一季度，扣非净利润大涨34.38%；前4月，整车销量同比增长10.65%。日前，上汽集团(股票代码： 600104)在公布的2025年第一季度财报和4月产销快报中，展现出了触底反弹、健康向好的发展趋势。 | | | | 单位:元 币种:人民币 | | --- | --- | --- | --- | | 项目 | 本报告期 | 上年同期 | 本报告期比上年同 期增减变动幅度 | | | | | (%) | | 营业总收入 | 140,860,138,690.50 | 143,071,708,275,23 | -1.55 | | 营业收入 | 137,680,076,791.83 | 138,983,857,352.30 | -0.94 | | 归属于上市公司股东的净利润 | 3,023,194,058.76 | 2,713,786,027.03 | 11.40 | | 归属于上市公司股东的扣除非 经常性损益的净利润 | 2,849,642,548.01 | 2,120,629,636.70 | 34.38 | | 经营活动产生的现金流量净额 | 3.999.810.506.51 | -4,546,142,477 ...

风险提示：自主品牌发展不及预期；合资减亏幅度不及预期；关税波动风险。 长期我们看好公司品牌/技术/产业链优势带动自主品牌销量增长前景，维持"增持"评级。 合资仍面临转型困境，通用五菱成绩亮眼：2024 年对联营与合营企业的投资收益为-13.3 亿元（vs. 2023 年对联营与合营企业的投资收益为107.2 亿元），1Q25对联营与合营企业的投资收益同比-30.1%/环比转 正至15.4 亿元（vs. 4Q24 对联营与合营企业的投资亏损为45.9 亿元）。1）上汽大众：2024 年销量同 比-5.5%至114.8 万辆，净利润同比+51.3%至47.4 亿元（单车盈利同比+60.2%至0.41万元）；2025 年1-4 月销量同比-8.6%至31.1 万辆。2）上汽通用：2024 年销量同比-56.5%至43.5 万辆，净亏损266.9 亿元 （单车亏损6.14 万元 vs. 2023年单车盈利0.25 万元）；2025 年1-4 月销量同比-6.3%至15.1 万辆。3）上 汽通用五菱：2024 年销量同比-4.5%至134.0 万辆，净利润同比+12.3%至10.4 亿元（单车盈利同比 +17.6%至0 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年业绩承压，1Q25利润环比改善，主要因2024年整车销量下滑和上汽通用亏损，1Q25受益于整车产销回升 [1] - 合资仍面临转型困境，通用五菱成绩亮眼，上汽大众和上汽通用面临产品结构转型问题，上汽通用五菱受益于新车型上市 [2] - 中欧电动车贸易破局出口或迎转机，重组+对外合作推动自主品牌新发展，出口业务预计迎来转机，自主品牌在重组和对外合作推动下将有新发展 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年公司营业收入同比-15.4%至6140.7亿元，归母净利润同比-88.2%至16.7亿元，扣非后归母净利润同比转亏至-54.1亿元，毛利率同比-0.8pcts至9.4% [1] - 1Q25公司营业收入同比-0.9%/环比-29.2%至1376.8亿元，归母净利润同比+11.4%/环比转正至30.2亿元，扣非后归母净利润同比+34.4%/环比转正至28.5亿元，毛利率同比-0.7pcts/环比-2.3pcts至8.1% [1] 合资企业情况 - 2024年对联营与合营企业的投资收益为-13.3亿元，1Q25对联营与合营企业的投资收益同比-30.1%/环比转正至15.4亿元 [2] - 上汽大众2024年销量同比-5.5%至114.8万辆，净利润同比+51.3%至47.4亿元，2025年1 - 4月销量同比-8.6%至31.1万辆 [2] - 上汽通用2024年销量同比-56.5%至43.5万辆，净亏损266.9亿元，2025年1 - 4月销量同比-6.3%至15.1万辆 [2] - 上汽通用五菱2024年销量同比-4.5%至134.0万辆，净利润同比+12.3%至10.4亿元，2025年1 - 4月销量同比+45.2%至50.4万辆 [2] 出口与自主品牌情况 - 2024年上汽出口零售销量同比+2.6%至108.2万辆，4/10欧盟宣布与中国达成共识，预计出口业务或迎转机 [3] - 2024年上汽自主品牌销量占比同比+5pcts至约60%，完成荣威和飞凡品牌融合，与华为联合打造的智选车品牌尚界首款车型预计2025E秋季上市 [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|726199|614074|643698|677919|714662| |营业收入增长率|0.72%|-15.44%|4.82%|5.32%|5.42%| |归母净利润（百万元）|14106|1666|8049|13118|16531| |归母净利润增长率|12.48%|-88.19%|383.02%|62.97%|26.02%| |EPS（元）|1.21|0.14|0.70|1.13|1.43| |ROE（归属母公司)（摊薄）|4.93%|0.58%|2.71%|4.22%|5.05%| |P/E|14|114|24|14|11| |P/B|0.7|0.7|0.6|0.6|0.6| [5]

