投资评级 - 首次覆盖胜宏科技并给予"买入"评级 目标价对应2026年PE为27.4倍 较可比公司平均35.3倍仍有29%上行空间 [1][7][95] 核心观点 - 胜宏科技是全球AI PCB领军企业 25Q1以18.95亿元AI/HPC产品销售收入取得全球份额第一 AI营收占比达44.3% [6][19][23] - AI算力需求驱动PCB市场扩容 全球AI/HPC PCB市场规模预计从2024年60亿美元增至2029年150亿美元 CAGR达20.1% [6][44][45] - 公司技术领先市场2-3年 已实现6阶24层HDI量产 具备8阶28层HDI量产能力 正在研发10阶30层HDI 并拥有70层以上高多层量产能力 [6][76][77] - 产能扩张加速 惠州、泰国、越南新产能在2025-2027年陆续开出 预计2025-2027年营收207/334/517亿元 同比+93%/61%/55% [8][83][95] 财务表现 - 2025H1营收90.31亿元 同比增长86% 归母净利润21.43亿元 同比增长366.9% [5][6] - 预计2025-2027年归母净利润55/99/156亿元 同比+378%/80%/57% 毛利率从2024年22.7%提升至2025年38.7% [5][6][8] - 25Q2毛利率达38.83% 环比提升5.45个百分点 净利率25.91% 环比提升4.56个百分点 [6][36][37] 技术优势 - PCB技术向"高频高速-高多层-高阶HDI"方向演进 采用M8/M9级低损耗材料支持112Gbps和224Gbps传输速率 [6][52][77] - 正交背板、M9/PTFE材料应用、mSAP工艺积极储备中 高精度背钻技术达4±2mil精度 [6][76][81] - 深度参与英伟达、AMD等核心客户协同研发 提前2-3年进行材料选型与前端设计 [6][73][74] 产能布局 - 海内外6大产能基地 合计年产能：6阶及以上HDI为60万平方米/年 14层及以上高多层PCB为516万平方米/年 [31][32] - 越南HDI项目规划年产值16.5亿元 预计2026年投产 泰国高多层项目规划年产值19.5亿元 预计2026年投产 [79][80][82] - 惠州厂房四项目已于25年6月中旬投产 预计新扩50%HDI和30%高多层产能 [78][83] 市场地位 - AI/HPC领域高阶HDI 25Q1收入13.37亿元排名全球第一 AI/HPC领域14层及以上PCB 25Q1排名全球第一 [23][24][25] - 位列全球PCB厂商第6名 内资PCB企业第3名 客户包括英伟达、AMD、英特尔、特斯拉、微软等科技巨头 [19][22][23] 增长驱动 - 北美云厂及主权AI大规模资本投入推动AI服务器、数据中心交换机等基础设施升级 [6][43] - 产品结构持续优化 HDI收入25Q1达16.52亿元 其中6阶及以上HDI占76.5% 高多层收入25Q1达18.35亿元 [66][67] - 经营规模提升带动费用率摊薄 预计2025-2027年运营费用率分别为7.8%/7.6%/7.4% [9][86]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 美国ETF创新产品中期权、单股票杠杆产品持续扩充，资金流向方面股票ETF流入放大，混合配置产品表现有分化，普通公募基金资金流向显示股票型产品赎回压力大、债券产品有流入 [1] 各目录内容总结 美国ETF创新产品 - 上周美国新发32只产品数量提升，贝莱德将两只场外主动基金转为ETF，原规模超30亿美元，动态股票ETF投资全球股票，纪律化波动率股票ETF专注低波策略，费率约0.4% [1][6][8] - GraniteShares YieldBOOST产品线扩充，产品挂钩亚马逊和超威半导体，Defiance发行杠杆+期权策略及多头+末日期权叠加策略产品 [8] - 上周发行12只单股票杠杆产品，挂钩多家公司，均为2倍杠杆产品 [8] - Dana发行2只主动ETF，债券产品也有部分扩充，多家机构发行相关债券产品 [9] 美国ETF动态 美国ETF资金 - 