投资评级 - 报告对洽洽食品维持“推荐”评级 [2][6] 核心观点 - 报告认为公司面临成本回落与春节旺季双重催化，存在底部修复机会，长期增长空间来自新渠道与新品类扩张 [1][6] 主要财务指标预测 - **营业收入**：预计2025年收入为68.76亿元，同比下降3.6%；2026年收入为73.53亿元，同比增长7.0%；2027年收入为77.77亿元，同比增长5.8% [2][6] - **归母净利润**：预计2025年为3.85亿元，同比大幅下降54.6%；2026年为6.55亿元，同比增长69.9%；2027年为7.69亿元，同比增长17.5% [2][6] - **盈利能力**：预计毛利率将从2025年的22.10%回升至2026年的26.46%和2027年的26.83%；净利率预计从2025年的5.6%恢复至2027年的9.9% [2][7] - **估值水平**：基于2025年12月26日22.00元的收盘价，对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为28.88倍、17.00倍和14.46倍；市净率（PB）分别为1.92倍、1.86倍和1.79倍 [2][3][7] 短期催化因素 - **成本压力缓解**：公司重要原料葵花籽价格已回落，2025年12月26日价格同比下降6.2%，且公司采购价较上一季有所下降，有望推动利润端修复 [6] - **春节旺季催化**：2026年1月进入春节备货旺季，发货节奏有望加快；2026年春节假期长达9天，消费窗口更长；公司已启动年货节，推出适配年节场景的新品，有望延续良好动销 [6] 长期增长驱动 - **新品类扩张**：2025年7月发布会亮相多款新品；25年第三季度全坚果实现较好增长；魔芋产品加快拓展；冰淇淋产品储备新品并布局渠道 [6] - **新渠道拓展**：零食量贩渠道增长迅速，2025年9月单月销售额突破9000万元；山姆渠道上架琥珀核桃仁新品；与盒马合作共创定制产品，25年第三季度销售增长较好 [6] 市场与公司数据 - **股价与市值**：截至2025年12月26日，A股收盘价为22.00元，流通A股市值为110亿元 [3] - **股本结构**：公司总股本为5.06亿股，实际流通A股为5.01亿股 [3]

国内宏观：经济数据与政策 - 1-11月工业企业利润同比微增0.1%，但11月当月利润同比下降13.1%[1] - 12月生产端延续淡季下滑，高炉开工率环比下降3.42个百分点至78.88%[1] - 12月前三周乘用车零售129.9万辆，同比下降19.5%，但环比增长2.9%[1] - 人民银行指出经济存在“供给强、需求弱”矛盾，将继续实施适度宽松政策[1] - 2026年1月地方债计划发行5843亿元，其中新增专项债1396亿元[3] 物价与商品市场 - 12月猪肉价格周环比微涨0.05%，28种蔬菜价格下跌1.93%，6种水果价格上涨2.60%[1][2] - 受地缘政治与政策预期影响，WTI原油上涨1.05%，焦煤、焦炭价格分别上涨3.53%和3.64%[3] - 贵金属走强，现货黄金创每盎司4549.95美元新高，白银收于79.33美元[1] - 在多重因素推动下，铜价环比上涨3.65%并创历史新高[3] 海外经济与政策 - 美国2025年第三季度实际GDP环比折年率超预期升至4.3%[3] - 美国核心PCE通胀环比折年率升至2.9%，仍高于美联储2%的目标[3][4] - 美联储官员密集讨论降息，有观点认为若不继续降息或有引发衰退风险[1][4]

