投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [6] 核心观点 - 报告认为，尽管2025年第三季度公司归母净利润因阶段性因素出现同比下滑，但毛利额实现增长，且预计第四季度应收账款将改善，信用损失有望转回，经营性现金流有望回升，因此维持“买入”评级 [1][4][9] 2025年第三季度及前三季度财务表现 - 2025年第三季度，公司实现收入146.5亿元，同比增长16.0%，实现归母净利润2.2亿元，同比下滑41.6%，实现扣非归母净利润2.2亿元，同比下滑7.5% [2][4] - 2025年前三季度，公司实现收入480.0亿元，同比下滑8.7%，实现归母净利润14.4亿元，同比下滑19.1%，实现扣非归母净利润12.7亿元，同比下滑25.0% [2][4] - 第三季度公司毛利率为7.01%，同比提升0.49个百分点，毛利额同比增长25% [9] 业务运营与渠道发展 - 门店端，第三季度公司净增75家店至5625家，其中直营店净关1家至187家，加盟店净开76家至5438家 [9] - 为适应新的消费场景和细分品牌形象，三季度藏宝金、凤祥喜事主题店分别净开3家、3家，达到133家、40家 [9] - 前三季度公司相继推出“盛唐风华·花花唐”系列产品33款，“盛唐风华·奇骥”系列马年新品79款，并与《长安的荔枝》、圣斗士星矢、《铁臂阿童木》等IP合作推新 [9] 费用与利润分析 - 第三季度公司销售费用为2.6亿元，同比增加79%，而前三季度销售费用为6.8亿元，同比基本持平，预计因三季度门店形象升级、广告宣传等相关费用集中投放 [9] - 第三季度四项期间费用合计同比增加36%，使得经营利润（定义为“毛利-营业税金-四费+投公损益”）为5.3亿元，同比增长13% [9] - 第三季度归母净利润降幅较大，主要受销售费用投放节奏变化、信用减值损失计提1.5亿元（因应收账款同比增加约10亿元至40亿元）以及2024年第三季度政府补贴约2亿元的高基数共同影响 [9] 未来展望与预测 - 预计2025年第四季度应收账款有望改善，信用损失有望基本转回，经营性现金流有望回升，参考2024年第四季度应收账款大幅减少、信用损失基本转回的情况 [9] - 预计2025-2027年公司每股收益（EPS）分别为3.13元、3.48元、3.84元 [9]

行业投资评级 - 投资评级为看好，并维持此评级 [10] 报告核心观点 - 建筑板块具备估值低、机构持仓少、市值容量大、优质标的展望稳健等核心特性 [2] - 市场呈现高低切换，低估值标的具备更高投资性价比 [7] - 行业优选四大方向：三季报业绩好、股息率高、长期成长性强、绝对估值低的大市值权重标的 [2] - 保险业2026年"开门红"启幕，增量资金有望加速入市，其偏好高股息稳定标的，建筑板块高股息标的有望受益 [6][7] 行业特性与市场表现 - 建筑板块是长江三级行业指数中唯二破净的指数之一，板块市净率为0.84倍 [26] - 截至2025年11月14日，长江建筑工程板块市盈率为12.83倍，自2010年以来估值分位数为64.50 [26] - 建筑板块机构持仓系统性不高，可能导致部分优秀标的未被充分定价 [8] - 本周长江建筑工程指数上涨0.55%，相对上证综指/深证成指/沪深300指数涨跌幅分别为0.73%/1.98%/1.65% [19] - 子板块年初至今表现分化，建筑装饰Ⅲ、园林建设Ⅲ涨幅居前，分别达26.93%和29.36% [19] 高股息标的筛选 - 报告列出部分高股息率标的，基于今年业绩对应股息率：四川路桥（5.9%）、江河集团（5.8%）、精工钢构（5.6%）、安徽建工（5.5%）、中材国际（5.3%）、中国建筑（5.0%） [8] - 港股部分标的股息率亦具吸引力，如中国建筑国际（6.6%）、中国交建H（5.5%） [8] 行业重点数据更新 - 2025年10月建筑业PMI为49.1%，环比减少0.2%，但业务活动预期指数为56.0%，环比增长3.6% [53] - 2025年1-10月固定资产投资完成额累计40.9万亿元，同比减少1.7% [57] - 2025年1-10月广义基建投资累计21.1万亿元，同比增长3.0%，但狭义基建投资累计15.5万亿元，同比减少0.1% [64] - 2025年1-10月地产开发投资累计6.8万亿元，同比减少13.9% [75] - 2025年第三季度建筑业总产值7.3万亿元，同比减少5.3% [86] 行业动态与公司要闻 - 2024年全国政府采购规模达33750.43亿元，其中工程类采购占比41.01% [52] - 近期政策层面推出5000亿元新型政策性金融工具，并强调激发民间投资活力 [52] - 多家公司公布重大项目与经营数据：中国建筑1-10月新签合同总额36065亿元，同比增长1% [39]；中国中冶1-10月新签合同额8450.7亿元，同比降低11.8% [39]；四川路桥参股的G5京昆高速扩容项目工程总承包合同最高限价达170.4亿元 [36]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [6] 核心观点 - 禾迈股份2025年第三季度业绩受到发货节奏和期间费用的显著影响，但公司正从微型逆变器单核驱动向微型逆变器与储能双轮驱动转型，未来增长可期 [1][9] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营业收入13.23亿元，同比增长4.57%；归母净利润为-0.59亿元，同比下降124.07% [2][4] - 2025年第三季度单季实现营业收入3.18亿元，同比下降11.18%，环比下降52.48%；归母净利润为-0.75亿元，同比下降230.01%，环比下降383.1% [2][4] - 第三季度期间费用高达2.2亿元，绝对值环比增加0.5亿元，由于收入规模有限，期间费用率高达68%，导致净利率承压 [9] - 费用高企的主要原因包括汇兑损失增多导致财务费用率提升，以及销售和研发费用维持较高强度 [9] - 第三季度末公司存货为10.6亿元，环比增长6.8%，其中微型逆变器存货预计环比下降，储能存货增长明显 [9] 经营状况分析 - 受欧洲需求节奏和行业竞争加剧影响，预计第三季度微型逆变器出货量环比略有下降 [9] - 行业竞争加剧导致微型逆变器单价下降，但公司通过产品迭代降本，预计第三季度微型逆变器毛利率维持在良好水平 [9] - 储能业务受电芯供应紧张影响，部分收入递延至第四季度确认，前三季度储能收入较去年同期增长明显，预计国内占比较高 [9] 未来展望 - 公司正从微型逆变器单核驱动向微型逆变器+储能双轮驱动转型 [9] - 预计户用储能、工商业储能及大储能在2026年均有望迎来翻倍甚至数倍增长，储能整体业务收入体量预计将超过微型逆变器业务 [9] - 储能业务海外占比提升有望带动公司整体毛利率改善 [9] - 在收入放量的背景下，公司期间费用率有望得到摊薄，进而带动业绩修复 [9] - 预计微型逆变器业务第四季度销量环比小幅增长，2025年预计为需求底部，2026年销量将重回增长轨道 [9] 财务预测数据 - 预测公司2025年营业收入为17.53亿元，2026年将增长至30.98亿元，2027年进一步达到40.65亿元 [13] - 预测公司2025年归母净利润为-0.55亿元，2026年将扭亏为盈至1.80亿元，2027年增长至3.36亿元 [13] - 预测每股收益（EPS）2025年为-0.44元，2026年为1.45元，2027年为2.71元 [13]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [6] 核心观点 - 报告认为中国联通经营发展保持良好势头，收入、利润稳健增长，报表质量持续优化 [2][4][10] - 展望2025年，公司有望实现营业收入、利润及净资产收益率的有力增长 [2][10] 经营业绩 - 2025年前三季度实现营业收入2930亿元，同比增长1.0%，其中服务收入2616亿元，同比增长1.1% [4][10] - 2025年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润88亿元，同比增长5.2% [4][10] - 2025年第三季度单季实现营收928亿元，同比持平，其中服务收入833亿元，同比增长0.2% [10] - 2025年第三季度单季实现归母净利润24.2亿元，同比增长5.4% [10] 业务发展 - 联网通信业务稳中有进，截至2025年第三季度末，移动用户达到3.56亿户，前三季度净增1248万户 [10] - 固网宽带用户达1.29亿户，前三季度净增679万户，宽移用户净增规模创近年同期新高 [10] - 融合套餐用户ARPU保持百元以上 [2][10] - 算网数智业务提能升级，联通云收入达529亿元 [10] - 数据中心收入为214亿元，同比提升8.9% [10] - 截至2025年第三季度末，公司智算总规模超过35 EFLOPS，单第三季度提升5 EFLOPS [10] 财务状况与报表质量 - 截至2025年第三季度末，公司应收账款规模约709.3亿元，同比增长13.3%，但环比小幅下降，同比增幅明显收窄 [10] - 2025年第三季度单季信用减值损失为109.3亿元，同比增长4.4%，同比增幅明显收窄 [10] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为583.6亿元，同比增长0.2%，较中报有所改善 [10] - 估算2025年前三季度自由现金流为150亿元，同比显著提升61.0% [10] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年归母净利润为95.8亿元，同比增长6.1% [10] - 