报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计2025年中国电力供需总体紧平衡，局部地区高峰时段电力供应偏紧，未来电力行业将在科技创新力推动下着力保障安全稳定供应、建立健全市场化电价体系及加快推动新型电力系统建设 [3][31] 根据相关目录分别进行总结 电力行业概况 - 火电仍是中国电力供应最主要电源，但清洁能源投资金额及占比快速提高，风电和太阳能发电增幅明显，对火电替代作用突显；2024年中国电力投资完成额及发电量均同比增长；电网建设保持较大投资规模，2024年电网工程建设完成投资6083亿元，同比增长15.3%；电源工程投资整体保持快速增长趋势，2024年主要发电企业电源工程投资为1.17万亿元，同比增长12.1%，其中非化石能源发电投资占电源投资比重为86.6% [5] - 2024年全国新增发电装机容量4.3亿千瓦，新能源装机增量明显，风电和太阳能发电全年合计新增装机3.6亿千瓦，占新增发电装机总容量的比重达到82.6%；截至2024年底，全国全口径发电装机容量33.5亿千瓦，同比增长14.6%，非化石能源发电装机容量19.5亿千瓦，同比增长23.8%，占总装机容量比重为58.2%，比上年底提高4.3个百分点；新能源发电装机达到14.5亿千瓦，首次超过火电装机规模（11.9亿千瓦） [8] - 2024年全社会用电量9.85万亿千瓦时，同比增长6.8%，主要因“两新”政策等增量政策措施使国民经济运行总体平稳，支撑电力消费较快增长；第二产业用电量6.39亿千瓦时，同比增长5.1%；第三产业用电量1.83万亿千瓦时，同比增长9.9% [10] - 2024年全国6000千瓦及以上电厂发电设备利用小时3442小时，同比降低157小时；水电机组同比提高216小时至3349小时，核电同比提高144小时至7805小时，并网风电及太阳能机组利用小时分别同比下降107小时和81小时至2127小时和1211小时 [10] - 2024年中国规模以上电厂发电量9.42万亿千瓦时，同比增长4.6%，煤电发电量占总发电量比重超六成，仍是主力电源；电力市场化持续推进，2024年各电力交易中心累计组织完成市场交易电量6.2万亿千瓦时，占全社会用电量比重为63%，全国电力市场中长期电力直接交易电量占市场化电量比重超90% [10] - 中国核电装机规模稳步增长，机组整体运行稳定，利用效率保持在很高水平；截至2024年底，中国核电装机容量为5943万千瓦（不含台湾地区），占全国发电装机容量的1.77%；2024年漳州核电厂1号组件和防城港核电站4号机组正式投入商业运营；2024年运行核电机组利用小时7805小时，同比提高144小时，带动发电量同比增长2.7% [13] - 2018年以来中国核电机组进入集中投运期，三门核电站为AP1000技术的全球首堆，海阳核电1号为全球第二台AP1000机组，台山1号机组运用法国EPR技术，均为三代核电机组，各项技术指标符合设计要求、机组状态控制良好；山东荣成石岛湾高温气冷堆核电站正式投入商业运行标志着中国在第四代核电技术研发和应用领域达到世界领先水平 [16] - 水电为中国最主要的可再生能源，中国正逐步形成十三大水电基地，规划总装机容量超过2.86亿千瓦；水电资源总量的75%集中在西部地区，云南、四川、西藏三省（自治区）占比约60%，决定了“西电东送”的基本格局 [17] - 截至2024年底，中国水电装机容量4.36亿千瓦，占中国发电装机容量的13.01%，相较于风电和光伏装机容量的快速增长，水电装机占比有所下降；2024年受全国来水好转影响，6000千瓦及以上水电厂发电设备利用小时数3349小时，同比增加216小时，带动水电发电量同比增长24.8% [20] 行业关注及政策调整 - 