅱ(申万)+2.86%，保险Ⅱ(申万)+4.29%，多元金融(申万)+1.24% [8] - 主要个股方面，券商股中国银河+14.79%，华泰证券+2.26%，中信证券+1.78%，国泰君安+0.00%；保险股新华保险+11.15%，中国太保+5.74%，中国平安+3.83%，中国人寿+2.01% [8] 证券板块 证券业务概况 - 经纪业务：本周沪深两市累计成交0.74万亿股，成交额9.89万亿元，A股日均成交额1.65万亿元，环比上周-2.54%，同比+64.30% [14] - 投行业务：截至2025年3月14日，年内累计IPO承销规模为69.12亿元，再融资承销规模为852.52亿元 [14] - 信用业务：截至3月14日，两融余额19282.29亿元，较上周+0.90%，同比+26.94%，占A股流通市值2.33%；场内外股票质押总市值为28747.64亿元，较上周+1.53%，同比+5.33% [14] 证券业务重点图表 - 展示截至3月14日IPO与再融资承销金额规模、两融余额与同比增速、本周股票质押市值规模与同比、券商板块市净率(PB)等图表 [16] 保险板块 - 展示2024年1 - 12月累计寿险保费增速、累计财险保费增速、12月单月寿险保费增速、12月单月财险保费增速等图表 [18][20] 流动性追踪 流动性概况 - 货币资金面：本周央行开展5262亿元逆回购操作，有1500亿元国库现金定存发行，同时有7779亿元逆回购和900亿元国库现金定存到期，净回笼1917亿元；资金利率多数上行，3月10日 - 3月14日银行间质押式回购利率R001上行1bp至1.81%，R007上行2bp至1.83%，DR007上行1bp至1.81%，SHIBOR隔夜利率上行1bp至1.81%，6个月AAA同业存单收益率下行9bp至1.96% [27] - 债券利率方面：本周债券收益率上升，1年期国债收益率上行2bp至1.57%，10年期国债收益率上行3bp至1.83%，30年期国债收益率上行6bp至2.04% [27] 流动性重点图表 - 展示DR007和R007、同业存单到期收益率、1年、10年与30年期国债收益率（%）、10年与30年国债期限利差等图表 [29][30] 行业新闻与公司公告 行业新闻 - 国务院国资委召开国有企业改革深化提升行动2025年第一次专题推进会，强调今年是收官之年，各地、各中央企业原则上争取前三季度基本完成任务，最后一季度全面扫尾提升 [34] - 中国证券投资基金业协会公布2024年下半年基金销售机构公募基金销售保有规模百强名单，蚂蚁基金领跑，银行渠道在非货币基金保有规模上领先优势明显 [34] - 中国人民银行召开2025年信贷市场工作会议，部署2025年重点工作，包括推动提升融资可得性、做好科技金融等多项工作 [34] - 中国人民银行发布《2025年2月金融统计数据报告》，展示2月末广义货币(M2)、狭义货币(M1)等数据及社会融资规模存量和增量情况 [34] - 国家金融监督管理总局要求金融机构发展消费金融，助力提振消费，提出优化消费金融政策的具体举措 [34] - 证监会发布《上市公司监管指引第11号——上市公司破产重整相关事项》，明确对上市公司破产重整的监督管理要求 [34] - 深交所发布关于开展债务重组类债券置换业务有关事项的通知，规定发行人开展业务的相关流程和披露要求 [34] - 中国人民银行党委召开扩大会议，部署实施适度宽松货币政策等多项工作，为推动经济持续回升向好营造良好的货币金融环境 [36] - 金融监管总局党委召开扩大会议，强调有效防范化解重点领域风险、全力支持经济高质量发展、不断提升金融监管质效 [36] - 中国人民银行、国家外汇管理局决定在部分省市进一步扩大跨国公司本外币一体化资金池业务试点，便利跨国公司企业跨境资金统筹使用 [36] - 上海证券交易所制定《关于进一步做好金融“五篇大文章”的行动方案》，提出16条具体举措助力经济社会高质量发展 [36] - 中国证监会党委召开扩大会议，部署巩固市场回稳向好势头、支持科技创新和新质生产力发展等多项资本市场工作 [37] 重点公司公告 - 多家公司发布业绩、分红、担保、人事变动、股权交易、债券发行等相关公告，如中国人寿召开业绩发布会、中国平安发布利润分配预案、东方财富发布年报及相关方案等 [37][38] 投资建议 - 年初至今政策定调积极，非银板块配置仍在舒适区；保险资金长期投资试点有助于发挥长期资金优势，头部险企或更受益于权益投资空间打开；券商方面，资本市场平稳运行有助于加速券商业绩筑底进程，交投活跃度提升有望提振25Q1业绩 [42] - 保险方面建议关注中国太保、新华保险、中国平安、中国人寿和中国财险；证券方面建议关注中国银河、中信证券、华泰证券等优质券商标的 [43]

生产端 - 本周（3.10 - 3.14）生产整体平稳运行，主要钢材品种库存降1.47%，全国主要钢企高炉开工率降0.2pct，螺纹钢开工率升0.33pct至41.3%[9][10] - 秦皇岛港煤炭库存降3.87%至720万吨，独立焦化企业(100家)产能利用率降0.77pct，库存降2.2%[13] - PTA、涤纶长丝、聚酯切片、石油沥青开工率上升，苯乙烯、纯碱开工率下降，全钢胎和半钢胎汽车轮胎开工率上升[9] 需求端 - 30大中城市商品房成交面积升2.24%至163.8万平方米，100大中城市土地成交溢价率升0.54pct，成交土地占地面积降81.15%[26][27] - 热轧板卷、螺纹钢等价格下降，水泥、无氧铜杆价格上升，全国电影票房降36.09%至59397.3万元[2][26][42] - 出口相关指数多数下降，波罗的海干散货指数升19.93%，CICFI综合指数升0.21%，全国迁徙规模指数升0.62%[2][44][49] 通胀 - 农产品批发价格200指数升0.25%至119.2点，猪肉批发价降0.22%，7种水果批发价升0.38%，28种蔬菜批发价升0.75%[3][51][52] - 布伦特原油现货价降0.08%，WTI原油期货价降0.95%，IPE英国天然气期货结算价升3.01%，LME铜、铝现货价分别升1.65%、2.04%[3][51] 风险提示 - 政策不确定性，货币政策、财政政策可能超预期变化[66] - 基本面变化超预期，经济基本面变化可能超预期[66]

本周资金面维持均衡状态，隔夜、7 天资金利率中枢窄幅震荡，周内隔夜资 金一度下破 1.8%关口。3/10-3/14，DR001、R001 周均值分别较前周变动+1BP、 +1BP，DR007、R007 周均值分别较前周变动+1BP、-0BP。 银行资金融出规模有所回升，资金分层现象不明显，3/10-3/14，R007- DR007 周均值为 1BP，R001-DR001 周均值为 2BP。 当前存单利率与 7 天 OMO 利差已位于历史较高水平，后续继续抬升空间 或逐渐收窄：一方面，调整后的存单凸显配置性价比，近期资金面出现一定向好 趋势，市场存在自发修复的动力；另一方面，若后续央行加大流动性投放力度进 行呵护，释放宽松信号，将提振债市情绪，也将推动曲线长短端的修复。 往后看，资金面关键或仍取决于央行调控态度。首先，货币政策支持性立场 不改，但货币宽松尚未落地，意在强调把握政策的时机和力度，以提高政策实效。 其次，资金面不具备大幅收敛的基础，汇率压力有所缓解，当前财政发力和实体 经济修复等也仍需宏观政策呵护。第三，但资金面的实质性转松需等待进一步信 号，调控背后仍是多重诉求下的均衡之举，故而当前资金面压力有所 ...

