宏观政策与市场数据 - 报告核心观点：2025年12月政治局会议释放积极信号，认为重点领域风险化解取得积极进展，明年经济工作以内需为首要任务，政策基调重提“跨周期”以平衡短期刺激与长期改革，具体工作任务围绕内需、创新、改革、开放展开，风险化解排序降至最后[2] - A股市场主要指数普遍下跌：上证综指收于3909.52点，下跌0.37%；沪深300指数收于4598.22点，下跌0.51%；深证成指收于13277.36点，下跌0.39%；中小板指收于8006.2点，下跌0.51%；创业板指收于3209.6点，逆势上涨0.61%[3] - 股指期货全线下跌：IF2512合约收于4583.20点，下跌0.73%；IF2601合约收于4568.00点，下跌0.75%；IF2603合约收于4543.80点，下跌0.79%；IF2606合约收于4498.80点，下跌0.73%[3] - 国内商品市场多数收跌：SHFE黄金收于951.54元/克，下跌0.75%；SHFE燃油收于2418元/吨，下跌3.59%；SHFE铜收于91090元/吨，下跌2.02%；SHFE锌收于23070元/吨，下跌0.92%；SHFE铝收于21775元/吨，下跌2.24%；SHFE镍收于117350元/吨，下跌0.58%[3] - 海外股市表现分化：恒生指数收于25434.23点，下跌1.29%；国企指数收于8936.41点，下跌1.62%；道琼斯指数收于47560.29点，下跌0.38%；标普500指数收于6840.51点，下跌0.09%；纳斯达克指数收于23576.49点，上涨0.13%；德国DAX指数收于24153.30点，上涨0.45%；法国CAC指数收于8052.51点，下跌0.69%；日经225指数收于50655.10点，上涨0.14%；韩国综合指数收于4143.55点，下跌0.27%[3] - 外汇市场人民币汇率：美元兑人民币中间价为7.0773，上涨0.01；欧元兑人民币中间价为8.2372，持平；日元兑人民币中间价为0.0454，下跌0.36%；港币兑人民币中间价为0.9098，上涨0.07%[3] - 利率市场情况：银行间回购利率DR001为1.2984%，下跌0.38个基点；DR007为1.4512%，上涨0.53个基点；DR014为1.5036%，下跌1.23个基点；二级市场国债收益率一年期为1.3969%，下跌0.45个基点；五年期为1.6299%，下跌0.49个基点；十年期为1.8425%，下跌0.74个基点[3]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：主动偏股基金高频仓位测算模型**[69] * **模型构建思路**：由于公募基金股票仓位披露频率低，该模型旨在利用每日净值序列，通过带约束条件的多元回归模型，对主动偏股基金的股票仓位进行相对高频的估算[69]。 * **模型具体构建过程**：模型以基金每日披露的净值序列为因变量，以基准指数或其他构建的资产序列作为自变量[69]。通过带约束条件的多元回归，寻找能最优解释基金净值变动的自变量权重组合，该权重即对应基金在各资产（尤其是股票）上的仓位估计[69]。报告中提到，为提升估算准确性，会为各只基金分别构建模拟组合，并在此基础上进一步测算其行业配置动向[69]。具体计算方式可参考其2022年9月18日发布的专题报告[69]。 2. **模型名称：长期行业主题基金标签与指数构建模型**[40] * **模型构建思路**：为满足资产配置、主题投资等需求，构建主动偏股基金的行业主题和细分赛道标签，并据此构建行业主题基金指数，作为衡量主题基金风险收益的工具[40]。 * **模型具体构建过程**：通过分析基金在最近四期中期报告和年度报告中的持仓信息，来判断其长期的行业主题特征[40]。根据持仓的集中度和稳定性，将基金的长期行业标签区分为三类：**行业主题基金**（持仓持续集中于特定行业）、**行业轮动基金**（持仓行业在不同报告期之间有显著变化）、**行业均衡基金**（持仓行业分布相对分散且稳定）[40]。基于这些标签，构建相应的行业主题基金指数[40]。 3. **模型名称：公募REITs系列指数构建模型**[53] * **模型构建思路**：为REITs市场提供指数化投资工具，构建综合反映市场表现的REITs系列指数，并提供按底层资产和项目类型划分的细分指数，同时考虑高分红特性提供价格指数和全收益指数[53]。 * **模型具体构建过程**： 1. **样本选择与权重**：采用分级靠档的方法确定成分券的权重，以确保指数份额的相对稳定[53]。 2. **指数维护**：当样本成分名单或调整市值因非交易因素（如新发、扩募）变动时，采用除数修正法来保证指数的连续性[53]。 