报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 20.55 港元 [2][5] 报告的核心观点 - 吉利汽车 3 月销量同比增速预计高于行业平均水平，总销量 23.22 万辆，同比增长 53.9%，新能源汽车销量 11.97 万辆，同比增长 167.2%，出口 3.70 万辆，同比增长 1.8% [7] - 极氪千里浩瀚智驾发布，提前布局 L3 级智能驾驶技术架构，吉利品牌新能源矩阵将全面覆盖 A0 到 B+级，后续产品将全系搭载千里浩瀚智驾 [7] - 领克 900 开启预售，预计 4 月下旬上市，2025 年领克还将有一台中大型 EM - P 轿车上市，全年销量目标为 39 万辆 [7] 公司主要财务信息 盈利预测 - 预测 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.27、1.50、1.84 元 [2] 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|179,204|240,194|299,782|355,561|414,141| |同比增长(%)|21.1%|34.0%|24.8%|18.6%|16.5%| |营业利润(百万元)|3,806|7,644|11,833|14,106|17,395| |同比增长(%)|4.3%|100.8%|54.8%|19.2%|23.3%| |归属母公司净利润(百万元)|5,308|16,632|12,845|15,108|18,526| |同比增长(%)|0.9%|213.3%|-22.8%|17.6%|22.6%| |毛利率(%)|15.3%|15.9%|16.2%|16.5%|16.7%| |净利率(%)|3.0%|6.9%|4.3%|4.2%|4.5%| |净资产收益率(%)|6.6%|19.2%|12.0%|12.4%|13.3%| |市盈率（倍）|23.0|7.3|9.5|8.1|6.6| |市净率（倍）|1.4|1.3|1.2|1.0|0.9|[4] 其他信息 - 股价（2025 年 04 月 08 日）13.96 港元，52 周最高价/最低价 19.44/7.31 港元，总股本/流通 H 股（万股）1,007,770/1,007,770，H 股市值（百万港币）140,685 [5] - 1 周、1 月、3 月、12 月绝对表现分别为 - 16、 - 21.84、 - 0.14、51.78，相对表现分别为 - 2.73、 - 4.9、 - 4.54、31.49，恒生指数分别为 - 13.27、 - 16.94、4.4、20.29 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5][9] 报告的核心观点 - 调整公司2024 - 2026年EPS为0.44、0.62、0.78元，原预测2024 - 2025年EPS为0.70、0.92元，因中硼硅模制瓶放量不及预期，下调药用玻璃收入毛利率预测，且拓展新业务使期间费用率上升，给予公司合理PE为30X，对应目标价18.60元 [5][9] - 公司持续进行股份回购彰显发展信心，2024年累计回购352.5万股，占当时总股本1.52%，2025年2月拟回购5000 - 10000万元，截至3月末累计回购116.8万股，占总股本0.50%，成交金额1875万元 [8] - 中硼硅模制瓶业务稳步推进，2024年4月通过技术评审可批量化上市，2025年2月节能新型玻璃熔化全电熔炉窑炉点火，达产后年产I类药用模制玻璃瓶1万余吨，国内供不应求，后续有望释放产能贡献业绩 [8] - 股权激励目标指引方向，2024年8月发布限制性股票激励计划，授予352.5万股，约占股本总额1.52%，业绩考核触发值和目标值对2024 - 2025年营业收入和利润总额增长有要求，激励目标具科学性，调动员工积极性推动发展 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 股价（2025年4月8日）16.31元，目标价格18.60元，52周最高价/最低价19.28/10.78元，总股本/流通A股23245/23245万股，A股市值3791百万元，国家/地区为中国，行业是建材 [1] 公司表现数据 |时间区间|绝对表现|相对表现|沪深300| | ---- | ---- | ---- | ---- | |1周|-10.33|-4.24|-6.09| |1月|-2.68|4.76|-7.44| |3月|7.09|10.74|-3.65| |12月|-2.3|-5.53|3.23| [1] 公司主要财务信息 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|822|947|1243|1528|1765| |同比增长(%)|-7.5%|15.2%|31.2%|22.9%|15.5%| |营业利润(百万元)|127|73|114|160|200| |同比增长(%)|-9.5%|-42.6%|56.7%|40.3%|25.1%| |归属母公司净利润(百万元)|117|66|103|144|180| |同比增长(%)|-6.5%|-43.5%|56.0%|40.3%|25.1%| |每股收益（元）|0.50|0.28|0.44|0.62|0.78| |毛利率(%)|22.1%|17.4%|20.4%|22.2%|23.2%| |净利率(%)|14.2%|7.0%|8.3%|9.4%|10.2%| |净资产收益率(%)|8.4%|4.4%|6.7%|9.1%|10.5%| |市盈率|32.6|57.6|36.9|26.3|21.1| |市净率|2.7|2.4|2.5|2.3|2.1| [6] 可比公司估值水平 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | |2025 - 04 - 