投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3][5][18] 核心观点 - 2025上半年营业收入1169亿元同比下降16.1% 归母净利润27亿元同比下降63.5% 主要受房地产项目结转规模下降和结转项目盈利能力下降影响 [1][8] - 销售金额1452亿元同比下降16.3% 销售面积714万平方米同比下降25.2% 但仍保持行业龙头地位 [1][12] - 销售回笼资金1448亿元 综合回笼率达100%同比提升15个百分点 当期销售回笼率65.3%同比提升9个百分点 [1][12] - 2021年及以前存量项目签约销售394万平方米（占比35%） 销售金额514亿元 新完成"调转换退"51万平方米 [1][12] - 新增26个核心城市项目 总地价509亿元 计容面积228万平方米 拓展金额权益比87%保持高位 [2][13] - 货币资金余额13856亿元占总资产10%以上 另有593亿元已售待回笼资金 [2][16] - 三年以上到期有息负债占比42.8%提升3.2个百分点 一年内到期负债占比21.4%下降2.9个百分点 [2][18] - 融资成本降至2.89% 资产负债率73.5% 扣除预收款资产负债率63.3% 净负债率59.6% [2][18] 财务预测 - 预计2025年营业收入2842亿元同比下降8.8% 2026年2723亿元同比下降4.2% [3][4] - 预计2025年归母净利润52亿元同比增长3.2% 2026年53亿元同比增长3.1% [3][4] - 对应2025年EPS 0.43元 2026年EPS 0.44元 [3][4] - 当前股价对应2025年PE 19.1倍 2026年PE 18.5倍 [3][4] - 预测毛利率维持在13%左右 EBIT Margin约5.9%-6.1% [4][19] - ROE预计从2024年2.5%逐步提升至2027年3.1% [4][19] 土地储备 - 待售项目计容面积5855万平方米较年初下降403万平方米 [2][13] - 增量项目待售894万平方米较年初下降84万平方米 [2][13] - 8个新项目已实现首开销售签约超40亿元 8个项目通过土地置换加速存量问题化解 [2][13]

投资评级 - 优于大市评级维持 [1][3][5] 核心财务表现 - 2025上半年营业收入84亿元同比增长8% [1][9] - 2025上半年归母净利润9亿元同比增长5% [1][9] - 毛利率19.4%同比下降1.1个百分点 [1][9] - 净利率10.8% [1][9] - 预计2025年归母净利润16亿元2026年17亿元 [3][20] - 2025年预测每股收益2.85元2026年3.05元 [3][4][20] - 当前市盈率10.9倍(2025E)和10.2倍(2026E) [3][4][20] 业务结构分析 - 物业管理服务收入占比75.4%社区增值服务14.3%非业主增值服务10.3% [1][9] - 物业管理收入63亿元同比增长13.1% [2][16] - 住宅物管收入36亿元商办11亿元公服16亿元 [2][16] - 社区增值服务收入12亿元同比微降毛利率39.9%上升1.1个百分点 [2][16] - 社区生活服务收入占比77%社区资产经营服务23% [2][16] 规模与市场拓展 - 进驻191个城市在管项目2912个 [2][16] - 在管面积8.3亿平方米合同面积10.0亿平方米 [2][16] - 第三方在管面积占比65.9%母公司占比34.1% [2][16] - 公服在管面积占比56.1%住宅38.5%商办5.4% [2][16] - 核心50城新拓合同金额占比84.6%同比提升5.1个百分点 [3][17] - 核心非居业态新拓合同金额占比79.3%同比提升3.4个百分点 [3][17] - 两千万级以上公服项目拓展占比44.7%增长14.9个百分点 [3][20] 盈利预测趋势 - 预计2025年营业收入173.56亿元同比增长6.2% [4] - 预计2025-2027年净利润复合增长率约8% [4] - 净资产收益率预计从14.5%(2025E)降至13.5%(2027E) [4] - 每股收益预计从2.85元(2025E)增至3.31元(2027E) [4]

