报告行业投资评级 - 维持对材料、工业和半导体板块的超配评级 [3][41] - 将能源板块的评级从低配上调至平配 [3][41] - 将科技硬件板块的评级从平配下调至低配 [41] 报告的核心观点 - 中国股市（以MSCI中国指数衡量）年初至今表现（下跌1.2%）显著落后于广义新兴市场（上涨15%），主要原因是新兴市场的超额收益由三星、SK海力士和台积电三只股票推动，其得益于前所未有的强劲存储及芯片周期 [1][9][10] - 中国市场的实际表现优于指数所反映的水平，原因有二：一是表现优异的行业（如材料、能源）在MSCI指数中因编制规则（如A股20%纳入因子、NS-CMIC清单限制）而权重被系统性压低；二是权重最大的互联网板块（占指数39%）受到“字节跳动效应”、激烈竞争和全球AI颠覆性讨论的拖累 [2][16][19][20][23][24] - 相较于香港/离岸市场，更偏好A股市场，原因包括：“国家队”卖出压力缓解、对全球地缘政治不确定性敏感度更低、南向资金动能趋缓 [3][31][35][36][39] - 投资建议聚焦精选个股而非指数配置，重点关注实物资产相关板块，并将中国石化和兆易创新纳入重点关注名单 [3][41][43] 根据相关目录分别进行总结 市场表现与归因分析 - 截至2026年2月27日，MSCI中国指数年初至今下跌1.2%，而MSCI新兴市场指数上涨15.3% [9] - MSCI新兴市场指数的盈利预测上修（6.5个百分点）几乎完全由三星电子、SK海力士和台积电三家公司驱动，剔除后其余新兴市场盈利预测调整几乎为零（-0.1%） [1][10][11] - 相比之下，MSCI中国指数2026年和2027年盈利预测年初至今分别上修1.4%和1.9%，表现优于剔除三大龙头后的新兴市场 [1][12] - 中国市场盈利预测上修主要由材料、保险及多元金融、医药与生物科技以及媒体与娱乐板块驱动 [12][14] 行业表现与指数权重错配 - 中国市场内部，以实物资产为核心的板块（如材料、能源、房地产）以及医疗保健和工业板块年初至今跑赢大盘 [16][23] - 然而，上述跑赢板块在MSCI中国指数中的合计权重仅为21%，而互联网板块（通信服务+可选消费）权重高达39%，加上传统可选消费板块合计接近50% [19][22][23] - 互联网板块受到“字节跳动效应”（其豆包App月活超2亿，Seedance 2.0模型具颠覆性）、AI能力竞争担忧以及电商竞争加剧的拖累 [20][21] - 指数编制规则（A股仅20%纳入因子、NS-CMIC清单限制）导致表现优异的行业在指数中权重不足 [2][24] - 情景测算显示，若移除限制，材料、能源、信息技术和资本品板块在MSCI中国指数中的合计权重有望提升18个百分点，而电商板块权重将减少10个百分点 [2][24][25] A股市场相对优势 - A股市场（上证综指年初至今+4.9%）显著跑赢离岸市场（MSCI中国指数-1.2%） [2] - “国家队”在1月的大规模卖出已基本完成，流动性拖累因素消退 [31][32] - A股对全球地缘政治不确定性的敏感度低于香港/离岸市场 [3][39] - 2026年年初至今，南向资金日均净流入为5.45亿美元，较去年同期下降45%，动能趋缓 [36][37][38] 行业配置与重点关注名单调整 - 行业配置调整：材料板块从平配上调至超配；能源板块从低配上调至平配；科技硬件板块从平配下调至低配 [41] - 调整后，中国/香港重点关注名单中的15只股票有8只来自实物资产及制造业相关板块（能源、工业和材料），其中7只在A股上市 [46] - 在中国/香港重点关注名单中，新增兆易创新和中国石化，剔除乐鑫科技和舜宇光学 [43] - 在A股主题重点关注名单中，新增兆易创新，剔除乐鑫科技 [43] 其他关键分析 - 中国以GDP占比衡量的原油净进口敞口在亚太地区处于相对中性水平，低于日本、韩国和中国台湾地区，因此中东局势不太可能显著恶化中国股票的整体配置环境 [28][29] - 全球范围内关于AI颠覆性影响的讨论对部分服务类行业（如部分金融、软件服务及平台经济）造成了负面影响 [21]

报告投资评级 - 行业投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - OpenClaw热潮标志着AI大模型从“对话时代”进入“智能体时代”，其本地优先、自主执行等特性更符合用户真实需求，获得国内头部厂商的密集跟进与产品发布[4] - Agent AI的应用推动Token消耗呈指数级增长，从而驱动推理算力需求激增[5] - OpenClaw推动端侧AI从“推理”转向“执行”，重构能力边界，在PC、手机、穿戴设备上持续渗透，有望催生更多应用场景和终端品类[6] 行业动态与趋势 - **OpenClaw引领智能体热潮**：OpenClaw于2026年2月迎来爆发，登顶Github全球热榜[4]。自2026年2月至今，智谱、腾讯、华为、阿里、字节、Kimi、MiniMax、小米等国内头部厂商基于开源代码密集发布类Claw产品或方案，腾讯云、阿里云、火山引擎等云服务商也推出了OpenClaw部署服务[4] - **端侧AI能力质变**：OpenClaw采用模块化架构，具备完整的会话管理、记忆系统和“心跳”机制，可实现无人干预下自主操控软件、读写文件等功能，使AI从对话者转为“执行者”[6]。手机厂商积极适配，例如小米miclaw开启封测，封装了50多个系统工具；华为小艺Claw处于Beta版；OpenClaw社区正开发智能眼镜版本[6] - **Token消耗与算力需求激增**：Agent AI的“计划-执行-反馈-再规划”工作流使Token消耗从线性增长跃升至指数级，一次任务可能消耗数十万至百万级Token[5]。