报告行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [11] 报告核心观点 - 硅光产业链产能加速扩充，国内外晶圆厂及设备商积极扩产，行业高景气度确定 [2][6][7] - 龙头厂商通过投建工厂、锁定订单等方式夯实上游光芯片供应韧性，AI算力主线景气度持续验证 [2][8][9] 板块行情 - 2026年第12周，通信板块下跌1.69%，在长江一级行业中排名第25位 [2][5] - 2026年年初以来，通信板块上涨4.99%，在长江一级行业中排名第10位 [2][5] - 个股层面，本周涨幅前三为长飞光纤(+26.5%)、光库科技(+18.7%)、德科立(+16.4%)；跌幅前三为鼎通科技(-14.1%)、国盾量子(-14.2%)、世嘉科技(-19.0%) [5] 国内外硅光晶圆厂扩产动态 - **海外方面**：Tower半导体计划全资控股日本300mm硅光晶圆厂(Fab7)，并计划在获得补贴批准后扩产，目标将现有鱼津300mm晶圆厂产能提升至目前的4倍，以加速硅光芯片(PIC)全量出货 [6] - **国内方面**：苏州星钥光子硅光项目开工，由长光华芯、亨通光电等联合发起，项目总投资50亿元，一期投资12亿元，计划于2026年底通线，预计2027年初投产 [7] - **设备订单**：罗博特科子公司ficonTEC近期签署约6亿元可插拔硅光技术量产化耦合设备及服务订单 [7] 光芯片供应链动态 - **工厂投建**：Lumentum收购美国一座24万平方英尺的工厂，将改造用于生产InP光学器件，包括CW光源和超高功率激光器 [8] - **订单锁定**：新易盛公告2026年预计向鸿辰光子采购原材料不超过15亿元；2025年实际采购1.36亿元，较8000万元的预计额超出69.45% [8] - **供应商信息**：鸿辰光子主营Ⅲ-Ⅴ族化合物半导体芯片，拥有年产能1.5万片晶圆、1.5亿颗芯片，2025年实现主营业务收入9131.00万元、净利润6090.66万元 [8] 投资建议与重点公司 - 报告推荐了七大细分领域的重点公司 [9] - **运营商**：推荐中国移动、中国电信、中国联通 [9] - **光模块**：推荐中际旭创、新易盛、天孚通信、仕佳光子，关注太辰光、源杰科技 [9] - **液冷**：推荐英维克 [9] - **光纤光缆**：推荐烽火通信、亨通光电、中天科技，关注长飞光纤 [9] - **国产算力**：推荐润泽科技、光环新网、奥飞数据、华丰科技、光迅科技、中兴通讯、紫光股份 [9] - **AI应用**：推荐博实结、和而泰、拓邦股份、移远通信、美格智能、广和通 [9] - **卫星应用**：推荐华测导航、海格通信、灿勤科技 [9] 重点公司财务数据摘要 - 报告列出了通信行业板块重点公司2024年、2025年第二季度及第三季度的营收与业绩同比增速 [17] - **部分公司数据示例**： - 中国移动(600941.SH)：2024年营收同比增长3.1%，归母净利润同比增长5.0%；2025年第三季度营收同比增长2.5%，归母净利润同比增长1.4% [17] - 中际旭创(300308.SZ)：2024年营收同比增长122.6%，归母净利润同比增长137.9%；2025年第三季度营收同比增长56.8%，归母净利润同比增长125.0% [17] - 新易盛(300502.SZ)：2024年营收同比增长179.1%，归母净利润同比增长312.3%；2025年第三季度营收同比增长152.5%，归母净利润同比增长205.4% [17] 行业数据与图表信息 - **图2**：展示了海外大模型Token调用情况，数据显示2026年3月23日至3月29日整体调用量约22.73T，环比增长11.9% [21] - 调用量份额前几位包括：MiMo-V2-Pro (17.4%)、Step 3.5 Flash (6.6%)、MiniMax M2.7 (5.7%)、DeepSeek V3.2 (5.5%)等 [21]

沪市公司2025年度分红情况概览 - 截至4月1日，沪市有577家公司披露年报，其中460家披露了年报分红方案，占比近八成 [2] - 这460家公司期末分红预案对应的分红总额超8000亿元 [2] - 年报分红公司的2025年度预计分红总额为1.38万亿元，较上年的1.33万亿元上升3.7% [2] 高分红龙头公司表现 - 年报分红金额排名前五的沪市公司是工商银行、建设银行、中国移动、中国石油、农业银行，五家合计分红2528亿元，占上述总额的32% [2] - 全年维度看，有25家公司2025年度分红总额在100亿元以上 [3] - 工商银行、中国移动、建设银行全年分红金额超千亿元 [3] - “三桶油”（中国石油等）2025年度合计分红约1650亿元 [3] - 三大运营商合计分红约1300亿元，同比增长2.4% [3] - 四大行（工商银行、建设银行、农业银行等）2025年累计现金分红合计3725亿元，较2024年小幅增加 [3] 分红趋势与模式变化 - 