核心观点 - 报告认为“十五五”开局之年，盈利企稳的积极因素正在增加，市场处于由政策和流动性驱动的牛市阶段，牛市中期需关注监管政策调节节奏，风格上小盘成长仍是趋势但中途会有波动，行业配置建议金融打底仓、科技为主线、主题多轮动 [3][4] 一、盈利企稳的积极因素正在增加 - **经济内生修复动力偏弱，政策托底仍有空间**：2025年Q3经济增速下降到4.8%，11月工业增加值、投资、消费增速均放缓，10月出口当月同比转负，社融和信贷规模大部分时间弱于季节性，2025年7月新增人民币贷款出现负增长，11月同比少增1900亿元，政策腾挪空间较大，必要时有触发托底政策的可能性 [11][12] - **PPI修复的持续性**：2025年11月PPI同比降幅扩大至-2.2%，但环比保持上涨，“三黑一色”重点行业中一半行业价格环比已由负转正，有色金属（以铜为代表）或成为PPI边际改善的稳定支撑项，“反内卷”政策定位提升至国家战略层面，有助于推动供需平衡，周期制造库存周期触底回升 [18][22][23] - **房地产企稳的可能性**：2025年4月后房地产市场再次降温，投资、销售、房价数据下滑，政策框架从“稳市场”转向适应“新模式”，下行趋势难反转，但部分数据（如新开工、部分城市二手房销售）可能有小改善或磨底 [28][29] - **出口韧性的稳定性**：2025年1-11月出口金额累计同比增长5.4%，结构优化，高端制造（如船舶、新三样、电子元件）出口竞争力强，同时面向东盟和新兴市场的出口份额显著提升，有效对冲了欧美份额回落及关税影响，海外通胀中枢上移对出口仍有正向支撑 [42][44][46] - **消费复苏的新亮点**：2025年5月后社零增速回落，围绕新中枢波动，城镇居民人均可支配收入增速处于历史低位，2026年政策核心是扩内需战略地位提升，服务消费可能成为新增量，短期补贴政策（以旧换新、消费贷款贴息等）仍有望发力 [56][57] 二、影响流动性牛市高度的核心因素：政策和股市资金 - **大牛市的核心驱动力**：小牛市看盈利，大牛市（涨幅超过150%）盈利反而不是最重要的，宏观流动性（利率）也不构成牛市级别的核心影响因素，牛市高度与GDP、ROE改善幅度关系较弱 [62][65][68] - **政策改变股市供需格局**：历史上股权融资规模低于上市公司分红后，牛市级别都较大（如1996-1997、2006-2007、2014-2015年），2024年股权融资规模大幅低于分红，随后2年内有出现较大牛市的可能，2025年股权融资规模有所恢复但速度较慢，而截至2025年12月年度分红金额（21488亿元）和已回购金额（4879亿元）均创历史新高 [71][72][75][78] - **“资产荒”逻辑驱动资金入市**：当前10年期国债利率约1.8%，处于历史低位，过去2年下降幅度比2014年更大，资产荒环境比2014年更严重，保险资金已对市场产生影响，后续居民资金可能加强，2020年疫情以来居民存款快速增加，截至2025年9月比疫情前增加了一倍，过去十年增加了两倍多，2024年9月股市熊转牛后，赚钱效应逐渐企稳，居民资金加速流入条件逐步形成 [83][86][90][93] 三、牛市中期需要关注的是监管政策调节的节奏 - **牛市各阶段特征**：牛市初期指数短暂快速上涨后持续震荡，结构性牛市特征明显；牛市中期指数持续大幅上涨，居民资金密集流入；牛市后期指数上涨放慢，板块分化再次出现 [94] - **换手率预示短期波动**：每一轮牛市都会有多次数值接近的换手率高点，换手率较高后市场容易出现震荡或休整，但只能指向短期波动加大，不能证明随后的波动级别，且之前牛市至少有两个换手率高点 [100][103] - **牛市主升浪风格多变**：牛市主升浪前期和后期领涨风格往往有较大变化，例如2006-2007年前期大盘强后期小盘强，2014-2015年前期小盘强后期大盘强，原因是资金充沛且不同资金流入速度有差异，2025年4-8月小盘风格占优（可能为主升浪前期），9月后风格相对均衡大盘略占优，牛市主升浪后期可能会有一段时间明显的大盘风格占优 [106][110] - **牛市结束的诱因**：参考1996-1997年、2014-2015年牛市，牛市结束均来自监管政策的调节（如IPO快速放量、对某类渠道资金的监管），当前政策环境对股市依然以呵护为主 [4] 四、风格判断：小盘成长仍是趋势，但中途会有波动 - **牛市中期风格波动**：牛市中期大小盘风格往往会剧烈波动，前半段和后半段风格大多不同 [4] - **长期趋势与短期扰动**：长期趋势有利于小盘，但牛市中期可能出现季度级别的大波动，主要受居民增量资金和成长价值风格的扰动 [4] - **成长的业绩比较优势**：成长风格相对于价值风格大概率仍有业绩比较优势，截至2025年Q3，归母净利润累计同比最高的是TMT和中游制造，ROE改善幅度最大的是中游制造、TMT和金融地产 [4][73] 五、行业配置：金融打底仓，科技是主线，主题多轮动 - **底仓与稳定器**：非银金融的弹性逐步增加，红利也有一定配置价值，银行PB下降速度远快于ROE后会出现估值修复，非银金融也可能有不错的估值修复空间 [4][78][79] - **科技主线**：科技是牛市主线，牛市中期建议做波段，牛市后期大概率有第二波上涨，AI行情有望进一步扩散，参考2013-2015年，TMT板块在牛市中期波动大，但后期业绩兑现强的细分领域（如15年上半年的网络游戏、互联网金融）有突出表现 [4][84][87][88] - **主题活跃**：军工和资源品板块，在主题和业绩共振的牛市中不会缺席，建议波段参与 [4] - **基本面反转（重点关注ROE改善弹性）**：电力设备、部分周期、新消费值得关注，电力设备PB抬升，ROE触底上行，周期板块中有色金属ROE分位最高，消费板块ROE中枢下台阶，需演绎局部ROE有弹性的方向 [4][94][95][96][98][99]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 鸿海2025年12月及第四季度营收均创历史新高，全年营收突破8万亿新台币，主要受益于AI服务器（机柜）需求的强劲增长和持续放量 [2] - AI云端产品是公司整体业务成长的核心驱动力，子公司工业富联的AI服务器业务表现尤为突出，预计随着新一代AI机柜的量产交付，高增长态势有望延续 [2] 财务业绩表现 - 2025年12月营收为8，629亿新台币，同比增长31.77%，环比增长2.20%（美元计价同比增长36.4%，环比增长1.1%），为历史同期最高 [2] - 2025年第四季度营收为2.6万亿新台币，同比增长22.07%，环比增长26.51%（美元计价同比增长26.4%，环比增长23.6%），创历史新高 [2] - 2025年全年营收为8.1万亿新台币，同比增长18.07%（美元计价同比增长20.8%），创历年新高 [2] 业务分项表现与驱动因素 - 2025年第四季度，云端网络产品、电脑终端产品以及元件及其他产品类别同比均有强劲成长表现 [2] - 云端网络产品的增长主要受益于AI服务器的强劲需求 [2] - 2025年第三季度，AI机柜出货量环比增长300%，公司预计第四季度AI机柜出货环比将实现高双位数增长 [2] 未来展望与投资建议 - 公司表示，2026年第一季度ICT产品进入传统淡季，但AI机柜出货将持续放量 [2] - 鉴于2025年第四季度营收的高基数，公司预计2026年第一季度营收可能处于过去五年的区间上缘 [2] - 子公司工业富联的AI服务器业务成长显著，成为集团增长主要动能 [2] - 工业富联2025年第三季度云计算业务营收同比增长超过75%，主要受益于超大规模数据中心用AI机柜产品的规模交付及AI算力需求旺盛 [2] - 工业富联的云服务商业务在2025年第三季度同比增长超过2.1倍，其云服务商GPU AI服务器在第三季度环比增长逾90%、同比增长逾5倍 [2] - 随着GB200/GB300系列AI机柜的量产交付，预计工业富联第四季度业绩有望保持高增长 [2]

投资评级 - 报告未明确给出新的投资评级 但提及了历史报告标题 如“业绩表现靓丽”等 表明积极看法 [1] 核心观点 - 公司2025年业绩预告显示归母净利润预计为8.00-8.50亿元 同比增长85.5%-97.1% 扣非归母净利润预计为7.89-8.39亿元 同比增长87.5%-99.4% 增长势头迅猛 [2] - 2025年第四季度预计实现归母净利润2.18亿元（中值） 同比增长68.2% 扣非归母净利润2.12亿元（中值） 同比增长68.5% [2] - 业绩高增主要由电动低速车产品（如电动高尔夫球车）驱动 北美市场产销两旺 全链条布局深化 [2][3][4] 业务与市场表现 - **电动低速车业务强劲**：TEKO品牌已签约经销商超过50家 覆盖全美19个州 收到经销商合作申请超过160份 产品到货即售罄成为常态 [3] - **品牌营销效果显著**：Denago EV品牌联动NBA、NFL、NHL三大全球顶级体育联盟进行营销 例如NBA球星凯里·欧文选择Denago EV作为圣诞礼物送给球队全体成员 相关视频在社交媒体24小时内获得近3亿人次浏览 [3] - **北美本土化布局深化**： - 北美制造基地产能实现关键跨越 单人单日产能已比肩国内工厂水平 第一条生产线制造效率快速提升 正积极筹备部署第二条生产线 [4] - 已建立起总面积达14万平方米的北美本土仓储制造基地 作为区域调度枢纽 [4] - 在北美组建了近400人的本地化人才团队 覆盖研发、生产、营销及售前售后服务等全业务链条 [4] 财务预测与指标 - **盈利预测**：预计2025-2027年公司归母净利润分别为8.3亿元、12.5亿元、16.0亿元 对应市盈率（PE）分别为32.2倍、21.3倍、16.6倍 [4] - **收入与利润增长**： - 预计营业总收入2025-2027年分别为41.00亿元、56.21亿元、70.56亿元 同比增长率分别为37.7%、37.1%、25.5% [5] - 预计归属母公司净利润2025-2027年分别为8.27亿元、12.47亿元、16.03亿元 同比增长率分别为91.7%、50.8%、28.6% [5] - **盈利能力指标**： - 