中国日均Token消耗量从2024年初的1000亿增长至2025年6月底的30万亿，1年半时间增长300多倍[5]。IDC预测，到2030年全球活跃AI智能体将达22.16亿，年度Token消耗量将从2025年的0.0005 Peta Tokens飙升至15.2万 Peta Tokens，增长超3亿倍[5] 投资建议与关注方向 - **投资建议**：建议重点关注AI推理算力产业链（芯片/整机/液冷/电源等环节）和端侧AI产业链[7] - **推荐标的**：海光信息、领益智造（立敏达）、东山精密、欧陆通、奥海科技、传音控股等[7] - **受益标的**：寒武纪、智微智能（元川微）、禾盛新材（熠知电子）、工业富联、立讯精密、环旭电子、鸿日达、硕贝德、苏州天脉、天岳先进等[7]

核心观点 - 报告核心观点认为，国内主要人工智能大模型厂商正积极布局基于OpenClaw框架的AI智能体（Agent）项目，旨在争夺下一代人机交互与应用入口[1][9] - 投资建议方面，报告看好“AI+”逻辑对港股市场的催化作用，并建议积极拥抱互联网与科技、以及新兴消费两条投资主线[2] 1. AI智能体（Agent）行业动态 - **行业背景**：OpenClaw是一款主打本地执行、系统级操作、多即时通讯工具接入的开源AI智能体框架，其核心是让AI用自然语言直接操控电脑完成任务[1][9] - **厂商布局**：自OpenClaw问世后，国内主流大模型厂商快速跟进，截至2026年3月已推出一系列定位、形态、部署方式各异的产品[1][9] - **智谱AI**：于3月10日正式上线国内首个“一键安装”本地版OpenClaw，名为AutoClaw（澳龙），内置专为OpenClaw优化的Pony-Alpha-2模型，预置超过50个主流技能，支持接入飞书等工具[9] - **腾讯**：于3月9日推出全场景AI智能体WorkBuddy，深度兼容OpenClaw所有技能，无需云端部署，下载后连接企业微信即可远程操作，公开测试后曾因流量激增出现服务不稳定[10] - **MiniMax**：于2月26日推出云端AI助手MaxClaw，率先布局移动端，iOS/Android同步上线，预置多种专家技能，支持跨应用自动化、定时任务等功能[10] - **华为**：于3月11日披露基于鸿蒙系统的小艺Claw，目前处于beta版本，可帮助处理文档编辑、写PPT、自动回复邮件等任务，支持多端协同，并预设信息猎手、知心朋友、办公搭子、创作天才四种初始人格[11] - **小米**：推出自研AI智能体Xiaomi miclaw，处于小范围封测阶段，深度集成MIUI系统，可与小米汽车、智能家居联动实现“人车家”全场景智能体验，并支持本地运行[12] - **阿里巴巴**：阿里云通义团队于2026年2月14日发布个人智能体工作台CoPaw，并于2月28日开源，支持本地与云端双模式部署，具备多频道对话、可二次开发、长期记忆系统及灵活部署等特点[13][14] - **字节跳动**：于3月9日由火山引擎推出开箱即用的SaaS版ArkClaw，深度适配飞书生态，旗下扣子（Coze）推出InStreet极客社区，构建“产品+社区+技能”生态，其产品深度整合“火山方舟”模型平台的多款主流大模型[15] - **月之暗面（Kimi）**：于2月16日推出云端AI代理服务KimiClaw，无需本地安装，可在浏览器中直接运行，提供一键调用ClawHub超过5000个社区插件、40GB个人云存储空间，并支持通过微博私信发送指令[16] - **海外动态**：Meta公司收购AI社交平台Moltbook，该平台与OpenClaw关联紧密，旨在为AI智能体打造专属社交平台，此举被外界视为Meta应对AI时代平台迁移挑战、缓解“百度时刻”焦虑的动作[42] - **品牌营销趋势**：在AI时代，品牌叙事方式发生变革，例如2026年超级碗30秒广告位起拍价均价达800万至850万美元，中场秀周边黄金时段价格突破1000万美元，较2024年上涨超15%，其中人工智能及科技类品牌广告占比显著提升[43][44] 2. 市场表现回顾 - **国内市场**：截至报告日期，上证综合指数收盘4095.45点，周度下跌0.70%；深证成份指数收盘14280.78点，周度上涨0.76%；创业板指数收盘3310.28点，周度上涨2.51%[3] - **港股市场**：报告期内，恒生指数下跌1.13%，恒生科技指数上涨0.62%，国企指数上涨0.50%[18][23] - **港股行业表现**：在12个恒生行业指数中，本周涨幅最大的板块为能源业（+6.25%），跌幅最大的板块是金融业（-4.36%）；非必需性消费业与必需性消费业均上涨0.09%[19] - **港股通标的**：涨幅前五为科济药业-B（+42.23%）、中国旭阳集团（+40.08%）、思派健康（+38.39%）、汇量科技（+32.70%）、巨星传奇（+31.58%）；跌幅前五为昊天国际建投（-42.59%）、中庆股份（-42.42%）、中国春来（-35.47%）、汽车街（-23.21%）、知行汽车科技（-18.80%）[22] - **美股及中概股**：报告期内，道琼斯工业平均指数下跌1.73%，标普500指数下跌1.00%，纳斯达克综合指数下跌0.34%[26][27] - **中概股表现**：涨幅前五为亿珑能源（+7877.78%）、蓝帽子（+3348.28%）、中驰车福（+118.23%）、Akso Health（+61.48%）、奥瑞金种业（+38.46%）；跌幅前五为e家快服（-88.34%）、优品车（-60.43%）、金太阳（-51.58%）、亿咖通科技（-35.21%）、拜尔德医疗（-28.71%）[27] 3. 