3. **指数类别**：构建了综合指数、按底层资产划分的产权类和特许经营权类指数、以及按细分项目划分的多个指数（如生态环保、交通基础设施等）[53]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：现金流因子**[66] * **因子构建思路**：作为多因子ETF中的一个细分类别，该因子旨在捕捉与公司自由现金流相关的选股逻辑，通常认为现金流充裕的公司更具投资价值或财务质量更高[66]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细描述该因子的具体计算方式。但从上下文推断，它属于多因子策略ETF的构建基础之一，这类ETF通常基于特定的量化因子（如现金流、价值、动量等）编制指数，并以此作为ETF的跟踪标的[66]。 2. **因子名称：价值因子**[66] * **因子构建思路**：作为多因子ETF中的一个细分类别，该因子旨在捕捉被市场低估的股票，通常使用市净率、市盈率等估值指标来衡量[66]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细描述该因子的具体计算方式。它属于多因子策略ETF的构建基础之一[66]。 3. **因子名称：动量因子**[66] * **因子构建思路**：作为多因子ETF中的一个细分类别，该因子旨在捕捉股票价格的趋势延续效应，即过去表现好的股票在未来一段时间内可能继续表现良好[66]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细描述该因子的具体计算方式。它属于多因子策略ETF的构建基础之一[66]。 4. **因子名称：质量因子**[66] * **因子构建思路**：作为多因子ETF中的一个细分类别，该因子旨在筛选具有高质量财务特征的公司，如高盈利能力、低负债、稳定的收益等[66]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细描述该因子的具体计算方式。它属于多因子策略ETF的构建基础之一[66]。 5. **因子名称：成长因子**[66] * **因子构建思路**：作为多因子ETF中的一个细分类别，该因子旨在筛选具有高成长潜力的公司，通常关注收入、利润或现金流的增长率[66]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细描述该因子的具体计算方式。它属于多因子策略ETF的构建基础之一[66]。 6. **因子名称：低波因子**[66] * **因子构建思路**：作为多因子ETF中的一个细分类别，该因子旨在筛选股价波动率较低的股票，这类股票通常被认为风险相对较低[66]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细描述该因子的具体计算方式。它属于多因子策略ETF的构建基础之一[66]。 模型的回测效果 1. **主动偏股基金高频仓位测算模型**，本周仓位变动：相较上周下降0.22个百分点[69] 2. **长期行业主题基金指数**，本周收益率： * 周期主题：2.92%[2][40] * 国防军工主题：2.49%[2][40] * 金融地产主题：1.38%[2][40] * 行业轮动基金：1.30%[2][40] * 行业均衡基金：1.15%[2][40] * TMT主题：0.79%[2][40] * 新能源主题：-0.56%[2][40] * 消费主题：-0.89%[2][40] * 医药主题：-1.56%[2][40] 3. **公募REITs系列指数**，基日以来业绩指标（截至2025年12月5日）[57]： * REITs综合指数：累计收益-3.90%，年化收益-0.89%，最大回撤-42.67%，夏普比率-0.23，年化波动10.47% * 产权类REITs指数：累计收益12.70%，年化收益2.72%，最大回撤-45.00%，夏普比率0.10，年化波动12.77% * 特许经营权类REITs指数：累计收益-21.76%，年化收益-5.35%，最大回撤-41.17%，夏普比率-0.75，年化波动9.09% * 消费基础设施REITs指数：累计收益48.36%，年化收益9.25%，最大回撤-9.89%，夏普比率0.73，年化波动10.61% * （其他细分指数业绩指标详见报告表10）[57] 因子的回测效果 *报告未提供基于上述单个量化因子的独立回测效果数据。报告中提及的因子是作为多因子策略ETF的底层逻辑，其表现已融入对应ETF的业绩中，但未进行因子层面的单独测试和展示。*