2020年下半年以来煤炭价格涨幅明显，政府采取措施引导煤炭价格理性回归以及成本传导提升电价；2023年以来煤炭价格逐步回落并仍处于相对高位震荡，煤电企业整体盈利有所恢复，但仍存在较大成本控制压力；先进产能释放将有助于煤炭供需回归平衡，带动煤炭价格合理回落；2024年3月国家能源局印发《煤矿智能化标准体系建设指南》，到2030年基本完善智能化煤矿各环节系列标准，推动煤矿优质产能释放，降低成本 [21][23] - 新能源上网电价实行固定价格不能充分反映市场供求，也没有公平承担电力系统调节责任，矛盾日益凸显；国家发展改革委、国家能源局联合印发通知推动新能源上网电量全面进入市场，此次市场化改革有利于推动新能源行业高质量发展、促进新型电力系统建设、加快建设全国统一电力市场 [24][25] - 国家能源局发布通知规范新型储能并网接入，推动新型储能高效调度运用，促进新型储能行业高质量发展，为新型电力系统和新型能源体系建设提供有力支撑；通知对接入电力系统并签订调度协议的新型储能进行规范，分为调度调用新型储能和电站自用新型储能两类，并从多个方面提出保障措施 [28] - 国家发展改革委、国家能源局发布《关于加快推进虚拟电厂发展的指导意见》，明确虚拟电厂定义和定位，提出推动虚拟电厂因地制宜发展、完善参与电力市场等机制以及推动技术创新和标准规范体系建设等任务；到2027年，虚拟电厂建设运行管理机制成熟规范，参与电力市场的机制健全完善，全国虚拟电厂调节能力达到2000万千瓦以上；到2030年，虚拟电厂应用场景进一步拓展，各类商业模式创新发展，全国虚拟电厂调节能力达到5000万千瓦以上；对符合条件的虚拟电厂项目给予资金支持，鼓励金融机构提供低息贷款、信用担保、绿色债券等支持 [29][30] 行业展望 - 预计2025年迎峰度夏等用电高峰期部分地区电力供需形势紧平衡；从供应方面看，2025年全国新增电源装机保持快速增长，部分特高压直流工程投产，资源配置能力进一步增强，但新能源发电装机占比持续提升，风、光资源及来水的不确定性增加了局部地区部分时段电力生产供应的风险；从需求方面看，2025年中国宏观经济将继续保持平稳增长，为电力需求增长提供稳定支撑，但外部环境更趋复杂严峻，外贸出口形势以及极端天气等方面给电力消费需求带来不确定性 [31] - 2024年以来中国煤炭经济运行总体平稳，受煤炭保供政策以及进口煤炭增加等因素影响，煤炭价格高位震荡下行，预计2025年煤炭市场供需仍保持平衡，煤炭价格呈高位震荡态势，火电企业经营仍面临一定的成本压力 [31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年煤炭供需预计供略大于求，动力煤价格中枢或小幅下移，炼焦煤价格或进一步下探 [3][25] - 2025年煤炭行业企业收入、利润及经营获现规模将小幅下降，整体债务负担及偿债能力有望保持稳定 [3][25] - 中长期看，煤炭行业在中国仍有较大发展空间，龙头企业市场份额有望提高，竞争格局更趋稳定 [26] 根据相关目录分别进行总结 行业整体运行情况 - 2024年全国煤炭产量稳定，进口量快速增加，下游火电需求稳健，钢铁及建材需求不足，价格震荡回落，盈利水平下降 [5] - 中国能源禀赋“富煤、贫油、少气”，煤炭消费占比55.3%高于世界平均，资源分布“北富南贫，西多东少”，产能向晋陕蒙和新疆集中，2024年该地区产量占比81.67% [5] - 2024年全国规模以上煤炭企业原煤产量47.59亿吨，同比增长1.30%，进口煤炭5.43亿吨，同比增长14.40% [6] - 2024年全国动力煤及炼焦煤消费量约47.75亿吨，同比增长3.07%，火力发电量6.34万亿千瓦时，同比增长1.50%，钢铁和水泥产量对煤炭需求支撑不足 [9] - 2024年国内煤炭市场震荡，动力煤价格先跌后小幅反弹再下降，焦煤价格从超2200元/吨降至年底1400元/吨左右 [10] - 2024年底动力煤、主焦煤、喷吹煤和无烟煤价格较2023年底分别下降16.94%、35.64%、15.25%和4.36% [11] - 