上周美国股票ETF重新流入接近400亿美元，流入明显放大，资产配置产品也有明显流入 [1][10] - iShares的标普500 ETF回流，因子轮动ETF、AI等产品流入多，半导体杠杆产品流出，ARKK流出超20亿美元 [1][12] - 黄金ETF持续流入，先锋标普500持续为流入最多产品，罗素2000 ETF开始明显流入 [13] 美国ETF表现 - 混合配置产品中Pacer择时策略今年表现不佳，PTLC今年以来涨幅不到2%，固定配比产品表现较好，WisdomTree的1.5倍杠杆NTSX涨幅接近16%，与贝莱德激进型产品表现接近 [1][15] 近期美国普通公募基金资金流向 - 2025年7月美国非货币公募基金总量为22.57万亿美元，较6月减少0.12万亿，7月标普500上涨2.17%，美国国内股票型产品规模下降0.95%，赎回压力大 [1][16] - 9月3日 - 9月10日单周，美国国内股票基金合计流出约220亿美元，今年以来流出超4000亿美元，债券产品流入约48亿美元 [1][16]

2025年9月港股通调整复盘 - 2025年9月港股通调入20只标的，调出20只标的，其中19只新入通标的与公司此前预测相符[9] - 入通标的调整前一个月平均涨幅达16.30%，调整前一周平均涨幅4.54%，调整前一交易日平均涨幅5.76%[10][12] - 调整当日入通标的平均跌幅为2.10%，调整后一周平均涨幅达16.07%[10][12] - 入通标的调整前较行业指数超额收益显著，前一个月相对收益均值10.84%，前一周1.94%，前一交易日3.19%[13][14] - 调整当日相对收益均值为-3.02%，调整后一周相对收益均值大幅提升至13.49%[13][14] 港股通调整规则 - 港股通纳入需先进入恒生综合指数，满足市值位列选股范畴前94%及流通比率要求（过去12个月至少10个月流通比率≥0.05%）[18][19][22] - AH股架构公司若对应A股未被风险警示，H股上市后可直接入通，不受常规条件限制[20][24] - 市值剔除标准为位列选股范畴总市值首96%以外，体现"严进宽出"特点[22] 2026年3月港股通调整测算 - 基于1-8月数据及9-12月延续8月均值的假设，17只标的符合入通标准，最低估测市值89.1亿港元对应分位93.96%[27][29] - 另有29只标的市值分位集中在94%-96%临界区间，生物医药行业占比超三成[30][32] 风险提示 - 市值排序与流通比率变化可能影响测算结果，需关注9-12月实际数据波动及政策变动风险[35]

行业投资评级 - 看好石油化工行业 [2] 核心观点 - 2025Q2原油价格同环比回落，Brent原油均价66.7美元/桶，环比下降11.0%，同比下降8.3% [4][6] - 上游油气开采板块业绩承压，营收同比下降10.2%，净利润同比下降21.8% [4][19] - 下游炼化板块受库存损失和需求疲弱影响，营收同比下降10.4%，净利润同比下降26.1% [4][35] - 聚酯产业链利润向两端集中，PX-石脑油价差环比扩大62美元/吨至265美元/吨，PTA环节价差收窄 [4][13] - 行业景气度呈现分化，涤纶长丝价差受减产提价策略支撑，6月价差环比提升123元/吨 [36] 油气价格与市场表现 - 2025H1布伦特原油均价70.8美元/桶，同比下降15.1% [6] - 申万石化指数上半年累计下跌4.8%，跑输沪深300指数4.8个百分点 [5] - 成品油价格累计下调，汽油、柴油分别下调155元/吨和150元/吨 [4] - 下游公司受益成本端压力缓解，润贝航科、康普顿等标的涨幅靠前 [11][12] 化工品价差变化 - 原油催化裂化价差环比扩大150元/吨至1259元/吨 [4][13] - 乙烷制乙烯价差环比收窄43美元/吨至567美元/吨 [4][13] - 聚丙烯-丙烷价差环比收窄44元/吨至1136元/吨 [4][13] - POY-0.86*PTA-0.34*MEG价差环比扩大27元/吨至1306元/吨 [4][13] 上游板块业绩分析 - 油气开采及油田服务行业营收15261.5亿元，同比下降10.2% [19] - 