08|2023A|2024E|2025E|2026E|2023A|2024E|2025E|2026E| |山东药玻|600529|21.97|1.17|1.46|1.76|2.06|18.79|15.01|12.48|10.69| |澳华内镜|688212|40.78|0.43|0.16|0.87|1.33|94.93|254.88|47.04|30.78| |迈瑞医疗|300760|214.11|9.55|10.81|12.82|15.17|22.41|19.82|16.71|14.11| |万东医疗|600055|15.95|0.27|0.22|0.27|0.34|59.47|71.27|58.79|46.69| |山河药辅|300452|11.15|0.69|0.73|0.84|0.93|16.18|15.20|13.34|11.94| |透景生命|300642|12.46|0.55|0.26|0.29|0.35|22.72|47.23|43.22|35.64| |调整后平均| | | | | | |30.9|38.4|30.1|23.1| [10] 财务报表预测与比率分析 资产负债表（单位:百万元） |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|413|447|463|511|599| |应收票据、账款及款项融资|212|224|232|282|323| |预付账款|17|11|20|25|29| |存货|165|205|297|356|406| |其他|128|469|402|402|402| |流动资产合计|935|1356|1414|1576|1759| |长期股权投资|44|49|42|45|50| |固定资产|519|612|637|658|671| |在建工程|73|32|41|45|48| |无形资产|27|26|25|23|22| |其他|41|76|36|35|35| |非流动资产合计|705|795|781|807|825| |资产总计|1640|2151|2196|2382|2584| |短期借款|0|0|0|0|0| |应付票据及应付账款|151|117|198|255|305| |其他|45|74|78|89|97| |流动负债合计|196|192|276|344|402| |长期借款|0|0|0|0|0| |应付债券|0|371|371|371|371| |其他|13|28|18|18|18| |非流动负债合计|13|399|389|389|389| |负债合计|209|591|665|733|791| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |实收资本（或股本）|232|232|232|232|232| |资本公积|798|798|798|798|798| |留存收益|401|420|500|618|763| |其他|0|110|0|0|0| |股东权益合计|1431|1560|1530|1649|1793| |负债和股东权益总计|1640|2151|2196|2382|2584| [13] 利润表（单位:百万元） |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|822|947|1243|1528|1765| |营业成本|640|782|989|1188|1355| |销售费用|26|39|52|64|74| |管理费用|25|28|37|46|53| |研发费用|26|30|40|49|56| |财务费用|(8)|5|8|17|22| |资产、信用减值损失|6|8|4|2|2| |公允价值变动收益|1|2|0|0|0| |投资净收益|13|12|0|0|0| |其他|5|5|1|(1)|(2)| |营业利润|127|73|114|160|200| |营业外收入|0|0|0|0|0| |营业外支出|0|0|0|0|0| |利润总额|127|73|114|160|200| |所得税|10|7|11|16|20| |净利润|117|66|103|144|180| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属于母公司净利润|117|66|103|144|180| |每股收益（元）|0.50|0.28|0.44|0.62|0.78| [13] 主要财务比率 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | | |营业收入|-7.5%|15.2%|31.2%|22.9%|15.5%| |营业利润|-9.5%|-42.6%|56.7%|40.3%|25.1%| |归属于母公司净利润|-6.5%|-43.5%|56.0%|40.3%|25.1%| |获利能力| | | | | | |毛利率|22.1%|17.4%|20.4%|22.2%|23.2%| |净利率|14.2%|7.0%|8.3%|9.4%|10.2%| |ROE|8.4%|4.4%|6.7%|9.1%|10.5%| |ROIC|7.7%|4.2%|5.7%|8.2%|9.6%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|12.7%|27.5%|30.3%|30.8%|30.6%| |净负债率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| |流动比率|4.77|7.07|5.12|4.58|4.38| |速动比率|3.90|5.96|4.00|3.50|3.32| |营运能力| | | | | | |应收账款周转率|5.6|5.7|6.3|6.5|6.4| |存货周转率|4.4|4.1|3.8|3.5|3.4| |总资产周转率|0.5|0.5|0.6|0.7|0.7| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益|0.50|0.28|0.44|0.62|0.78| |每股经营现金流|0.20|0.26|0.85|0.83|1.08| |每股净资产|6.16|6.71|6.58|7.09|7.71| |估值比率| | | | | | |市盈率|32.6|57.6|36.9|26.3|21.1| |市净率|2.7|2.4|2.5|2.3|2.1| |EV/EBITDA|21.1|23.4|17.9|13.5|11.2| |EV/EBIT|29.1|44.5|28.3|19.5|15.6| [13] 