在已披露现金分红方案的460家公司中，43%的公司在2025年内实现一年多次分红，该比例在2024年为33% [3] - 吉比特、海天味业、药明康德等9家公司在2025年内实现三次分红 [3] - 年报披露期，超50家公司同时对2026年中期分红作出安排 [3] - 2025年是四大行落实“中期+末期”双分红模式的第二年，四大行均落实一年多次分红 [3] - 银行板块持续巩固A股市场最具代表性的高股息板块地位 [3] 分红水平提升的公司 - 已披露年报分红计划的460家公司中，超七成公司的分红水平再上台阶 [2] - 淮河能源、五矿发展、铜峰电子等32家公司2025年度分红比例与2024年相比实现突破 [2] - 有298家公司年度分红总额上升 [2] - 浦发银行、中信证券、海尔智家、紫金矿业等超20家公司全年分红金额均超百亿元 [2]

投资评级与核心观点 - 报告给予中国移动（0941.HK）**买入**评级，目标价为**108港元**，较当前**79港元**的股价有**35%**的潜在上涨空间 [4][6] - 报告核心观点认为，公司经营业绩稳中有进，派息率再创新高，尽管传统通信服务承压，但算力与智能服务等新增长引擎动能强劲，盈利能力保持国际一流 [3][6] 财务业绩与预测 - **2025年业绩概览**：公司全年实现营运收入**10,502亿元**，同比增长**0.9%**；股东应占利润为**1,371亿元**，名义上同比下降**0.9%**，但同口径下同比增长**2%**；EBITDA达**3,389亿元**，同比增长**1.6%**，EBITDA率为**32.3%** [6][14] - **盈利预测**：预测2026年至2028年营业收入分别为**1,041,677百万元**、**1,045,445百万元**、**1,054,129百万元**，增速分别为**-0.8%**、**0.4%**、**0.8%**；同期归母净利润预测分别为**128,399百万元**、**134,467百万元**、**141,862百万元** [5][17] - **盈利能力指标**：2025年净利润率为**13.1%**，营业利润率为**14.2%**；预测显示净利润率将从2026年的**12.3%**逐步回升至2028年的**13.5%** [14][17] - **现金流与资本开支**：2025年自由现金流为**820亿元**，同比大幅下降**46%**；全年资本开支为**1,509亿元**，同比下降**8%**，并预计2026年资本开支约为**1,366亿元** [6][8] - **派息政策**：2025年全年股息为每股**5.27港元**，同比增长**3.5%**，派息率提升至**75%**；董事会明确2026年派息率将稳中有升 [6][16] 主营业务分析 - **通信服务业务承压**：2025年通信服务收入为**7,149亿元**，同比下降**1%**，占主营业务收入比重为**79.8%**；移动客户规模达**10.05亿户**，其中5G网络客户**6.42亿户**，渗透率达**63.9%**；宽带联网客户达**3.29亿户**，净增**999万户**，宽带网络收入同比增长**7.1%** [6] - **政企客群增长强劲**：政企客群收入达**2,404亿元**，同比增长**6.6%**，客户数达**3,617万家**，净增**358万家** [6] - **算力服务高速增长**：算力服务全年收入**898亿元**，同比增长**11.1%**，占主营收入比重升至**10.0%**；其中智算服务增速高达**279%**，拉动云算服务收入同比增长**13.9%**，AIDC收入同比增长**35.4%** [6] - **智能服务表现稳健**：智能服务收入**908亿元**，同比增长**5.3%**；其中数智文化、数据算法收入分别同比增长**13.3%**和**12.6%**；九天基础大模型升级至3.0，推出超**100款**AI+产品及**29款**垂类智能体 [6] - **国际业务快速拓展**：国际市场全年收入**293亿元**，同比大幅增长**28.5%**；公司拥有全球合作数据中心超**1,300个**，“牵手计划”覆盖全球用户超**30亿户**，并成功收购香港宽频发挥协同效应 [6] 运营与财务健康状况 - **客户与网络规模**：物联网卡连接数达**14.8亿**，AIoT平台成为全球最大连接管理平台；移宽融合率达**96.5%**，全球通客户达**2.0亿户**，千兆宽带客户达**1.1亿户** [6] - **算力网络建设**：智算总规模达**92.5 EFLOPS（FP16）**，对外服务IDC标准机架超**150万架** [6] - **资产负债表**：2025年末负债率为**32.7%**，较上年下降**1.1个百分点**；应收账款为**115,649百万元**，增速放缓且结构改善 [6][17] - **估值水平**：基于2026年预测每股收益**6.79港元**，报告给予**15倍**市盈率估值；当前股价对应2026年预测市盈率约为**11.6倍**，市净率约为**1.0倍** [5][6][17]

