报告行业投资评级 - 环保行业投资评级为看好，上次评级也为看好 [2] 报告的核心观点 - “十四五”国家对环境质量和工业绿色低碳发展提出更多要求，节能环保以及资源循环利用有望维持高景气度；在化债背景下，优质运营类资产有望迎戴维斯双击，水务&垃圾焚烧板块作为运营类资产，盈利稳健上行，现金流持续向好，叠加公用事业市场化改革，优质运营类资产有望迎戴维斯双击 [3][35] 根据相关目录分别进行总结 本周市场表现 - 截至4月3日收盘，本周环保板块下跌0.25%，表现优于大盘，上证综指下跌0.28%到3342.01；涨跌幅前三的行业分别是公用事业（2.5%）、农林牧渔（1.5%）、医药生物（1.2%），涨跌幅后三的行业分别是汽车（-3.5%）、电力设备（-3.5%）、家用电器（-3.5%） [9] - 细分子板块中，水治理板块下跌0.71%，水务板块上涨2.16%；大气治理上涨6.58%；固废中环卫下跌5.12%，垃圾焚烧板块上涨0.21%，资源化板块下跌2.36%，固废其他板块下跌0.38%；环保设备板块下跌1.64%，检测/监测/仪表上涨1.29%；环境修复下跌0.59% [11] - 本周环保板块涨幅前十的分别为京源环保、万德斯等；跌幅前十分别为正和生态、英科再生等 [14] 专题研究 - 我国垃圾焚烧发电行业已进入发展成熟阶段，未来国内增量空间有限。2023年我国生活垃圾清运量2.54亿吨，2011 - 2023年复合增速为3.7%，垃圾无害化处理率已达到100%，其中垃圾焚烧处理量占比达到82%，全国垃圾焚烧厂数量从2017年的278家发展到2023年8月的925家，增幅232.7%，垃圾焚烧处理能力达到103.5万吨/天，已提前完成“十四五”规划目标 [16] - 东盟地区人口密度大、经济处于上升发展阶段，日垃圾产量或继续上升。印尼、泰国等五国总人口超5亿，部分国家人口密度远超中国，且经济有较大释放潜力，随着经济发展，垃圾产量或将大幅增长，垃圾处理或存空间 [20] - 东盟国家积极发展绿色能源，垃圾焚烧发电或迎来发展机遇。越南提出到2030年，将城市固体垃圾标准化处理率达到95%，直接填埋占比降至10%，部分国家出台优惠政策，鼓励外资进行可再生能源投资 [24] 行业动态 - 4月2日，中共中央办公厅、国务院办公厅出台关于完善价格治理机制的意见，提到优化居民阶梯水价、电价、气价制度，推进非居民用水超定额累进加价、垃圾处理计量收费，优化污水处理收费政策等 [27] - 中国合格评定国家认可中心提交的ISO相关多边互认协议扩项申请获批准，可更有效地量化和管理温室气体排放，推动减排行动 [28] - 4月1日起，18项企业温室气体排放核算国家标准正式实施，覆盖多个国民经济重要产业，为企业精准计算与报告碳排放构建规范化路径 [29] - 4月1日，交通运输部启动全国道路货运能源消费和碳排放强度摸底排查工作，旨在掌握底数，评价“十四五”规划执行情况，制定“十五五”规划目标 [30] - 近日，北京市发展改革委同城市管理委联合制定2025年能源工作要点，提出聚焦推动能源结构调整，构建能源绿色低碳消费模式 [31] 公司公告 - 三峰环境2024年实现营业收入59.91亿元，同比减少0.59%；实现归母净利润11.68亿元，同比增长0.2%；加权平均净资产收益率10.83%，同比减少0.84%。截至报告期末，共有54个垃圾焚烧项目建成投运，全资及控股项目报告期内垃圾总处理量达1508.31万吨，同比增长7.42% [32] - 绿色动力2024年实现营业收入33.99亿元，同比减少14.08%；实现归母净利润5.85亿元，同比减少7.02%；加权平均净资产收益率7.32%，同比减少0.99%。2024年全年，集团共处理生活垃圾1438.24万吨，同比增长6.96% [32] - 永兴股份2024年实现营业收入37.65亿元，同比增长6.45%；实现归母净利润8.21亿元，同比增长11.67%；加权平均净资产收益率8.18%，同比减少1.11%。截至报告期末，共控股运营14个垃圾焚烧发电项目、全资运营4个生物质处理项目，设计处理能力合计分别为3.21万/吨、0.26万吨/日 [33] - 朗坤环境旗下的母乳低聚糖产品中的乳糖 - N - 四糖（LNT）通过美国Self - GRAS认证，可在美国市场销售使用 [34] - 武汉控股拟通过发行股份及支付现金方式购买武汉市政工程设计研究院有限责任公司100%股权，并募集配套资金 [34] 投资建议 - 重点推荐瀚蓝环境、兴蓉环境、洪城环境；建议关注旺能环境、军信股份、武汉控股、英科再生、高能环境、青达环保 [3][35]