现金流量表（单位:百万元） |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|117|66|103|144|180| |折旧摊销|45|70|71|78|86| |财务费用|(8)|5|8|17|22| |投资损失|(13)|(12)|0|0|0| |营运资金变动|(66)|(58)|(14)|(48)|(39)| |其它|(28)|(10)|30|2|2| |经营活动现金流|46|61|198|194|251| |资本支出|(184)|(116)|(100)|(100)|(100)| |长期投资|(5)|(4)|7|(3)|(5)| |其他|(112)|(351)|(56)|0|0| |投资活动现金流|(301)|(472)|(150)|(103)|(105)| |债权融资|(0)|372|(0)|(0)|(0)| |股权融资|0|0|0|0|0| |其他|(76)|70|(31)|(43)|(58)| |筹资活动现金流|(76)|442|(31)|(43)|(58)| |汇率变动影响|0|0|- 0|- 0|- 0| |现金净增加额|(331)|32|17|47|88| [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 根据公司24年报上调公司毛利率，预测2025 - 2027年每股收益分别为0.61/0.71/0.81元（原预测25 - 26年每股收益为0.58/0.71元），给予公司2025年61倍市盈率，对应目标价为37.21元 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 博瑞医药股票代码688166.SH，2025年4月8日股价36.05元，目标价格37.21元，52周最高价/最低价为43.67/22.82元，总股本/流通A股为42,247/42,247万股，A股市值15,230百万元，位于中国，属于医药生物行业 [5] 股价表现 - 1周绝对表现-11.86%，相对表现-5.77%，沪深300为-6.09%；1月绝对表现-4.22%，相对表现3.22%，沪深300为-7.44%；3月绝对表现22%，相对表现25.65%，沪深300为-3.65%；12月绝对表现28.06%，相对表现24.83%，沪深300为3.23% [6] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|1,180|1,283|1,579|1,772|1,960| |同比增长 (%)|15.9%|8.7%|23.2%|12.2%|10.6%| |营业利润(百万元)|190|160|256|302|346| |同比增长 (%)|-21.4%|-15.7%|59.7%|17.9%|14.7%| |归属母公司净利润(百万元)|202|189|258|300|341| |同比增长 (%)|-15.5%|-6.6%|36.2%|16.6%|13.5%| |每股收益（元）|0.48|0.45|0.61|0.71|0.81| |毛利率(%)|55.8%|57.5%|59.0%|59.5%|59.8%| |净利率(%)|17.2%|14.7%|16.3%|16.9%|17.4%| |净资产收益率(%)|8.9%|7.9%|10.1%|10.5%|10.8%| |市盈率|74.7|79.9|58.7|50.3|44.4| |市净率|6.4|6.3|5.6|5.1|4.6| [9] 公司经营情况 - 营收稳健，费用端加大投入，2024年实现营收12.83亿元（同比+8.74%），归母净利润1.89亿元（同比 - 6.57%），扣非归母净利润1.81亿元（同比 - 3.12%），主营业务营收12.48亿元（同比+7.50%），毛利率58.62%，较上年同期增长2.50pct，利润端同比降低因费用增加，销售费用0.72亿元（同比+11.98%），管理费用1.39亿元（同比+19.53%），研发费用2.97亿元（同比+19.65%） [11] - 需求端拉动原料药增长，制剂持续放量，原料药产品收入9.88亿元（同比+11.57%），其中抗病毒类产品收入1.74亿元（同比 - 37.92%），抗真菌类产品收入4.07亿元（同比+60.28%），免疫抑制类产品收入0.82亿元（同比+45.72%），其他类产品收入3.24亿元（同比+10.22%），制剂产品收入1.61亿元（同比+16.77%） [11] - BGM0504数据出色，顺利推进III期，在降糖和减重适应症的II期临床试验中主要指标表现出色，降糖方面给药第12周时，5mg组、10mg组和15mg组HbA1c较基线平均降幅（安慰剂校正后）分别为1.99%、2.21%和2.76%（司美格鲁肽为1.71%）；减重方面给药第24周时，5mg组、10mg组和15mg组体重较基线平均降幅百分比（安慰剂校正后）分别为10.8%、16.2%和18.5%，目前针对2型糖尿病和减重适应症的III期临床均顺利推进中 [11] 可比公司估值 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益(元)（2023A/2024E/2025E/2026E）|市盈率（2023A/2024E/2025E/2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |诺泰生物|688076|47.94|0.74/1.86/2.59/3.45|64.66/25.77/18.48/13.89| |信立泰|002294|31.55|0.52/0.54/0.61/0.74|60.64/58.47/51.36/42.40| |怕瑞医药|600276|48.70|0.67/0.99/1.07/1.26|72.20/49.03/45.69/38.65| |海思科|002653|40.46|0.26/0.42/0.55/0.75|153.55/95.49/73.18/53.81| |脚乐|002755|16.56|-0.16/0.15/0.20/0.30|-103.50/113.35/81.26/54.71| |北陆药业|300016|5.99|-0.15/0.05/0.08/0.09|-41.06/113.45/75.54/67.00| |最大值|/|/|/|153.55/113.45/81.26/67.00| |最小值|/|/|/|-103.50/25.77/18.48/13.89| |平均数|/|/|/|34.42/75.93/57.58/45.08| |调整层平均|/|/|/|39.11/79.08/67.44/47.39| [12] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023A - 2027E年相关财务指标进行预测，如货币资金、营业收入、净利润等 [14] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [14]