2024年全国规模以上煤炭企业利润总额6046.40亿元，同比下降22.20% [14] 行业政策及关注 - 2024年要求有序释放煤炭新进产能，建立产能储备制度，到2027年初建，2030年力争形成3亿吨/年可调度产能，有助于稳定价格 [17] - 2024年要求全面推进煤矿智能化建设，新建按智能化标准设计，生产煤矿推进智能化改造 [18] - 煤炭企业存在非经营性负担，影响可持续发展，价格下行阶段需关注信用风险 [20] - 煤炭产能向晋陕蒙宁集中，环保执法加强，开采面临严苛环境约束和安全隐患，相关条例和整治行动加强安全管理 [21] - 新能源发展挤压传统能源空间，但煤炭因资源禀赋、间歇性特征及不可替代性，中长期仍有发展空间 [23] 行业展望 - 2025年煤炭产量稳中有增、增幅有限，进口量有望稳定，供需供略大于求，动力煤价格中枢或下移，炼焦煤价格或下探 [25] - 2025年煤炭行业企业收入、利润及经营获现规模将小幅下降，债务负担及偿债能力有望稳定 [25] - 中长期煤炭消费量有萎缩压力，但替代渐进，炼焦煤等无替代品，现代煤化工增加消耗，行业仍有发展空间 [26] - 未来龙头企业获政策支持，市场份额有望提高，竞争格局更趋稳定 [26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年3月27日中基协发布《尽调细则》等三项自律规则，废止2019年6月24日发布的三项细则《尽调细则》适配《上交所指引2号》和《深交所指引2号》要求，对资产证券化业务尽职调查标准进行系统性优化，为核查工作提供操作指引和规范框架本文对《不动产抵押贷款债权尽调细则》拆解分析，为后续尽调工作提供参考[4][5] 根据相关目录分别进行总结 核心参与方 - 《不动产抵押贷款债权尽调细则》明确原始权益人和特定原始权益人尽调侧重点，对特定原始权益人核查内容更全面，还需核查其控股股东和实际控制人相关情况，原始权益人或实际融资人为房地产企业有额外核查要求[7][8][10] - 对借款人尽职调查除满足特定原始权益人要求外，还需测算现金流覆盖情况，核查负债偿还对持续经营的影响[11][12][13] - 明确重要现金流提供方尽职调查细分核查方式，核查其基本情况、偿付能力、资信情况及重要子公司资信情况，获取信息困难时结合公开资料核查[14] - 对增信机构核查要求部分与特定原始权益人一致，增加业务审批、风险控制等尽调要求，增信机构为特定主体时有额外核查要求，融资性担保机构有特殊核查要求[15] - 细化不动产项目运营机构审核要点，增加基本情况、经营情况、财务情况、资信情况核查，补充利益冲突防范措施核查[16][17] - 增加对托管人情况核查，包括资信情况和托管业务相关情况，实际融资人核查标准与其他指引基本一致[18] 基础资产 - 《不动产抵押贷款债权尽调细则》与现有指引对基础资产尽调要求基本一致，增加关联交易历史支付情况核查和经营合同尽职调查要求[19][20] - 不动产项目基础资产需权属清晰、无权利限制等，关联交易需符合要求，经营合同笔数不同采用不同尽职调查方法[19][20][22] 现金流 - 《不动产抵押贷款债权尽调细则》完善现金流尽职调查规则，补充现金流合理性，细化现金流归集机制[23] - 现金流合理性核查按实质重于形式原则，关注关联交易、补贴等情况，核查商业合理性和市场化原则[23][24][25] - 现金流归集、分配与结算要求与现有指引基本一致，基础资产现金流归集周期有相关规定[27][28] 交易结构 - 《不动产抵押贷款债权尽调细则》与现有指引对交易结构尽调要求基本一致，增加发行规模、期限与基础资产情况匹配的尽调要求，细化增信措施有效性核查[30][31] - 交易结构需设置投资者保护机制，发行规模、期限要与基础资产匹配，增信措施需核查合同等情况及有效性[30][31][33] 结语 