总体利润表现 - 2025年1-11月工业企业利润总额为66,268.6亿元，同比增速收窄至0.1%，较1-10月的1.9%显著放缓[1] - 11月单月利润总额为1,253.4亿元，同比增长1.6%，增速较10月的1.8%有所回落[1] 增速放缓原因分析 - 利润增速收窄主因是低基数效应减弱（2024年11月利润同比增速为-10.0%）以及生产端和利润率下滑[1] - 11月工业生产增加值同比下降4.8%，降幅较10月的4.9%略有收窄，但仍对利润形成拖累[1] - 1-11月营业收入利润率为5.29%，同比下降0.11个百分点，降幅较1-10月的0.04个百分点扩大[1] - 11月PPI同比下降2.2%，环比下降0.1%，价格因素对利润的边际影响有限[1] 行业结构分化 - 装备制造业和高技术制造业是主要拉动力量，1-11月利润同比分别增长7.7%和27.8%[1][2] - 原材料制造业出现改善迹象[1] - 计算机通信和电子设备制造业利润累计同比增长15.0%[1] - 电气机械及器材制造业利润累计同比增长10.0%[2] - 汽车制造业利润累计同比增长7.5%[19] - 采矿业和电力、热力、燃气及水生产供应业的利润率较10月有所回落[1] 库存与现金流状况 - 1-11月工业企业产成品存货为6.92万亿元，同比增长4.6%，增速较1-10月的3.7%上升，呈现被动补库特征[1] - 企业现金流与运营压力积累，1-11月应收账款平均回收期为85.5天，同比增加0.16天[1] 未来展望与风险 - 报告认为全年利润维持正增长存在压力[2] - 反内卷政策在规范竞争的同时，可能短期内抑制企业通过低价扩产拉动销售的路径，使利润总额承压[2] - 未来利润走势需关注内需扩张政策节奏以及外需与地缘风险[2]

政策背景与战略意义 - 西部陆海新通道已拓展至“13+2”省际协作，通达全球127个国家和地区的583个港口[13] - 2025年前三季度，西部地区经新通道进出口额达6115亿元人民币，同比增长19.3%，拉动西部地区外贸整体增长3.4个百分点[18] - 2025年9月，新通道铁海联运班列年度收发运量首次突破100万标箱，较2017年开通初期增长110倍[18] 金融支持核心举措 - 举措一：完善金融组织协作体系，包括鼓励建立跨省授信一体化机制和银团贷款，以推动金融资源高效流动[28][29] - 举措二：构建高质量资金融通体系，通过设立重庆西部陆海新通道基金、运用公司信用类债券和REITs等多渠道保障基础设施资金供给[31] - 举措三：推进制度性改革创新，简化跨境贸易结算与投融资流程，并扩大西部地区人民币跨境使用场景[39][41][42] - 举措四：建设数字金融服务平台，重点打造“央行西部陆海智融通”平台，并推广共用跨境金融服务平台以优化多场景适用性[43][45][46] - 举措五：完善金融开放合作体系，截至2024年末，西部陆海新通道金融联合体已有境内外成员69家，中新双方推出金融开放创新政策74项[47] - 举措六：深化跨省跨境金融监管协作，构建风险防控体系以支持实体经济发展[52] 具体实施与成效 - 在跨境资金融通方面，重庆累计落地跨境融资类金额达213亿美元，新加坡是重庆第三大人民币跨境使用境外地域和最大外资来源国[48] - 在绿色金融合作方面，平陆运河截至2025年9月累计完成投资592.5亿元人民币，占总投资81.5%[50] - 在数字金融方面，多边央行数字货币桥项目已与泰国、中国香港等多地协同，中新数字人民币跨境支付通道已初步试点贯通[50]

核心观点 - 报告为2025年12月25日的北交所市场日报，总结了当日市场整体表现、行业与个股动态、估值水平及关键指数成分股信息 [1] 市场整体表现 - 北证50指数当日收于1,457.96点，上涨0.86%，盘中最高达1,466.29点，最低为1,440.88点 [1] - 同日，上证指数上涨0.47%，沪深300上涨0.18%，科创50下跌0.23%，创业板指上涨0.30% [1] - 北交所整体成交额为195.37亿元，成交量为8.44亿股，换手率为3.33%，总市值为8,675.65亿元，流通市值为5,325.03亿元 [1] - 当日成交额较前一周（12月15日至12月19日）的日均226.21亿元有所回落 [1] 行业表现 - 北交所各行业涨跌互现，涨幅较大的行业包括轻工制造（+17.0%）、传媒（+5.0%）、有色金属（+2.1%）和建筑材料（+1.9%） [1] - 