当前形势判断 - 对当前经济形势判断积极，认为重点领域风险化解已取得积极进展，而2024年12月的表述为“有序有效”[3] - 外部经贸环境改善，美方已将芬太尼关税税率降至10%，中美关税差较一季度大幅收窄[4] 2026年经济目标与政策基调 - 2026年经济工作首要任务为持续扩大内需，并新增“优化供给”表述[6] - 总体目标是实现“稳就业、稳企业、稳市场、稳预期”，预计GDP增速目标将锚定“5%左右”[7] - 宏观政策基调为“更加积极有为”，但措辞从2024年的“加强超常规逆周期调节”变为“加大逆周期和跨周期调节力度”，更注重政策平衡与提升已落地政策效力[8] - 预计2026年广义财政赤字率约为8.1%-8.4%，略高于2025年的8.1%[11] - 预计2026年货币政策将降准2次、合计幅度约100个基点，降息1-2次、单次幅度10个基点[12] 2026年重点工作部署 - 2026年八大重点工作排序为：内需主导、创新驱动、改革攻坚、对外开放、协调发展、“双碳”引领、民生为大、风险化解[13] - 风险化解工作的排序从2024年的第五位降至最后一位，基调也从“有效防范”变为“积极稳妥”[13] - 财政政策具体安排预计为：赤字率4%，特别国债约1.5万亿元，新增地方专项债4.5-5.0万亿元[12]

宏观总量研究 - 2025年11月中国出口同比增长5.9%，主要得益于同比高基数效应消退及海外需求保持旺盛 [1] - 展望未来，12月出口同比增速可能面临高基数影响，但对明年海外需求保持乐观，主要基于全球宽财政和资本开支上升拉动商品需求，以及中美经贸关系不确定性下降带动对美出口边际好转 [1] 房地产行业研究 - 截至2025年12月7日，20个重点城市新房累计成交72.0万套，同比下降13.9% [2] - 具体城市新房成交：北京累计3.7万套（-19%）、上海9.5万套（-5%）、深圳2.5万套（-33%） [2] - 10个重点城市二手房累计成交71.1万套，同比微增1.5% [2] - 具体城市二手房成交：北京累计16.0万套（+1%）、上海23.6万套（+8%）、深圳6.4万套（+9%） [2] 食品饮料公司研究 - 安井食品维持2025-2027年归母净利润预测为13.91亿元、15.13亿元、16.72亿元，对应每股收益（EPS）为4.17元、4.54元、5.02元 [3] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为19倍、18倍、16倍 [3] - 公司短期经营继续改善，行业价格竞争趋缓下盈利能力有望逐步恢复，若明年消费环境好转，业绩弹性值得期待 [3] - 公司在新品和渠道端积极求变，后续成果有望继续显现 [3] 金融市场数据 - A股市场主要指数普遍上涨：上证综指收于3924.08点（+0.54%）、沪深300收于4621.75点（+0.81%）、深证成指收于13329.99点（+1.39%）、创业板指收于3190.27点（+2.60%） [4] - 股指期货主力合约IF2512收于4613.20点（+0.76%） [4] - 商品市场：SHFE燃油收于2508元（+2.16%），SHFE铜收于92970元（+0.20%），SHFE黄金收于958.70元（-0.24%） [4] - 海外市场：恒生指数收于25765.36点（-1.23%），道琼斯指数收于47739.32点（-0.45%），标普500收于6846.51点（-0.35%） [4] - 外汇市场：美元兑人民币中间价为7.0764（+0.02） [4] - 利率市场：DR001加权平均利率为1.3022%（+0.19个基点），DR007为1.4459%（+0.79个基点） [4] - 国债收益率：一年期国债收益率为1.4014%（-0.02个基点），十年期国债收益率为1.8499%（+0.19个基点） [4]

2025年11月进出口数据表现 - 2025年11月出口额为3303.5亿美元，同比增长5.9%，显著高于市场预期的3.0%[2] - 2025年11月进口额为2186.7亿美元，同比增长1.9%，略低于市场预期的2.9%[2] - 2025年11月贸易顺差为1116.8亿美元，较前值900.7亿美元大幅扩大[2] 出口增长驱动因素 - 出口增速回升主要因去年同期高基数效应消退及海外需求旺盛，全球制造业PMI连续4个月处于扩张区间[4] - 集成电路和汽车是主要拉动项，同比分别增长34.2%和53.0%，分别拉动出口增长1.5个百分点[14][16] - 对欧盟、非洲、拉丁美洲出口增长强劲，同比增速分别为14.8%、27.6%、14.9%[5] - 对美国出口同比下跌28.6%，但份额降至10.2%，贸易多元化使美国、欧盟、东盟合计份额降至42.1%[5] 进口表现与结构 - 进口增速上行主要受出口旺盛带动中间品进口及低基数效应影响，制造业PMI采购量指数回升至49.5%[18] - 铜矿、铁矿进口额同比分别增长35.3%和15.9%，集成电路进口额同比增长13.9%[18] - 进口增长主要由数量驱动，25类重点进口商品中有17类进口数量同比为正[18] 未来展望与风险 - 2026年欧元区预算赤字率预计将上升至3.3%，有望通过宽财政拉动经济增长[21] - 中美达成新经贸协议，部分产品关税从20%降至10%，贸易不确定性下降[21] - 风险包括美国通胀超预期、高利率冲击全球需求及国际贸易冲突加剧[24]