《尽调细则》适配《上交所指引2号》和《深交所指引2号》要求，对资产证券化业务尽职调查核心要点迭代升级，对管理人及中介机构开展工作有指导意义，有助于推动业务规范、稳健、可持续发展[34][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年医保控费、带量采购等政策常态化，行业需求基本盘稳健，医药制造企业营收止跌回升，利润企稳，未来国内医药需求有望增长，行业经营业绩有望稳定 [1][3] - 行业政策强化“三医联动”改革，鼓励新药研发和中医药发展，反腐政策规范行业并加速分化 [7] - 行业存在结构性问题，分化加剧，研发投入不足，创新能力弱，带量采购和医保谈判使药价下降，需关注关税政策影响 [12][13][15] - 未来医药需求增长，医保支付能力可持续，“控费”是政策主线，创新药成研发主流，上市流程优化，研发向差异化发展 [16][17][18] 根据相关目录分别进行总结 医药行业概况 - 2024年医保控费等政策常态化，行业需求基本盘稳健，规模以上医药制造企业营收止跌回升，利润企稳 [3] - 医药制造行业下游需求与人口、老龄化、疾病等因素相关，2024年人均可支配收入增长，老龄人口增加，医保收支结构优化，医疗总诊疗人次呈增长趋势 [3] - 2022 - 2023年规模以上医药制造企业利润因医保控费和带量采购大幅下降，2024年营收略有增长，利润下降但企稳 [4] 行业政策 - 医药行业对政策依赖高，仿制药一致性评价、带量采购等政策影响深刻，近年强化“三医联动”改革，鼓励新药研发和中医药发展，反腐政策规范行业 [7] - 新医改形成“三医联动”政策体系，2024年在多方面加大力度，创新药政策鼓励高质量创新，遏制低水平重复研发，医药反腐推进合规经营 [8] - 列举2022 - 2025年多项政策，包括鼓励中药发展、优化医保支付、明确行业发展方向、保障儿童用药、优化药品上市和定价机制等 [9][10][11] 行业关注 - 行业结构性问题明显，企业多、小、散，产业集中度低，同质化竞争严重，2024年企业数量增加，亏损企业占比上升，分化加剧 [12] - 研发投入不足，创新能力弱，国内企业多生产仿制药，技术水平低，研发成果转化率和研究水平落后 [13] - 带量采购和医保目录谈判使药价下降，第十批集采降价幅度超前九批，多数创新药入医保后销售额增长 [13][15] - 需关注美国对华医药关税政策，短期内对我国医药行业影响有限 [15] 行业展望 - 国内医药需求有望增长，医保基金支付能力可持续，行业经营业绩有望稳定增长，因医药消费刚性，受宏观经济影响小，老龄化和消费升级将带动需求 [16] - “控费”是政策主线，未来集采有望避免非理性价格竞争，2024年医保目录调整和集采有进展，2025年提出优化药品集采政策 [17] - 创新药将成研发主流，上市流程优化加速上市进度，研发向差异化发展，2024年研发经费支出增长，创新药上市数量增加，新药治疗领域和靶点集中度下降 [18][19][20]

关税政策梳理 - 2025年4月3日特朗普宣布“对等关税”政策，4月5日起对所有国家商品征10%关税，4月9日起对约60个国家和地区产品征更高关税，对中国征34%并取消小额关税豁免，4月8日在34%基础上加征50%，4月9日表示提升至125%[4][6][7] - 此前2月起特朗普政府多次挥舞“关税大棒”，如2月1日对中国所有商品加征10%关税，3月3日提高至20%等[8][9] 各方反应与应对 - 欧盟4月9日投票通过对部分美国产品征收25%关税，涉及商品价值约210欧元，首批4月15日生效；加拿大宣布对美国汽车对等征收25%关税，4月9日生效；日本、新加坡等国协商，越南、以色列妥协[11] - 中国自4月4日起推出报复性关税、出口管制等全面应对措施，如4月3日对原产美国所有进口商品加征34%关税，4月8日再加征50%使加征关税升至84%[12][13] 逻辑本质与演绎方向 - “对等关税”国别征收以贸易逆差为导向，对中国等顺差经济体实施高关税，产品征收体现战略优先，针对“中国制造2025”核心产业和基础工业品[17][18][19] - 