预计毛利率2025-2027年分别为38.3%、38.1%、38.0% [5] - 预计净资产收益率（ROE）2025-2027年分别为22.7%、29.2%、31.6% [5] - **每股收益（EPS）**：预计摊薄EPS 2025-2027年分别为7.58元、11.43元、14.70元 [5]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1] 报告的核心观点 - 国务院印发《固体废物综合治理行动计划》旨在加强固体废物综合治理 推进美丽中国建设 加快经济社会发展全面绿色转型 [1] - 在“双碳”目标引领下 固废的资源属性 经济价值日益凸显 以固体废物资源化利用为核心 带动上下游产业发展 是发展循环经济的重要途径之一 [3] - 固体废物综合治理已不仅限于环境治理范畴 正逐步成为我国多途径 多元化强化资源安全保障的关键支撑 [4] 根据相关目录分别进行总结 行动计划主要目标 - 到2030年 大宗固体废弃物年综合利用量达到45亿吨 主要再生资源年循环利用量达到5.1亿吨 [3] - 到2030年 重点领域固体废物专项整治取得明显成效 固体废物历史堆存量得到有效管控 非法倾倒处置高发态势得到遏制 [3] 行业现状与基础 - 截至2024年底 建成废旧物资回收网点约15万个 各类大型分拣中心约1800个 [3] - 2024年 煤矸石 粉煤灰 尾矿等七种大宗固废综合利用率达59% 较2020年提高3个百分点 [3] 源头管控和减量措施 - 工业领域：依法依规淘汰落后产能 大力推行绿色设计 强化工业生产精细化管控 推动重点行业固体废物产生量与综合消纳量逐步实现动态平衡 [3] - 城镇领域：实行建筑垃圾分类 将建筑垃圾减量 运输 利用 处置所需要费用列入工程造价 探索房屋建筑和市政工程固体废物排放限额管理 [3] - 农业领域：加强地膜科学使用和管理 强化农业投入品包装管理 减少包装废弃物产生 推广循环型农业生产模式 [3] 资源化利用与循环经济 - 强化资源回收与高效利用：针对大宗工业固体废弃物实施台账式管理 针对城镇固体废弃物深化生活垃圾分类网点与废旧物资回收网点“两网融合” 引导电器电子产品 汽车 动力电池等生产企业参与回收利用 [4] - 加大再生材料推广力度：完善标准体系建设 实施产品碳足迹认证 推动政府绿色采购引导再生材料消费 [4] - 增强二次关键资源供给能力：开展“城市矿产”示范基地提质升级行动 构建稳定高效的二次资源国内供应体系 在确保固体废物零进口前提下 有序推进海外优质再生资源进口利用 [4] 投资建议 - 再生塑料领域：建议关注英科再生 [4] - 金属资源化领域：建议关注高能环境 富春环保 [4] - 动力电池及电子废物回收领域：建议关注旺能环境 大地海洋 [4]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：看好 [2] 报告核心观点 - 2026年元旦假期国内旅游市场量价齐升，免税与景区表现尤为靓丽，显示出强劲的消费复苏势头 [2] - 海南离岛免税受益于封关、旅游旺季及政策红利，销售额实现高速增长 [2] - 跨境出行需求显著提升，出入境游与出境游热度高涨 [2] - 重点商圈消费活力旺盛，零售业态销售额实现增长 [2] 国内旅游综述 - 2026年元旦假期全国国内出游1.42亿人次，较2024年元旦假期增长5.2%，恢复至2019年同期的115% [2][6] - 国内出游总花费847.89亿元，较2024年元旦假期增长6.3%，恢复至2019年同期的112% [2][6] - 人均消费597元，较2024年元旦假期增长1.1%，恢复至2019年同期的97% [2][6] - 全社会跨区域人员流动量预计5.9亿人次，同比增长19.5% [14] - 对比2024年元旦假期，铁路/水路/民航/公路营业性客运量分别增长9%/32%/13%/30%，水路与公路增长显著 [2][14] 景区表现 - 国内景区门票预订量同比增长超4倍，山岳类景区门票预订量同比涨超150% [2][16] - 黄山、长白山、丹霞山客流较2024年元旦假期分别增长76%、66%、81% [2][16] - 峨眉山、九寨沟客流较2024年元旦假期亦有双位数百分比增长 [2][16] 免税表现 - 海南离岛免税商品销售44.2万件，同比增长52.4%；购物人数8.35万人次，同比增长60.6%；购物金额7.12亿元，同比增长128.9% [2][22] - 其中，三亚免税销售额4.8亿元，同比增长111.5% [2][22] - 海南出入境人员2.8万余人次，同比增长23.5% [19] - 三亚凤凰机场进出港航班较2024年元旦假期增加239架 [19] 出入境游表现 - 中外人员出入境达661.5万人次，日均220.5万人次，同比增长28.6%，较2024年元旦假期增长27.7% [2][26] - 入境游门票预订量同比增长110%，入境体验型玩乐产品预订量增长超30倍 [30] - 内地游客访港达51.1万人次，相比2024年元旦假期增长17.7% [30] 零售表现 - 