跌幅较大的行业为食品饮料（-1.6%）、轻工制造（-1.2%）和农林牧渔（-1.0%） [1] 个股表现 - 北交所287家上市公司中，163家上涨，11家平盘，113家下跌 [1] - 涨幅领先的个股：新股江天科技上涨180.58%，广道退上涨29.55%，锦好医疗上涨12.81% [1] - 跌幅较大的个股：佳合科技下跌5.82%，三维装备下跌4.32%，汉鑫科技下跌4.15% [1] - 换手率较高的公司：江天科技（93.85%）、广道退（52.21%）、天工股份（31.41%） [1] - 成交额较大的公司：天力复合（10.53亿元）、江天科技（7.34亿元）、富士达（5.51亿元） [1] 估值分析 - 北交所整体市盈率约为46.27倍，较前一交易日有所回升 [1] - 科创板市盈率为71.23倍，创业板市盈率为43.58倍，北交所估值持续高于创业板 [1] - 分行业看，有色金属平均市盈率最高，为126.3倍，其次是食品饮料（82.2倍）和通信（78.6倍） [1] 关键指数成分股 - 报告列出了北证50指数（899050）的50只样本股名单及其2024年财务数据，例如贝特瑞营收142.37亿元、归母净利润9.30亿元，锦波生物营收14.43亿元、归母净利润7.32亿元等 [12][13] - 报告列出了北证专精特新指数（899601）的50只样本股名单及其2024年财务数据，例如锦波生物、曙光数创、纳科诺尔等 [14][15]

银河ESG评级体系概览 - 评级体系覆盖全部A股上市公司，并基于投资端需求细分为31个行业[3] - 评级采用四层穿透式指标架构，涵盖国内外49个核心ESG议题[12] - 评级结果以0-100分的标准化分值呈现，为市场提供清晰的ESG表现概览[3] 2025年A股ESG评分分布特征 - 全部A股ESG总分呈近似正态分布，63-72分的中等得分区间聚集了超七成（>70%）上市公司[17] - ESG风险事件得分呈偏态分布，绝大多数（大多数公司）得分在90分及以上[19] - 环境保护得分整体偏低，大多数公司得分在67分以下[23] - 社会责任得分表现优于环境维度，70分以上企业约有1000家[24] - 公司治理维度表现最好，70分以上企业约有2000家[26] ESG整合策略回测表现 - 银河ESG舆情整合策略（沪深300）自2023年1月3日以来累计收益率115%，超额收益97%，夏普比率1.76[30][31] - 银河ESG央国企整合策略同期累计收益率94%，超额收益76%，夏普比率1.71[30][36] - 银河ESG筛选策略（沪深300）同期累计收益率75%，超额收益57%，夏普比率1.45[30][40] - 银河ESG舆情整合策略（福建）同期累计收益率134%，超额收益116%，夏普比率1.52[30][44] - 银河ESG动量舆情整合策略同期累计收益率79%，超额收益61%，夏普比率1.42[30][48]

全球AI政策与竞争格局 - 美国于12月15日正式启动国家级“科技力量”计划，标志着AI竞争进入国家系统能力动员阶段[1][6][7] - 美国“科技力量”计划由人事管理局牵头，联合多个联邦机构，并已列出包括Adobe、亚马逊网络服务、AMD在内的28家科技企业作为初始合作伙伴[7] - 欧盟AI治理进入可执行周期，正并行推进规则输出与主权算力建设[3] - 韩国以国家资本重塑AI与半导体竞争力，计划到2026年投资728万亿韩元，并设立规模达1万亿韩元的AI芯片基金[22] - 日本同步加码AI基础设施与关键元器件，如Murata计划将用于AI的MLCC产能提升30%[23] 技术与产业发展动态 - 中国地方“十五五”规划密集定调，人工智能、算力与数据成为数字经济发展共识[3][12] - 中国算力基础设施进入系统工程阶段，“东数西算”再升级，目标建成超过10 PFLOPs的算力[15] - 基础大模型全面迈入Agent化阶段，AI工程化落地拐点显现[3][24] - OpenAI主导企业级AI深化，其调查显示企业AI应用平均带来40%至60%的效率提升[18][29] - 美国算力扩张遭遇能源与制度约束，大型项目如Meta签署了2.5GW的电力采购协议[17]