中方“反制与韧性并重”，向WTO诉讼、明确反制立场、推进外贸多元化、增强内需韧性[20] - 90天关税延迟期或成缓冲窗口，冲突可能升级，全球产业链“重新站队”，谈判是解决问题必经之路[22][23] 对经济、债市及企业信用影响 - 2019年以来净出口成中国GDP增长重要支撑，2024年拉动GDP增长1.52个百分点，若关税升级落地，净出口或由拉动项转为拖累项[5][24] - 多轮关税博弈扰动债市“避险情绪”，基本面长期支撑债市行情，但货币政策面临多重掣肘限制利率债下行空间[25][28] - 若贸易保护趋势不减，轻工制造、纺织服饰等行业信用水平阶段性承压，企业溢价能力弱且盈利空间窄的企业面临较大债务压力[30][36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 在经济环境增速放缓、人口增长疲软背景下，长沙市经济增速继续承压，但强省会战略实施和人才引进政策完善为写字楼市场发展提供动力，未来市场仍呈现存量主导特征，置换需求成主要动力，预计短期维持震荡趋稳走势 [26] 根据相关目录分别进行总结 引言 以CMBS、商业地产类REITs为代表的商业地产证券化是企业融资重要方式，商业地产经营活动现金流是商业地产ABS主要偿付来源，运营状况分析是评级工作重要一环，联合资信选取长沙市写字楼市场，分析区域环境、行业政策与城市规划等对其运营状况的影响并展望未来发展 [1] 区域环境分析 - 2008 - 2024年，长沙市GDP增幅与全国走势基本相符，整体呈波动下降趋势，2008 - 2018年GDP增速高于全国，2019 - 2022年与全国波动趋势一致，2022 - 2024年趋于稳定，2024年全国GDP增速跌至5.00% [2] - 全国人口增长放缓甚至负增长，长沙市人口增速未来或承压，近几年人口吸引力强，出台系列人才政策，2016 - 2020年常住人口增长率于2019 - 2020年间爆发式增长后回落，2023年降至0.89%，2022年全国人口负增长时长沙仍高于全国，得益于强省会战略和产业结构优化升级 [5] - 2017年起长沙出台系列人才政策，2021年实施强省会战略，出台系列支持政策，2022年位列“最具人才吸引力城市”中部第一，形成新消费与高质量生活圈，成为宜居城市，人口结构上劳动力人口占比较高，发展动力足 [6] 长沙市写字楼租赁市场历史运营情况 供给情况分析 - 2013 - 2020年，长沙市甲级写字楼市场快速扩张，2021 - 2023年无新项目入市，2024年新增供应13.5万平方米，存量增至231.1万平方米 [8][9] - 2013 - 2015年，年均新增供给量约20万平方米，经济稳健增长，运营经验提升；2016 - 2020年，新增供应量逐年增加，2019年和2020年倍数增长，市场趋于饱和，库存积压、去化压力大；2021 - 2023年，核心商圈无新增供应，转为存量市场 [9] 需求情况分析 - 2023年需求有所回升，去化存量市场，2024年放缓 [10] - 2016 - 2021年，服务业、TMT和金融行业是主要需求来源，吸纳量逐步提升，租赁需求波动大，经济下行时企业需求保守；2020年在线教育为租赁主力，2021年受“双减”影响，TMT及专业服务业成主力；2022年受疫情及经济下行影响，吸纳量锐减；2023年需求缓慢回升，搬迁及置换需求成主力，但整体仍不足；2024年吸纳量锐减，民营企业是租赁需求主力类型，占81.7%，搬迁是主要驱动因素，占54.3%，主要来自TMT、金融业和房地产业 [10] 空置率和租金水平 - 空置率方面，整体呈先升后降趋势，与供应量变动趋势一致，受供需关系影响；2013 - 2015年，新增供应与需求匹配，空置率波动下降；2016 - 2020年，供应高峰致供需不平衡拉大，空置率上升，2020年底达45.20%；2021 - 