消费与互联网行业资讯 - **餐饮行业**： - 霸王茶姬加速海外拓展，计划进入韩国市场，于第二季度在首尔江南区等地开设三家门店[32] - 韩国茶市场规模由2020年的1.1万亿韩元增至2024年的1.58万亿韩元，四年间增长约44%[32] - 鼎泰丰以直营模式重返北京市场，新店取消此前每单固定10%的服务费[32][33] - 瑞幸咖啡推出鲜切水果类饮品，业务向鲜果茶饮领域延伸；2025年其推出的羽衣轻体果蔬茶上线两周销量突破1120万杯[33] - **旅游行业**： - 一项针对1500名90后、00后的调查显示，59.0%的受访青年对融入年轻文化元素的非遗产品感兴趣[35] - 助力非遗走近青年的方式上，53.5%的受访青年期待提升非遗产品的日常实用性[36] - 2026年春节假期，浙江义乌全域共接待游客431.07万人次，实现旅游综合收入38.8亿元，同比分别增长37.22%和34.62%[36] - **酒店行业**： - 云南迪庆藏族自治州的特色民宿从“歇脚处”转变为“生活场”，吸引游客参与徒步、研学及文化体验活动[39] - 希尔顿集团正式登陆蒙古国市场，签约乌兰巴托康莱德酒店，该酒店规划客房227间[39][40] - **科技与互联网行业**： - 中国医疗AI企业加快全球化布局，多家企业海外业务收入占比已超过20%[40] - 联影医疗、推想医疗、数坤科技等头部企业获得的海外市场认证数量均达两位数[41][42] 4. 投资建议 - 报告建议积极拥抱两条投资主线：互联网与科技行业，以及内需消费[2] - **互联网与科技行业受益标的**：包括积极拥抱AI、资本开支增加的阿里巴巴-W、腾讯控股、快手-W、美团-W等[2] - **内需消费受益标的**：包括所处行业上行驱动力较强且基本面稳固、成长空间大的毛戈平、蜜雪集团、老铺黄金、泡泡玛特、同程旅行、携程集团-S、小菜园等[2]

涉及的行业与公司 * **行业**：中国人工智能（AI）行业、AI芯片（GPU/ASIC）行业、半导体制造与封装行业、互联网科技行业[2][3][4] * **公司**： * **互联网/科技公司**：阿里巴巴（含阿里云、平头哥、千问模型）、百度、字节跳动、腾讯[4][11][12][25] * **AI芯片公司**：华为、寒武纪、昆仑芯、天数智芯、海光[16][36][41] * **半导体制造/封装**：台积电（TSMC）、中芯国际（SMIC）、华力微、三星[27][28][40] * **半导体材料/部件**：华虹（PMIC）、Nara MEC、ACMRA（HBM及封装）[40] 核心观点与论据 * **上调阿里巴巴为互联网首选**：核心原因是其在AI全产业链的领先布局，具体包括：1）芯片层（平头哥是国内第一梯队）；2）云服务层（阿里云是国内最大、全球领先）；3）模型层（千问模型全球下载量最高）；4）应用层（虽起步慢但追赶迅速）[3][11][12][13] * **中国AI芯片需求强劲增长**：预计中国国产AI芯片市场规模（TAM）将从2024年的190亿美金增长至2030年的670亿美金，复合年增长率（CAGR）为23-24%[26] 主要需求来自：1）中国云服务提供商（CSP），占资本开支六成多；2）运营商、国企及主权支出，占三成左右；3）大模型及电动汽车公司，占一成左右[25] * **中国AI芯片供给与自给率快速提升**：预计国产AI芯片产值将从2024年的62亿美金上升至2030年的508亿美金，CAGR达42%[27] 国内晶圆厂先进制程代工产能预计从2025年的8000片/月增长至2030年的5万片/月[27] 自给率将从2024年的33%提升至2030年的76%，2027-2028年即可满足一半以上需求[27] * **国产AI芯片已具备商业竞争力**：在推理（inference）场景下，许多国产芯片性能已超越英伟达A100，单位性能成本（performance per cost）也超越A100和H20[9][10] 预计半年到一年后，性能可达到H200水准[32] 虽然制程（7纳米 vs 3纳米）有差距，但在封装（2.5D）、系统层级及电力供应等方面有优势，整体竞争力强[29][30][32] * **行业竞争格局与长期赢家**：短期（未来12个月）是供给驱动，能获得晶圆厂产能的公司即有营收[37] 长期看，市场将向头部集中，华为、寒武纪将是头部玩家，昆仑芯、平头哥将维持较高的个位数市场份额（high single digit）[16][17] 拥有国家队支持或与大型互联网公司深度绑定的芯片公司更具优势，独立第三方商业模式较艰难[36][37] 随着竞争加剧，行业毛利率有下降压力[37] * **上调台积电资本支出预期**：基于AI芯片的强劲需求，预计台积电资本支出今年为540亿美金，明年将升至650亿美金，后年达700亿美金[39][40] 其他重要内容 * **互联网公司自研芯片的重要性**：1）降低对第三方供应商的依赖；2）可根据自身应用需求定制芯片设计；3）可灵活调动产能，应对算力需求波动[5][6][7][8] * **具体公司估值分析**： * **昆仑芯**：预计2026年收入100亿人民币，采用26倍PS（较寒武纪33倍PS给予20%的A/H股折价），估值约450亿美金[18][19] * **平头哥（阿里巴巴）**：预计2026年GPU+CPU总收入200亿人民币（假设GPU占比50%），采用26倍PS，估值约500亿美金[20] * **全球AI投资趋势**：全球AI芯片市场规模预计2030年达1万亿美元，主要驱动力来自内存需求增加[38] 服务器供应链提升按计划进行，库存无需过度担心[38] * **调研信息补充**：天数智芯的芯片算力已接近H200，其第二代产品（台积电合规版本）合理假设为约300 TFLOPS（FP16），并支持FP8精度[41][43] 当前毛利率有50-60%，但未来可能下降[41] * **风险与不确定性**：部分中国互联网公司（如字节跳动）将超过一半的AI资本开支用于海外，这部分不计入国产芯片需求[25] 海外晶圆厂（如三星）对国产芯片的产能贡献不确定性较大[27] 国产HBM预计今年底小量生产[30]