财务表现 - 24年营收6275.90亿元（yoy-15.73%），归母净利16.66亿元（yoy-88.19%），扣非净利-54.09亿元（yoy-153.85%）[1] - 24Q4营收1971.08亿元（yoy-10.96%，qoq+35.19%），归母净利-52.41亿元（yoy-294.19%，qoq-1973.88%）[1] - 25Q1营收1408.60亿元（yoy-1.55%，qoq-28.54%），归母净利30.23亿元（yoy+11.40%，qoq+157.68%）[1] - 24Q4和25Q1业绩均符合公司业绩前瞻公告中的业绩指引[1] 销量与库存 - 24年批售401.3万辆（yoy-20.1%），零售销量463.9万辆，去库存超60万辆[1] - 24年新能源零售136.8万辆（yoy+30%）[1] - 24Q4/25Q1批售136.4/94.5万辆（yoy-17.0%/+13.3%），25Q1自主品牌国内销量39.3万辆（yoy+58%）[1] 业务调整与改革 - 24Q4上汽通用计提资产减值约78.74亿元，后续将轻装上阵[2] - 25Q1归母净利30.23亿元（yoy+11.40%，qoq+157.68%），扣非归母净利28.50亿元（yoy+34%，环比扭亏）[2] - 成立大乘用车板块，整合五家公司资源，聚焦自主品牌竞争力提升[1][2] 合作与新品规划 - 与华为合作"尚界"品牌首款车型将于25年推出，即将进入宣传期[1][2] - 公司25年目标整车销量超过450万辆、营业总收入超过6740亿元[2] 盈利预测与估值 - 上调25-26年盈利预测，预计25-27年营收7170/7781/8266亿元（25-26年上调0.23%/4.47%），归母净利123.0/151.0/167.7亿元（25-26年上调8.10%/6.80%）[3] - 给予21.7倍PE（前值25.9倍），目标价23.05元（前值25.50元）[3]

财务表现 - 2024年营收6275.9亿元，同比下滑15.7%，归母净利润16.7亿元，同比下滑88.2% [1] - 2024Q4营收1971.1亿元，同比下滑11%，归母净利润亏损52.4亿元 [1] - 2025Q1营收1409亿元，同比下滑1.6%，归母净利润30.2亿元，同比增长11.4% [1] - 2025Q1销量94.5万辆，同比增长13.3%，净利率提升至2.91%，费用率下降至8.74%，同比减少1.78个百分点 [1] 业务调整与改革 - 2024年利润下滑主要由于销量减少和资产减值计提，减值计提后公司轻装上阵 [1] - 设立"大乘用车板块"，整合乘用车分公司、上汽国际、研发总院等企业，提高运营效率 [2] - 荣威与飞凡深度整合，全面整合中后台职能，实施整体业绩考核 [2] 合资品牌表现 - 上汽大众业绩稳定，全年净利润47.4亿元（含部分资产处置收益） [2] - 上汽通用受销量下滑影响，计提减值准备，对公司四季度净利润造成较大影响 [2] 智能汽车与新能源布局 - 2025年4月，公司与华为合作的智能汽车品牌"尚界"正式亮相，采用智选车模式，车型将进入鸿蒙智行渠道销售 [2] - 上汽大众和奥迪品牌积极向新能源转型，推出多款混动和电动车型 [2] - 2025年新能源销量目标超160万辆，研发投入强度计划为3%左右 [3] 海外市场扩张 - 积极拓展欧洲市场，通过建立生产基地和销售渠道提升全球市场份额 [2] - 2025年MG品牌将推出6款新车，覆盖8-30万元价位段 [2] - 2025年海外销量目标超110万辆 [3] 未来目标与预测 - 2025年销量目标为450万辆 [3] - 下调2025年营收预测由8052亿元至7001亿元，下调利润预测由213亿元至105亿元 [3] - 新增2026-2027年营收预测7496/8007亿元，利润预测120/140亿元 [3]