投资评级 - 中性评级（维持）[1][3][5] 核心观点 - 速冻食品行业终端需求整体偏弱，传统渠道面临压力，公司B端和C端销售均承压[1][10] - 公司通过产品矩阵升级和全渠道拓展应对挑战，聚焦品质、健康与个性化需求，推出烤肠、丸滑类产品推动肉制品业务增长[1][10] - 组织与渠道改革持续推进，组建肉制品事业部作为第二增长曲线，并优化经销商结构以提升渠道质量[2][12] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入35.68亿元，同比减少2.66%；归母净利润3.13亿元，同比减少5.98%；扣非归母净利润2.24亿元，同比减少16.61%[1][8] - 2025年第二季度营业总收入13.50亿元，同比减少4.39%；归母净利润1.05亿元，同比增长1.23%；扣非归母净利润0.60亿元，同比减少15.89%[1][8] - 毛利率22.7%，同比下降2.2个百分点，主因阶段性促销力度加大及产品结构变化[2][10] - 2025年第二季度销售费用率12.7%（同比-0.3个百分点），管理费用率4.9%（同比+1.1个百分点），扣非归母净利率同比下滑0.6个百分点至4.4%[2][10] 业务细分 - C端市场收入29亿元（同比-1.5%），B端市场收入6亿元（同比-8.8%）[1][10] - 传统米面收入同比+0.2%，创新米面收入同比-4.7%，速冻调制食品收入同比-15.0%，冷藏及短保产品收入同比+44.5%[1][10] - 经销收入同比-3.2%，直营收入同比-5.4%，直营电商收入同比+14.1%[1][10] 渠道与战略调整 - 经销商数量净减少740家至3455家，持续优化经销商结构[2][12] - 与头部KA系统（如大润发、永辉）合作开发定制品，与零食连锁品牌（如鸣鸣很忙、零食有鸣）深化合作，并拓展会员超市、硬折扣连锁等新兴渠道[2][12] - 成立新部门专门负责经销商管理与服务，以抓住渠道变革机遇[2][12] 盈利预测 - 下调2025-2027年营收预测至66.8亿元（同比+0.8%）、70.7亿元（同比+5.8%）、73.9亿元（同比+4.6%）[3][15] - 下调2025-2027年归母净利润预测至5.3亿元（同比-2.1%）、5.6亿元（同比+5.7%）、5.6亿元（同比-0.4%）[3][15] - 对应EPS 0.60元、0.64元、0.64元，当前股价对应PE 19.5倍、18.4倍、18.5倍[3][15] 行业与估值对比 - 速冻食品行业需求偏弱，公司渠道表现疲软[1][3] - 可比公司中，三全食品2025年预测PE 19.5倍，低于千味央厨（30.1倍），高于安井食品（16.1倍）和巴比食品（20.1倍）[17]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][4][6][17] 核心观点 - 公司二季度业绩稳健增长 2025H1营收53.62亿元（yoy+7.21%） 归母净利润7.99亿元（yoy+13.80%） 单Q2营收30.03亿元（yoy+6.49%） 净利润4.08亿元（yoy+2.36%） [1][8] - 拟每10股派发现金红利8.00元 分红率接近40% 达历史最高水平 [1][8] - 筹划发行H股 旨在加快海外业务发展和提升品牌国际知名度 [1][8] - 多品牌矩阵协同发力 主品牌珀莱雅营收39.79亿元（yoy-0.08%） 彩棠品牌营收7.05亿元（yoy+21.11%） Off&Relax营收2.79亿元（yoy+102.52%） 原色波塔营收0.97亿元（yoy+80.18%） [2][9] - 线上渠道收入占比提升至95.39% 营收51.09亿元（yoy+9.17%） 线下渠道营收2.47亿元（yoy-21.49%） [2][10] 财务表现 - 2025Q2毛利率73.85%（yoy+4.25pct） 净利率14.01%（yoy-0.50pct） 毛利率提升主因运费费率下降、赠品优化和采购议价能力增强 [3][13] - 销售费用率同比+5.97pct 管理及研发费用率分别-0.23pct和+0.04pct [3][13] - 存货周转天数82天（yoy减少14天） 经营性现金流净额6.18亿元（yoy+167.2%） [3][16] - 下调2025-2027年归母净利润预测至17.66/19.33/20.65亿元（原值18.69/21.44/23.88亿元） 对应PE为21/19/18倍 [4][17] 品牌与渠道分析 - 主品牌珀莱雅天猫/抖音ROI分别为3.2/2.5 抖音自播/达播/其他占比5.5/3.5/1 通过推新巩固大单品策略 [2][9] - 彩棠品牌天猫/抖音ROI分别为2/1.8 抖音自播/达播/其他占比2/6.5/1.5 预计明年全方位升级 [2][9] - Off&Relax和原色波塔收入占比分别提升至5.22%和1.81% 彩棠和OR已盈利 悦芙媞略亏 [2][9] - 单Q2线上收入28.8亿元（yoy+6.61%） 线下收入1.19亿元（yoy+4.15%） [2][10] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入118.73/127.69/134.50亿元 增速10.2%/7.6%/5.3% [5][21] - 预计每股收益4.45/4.87/5.20元 ROE为27.3%/25.4%/23.3% [5][21] - 毛利率预计维持在74%左右 EBIT Margin稳步提升至18% [5][21]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [2][4][24] 核心观点 - 2025H1归母净利润同比增长60%至86.7亿元，扣非归母净利润增长55.1%至87.2亿元，主因铜钴价格上涨及产量增加 [1][6] - 公司是全球大型铜矿企中少有的保持铜高增长的企业，2028年后铜产量有望达80-100万吨 [2][24] - 对铜价具备高业绩弹性，铜价每上涨5000元/吨，归母净利润增加14亿元 [20] 财务表现 - 2025Q2归母净利润47.3亿元（同比+41.2%，环比+19.7%），扣非归母净利润48.0亿元（同比+35.7%，环比+22.1%） [1][6] - 2025Q2铜产量18.3万吨（同比+10%，环比+7.3%），销量19.9万吨（同比+6.7%，环比+60.5%） [2][7] - 2025Q2钴产量3.07万吨（同比+6.4%，环比+0.8%），销量2.2万吨（同比-17.5%，环比-9.2%） [2][7] - 预测2025-2027年归母净利润163.15/177.52/189.24亿元，同比增速20.6%/8.8%/6.6% [2][24] - 预测2025-2027年摊薄EPS分别为0.76/0.83/0.88元，对应PE为15.9X/14.6X/13.7X [2][24] 产品与成本 - 2025Q2铜生产成本3.2万元/吨，在刚果金铜矿中属中等偏高，后续有降本空间 [2][8] - 2025Q2铜售价66,918元/吨，毛利34,903元/吨；钴售价88,705元/吨，毛利55,543元/吨 [9] - 其他产品毛利率显著：钼毛利166,009元/吨，钨毛利169,440元/吨，铌毛利160,995元/吨 [9] 产能与扩张 - 成功完成厄瓜多尔凯歌豪斯金矿收购，计划2029年前投产 [6] - 推进TFM和KFM深边部补充勘探，配套Heshima水电站及新能源电力项目以保障能源 [2][20] - KFM二期及TFM三期预计2027年后陆续投产，支撑铜产量迈向百万吨级 [2][24] 盈利预测假设 - 假设2025-2027年铜价78,500元/吨（原假设78,000元/吨），钴价24万元/吨（原假设21万元/吨） [2][24] - 