2023年，无新增供应，空置率波动下行；2024年，金茂大厦入市拉动空置率至32.7%；与一线城市相比，长沙甲级写字楼空置率高，空置压力大，市场活力待释放 [13] - 租金方面，波动较空置率平缓，2013 - 2019年相对平稳，单价在110.00元/平方米•月上下波动，最高113.30元/平方米•月；2020年供给增加及疫情影响致租金下降，此后逐年下降，2024年底降至78.50元/平方米•月；与一线城市相比，平均租金低，波动平缓，租金持续承压，待市场经济回暖驱动 [14] 写字楼租赁市场未来运营情况展望 外部环境 - 长沙市经济增速阶段性波动明显，人口增速高于全国平均水平，优势产业有工程机械等，工程机械行业形势转好有望维稳经济增速 [18] - “十四五规划”提出到2025年地区生产总值达1.7万亿元，首位度保持30%左右，常住人口突破1000万人；《2024年长沙市政府工作报告》提出2024年地区生产总值增长6%以上，2024年实际增长5.0%，未达预期 [18] - 截至2023年底，常住人口总量1051.31万人，增长0.9%，增速低于过去10年平均增速但高于全国过去10年人口年均增速 [20] - 基础教育方面，2017 - 2023年小学在校生逐年增加，2023年达87.31万人，增长率7.13%；高等教育方面，有三所985大学，数量仅次于北京和上海；各类学校数量多，各阶段学生数量有不同程度增长，幼儿园在园幼儿下降12.1%，小学适龄儿童和升初中入学率超100%，教育吸引力有利于保持人口结构优势 [21] 需求端 - 受政策支持，写字楼市场需求有望提升，“十四五规划”提出打造国家中心城市等目标，随着研发投入增加等，经济活力有望提升 [22] - 产业布局上，提出优化先进制造业空间布局，形成“一带五区五园”格局，扩大先进制造业优势，围绕“三智一芯”重点领域，强化中心城区服务功能，建设服务业集聚区，培育未来产业，建设现代产业体系，实施产业基础再造等工程，推进长株潭一体化发展 [22] - 人才吸引方面，连续16年获评中国最具幸福感城市，实施芙蓉英才星城圆梦计划等，发布系列人才政策，落实国家工程，健全评价体系，完善成果权益分享机制，建设人力资源服务产业园，提升城市品质吸引人才落户，2023年长江中游城市群在大学生就业意向和非本地求职者排名中位居第五 [23][24] 供给端 未来以存量市场为主，租金水平或继续下行，2025 - 2026年无新项目入市，存量市场竞争激烈，换租市场活跃度上升，市场倾向灵活租赁条款和优惠租金条件，或导致租金下调 [25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年3月28日中国证券投资基金业协会发布《债权类资产证券化业务尽职调查工作细则》，结合《上海证券交易所资产支持证券挂牌条件确认规则适用指引第2号——大类基础资产》相关规则，在原《尽调细则》基础上延伸补充，通过对比分析两者核心内容，考察其在业务参与人、基础资产、现金流及交易结构的尽职调查要求及风险控制逻辑异同，两套政策协同使用使资产证券化业务操作更完善，为市场参与主体提供清晰操作指引[1]。 根据相关目录分别进行总结 对业务参与人的尽职调查 - 《尽调细则》对业务参与人尽职调查要求全面梳理，操作标准和内容更全面，增设部分机构核查要求[2] - 原始权益人方面，《尽调细则》要求核查基本情况，在房地产类企业与境外主体核查内容上与《指引2号》有区别，但涉及与基础资产相关业务等核查内容要求基本一致[3][5] - 特定原始权益人方面，《尽调细则》要求核查主营业务和财务状况等内容，《指引2号》未提及，但在生产经营合规等核查要求上基本一致[6][8] - 重要现金流提供方方面，《尽调细则》要求核查基本情况、关联关系等，《指引2号》未提及，但在核查主营业务等方面基本一致[9][10] - 增信机构方面，《尽调细则》延续原《尽调细则》要求并新增部分核查内容，《指引2号》未提及，但在核查违法失信等内容上基本一致[12][14] - 