预计2026年归母净利润为100.8亿元，同比增长5.3% [10] - 预计2027年归母净利润为105.7亿元，同比增长4.9% [10] - 对应2025年预测市盈率为18倍，2026年为17倍，2027年为16倍 [10]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [7] 核心观点 - 2025年前三季度公司业绩短期承压，主要因IDC业务进入交付大年导致折旧摊销增加，以及特定公有云资产到期处置减少云计算收益 [2][11] - 公司IDC投产提速，第三季度上架持续推进，IDC收入增速转正；AWS中国业务平稳运营，构筑公司基本盘 [2][11] - 考虑到IDC行业在AI需求拉动下出现反转，公司中长期有望持续受益 [2][11] 业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入54.8亿元，同比减少6.0%；实现归母净利润1.44亿元，同比减少60.2% [4] - 单看2025年第三季度，实现营业收入17.6亿元，同比下滑7.6%，环比下滑6.4%；实现归母净利润0.29亿元，同比下滑69.4%，环比下滑37.7% [11] - 特定经营性资产到期处置预计使2025年度云计算收益减少约1亿元，前三季度已累计影响减少9581.35万元 [11] IDC业务 - 2025年前三季度IDC收入为16.7亿元，同比增长1.53%，毛利率为32.12%，同比下降3.55个百分点 [11] - 2025年第三季度IDC收入为5.96亿元，同比增长8.74% [11] - 截至2025年第三季度末，公司已投产机柜超过7.2万个 [11] - 多个IDC项目（如天津宝坻、上海嘉定、杭州、长沙）建设交付持续推进 [11] 云计算业务 - 2025年前三季度云计算收入为37.2亿元，同比减少9.83%，毛利率为7.30%，同比下降1.46个百分点 [11] - 2025年第三季度云计算收入为11.49亿元，同比减少13.44%，收入下滑受客户业务调整及公司主动优化客户结构影响 [11] - AWS中国业务平稳运营，推出了基于Amazon Graviton4处理器的新实例，并在AI平台上线了国产AI模型以支持客户出海 [11] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.31亿元、3.43亿元、4.73亿元 [11] - 对应2025-2027年的市盈率（PE）分别为100倍、67倍、49倍 [11]

投资评级 - 投资评级为“增持”，并予以维持 [6][10] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点：公司业绩阶段性承压，但通过业务调整、研发投入和渠道产品优化，有望推动业务规模稳步扩增，静待经营企稳 [1][4][10] - 2025年前三季度实现营收13.0亿元，同比下滑11.5%；实现归母净利润3.3亿元，同比下滑36.7% [2][4] - 2025年单三季度实现营收4.3亿元，同比下滑17.6%；实现归母净利润9539万元，同比下滑45.0% [2][4] - 单三季度归母净利率为22%，同比下滑10.9个百分点 [10] 盈利能力分析 - 单三季度毛利率同比下滑1.7个百分点至80.4% [10] - 单三季度销售费用率同比提升10个百分点至46.3% [10] - 单三季度管理费用率同比提升2个百分点至5.4% [10] - 财务盈余同比收窄2.4个百分点，主要因报告期内相关利息收入减少 [10] 公司战略与运营举措 - 产品端坚持医疗器械与功能性护肤品并重均衡发展，紧跟消费者需求推出多款新品 [10] - 渠道端坚持线上线下协调发展，线上开拓新平台，线下优化经销模式以提升运营效率与盈利能力 [10] - 公司持续加大研发投入，重点推进皮肤改善类及注射填充类医疗器械的研发创新与注册申报，为长久期发展打下基础 [10] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年EPS分别为0.83、0.89、0.94元/股 [10] - 根据预测，2025年预计每股收益为0.83元，对应市盈率为30.45倍 [15] - 预计2025年净利率为24.6% [15]