宏观维度 - 2025年6月美联储降息概率为94.4%，7月再次降息概率90%，美债利率破位下行，美债端模型看多红利[4][8] - 2025年2月国内M2同比为7.0%，M1 - M2同比剪刀差为 - 6.9%，两者3月均线皆上穿12月均线，M2同比与M1 - M2同比剪刀差维度看空红利超额[4][12] 估值维度 - 中证红利近三年绝对PETTM位于99.20%分位点，回归模型预计未来一年绝对收益为 - 1.29%[4][18] - 近三年相对估值位于80.64%分位点，回归模型预计未来一年超额收益为0.44%[4][20] 价量维度 - 中证红利成分股合计59.60%的权重位于半年均线以上，回归模型预计未来一年绝对收益为7.12%[4][23] - 中证红利绝对成交额处于近三年73.70%百分位，回归模型估计未来一年绝对收益为6.07%[4][30] - 相对成交额近三年位于8.28%百分位，回归模型估计未来一月超额收益为0.76%[4][31] 资金维度 - 偏股型公募基金2024Q4红利风格暴露度为0.45，创2019年以来新高[4][36] - 国内红利类ETF资金本周净流入3.18亿元，近一月合计净流入 - 3.96亿元[4][37] 总结与组合表现 - 中期维度顺周期红利板块或重拾配置价值，长期看好成长风格均值回归[4][44] - 红利50优选组合近一年绝对收益8.81%，超额收益2.10%；近三月绝对收益1.38%，超额收益 - 0.26%[4][46]

报告公司投资评级 - 文档未提及报告公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 爱玛科技2024年业绩稳健增长，2025年一季度延续良好态势，盈利能力有望持续优化，产品销售、渠道拓展、品牌建设等有望持续进步 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现收入216.06亿元（同比+2.7%），归母净利19.88亿元（同比+5.7%），扣非净利17.92亿元（同比+1.5%）；24Q4实现收入41.42亿元（同比+15.7%），归母净利4.34亿元（同比+34.2%），扣非净利3.45亿元（同比+8.7%）；预计25Q1实现归母净利6.05亿元（同比+25.1%），扣非净利5.93亿元（同比+31.6%） [1] 销售表现 - 预计2024年实现两轮车销量约1000万台，在行业承压背景下彰显龙头韧性，预计ASP有所提升 [2] 盈利能力 - 2024年公司实现归母净利率9.2%，同比+0.3pct，加权平均净资产收益率23.8%，同比-1.7pct；预计2025年随着销量增长，规模效应凸显，叠加高附加值车型销售占比提升，公司盈利能力有望持续优化 [2] 2025Q1展望 - 预计2025Q1有望实现销量稳健增长，终端销量及增长预计更快，部分需求或递延至Q2释放；受益于以旧换新政策对需求刺激，公司销量持续改善；通过技术创新与精准的产品开发推动产品结构优化升级，深化渠道网络覆盖及供应链协同效能，实现高附加值车型占比进一步提升，预计2025Q1的ASP与单车利润同比均有望提升 [3] 未来展望 - 预计公司仍会延续对中高端市场布局，提升销量、单价以及单车利润，预计2025年全年两轮车销量1300万台以上；渠道方面，亦有望持续扩大影响力；在智能化方面，3月公司推出玛小爱AI智能体，已接入百度千帆、Deepseek等核心AI平台，具备自主学习能力，为用户提供全场景的骑行生活服务和智能用车的解决方案 [3] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为19.9/29.5/34.6亿元，PE分别为20.1X/13.5X/11.6X [3] 重要财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|20,802|21,036|21,606|28,088|31,498| |增长率YoY %|35.1%|1.1%|2.7%|30.0%|12.1%| |归属母公司净利润(百万元)|1,873|1,881|1,988|2,953|3,456| |增长率YoY%|182.1%|0.4%|5.7%|48.5%|17.0%| |毛利率%|16.4%|16.5%|16.7%|17.6%|18.0%| |净资产收益率ROE%|27.9%|24.4%|21.1%|24.7%|23.2%| |EPS(摊薄)(元)|2.17|2.18|2.31|3.43|4.01| |市盈率P/E(倍)|21.32|21.23|20.09|13.53|11.56| |市净率P/B(倍)|5.94|5.18|4.24|3.35|2.68| [6] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 文档中详细列出了2022A - 2026E的资产负债表、利润表、现金流量表相关数据 [7]