北京各业态累计销售额达40.4亿元，日均同比增长16.3% [2][34] - 北京60个重点商圈客流量累计2822.6万人次，其中专业专卖店/百货/超市/餐饮/电商日均同比分别增长85%/41.3%/4.8%/4.6%/1.1% [34] - 北京CBD商圈笔均消费日均同比增长72.2%，王府井商圈消费日均同比增长84.5% [34] - 重庆百货累计实现销售6.35亿元，同比增长3.8%，其中百货/超市业态分别同比增长43.2%/14.6% [34] 投资建议 - 社服领域建议重点关注出行链，包括酒店（如首旅酒店、锦江酒店等）、景区（如三峡旅游、黄山旅游、峨眉山A等）、OTA（携程集团-S等） [2][35] - 零售领域建议重点关注免税（如中国中免、王府井、珠免集团等）、零售百货（如重庆百货、合百集团、杭州解百等） [2][35]

行业投资评级 - 行业评级为“看好”，与上次评级一致 [1] 核心观点 - 截至2026年1月2日当周，国际油价震荡微涨，地缘政治风险（委内瑞拉局势紧张、俄乌问题）对油价形成支撑，市场在权衡地缘风险与普遍预期的供应过剩影响后，油价仍较上周末微涨 [2][9] - 截至2026年1月2日，布伦特原油期货结算价为60.75美元/桶，WTI原油期货结算价为57.32美元/桶 [2][9] 油价回顾与价格表现 - **油价回顾**：截至2026年1月2日当周，布伦特原油期货结算价为60.75美元/桶，较上周上升0.51美元/桶（+0.85%）；WTI原油期货结算价为57.32美元/桶，较上周上升0.58美元/桶（+1.02%）[2][31] - **其他原油品种**：俄罗斯Urals原油现货价为65.49美元/桶，与上周持平；俄罗斯ESPO原油现货价为48.83美元/桶，较上周下降0.72美元/桶（-1.45%）[2][31] - **价差变化**：布伦特-WTI期货价差为3.43美元/桶，较上周收窄0.07美元/桶；布伦特-俄罗斯Urals价差为-4.74美元/桶，较上周扩大0.51美元/桶 [31] - **相关指数**：截至2026年1月2日，美元指数为98.46，较上周上涨0.43%；LME铜现货结算价为12571.00美元/吨，较上周上涨2.15% [31] 石油石化板块市场表现 - **板块整体**：截至2025年12月31日当周，沪深300下跌0.09%，石油石化板块上涨3.92% [10] - **细分板块**：炼化及贸易板块上涨4.57%，油气开采板块上涨3.35%，油服工程板块下跌0.30% [12] - **长期表现**：自2022年以来，油气开采板块涨幅196.68%，炼化及贸易板块涨幅49.33%，油服工程板块涨幅5.19% [12] - **上游公司股价**：当周表现较好的包括洲际油气（+10.25%）、中国海油A股（+7.36%）、中国石油A股（+5.69%）[18] - **主要公司市值与涨跌**：中国海油A股总市值9471.24亿人民币，当周上涨7.36%；中国石油A股总市值18453.06亿人民币，当周上涨5.69%；中国石化A股总市值7006.59亿人民币，当周上涨4.57% [19] 上游供给与钻井活动 - **美国原油供给**：截至2025年12月26日当周，美国原油产量为1382.7万桶/天，较上周增加0.2万桶/天 [2][57] - **美国钻机与压裂**：截至2025年12月30日当周，美国活跃钻机数量为412台，较上周增加3台；截至2025年12月23日当周，美国压裂车队数量为154部，较上周减少6部 [2][57] - **全球海上钻井**：截至2025年12月15日当周，全球海上自升式钻井平台数量为375座，较上周增加7座；全球海上浮式钻井平台数量为131座，较上周增加2座 [2][40] 原油需求与炼厂活动 - **美国炼厂需求**：截至2025年12月26日当周，美国炼厂原油加工量为1684.7万桶/天，较上周增加7.1万桶/天；美国炼厂开工率为94.70%，较上周上升0.1个百分点 [2][64] - **中国炼厂开工**：截至2025年12月25日，中国主营炼厂开工率为75.11%，与上周持平；截至2025年12月31日，山东地炼开工率为61.58%，较上周下降0.39个百分点 [64] 原油贸易 - **美国原油进出口**：截至2025年12月26日当周，美国原油进口量为495.3万桶/天，较上周减少113.3万桶/天（-18.62%）；出口量为344.0万桶/天，较上周减少17.6万桶/天（-4.87%）；净进口量为151.3万桶/天，较上周减少95.7万桶/天（-38.74%）[62] 原油库存 - **美国原油库存**：截至2025年12月26日当周，美国原油总库存为8.36亿桶，较上周减少168.6万桶（-0.20%）；其中商业原油库存为4.23亿桶，较上周减少193.4万桶（-0.46%）；战略原油库存为4.13亿桶，较上周增加24.8万桶（+0.06%）；库欣地区库存为2211.2万桶，较上周增加54.3万桶（+2.52%）[2][75] - **全球水上库存**：截至2026年1月2日当周，全球原油水上库存（含在途和浮仓）为13.68亿桶，较上周增加1109.4万桶（+0.81%）[88] 