报告公司投资评级 - 维持对上汽集团的“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润下滑，2025Q1营收及盈利基本符合预期，销量同比增长，净利率提升且费用率下降，内部整合效果显著 [5][6] - 合资品牌业绩分化，上汽大众业绩稳定，上汽通用受销量下滑影响计提减值准备；自主板块深度改革，提高运营效率 [6] - 2025年4月与华为合作的智能汽车品牌“尚界”亮相，采用智选车模式进入鸿蒙智行渠道销售 [6] - 海外扩张步伐加快，完善全球市场布局，MG品牌将推出多款新车，上汽大众和奥迪品牌向新能源转型 [6] - 2025年销量目标明确，加大研发投入，维持盈利预测和增持评级，自主品牌、新能源汽车、海外经营助力集团转型 [6] 相关目录总结 市场数据（2025年04月30日） - 收盘价16.24元，一年内最高/最低21.30/11.49元，市净率0.6，股息率2.28%，流通A股市值187,983百万元，上证指数3,279.03，深证成指9,899.82 [1] 基础数据（2025年03月31日） - 每股净资产25.23元，资产负债率61.79%，总股本/流通A股11,575/11,575百万，流通B股/H股无 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|627,590|140,860|700,954|749,584|800,697| |同比增长率（%）|-15.7|-1.6|11.7|6.9|6.8| |归母净利润（百万元）|1,666|3,023|10,485|12,002|14,022| |同比增长率（%）|-88.2|11.4|529.2|14.5|16.8| |每股收益（元/股）|0.15|0.26|0.91|1.04|1.21| |毛利率（%）|9.4|8.1|10.7|10.8|10.9| |ROE（%）|0.6|1.0|3.6|4.0|4.5| |市盈率|113|/|18|16|13| [5] 公司公告业绩情况 - 2024年营收6,275.9亿元，同比-15.7%；归母净利润16.7亿元，同比-88.2%；2024Q4营收1,971.1亿元，同比-11%；归母净利润-52.4亿元；2025Q1营收1,409亿元，同比-1.6%；归母净利润30.2亿元，同比+11.4% [6] 财务摘要（百万元，百万股） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|744,705|627,590|700,954|749,584|800,697| |其中：营业收入|726,199|614,074|682,588|732,788|784,471| |减：营业成本|657,301|556,450|609,476|653,310|699,061| |减：税金及附加|4,964|4,931|5,507|5,889|6,291| |主营业务利润|63,934|52,693|67,605|73,589|79,119| |减：销售费用|24,785|20,080|24,533|25,486|26,423| |减：管理费用|24,240|21,108|25,234|25,486|25,622| |减：研发费用|18,365|17,650|21,730|22,488|23,220| |减：财务费用|-157|3,054|18|-310|-736| |经营性利润|-3,299|-9,199|-3,910|439|4,590| |加：信用减值损失（损失以“-”填列）|-3,505|-3,966|0|0|0| |加：资产减值损失（损失以“-”填列）|-4,447|-3,164|-2,340|212|-206| |加：投资收益及其他|19,081|12,436|11,508|11,751|11,898| |营业利润|25,937|10,376|20,954|26,783|29,874| |加：营业外净收入|36|135|740|304|393| |利润总额|25,973|10,511|21,694|27,087|30,267| |减：所得税|5,913|4,678|2,903|3,783|4,156| |净利润|20,060|5,833|18,791|23,304|26,111| |少数股东损益|5,954|4,167|8,306|11,303|12,089| |归属于母公司所有者的净利润|14,106|1,666|10,485|12,002|14,022| [7]

整车数据 - 2025年4月整车产量386,046辆，同比增8.84%，累计1,365,430辆，同比增15.87%[1] - 2025年4月整车销量376,517辆，同比增4.59%，累计1,321,367辆，同比增10.65%[1] 新能源车数据 - 2025年4月新能源车产量138,181辆，同比增84.83%，累计419,142辆，同比增44.78%[1] - 2025年4月新能源车销量128,104辆，同比增71.74%，累计401,054辆，同比增40.86%[1] 出口及海外基地数据 - 2025年4月出口及海外基地产量85,931辆，同比降6.09%，累计306,175辆，同比降4.15%[1] - 2025年4月出口及海外基地销量86,666辆，同比降5.86%，累计305,692辆，同比降4.09%[1] 子公司数据 - 2025年4月上汽通用五菱产量165,407辆，同比增34.49%，累计530,569辆，同比增50.35%[1] - 2025年4月上汽通用五菱销量151,000辆，同比增22.76%，累计504,000辆，同比增45.24%[1] - 2025年4月上汽大众产量71,931辆，同比降23.88%，累计310,975辆，同比降10.06%[1] - 2025年4月上汽大众销量82,523辆，同比降10.31%，累计310,673辆，同比降8.64%[1]