投资评级与核心观点 - 报告给予中国移动 **买入** 评级 [1] - 报告设定的目标价为 **108港元**，较当前 **79港元** 的股价有 **+35%** 的潜在上涨空间 [1] - 报告核心观点：中国移动三大主业协同发力，算力服务与智慧服务等新增增长引擎动能强劲，成本管控见效，盈利能力保持国际一流，但国内通信收入承压且自由现金流受应收账款扩张拖累 [3] 财务业绩与预测 - **营业收入**：2025年实现营运收入 **10,502亿元**（同比增长 **0.9%**），其中主营业务收入 **8,955亿元**（同比增长 **0.7%**）[3]。报告预测2026E至2028E收入分别为 **10,416.77亿元**、**10,454.45亿元**、**10,541.29亿元**，增速分别为 **-0.8%**、**0.4%**、**0.8%** [2] - **净利润**：2025年股东应占利润为 **1,371亿元**（名义同比 **-0.9%**，同口径下同比 **+2%**）[3]。报告预测2026E至2028E归母净利润分别为 **1,284亿元**、**1,345亿元**、**1,419亿元**，增速分别为 **-5.6%**、**+4.7%**、**+5.5%** [2] - **盈利能力指标**：2025年EBITDA达 **3,389亿元**（同比增长 **1.6%**），EBITDA率为 **32.3%**（同比提升 **0.2个百分点**）[3]。报告预测2026E至2028E净利润率分别为 **12.3%**、**12.9%**、**13.5%** [14] - **每股收益（EPS）**：2025年EPS为 **7.20港元**（同比 **-1.7%**）。报告预测2026E至2028E EPS分别为 **6.79港元**、**7.11港元**、**7.51港元** [2] - **资本开支与现金流**：2025年资本开支 **1,509亿元**（同比 **-8%**），2026年预计资本开支约 **1,366亿元** [3]。2025年自由现金流为 **820亿元**（同比大幅下降 **46%**），主要受应收账款扩张拖累 [3][4] - **负债与派息**：2025年负债率为 **32.7%**（同比下降 **1.1个百分点**）[3]。全年每股派息 **5.27港元**（同比增长 **3.5%**），派息率提升至 **75%** 的历史新高 [3][10]。董事会明确2026年派息率将稳中有升 [3] 主营业务分析 - **通信服务业务**：2025年通信服务收入 **7,149亿元**（同比 **-1%**），占主营业务收入 **79.8%**，受大环境及竞争影响承压 [3] - 移动客户规模达 **10.05亿户**，5G网络用户 **6.42亿户**，净增 **8,960万户**，渗透率达 **63.9%** [3] - 宽带联网客户达 **3.29亿户**，净增 **999万户**，宽带网络收入同比增长 **7.1%** [3] - 物联网卡连接数达 **14.8亿**，AIoT平台成为全球最大连接管理平台 [3] - 政企客群收入 **2,404亿元**（同比增长 **6.6%**），客户数达 **3,617万家**，净增 **358万家**，增长势头强劲 [3] - **算力与智慧服务（新增增长引擎）**：算力服务与智慧服务合计占主营业务收入比达 **20.2%**（同比提升 **1.4个百分点**）[3] - **算力服务**：全年收入 **898亿元**（同比增长 **11.1%**），占主营比重升至 **10.0%**。其中智算服务增速高达 **279%**，拉动云算服务收入同比增长 **13.9%**，AIDC收入同比增长 **35.4%** [3] - 算力网络：智算总规模达 **92.5 EFLOPS（FP16）**，对外服务IDC标准机架超 **150万架** [3] - **智慧服务**：全年收入 **908亿元**（同比增长 **5.3%**），其中数智文化、数据算法收入分别同比增长 **13.3%**、**12.6%** [3] - AI能力：九天基础大模型升级至3.0，推出超 **100款AI+产品**及 **29款垂类智慧体**，自研行业大模型超 **50款** [3] - **国际业务**：全年收入 **293亿元**（同比增长 **28.5%**），快速拓展。全球合作数据中心超 **1,300个**，“牵手计划”覆盖全球用户超 **30亿户**，并成功收购香港宽频发挥协同效应 [3] 估值与预测依据 - 报告基于 **2026年15倍市盈率（PE）** 给予目标价 **108港元** [3] - 当前股价 **79港元** 对应2025年市盈率为 **11.0倍**，对应2026E、2027E、2028E预测市盈率分别为 **11.6倍**、**11.1倍**、**10.5倍** [2] - 当前股价对应2025年市净率（P/B）为 **1.1倍** [14] - 基于2025年每股派息 **5.27港元**，当前股价对应的股息率为 **6.7%**。报告预测2026E至2028E每股派息分别为 **5.1港元**、**5.4港元**、**5.8港元**，对应股息率分别为 **6.4%**、**6.8%**、**7.3%** [2]