中国AI云服务市场格局与核心参与者分析 - 文章核心观点：AI已成为中国云服务市场最大的变量，正在重构行业竞争格局，市场从通用云服务向AI云服务转型，阿里云与火山引擎是当前最主要的两个玩家，分别代表了“全栈+政企”的防守策略与“内容+AI”的进攻策略，未来可能走向差异化分工竞争 [5][7][8][37] 行业发展阶段与市场前景 - 2015-2020年为“上云”红利期，竞争焦点是基础设施覆盖度 [11] - 2021-2023年进入存量竞争，同质化与价格战激烈，主要拼成本和性价比 [11] - 2024-2025年进入关键转折期，生成式AI爆发带来巨大新增市场，发展逻辑转变为承接新需求 [11] - 2025年上半年中国AI云市场规模已达223亿元，预计全年达518亿元，2025-2030年复合年增长率预计为26.8% [11] 主要参与者市场份额与定位 - 阿里云在2025年上半年中国AI云市场占据35.8%的份额，超过第二名到第四名总和，是市场领导者 [14] - 火山引擎在2025年上半年中国AI云市场占据14.8%的份额，是主要进攻者 [14] - 在公有云大模型调用量细分市场，2025年上半年火山引擎以接近50%的份额位居第一，阿里云以27%的份额位居第二 [16] - 阿里云是传统云时代的绝对老大，控制着中国云市场的基本盘；火山引擎是AI时代的进攻型选手，主攻增量市场 [16] 阿里云：全栈布局与政企护城河 - 阿里云成立于2009年，是中国云服务市场最早的拓荒者之一，最初为支撑自身电商体系而发展 [17] - 公司完成了从IaaS、PaaS到行业解决方案的全栈布局，提供全套云服务 [17][18] - 2025年第三季度，阿里云智能集团收入达398.24亿元，同比增长34% [18] - AI相关产品收入连续9个季度实现三位数同比增长，成为核心增长引擎 [18] - 在AI云时代延续平台化路线，将模型、工具链与云基础设施打包，提供企业级AI解决方案 [22] - 通义千问大模型向企业开放API，千问APP月活用户过亿并接入阿里核心生态场景 [22] - 未来三年计划投入至少3800亿元用于云和AI基础设施建设 [22] - 客户以政企、金融、大型制造企业为主，长期积累的合规与安全能力构成护城河 [22] 火山引擎：内容基因与高性价比进攻 - 火山引擎2020年正式上线，前身是支撑字节跳动内部产品的技术团队 [23] - 技术能力源于应对抖音、TikTok等内容产品对音视频处理、实时计算和大规模分发的需求 [23] - 商业化路径是将音视频、推荐算法、实时计算等成熟能力模块化输出 [23] - 视频云是其最早跑通商业化的能力，并已升级为AI驱动的内容生产平台 [23] - 边缘计算和全球分发能力与AI、视频云强绑定，支持企业内容出海 [24] - 背靠字节跳动，复用豆包大模型能力，采取高性价比定价策略抢占市场 [24] - 豆包大模型在线推理价格输入最低0.0008元/千Token，输出最低0.002元/千Token，批量推理价格更低 [24][27] - 截至2025年12月，豆包大模型日均Tokens使用量突破50万亿，位居中国第一、全球第三 [29] - 在中国整体云市场份额约3%，但在AI云细分赛道份额已接近一半 [29] 竞争态势与未来展望 - 阿里云优势在于全栈布局、政企大客户基本盘和成熟的治理体系；火山引擎优势在于内容与AI结合、高性价比和C端生态 [33] - 短期竞争聚焦于增量市场抢占，火山引擎攻击性更强，算力交付更灵活；阿里云面临算力供不应求的交付压力 [35] - 火山引擎的低价策略是短期核心竞争力；阿里云通过技术创新与规模效应进行技术降本 [35] - 中期竞争将比拼企业级AI治理能力，阿里云的传统优势可能显现；火山引擎需补齐政企服务短板 [36] - 长期来看，双方可能走向分工型竞争：阿里云主导企业级AI云赛道，火山引擎主导“AI+内容”高增长赛道 [37] - 最终市场将形成更成熟、多元的格局，既有体系化云厂商服务大企业，也有场景化云厂商服务创新企业 [37]

AI电商的竞争格局与演进路径 - 2026年开年，AI电商赛道呈现三种不同路径：亚马逊选择“围墙花园”模式，OpenAI选择开放“猎人模式”，而阿里和字节跳动则探索介于两者之间的道路[6][7] - 行业演进从“AI即工具”的后台应用，发展到AI深入经营成为营销变量，再到如今AI试图接管交易、实现从对话到下单的完整闭环[7][23][25] - AI电商竞争的本质并非单纯技术比拼，而是“AI+生态”的较量，拥有成熟商品库、支付体系、履约网络和售后服务的电商巨头更具优势[26][27] 字节跳动（豆包）的策略 - 字节跳动正将日活跃用户峰值达1.45亿的豆包App转变为独立的AI购物入口，用户在对话中可直接完成商品推荐、下单与支付，无需跳转至抖音App[4][6][20] - 豆包在2025年10月完成重要升级，正式接入抖音商城，实现从AI咨询到消费交易的闭环，未来可能接入更多第三方服务，不限于抖音电商[20][21] - 公司的优势在于算法和流量，将抖音电商“货找人”的兴趣推荐模式，从短视频形式迁移至豆包的对话交互形式[20] 