市场表现 - 本周A股中小盘指数领跌，中证500和中证1000周度跌幅分别达1.19%和1.04%，避险情绪推动全品种VIX温和回升[2][4] - 衍生品市场风险定价矛盾，沪深300和中证1000SKEW稳定在历史35 - 55%分位区间，中证500近月SKEW持续高居2024年80%分位阈值上方[2][4] 分红预估 - 2025年4月3日预估中证500、沪深300、上证50、中证1000指数未来一年分红点位分别为80.96、80.99、65.01、64.64[4][9] - 各指数下季合约存续期内分红占比：中证500为1.38%，沪深300为2.09%，上证50为2.44%，中证1000为1.04%[9][11][16][18] 基差情况 - IC、IF、IH及IM当季合约分红处理过的年化基差分别为 - 6.72%、0.72%、2.30%、 - 9.70%[4] - 本周IC、IM合约基差相对上一周整体上行、贴水收敛，IF当季合约基差升水，IH当季合约基差下行[21][27][32][39] 对冲策略 - 本周IC、IF、IM对冲策略因基差贴水收窄出现回撤，IH对冲策略表现稳定[50][55][57][60] - 截至2025年4月3日，IC、IF、IH、IM最低贴水策略均选择2509合约[50][55][57][60] 期权指数 - 截至2025年4月3日，30日上证50VIX、沪深300VIX、中证500VIX、中证1000VIX分别为18.08、17.66、25.57及25.06[4][63] - 截至2025年4月3日，上证50SKEW、沪深300SKEW、中证500SKEW、中证1000SKEW分别为98.17、99.05、101.55、99.72[69]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告聚焦 ESG 领域，涵盖国内外热点政策、金融产品情况、指数表现及专家观点，国内强调碳定价等机制完善，国外有相关标准工具发布，ESG 金融产品各有规模占比特征，指数本周表现不佳但近一年上涨，专家指出中国绿色市场韧性源于三大支柱并对 ESG 评级提出建议 [2][3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 热点聚焦 国内 - 三部门鼓励银行加大科技型企业信贷投放，加强科技金融产品体系建设等 [12] - 中办、国办提出以全国碳排放权交易市场为主体完善碳定价机制，健全能源价格政策等 [12] - 山西省印发碳普惠公众参与机制建设工作方案，调动全社会践行绿色低碳生活积极性 [13] - 证监会发文规范 A 股 ESG 信披，7 月 1 日起上市公司须按规定披露 ESG 报告 [14] - 18 项企业温室气体排放核算国家标准 4 月 1 日起实施，为企业碳排放核算提供规范路径 [15] 国外 - 美国证券交易委员会停止为气候披露规则辩护，该规则面临挑战 [16] - 欧盟委员会提议放宽车企碳排放规则，给予车企更灵活的排放合规选项 [16] - 国际可持续发展标准委员会发布司法管辖区可持续路线图开发工具，助力监管政策制定 [17] - 联合国责任投资原则组织发布全球责任投资趋势报告，总结全球责任投资进展 [18] ESG 金融产品跟踪 债券 - 截至 2025 年 4 月 4 日，我国已发行 ESG 债券 3541 只，存量规模 5.52 万亿元，绿色债券余额规模占比 58.06%；本月发行 14 只，金额 30 亿元；近一年发行 895 只，总金额 9202 亿元 [19] 公募基金 - 截至 2025 年 4 月 4 日，市场存续 ESG 产品 669 只，净值总规模 8288.13 亿元，ESG 策略产品规模占比 45.08%；本月发行 0 只，份额 0 亿份；近一年发行 149 只，总份额 1528.10 亿份 [27] 银行理财 - 截至 2025 年 4 月 4 日，市场存续 ESG 产品 837 只，纯 ESG 产品规模占比 57.47%；本月发行 12 只，主要为纯 ESG 和环境保护；近一年发行 763 只 [33] 指数跟踪 - 截至 2025 年 4 月 4 日，本周主要 ESG 指数均跑输大盘，中证 300 ESG 领先跌幅最小为 1.12%，万得全 A 可持续 ESG 跌幅最大为 2.07%；近一年主要 ESG 指数均上涨，华证 ESG 领先涨幅最大为 9.75%，深证 ESG 300 涨幅最小为 6.14% [5][34] 专家观点 - 复旦大学李志青认为全球“绿色遇冷”时中国绿色市场有韧性，源于政策、产业协同和转型金融三大支柱 [6][38] - 中央财经大学王遥提出 ESG 评级应是包容性市场，要利用技术解决中小企业融资问题，发挥资本市场作用 [38]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年康臣药业业绩良好，营业收入29.67亿元（yoy+14.56%），归母净利润9.1亿元（yoy+16.05%），经营活动现金流量净额10.87亿元（yoy+32.73%），2024年股息率约11%，肾科、妇儿及骨科药物增长亮眼 [1] - 尿毒清颗粒集采以价换量，妇儿板块增速达23%，零售业务推动全方位优化，骨科药物增速达65%，预计2025 - 2027年营业收入和归母净利润均有增长 [2] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入29.67亿元（yoy+14.56%），归母净利润9.1亿元（yoy+16.05%），经营活动现金流量净额10.87亿元（yoy+32.73%），ROE（摊薄）为22.22%，分红比例约78.17%，股息率约11.04%，资产负债率仅24.94%，现金及现金等价物达29.08亿元 [1] 业务板块收入 - 2024年康臣药业分部收入25.3亿元（同比+15.3%），肾科药物收入19.9亿元（同比+14.5%），医用成像对比剂收入1.7亿元（同比+9%），妇儿药物收入3.6亿元（同比+23.3%） [2] - 2024年玉林制药分部收入达4.4亿元（同比+12.1%），骨科药物收入达2.53亿元（同比+64.89%），皮肤科药物收入达1.16亿元（同比 - 9.47%），肝胆药物收入为0.48亿元（同比 - 39.99%） [2] 核心产品情况 - 肾科药物主要以尿毒清颗粒和益肾化湿颗粒为主，2024年尿毒清颗粒收入达18.8亿元（同比+13.9%），集采中实现以价换量 [2] - 妇儿药物主要系右旋糖酐铁口服液，2024年销售突破3亿元，成为公司第二大品种，国家医保局解除报销适应症限制后收入快速增长 [2] 零售业务优化 - 2024年公司对零售业务进行全方位优化，包括调整业务结构、整合渠道布局等多项举措，玉林制药进行广告投放和宣传推广，启动品牌重建之路，玉林正骨水和湿毒清胶囊入选“2023 - 2024年度中国家庭常备药上榜品牌” [2] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为33.54亿元、37.5亿元、42.03亿元，同比增速分别约为13%、12%、12%，实现归母净利润分别为10.41亿元、11.67亿元、13.05亿元，同比分别约增长14%、12%、12%，对应当前股价PE分别为7.07倍、6.31倍、5.64倍 [2] 重要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|2967|3354|3750|4203| |增长率YoY %|15%|13%|12%|12%| |归属母公司净利润(百万元)|910|1041|1167|1305| |增长率YoY%|16%|14%|12%|12%| |毛利率%|75.56%|75.55%|75.57%|75.59%| |净资产收益率ROE%|22.22%|22.53%|22.43%|22.30%| |EPS(摊薄)(元)|1.11|1.22|1.37|1.53| |市盈率P/E(倍)|6.90|7.07|6.31|5.64| |市净率P/B(倍)|1.59|1.59|1.42|1.26| [3] 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|4551|5144|5903|6749| |现金|2908|3300|3845|4465| |应收账款及票据|298|335|375|420| |存货|290|328|366|410| |其他|1056|1182|1316|1453| |非流动资产|1302|1278|1256|1234| |固定资产|798|777|758|739| |无形资产|286|281|276|271| |其他|218|220|222|224| |资产总计|5853|6423|7159|7984| |流动负债|1371|1417|1566|1737| |短期借款|253|153|153|153| |应付账款及票据|76|87|97|108| |其他|1042|1177|1316|1475| |非流动负债|89|89|89|89| |长期债务|0|0|0|0| |其他|89|89|89|89| |负债合计|1460|1506|1655|1826| |普通股股本|67|67|67|67| |储备|4030|4551|5134|5784| |归属母公司股东权益|4098|4618|5201|5851| |少数股东权益|295|299|302|306| |股东权益合计|4393|4916|5503|6157| |负债和股东权益|5853|6423|7159|7984| [4] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|2967|3354|3750|4203| |其他收入|0|0|0|0| |营业成本|725|820|916