美国GDP增长趋势 - 2025年第三季度美国GDP季调折年数达31.10万亿美元，环比增长4.3%[3] - 2025年第二季度GDP环比增长3.8%，第一季度环比下降0.6%，显示增长动能逐季增强[3][5] 个人消费支出 (PCE) 分析 - 个人消费支出对GDP增长的贡献最大，2025年第三季度贡献2.39个百分点[3] - 商品消费增长稳健，2025年第三季度贡献0.66个百分点，服务消费贡献1.74个百分点[3] - 耐用品消费在2025年第一季度大幅增长13%后，第三季度增速放缓至1.6%[3] 私人投资表现 - 私人投资总额对GDP增长的贡献在2025年第三季度为1.59个百分点，较第二季度的4.83个百分点大幅回落[3] - 知识产权投资（如软件、研发）是投资的主要驱动力，2025年第三季度贡献0.92个百分点[3] - 住宅投资在2025年第三季度贡献0.29个百分点，非住宅建筑投资贡献0.30个百分点[3] 净出口与政府支出 - 净出口对2025年第三季度GDP增长的拖累为0.22个百分点[3] - 政府消费与投资对GDP增长贡献0.67个百分点，其中联邦政府贡献0.84个百分点，州与地方政府拖累0.18个百分点[3] 库存变化与AI投资影响 - 库存变化对GDP增长的贡献波动剧烈，2025年第一季度贡献3.79个百分点，第二季度拖累2.66个百分点，第三季度基本持平[3] - AI相关投资是私人投资的重要支撑，特别是知识产权和部分设备投资领域[2]

报告行业投资评级 - 建筑行业：推荐（维持）[1] 报告核心观点 - 中央经济工作会议提出推动投资止跌回稳、高质量推进城市更新、着力稳定房地产市场，为建筑行业带来政策支持与发展机遇[3] - 建筑行业景气度有所回升，新订单及市场预期稳健向好，行业估值处于历史中低部区域，安全边际高且具备提升空间[3][7][71] - 报告推荐关注城市更新、稳增长、高股息、出海、新基建、区域建设等多条投资主线，并看好低空经济、核电工程等成长性领域[3][75] 根据相关目录分别进行总结 一、建筑业新订单及市场预期回升 - 2025年11月建筑业采购经理指数（PMI）为49.6%，比上月上升0.5个百分点[3][7] - 建筑业新订单指数为46.1%，比上月提升0.2个百分点[3][7] - 建筑业业务活动预期指数为57.9%，比上月上升1.9个百分点，行业信心持续增强[3][7] - 建筑业从业人员指数为41.8%，比上月增加1.9个百分点[3][7] - 主要原材料钢材价格近期筑底反弹，以螺纹钢为例，12月12日价格为3152元/吨，较11月14日上涨66元/吨[10] 二、固定资产投资增速放缓 - 2025年1-11月，全国固定资产投资（不含农户）44.4万亿元，同比下降2.6%，增速降幅较1-10月扩大0.9个百分点[3][17] - 民间固定资产投资同比下降5.3%[17] - 分产业看，第二产业投资增长3.9%，其中工业投资增长4.0%；第三产业投资下降6.3%[17] - 货币政策保持适度宽松，流动性充裕，2025年11月末社会融资规模存量440.07万亿元，同比增长8.5%[20][21] 三、基建投资增速持续回落 - 2025年1-11月，广义基建投资增速为0.13%，增速较1-10月下降1.38个百分点；狭义基建投资同比下降1.1%[3][28] - 细分领域中，电力、热力、燃气及水的生产供应业投资同比增长10.7%，增速较1-10月下降1.8个百分点；交通运输、仓储和邮政业投资同比下降0.1%；水利、环境和公共设施管理业投资累计同比下降6.3%[3][32][35] - 资金支持方面，1-10月各地累计发行新增专项债3.97万亿元，完成发行计划的90.16%；截至10月14日，已公告发行超长期特别国债1.3万亿元，完成全年额度[3][39] - “十五五”规划建议提出，预计将建设改造地下管网超过70万公里，新增投资需求超过5万亿元[42][45] 