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 24Q4澳矿产能开始出清，供给增速放缓，除Greenbushes外普遍亏损，产能有望继续出清，新的出清将对供需格局产生较大边际影响，刺激锂价向上弹性 [1][2][3] - 建议重点关注具有产量弹性及成本优势的标的，重点推荐藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份，首次覆盖雅化集团，给予“推荐”评级 [4][69] 根据相关目录分别进行总结 1 澳矿24Q4综述：成本压力较大，有望继续出清 - 24Q4澳矿出清加速，减停产矿山增至4座，预计产量约105万吨，环比基本持平，老矿山产量普遍下滑，供应增量来自爬坡中的绿地项目 [1][8] - 除Greenbushes外，澳矿普遍面临较大运营压力，目前锂价下，产能有望继续出清 [2][10] - 澳矿小矿山已停产完毕，剩余矿山精矿产能均在38万吨以上，新的出清对供需格局边际影响更大 [3][12] 2 Greenbushes：CGP3投产进度再度延后，冶炼端成本偏高 - 24H2营收和EBITDA同比下降，24Q4产销量环比下降，售价接近市场价 [14] - 24Q4 C1现金成本环比增长17%，位于成本指引下限 [16] - CGP3扩产项目资本开支上调，投产时间再度延后，2025财年指引不变 [19] - 冶炼端Kwinana项目成本下降亏损减小，二期项目终止建设，冶炼成本仍偏高，2025财年产量和成本指引明确 [20] 3 Pilgangoora：高成本产线停产，24Q4经营性现金流开始流出 - 2024H2税后净利润亏损，24Q4经营性现金流开始流出 [24] - 高成本产线停产，出清18 - 20万吨精矿产能，24Q4产销量环比下降，成本环比小幅上升 [25][27] - 扩产项目按计划推进，P850项目25Q1如期投产，2025财年指引下调 [29][31] - 完成对巴西拉丁资源的收购，资源布局走向海外，Salinas项目锂精矿产量有望达49.9万吨，PEA中现金成本约567美元/吨 [32][33] 4 Mt Marion：成本高于指引，EBITDA处于盈亏边缘 - 2024H2 EBITDA处于盈亏边缘，预计已开始亏损，24Q4产量下滑，提高精矿品位应对成本压力 [36] - 成本高于全年指引，裁员等降本效果尚未显现，2025财年指引不变 [37][40] 5 Wodgina：成本高于指引，降本效果尚未显现 - 2024H2盈利大幅下滑，预计基本处于不盈利或亏损状态，24Q4产量小幅提升 [42] - 成本高于全年指引，降本效果尚未显现，2025财年指引不变 [44] 6 Bald Hill：24Q4矿山停产，销量指引下调 - 2024H2 EBITDA为负，成本压力较大，24Q4矿山停产，出清15万吨锂精矿产能 [46] - 2025财年销量指引下调 [46] 7 Mt Cattlin：逐步减产，2026年完全停产 - 矿山逐步减产，2026年出清20万吨精矿产能，24Q4售价环比+5%，销量环比增长67%，减产前成本偏高 [49] 8 Mt Holland：矿山亏损，运营压力较大 - 24H2矿山亏损，产能利用率已爬坡至74%，预计25H1盈利与24H2基本一致，满产仍面临较大运营压力 [52] - 2025财年产量指引保持不变，配套冶炼产能25年年中投产 [53] 9 Kathleen Valley：产能快速爬坡，远期产能下调 - 矿山产能快速爬坡，24Q4产量和销量大幅增长，成本情况明确，远期产能下调 [55] - 25财年指引保持不变 [55] 10 雅化集团：盈利预测与投资建议 10.1 盈利预测与业绩拆分 - 主营锂盐和民爆业务，自有锂矿迎来放量期，业绩受锂价影响波动较大，2025年有望底部反转 [59][60] - 预计2024 - 2026年锂业务和民爆业务营收及毛利率情况 [62] 10.2 估值分析 - 选取可比公司进行估值对比，认为公司2025 - 2026年估值水平被低估 [64] 10.3 投资建议 - 预计公司2024 - 2026年归母净利及对应PE，首次覆盖，给予“推荐”评级 [66] 11 投资建议 - 建议重点关注具有产量弹性及成本优势的标的，重点推荐藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份，首次覆盖雅化集团，给予“推荐”评级 [69]