|1026| |销售费用|982|1107|1237|1387| |管理费用|312|335|356|378| |研发费用|0|0|0|0| |财务费用|25|-2|-6|-11| |除税前溢利|1020|1193|1345|1522| |所得税|103|149|175|213| |净利润|917|1044|1170|1309| |少数股东损益|7|3|4|4| |归属母公司净利润|910|1041|1167|1305| |EBIT|1045|1191|1339|1511| |EBITDA|1045|1231|1378|1549| |EPS（元）|1.11|1.22|1.37|1.53| [4] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|0|1074|1190|1336| |净利润|910|1041|1167|1305| |少数股东权益|7|3|4|4| |折旧摊销|0|40|39|38| |营运资金变动及其他|-917|-10|-19|-11| |投资活动现金流|0|-41|-41|-41| |资本支出|0|-15|-15|-15| |其他投资|0|-26|-26|-26| |筹资活动现金流|0|-641|-603|-675| |借款增加|0|-100|0|0| |普通股增加|0|0|0|0| |已付股利|0|-541|-603|-675| |其他|0|0|0|0| |现金净增加额|0|392|546|620| [4][5]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司业绩良好，收入和归母净利润均实现增长，主业因义乌国际商贸城繁荣而较快增长，战略孵化业务进入价值释放期，品牌出海战略持续推进，分红率连续3年提升 [1][2][3][5] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为40.5亿、53.4亿、67.5亿元，同比增长32%、32%、27%，对应4月3日收盘价PE分别为20、15、12X [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现收入157.37亿元，同增39.27%，归母净利润30.74亿元，同增14.85%，扣非归母净利润29.83亿元，同增20.84% [1] - 营业收入增长来自市场经营、Chinagoods和义支付等新业务及商品销售收入增加；归母净利润增加主要因市场经营及新业务净利润增加、投资收益减少、2023年预计负债转回及宾王数码城征收影响 [1] 主业情况 - 2024年义乌国际商贸城日均客流22.43万人次，同增12.15%；日均车流9.9万车次，同增5.48%；外商日均到访量超3,900人次，同增17.22%，全年吸引全球采购商超百万人次，覆盖230多个国家及地区，中东、东南亚、拉美等新兴市场采购份额提升 [2] - 全球数贸中心涵盖五大功能模块，市场板块主体工程结顶，已完成行业布局规划，计划2025年10月开业 [2] 战略孵化业务情况 - 2024年Chinagoods + 义支付合计实现净利润超2亿元 [3] - Chinagoods 2024年营收3.41亿元，经营净利润1.65亿元，同比增长102.05%；构建统一大会员体系，提升用户黏性和交易活跃度；2024年平台注册采购商突破480万人，累计使用及访问次数超10亿人次，用户数累计超20万，经营户私域流量活跃度增长72% [3] - 2024年义支付跨境收款总额超40亿美元，同增233%，净利润6,104.40万元，同增274.67%；已构建覆盖160多个国家和地区的全球服务网络，累计为2.3万家外贸企业开设跨境账户，完成跨境收付款业务3.7万余笔，累计交易规模突破50亿美元 [3] 品牌出海战略情况 - 2024年新增23个海外项目，包括4个海外仓、5个海外展厅、7场海外展会、5个线上海外站 [4][5] - 报告期内在20个国家和地区布局46个品牌出海项目，累计助力5,000余家经营主体开拓国际市场，实现70万款商品面向海外买家精准展示 [5] 分红情况 - 2024年公司拟每10股分红3.30元（含税），现金分红总额18.1亿元，分红率58.87%，2022 - 2024年三年合计分红32.63亿元，分红率持续较大幅度提升 [5] 盈利预测及财务指标 - 预计2025 - 2027年归母净利润40.5/53.4/67.5亿元，同比+32%/+32%/+27%，对应4月3日收盘价PE分别为20/15/12X [6] - 给出2023A - 2027E营业总收入、归属母公司净利润、毛利率、净资产收益率ROE、EPS、市盈率P/E、市净率P/B等重要财务指标数据及变化情况 [8] - 给出2023A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据 [9]