净利润875.8亿元，同比下降21.8%，毛利率20.1%同比下降0.7个百分点 [19] - 中国石油25Q2归母净利润372亿元，同比下降13.6% [27] - 中国海油25Q2归母净利润330亿元，同比下降18% [31] 下游板块业绩分析 - 炼油化工行业营收16083.0亿元，同比下降10.4% [35] - 净利润520.0亿元，同比下降26.1%，毛利率16.9%同比下降0.3个百分点 [35] - 恒力石化25Q2归母净利润9.99亿元，同比下降46.8% [49] - 荣盛石化25Q2归母净利润0.14亿元，同比下降95.5% [48] 重点公司推荐 - 涤纶长丝推荐桐昆股份，瓶片领域推荐万凯新材 [4] - 炼化板块关注恒力石化、荣盛石化、东方盛虹 [4] - 油公司推荐中国石油、中国海油 [4] - 乙烷制乙烯推荐卫星化学，油服推荐中海油服、海油工程 [4] 行业估值与业绩 - 中国石油25H1 EPS 0.46元/股，同比下降5% [55] - 中国海油25H1 EPS 1.46元/股，同比下降13% [55] - 卫星化学25H1 EPS 0.81元/股，同比增长33% [55] - 桐昆股份25H1 EPS 0.46元/股，同比增长3% [55]

市场指数表现 - 上证指数报3829点 单日涨幅0.07% 近1个月涨幅0.22% 近6个月跌幅0.83% [1] - 深证综指报2486点 单日涨幅0.56% 近1个月涨幅3.89% 近6个月涨幅0.61% [1] - 大盘指数近1个月涨幅3.5% 近6个月涨幅16.35% [1] - 中盘指数近1个月涨幅7.35% 近6个月涨幅21.25% [1] - 小盘指数近1个月涨幅2.68% 近6个月涨幅17.46% [1] 行业涨跌表现 - 消费电子行业单日涨幅5.98% 近1个月涨幅23.3% 近6个月涨幅49.22% [1] - 贵金属行业单日涨幅5.9% 近1个月涨幅24.03% 近6个月涨幅39.63% [1] - 元件Ⅱ行业单日涨幅2.6% 近1个月涨幅28.21% 近6个月涨幅88.89% [1] - 旅游及景区行业单日跌幅3.72% 近1个月涨幅8.48% 近6个月涨幅16.12% [1] - 酒店餐饮行业单日跌幅3.24% 近1个月涨幅1.8% 近6个月跌幅1.91% [1] 公司业务布局 - 涡旋压缩机涵盖热泵、商用空调、冷冻冷藏、电驱动车用四大应用领域 [2][8] - 热泵压缩机销量2019-2022年连续四年位居全国第二 [2][8] - 商用空调业务2023年营收占比超越热泵成为最大收入组成部分 [2][8] - 电驱动车用涡旋压缩机已对博格思众等客户实现部分型号量产 [8] 行业发展趋势 - 涡旋压缩机行业销售额呈现波动上升趋势 [2][8] - TOP5企业销售额份额从2016年95.6%下降至2022年80.29% [2][8] - 下游热泵、冷冻、车用等新兴领域需求不断扩充 [2][8] 公司竞争优势 - 全球市场份额从2019年1%提升至2021年1.4% [8] - 国内市场份额从3.2%提升至5.0% [8] - 热泵领域份额从2020年17.0%提升至2022年18.8%稳居第二 [8] - 冷冻冷藏领域份额从13.7%提升至16.0%仅次于艾默生 [8] - 商用空调领域份额从2018年0.7%提升至2022年2.6% [8] - 境外销售占比从2020年18%提升至2022年30% [3][8] 财务预测与估值 - 预计2025年归母净利润0.88亿元 同比增长18% [3][8] - 预计2026年归母净利润1.00亿元 同比增长14% [3][8] - 预计2027年归母净利润1.13亿元 同比增长14% [3][8] - 2025年可比公司平均PE为33倍 公司为31.5倍 [3][8] - 目标市值29亿元 较当前27.6亿元有5%以上上升空间 [3][8]