报告行业投资评级 - 推荐，维持评级 [5] 报告的核心观点 - 3月12日《2025年政府工作报告》新增“深海科技”，作为新质生产力重要方向，行业或面临较好发展机遇 [1] - “深海”并非首次被提及，但“深海科技”内涵更丰富，涵盖深海探测、资源开发、通信与导航、工程技术四部分 [1] - 2024年全国海洋生产总值首破10万亿元，增速高于国内生产总值，深海科技作为新兴、未来产业，增长潜力大 [2] - “深海”是新域新质作战力量重要组成部分，中美均重视深海力量建设 [3] - 相关政策或将推动深海特种装备、深海工程装备等领域快速发展 [4] 相关目录总结 事件背景 - 3月12日《2025年政府工作报告》在发展新质生产力章节新增“深海科技” [1] “深海”内涵变化 - “深海”在2021、2023、2025年政府工作报告中表述分别为“深海工程”“深海深地探测”“深海科技”，“深海科技”更突出科技属性 [1] 海洋经济情况 - 2024年全国海洋生产总值达105438亿元，较23年增长5.9%，增速比国内生产总值高0.9个百分点，占比7.8% [2] - 海洋船舶工业、海洋电力和海工装备等领域同比增长幅度靠前 [2] 深海力量建设 - 美军重视深海力量建设，新一代哥伦比亚级战略核潜艇预计总投入约1100亿美元，23、24年投入均超60亿美元 [3] - 2023年底美军接收首艘超大型无人潜航器“虎鲸”，最大潜深超3300米，可自主航行数月 [3] - 我国自主设计研发的载人潜水器“蛟龙号”于2012年6月成功下潜至7062米，标志中国载人深潜科考走在世界前列 [3] 投资建议 - 我国深海装备主要由中国船舶集团及其下属单位牵头设计、研发和生产，中科院相关单位在科研领域发挥重要作用 [4] - 细分赛道及相关公司：深海信息技术（中国海防、中科海迅等）、深海工程装备（巨力索具、克莱特等）、耐蚀耐压材料（宝钛股份、西部材料等）、特种材料加工（派克新材、航宇科技等） [4]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年业绩稳健，高股息凸显投资价值，电力资产并表增强业绩稳定性，在建项目盈利有望翻倍 [1][2] - 24Q4归母净利润同、环比增长，公司资源禀赋领先，成本优势明显，长期投资价值高 [3] 相关目录总结 事件 - 2025年3月14日公司发布2024年度业绩快报，2024年度营业收入1841.45亿元，同比增长1.47%（调整后）；归母净利润221.96亿元，同比减少3.97%（调整后）；扣非后归母净利润210.94亿元，同比下降14.53%（调整后）；基本每股收益2.29元，同比下降3.97%（调整后） [1] 股息率 - 根据公司股东回报计划，2022 - 2024年度现金分红比例不低于当年可供分配利润的60%，以2024年归母净利润的60%测算，股息率6.8%（基于2025年3月14日收盘价） [1] 业绩情况 - 2024年收购陕煤电力集团股权，构成同一控制下企业合并，电力集团纳入报表范围，信托资产公允价值变动同比减亏，煤价同比下降背景下业绩稳健；原煤产量1.70亿吨，同比增长4.13%；煤炭销量2.60亿吨，同比增长9.91%；总发电量424.01亿千瓦时，同比下降0.37%；总售电量395.08亿千瓦时，同比下降0.37% [2] - 陕煤电力集团在运燃煤机组总装机容量8300MW，在建燃煤机组总装机容量10000MW，在建机组权益装机容量是当前在运权益装机容量的1.2倍，全部投运后电力集团盈利有望翻倍 [2] - 24Q4归母净利润62.53亿元，环比增长16.07%，同比增长23.59%（调整前）；扣非后归母净利润47.46亿元，环比下降8.13%，同比下降16.5%（调整前）；煤炭产量4271.71万吨，环比增长3.27%，同比增长8.26%；自产煤销量4310.22万吨，环比增长6.13%，同比增长6.11% [3] 投资建议 - 预计2024 - 2026年公司归母净利为221.96/190.50/199.86亿元，对应EPS分别为2.29/1.96/2.06元，对应2025年3月14日收盘价的PE分别为9/10/10倍 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|170,872|183,015|173,592|177,246| |增长率（%）|2.4|7.1|-5.1|2.1| |归属母公司股东净利润（百万元）|21,239|22,196|19,050|19,844| |增长率（%）|-39.7|4.5|-14.2|4.2| |每股收益（元）|2.19|2.29|1.96|2.05| |PE|9|9|10|10| |PB|2.2|1.9|1.8|1.7| [7] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标呈现不同变化趋势，如营业收入增长率2024年为7.11%，2025年为 - 5.15%等 [8]