投资评级 - 维持“买入”评级 [7][10] 核心观点 - 2025年公司营收表现符合预期，净利润主要受套餐收入分拆纳税的一次性影响，剔除该影响后同口径同比增长2.0% [2][10] - 公司将业务口径调整为通信服务、算力服务、智能服务三大主业，AI相关业务快速发展，持续加强Token经营 [2][10] - 资本开支持续下滑，结构上继续向算力网络倾斜，派息已提前完成三年派息指引 [2][10] - 展望2026年，公司目标实现收入稳健增长、利润同口径协同增长，指引自由现金流将快速增长、派息率稳中有升 [2][10] 财务业绩与2026年指引 - **2025年业绩**：实现营业收入10502亿元，同比增长0.9%；实现归母净利润1371亿元，同比下滑0.9%，剔除套餐收入分拆纳税影响同口径同比增长2.0% [4][10] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入2555亿元，同比增长2.5%；归母净利润217亿元，同比下滑20.9% [10] - **2026年指引**：目标实现收入稳健增长、利润同口径协同增长 [10] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为1294亿元、1327亿元、1359亿元，对应市盈率（PE）分别为16倍、15倍、15倍 [10] 三大主业经营情况 - **通信服务**：实现收入7149亿元，同比下滑1.0%；移动ARPU为46.8元，同比下滑3.5%；家庭客户综合ARPU为44.5元，同比增长1.6% [10] - **算力服务**：实现收入898亿元，同比增长11.1%；其中数据中心收入同比增长8.7%，智算服务拉动云算服务收入同比增长13.9% [10] - **智能服务**：实现收入908亿元，同比增长5.3% [10] - **战略目标**：“十五五”期间，通信服务收入确保稳中有进，算力服务收入力争翻番，智能服务收入力争翻番；计划2030年基本建成世界一流科技服务企业 [10] 资本开支与现金流 - **资本开支**：2025年完成1509亿元，同比下滑8.0%；指引2026年资本开支1366亿元，同比下滑9.5% [10] - **算力网络投入**：2026年预计投入378亿元，同比增长62.4% [10] - **算力规模**：智算（FP16）总规模达92.5 EFLOPS；对外服务IDC标准机架超150万架 [10] - **现金流**：2025年经营性净现金流净额为2329亿元，同比下滑26%；自由现金流为820亿元，同比下滑46%，主要受经营性现金流流出加快影响 [10] - **2026年现金流指引**：自由现金流将实现快速增长 [10] 股东回报 - **派息率**：2025年全年派息率提升2个百分点至75%，已提前完成三年派息指引 [10] - **未来指引**：明确指引2026年派息率将稳中有升 [10]

行业投资评级 - 通信行业评级为“增持” [8] - 通信设备制造子行业评级为“增持” [8] 报告核心观点 - 2026年商业航天板块催化事件密集，建议关注海外SpaceX IPO进程、星链与星舰业务进展、国内企业IPO与星座建设提速、以及可回收火箭首飞验证，把握板块价值重估与产业成长带来的投资机遇 [1][2][11] - SpaceX计划近期提交IPO申请，目标于2026年6月挂牌，拟募资超750亿美元，最新估值高达1.75万亿美元，若顺利落地将成为史上规模最大的IPO [2][12] - SpaceX的上市将重塑全球商业航天估值体系，其高估值将为国内商业航天企业提供重要的估值锚点，板块或迎来价值重估 [14][15] - 国内商业航天同步加速，蓝箭航天等十余家企业冲刺IPO，低轨星座规划加码，可回收火箭进入密集首飞期 [2][14] 市场行情回顾 - 上周通信（申万）指数下跌1.42%，同期上证综指下跌1.09%，深证成指下跌0.76% [1][11] - 通信行业一周涨幅前十的公司中，奥瑞德涨幅为38.50%，长飞光纤涨幅为26.46% [9] - 通信行业一周跌幅前十的公司中，世嘉科技跌幅为18.96%，国盾量子跌幅为14.15% [10] SpaceX业务基本面分析 - **火箭发射领域**：2025年SpaceX完成167次轨道发射，约占美国当年总数的85%；星舰V3计划于4月实施首飞 [13] - **卫星互联网业务**：截至2026年3月，星链在轨卫星突破10000颗，服务覆盖160个国家和地区，用户数超1000万；2025年星链业务贡献营收106亿美元，占SpaceX预计总营收150-160亿美元的大部分 [13] - **轨道数据中心业务**：2026年1月向FCC申请部署百万颗卫星，规划构建全球首个“轨道数据中心网络”；2026年2月以全股票方式收购xAI，打通卫星网络与AI算力 [13] - **IPO结构创新**：计划将30%的新股份额分配给个人投资者，远超行业5%-10%的常规比例，并拟取消针对散户的6个月禁售期限制 [12] 国内商业航天产业动态 - **行业融资活跃**：高瓴创投领投宇石空间，星际荣耀完成50.37亿元D++轮融资 [14] - **企业IPO进程**：蓝箭航天、星河动力等企业IPO进程提速，其中蓝箭航天IPO申请已获受理 [14] - **低轨星座建设**：“千帆星座”规划1.5万颗卫星，“GW星座”规划1.2万颗卫星；2025年12月，中国向国际电信联盟提交申请，计划部署20.3万颗卫星 [14] - **火箭技术发展**：长征火箭与民商火箭双线发力，可回收技术迎来“突破元年” [14] 通信行业投资主线与重点公司 - 看好2026年通信行业“一主两副”投资主线：主线为AI算力链，副线为核心资产与新质生产力（重点关注商业航天、低空经济赛道） [3] - **AI算力链重点推荐公司**：中际旭创、新易盛、沃尔核材、锐捷网络、星网锐捷、ARISTA网络、光环新网 [3][8] - **核心资产重点推荐公司**：中国移动、中国电信 [3][8] - **重点公司最新业绩与观点**： - **沃尔核材**：9M25实现收入60.8亿元，同比+26%；归母净利润8.2亿元，同比+25%，业绩增长系224G高速通信线导入量产及新能源充电枪业务需求提升 [37] - **中国电信**：2025年实现营业收入5239.25亿元，同比增长0.07%；归母净利润331.85亿元，同比增长0.52% [39] - **ARISTA网络**：4Q25实现营收24.88亿美元，同比+29%，高于预期；将2026年AI中心收入指引上修至32.5亿美元 [40] - **新易盛**：2025年前三季度营收为165亿元，同比+222%；归母净利润为63亿元，同比+284%，主要系800G等高速率产品需求持续释放 [42] - **中际旭创**：2025年前三季度营收为250.05亿元，同比+44%；归母净利润为71.32亿元，同比+90%，主要受益于800G、1.6T高端产品需求快速增加 [42] - **光环新网**：1H25实现营业收入37.16亿元，同比小幅下降5.15%；归母净利润1.15亿元，同比下降57.01%，部分原因为亚马逊云特定资产到期回收 [43] 投资建议 - 建议关注板块价值重估与事件催化双重驱动，在卫星招标、可回收火箭首飞、国内外企业上市等密集催化事件下，逢低布局 [15] - 重点关注卫星制造、火箭发射、卫星运营等环节的核心供应商 [15]

行业投资评级 - 通信行业评级为“推荐” [4] 报告核心观点 - 运营商传统业务在宏观经济及5G高渗透率背景下持续承压，盈利能力缩减，但行业智能化、数字化转型已见成效，新兴业务收入占比提升，推动整体收入稳健，利润端受益于降本增效和折旧摊销减少，增速维持稳定 [1][18] - 算力网络是长线投资热点和方向，运营商是算力基础底座生态核心，其IDC、服务器、光模块、光纤光缆产业链有望在算力增长中持续受益 [2][19] - AI物联网（车联网、AIOT）、卫星通信及低空经济等新一代通信业务有望推动行业新需求衍生，是未来提升估值的潜在动力 [2][19] 2025年业绩表现总结 - 运营商营收保持稳健增长：中国移动营收10502亿元人民币，同比增长0.9%；中国电信营收5296亿元人民币，同比微增；中国联通营收3922亿元人民币，同比增长0.7% [6] - 盈利增速略有下降：中国联通归母净利润91.3亿元人民币，同比增长1.1%；中国电信归母净利润332亿元人民币，同比增长0.5%；中国移动归母净利润1371亿元人民币，同比微降0.9% [6] 传统业务表现 - 移动通信ARPU持续承压：中国移动通信服务收入同比下降1.0%至7149亿元人民币，移动ARPU小幅下滑至46.8元/月/户 [7] - 固网家庭业务贡献增长：中国移动家庭宽带收入同比增长8.0%，家宽ARPU为44.5元/月/户；企宽专线收入同比增长6.7%，蜂窝物联收入同比增长5.2% [7] - 中国电信移动通信服务收入同比增长1.0%至2045亿元人民币，移动ARPU为45.1元/月/户；固网及智慧家庭服务收入同比增长0.2%至1260亿元人民币，宽带综合ARPU为47.1元/月/户 [7] - 中国联通股网业务同比增长1.3%至2568亿元人民币 [9] 新兴业务表现 - 算力与智能服务收入占比持续提升： - 中国移动算力服务收入同比增长11.1%至898亿元人民币，占收比10.0%（同比提升0.9个百分点），其中数据中心收入同比增长8.7%，AIDC相关收入同比增长35.4%，云算服务收入同比增长13.9%，智算服务相关收入同比增长279%；智能服务收入同比增长5.3%至908亿元人民币，其中数据算法收入同比增长12.6%，数智文化收入同比增长13.3% [9] - 中国电信产数业务收入同比增长0.5%至1473亿元人民币，其中AIDC收入345亿元人民币；智能收入123亿元人民币，同比增长38.2% [9] - 