成品油市场 - **成品油价格（北美）**：截至2026年1月2日当周，美国柴油、汽油、航煤周均价分别为89.37美元/桶、71.66美元/桶、80.18美元/桶，较上周分别变化-0.85美元/桶、-1.08美元/桶、-1.35美元/桶 [99] - **成品油价格（欧洲）**：当周欧洲柴油、汽油、航煤周均价分别为83.83美元/桶、84.15美元/桶、94.10美元/桶，较上周分别变化+0.08美元/桶、-1.23美元/桶、-0.59美元/桶 [103] - **成品油价格（东南亚）**：当周新加坡柴油、汽油、航煤周均价分别为79.59美元/桶、71.63美元/桶、81.46美元/桶，较上周分别变化-0.43美元/桶、-1.48美元/桶、-0.58美元/桶 [105] - **美国成品油供给**：截至2025年12月26日当周，美国成品车用汽油、柴油、航空煤油产量分别为947.2万桶/天、523.4万桶/天、184.1万桶/天，较上周分别变化-35.2万桶/天（-3.58%）、-7.6万桶/天（-1.43%）、+1.1万桶/天（+0.60%）[110] - **美国成品油需求**：当周美国成品车用汽油、柴油、航空煤油消费量分别为856.3万桶/天、337.9万桶/天、177.4万桶/天，较上周分别变化-37.9万桶/天（-4.24%）、-77.7万桶/天（-18.70%）、+22.8万桶/天（+14.75%）[122] - **美国成品油库存**：当周美国汽油总体、车用汽油、柴油、航空煤油库存分别为23433.4万桶、1601.8万桶、12367.9万桶、4398.1万桶，较上周分别变化+584.5万桶（+2.56%）、+152.4万桶（+10.51%）、+497.7万桶（+4.19%）、-91.1万桶（-2.03%）[2][142] - **新加坡成品油库存**：截止至2025年12月24日，新加坡汽油、柴油库存分别为1198万桶、981万桶，较上周分别变化-37.0万桶（-3.00%）、-40.0万桶（-3.92%）[142] 生物燃料市场 - **生物柴油价格**：截至2026年1月2日，酯基生物柴油港口FOB价格为1165美元/吨，与上周持平；烃基生物柴油港口FOB价格为1875美元/吨，与上周持平 [2][158] - **生物航煤价格**：截至2026年1月2日，中国生物航煤港口FOB价格为2200美元/吨，与上周持平；欧洲生物航煤港口FOB价格为2230美元/吨，较上周下降80美元/吨 [2][158] - **原料油价格**：截至2026年1月2日，中国地沟油、潲水油价格分别为867.47美元/吨、929.84美元/吨，与上周持平；中国餐厨废油UCO价格为1045美元/吨，与上周持平 [2][160] - **生物柴油出口**：截至2025年11月，中国生物柴油（酯基）出口量为7.13万吨，较上月减少4.17万吨 [163] 期货市场数据 - **成交与持仓**：截至2026年1月2日，周内布伦特原油期货成交量为103.03万手，较上周减少7.51万手（-6.79%）；截止至2025年12月23日，周内WTI原油期货多头总持仓量为186.35万张，较上周减少5.29万张（-2.76%）；非商业净多头持仓为6.49万张，较上周增加1.0万张（+18.22%）[167] 相关标的 - 报告提及的相关标的包括：中国海油/中国海洋石油、中国石油/中国石油股份、中国石化/中国石油化工股份、中海油服/中海油田服务、海油工程、中曼石油等 [3]

报告投资评级 - 对医药生物行业投资评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 2026年开年，新兴产业方向如脑机接口、机器人及AI应用值得重点关注，同时“十五五规划”对应的国企改革主题也值得重视，长期来看创新和出海仍是医疗投资主线，建议关注高端医械及创新药产业链 [3][9] - 2026年1月2日港股迎“开门红”，恒生指数涨逾2.7%，恒生科技指数涨4%，恒生港股通创新药指数涨1.46% [3][9] 市场表现与估值总结 - **近期表现**：本周（2025/12/29-2026/1/3）医药生物板块收益率为-2.06%，相对沪深300收益率为-1.47%，在31个一级子行业中涨跌幅排名第28 [3][9][23] - 子板块中，医疗服务周收益率排名第一，涨跌幅为-1.40%（相对沪深300：-0.82%）；医药商业排名第六，涨跌幅为-2.68%（相对沪深300：-2.09%）[3][9] - **月度表现**：最近一月（2025/12/3-2026/1/3）医药生物板块收益率为-2.97%，相对沪深300收益率为-5.16%，涨幅排名第29 [9][11][21] - 子板块中，医疗服务月收益率第一，涨跌幅1.91%（相对沪深300：-0.27%）；中药Ⅱ排名第六，涨跌幅为-4.96%（相对沪深300：-7.15%）[9] - **更长周期表现**：最近3个月涨幅为-9.25%，相对沪深300收益率-9.02%；最近6个月涨幅为3.44%，相对沪深300收益率-13.96% [12][13][15] - **行业估值**：医药生物行业指数当期PE（TTM）为28.59倍，略低于近5年历史平均PE 