——博瑞医药 2024 年报点评 核心观点 盈利预测与投资建议 ⚫ 根据公司 24 年报，我们上调公司毛利率，预测公司 2025-2027 年每股收益分别为 0.61/0.71/0.81 元（原预测 25-26 年每股收益为 0.58/0.71 元）。根据可比公司，我 们给予公司 2025 年 61 倍市盈率，对应目标价为 37.21 元，维持"买入"评级。 业绩稳健，BGM0504 推进 III 期 风险提示 ⚫ 新品种研发不及预期，制剂类品种销售不及预期，产能爬坡不及预期，制剂品种集 采价格波动风险。 博瑞医药 688166.SH 公司研究 | 年报点评 | | 买入 （维持） | | --- | --- | | 股价（2025年04月08日） | 36.05 元 | | 目标价格 | 37.21 元 | | 52 周最高价/最低价 | 43.67/22.82 元 | | 总股本/流通 A 股（万股） | 42,247/42,247 | | A 股市值（百万元） | 15,230 | | 国家/地区 | 中国 | | 行业 | 医药生物 | | 报告发布日期 | 2025 年 04 月 09 日 | | ...

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2025年一季度主要经营情况公告，1季度盈利实现同比正增长，好于市场预期，2025年1季度归母净利润为30 - 32亿元，同比增长10% - 18%，2025年以来推进改革、降本增效，产销同比回升带动盈利增长 [5][10] - 1季度整体批发销量同比改善，自主国内销量及新能源销量同比高增，1季度整体批发销量94.49万辆，同比增长13.3%，3月终端销量约42.1万辆，较批发量高出约3.5万辆，上汽乘用车1季度累计销量16.38万辆，同比增长0.8%，国内销量同比增长58.7%，1季度新能源汽车累计销量27.30万辆，同比增长29.9% [10] - 公司内部改革继续推进，深化与华为合作，2025年初启动“大乘用车板块整合”，推行新管理模式，推进干部年轻化，学习华为体系，预计自主品牌销量及品牌影响力将逐步提升 [10] - 预测2024 - 2026年EPS分别为0.15、1.07、1.16元，维持可比公司25年PE平均估值20倍，目标价21.40元 [6] 公司主要财务信息 利润表相关 - 2022 - 2026年营业收入分别为720,988、726,199、611,672、674,246、721,878百万元，同比增长分别为 - 5.1%、0.7%、 - 15.8%、10.2%、7.1% [8] - 营业利润分别为26,022、25,937、2,577、20,402、22,102百万元，同比增长分别为 - 37.2%、 - 0.3%、 - 90.1%、691.7%、8.3% [8] - 归属母公司净利润分别为16,118、14,106、1,771、12,377、13,389百万元，同比增长分别为 - 34.3%、 - 12.5%、 - 87.4%、598.8%、8.2% [8] - 毛利率分别为9.6%、10.2%、10.6%、10.8%、11.0%；净利率分别为2.2%、1.9%、0.3%、1.8%、1.9%；净资产收益率分别为5.8%、5.0%、0.6%、4.1%、4.3% [8] - 市盈率分别为10.5、12.0、95.5、13.7、12.6；市净率分别为0.6、0.6、0.6、0.6、0.5 [8] 资产负债表相关 - 2022 - 2026年货币资金分别为155,157、143,636、127,220、211,193、232,899百万元 [11] - 应收票据、账款及款项融资分别为80,339、93,830、58,720、51,243、54,863百万元 [11] - 预付账款分别为22,177、26,663、36,700、28,650、33,497百万元 [11] - 存货分别为88,535、98,604、60,175、60,155、64,248百万元 [11] - 流动资产合计分别为582,165、619,609、539,262、605,534、645,497百万元 [11] - 长期股权投资均为66,701百万元；固定资产分别为79,240、83,891、96,100、96,699、94,125百万元 [11] - 在建工程分别为15,736、13,828、13,186、12,865、11,520百万元 [11] - 无形资产分别为18,923、20,838、19,796、18,754、17,712百万元 [11] - 非流动资产合计分别为407,942、387,042、406,680、407,422、396,258百万元 [11] - 资产总计分别为990,107、1,006,650、945,942、1,012,956、1,041,755百万元 [11] - 短期借款分别为38,337、44,921、37,036、40,098、40,685百万元 [11] - 应付票据及应付账款分别为244,281、264,703、164,115、218,703、231,170百万元 [11] - 流动负债合计分别为543,975、547,440、458,021、510,860、521,027百万元 [11] - 长期借款均为51,455百万元；应付债券分别为15,122、11,424、26,492、23,492、23,492百万元 [11] - 非流动负债合计分别为109,832、116,303、138,618、134,043、135,162百万元 [11] - 负债合计分别为653,807、663,743、596,639、644,903、656,189百万元 [11] - 少数股东权益分别为57,067、56,588、57,348、62,652、68,390百万元 [11] - 实收资本（或股本）均为11,575百万元；资本公积分别为54,149、53,439、55,305、55,305、55,305百万元 [11] - 留存收益分别为197,750、208,314、205,774、217,620、227,296百万元 [11] - 股东权益合计分别为336,300、342,907、349,303、368,053、385,566百万元 [11] 现金流量表相关 - 2022 - 2026年净利润分别为22,843、20,060、2,530、17,681、19,127百万元 [11] - 折旧摊销分别为15,097、17,367、12,370、14,450、16,197百万元 [11] - 财务费用分别为(764)、(157)、2,533、1,224、1,466百万元 [11] - 投资损失分别为(14,703)、(14,949)、(18,721)、(16,006)、(16,458)百万元 [11] - 营运资金变动分别为9,866、(38,831)、(48,875)、62,960、(7,236)百万元 [11] - 经营活动现金流分别为9,505、42,334、(11,893)、78,739、16,459百万元 [11] - 资本支出分别为(16,533)、(19,626)、(12,544)、(12,544)、(10,175)百万元 [11] - 长期投资分别为(27,187)、(5,505)、10,096、(5,581)、355百万元 [11] - 投资活动现金流分别为(6,779)、(42,234)、(10,464)、5,421、12,124百万元 [11] - 债权融资分别为16,250、994、18,912、(1,494)、(2,286)百万元 [11] - 股权融资分别为387、(709)、1,758、0、0百万元 [11] - 筹资活动现金流分别为9,135、(10,058)、5,941、(187)、(6,877)百万元 [11] - 汇率变动影响分别为822、704、0、0、0百万元 [11] - 现金净增加额分别为12,683、(9,254)、(16,416)、83,973、21,706百万元 [12] 主要财务比率相关 - 成长能力方面，营业收入同比增长分别为 - 5.1%、0.7%、 - 15.8%、10.2%、7.1%；营业利润同比增长分别为 - 37.2%、 - 0.3%、 - 90.1%、691.7%、8.3%；归属于母公司净利润同比增长分别为 - 34.3%、 - 12.5%、 - 87.4%、598.8%、8.2% [11] - 获利能力方面，毛利率分别为9.6%、10.2%、10.6%、10.8%、11.0%；净利率分别为2.2%、1.9%、0.3%、1.8%、1.9%；ROE分别为5.8%、5.0%、0.6%、4.1%、4.3%；ROIC分别为4.6%、4.2%、0.9%、3.6%、3.8% [11] - 偿债能力方面，资产负债率分别为66.0%、65.9%、63.1%、63.7%、63.0%；净负债率分别为0.0%、0.0%、5.3%、0.0%、0.0%；流动比率分别为1.07、1.13、1.18、1.19、1.24；速动比率分别为0.90、0.95、0.98、1.01、1.06 [11] - 营运能力方面，应收账款周转率分别为13.1、11.1、12.0、18.9、18.6；存货周转率分别为8.6、6.8、5.8、6.8、7.0；总资产周转率分别为0.8、0.7、0.6、0.7、0.7 [11] - 每股指标方面，每股收益分别为1.39、1.22、0.15、1.07、1.16元；每股经营现金流分别为0.81、3.62、 - 1.03、6.80、1.42元；每股净资产分别为24.12、24.74、25.22、26.38、27.40元 [11] - 估值比率方面，市盈率分别为10.5、12.0、95.5、13.7、12.6；市净率分别为0.6、0.6、0.6、0.6、0.5；EV/EBITDA分别为 - 0.9、 - 0.8、 - 2.1、 - 1.0、 - 0.9；EV/EBIT分别为 - 1.4、 - 1.4、 - 7.0、 - 1.7、 - 1.5 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][4] 报告的核心观点 - 根据2024年度报告下调营业收入，上调毛利率，调整2025 - 27年归母净利润预测为7.81/8.91/10.49亿元（原预测25 - 26年为8.33/9.71亿元），根据可比公司给予25年15倍PE，对应的目标价为13.65元 [2] - 盈利能力提升，销售费用率下降明显，营收和净利润双增长，利润端增速更快因期间费用率显著降低 [9] - 成品药&医疗器械驱动增长，营销改革成效显著，成品药收入增长系营销模式改革带来院外市场销售及制剂外贸业务快速增长，器械实现逆势增长 [9] - 地达西尼放量可期，创新管线推进顺利，2024年地达西尼胶囊准入近600家医院，举办160多场学术推广活动并进入医保目录，其他创新管线有序推进 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告研究的具体公司为京新药业，代码002020.SZ，国家/地区为中国，行业为医药生物，报告发布日期为2025年04月08日，2025年04月07日股价12.92元，目标价格13.65元，52周最高价/最低价为14.78/9.7元，总股本/流通A股为86,103/72,397万股，A股市值11,124百万元 [4] 股价表现 - 1周绝对表现-9.14%，相对表现-1.48%，沪深300为-7.66%；1月绝对表现-2.05%，相对表现6.94%，沪深300为-8.99%；3月绝对表现6.69%，相对表现12.13%，沪深300为-5.44%；12月绝对表现23.75%，相对表现23.14%，沪深300为0.61% [5] 