报告公司投资评级 - 文档未提及报告公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 康耐特光学2024年度业绩增长靓丽，收入增长稳健、利润表现出色，未来盈利有望持续提升 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年公司实现收入20.61亿元（同比+16.1%），归母净利润4.28亿元（同比+31.0%）；单24H2实现收入10.74亿元（同比+14.5%），归母净利润2.20亿元（同比+30.3%） [1] 产品情况 - 2024年标准/定制/功能镜片分别实现收入9.07/3.95/7.55亿元（同比+8.8%/+11.8%/+32.4%），预计定制镜片毛利率、ASP显著更高，功能&定制产品占比提升驱动ASP抬升和盈利能力优化 [2] - 2024年销量1.78亿件（同比+12.1%），三个生产基地总产量2.09亿件（同比+15.1%），预计未来产能每年稳步扩张 [2] 市场布局 - 2024年境内/亚洲（除中国大陆）/美洲/欧洲/大洋洲/非洲分别实现收入6.55/5.22/4.74/3.19/0.65/0.24亿元（同比+13.9%/+37.9%/+16.9%/+6.4%/-13.8%/+0.8%），单24H2收入分别同比+7.4%/+58.0%/+15.9%/+1.7%/-29.1%/+21.5%，亚洲（非中国大陆）市场增长提速，美洲、欧洲增长稳健，大洋洲下滑主要系客户波动但体量较小 [2] 自有品牌 - 2024年自有品牌收入11.50亿元（同比+24.5%）、占比为55.8%（同比+3.3pct），国内外同步布局且渠道渗透率尚低，依托产品性价比等拓展终端渠道 [3] - 在国内1.74镜片市场份额较高，伴随原料供应增长和供应商拓展，加强细分功能布局，产品差异化壁垒较高 [3] 智能眼镜 - 与多家全球领先企业合作，积极拓展业务合作机会，为AR或AI眼镜等项目批量市场做准备 [4] - AR眼镜对近视镜片要求提升，康耐特依托定制化车房生产能力，份额有望显著提升 [4] 盈利能力与营运水平 - 2024年毛利率38.6%（同比+1.2pct），归母净利率20.8%（同比+2.2pct），期间费用率优化，销售/管理&研发/财务费用率分别为6.3%/9.4%/0.5%（同比+0.4pct/-0.5pct/-0.3pct） [4] - 存货/应收账款/应付账款周转天数分别为149/57/45天（同比-17/+1/+9天），营运水平基本稳定 [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年实现归母净利润5.4、6.6、8.1亿人民币（同比+27%/+22%/+22%），对应当前PE分别为22.2X、18.3X、14.9X [5] 重要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2061|2389|2762|3184| |（+/-)(%)|17%|16%|16%|15%| |归母净利润（百万元）|428|544|663|812| |（+/-)(%)|31%|27%|22%|22%| |EPS（元）|1.03|1.13|1.38|1.69| |P/E|22.24|21.12|17.35|14.16| [6] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 - 包含流动资产、现金、应收账款及票据等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，经营活动现金流、投资活动现金流等现金流量表项目，以及成长能力、获利能力、偿债能力等主要财务比率的预测数据 [7][8]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 行业处于调整期，但茅台作为行业龙头，有较强产品组合自由度，有望稳健发展、穿越周期波动，预计2025 - 2027年摊薄每股收益分别为75.12元、81.93元、89.24元，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2024年年报，全年实现营业总收入1741.44亿元，同比增长15.7%；归母净利润862.28亿元，同比增长15.4% [1] 点评 - 略超预告，平稳收官，完成15%营收同比增长目标，24Q4营业总收入和归母净利润均超初步核算数，全年盈利能力维持稳定，销售收现和经营活动净现金流增加，账面合同负债减少 [3] - 产能投入加快系列酒放量，直销占比小幅下降，茅台酒和系列酒收入均增长，经销收入和直销收入也增长，i茅台销售收入下降 [3] - 