中国联通战略性新兴产业收入占比超过86%，算力业务收入占比达到15.4%（同比提升1.1个百分点），其中数据中心收入281亿元人民币，同比增长8.5% [9] 资本开支与算力规模 - 资本开支持续缩减，但智算网络投资占比显著提升： - 中国电信2025年资本开支804亿元人民币，其中算力基础设施占比25%（201亿元人民币）；预计2026年资本开支730亿元人民币，同比下降9.2%，算力基础设施占比将达35%（255.5亿元人民币） [12] - 中国移动2025年资本开支1509亿元人民币，同比下降8.0%；预计2026年资本开支1366亿元人民币，同比下降9.5%，其中算力网络投资同比上升62.4%至378亿元人民币，智能网络投资同比增长19.8%至89亿元人民币，算力网络和智能网络投资占比超过37% [12] - 中国联通2025年资本开支542亿元人民币，同比下降约11.7%；预计2026年资本开支500亿元人民币，其中算力投资占比超过35% [12] - 算力规模快速扩张： - 中国电信2025年自有智算规模达46 EFLOPS，总智算规模91 EFLOPS [12] - 中国移动总智算规模（FP16）达92.5 EFLOPS，对外服务IDC机架超过150万架 [12] - 中国联通智算规模达45 EFLOPS，标准机架规模超过110万架（同比增长10%），数据中心资源利用率超过72% [13] 股东回报 - 三大运营商持续高比例分红派息，派息率持续提升：中国电信、中国移动、中国联通中期派息分别为0.272元、5.27港元、0.417元，分别同比增长4.7%、3.5%、3.1%，派息率分别达到75%、75%、61.3% [15]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 核心观点 - 公司CHBN持续发展，核心业务表现稳健，整体业绩保持平稳，持续推动数智化转型，智算相关业务成果增长迅速 [8] - 预计2026/2027/2028年公司归母净利润实现1363/1446/1473亿元，同比变动-0.6%/6.1%/1.9%，对应PE 15/14/14x，对应PB 1.4/1.4/1.3x [8] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：2025年公司实现营业收入10501.87亿元（105,018.7百万元），同比增长0.9%，实现归母净利润1370.95亿元（137,095百万元），同比下滑0.9% [1][8] - **单季度业绩**：4Q25公司实现收入2555亿元，同比增长2.5%，环比增长1.8%；实现归母净利润217亿元，同比下滑20.9%，环比下滑30.1% [8] - **盈利预测**：预计2026E/2027E/2028E营业收入分别为10639.39亿元、10845.05亿元、11067.18亿元，同比增长1.3%、1.9%、2.0% [1] - **净利润预测**：预计2026E/2027E/2028E归母净利润分别为1362.80亿元、1445.62亿元、1472.51亿元，同比增长-0.6%、6.1%、1.9% [1][8] - **每股收益**：预计2025A/2026E/2027E/2028E每股收益分别为6.33元、6.29元、6.68元、6.80元 [1] - **估值水平**：基于2026年3月27日收盘价，对应2025A/2026E/2027E/2028E的PE分别为15倍、15倍、14倍、14倍，PB分别为1.5倍、1.4倍、1.4倍、1.3倍 [1][8] - **股息水平**：预计2025A/2026E/2027E/2028E每股股利分别为4.72元、4.72元、5.01元、5.10元，股利支付率约为75% [9] 算力与智能网络业务 - **算力服务成为增长极**：算力服务已成为公司高质量发展的重要增长极，2025年算力服务收入完成898亿元，同比增长11.1% [8] - **智算服务高速增长**：得益于智算需求迅猛增长，智算服务成为第一引擎，增速达279%，拉动云算服务收入同比增长13.9% [8] - **数据中心与AIDC**：数据中心收入同比增长8.7%，其中AIDC收入同比增长35.4% [8] - **云业务用户规模**：移动云品牌彰显，云盘月活跃客户达到2.1亿户，云视频客户超8670万户 [8] - **基础设施规模**：2025年，公司对外服务IDC标准机架达150万架，同比增长11.9%，FP16下智算总规模达92.5EFLOPS [8] - **网络创新成果**：算力网络方面，全国首次商用空芯光纤线路，首次完成T比特级现网验证；上线算网大脑3.0；发布业内首台115.2T智算路由器；智能网络方面，九天大模型登顶OpenCompass榜单 [8] 通信服务基础业务 - **基本盘稳健**：通信服务是公司经营的基本盘，2025年通信服务收入完成7149亿元，同比下降1.0% [8] - **移动客户规模**：移动客户规模稳固，达到10.1亿户；5G网络客户达到6.42亿户，净增8960万户，渗透率达到63.9% [8] - **宽带业务**：宽带联网客户再创新高，达到3.29亿户，净增999万户，宽带网络收入同比增长7.1% [8] - **物联网**：物联网卡连接数达到14.8亿，AIoT平台成为全球最大的连接管理平台 [8] - **卫星通信**：公司获颁卫星移动通信业务经营许可，卫星通信迈入商业化运营阶段 [8] - **技术领先**：通信网络方面，率先联合打造5G-A蜂窝无源物联网产品，6G国际标准立项数居全球运营商第一阵营 [8] 资本开支与现金流 - **历史与计划资本开支**：2025年公司各项资本开支合计约1509亿元，2026年公司预计资本开支合计约为1366亿元，主要用于确保通信网络领先、加速算力网络建强、探索智能网络创新以及优化端到端感知等方面 [8] - **资金来源**：所需资金主要来自经营活动现金流 [8] - **经营现金流**：2025A经营活动现金流为2329.19亿元（232,919百万元），预计2026E/2027E/2028E分别为3301.46亿元、3196.64亿元、3283.42亿元 [9]

地缘政治与能源市场 - 美国总统特朗普声称美国已掌控霍尔木兹海峡，伊朗“极其”渴望达成协议，美国副总统万斯表示美国无意长期滞留，完成军事目标后将撤离[2] - 美军计划在伊朗展开为期数周的地面行动，采用“尖刀斩首”战术直指石油命脉哈尔克岛，中东地区驻军人数将超过5万人[3] - 沙特阿拉伯绕过霍尔木兹海峡的关键输油管道达到700万桶/日的满负荷运转，为全球原油供应提供关键“生命线”[21] - 中东最大铝厂（位于巴林和阿联酋）遇袭，可能冲击全球铝供应链，中东出口铝产品约占全球供应一成[4][21] - 越南因中东冲突导致燃油供应吃紧、价格飙升，多家航空公司宣布从4月起削减航班，有的削减幅度超过50%，该国柴油价格比2月底战事爆发前翻了一番还多，从每升19270越南盾上涨至每升39660越南盾[18] - 七国集团（G7）外长讨论战后如何保障霍尔木兹海峡的安全，该水道承载着全球20%的石油运输量[16] - 韩国经济副总理表示，若国际油价升至每桶120至130美元，政府很可能启动资源安全危机预警三级响应，扩大汽车尾号限行适用范围[17] 宏观经济与政策 - 美国全国爆发大规模抗议集会，预计全美50个州将有超900万人参与[3] - 中国生态环境部强调聚焦重点行业结构调整和煤炭清洁高效利用，推动产业绿色转型和能源清洁低碳发展[6] - 香港今年以来访港旅客已超过1370万人次，按年上升约17%，2月零售销货总值有望连续第十个月录得按年增长[6] - 中国国家创新指数综合排名世界第9位[6] - 中国工业数字化水平处于全球领先地位，相关晴雨表指数达到72%，同比提升3个百分点，美国为69%[7] - 3月下旬，江苏、吉林、福建、四川等地多家银行开启新一轮“降息”，存款利率普遍降至“1”字头，中小银行差异化、渐进式调整成为主流[12] - 英国财政大臣敦促G7成员国在伊朗冲突持续之际，不要出台新增贸易壁垒等单边措施[16] - 欧洲多国开始实行夏令时，欧股交易时间调整为北京时间15:00-23:30[19] - 避险情绪升温，上周总计215亿元资金从股票与商品类ETF流出，转而涌入债券类ETF[20] 资本市场与公司动态 - 上交所理事长表示将以投融资综合改革为牵引，服务新质生产力发展，构建“长钱长投”生态[8] - 中信证券研报指出，在全球规则和秩序逐步丧失的环境下，拥有资源、地理、制造优势的国家将撬动比较优势，后续关注全球电气化加速、海外向国内转单、供应链外交三个方向[8] - 空间智能独角兽公司群核科技通过港交所上市聆讯，若上市成功将成为“全球空间智能第一股”[8] - 南方基金旗下13只基金同时下调费率，富国中证港股通互联网ETF也正式下调费率，2026年以来下调费率的基金数量超过70只[11] - 法国巴黎银行宣布推出6只加密资产相关ETN，为投资者提供间接配置比特币、以太坊等资产的渠道[13] - 纽约市证券业从业人员2025年的平均奖金为24.69万美元，同比增长6%，但低于纽约市预测的15%增幅[19] - 数字人民币在香港加速落地，以香港手机号码开立的钱包达8万个，接受商户增至约5200家，较初期约300家增长显著[22] 科技与产业创新 - 全球首个通用智能人“通通”3.0及具身智能核心引擎“通脑”发布，标志中国在通用人工智能领域实现关键跨越[11] - 2025年北京人工智能产业规模达4500亿元，占全国半数，企业数量突破2500家，融资规模达280亿元，占全国超40%[11] - 中国移动牵头发布量智融合应用技术北京市重点实验室，以量子科技与人工智能融合创新为核心[14] - 宇树科技具身智能体验馆亚洲首店将于5月底在上海开业，门店面积超100平方米[14] - 360集团创始人周鸿祎表示，2026年智能体技术完成“破圈”，将推动互联网基础设施、软件行业及实体产业全面重构[14] - 包钢集团主导发现的献华镧铌矿正式获批为新矿物，这是在白云鄂博矿床发现的第29个新矿物[12] - 