阿里巴巴（千问）的策略 - 阿里通过千问App整合集团生态服务，其月活跃用户于2026年1月突破1亿，正成为阿里所有服务的统一AI入口，可进行购物、点外卖、订机酒、查地图等操作[19] - 千问已打通高德地图，基于实时地图数据提供餐馆推荐、路线规划等服务，并计划陆续接入淘天、饿了么、飞猪等业务，采用“生态协同”打法[19] - 这种模式比亚马逊的Rufus更进一步，旨在用一个入口整合所有消费场景，而非仅作为导购工具[19] 亚马逊（Rufus）的策略 - 亚马逊的AI购物助手Rufus嵌入其App底部导航栏，能调用用户历史数据理解复杂需求，截至2025年底累计用户已超2.5亿，使用其服务的用户下单概率高出60%[9][10] - 公司采取“农夫逻辑”，倾向于将用户流量和交易行为留在自有生态内，通过技术手段限制外部AI抓取平台商品数据，将AI助手视为新的护城河[10][11] - 但面临挑战：Rufus基于相关性的推荐逻辑可能影响广告收入；同时，其模式擅长“拔草”但难以“种草”，即完成交易而非激发需求[12][13] OpenAI（ChatGPT）的策略 - OpenAI选择“猎人模式”，通过开放合作让ChatGPT转变为新型电商平台，已与Shopify、Etsy、Walmart、Target等平台合作，用户可在对话界面内完成浏览、咨询与支付[15][16] - 公司测试广告功能，CPM报价60美元，约为Meta同类广告的3倍，并对在对话中完成的交易抽取佣金，进行商业化尝试[15] - 在此模式下，电商平台退居幕后成为履约执行者，AI成为跨平台调取电商能力的“前置大脑”[16] AI电商的发展阶段与影响 - **第一阶段（2023年前）：“AI即工具”**，AI应用于客服、推荐、广告优化等后端环节，用户感知不强，平台用于降本增效[23] - **第二阶段（2024年下半年起）：AI深入经营**，成为影响流量分配和营销成本的关键变量，催生“AI驱动的马太效应”，例如1688的“AI抢跑计划”、京东的数字人直播、字节跳动在内容生产各环节的应用[23][24] - **第三阶段（2025年以来）：原生AI电商出现**，独立AI应用提供跨平台商品推荐和比价，扮演“智能导购”，未来AI可能升级为能独立完成全流程交易的“智能体”[25] - 行业演进速度超预期，2025年初相关产品尚在测试，至2026年初已积累海量用户并贡献显著GMV增量[28] 行业核心争议与未来方向 - 核心争议在于未来购物入口是零售商自建的AI助手，还是跨平台的第三方智能体[13] - “农夫”模式（如亚马逊）担忧流量被分流，可能错过AI时代改变消费习惯的关键入口；“猎人”模式（如OpenAI）面临大型平台拒绝接入、自身可能沦为“履约工厂”的风险[29][30] - 出现中间派探索协同分工，例如谷歌提出通用商业协议（UCP），定义A2A通信标准，让外部助手直接调用平台商户智能体，沃尔玛、Etsy已接入[32] - 未来格局可能是智能体、平台、商家基于协同分工的新生态，各方需在新分工中找到位置并获得合理回报[33]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但针对不同子行业给出了具体观点 [4] 报告核心观点 * 咖啡茶饮行业：咖啡维持高景气，价格竞争趋缓，成本有望改善；茶饮略有承压 [4] * 电商行业：受国内消费环境影响，基本面表现平淡，持续承压 [4] * 流媒体平台：音乐流媒体是内需驱动的优质资产，腾讯音乐推出“鹅票票”进入票务市场 [4] * 虚拟资产及交易平台：加密市场催化有限，币价承压，但富途控股等公司业绩表现亮眼 [4] * 汽车服务：独立售后市场连锁品牌积极开店抢占点位，主机厂渠道面临收缩 [4] * O2O：Robotaxi和互联网医疗领域有积极进展，政策支持数据开放 [4] * AI与云：看好AI产业趋势，互联网巨头是落地主力，伴随回调估值逐步具备吸引力 [4] 根据相关目录分别进行总结 1.1、消费&互联网 1.1.1、消费&连锁咖啡茶饮 * 报告期内（2026年3月9日-13日），恒生非必需性消费业指数累计上涨0.09% [9] * 重点个股中，沪上阿姨上涨3.23%，霸王茶姬上涨3.14%，Tims天好上涨2.43%，蜜雪集团上涨2.08% [9] * 瑞幸咖啡截至3月7日当周新开门店143家，其中一二线城市占比62% [12] * 霸王茶姬宣布进军韩国市场，韩国首店计划于2026年第二季度开业 [12] * 库迪咖啡自3月1日起在省会及以上城市暂停开放联营申请 [12] * 蜜雪冰城计划试点上线咖啡机并升级咖啡产品，其旗下幸运咖门店数已突破1万家 [12] 1.1.2、电商&互联网 * 报告期内，恒生互联网科技业指数累计下跌0.32% [11] * 重点个股中，腾讯控股上涨5.49%，京东上涨4.77%，阿里巴巴上涨3.38% [11] * 菜鸟运营的全国首个跨境电商零售出口“前置监管仓”在山东威海正式启用 [18] * 速卖通宣布推出“海外托管卖光计划”，平台将包销商家海外仓备货库存 [18] * 豆包App正式支持应用内购物功能，可推荐抖音电商商品并完成下单支付 [18] 1.2、平台&科技 1.2.1、流媒体平台 * 报告期内，恒生传媒指数下跌0.31% [15] * 重点个股中，腾讯音乐上涨4.19%，爱奇艺下跌9.03% [15] * 网易云音乐在3月12日和13日分别回购10万股股份，金额分别为1500万港元和1499万港元 [25] * 腾讯音乐推出“鹅票票”购票平台，进入演出票务市场 [25] 1.2.2、虚拟资产&资产交易平台 * 