投资评级 - 投资评级为买入，且为维持 [6] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收25.97亿元，同比下滑7.3%；实现归母净利润1.42亿元，同比下滑17.2% [2][4] - 2025年单三季度公司实现营收8.1亿元，同比下滑7.97%；实现归母净利润0.34亿元，同比下滑23.1% [2][4] - 2025年第三季度公司归母净利率为4.2%，同比下滑0.8个百分点 [10] 分业务板块表现 - 化妆品业务：2025年前三季度营收15.7亿元，同比下滑8.2%；其中颐莲品牌营收7.9亿元，同比增长19.5%，核心喷雾品线销售额同比增长28%；瑷尔博士品牌营收6.5亿元，第三季度同比降幅收窄；珂谧品牌营收7719万元，第二季度和第三季度分别环比增长82%和138% [10] - 医药业务：2025年前三季度营收3.1亿元，同比下滑17.5%；前三季度全渠道累计新开发客户200余家 [10] - 原料业务：2025年前三季度营收2.8亿元，同比增长11.2%；前三季度医药级原料销量同比增长108% [10] 盈利能力分析 - 2025年第三季度公司毛利率同比下滑2.3个百分点 [10] - 2025年第三季度销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.5/+0.4/+0.2/-0.2个百分点，费率合计增加0.9个百分点 [10] - 2025年第三季度投资净收益同比提升1.6个百分点 [10] 未来业绩预测 - 预计公司2025-2027年EPS分别为0.24元/股、0.29元/股、0.34元/股 [10] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.42亿元、2.96亿元、3.42亿元 [16]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [6] 核心观点 - 公司2025年第三季度收入及业绩出现阶段性承压，但洗护品类表现亮眼，主品牌珀莱雅在渠道格局固化下仍具比较优势，子品牌OR高速增长有望贡献未来增量 [10] 财务表现总结 - 2025年前三季度公司实现营收70.98亿元，同比增长1.9%；实现归母净利润10.3亿元，同比增长2.65% [2][4] - 2025年单三季度公司实现营收17.4亿元，同比下滑11.6%；实现归母净利润2.3亿元，同比下滑23.6% [2][4] - 2025年单三季度归母净利率同比下滑2.1个百分点至13.1% [10] 分品类表现 - 2025年第三季度，公司护肤（含洁肤）品类营收13.2亿元，同比下滑20.4% [10] - 2025年第三季度，公司美容彩妆品类营收2.4亿元，同比增长0.9% [10] - 2025年第三季度，公司洗护品类营收1.8亿元，同比大幅增长138% [10] - 2025年第三季度各品类平均售价同比均有所下滑 [10] 盈利能力分析 - 2025年第三季度公司毛利率同比提升3.96个百分点至74.7% [10] - 2025年第三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比提升4.5/1.6/0.3/0.4个百分点，合计提升6.8个百分点 [10] 未来业绩预测 - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为3.97元、4.44元、5.00元 [10] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.73亿元、17.57亿元、19.80亿元 [14]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6][9] 核心观点 - 2025年第三季度业绩承压，但海外业务贡献核心业绩弹性 [2][9] - 公司主业稳健增长，同时通过座椅和机器人业务开启双螺旋成长模式 [2][9] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.19亿元、13.81亿元、17.32亿元，对应市盈率（PE）分别为36.17倍、24.08倍、19.20倍 [2][9] 2025年前三季度业绩总结 - 2025年前三季度实现营业收入约114.13亿元，同比增长18.83% [2][4] - 2025年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润约6.23亿元，同比减少9.19% [2][4] 2025年第三季度业绩分析 - 2025年第三季度实现营业收入39.5亿元，同比增长14.9%，环比增长0.4% [9] - 2025年第三季度实现归母净利润2.0亿元，同比下降27.1%，环比下降4.1% [9] - 2025年第三季度毛利率为15.6%，同比下降5.7个百分点，环比下降1.2个百分点 [9] - 2025年第三季度归母净利率为5.1%，同比下降2.9个百分点，环比下降0.2个百分点 [9] - 盈利能力承压主要源于汽车行业竞争加剧导致主机厂年降压力增加、座椅业务处于布局初期规模化效应较低、以及海外新设公司前期投入稀释利润 [9] - 2025年第三季度期间费用率为10.8%，同比下降0.9个百分点，环比上升0.8个百分点 [9] - 具体费用率：销售费用率0.6%（同比-1.3pct）、管理费用率5.3%（同比+1.3pct）、研发费用率4.2%（同比-0.1pct）、财务费用率0.6%（同比-0.8pct） [9] 主要下游客户销量情况 - 2025年第三季度特斯拉全球产量为44.7万辆，同比下降4.8%，环比上升9% [9] - 2025年第三季度奇瑞汽车销量为65.55万台，同比增长7.1%，环比增长14.5% [9] - 2025年第三季度理想汽车销量为9.3万台，同比下降39%，环比下降16.1% [9] 业务成长驱动因素 - **主业成长**：特斯拉Model Y简配版于10月7日发布并有望在第四季度交付，Cybercab有望于明年放量，核心客户海外需求触底修复趋势加强 [9] - **海外市场**：公司持续推进海外特斯拉配套份额提升，座椅背板助力单车价值（ASP）翻倍增长 [9] - **国内市场**：预计奇瑞汽车于第四季度冲量，叠加Model YL国内放量，国内与海外市场共同助力主业进入双上升通道 [9] - **座椅业务**：公司加速布局座椅整椅业务，打造垂直整合企业，该业务已并表且盈利能力持续改善，将成为公司第三增长极 [9] - **机器人业务**：公司已成立新泉智能机器人公司，全面布局机器人业务，加速核心总成零部件布局，并凭借与特斯拉的较强商务关系，有望开启新的成长曲线 [9] 财务预测摘要 - 预测2025年营业收入为160.38亿元，2026年为205.70亿元，2027年为230.44亿元 [16] - 预测2025年归属于母公司所有者的净利润为9.19亿元，2026年为13.81亿元，2027年为17.32亿元 [16] - 预测2025年每股收益（EPS）为1.80元，2026年为2.71元，2027年为3.39元 [16] - 预测2025年净资产收益率（ROE）为14.0%，2026年为17.4%，2027年为17.9% [16]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7][10] 核心观点 - 赛力斯2025年第三季度业绩略低于预期，但港股融资将赋能公司发展，内销与出海趋势向上，机器人业务有望开启第二成长曲线 [2][10] 2025年第三季度业绩表现 - 前三季度实现营业收入1105.34亿元，归属于上市公司股东的净利润53.12亿元，同比增长31.56% [2][4] - 第三季度实现收入481.33亿元，同比增长15.8%，环比增长11.3% [10] - 第三季度问界全系车型销量达12.39万辆，同比增长25.1%，环比增长16.0% [10] - 第三季度实现归母净利润23.71亿元，同比下降1.7%，环比增长8.1% [10] - 第三季度毛利率为29.9%，同比提升4.4个百分点，环比提升0.4个百分点 [10] - 第三季度归母净利率为4.9%，同比下降0.9个百分点，环比下降0.1个百分点，主要受车型结构变化影响 [10] - 第三季度M9和M8车型合计销量占问界总销量77%，同比提升27个百分点；但M9占比为24.6%，同比下降25个百分点 [10] - 第三季度单车平均售价为33.9万元，环比提升0.7万元；单车利润为1.7万元，环比持平 [10] - 第三季度四费费用率为20.9%，同比提升2.8个百分点，环比提升0.3个百分点，主要因销售费用增加所致；销售费用率为14.6%，同比提升3.5个百分点，主要因多车型发布导致品宣费用增加 [10] 未来增长驱动力 - **内销市场**：全新版M7已上市，24小时大定突破4万台，锁定爆款；10月M7开启交付，问界销量持续改善趋势确定；公司赴港上市，融资金额20%将用于新车型研发，持续丰富产品矩阵 [10] - **海外市场**：港股IPO融资金额10%用于加强海外车型研发适配，20%用于新营销渠道及海外市场拓展；公司以中东及欧洲市场为突破口，于9月8日在慕尼黑车展推出三款AITO全球化车型（AITO 9、AITO 7、AITO 5），针对中东深度本地化开发；海外车型盈利能力大幅高于国内市场，有望贡献核心业绩弹性 [10] - **机器人业务**：公司已布局机器人领域，与火山引擎合作；港股融资金额中5%用于未来产业探索；公司凭借丰富的智能制造场景底层数据要素，结合火山引擎软件能力，有望在具身智能制造与产业化落地实现突破，机器人业务将成为新的增长极 [10] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为88.41亿元、128.21亿元、143.09亿元 [2][10] - 当前市值对应市盈率分别为26.64倍、18.37倍、16.46倍 [2][10]