28.62倍，历史最高为47.43倍，历史最低为21.11倍 [15][16] - 当前PE在申万一级行业中排名第10，相对于沪深300指数PE的溢价率为112.60% [18] - **子行业表现**：最近一年（2025/1/3-2026/1/3），医疗服务涨幅最大，为34.38%，当前PE为29.17倍；中药跌幅最大，为-2.44%，当前PE为21.94倍 [25] - **个股表现**：本周A股医药板块中，多瑞医药、麦澜德、翔宇医疗涨幅排名前三，分别上涨15.89%、10.27%、9.42%；港股中华昊中天医药-B、天大药业表现突出，分别上涨28.18%、26.36% [30] 重点投资方向与标的总结 - **脑机接口方向**：建议关注美好医疗、心玮医疗、可孚医疗、瑞迈特、翔宇医疗、诚益通、麦澜德、伟思医疗、乐普医疗、爱朋医疗等 [3][9] - 催化事件：埃隆·马斯克表示其脑机接口公司Neuralink将于2026年开始对设备进行“大规模生产” [9] - **高端医疗器械方向**： - 机器人应用：建议关注天智航、微创机器人、爱康医疗、春立医疗等 [3][9] - 制药装备：受益于海外制药投资景气上行，建议关注森松国际、东富龙、楚天科技等 [3][9] - 院内招采恢复：建议关注联影医疗、山外山、开立医疗、新华医疗、迈瑞医疗、澳华内镜等 [3][9] - 消费医疗器械需求修复：建议关注鱼跃医疗、可孚医疗、微泰医疗、三诺生物等 [3][9] - 出海订单增长：建议关注美好医疗、海泰新光、瑞迈特、天益医疗等 [3][9] - **AI+医疗方向**： - AI+医疗大模型：建议关注阿里健康、讯飞医疗科技、医渡科技、卫宁健康、平安健康 [3][9] - AI+影像：建议关注联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗、祥生医疗 [3][9] - AI+医检：建议关注金域医学、迪安诊断、美年健康、润达医疗 [3][9] - AI+医药电商/精准营销：建议关注京东健康、阿里健康、药师帮、医脉通 [3][9] - AI+基因测序：建议关注华大智造、华大基因、诺禾致源 [3][9] - AI+制药：建议关注英矽智能、晶泰控股 [3][9] - **国企改革条线**： - 国药系：建议关注国药控股、国药股份、国药一致、太极集团等 [3][9] - 华润系：建议关注天士力、华润三九等 [3][9] - 地方国企：建议关注白云山、康恩贝等 [3][9] - **CXO及生命科学上游产业链**： - 全球CXO龙头：建议关注药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英等 [3][9] - 国内临床CRO龙头：建议关注泰格医药、普蕊斯、诺思格、阳光诺和等 [3][9] - 资源型CXO：建议关注昭衍新药、益诺思、美迪西、百奥赛图、药康生物等 [3][9] - 生命科学上游：建议关注百普赛斯、皓元医药、毕得医药、纳微科技、奥浦迈、海尔生物、阿拉丁、泰坦科技等 [3][9] - **创新药方向**： - 小核酸领域：建议关注悦康药业、前沿生物、福元医药、成都先导（先衍生物）、阳光诺和、圣诺医药 [3][9] - ADC领域：建议关注科伦博泰、百利天恒、映恩生物、乐普生物、复宏汉霖、迈威生物 [3][9] - IO双/多抗领域：建议关注康方生物、三生制药、信达生物、荣昌生物、神州细胞、君实生物、华海药业、维立志博、汇宇制药、基石药业 [3][9][10] 行业近期动态总结 - **政策动态**： - 广东省医保局印发《广东省基本医疗保险参保管理经办规程》，自2026年2月1日起实施 [35] - 广东省医保局发布通知，旨在完善公立医疗机构医疗服务价格管理机制 [35] - 国家药监局等四部门提出《关于加强新时代药品监管人才工作的实施意见》 [35] - **行业要闻**： - 截至2025年底，集采药品“三进”工作已全面推开，医保与医药企业直接结算覆盖全国60%以上（240多个）的统筹地区 [36] - 国家医保信息平台已归集药品追溯码1103.69亿条，覆盖全国31个省份，接入99%的定点医药机构 [36] - “十四五”期间福建省医保累计投入财政资金1070亿元，2026年已提前下达相关补助资金118.29亿元 [36] - Alnylam Pharmaceuticals两款1类新药siRNA疗法首次在中国获批临床 [36] - **公司公告**： - 中国医药现金出资5.25亿元人民币购买上海则正医药科技股份有限公司70%的股权 [37] - 泽璟制药与艾伯维就ZG006（Alveltamig）的全球开发及商业化达成战略合作与许可选择权协议 [37] - 科源制药拟授予300万股限制性股票作为股权激励，第一个归属期（2026年）考核目标为营收增长30%或净利润增长15% [37]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 