氢氧化钴折价系数70%，刚果金出口配额70% [2][24]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][3][5][19] 核心观点 - 公司行业龙头地位稳固，改性塑料及新材料板块稳定增长，新应用、新产品不断出现，绿色石化及医疗健康板块经营持续转好[3][19] - 维持2025-2027年盈利预测，归母净利润分别为12.22亿元、16.27亿元、19.44亿元，摊薄EPS分别为0.46元、0.62元、0.74元[3][19] 财务表现 - 2025年上半年营业收入316.36亿元，同比增长35.50%，归母净利润5.85亿元，同比增长54.12%[1][8] - 2025年上半年毛利率12.29%，其中第二季度毛利率12.49%[1][8] - 2025年第二季度营业收入159.70亿元，同比增长24.41%，归母净利润3.21亿元，同比增长19.40%[1][8] - 预测2025年营业收入661.78亿元（同比增长9.36%），2026年718.66亿元（同比增长8.60%），2027年773.12亿元（同比增长7.58%）[4] - 预测2025年归母净利润12.22亿元（同比增长48.18%），2026年16.27亿元（同比增长33.16%），2027年19.44亿元（同比增长19.47%）[4] 业务板块表现 改性塑料业务 - 2025年上半年销量130.88万吨，同比增长19.74%，营收164.73亿元，同比增长18.62%[1][9] - 深化与全球头部企业合作，在汽车、新能源、电子电工等领域实现稳定增长[1][9] - 海外成品销量16.10万吨，同比增长33.17%，加速推进海外本土化供应[1][9] 绿色石化板块 - 宁波金发主要产成品营收37.61亿元，同比增长43.17%，聚丙烯销量41.93万吨，同比增长14.00%[2][9] - 辽宁金发主要产品营收37.22亿元，同比增长46.48%，ABS销量24.36万吨，同比增长40.65%[2][9] - 持续推进上下游一体化建设，提升装置产能利用率，降低生产成本[2][9] 新材料板块 - 2025年上半年产成品销量12.85万吨，同比增长31.39%[2][12] - 实现5万吨生物基丁二酸稳定生产，年产1万吨生物基BDO成功投产，5000吨/年LCP即将投产[2][12] - 拓展产品在3D打印、AI服务器连接器、机器人等领域的应用[2][12] 医疗健康板块 - 2025年上半年销售收入4.68亿元，同比增长185.37%[3][15] - 主要产品丁腈手套销量40.76亿元（注：原文单位疑似有误，应为万只或万箱等），同比增长199.71%[3][15] - 成功开发硝化纤维素微孔膜、超临界静电喷射(SEJ)非织造布等新产品[3][15] 财务指标预测 - 预测2025年每股收益0.46元，2026年0.62元，2027年0.74元[4] - 预测2025年净资产收益率（ROE）6.62%，2026年8.52%，2027年9.78%[4] - 预测2025年市盈率（PE）22.96倍，2026年17.24倍，2027年14.43倍[4] - 预测2025年市净率（PB）1.52倍，2026年1.47倍，2027年1.41倍[4] 行业与估值对比 - 行业地位稳固，与万华化学、硅宝科技等同属"优于大市"评级[20] - 当前市盈率（2025E）26.8倍，低于硅宝科技（26.7倍），高于万华化学（15.3倍）[20]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][3][32] 核心观点 - 公司2025H1实现营收133.3亿元（同比+26.5%），归母净利润10.0亿元（同比+114.9%），扣非归母净利润8.1亿元（同比+245.1%），EPS为0.595元/股 [1][7] - Q2单季度营收78.3亿元（同比+28.1%），归母净利润6.4亿元（同比+156.2%），扣非归母净利润5.6亿元（同比+341.8%） [1][7] - 