主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|3,999|4,159|4,495|4,865|5,351| |同比增长(%)|5.8%|4.0%|8.1%|8.2%|10.0%| |营业利润(百万元)|714|844|912|1,041|1,224| |同比增长(%)|-5.6%|18.1%|8.1%|14.1%|17.6%| |归属母公司净利润(百万元)|619|712|781|891|1,049| |同比增长(%)|-6.5%|15.0%|9.7%|14.0%|17.8%| |每股收益（元）|0.72|0.83|0.91|1.03|1.22| |毛利率(%)|50.6%|50.0%|51.1%|52.0%|52.9%| |净利率(%)|15.5%|17.1%|17.4%|18.3%|19.6%| |净资产收益率(%)|11.6%|12.4%|12.3%|12.6%|13.5%| |市盈率|18.0|15.6|14.2|12.5|10.6| |市净率|2.0|1.9|1.7|1.5|1.4| [7] 可比公司估值 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）（2023A/2024E/2025E/2026E）|市盈率（2023A/2024E/2025E/2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |健友股份|603707|12.33|-0.12/0.54/0.71/0.94|-105.12/22.63/17.26/13.06| |仙琚制药|002332|9.14|0.57/0.69/0.84/1.02|16.06/13.27/10.89/8.98| |健康元|600380|10.61|0.79/0.81/0.89/0.98|13.45/13.10/11.98/10.85| |华东医药|000963|36.89|1.62/1.91/2.19/2.51|22.79/19.35/16.82/14.68| |恩华药业|002262|20.84|1.02/1.13/1.36/1.60|20.42/18.52/15.29/13.04| |最大值|/|/|/|22.79/22.63/17.26/14.68| |最小值|/|/|/|-105.12/13.10/10.89/8.98| |平均数|/|/|/|-6.48/17.38/14.45/12.12| |调整后|/|/|/|/|17/15/12| [11] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各项目在2023A - 2027E的预测数据，包括货币资金、应收票据等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，净利润、折旧摊销等现金流量项目 [12] - 主要财务比率涵盖成长能力（营业收入、营业利润、归母净利润同比增长）、获利能力（毛利率、净利率、ROE、ROIC）、偿债能力（资产负债率、净负债率、流动比率、速动比率）、营运能力（应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率）、每股指标（每股收益、每股经营现金流、每股净资产）、估值比率（市盈率、市净率、EV/EBITDA、EV/EBIT）在2023A - 2027E的预测数据 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，给予公司2025年53倍市盈率，对应目标价为56.18元 [2] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润高速增长，研发投入加大使创新成果加速转化 [9] - 创新成果持续获批，产品长期成长动力充足，创新药收入快速增长，多个创新药物获批及新增适应症，32项管线处于临床三期及以后且覆盖范围扩展 [9] - 国际化进程稳步推进，出海品种成业绩增长重要来源，多款产品获美国FDA相关资格或批准，对外授权首付款确认为收入 [9] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 26年EPS为1.06/1.17元（原预测值分别为1.03/1.21元），新增预测2027年EPS为1.42元 [2] 公司主要财务信息 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|22,820|27,985|31,684|35,553|40,900| |同比增长(%)|7.3%|22.6%|13.2%|12.2%|15.0%| |营业利润(百万元)|4,910|7,491|7,808|8,643|10,425| |同比增长(%)|19.4%|52.6%|4.2%|10.7%|20.6%| |归属母公司净利润(百万元)|4,302|6,337|6,759|7,477|9,060| |同比增长(%)|10.1%|47.3%|6.7%|10.6%|21.2%| |每股收益（元）|0.67|0.99|1.06|1.17|1.42| |毛利率(%)|84.6%|86.2%|84.5%|84.9%|85.4%| |净利率(%)|18.9%|22.6%|21.3%|21.0%|22.2%| |净资产收益率(%)|11.0%|14.7%|13.8%|13.6%|14.7%| |市盈率|72.2|49.0|46.0|41.6|34.3| |市净率|7.7|6.8|5.9|5.4|4.8| [4] 可比公司估值表 