总体数据表现 - 2025年11月出口额为3303.5亿美元，同比增长5.9%，远超市场预期的3.0%，前值为同比下降1.1%[2] - 2025年11月进口额为2186.7亿美元，同比增长1.9%，略低于市场预期的2.9%[2] - 2025年11月贸易顺差为1116.8亿美元，较前值900.7亿美元显著扩大[2] 出口增长驱动因素 - 出口增速回升主要因去年同期高基数效应消退（去年11月同比增速从12.6%降至6.6%）及海外需求旺盛（全球制造业PMI连续4个月处于扩张区间）[4] - 集成电路和汽车是出口主要拉动项，同比增速分别为34.2%和53.0%，分别拉动整体出口增长1.5个百分点[14][16] - 贸易多元化战略显效，对非洲、拉丁美洲出口同比增速高达27.6%和14.9%，两者合计占出口份额达14.3%，与欧盟并列第二[5] 主要贸易伙伴表现 - 对美国出口同比大幅下跌28.6%，占出口份额为10.2%[5] - 对欧盟出口同比增长14.8%，占出口份额为14.3%[5] - 对东盟出口同比增长8.2%，占出口份额为17.6%，为第一大贸易伙伴[5] 产品结构分析 - 机电产品拉动出口增长5.8个百分点，其中船舶出口同比增长46.4%，拉动出口0.5个百分点[14][16] - 七大劳动密集型产品合计出口同比下跌8.3%，但跌幅较上月收窄，其中纺织品出口同比增速转正至1.0%[14] - 高新技术产品出口同比增速由1.8%上升至7.7%[14] 进口表现与结构 - 进口增速上行主要受进口数量增长拉动，25类重点进口商品中有17类进口数量同比为正[18] - 铜矿、铁矿进口额同比分别增长35.3%和15.9%，集成电路进口额同比增长13.9%[18] 未来展望与风险 - 对2026年海外需求保持乐观，主要基于全球宽财政、资本开支上升及中美经贸关系不确定性下降[3][21] - 预计欧元区2026年预算赤字率将上升至3.3%，通过宽财政拉动经济增长[3][21] - 中美新经贸协议使部分产品关税从20%降至10%，叠加美联储可能降息，对美出口同比跌幅预计边际收窄[3][21] - 风险提示包括美国通胀超预期、高利率冲击全球需求及国际贸易冲突加剧[26]

行业投资评级 - 对钢铁/有色行业评级为“增持”，并维持该评级 [5] 核心观点 - 电解铝现货价格创2022年5月以来新高水平，达到22150元/吨，周环比上涨3.36% [1][2] - 钢铁板块盈利有望修复至历史均值水平，其市净率也有望随之修复，主要依据是工信部于2025年2月8日出台《钢铁行业规范条件（2025年版）》并于7月18日再次提及推动落后产能有序退出 [4][200] 流动性 - 2025年11月BCI中小企业融资环境指数值为52.50，环比微增0.17% [1][17] - 2025年10月M1和M2增速差为-2.0个百分点，环比收窄0.8个百分点，该指标与上证指数存在较强正相关性 [1][17] - 本周伦敦金现价格为4197美元/盎司，环比下跌0.50% [1][11] - 美联储总负债本周为6.49万亿美元，环比下降0.26% [11] - 中美十年期国债收益率利差本周五为-229个基点，环比收窄11个基点 [11] 基建和地产链条 - 五大品种钢材总库存处于4年同期最高水平，本周为1365.59万吨，环比下降2.51% [1][41] - 本周价格变动：螺纹钢+0.31%至3270元/吨，水泥价格指数-0.10%，橡胶-1.01%，焦炭-3.18%，焦煤-1.41%，铁矿-0.13% [1] - 本周开工率变化：全国高炉产能利用率环比下降0.90个百分点至87.08%，水泥开工率环比下降0.30个百分点至34.71%，沥青开工率环比上升0.3个百分点至34.40% [1][36][41][59] - 2025年1-10月全国房地产新开工面积累计同比为-19.80%，商品房销售面积累计同比为-6.80% [21] - 2025年1-10月全国基建投资额（不含电力）累计同比为-0.10% [31] - 2025年9月全国实体经济部门杠杆率为302.30%，环比上升1.9个百分点 [31] 地产竣工链条 - 钛白粉、平板玻璃毛利润处于低位水平，分别为-1649元/吨和-58元/吨 [2][77] - 本周钛白粉价格环比上涨0.78%至13000元/吨，平板玻璃价格环比持平为1235元/吨 [2][77] - 平板玻璃本周开工率为73.63% [2] - 2025年1-10月全国商品房竣工面积累计同比为-16.90% [75] 工业品链条 - 半钢胎开工率处于五年同期中位，本周为70.92%，环比上升1.73个百分点 [2][94] - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧钢价格环比持平，铜价环比上涨4.71%至91600元/吨，铝价环比上涨3.36%至22150元/吨 [2] - 对应产品毛利变化：冷轧钢毛利扭亏为盈，电解铜测算利润亏损环比扩大2.20%至-3684.74元/吨，电解铝测算利润环比增长12.47%至4750元/吨 [2][113] - 2025年11月全国PMI新订单指数为49.20%，环比上升0.4个百分点 [92] 细分品种 - 电解铝现货价格创2022年5月以来新高，钨精矿价格续创2012年以来新高，本周达354000元/吨，环比上涨4.42% [2][130] - 石墨电极：超高功率价格为19000元/吨，环比上涨2.70%，综合毛利润为1357.4元/吨，环比下降17.59% [2][103] - 钢铁行业综合毛利润为147元/吨，环比增长19.19% [109] - 85家电炉钢本周开工率为67.72%，环比下降1.41个百分点 [109] - 预焙阳极本周价格为5893元/吨，环比上涨5.36% [113] 比价关系 - 伦敦现货金银价格周内比值创2021年9月以来新低，本周五为73倍 [3][154] - 小螺纹（主要用在地产）和大螺纹（主要用在基建）的价差本周五达170元/吨，环比上周扩大6.25% [3][150] - 上海冷轧钢和热轧钢的价格差本周五达530元/吨，环比扩大40元/吨 [3][150] - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.09，较上周上升0.43% [3][151] 出口链条 - 2025年11月中国PMI新出口订单为47.60%，环比上升1.7个百分点 [3][179] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1114.89点，环比下降0.62% [3][179] - 本周美国粗钢产能利用率为75.80%，环比下降1.10个百分点 [3][180] 估值分位与股票表现 - 本周沪深300指数上涨1.28%，周期板块中表现最佳的是工业金属，涨幅达9.14% [4][189] - 普钢板块的PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.53，其比值分位（2013年以来）为37.97%；工业金属板块的相对PB比值分位达到100.00% [4][194] - 有色金属板块涨幅前五：闽发铝业（+22.77%）、宏创控股（+21.48%）、ST中孚（+18.84%）、西部材料（+16.39%）、江西铜业（+15.74%）[189] - 钢铁板块涨幅前五：三钢闽光（+11.21%）、太钢不锈（+9.25%）、河钢资源（+8.69%）、首钢股份（+8.67%）、中信特钢（+5.28%）[189]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为“增持” [5] 报告核心观点 - 本周核心观点：首个商业健康保险创新药目录发布，有望为创新药开辟更广阔市场空间，持续拓宽支付端 [1][2] - 2026年年度投资策略核心：政策与产业共振，投资应着重于医药的临床价值本质逻辑，即解决医患的临床需求 [3] 行情回顾 - 上周A股医药生物指数下跌1.17%，跑输沪深300指数2.44个百分点，跑输创业板综指1.89个百分点，在31个申万一级行业中排名第17 [1][16] - 港股恒生医疗健康指数上周收跌0.71%，跑输恒生国企指数1.45个百分点 [1][16] - A股子板块中，医药流通涨幅最大，上涨4.51%；原料药跌幅最大，下跌2.54% [16] - A股个股层面，海王生物涨幅最大，上涨55.59%；*ST景峰跌幅最大，下跌14.77% [16] - H股个股层面，励晶太平洋涨幅最大，达51.43%；恒发光学跌幅最大，达30.15% [16][18] 政策与行业动态 - 2025年12月7日，国家医保局发布新版《国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录》及首版《商业健康保险创新药品目录》 [2][21] - 新版医保目录共有127个目录外产品参与谈判竞价，最终114个成功纳入，成功率为88%，谈判成功率创近7年新高 [2][21] - 