北京在全国率先启动智能网联新能源汽车商业保险产品开发应用，可统一适配L2至L4全级别智能网联汽车[12] 公司财报与公告 - 中国石油2025年净利润同比下降4.5%，拟每股派0.25元[10] - 天山铝业2026年第一季度净利同比预增107.92%[10] - 炬芯科技2025年净利润同比增长91.95%[10] - 银禧科技2025年净利润同比增长115.23%，拟每10股派1元[10] - 朗新科技2025年净利润1.05亿元，实现扭亏为盈，拟每10股派1.90元[10] - 八一钢铁2025年净亏损18.79亿元，3月31日起实施退市风险警示[10] - 三安光电董事长和副董事长拟分别增持2000万元至4000万元和500万元至1000万元[10] - 电魂网络拟投资4920万元取得上海漫魂51%股权[10] 消费与商品市场 - 2025年中国玩具（不含潮玩）国内市场零售总额为1035.3亿元，同比增长5.8%；潮流与收藏玩具零售总额为676.9亿元，增长45.4%[12] - 农业农村部数据显示，3月第3周全国生猪平均价格为每公斤11.05元，同比下跌28%，创2018年6月以来新低[21] - 索尼将上调国行PS5轻薄版与PS5 Pro建议零售价，价格上涨100-700元不等，PS5全球售价也将上调[15] 行业与项目进展 - 特斯拉重庆高速服务区超级充电站项目正式上线，首批启用55座，为国内一次性投建数量最多、规模最大的高速服务区超充项目[14] - 蔚来在哥斯达黎加的首家门店蔚来中心圣何塞正式开业，是该公司在拉美地区的首家门店及海外首个三品牌门店[14] - SpaceX计划于3月30日执行猎鹰9号“运输者-16”任务发射[15]

报告投资评级 - 投资评级：强烈推荐（维持）[2] 报告核心观点 - 公司充裕的现金流支撑其高分红价值，同时算力服务正成为驱动增长的新动能，业务结构转型加速[1] - 尽管2025年营收与利润微降，但公司自由现金流健康充沛，提前实现75%的派息率目标，股东回报能力突出[1][6] - 新兴业务（算力服务与智能服务）占主营业务收入比重提升至20.2%，成为核心增长引擎，有效对冲传统通信服务增长放缓的影响[1][5] 财务业绩与股东回报 - **2025年业绩**：营业收入10502亿元，同比增长0.91%；归母净利润1371亿元，同比下降0.92%；若剔除套餐收入拆分纳税影响，净利润同比增长2.0%[1][5] - **现金流与分红**：2025年下半年经营活动净现金流1490.87亿元，较上半年增长652.55亿元；全年自由现金流820.41亿元，其中下半年占比69%[5][6] - **股东回报提升**：2025年全年股息合计每股5.27港元，同比增长3.5%，派息率提升2个百分点至75%，提前实现目标；2026年派息率预计将稳中有升[1][6] 业务结构转型与增长动能 - **传统通信服务**：2025年通服业务收入7149亿元，同比下降1.03%，占主营业务收入比重下降1.4个百分点至79.8%[5] - **移动业务**：5G用户渗透率增长8.9个百分点至63.9%[5] - **家庭宽带**：收入同比增长8%，净增客户999万户，家庭客户综合ARPU增长1.60%至44.5元[5] - **卫星互联**：获颁经营许可，北斗通信用户超150万户[5] - **新兴业务**：算力服务与智能服务收入合计占主营业务比重20.2%，同比提升1.4个百分点[1][5] - **算力服务**：收入898.32亿元，同比增长11.1%，占主业收入比重提升0.9个百分点；智算规模达92.5 EFLOPS，AICD收入同比增长35.4%；云盘月活客户2.1亿户，云算服务收入同比增长13.9%[5] - **智能服务**：收入908.33亿元，同比增长5.3%，占主业收入比重提升0.5个百分点；升级九天基础大模型，AI+产品及应用解决方案超100款，自研行业大模型超50款，数据算法收入同比增长12.6%[5] 成本管控与盈利能力 - **成本控制**：2025年营业支出9013亿元，同比增长0.3%，增幅低于收入0.6个百分点；折旧与摊销费用1013亿元，同比下降0.9%；管理费用558亿元，同比下降2.0%[5] - **盈利能力指标**：EBITDA同比增长1.6%至3389亿元，EBITDA占主营业务收入比重提升0.3个百分点至37.8%[5] 资本开支与投资方向 - **资本开支优化**：2025年资本开支1509亿元，同比下降8.0%，占主营业务收入比重下降4个百分点；预计2026年资本开支1366亿元，同比下降9.5%[5][6] - **投资结构倾斜**：2026年预计算力相关开支378亿元，同比大幅增长62.4%，算力网络和智能网络投资占比将超过37%[6] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为1317亿元、1360亿元、1431亿元[6] - **估值水平**：对应2026-2028年预测PE分别为15.4倍、14.9倍、14.1倍；预测PB均为1.4倍[6][7]