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益(元)|市市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | |2025/4/8|2023A|2024E|2025E|2026E|2023A|2024E|2025E|2026E| |贝达药业|300558|46.97|0.83|1.03|1.34|1.68|56.48|45.78|35.18|27.92| |海思科|002653|35.53|0.26|0.35|0.54|0.74|134.84|100.54|66.11|47.90| |欧林生物|688319|11.33|0.04|0.07|0.13|0.21|262.27|162.79|89.42|54.16| |翰森制药|03692|19.01|0.55|0.69|0.63|0.72|34.43|27.63|30.16|26.30| |兴齐眼药|300573|98.35|1.38|3.46|5.00|7.21|71.46|28.41|19.65|13.65| |奥里康|002755|16.56|-0.16|0.15|0.20|0.30|-103.50|113.35|81.26|54.71| |调整后平均| | | | | | |75.57|70.57|52.69|38.85| [10] 财务报表预测与比率分析 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |存货|2,314|2,417|3,252|3,490|3,873| |流动资产合计|31,287|35,315|42,276|47,139|53,680| |非流动资产合计|12,497|14,821|14,262|15,474|16,541| |资产总计|43,785|50,136|56,538|62,613|70,221| |流动负债合计|2,554|3,634|3,537|3,903|4,388| |非流动负债合计|198|412|269|274|287| |负债合计|2,751|4,045|3,806|4,178|4,675| |股东权益合计|41,033|46,090|52,732|58,435|65,546| |负债和股东权益总计|43,785|50,136|56,538|62,613|70,221| [12] 利润表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|22,820|27,985|31,684|35,553|40,900| |营业成本|3,525|3,848|4,909|5,378|5,990| |销售费用|7,577|8,336|9,171|10,308|11,592| |管理费用|2,417|2,556|2,702|2,857|3,021| |研发费用|4,954|6,583|7,333|8,665|10,254| |财务费用|(478)|(573)|(258)|(293)|(340)| |营业利润|4,910|7,491|7,808|8,643|10,425| |利润总额|4,667|7,170|7,572|8,376|10,151| |净利润|4,278|6,337|6,693|7,404|8,972| |归属于母公司净利润|4,302|6,337|6,759|7,477|9,060| |每股收益(元)|0.67|0.99|1.06|1.17|1.42| [12] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|4,278|6,337|6,693|7,404|8,972| |经营活动现金流|7,644|7,423|2,433|7,983|8,030| |投资活动现金流|1,222|(1,912)|(317)|(1,969)|(1,818)| |筹资活动现金流|(3,144)|(1,551)|184|(1,406)|(1,514)| |现金净增加额|5,734|3,968|2,300|4,609|4,697| [12] 主要财务比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入|7.3%|22.6%|13.2%|12.2%|15.0%| |成长能力 - 营业利润|19.4%|52.6%|4.2%|10.7%|20.6%| |获利能力 - 毛利率|84.6%|86.2%|84.5%|84.9%|85.4%| |获利能力 - 净利率|18.9%|22.6%|21.3%|21.0%|22.2%| |偿债能力 - 资产负债率|6.3%|8.1%|6.7%|6.7%|6.7%| |营运能力 - 应收账款周转率|4.1|5.5|5.2|4.9|5.2| |每股指标 - 每股收益|0.67|0.99|1.06|1.17|1.42| |估值比率 - 市盈率|72.2|49.0|46.0|41.6|34.3| |估值比率 - 市净率|7.7|6.8|5.9|5.4|4.8| [12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][12] 报告的核心观点 - 考虑行业竞争加剧，下调公司2025 - 2026年每股收益预测值，新增2027年每股收益预计为1.53元，给予公司2025年23倍市盈率，对应目标价24.38元 [3] - 2024年公司营收和归母净利润同比增长，各季度环比持续改善，核心板块稳定增长，新签订单快速回暖，有望支撑后续业绩增长 [12] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年，公司营业收入、营业利润、归属母公司净利润等指标预计呈增长趋势，毛利率、净利率、净资产收益率等指标有一定波动 [9] - 资产负债表方面，货币资金、应收票据等项目有变化，负债合计、股东权益合计等也有相应变动 [15] - 利润表中，营业收入、营业成本等逐年增长，各项费用也有不同程度变化 [15] - 现金流量表显示，经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等有各自的变化趋势 [15] 可比公司估值表 - 展示了药明康德、皓元医药等可比公司的最新价格、每股收益、市盈率等数据，并给出了最大值、最小值、平均数和调整后平均等统计信息 [13] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入122.76亿元（同比+6.4%），归母净利润17.93亿元（同比+12.0%），单四季度营收和Non - IFRSs归母净利润同比增长 [12] - 