三大业务板块收入均实现增长：玻纤及制品收入43.5亿元（同比+12.9%）、风电叶片收入52.0亿元（同比+83.7%）、锂膜收入9.3亿元（同比+21.8%） [1][7] - 预计2025-2027年EPS分别为1.18/1.55/1.84元/股，对应PE为31.4/23.9/20.1x [3][32] 分业务表现 玻纤及制品业务 - 销量67.3万吨（同比-1.2%），收入43.5亿元（同比+12.9%），毛利率26%（同比+10.7pp），归母净利润5.6亿元（同比+262%） [2][15] - 产品均价同比提升14%，风电类产品销售同比+44% [2][15] - 实现低介电一代、二代、低膨胀及超低损耗低介电全品类覆盖，特种纤维布销售895万米，打破国外垄断并完成头部客户认证 [2][15] 风电叶片业务 - 销量15.3GW（同比+103%），收入52亿元（同比+83.7%），毛利率16.4%（同比+0.8pp），归母净利润3.7亿元（同比+258%） [2][17][22] - 受益于风电装机提振及风机中标价格止跌回稳 [2][22] - 巴西基地4条产线全部投产，中亚乌兹项目正式落地，海外订单交付有望带来增量利润 [2][22] 锂膜业务 - 销量13亿平（同比+60%），收入9.3亿元（同比+21.8%），毛利率1.3%（同比-10.0pp），净利润0.1亿元（同比-94%） [3][29] - 涂覆销量同比增长130%，占比提升15pp，5μm超薄基膜实现规模化量产 [3][29] - 设备综合效率提升7pp，通过全链条降本增效巩固竞争力 [3][29] 财务预测 - 预计2025年营业收入281.38亿元（同比+17.3%），净利润19.78亿元（同比+121.7%） [4][35] - 预计2026年营业收入307.85亿元（同比+9.4%），净利润25.96亿元（同比+31.3%） [4][35] - 预计2027年营业收入331.06亿元（同比+7.5%），净利润30.81亿元（同比+18.7%） [4][35] - 2025-2027年ROE预计分别为10.0%/12.2%/13.3%，毛利率预计分别为22%/24%/25% [4][35]

投资评级 - 优于大市(维持) [5] 核心观点 - 结算和计提节奏导致盈利承压 但销售拿地仍优于行业平均 [1] - 归母净利润同比下降89.7%至2.1亿元 主要因计提资产减值及公允价值约20亿元 [1][8] - 营业收入同比下降23.5%至533.7亿元 主要因上下半年结转节奏分布不均 [1][8] - 销售表现显著优于行业 总销售金额1222亿元(同比下降3%)位居行业TOP2 [1][10] - 聚焦高能级城市战略见效 一二线销售额占比达86% 回款率维持94%高位 [1][10] - 现金储备充裕达668亿元 现金短债比2.9倍 财务结构保持稳健 [2][15] - 平均融资成本降至3.4%创新低 银行借款占比82% 债务结构合理 [2][15] 财务表现 - 2025年上半年实现总销售面积535万平方米(同比下降10%) [1][10] - 自投销售金额803亿元 权益金额539亿元 [1][10] - 上海潮鸣东方项目溢价预计6.5亿元 利润率较交底水平提升7.6个百分点 [1][10] - 长三角区域销售占比达69% [1][10] - 新增土储货值907亿元(行业TOP3) 新增建面355万平方米 [2][10] - 杭州占新增土储47% 一二线城市占比87% [2][10] - 总土储货值4518亿元 可售权益建面1181万平方米 [2][10] - 一二线土储占比80% [2][10] 盈利预测 - 下调2025年收入预测至1403亿元(原值1421亿元) [3][15] - 下调2026年收入预测至1287亿元(原值1464亿元) [3][15] - 预计2025年归母净利润10亿元(原值17亿元) [3][15] - 预计2026年归母净利润11亿元(原值18亿元) [3][15] - 2025年预计EPS 0.40元 对应PE 20.8倍 [3][15] - 2026年预计EPS 0.45元 对应PE 18.8倍 [3][15] - 