新版医保目录新增114种药品，其中包含50种1类创新药，同时调出29种药品；调整后目录内药品总数增至3253种 [21] - 首版商保目录共有24个药品参与价格协商，最终19个成功纳入，成功率为79% [2][22] - 纳入商保目录的药品包括CAR-T等肿瘤治疗药品、神经母细胞瘤与戈谢病等罕见病治疗药品以及阿尔茨海默病治疗药品 [2][22] - 从药物类型看，进口药和国产药分别有10款和9款；从技术类型看，包括5款CAR-T、5款单抗、4款化药、3款双抗等 [22] 年度投资策略与主线 - 投资应遵循“临床价值三段论”：1）“0→1”技术突破；2）“1→10”临床验证；3）“10→100”中国效率 [3][25] - 看好创新药产业链：1）BD出海加速的创新药；2）创新药上游的CXO [3] - 看好创新医疗器械：包括创新升级的高端医疗器械和高值耗材 [3] - 2025年第一季度起医药板块PE稳步回升，第三季度迎来主升浪，板块估值得到一定修复 [24] - 宏观环境有望重回降息通道，利好创新类资产；国内医保政策“腾笼换鸟”支持创新药，集采“反内卷”稳定产业盈利 [25] 重点推荐公司 - 创新药产业链重点推荐：信达生物、益方生物-U、天士力、药明康德、普蕊斯 [3][26] - 创新医疗器械重点推荐：迈瑞医疗、联影医疗、伟思医疗 [3][26] - 报告建议重点关注研发实力强且已有商业化创新药产品上市的企业，如百济神州、恒瑞医药、信达生物、康方生物等 [2][22] 公司研发与公告更新 - 上周，益方生物的D-0502片、恒瑞医药的HRS-6257片的新药临床试验申请新进承办 [1][29] - 上周，百济神州的BG-C137注射液、恒瑞医药的HRS-4642的临床申请新进承办 [1][29] - 石药集团的SYS6002、再鼎医药的艾加莫德α正在进行三期临床；迈威生物的9MW3811正在进行二期临床；三生制药的SSGJ-709正在进行一期临床 [1][30] - 百利天恒近期收到由BMS支付的2.5亿美元里程碑付款 [28] - 泽璟制药自主研发的新药ZG006的II期临床研究数据在ESMO Asia年会上发布 [28] - 悦康药业拟发行H股并在香港联交所主板上市 [28] 行业重要数据更新 - 2025年1-9月，基本医保收入为21086亿元，支出为17280亿元 [33] - 2025年9月，基本医保当月收入2276亿元，环比增长15.9%；当月支出1848亿元，环比增长6.5% [33] - 2025年9月，基本医保当月结余428亿元，当月结余率为18.8% [38] - 2025年1-10月，医药制造业累计收入为19954.90亿元，同比下降2.90% [47] - 2025年1-10月，医药制造业营业成本和利润总额分别同比下降2.50%和3.50% [47] - 2025年1-10月，医药制造业销售费用率为15.9%，同比下降0.4个百分点 [55] - 2025年10月，医疗保健CPI同比上升1.4%，环比上升0.3% [57] - 2025年11月，国内心脑血管原料药价格基本稳定，缬沙坦价格维持640元/千克，厄贝沙坦维持625元/千克 [44] - 2025年11月，部分抗生素原料药价格环比持平或下降，6-APA价格维持180元/千克，7-ACA价格下降至440元/千克 [41] - 2025年12月5日，大部分维生素原料药价格较前周持平，维生素A价格维持65.0元/千克 [42] - 京津冀“3+N”联盟于12月2日启动留置针及硬脑（脊）膜补片类医用耗材集中带量采购工作 [60]

行业投资评级 - 公用事业行业评级为“买入”（维持）[5] 核心观点 - 各省绿电进入“136号文”结算阶段，整体不改绿电板块电价下行趋势，但发改委提升绿电消纳的政策叠加绿电补贴加速下放，绿电板块有望迎来估值修复[4] - 电力市场改革持续推进，火电功能性定位转型持续中[4] - 2026年年度长协电价签署阶段，整体电价不确定因素凸显[4] - 市场风格仍偏向成长，水电及核电板块聚焦长期稳健的配置需求[4] 本周行情回顾 - 本周SW公用事业一级板块上涨0.12%，在31个SW一级板块中排名第17[1][26] - 同期，沪深300上涨1.28%，上证综指上涨0.37%，深证成指上涨1.26%，创业板指上涨1.86%[1][26] - 细分子板块中，火电下跌0.2%，水电上涨0.66%，光伏发电上涨0.07%，风力发电上涨0.62%，电能综合服务上涨0.35%，燃气下跌1.66%[1][26] - 本周公用事业涨幅前五个股：闽东电力（+16.86%）、中闽能源（+12.62%）、惠天热电（+12.60%）、华通热力（+7.56%）、德龙汇能（+6.19%）[1][32] - 