2026年我国将扩大汽车报废更新补贴支持范围，有望带动行业销量持续增长 [3] - 中国汽车流通协会预计，2026年享受补贴的乘用车有望超过1200万辆，有望直接拉动新车销售近150万辆 [23][24] 板块市场表现 - 本周（2025年12月29日-12月31日）A股汽车板块跑赢大盘，沪深300指数跌幅0.59%，汽车板块涨幅1.44%，涨跌幅位居申万一级行业第4位 [3][9] - 本年度（统计周期为2025年）A股汽车板块涨跌幅在申万一级行业中排名第11位 [12][13] - 细分板块表现： - SW乘用车板块本周跌幅1.64%，领涨公司为江淮汽车（周涨跌幅1.2%）和赛力斯（周涨跌幅0.2%）[3][18] - SW商用车板块本周涨幅0.39%，领涨公司为金龙汽车（周涨跌幅4.1%）和东风股份（周涨跌幅1.7%）[3][21] - SW汽车零部件板块本周涨幅2.91%，领涨公司为天铭科技（周涨跌幅65.8%）和恒勃股份（周涨跌幅42.8%）[3][22] 行业重点新闻 - **政策动态**：2026年汽车报废更新补贴支持范围扩大，细则明确旧车注册登记时间要求，并按照新车售价比例给予补贴，报废更新最高补贴2万元，置换更新最高补贴1.5万元 [23] - **自动驾驶**： - 小马智行Robotaxi车队规模达到1159辆，超额完成原定1000辆的年度目标 [3][23] - 卓驭科技启动重卡高速NOA项目，与徐工、陕汽、重汽确立合作，首批产品计划2026年上半年量产 [23] - 谷歌旗下Waymo已在英国伦敦启动自动驾驶出租车路测 [23] - **海外拓展**： - 新能源汽车品牌firefly萤火虫正式在奥地利开启交付，其欧洲版车型搭载105千瓦后置单电机，CLTC续航里程420公里 [23] - 小鹏汽车正式进入卡塔尔市场，并与毛里求斯经销商签约，加速构建中东非市场服务网络 [23] - **公司目标**：小米集团创始人雷军表示，2026年小米汽车的交付目标定为55万辆 [23] 上游重点数据跟踪 - 报告跟踪了多项上游原材料价格及运价指数，包括钢材价格指数、铝锭价格、天然橡胶价格、浮法平板玻璃价格、聚丙烯价格、碳酸锂价格、中国/东亚-北美西海岸集装箱运价指数、中国/东亚-北欧集装箱运价指数 [25][28]

核心观点 - 报告认为春季行情可能缓步启动 春节前流动性环境大概率较好 市场可能继续偏强 但1月可能会有一些波动 后续指数突破需要验证经济数据和居民热情能否继续加速 市场中枢大幅回升需要等待居民和机构资金形成合力 [2][10][17] 市场回顾与近期表现 - 2025年12月下旬上证指数以“11连阳”收官 主要受益于风险偏好修复和中证A500为主的ETF放量 [2][10] - 元旦假期期间港股走强 背后原因包括南下资金布局、人民币升值、半导体产业催化密集等 或有利于元旦后A股表现 [2][10] - 本周（截至报告发布时）A股主要指数大多下跌 上证综指上涨0.13% 中证500上涨0.09% 创业板50下跌1.5% 创业板指下跌1.25% 沪深300下跌0.59% [27] - 本周申万一级行业中 石油石化上涨3.92% 国防军工上涨3.05% 传媒上涨2.13% 领涨 公用事业下跌2.72% 食品饮料下跌2.26% 电气设备下跌2.18% 领跌 [27] - 本周概念股中 氢能源上涨7.77% 卫星概念上涨4.52% 无人机上涨4.10% 领涨 远程办公下跌5.65% 网络安全下跌5.12% 新能源车下跌5.08% 领跌 [27] - 本周全球股市重要指数涨跌分化 恒生指数上涨2.01% 标普500上涨1.4% 法国CAC40上涨1.13% 表现靠前 墨西哥MXX下跌2.28% 日经225下跌0.22% 表现靠后 [28] - 本周商品市场重要指数中 玻璃上涨5.26% LME铜上涨3.39% LME铝上涨2.6% 表现靠前 国际黄金下跌4.79% PTA下跌2.41% 螺纹钢上涨0.45% 表现靠后 [28] - 2025年全球大类资产年收益率中 黄金上涨55.51% LME铜上涨41.13% 恒生指数上涨27.77% 排名较高 布伦特原油下跌18.39% 美元指数下跌9.41% 南华工业品指数下跌6.03% 排名靠后 [28] - 本周A股市场资金方面 南下资金净流出（港股通）共计34.25亿元 前值净流入23.2亿元 [29] - 本周央行公开市场操作逆回购发行13236亿元 到期6227亿元 累计净投放7009亿元 [29] - 截至2025年12月31日 银行间拆借利率本周均值相比前期上升 十年期国债收益率本周均值相比前期有所上升 [29] - 普通股票型基金本周仓位均值相比前期下降 偏股混合型基金本周仓位均值相比前期下降 [29] 季节性规律与历史经验分析 - 季节性规律显示 春季行情胜率最好的是2月 2008-2025年每个月的统计显示 2月、7月、11月是市场上涨概率最高的3个月份 收益率平均值最高的是2月 大多是政策容易有变化的时间 [3][11] - 近10年Q1胜率正在下降 以近5年情况来看 