目标营收9%左右增长，加强需求匹配，公司主动降速应对需求变化，寻求“三个转型”，经营发展风险降低，分红率可观 [3] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|150,560|174,144|190,128|206,344|223,969| |增长率YoY %|18.0%|15.7%|9.2%|8.5%|8.5%| |归属母公司净利润(百万元)|74,734|86,228|94,361|102,917|112,099| |增长率YoY%|19.2%|15.4%|9.4%|9.1%|8.9%| |毛利率%|92.0%|91.9%|91.8%|91.7%|91.7%| |净资产收益率ROE%|34.7%|37.0%|37.2%|37.0%|36.9%| |EPS(摊薄)(元)|59.49|68.64|75.12|81.93|89.24| |市盈率P/E(倍)|26.04|22.57|20.62|18.91|17.36| |市净率P/B(倍)|9.02|8.35|7.66|7.00|6.40| [4] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 包含各年度资产、负债、收入、成本、费用、现金流等多项财务数据的预测 [5]

报告公司投资评级 - 投资评级为增持，上次评级也是增持 [1] 报告的核心观点 - 招商港口2024年年报显示归母净利润高增26%，静待海外并购协同效应释放 [1] - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入167.51、173.29、179.11亿元，同比增长3.85%、3.45%、3.36%，实现归母净利润44.57、46.91、49.19亿元，同比增速分别为 - 1.30%、5.24%、4.86%，对应EPS为1.78、1.88、1.97元，2025年4月2日收盘价对应PE为11.54、10.97、10.46倍，维持“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2024年营业收入161.31亿元，同比增长2.41%；第四季度39.64亿元，同比下滑0.77% [3] - 2024年归母净利润45.16亿元，同比增长26.44%；第四季度7.80亿元，同比增长84.67% [3] - 2024年珠三角集装箱吞吐量1726.7万标准箱，同比增长16.31%；第四季度419.1万标准箱，同比增长9.74% [3] - 2024年海外集装箱吞吐量3736.3万标准箱，同比增长9.68%；第四季度941.9万标准箱，同比增长8.45% [3] - 2024年上港集团投资收益41.82亿元，同比增长13.00%；宁波港投资收益11.34亿元，同比增长7.99% [3] - 2024年子公司已计提信用损失营运补偿贡献应收款项减值准备转回3.18亿元，青岛港股票公允价值变动贡献公允价值变动收益3.49亿元 [3] - 2024年分红总额18.43亿元，分红比例41%，2025年4月2日收盘价对应股息率3.6%；2025 - 2027年原则上现金分红不低于可分配利润40%，较22 - 24年提升10个百分点 [3] 盈利预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|15,750|16,131|16,751|17,329|17,911| |增长率YoY %|-3.0%|2.4%|3.8%|3.4%|3.4%| |归属母公司净利润(百万元)|3,572|4,516|4,457|4,691|4,919| |增长率YoY%|7.0%|26.4%|-1.3%|5.2%|4.9%| |毛利率%|40.8%|43.0%|43.1%|43.7%|43.9%| |净资产收益率ROE%|6.1%|7.3%|7.0%|7.0%|7.1%| |EPS(摊薄)(元)|1.43|1.81|1.78|1.88|1.97| |市盈率P/E(倍)|14.41|11.39|11.54|10.97|10.46| |市净率P/B(倍)|0.87|0.84|0.81|0.77|0.74| [4] 