分板块看，实验室服务、CMC服务、临床研究服务收入增长，大分子和细胞与基因治疗服务收入下降 [12] - 2024年新签订单金额同比增长超20%，实验室服务、CMC新签订单同比增速分别为15%+、35%+ [12]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[9] 报告的核心观点 - 看好AI新周期带动算力 - 算法 - 应用生态三端依次持续推进，建议增加港股互联网板块配置仓位，核心推荐阿里巴巴 - W、快手 - W、腾讯控股[4][9][53] - 快手加速AI布局，构建内容、基建与营销AI矩阵，有望加速AI业务商业化应用并实现主业加速[9] - 本周AI应用数据显示国内和全球部分AI应用MAU有不同程度变化，腾讯元宝用户增速高[9] - 本周AI行业大模型、算法、应用侧均有重点动态，产业链或迎催化[9] 根据相关目录分别进行总结 本周AI专题跟踪 - 快手磁力大会构建内容、基建、营销AI能力矩阵，内容侧AIGC降本增效，基建侧补短板，营销侧提升效率，可灵AI应用能力强且商业化价值高[12][15][18][19] 本周AI动态跟踪 AI大模型 - Meta发布Llama4大模型，参数规模提升，内存需求低，速度快，上下文长度突破，但代码生成能力不佳[23][24] - DeepSeek - V3 - 0324排名上升，字节跳动、Midjourney、Minimax等公司也有模型发布或更新[25] 算法技术 - DeepSeek发布奖励模型优化算法，后续DeepSeek R2技术突破可期，OpenAI开源AI Agent评测基准[26][28] AI应用 - 智谱发布AutoGLM沉思，快手、百度、腾讯、OpenAI等公司的应用有更新，本周AI应用数据显示不同应用的访问量、下载量、MAU有变化[29][35][37] 本周行情跟踪 - 本周恒生科技指数下跌，成分股有涨有跌，传媒板块成分股也有涨有跌，互联网板块重点公司行情有不同表现[45][47][52] 投资建议 - 建议增加港股互联网板块配置仓位，推荐阿里巴巴 - W、快手 - W、腾讯控股[4][53]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [3][5][9] 报告的核心观点 - 业绩符合预期，看好中长期发展 [2] - 据24年年报、25年年度目标，略下调25 - 26年收入、毛利率，预测公司2025 - 2027年每股收益分别为73.20、81.42、91.00元（原预测25 - 26年为73.25、81.50元），维持采用FCFF估值法，预测目标价为1853.36元 [3][9] 公司经营情况总结 整体业绩 - 2024年全年实现营业收入1708.99亿元，同比+15.71%；归母净利润862.28亿元，同比+15.38%；单四季度实现营业收入501.23亿元（同比+12.8%），归母净利润254.01亿元（同比+16.2%） [8] - 拟每10股派现276.24元（含税），分红总额346.7亿元（分红率40.2%），加上期中分红共647亿，分红率达75% [8] 产品与渠道 - 分产品看，茅台酒收入1459.28亿元（同比+15.3%），预计普飞控量稳价，非标贡献增量；系列酒收入246.84亿元（同比+19.7%），预计茅台1935等动销良性，贡献收入增长 [8] - 分渠道，24年直销渠道实现收入748亿（同比+11.3%），其中i茅台实现收入200亿（同比 - 10.5%）；批发渠道实现收入958亿（同比+19.7%），预计受益出厂价提升及系列酒较快增长 [8] - 截至24Q4末，经销商总数2247家（国内2143家/国外104家），较Q3末净增19家（国内+21家，国外 - 2家），渠道优化持续推进；合同负债95.93亿元，同比下降32%，预计主要因春节发货提前 [8] 盈利水平 - 2024年毛利率91.9%（yoy - 0.03pct），保持稳定；销售费用率3.3%（yoy + 0.2pct），管理费用率5.45%（yoy - 1.1pct），预计公司加强费用管理；销售净利率52.3%（yoy - 0.2pct） [8] - 24Q4单季毛利率92.9%（yoy + 0.3pct），销售/管理费用率分别同比 - 0.8pct/-1.9pct，销售净利率52.5%（yoy + 1.4pct） [8] 未来目标 - 公司提出2025年营收增长9%目标，目标理性，有利于中长期建康发展；当前消费环境疲软，公司产品端通过茅台酒+系列酒双轮驱动，渠道端批发+直销协同共进，叠加强大品牌力，支撑业绩稳中有增；当前宏观经济利好政策频出，有望推动消费向好，公司有望受益 [8] 财务信息总结 主要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|147,694|170,899|185,322|205,199|225,778| |同比增长 (%)|19.0%|15.7%|8.4%|10.7%|10.0%| |营业利润(百万元)|103,709|119,689|126,970|141,222|157,221| |同比增长 (%)|18.0%|15.4%|6.1%|11.2%|11.3%| |归属母公司净利润(百万元)|74,734|86,228|91,960|102,276|114,314| |同比增长 (%)|19.2%|15.4%|6.6%|11.2%|11.8%| |每股收益（元）|59.49|68.64|73.20|81.42|91.00| |毛利率(%)|92.0%|91.9%|91.9%|91.9%|92.1%| |净利率(%)|50.6%|50.5%|49.6%|49.8%|50.6%| |净资产收益率(%)|36.2%|38.4%|33.0%|30.4%|31.6%| |市盈率|26.4|22.9|21.4|19.3|17.2| |市净率|9.1|8.5|6.1|5.7|5.2|[4] 其他财务信息 - WACC计算以表中参数为基础，得出公司WACC为9.69%；假设公司永续增长率为3.0%，计算得出公司每股权益价值为1853.36元 [9][10][11] - 给出FCFF目标价敏感性分析表，展示不同WACC和永续增长率下的目标价 [11]