整车销量表现 - 2025年4月整车销量为37.65万辆，同比增长4.59% [1] - 累计销量为132.14万辆，同比增长10.65% [1] 子公司销量情况 - 上汽大众4月销量为82523辆，同比下降10.31% [1] - 上汽通用销量为42069辆，同比下降15.29% [1] - 上汽集团乘用车分公司销量为67924辆，同比增长7.28% [1] - 上汽通用五菱销量为15.1万辆，同比增长22.76% [1] 新能源汽车销量 - 4月新能源汽车销量为12.81万辆，同比增长71.74% [1] - 累计新能源汽车销量为40.11万辆，同比增长40.86% [1] 出口及海外市场 - 4月出口及海外基地销量为86666辆，同比下降5.86% [1]

文章核心观点 上汽集团在上海国际车展展示多品牌新车、发布重大战略，多款产品首发首秀，合资品牌表现亮眼，获多家券商看好 [2][3][4] 车展展示情况 - 以"懂车更懂你"为主题，在3号馆展示六家整车企业十个品牌上百辆新车，总展示面积近2万平方米 [2] 战略发布情况 - 围绕"平权驱动进阶共创美好出行"理念，发布品牌焕新、"Glocal全球视野本土匠心"等重大战略 [2] - 与华为共同打造的全新品牌"SAIC尚界"亮相，以"风格至尚、科技至尚、信赖至尚、人人至尚"为品牌主张，搭载华为智慧出行解决方案 [2] 产品首发首秀情况 - 全新智己L6、荣威明珠概念车等多款最新车型重磅亮相，形成全方位、全品类产品矩阵 [3] 合资品牌表现 - 上汽大众技术共创，上汽奥迪新品牌AUDI首款量产车型奥迪E5 Sportback首秀 [4] - 上汽通用汽车别克品牌推出全新高端新能源子品牌"至境"，发布全新别克"逍遥"超级融合架构 [4] 券商观点 - 开源证券表示公司有望推动旗下车型运用新能源技术，通过华为等智能化技术增强产品力，助推销量回升 [4]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司瘦身转型见成效，全渠道库存下降超60万台，新能源车销售增长，海外市场应对不利影响有举措；上汽大众业绩稳定，上汽通用计提较大规模减值；公司对内重组大乘用车板块，对外与华为加强合作；调整2025 - 2026年净利润预测，新增2027年净利润预测，考虑估值水平维持“推荐”评级 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 行业为汽车，公司网址是www.saicmotor.com，大股东是上海汽车工业(集团)有限公司，持股63.27%，实际控制人是上海市国有资产监督管理委员会，总股本11,575百万股，流通A股11,575百万股，总市值1,880亿元，流通A股市值1,880亿元，每股净资产25.23元，资产负债率61.8% [1] 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入6140.7亿元（同比 - 15.4%），归母净利润16.7亿元（同比 - 88.2%），扣非归母净利润 - 54.1亿元（同比 - 153.9%），分红预案为每10股派送现金红利0.88元（含税）；2025年一季度公司实现营业收入1376.8亿元（同比 - 0.9%），归母净利润30.2亿元（同比 + 11.4%），扣非归母净利润28.5亿元（同比 + 34.4%） [4] 财务预测 - 2025 - 2027年预测营业收入分别为641,312百万元、660,468百万元、702,342百万元，同比分别增长4.4%、3.0%、6.3%；净利润分别为7,491百万元、10,224百万元、12,245百万元，同比分别增长349.5%、36.5%、19.8%等 [6] 业务表现 - 2024年整车批发销量401.3万台，同比下降20.1%，零售销量463.9万台，全渠道库存下降超60万台；大自主板块上汽乘用车、上汽通用五菱销量分别为70.7万/134.0万台，同比分别下滑28.3%/4.5%；合资板块上汽大众、上汽通用销量分别为114.8万/43.5万台，同比分别下滑5.5%/56.4%；新能源车销售123.4万台，同比增长9.9%，智己销量6.6万台，同比增长71.2%；海外销量103.8万台，同比下滑14.1%，欧洲市场销售超24万台 [7] 公司举措 - 2024年对自主乘用车板块进行深度改革，设立“大乘用车板块”，实施一体化管理，完善产品开发管理，实施整体业绩考核，荣威与飞凡深度整合；2025年与华为终端签署深度合作协议，联合发布全新品牌尚界，采用华为智选车模式，上汽集团为尚界品牌首期投入60亿元，团队人员超5000人，首款车型将于2025年下半年上市 [7][8]