截至3月13日，全球加密货币市值为2.48万亿美元，较上期下跌0.08% [19] * 报告期末，比特币和以太币价格分别达到70965美元和2093.01美元，分别较上期末上涨4.1%和5.7% [19] * 重点个股中，耀才证券金融上涨19.15%，富途控股下跌1.62% [22] * 富途控股2025年第四季度营收64.4亿港元，同比增长45%；净利润33.7亿港元，同比增长80% [26] * 截至25Q4末，富途控股入金客户数量达337万人，同比增长40%；入金客户总资产1.23万亿港元，同比增长66% [26] * 美国监管机构就预测市场、股权证券代币化等议题释放政策信号 [28] * Coinbase向欧洲26国用户开放期货及永续合约交易，最高支持10倍杠杆 [28] * 贝莱德正式推出iShares质押以太坊信托ETF（ETHB） [28] 1.2.3、车后连锁 * 报告期内，恒生综合指数累计下跌1.02% [27] * 重点个股中，Advance Auto Parts上涨2.78%，永达汽车上涨2.72%，途虎-W下跌3.28% [27] * 汽车以旧换新细则全国落地，报废旧车购置新能源车最高补贴2万元 [32] * 途虎养车成为全球首个与F1赛事合作的汽服品牌 [32] * 壳牌以13亿美元（约89.4亿人民币）出售旗下约2000家汽车保养连锁店Jiffy Lube [32] * 小米官方车险上线，承保方为法巴天星保险，价格较传统保险公司更低 [33] 1.2.4、O2O * 报告期内，恒生互联网科技业指数累计下跌0.32% [34] * 重点个股中，京东健康上涨1.24%，方舟健客下跌34.09% [34] * 滴滴自动驾驶与广汽埃安联合打造的新一代Robotaxi获得北京路测牌照 [37] * 深圳市龙岗区和无锡高新区发布政策，支持OpenClaw等开源项目发展，并开放医疗等公共数据 [37] * 阿里巴巴达摩院发布基于平扫CT的脂肪肝AI筛查模型MAOSS，将高风险患者检出率从16.6%提升至52.4% [37] 1.2.5、AI&云 * 报告期内，纳斯达克互联网指数累计下跌3.89% [39] * 重点个股中，腾讯控股上涨6.49%，百度上涨4.22%，阿里巴巴上涨3.38%，微软下跌3.28% [39] * 腾讯旗下全场景AI智能体WorkBuddy正式上线，并初步形成覆盖个人、开发者及企业级的智能体矩阵 [42] * 腾讯正秘密为微信打造新型AI智能体项目，旨在连接微信内数百万小程序 [42] * 原阿里巴巴千问大模型负责人郁博文已加入字节跳动 [42] * Meta最新AI模型“牛油果”发布时间从3月推迟至5月，据称其性能表现不及同行领先模型 [42]

行业投资评级 * 报告未明确给出覆盖行业的整体投资评级 [1][2][3][4][6][9][11][15][19][27][28][35][40][43][46] 报告核心观点 * 咖啡茶饮行业：咖啡维持高景气，价格竞争趋缓，成本有望改善；茶饮受高基数和平台补贴收窄影响，略有承压 [4] * 电商与互联网：受国内消费环境影响，基本面表现平淡 [4] * 流媒体平台：音乐流媒体被视为内需驱动的优质资产，腾讯音乐推出“鹅票票”进入票务市场 [4][26] * 虚拟资产与交易平台：加密市场受宏观波动影响，币价承压；美国监管机构正推进相关规则制定；富途控股25Q4业绩超预期，营收64.4亿港元，同比增长45% [4][27] * 汽车服务：独立后市场（IAM）品牌积极开店抢占点位，主机厂（OEM）面临燃油车库存压力；建议关注后市场龙头 [4] * O2O：滴滴Robotaxi再获北京路测牌照；深圳、无锡等地出台政策支持开放医疗数据等，利好互联网医疗与AI应用 [4][38] * AI与云：AI正从“对话式”向“执行式”转变，互联网巨头在资源、数据、场景方面具备落地优势，估值回调后吸引力增加，建议关注腾讯、阿里 [4][43] 按目录总结 1.1、消费&互联网 1.1.1、消费&连锁咖啡茶饮 * 本期恒生非必需性消费业指数上涨0.09%，跑赢恒生指数1.22个百分点 [9] * 重点个股中，沪上阿姨（+3.23%）、霸王茶姬（+3.14%）、Tims天好（+2.43%）涨幅居前 [9] * 瑞幸咖啡截至3月7日当周新开门店143家，其中62%位于一二线城市 [12] * 霸王茶姬进军韩国市场，计划在首尔开设三家门店，韩国是其第8个海外市场 [12] * 库迪咖啡在省会及以上城市暂停开放联营申请，计划建立直营样板店 [12] * 蜜雪冰城计划试点上线咖啡机并升级咖啡产品，其旗下品牌幸运咖门店数已突破1万家 [12] 1.1.2、电商&互联网 * 本期恒生互联网科技业指数下跌0.32%，跑输恒生科技指数0.94个百分点 [11] * 重点个股中，腾讯控股（+5.49%）、京东（+4.77%）、阿里巴巴（+3.38%）涨幅居前 [11] * 菜鸟运营的全国首个跨境电商零售出口“前置监管仓”在威海启用，实现秒级通关 [18] * 速卖通推出“海外托管卖光计划”，平台将包销商家海外仓备货库存 [18] * 豆包App已正式支持应用内一句话购物，可推荐抖音电商商品并完成下单支付 [18] 1.2、平台&科技 1.2.1、流媒体平台 * 本期恒生传媒指数下跌0.31%，跑赢恒生指数0.82个百分点 [15] * 重点个股中，腾讯音乐（+4.19%）上涨，爱奇艺（-9.03%）、Spotify Technology（-8.69%）跌幅较大 [15] * 网易云音乐于3月12日、13日分别回购股份10万股，金额分别为1500万港元和1499万港元 [26] * 腾讯音乐推出“鹅票票”购票平台，进入演出票务市场 [26] 1.2.2、虚拟资产&资产交易平台 * 截至3月13日，全球加密货币市值为2.48万亿美元，较上期微跌0.08% [19] * 同期比特币和以太币价格分别为70965美元和2093.01美元，较上期末分别上涨4.1%和5.7% [19] * 重点个股中，耀才证券金融（+19.15%）涨幅显著 [21] * 富途控股25Q4营收64.4亿港元，同比增长45%；净利润33.7亿港元，同比增长80%；入金客户总资产达1.23万亿港元，同比增长66% [27] * 美国SEC主席预计将很快推出针对股权证券代币化的创新豁免 [29] * 美国CFTC将发布预测市场明确指导意见，并就此征求公众意见 [29] * Coinbase向欧洲26国用户开放期货及永续合约交易，最高支持10倍杠杆 [29] * 贝莱德推出质押以太坊信托ETF（ETHB），将在纳斯达克交易 [29] 1.2.3、车后连锁 * 本期恒生综合指数下跌1.02%，跑赢恒生指数0.11个百分点 [28] * 重点个股中，Advance Auto Parts（+2.78%）、永达汽车（+2.72%）上涨 [28] * 行业面临人才危机，超半数汽修技师或在一年内离职 [33] * 油价飙升可能为平价电动车型带来新机遇 [33] * 汽车以旧换新细则全国落地，购置新能源车最高补贴2万元 [33] * 途虎养车成为全球首个与F1赛事合作的汽服品牌 [33] * 壳牌以13亿美元（约89.4亿人民币）出售旗下约2000家Jiffy Lube换油连锁店 [33] * 小米官方车险上线，由法巴天星保险承保，价格较传统保险公司更低 [34] 1.2.4、O2O * 本期恒生互联网科技业指数下跌0.32%，跑输恒生科技指数0.94个百分点 [35] * 重点个股中，京东健康（+1.24%）上涨，方舟健客（-34.09%）大幅下跌 [35] * 全国两会期间有建议提出，推动网约车平台抽成比例控制在18%-25%，聚合平台信息服务费降至5%以内 [38] * 滴滴自动驾驶与广汽埃安联合打造的新一代Robotaxi获得北京路测牌照 [38] * 深圳龙岗区、无锡高新区出台政策支持开放医疗等公共数据，推动AI应用 [38] * 阿里巴巴达摩院发布基于CT的脂肪肝AI筛查模型MAOSS，将高风险患者检出率从16.6%提升至52.4% [38] * 百度萝卜快跑或将首次搭载千线级激光雷达 [39] 1.2.5、AI&云 * 本期纳斯达克互联网指数下跌3.89%，跑输纳斯达克指数2.62个百分点 [40] * 重点个股中，腾讯控股（+6.49%）、百度（+4.22%）、阿里巴巴（+3.38%）涨幅领先 [40] * 腾讯旗下全场景AI智能体WorkBuddy正式上线，并初步形成覆盖个人、开发者及企业的智能体“养虾”矩阵 [43] * 腾讯正秘密为微信打造AI智能体项目，意图连接微信内数百万小程序 [43] * 原阿里千问大模型负责人郁博文已加入字节跳动 [43] * 阿里对千问（Qwen）模型团队管理进行调整，由周靖人代管模型一号位 [43] * Meta最新AI模型“牛油果”因性能不及竞争对手，发布时间推迟至5月 [43]

核心观点 - 报告对互联网传媒行业维持“买入”评级，认为AI产业趋势与游戏等高景气度赛道机会值得看好，短期回调带来更好的参与机会 [3][4][14] - 核心投资建议围绕两大板块展开：互联网板块（涵盖电商、社交娱乐、医疗、短视频、潮玩、长视频、音乐）和传媒板块（涵盖游戏、广告营销、出版、影视院线、IP衍生品及AI）[4] 互联网板块投资建议 - **电商**：临近阿里巴巴业绩发布，市场对云业务增速无争议，阿里云针对OpenClaw推出轻量云服务器，预计将提振token调用量及其MaaS收入，但电商收入及利润的不确定性可能导致业绩期前股价震荡，中长期看其全栈AI生态价值被低估 [4][17][18] - **社交娱乐媒体**：主业增长势头强韧，看好腾讯持续释放微信场景商业化潜力，哔哩哔哩广告增速有望持续领跑互联网广告大盘，其2025年第四季度广告收入增速提速至27% [4][18] - **互联网医疗**：京东健康、阿里健康发挥头部平台优势，与上游原研药厂商加深合作，叠加减肥药等品类高速增长，收入及利润增长表现持续强劲，盈利能力有望上升 [4][18] - **短视频**：快手主业保持温和增长，作为AI投入的现金引擎，其可灵3.0模型在评测中保持第一梯队优势，商业化空间受益于技术提升，2026年资本投入或持续加大 [4][19] - **潮玩+IP赛道**：泡泡玛特近期持续发布和预热新IP，可能加强和海外设计师合作，通过本土化IP渗透国际市场，国内则通过大店升级和丰富SKU提升进店客流转化率 [4][19] - **长视频**：短期行业会员与广告收入进入稳定阶段，并积极探索新业务（如爱奇艺海外增长、开设线下乐园），中期关注广电新政后供给侧改善及AI赋能影视工业的降本提质效应 [4][19] - **音乐流媒体**：会员业务保持稳健增长，网易云音乐开启ARPU优化策略，腾讯音乐通过SVIP转化提升ARPU，短期因新玩家竞争担忧导致板块估值回调 [4][19] 传媒板块投资建议 - **游戏**：持续看好基本面驱动下的板块表现，行业景气度有望在2026年延续，推荐世纪华通、巨人网络、恺英网络等长线能力突出的公司，以及完美世界、三七互娱等新游储备丰富的公司，同时建议关注心动公司、吉比特、神州泰岳等研发实力突出的企业 [4][20] - **广告营销**：根据草根调研，分众传媒1-2月互联网类广告同比增投显著，千问、阿福、闪购等形成增量，程序化广告公司汇量科技2025年业绩收入和盈利增长动能强劲 [4][20] - **出版**：部分公司受教育政策执行趋严影响，2025年秋季学期教辅业务承压，预计2026年春季学期政策延续，建议关注主业质地优异、股息率较高的中南传媒、凤凰传媒等 [21] - **影视院线**：长剧制作端关注产能领先的华策影视、柠萌影视等，平台端关注芒果超媒、爱奇艺，春节档票房不及预期导致板块回调，建议关注后续头部片定档与热门档期大盘修复情况 [21] - **IP衍生品与国企改革**：IP衍生品方向建议关注华立科技、上海电影等，央国企改革方向建议关注江苏有线、浙文互联、电广传媒等 [21] - **AI**：预计2026年第二季度将进入新一轮模型大版本迭代期，Agent商业化临近拐点，以算力需求及模型为核心的投资趋势将持续，AI有望迎来新一轮价值重估，围绕自研模型+云+生态的垂直整合，短期关注谷歌，中长期关注微软、阿里、腾讯，多模态应用关注快手、美图，IP+AI视频、AI营销、AI陪伴社交、AI游戏、AI内容确权、AI医疗等领域均有关注标的 [4][22] 行业动态与数据 - **市场表现**：本周（3月9日-3月13日）中信传媒指数下跌3.51%，跑输上证指数2.82个百分点 [14] - **影视数据**：2026年3月8日至3月14日票房累计4.35亿元，环比下降46.18%，周票房冠军为《飞驰人生3》（1.60亿元）[23] - **游戏数据**：根据七麦数据2026年3月14日统计，App Store游戏畅销榜（iPhone）前五名为《王者荣耀》、《和平精英》、《三角洲行动》、《无尽冬日》、《梦幻西游》[27][28] - **行业新闻要点**： - 苹果宣布自2026年3月15日起下调中国内地App Store佣金费率，标准佣金率从30%降至25%，小型开发者计划等佣金率从15%降至12% [15][29] - 腾讯迅速推出“龙虾全家桶”AI产品组合，包括WorkBuddy、Qclaw等 [15][31] - Sensor Tower数据显示，2026年2月全球手游玩家支出约65.5亿美元，环比下降8% [29] - 腾讯《洛克王国：世界》官宣，预约量近5000万 [30] - 美团召开管理层沟通会，定调聚焦即时零售，并强调AI为下一阶段最大变量 [14][30] - 爱诗科技完成3亿美元C轮融资，创中国视频生成领域单笔融资纪录 [31] - 泡泡玛特LABUBU联名三丽鸥盲盒上新迅速售罄，新品瞬间售出3万+件 [32] - 红果短剧2026年内容总预算预期增加超过40% [33] 公司公告摘要 - **新媒股份**：2025年度预计实现合并营业收入162,808.79万元，同比增长3.12%，归母净利润65,939.17万元，同比增长0.23% [33][34] - **横店影视**：持股5%以上股东金华恒影计划减持不超过公司总股本1%的股份 [35] - **巨人网络**：完成注销回购库存股份34,188,640股，占注销前总股本的1.77% [36] - **湖北广电**：持股5%以上股东中信国安计划减持不超过公司总股本1%的股份 [37] - **恺英网络**：控股股东、实际控制人计划增持公司股份，增持总金额不低于人民币15,000万元 [38][39] 市场涨跌情况 - 2026年3月9日-3月13日，传媒板块涨幅前三为中国科传（19.69%）、顺网科技（10.01%）、创业黑马（7.88%），跌幅前三为恺英网络（-11.44%）、中信出版（-10.99%）、利欧股份（-10.84%）[40][41]

市场表现回顾 - 本周（3月2日至3月13日期间数据）港股三大指数2涨1跌，恒生指数跌1.13%，恒生科技指数涨0.62%，恒生中国企业指数涨0.50%[2][4] - 行业层面，能源（+4.77%）、工业（+3.87%）、信息技术（+2.15%）领涨；房地产（-3.79%）、材料（-3.17%）、日常消费（-2.22%）领跌[2][6] - 本周港交所日均成交额降至2934.26亿港元，较上周减少481.59亿港元；南向资金净流入524.40亿港元，较上周增加605.34亿港元[2][12] - 外资流出港股，近7天全球主动型与被动型外资基金分别净流出4.59亿美元和6.05亿美元[2][17] 估值与风险状况 - 截至3月13日，恒生指数PE为12.33倍（2010年来80%分位），PB为1.27倍（2010年来64%分位）[2][27] - 相对10年期美债的恒指风险溢价率为3.83%，处于3年滚动均值-1.75倍标准差，位于2010年来3%的低分位，显示估值吸引力有限[2][29] - 恒生AH股溢价指数为122.17点，处于2014年来21.91%分位，A股相对H股溢价处于历史较低水平[2][36] 地缘政治风险分析 - 美伊冲突升级，若霍尔木兹海峡持续封锁（控制全球约20%石油贸易），将推高油价和全球通胀，可能延迟美联储降息，压制港股估值[2][48] - 地缘风险可能引发避险情绪，导致美元走强和资金从港股等新兴市场流出[2][48] - 冲突扰乱中东及欧亚航运，增加内地企业出海运输成本，并直接影响航运、航空等燃油成本高的企业盈利[2][48] 投资主线与展望 - 港股最大优势是估值洼地，但需精选板块，看好业绩与估值双击潜力大的可选消费、金融、通讯服务[2][49] - 可选消费以内需驱动为主，业绩增速领跑，ROE最高（2025E为22.38%），具备抗成本压力的品牌溢价能力[2][49][50] - 金融板块估值明显低估（PE分位36%），短期受利率压制，但地缘局势若缓和，资本市场回暖将催化其弹性修复[2][49][50] - 科技板块中，通讯服务凭借稳健现金流、高股息（>5%）和弱周期属性，兼具成长与避险特性；软件服务则有低估值安全垫和AI成长弹性[2][36][49][51]