1月和3月胜率下降明显 2月胜率较2014-2020年略有提升 2020、2021、2023年这3年 2月只是微跌0.01-0.03% 期间还是有行情的 [11] - 春节较晚的年份 可能出现春节前比春节后更强的情况 春节早的年份 大概率是春节前市场表现弱 春节后市场表现强 而春节较晚的年份更有可能出现节前比节后更强的情况 例如2013年和2021年 [3][12] - 市场在Q1涨跌波动较大的年份 往往受经济大级别拐点或者居民资金的大幅变化影响 例如2008年Q1市场下跌27% 2009年Q1上涨37% 2015年Q1上涨27% 2016年Q1下跌13.8% 2022年Q1下跌14% [3][15] - 这些Q1较大波动的年份 均能观察到经济数据较大拐点出现、或居民快速加杠杆或去杠杆现象 [3][15] 当前市场判断与行情展望 - 春节前市场位置不低 当前股权风险溢价显示 上证指数处于过去10年35%左右的分位水平 创业板指处于过去10年78%的分位水平 [17] - 19-21年和24年Q4-25年Q1的经验显示 交易量下降到低位后恢复初期通常是缓涨 因此这一次春季行情可能是缓步启动 [3][10][17] - 经济层面 一般来说12月和1月经济预期大多平稳 但2-6月通常容易出现较大波动 [10][17] - 资金层面 当前保险、私募等机构资金仍有较强的补仓动力 短期在演绎产业趋势强或者催化较多的主题 但主题行情的持续性需要验证实际的订单或业绩 [10][17] - 由于前期市场风格轮动速度较快 “赚钱效应”扩散程度不强 交易性资金有所降温 市场中枢大幅回升需要等待居民和机构资金形成合力 [17] - 战术上 牛市的基础依然坚实 年度上存在盈利改善和资金流入共振的可能性 战略上 春节前流动性环境大概率较好 市场可能继续偏强 但1月可能会有一些波动 春季行情可能是缓步启动 或可逢低增配 不急于追涨 [20] - 未来1年市场短期的波动可能来自于监管政策和供给放量速度 如果股权融资规模放量速度很快 股市供需格局再次转弱 那么市场也存在波动加大的可能 [20] 配置建议与行业展望 - 布局春季行情建议增加弹性资产配置 科技板块在春季行情中通常有明显的超额收益 行情可能围绕产业催化出现扩散 周期板块也是春季行情中的弹性品种 政策和盈利均有预期 [22] - 配置风格展望 历史上跨年行情阶段小盘成长占优的概率较大 2010年以来历年跨年行情中 申万小盘指数相对于大盘指数占优的概率达到80% 仅2013、2018和2021年为大盘风格占优 [23] - 配置行业展望包括 [24] - 非银金融 金融整体估值偏低 牛市概率上升 非银的业绩弹性大概率存在 后续伴随着居民资金加速流入 获得超额收益的确定性较高 - 电力设备 2026年基本面逐渐触底企稳概率高 受益于AI产业链投资机会扩散 供需格局转好 存在涨价动力 - 机械设备&汽车 工程机械出口景气持续 机器人板块催化事件较多 可能受益于成长反弹和风格内部高低切 - 有色金属&军工 政策、业绩、主题逻辑均较顺畅 基本面相对独立且受益于地缘政治扰动 有色金属需求同时受益于新旧动能和海内外经济共振 - TMT 科技产业逻辑强 AI算力最先有业绩 AI应用落地空间大 弹性强 港股互联网估值性价比较高 美联储降息和人民币升值可能驱动估值修复 - 高股息资产（石油石化、公用事业、交通运输） 指数震荡期适合做底仓 抗波动能力强 险资等中长期资金主要配置方向 公募基金相对于指数权重低配较多 - 消费 政策增量和预期均较高 估值位置安全 建议关注可能受益于政策催化、基数效应、景气反转共振的服务消费 如出行链、免税、教育等 港股新消费等待海外市场波动缓和 - 行业组合配置建议为非银金融、有色金属、国防军工、石油石化 [26]

制造业PMI超预期反弹 - 12月制造业PMI录得50.1%，较前值大幅回升0.9个百分点，重返扩张区间[5] - 新订单指数升至50.8%，较前值回升1.6个百分点，为下半年以来首次进入扩张区间[15] - 生产指数升至51.7%，生产与新订单项创下2015年以来同期最大回升幅度[6][15] 行业与企业分化 - 高技术制造业PMI升至52.5%，较前值回升2.4个百分点，回升幅度居细分行业首位[5] - 大型企业PMI升至50.8%，但小型企业PMI下降0.5个百分点至48.6%，仍处于收缩区间[16] - 调查的21个制造业行业中，有16个行业PMI较前值回升[5] 需求与出口信号 - 新出口订单指数回升1.4个百分点至49.0%，为全年较高值，外需拖累明显减弱[15] - 12月出口对经济的拉动作用或仍较强，新订单回升更多源自国外订单上涨[1][15] 企业信心与就业 - 12月生产经营活动预期指数升至55.5%，创下2024年4月以来新高[15] - 制造业从业人员指数持续运行在荣枯线以下，就业是修复过程的结构短板[1][16] 非制造业表现 - 12月非制造业PMI录得50.2%，较前值显著回升，与制造业PMI同步进入扩张区间[22] - 建筑业商务活动指数大幅回升至52.8%，重回高景气区间；服务业PMI虽回升但仍未突破50%荣枯线[22]