资产负债表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|23,483|25,561|30,308|36,371|/| |货币资金|16,080|16,630|21,585|27,412|33,636| |应收票据|325|270|281|290|300| |应收账款|1,104|1,193|1,117|1,155|1,194| |预付账款|63|38|59|61|65| |存货|219|270|212|217|223| |其他|5,718|7,138|7,052|7,235|7,417| |非流动资产|175,074|175,956|176,165|176,242|176,189| |长期股权投资|96,666|100,018|100,018|100,018|100,018| |固定资产（合计）|28,987|30,689|31,652|32,464|33,118| |无形资产|18,073|17,335|16,589|15,843|15,098| |其他|31,348|27,914|27,906|27,917|27,955| |资产总计|198,557|201,518|206,473|212,614|219,024| |流动负债|29,096|32,247|31,950|32,182|32,329| |短期借款|15,714|12,791|12,505|12,218|11,931| |应付票据|2|73|2|/|/| |应付账款|692|786|662|678|697| |其他|12,616|18,668|18,782|19,284|19,699| |非流动负债|43,892|41,113|39,723|38,334|36,945| |长期借款|18,228|15,583|14,583|13,583|12,583| |其他|25,664|25,530|25,141|24,751|24,362| |负债合计|72,987|73,359|71,673|70,516|69,273| |少数股东权益|66,722|66,656|70,961|75,492|80,243| |归属母公司股东权益|58,848|61,503|63,838|66,606|69,508| |负债和股东权益|198,557|201,518|206,473|212,614|219,024| [6] 利润表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入|15,750|16,131|16,751|17,329|17,911| |营业成本|9,318|9,196|9,528|9,764|10,042| |营业税金及附加|313|332|345|357|369| |销售费用|0|0|0|0|0| |管理费用|1,777|1,822|1,892|1,957|2,023| |研发费用|224|202|210|217|224| |财务费用|1,839|1,857|1,338|1,231|1,117| |减值损失合计|-191|-9|-19|-19|-19| |投资净收益|6,349|6,547|6,351|6,504|6,673| |其他|372|883|228|236|244| |营业利润|8,809|10,143|9,999|10,523|11,035| |营业外收支|-10|-11|0|0|0| |利润总额|8,799|10,131|9,999|10,523|11,035| |所得税|1,304|1,253|1,237|1,301|1,365| |净利润|7,496|8,879|8,763|9,222|9,670| |少数股东损益|3,924|4,362|4,305|4,531|4,751| |归属母公司净利润|3,572|4,516|4,457|4,691|4,919| |EBITDA|7,684|8,305|14,410|14,959|15,486| |EPS（当年）（元）|1.43|1.81|1.78|1.88|1.97| [6] 现金流量表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|6,580|8,013|7,270|7,734|7,998| |净利润|7,496|8,879|8,763|9,222|9,670| |折旧摊销|3,304|3,267|3,073|3,204|3,334| |财务费用|2,185|2,312|1,504|1,447|1,391| |投资损失|-1,436|-6,349|-6,547|-6,351|-6,504| |营运资金变动|-274|595|298|382|295| |其它|218|-492|-16|-18|-19| |投资活动现金流|3,767|478|2,986|3,140|3,311| |资本支出|-1,785|-1,882|-3,450|-3,449|-3,448| |长期投资|139|-341|105|105|105| |其他|5,412|2,701|6,331|6,484|6,653| |筹资活动现金流|-7,985|-7,906|-5,213|-5,047|-5,084| |吸收投资|218|77|-205|0|0| |借款|14,387|-5,568|-1,287|-1,287|-1,287| |支付利息或股息|-5,168|-6,962|-3,331|-3,370|-3,407| |现金流净增加额|2,451|/|/|/|/| [6]