资产服务机构方面，《尽调细则》明确核查基本情况、经营等情况及持续服务能力等，《指引2号》未提及[15][16] - 其他参与方方面，《尽调细则》和《指引2号》要求整体统一，《尽调细则》对部分核查内容进一步要求，如新增托管人核查要求、细化不合格基础资产处置义务人核查内容等[17][19] 基础资产 - 《尽调细则》在原《尽调细则》基础上更新修订，结合《指引2号》内容，强化风险识别控制，《指引2号》侧重准入标准框架规范，《尽调细则》细化操作核查程序[20] - 主要区别在于，《尽调细则》对循环购买基础资产新增抽样尽调要求，强调底层资产及现金流不得涉诉，新增关联交易核查要求，新增未偿本金余额占比最大二十笔基础资产信息统计要求，新增租金确定依据等关注要点，强调核查基础资产分散度，对小额贷款债权基础资产池统计新增借款人维度分析[21][23][26] - 一致性要求方面，《尽调细则》对基础资产一般尽职调查要求与《指引2号》基本一致，具体债权类资产也基本一致[38] 现金流 - 《尽调细则》对现金流尽职调查是风险控制基石，与《指引2号》基本保持一致，全流程尽调要求更清晰明确[39] - 现金流来源和预测方面，需核查关联关系等，参考三年历史现金流情况设置预测方法等，若与历史情况偏差大需分析原因[41] - 现金流回款及循环购买方面，需核查账户设置等形成资金闭环管理，涉及小额贷款债权需核查资金流转风险等[44] - 现金流支付机制方面，需核查分配流程等，涉及外币结算需考虑汇率等风险[47] 交易结构 - 主要区别在于，《尽调细则》明确对担保合同等及境外增信核查要点，规定增信措施具体核查要求[51] - 一致性要求方面，《尽调细则》对期限及规模匹配等要求与《指引2号》基本一致[53] 总结 《尽调细则》在原《尽调细则》基础上更新修订，协同适配《指引2号》要求，对各方面尽职调查关注点提出全面明确要求，强化风险控制，体现“实质重于形式”监管理念，为开展尽职调查提供实操性合规框架，提升市场透明度和投资者保护[54]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 基于中国光伏组件目前出口区域、出口量及产能布局等情况，本次“对等关税”对光伏行业信用水平影响有限，风险总体可控 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 “对等关税”事件背景 - 2025 年 4 月 2 日晚，美国宣布自 4 月 5 日起对所有出口至美国的商品征收 10%的最低基准关税，4 月 9 日起针对贸易逆差较大或被认定为“不公平贸易”的国家加征附加关税，税率根据各国对美综合关税水平折半计算 [4] - 4 月 4 日，中国宣布自 4 月 10 日起对原产于美国的所有进口商品加征 34%关税；4 月 8 日，美国宣布对中国输美商品加征关税税率由 34%提至 84%；4 月 9 日，中国宣布自 4 月 10 日 12 时 01 分起对原产于美国的所有进口商品加征 84%关税；同日，美国宣布立即对超过 75 个国家暂停加征“对等关税”90 天，同时将对华关税提至 125% [4] “对等关税”对中国光伏制造行业影响 - 中国是全球最大的光伏产品生产基地和出口国，自 2011 年 11 月起，美国陆续对中国光伏组件实施一系列出口限制措施，如反倾销、反补贴调查，加征关税等 [2][5] - 近年来，美国的多项出口措施限制了中国光伏组件在美国的市场空间，2024 年美国市场未排入中国光伏组件出口前十名，且美国退出《巴黎协议》，预计未来光伏新增装机规模空间有限，本次“对等关税”对中国光伏组件制造行业直接影响不大 [7] - 此前中国光伏制造企业通过布局东南亚产能应对美国制裁，但本次“对等关税”美国对部分东南亚国家征收 20% - 50%关税，在东南亚布局产能并出口美国的中国企业会受一定影响，但中国在东南亚组件产能规模较小，且美国暂停加征 90 天，影响程度可控 [8] - 中国光伏组件出口区域呈多元化发展，2021 年以来出口欧洲占比较高，中东和非洲市场装机规模扩张，出口占比逐年攀升，全球化布局可平滑贸易风险 [8] 结论 - 中国光伏制造行业长期承受美国贸易限制，直接出口美国的光伏组件占比不高，考虑出口区域和产能布局多元化，本次“对等关税”对光伏行业信用水平影响有限，风险总体可控 [9][10]