市场指数表现 - 上证指数收盘3829点，单日上涨0.22%，近1月下跌0.83% [1] - 深证综指收盘2486点，单日上涨0.56%，近5日上涨3.89%，近1月上涨0.61% [1] - 风格指数中，中盘指数近6个月涨幅达21.25%，表现最优 [1] 行业涨跌排名 - 消费电子行业单日涨幅5.98%，近6个月累计上涨49.22% [1] - 贵金属行业单日涨幅5.9%，近1月涨幅24.03% [1] - 元件Ⅱ行业近6个月涨幅达88.89%，表现最为突出 [1] - 旅游及景区行业单日下跌3.72%，酒店餐饮行业单日下跌3.24% [1] 公司业务布局 - 报告研究的具体公司涡旋压缩机覆盖热泵、商用空调、冷冻冷藏、电驱动车用四大领域 [2][9] - 热泵压缩机销量2019-2022年连续四年位居全国第二 [2][9] - 商用空调业务2023年营收占比超越热泵，成为最大收入组成部分 [2][9] 行业发展趋势 - 涡旋压缩机行业销售额呈现波动上升趋势，内销销量同比回升 [2][9] - 国产品牌TOP5销额份额从2016年95.6%下降至2022年80.29% [2][9] - 下游热泵、冷冻、车用等新兴领域需求持续扩充 [2][9] 公司竞争优势 - 全球市场份额从2019年1%提升至2021年1.4%，国内份额从3.2%提升至5.0% [9] - 热泵领域份额从2020年17.0%提升至2022年18.8%，稳居行业第二 [9] - 境外销售占比从2020年18%提升至2022年30% [3][9] - 通过Embraco Slovakia s.r.o供应商资格打开欧洲市场 [3][9] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.88/1.00/1.13亿元，同比增长18%/14%/14% [3][9] - 2025年可比公司平均PE为33倍，报告研究的具体公司为31.5倍 [3][9] - 目标市值29亿元，较当前27.6亿元市值存在5%以上上升空间 [3][9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][8] 核心观点 - 中期大额分红超预期 公司拟向全体股东派发现金红利 A股每股派息0.31元（含税） 以总股本6.04亿股测算 合计派发现金红利1.87亿元 占2025年半年度归母净利润比例达1839.82% 分红资金主要来源于7.9亿元未分配利润 [8] - 高分红证明公司资产扎实 彰显对未来业绩修复信心 公司认为当前资金储备远超未来业务扩张和运营所需 [8] - 公路治超政策带来行业机遇 9月正式执行的《车辆运输车专项治理行动方案》预计推动运价上涨约27% 行业门槛提高将加速中小企业淘汰 头部企业市占率有望提升 [8] - 利润弹性巨大 中性预期下2026年相比2024年单车收入上涨25% 发运量小幅增长 整车业务毛利润相比2024年增长433% [8] - 估值具备修复空间 行业竞争格局改善及上游利润率提升有望推动公司与上游企业估值差距收窄 [8] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入2326百万元 同比增长27.5% [6] - 2025年上半年归母净利润10百万元 同比下滑80.7% [6] - 盈利预测维持不变 预计2025E-2027E归母净利润分别为88/442/534百万元 同比增长10.9%/400.5%/20.8% [6][8] - 毛利率持续改善 预计从2025E的12.1%提升至2027E的23.4% [6] - ROE显著回升 预计从2025E的2.9%提升至2027E的13.3% [6] - 估值水平优化 对应PE从2025E的62倍下降至2027E的10倍 [6][8] 市场数据 - 当前股价9.11元 一年内最高价10.60元/最低价6.19元 [2] - 市净率1.9倍 股息率0.55%（以最近一年分红计算） [2] - 流通A股市值5498百万元 总股本/流通A股均为604百万股 [2] - 每股净资产4.92元 资产负债率45.54% [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 华泰柏瑞量化团队经验丰富构建完整投研体系 旗下指增产品胜率良好 代表产品业绩领先且各有投资风格特点 [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 