四、房地产投资和销售面积增速降幅扩大 - 2025年1-11月，全国房地产开发投资7.86万亿元，同比下降15.9%，降幅较1-10月扩大1.2个百分点[3][49] - 同期，商品房销售面积7.20亿平方米，同比下降7.8%，降幅扩大1.0个百分点；商品房销售额7.51万亿元，同比下降11.1%，降幅扩大1.5个百分点[3][49] - 房屋新开工面积5.35亿平方米，同比下降20.5%，降幅扩大0.7个百分点；房屋竣工面积3.95亿平方米，同比下降18.0%，降幅扩大1.1个百分点[3][50] - 二手房市场量价齐跌，12月8日二手房出售挂牌量指数为4.57，较11月10日下降1.24；挂牌价指数为148，下降0.8[53] - 住宅商品房待售面积3.94亿平方米，同比增长4.3%，但增速较2024年11月下降14.1个百分点[61] 五、推动投资止跌回稳 - 建筑行业集中度持续提升，八大建筑央企新签订单市场占有率从2013年的24.38%提升至2024年的47.43%[67][70] - 建筑行业估值处于历史偏底部区域，截至2025年12月22日，建筑装饰指数动态PE为12.50倍，PB为0.78倍，股息率为2.39%[71] - 中央经济工作会议强调推动投资止跌回稳，高质量推进城市更新，我国城市更新示范城市已拓展到35个[3][72][74] - 坚持对外开放，高质量共建“一带一路”，建筑央国企是出海主力军[73] - 报告推荐多条投资主线及相关公司： 1. 重大工程与城市更新：推荐中国电建、中国能建、中国建筑、上海建工、金螳螂、亚厦股份等[3] 2. 稳增长、高股息与出海：推荐安徽建工、中材国际、隧道股份、中钢国际、中国建筑、四川路桥、中国铁建、中国中铁、中国交建、中国中冶、山东路桥等[3] 3. 成长主线（低空经济、焊接机器人、算力工程）：建议关注设计总院、中交设计、华设集团、地铁设计、上海建科、鸿路钢构、东南网架等[3] 4. 供需改善领域（新疆煤化工、核电工程、洁净室工程）：建议关注中国化学、东华科技、中国核建、柏诚股份等[3][75]

报告行业投资评级 - 建筑行业评级为“推荐”，且为“维持” [1] 报告的核心观点 - 核心观点为“推动投资止跌回稳，着力稳定房地产市场”，并认为建筑行业景气度有所回升，建议关注城市更新、稳增长、高股息、出海、新基建、区域建设等投资主线 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 一、建筑业新订单及市场预期回升 - 2025年11月，建筑业采购经理指数（PMI）为49.6%，比上月上升0.5个百分点 [3][7] - 建筑业新订单指数为46.1%，比上月提升0.2个百分点 [3][7] - 建筑业业务活动预期指数为57.9%，比上月上升1.9个百分点，行业信心持续增强 [3][7] - 建筑业从业人员指数为41.8%，比上月增加1.9个百分点 [3][7] - 钢材价格有所回升，以螺纹钢为例，12月12日价格为3152元/吨，较11月14日的3086元/吨上涨66元/吨 [9] - 2025年1-11月，中国国内挖掘机械累计销量108,187台，同比上升18.59%，但增速较1-10月放缓1.04个百分点 [12] - 截至2025年12月16日，中国水泥价格指数为102.5，较11月14日微增0.42% [14] 二、固定资产投资增速放缓 - 2025年1-11月，全国固定资产投资（不含农户）444,035亿元，同比下降2.6%，增速降幅较1-10月扩大0.9个百分点 [3][16] - 民间固定资产投资同比下降5.3% [16] - 分产业看，第一产业投资8,770亿元，同比增长2.7%；第二产业投资162,243亿元，增长3.9%；第三产业投资273,022亿元，下降6.3% [16] - 第二产业中，工业投资同比增长4.0%，其中电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长10.7% [16] - 