本周公用事业跌幅前五个股：上海电力（-13.53%）、恒盛能源（-12.13%）、大众公用（-9.84%）、世茂能源（-6.86%）、长春燃气（-6.40%）[1][32] 本周数据更新 - **动力煤价加速下跌**：秦皇岛港5500大卡动力煤（中国北方，平仓价）周环比下跌24元/吨至800元/吨[2][10]；防城港5500大卡动力煤（印度尼西亚，场地价）周环比下跌20元/吨至720元/吨[2][11]；广州港5500大卡动力煤（澳洲优混，场地价）周环比下跌10元/吨至830元/吨[2][11] - **现货电价上涨**：本周（12.01-12.05）广东现货平均结算电价为354.64元/兆瓦时，较上周（220.96元/兆瓦时）上涨[2][11]；山西现货结算价格为244.83元/兆瓦时，较上周（130.16元/兆瓦时）上涨[2][11] - **月度代理购电价格**：本月湖北代理购电价格同比下降19%，广东/四川/江西分别同比下降10%/7%/7%[2][12] - **新增费用项**：继多个地区后，本月湖北代理购电中新增“136号文”的新能源机制电价差价结算费用[2][12]；本月辽宁/新疆的代理购电系统运行费中新增“跨省跨区应急调度电费折合度电水平”子项，电价分别为-0.000015/-0.001937元/千瓦时[12] 本周重点事件 - **“136号文”增量项目竞价结果陆续发布**： - 国网河北：光伏机制电量规模14.01亿千瓦时，机制电价0.3344元/千瓦时；风电机制电量规模142.01亿千瓦时，机制电价0.353元/千瓦时[3][8] - 国网冀北：光伏机制电量规模36.13亿千瓦时，机制电价0.352元/千瓦时；风电机制电量规模103.70亿千瓦时，机制电价0.347元/千瓦时[3][8] - 国网陕西：光伏机制电量规模52.30亿千瓦时，机制电价0.350元/千瓦时；风电机制电量规模62.70亿千瓦时，机制电价0.352元/千瓦时[3][9] - 辽宁：风电机制电量规模8022092.531兆瓦时（约80.22亿千瓦时），机制电价0.33元/千瓦时；光伏机制电量规模142818.117兆瓦时（约1.43亿千瓦时），机制电价0.30元/千瓦时[9] - **广东开启2026年电力市场年度交易**：交易于12月5日至12月22日每日滚动开展，包括年度双边协商、集中竞争、挂牌及绿电双边协商交易[3][9] - **山西发布2025年风光项目竞争性配置结果**：选出保障性并网项目23个、总规模335万千瓦，其中风电175万千瓦，光伏140万千瓦，风光一体化20万千瓦[9] - **公司动态**： - 电投产融重大资产重组交易获深交所审核通过，涉及购买国电投核能100%股权[13] - 长源电力11月完成发电量25.79亿千瓦时，同比降低17.88%，其中火电同比降21.27%，水电同比增268.01%[13] 投资建议关注标的 - **绿电板块**：龙源电力（H），新天绿色能源（H），大唐新能源（H）[4] - **全国性火电运营商**：华能国际（A&H），国电电力，华电国际[4] - **区域性火电运营商**（电价风险较低、度电盈利稳健或具备装机与需求增量）：申能股份，京能电力，皖能电力，浙能电力[4] - **水电及核电板块**（长期稳健配置）：长江电力，国投电力，川投能源，中国核电[4]

总量研究 - 市场大方向或仍处在牛市中，但短期可能进入宽幅震荡阶段，在“慢牛”政策指引下，牛市持续时间比涨幅更重要，短期市场可能缺乏强力催化，叠加年末投资者行为趋于稳健，股市或以震荡蓄势为主 [2] - 配置方面，短期关注防御及消费板块，中期继续关注TMT和先进制造板块 [2] - 宏观基本面承压但韧性仍在、央行政策支撑下，年末利率有望维持偏低并趋于稳定，低利率环境提升固定收益资产吸引力，为债券ETF配置提供了较高性价比 [3] - 国泰上证10年期国债ETF（511260.SH）作为市场上唯一跟踪10年期国债指数的债券ETF，基金规模大、流动性佳，风险收益比良好，公募基金将作为底仓资产的配置趋势进一步强化 [3] - 本周A股整体宽幅震荡，主要宽基指数周度小幅收涨，量能均回升，股票型ETF小幅净流入，中小盘主题ETF为净流入主力，融资增加额维持正值但环比略有下降 [4] - 从本周市场表现来看，短线回调压力或已释放，市场再度进入震荡区间，资金面较市场交易量能更为积极，反弹或将延续，建议以“红利+科技”作为配置主线 [4] - 本周全市场股票池中，盈利因子获取正收益0.61%，市值因子、非线性市值因子、动量因子分别获取正收益0.25%、0.24%、0.23%，市场表现为大市值风格，残差波动率因子获取负收益-0.59% [5] - 本周公募调研选股策略和私募调研跟踪策略获取正超额收益，公募调研选股策略相对中证800获得超额收益0.42%，私募调研跟踪策略相对中证800获得超额收益0.29% [5] 债券市场观察 - 2025年11月1日至11月30日，我国已上市公募REITs的二级市场价格整体呈现波动下行的趋势，与其他主流大类资产相比，回报率由高至低排序为：黄金>纯债>REITs>原油>美股>可转债>A股 [6] - 截至2025年11月30日，我国公募REITs产品数量达77只，合计发行规模达1993.01亿元（不含扩募） [6] - 截至2025年11月末，我国存量信用债余额为31.12万亿元，2025年11月信用债共发行13153.34亿元，月环比增长16.86%，总偿还额9614.21亿元，净融资3539.13亿元 [7] - 本周（20251201-20251205），产业债发行规模达1149.26亿元，环比减少62.74%，占本周信用债发行总规模的比例为33.85%，城投债发行规模达963.39亿元，环比减少18.53%，占比28.37%，金融债发行规模达1282.70亿元，环比减少20.96%，占比37.78% [9] - 2025年12月1日至12月5日，我国已上市公募REITs二级市场价格整体呈现波动下跌，加权REITs指数收于180.47，本周回报率为-0.86%，与其他主流大类资产相比，回报率排序为：美股>A股>可转债>原油>纯债>黄金>REITs [10] - 本周转债市场微涨，权益市场小幅上涨，当前权益市场有所波动，高价、高估值转债或面临一定的调整压力，转债交易难度较大 [11] - 二级市场利率方面，一年期国债收益率为1.4016%，下跌0.18个基点，五年期国债收益率为1.6322%，下跌1.38个基点，十年期国债收益率为1.848%，下跌2.38个基点 [8] 行业研究：电力设备与新能源 - 将电新板块分为高成长（AIDC电源、固态电池、氢氨醇、储能）和“反内卷”（锂电、风电、光伏）两大投资逻辑方向，各板块均有投资机会 [12] - 持续看好氢氨醇、储能产业链投资机会，2026年国内储能招标有望维持较好水平，独立储能将通过电能量市场+容量市场+辅助服务市场实现完整收益模型，海外美国缺电逻辑整体尚未改变，重点关注海外储能、SST等机会 [15] - 氢氨醇作为新能源消纳和绿电非电领域应用的重要方向有望获得更多投资，锂电方面可重点关注供给变数较大的锂矿及盈利尚不支持扩产的隔膜等环节的投资机会 [15] 行业研究：非银金融 - 金管总局发布《关于调整保险公司相关业务风险因子的通知》，针对保险公司投资的沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股以及科创板股票的风险因子，根据持仓时间进行差异化设置，有助于推动保险资金进一步发挥耐心资本优势，回归长期价值投资导向 [13] - 满足持仓时间要求的相关股票资产风险因子调降后，将有效缓解保险公司偿付能力压力，释放权益投资空间 [13] 行业研究：基础化工 - 伴随着宏观经济的持续修复预期，叠加供给端政策推进，2026年化工周期性行业将迎来供需格局优化，盈利能力有望得到修复 [14] - 在AI、OLED、机器人等需求拉动下，化工新材料则将延续强劲的成长动能 [14] - 建议关注磷化工、钾肥、农药、MDI、钛白粉、锂电材料等板块中产业链完整、成本控制能力强的龙头企业，以及半导体材料、OLED材料、PEEK、MXD6、高频高速树脂、液冷材料等领域具备技术壁垒与客户验证优势的龙头企业 [14] 行业研究：有色金属 - 12月3日LME注销仓单库存达5.7万吨（占LME总库存35%），嘉能可2026年铜产量指引中枢下调9万吨，显示铜矿扰动增强 [16] - 线缆企业开工率连续回升5周，Q4电网旺季效应仍存，供需仍将维持偏紧格局，继续看好铜价上行 [16] - 投资建议推荐紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业，关注铜陵有色 [16] 行业研究：石油化工 - 受益于中国石油集团的一体化全产业链优势，建议关注中国石油（集团资产主体，上游资源规模雄厚，业绩韧性凸显）、昆仑能源（中国石油下属天然气企业，拥有上游资源优势）、中油工程（油气工程巨头）、大庆华科（大庆石化下属企业，聚焦C5/C9裂解业务）、中油资本（多牌照金融服务公司） [17] 市场数据摘要 - A股市场主要指数周度收涨，上证综指收于3902.81点，涨0.70%，沪深300收于4584.54点，涨0.84%，深证成指收于13147.68点，涨1.08%，创业板指收于3109.3点，涨1.36% [8] - 商品市场中，SHFE黄金收于961.04元/克，涨0.80%，SHFE铜收于92780元/吨，涨1.98% [8] - 海外市场中，恒生指数收于26085.08点，涨0.58%，道琼斯指数收于47954.99点，涨0.22%，标普500指数收于6870.40点，涨0.19% [8]