华泰柏瑞量化——系统化投研体系，追求持续稳定的超额收益 1.1 团队情况 - 华泰柏瑞量化是核心投资团队 由盛豪担任总监 成员从业经验超7年 [2][7] - 团队共13人 采用平台化运作模式 分三个方向研究 且获其他团队协同支持 [2][9] 1.2 产品布局 - 团队认为超额收益源于策略有效性、市场宽度、转换系数和风险 产品布局有三特征 [11][13] - 重点布局宽基指增产品 涵盖多种宽基指数 两类指增产品均有布局 各产品有明确风险定位 [13] 1.3 投资框架 - 团队构建完整投研体系 各环节配备技术工具 并不断优化以确保研究效率 [16] - 投研体系包括数据、因子/特征、投资策略、风险控制和业绩归因等环节 [17][18] - 团队采用平台化运作 模型迭代有传统基本面、短期量价、非结构化数据三个方向 推动投研框架进化 [20] 2. 华泰柏瑞量化旗下产品业绩分析 2.1 指增产品较基准的年度胜率出色 - 旗下指增产品2020年以来年度胜率出色 总胜率达89% 多产品各年均战胜基准 [2][29] - 高胜率源于团队管理理念 注重偏离度控制和超额收益稳定性 [26] 2.2 代表产品业绩表现 - 华泰柏瑞中证500增强策略ETF自2022年以来收益回报20.23% 处于同类前7% 年化跟踪误差3.87% 处于同类较低25%水平 2025年业绩居首 [32][38] - 华泰柏瑞中证2000指数增强24Q3以来表现领先 仅次于招商中证2000增强策略ETF 但跟踪误差和Calmar比率更优 自成立以来累计回报70.03% 显著超基准 [40][41] 3. 华泰柏瑞量化代表产品投资风格分析 3.1 华泰柏瑞中证500增强策略ETF - 个股持仓分散 适度换手 市值下沉操作少 行业偏离度可控 [47][53][55] - 主要通过选股带来显著超额收益 选股收益贡献度高 交易收益贡献小 [58] 3.2 华泰柏瑞中证2000指数增强 - 个股持仓分散 高换手 市值下沉操作少 [67][71] - 交易换手带来稳定超额收益 交易收益贡献曲线始终上行 [74]

行业投资评级 - 看好光伏玻璃行业复苏 看好头部企业盈利和估值修复[4] 核心观点 - 光伏玻璃库存创近一年新低 行业库存量130万吨 开工率降至51.59%[4] - 反内卷行动促价格回升 7月企业集体减产30% 政策引导治理低价无序竞争[4] - 光伏玻璃价格持续上涨 3.2mm单层镀膜价格20.25元/平米 较7月初提升1.75元 2.0mm单层镀膜价格13.35元/平米 提升2.5元[4] - 头部企业二季度业绩触底回升 福莱特Q2归母净利润1.55亿元环比增长46% 毛利率提升5个百分点至16.7% 旗滨集团Q2归母净利润4.2亿元同比增长14%[4] - 行业集中度高 福莱特和信义光能市占率合计超50% 头部企业具规模 成本与技术优势[4] 重点公司估值 - 福莱特市值375亿元 2025年预测净利润8.53亿元 对应PE44倍 2026年预测净利润16.03亿元 对应PE23倍[5] - 旗滨集团市值175亿元 2025年预测净利润9.95亿元 对应PE18倍 2026年预测净利润10.07亿元 对应PE17倍[5]

行业投资评级 - 看好光伏玻璃行业后续盈利修复 [4] 核心观点 - 光伏玻璃库存量130万吨创近一年新低 行业开工率降至51.59% [4] - 反内卷政策推动价格回升 7月企业集体减产30% 3.2mm和2.0mm玻璃价格较7月初分别上涨1.75元/平米和2.5元/平米 [4] - 头部企业二季度业绩显著改善 福莱特Q2归母净利润环比增长46% 旗滨集团Q2归母净利润同比增长14% [4] - 行业集中度高 福莱特和信义光能市占率合计超50% 头部企业凭借规模与成本优势引领行业复苏 [4] 重点公司估值 - 福莱特总市值375亿元 2025-2027年Wind一致预测净利润分别为8.53/16.03/23.49亿元 对应PE为44/23/16倍 [5] - 旗滨集团总市值175亿元 2025-2027年Wind一致预测净利润分别为9.95/10.07/12.98亿元 对应PE为18/17/13倍 [5]