第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比下降1.1% [16] - 分地区看，东部地区投资同比下降6.6%，中部地区下降1.7%，西部地区下降0.2%，东北地区下降14.0% [16] - 货币政策保持适度宽松，流动性充裕，2025年11月末社会融资规模存量为440.07万亿元，同比增长8.5%，其中政府债券余额为94.24万亿元，同比增长18.8% [19][20] - 2025年11月末，M2余额336.99万亿元，同比增长8.0%，增速较上月末回落0.2个百分点；M1余额为112.89万亿元，同比增长4.9%，增速较上月末下降1.3个百分点 [21] 三、基建投资增速持续回落 - 2025年1-11月，广义基建投资增速为0.13%，增速较1-10月下降1.38个百分点；狭义基建投资增速为-1.1%，较前值下降1个百分点 [3][27] - 基建细分领域中，电力、热力、燃气及水的生产供应投资同比增长10.7%，增速较1-10月下降1.8个百分点 [3][31] - 交通运输、仓储和邮政业投资同比下降0.1%，增速较上月下降0.2个百分点 [29] - 水利、环境和公共设施管理业投资累计同比下降6.3%，增速较1-10月下滑2.2个百分点 [3][34] - 2025年1-10月，各地已累计发行新增专项债3.97万亿元，已完成发行计划的90.16% [3][38] - 截至2025年10月14日，已公告发行超长期特别国债金额1.3万亿元，完成全年发行额度 [3][38] - “十五五”规划建议提出，预计将建设改造地下管网超过70万公里，新增投资需求超过5万亿元 [41][44] 四、房地产投资和销售面积增速降幅扩大 - 2025年1-11月，全国房地产开发投资78,591亿元，同比下降15.9%，降幅较1-10月扩大1.2个百分点 [3][48] - 同期，商品房销售面积71,982万平方米，同比下降7.8%，降幅较1-10月扩大1.0个百分点，其中住宅销售面积下降8.1% [3][48] - 商品房销售额75,130亿元，同比下降11.1%，降幅较1-10月扩大1.5个百分点 [3][48] - 房屋新开工面积53,457万平方米，同比下降20.5%，增速降幅较1-10月扩大0.7个百分点 [3][49] - 房屋竣工面积39,454万平方米，同比下降18.00%，降幅较1-10月扩大1.1个百分点 [3][49] - 二手房市场方面，12月8日挂牌量指数为4.57，较11月10日的5.81下降1.24；挂牌价指数为148，较11月10日的148.8下降0.8 [52] - 截至2025年11月，住宅商品房待售面积为39,361万平方米，同比增长4.3%，但增速较2024年11月的18.4%下降14.1个百分点 [60] - 2025年1-11月，个人按揭贷款同比下降15.1%，降幅较1-10月扩大2.3个百分点 [63] 五、推动投资止跌回稳 - 中央经济工作会议提出2026年要坚持内需主导，推动投资止跌回稳，适当增加中央预算内投资规模，优化实施“两重”项目，优化地方政府专项债券用途管理，有效激发民间投资活力 [3][71] - 高质量推进城市更新，我国城市更新示范城市已拓展到35个，城市发展进入存量提质增效阶段 [3][73] - 建筑行业集中度持续提升，八大建筑央企新签订单市场占有率从2013年的24.38%提升至2024年的47.43% [66][69] - 建筑行业估值处于历史中低部区域，截至2025年12月22日，建筑装饰(SW)指数动态PE为12.50倍，PB为0.78倍，股息率为2.39% [70] - 坚持对外开放，高质量共建“一带一路”，建筑央国企是出海主力军 [72] - 报告推荐多条投资主线，包括城市更新、稳增长、高股息、出海、新基建、区域建设等，并列举了如中国电建、中国建筑、中国交建、中国化学等具体公司 [3] - 同时建议关注低空经济、核电工程、新疆煤化工、算力工程、洁净室工程等成长性领域 [3][74]