对等关税事件 - 2025年4月2日美国对中国实施34%“对等关税”，4月4日中国对美进口商品加征34%关税[2][5] - 4月8日美国将对华关税提至84%，4月9日中国对美进口商品加征84%关税[2][5] - 4月9日美国对超75国暂停加征“对等关税”90天，同时将对华关税提至125%[5] 对中国化工品进口影响 - 2024年中国进口美国化工品总额293.95亿美元，占美当年化工品出口总额11.57%[6] - 2024年中国自美进口原油占比1.74%、天然气占比5.43%，2025年1 - 2月分别降至1.28%、2.45%[7] - 2024年中国乙烷进口几乎全来自美国，约占美乙烷出口量46%；丙烷进口超2900万吨，自美进口超50%[9] - 中国部分高端化工产品进口依赖度高，如POE进口依赖度约95%[10] 对中国化工品出口影响 - 2024年中国出口美国化工品总额446.43亿美元，占当年化工品出口总额12.03%[11] - 三氯蔗糖和维生素出口美国比率分别达33.5%和15.3%，总出口金额20.1亿元和88.1亿元[11] - 近年中国对美纺织品服装出口占比约20%，“对等关税”或影响上游化学纤维企业盈利[11][12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 特朗普政府“对等关税”政策落地，美国本土工程机械企业或受益，加剧行业全球竞争态势，中国工程机械企业对美敞口有限风险可控，海外产能布局及新兴市场拓展可分散风险，短期有压力长期有机遇，“对等关税”倒逼行业向高端化、全球化转型，未来竞争焦点转向技术创新与本地化服务能力 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 “对等关税”政策内容 - 特朗普政府“对等关税”以基准关税叠加额外关税组合模式落地，2025年4月5日起对所有出口美国商品征10%最低基准关税，4月9日起对贸易逆差大或“不公平贸易”国家加征附加关税，税率按各国对美综合关税水平折半计算 [3] - 政策有部分豁免商品类别及区域，钢铝铜制品等不适用新增“对等关税”，加拿大、墨西哥符合《美墨加协定》商品暂时豁免基准和对等关税 [4] - 中美双方多次加征关税，美国对中国输美商品关税提至125%，中国对原产美国进口商品加征84%关税 [4] 中国工程机械行业现状 - 近年来中国工程机械产品出口金额增长，对“一带一路”沿线国家出口增长明显，2023年出口额210.55亿美元，同比增24.1%，占总出口额47.2%，对美出口份额下降，目前对美出口占比约7% - 8%，主要企业对美业务敞口普遍低于5%，整体风险可控 [5] 政策对行业影响 - 美国本土企业受益，卡特彼勒和约翰迪尔合计占美国52%市场份额，高关税巩固其地位，欧洲、日韩企业因关税压力或加剧全球其他市场竞争 [7] - 中国工程机械企业海外产能布局及新兴市场拓展可分散风险，三一重工在北美设厂，中联重科等在墨西哥和巴西设厂，南美、中东、东南亚需求增长显著，2024年南美市场增速超45%，东盟出口量超欧美，通过“一带一路”合作或扩大市场份额 [7] 行业发展趋势 - 短期美国加征关税使中国工程机械对美出口下降，业内企业通过海外产能布局和新兴市场拓展分散风险，长期“对等关税”倒逼行业向高端化、全球化转型，叠加内需刺激与“一带一路”机遇，有望在重构全球产业链中占更主动地位，未来竞争焦点转向技术创新与本地化服务能力 [8]