预计2025年营业收入1403.13亿元(同比下降11.5%) [4] - 预计2026年营业收入1286.67亿元(同比下降8.3%) [4] - 预计2027年营业收入1248.07亿元(同比下降3.0%) [4] 估值指标 - 当前股价10.14港元 总市值257.52亿港元 [5] - 近3个月日均成交额1.22亿港元 [5] - 52周最高价13.32港元 最低价5.36港元 [5] - 预计2025年PB 0.58倍 2026年PB 0.56倍 [4] - 预计2025年EV/EBITDA 31.1倍 2026年33.4倍 [4] - 预计2025年ROE 2.8% 2026年ROE 3.0% [4]

核心观点 - 权益市场处于上涨加速阶段，建议通过"高分红×低波动"的红利资产构建防御性底仓，并在产业周期从左侧转向右侧时把握超额收益机会[8][9][10] - 多家消费品和医疗公司展现出强劲增长势头，电商渠道扩张、产品结构升级和国际化布局成为核心驱动力，但部分企业因短期费用投入增加导致利润承压[10][11][13][14][17][31][33][34][44][45] - 资源类企业如磷化工和铜矿公司受益于产品价格高位运行及产能释放，盈利能力和成长性突出[37][38][39][58][59][60] 宏观与策略 - 转债投资宜采取右侧降仓策略，优先选择转股诉求强或正股逻辑清晰的110-115元低价品种，并可通过增加纯债仓位分散风险[8] - 红利资产组合需叠加低波、盈利质量或机构持仓等筛选条件，以规避伪高息和杠杆隐患，水泥、有机硅、磷化工等现金流稳定的行业被列为优先配置方向[9][10] - 产业投资需关注"供给收缩+需求向上"的赛道，包括焦炭、工程机械、风电、白电及零部件、医药商业、大众品、半导体和燃气等[10] 消费品行业 - 登康口腔2025H1营收8.42亿元(同比+19.72%)，归母净利润0.85亿元(同比+17.59%)，电商渠道收入占比提升至38.62%(同比+81.13%)，高毛利产品驱动毛利率提升至49.57%[10][11][12] - 丸美生物2025H1营收17.69亿元(同比+30.83%)，主品牌丸美收入占比70.66%(同比+34.36%)，但Q2销售费用率升至60.47%导致净利润同比下滑22.7%[13][14][15][16] - 海底捞2025H1营收207亿元(同比-3.7%)，外卖业务收入同比+59.6%，客单价97.9元(同比+0.5%)，翻台率3.8次/天(同比-0.4次)，维持95%高分红比例[17][18] - 绿茶集团2025H1营收22.9亿元(同比+23.1%)，经调净利润同比+40.4%，外卖业务收入占比提升至22.9%(同比+74.2%)，门店净增112家至502家[19][20][21][22] - 今世缘2025Q2营收18.5亿元(同比-29.7%)，省内市场受政商务场景影响显著，特A+类产品收入同比-32.1%，公司主动降速以稳定渠道库存[54][55][56][57] 医疗健康行业 - 海思科2025H1营收20.01亿元(同比+18.6%)，麻醉产品收入7.96亿元(同比+54.0%)，毛利率91.9%，多款创新药进入商业化阶段[22][23][24][25] - 福瑞股份2025Q2营收3.83亿元(同比+19.76%)，器械业务收入4.8亿元(同比+13.80%)，MASH无创检测产品FibroScan系列累计安装977台[26][27][28] - 开立医疗2025H1营收9.64亿元(同比-4.78%)，Q2业绩环比改善，高端内镜和超声新品密集推出，研发费用率25.31%[29][30][31] - 鱼跃医疗2025H1营收46.59亿元(同比+8.2%)，血糖管理业务收入6.74亿元(同比+20.0%)，CGM新产品放量带动增长[31][32][33][34] - 惠泰医疗2025H1营收12.14亿元(同比+21.3%)，PFA产品完成手术800余例，海外收入同比+34.56%，净利率提升至34.5%[34][35][36] 资源与材料行业 - 兴发集团2025H1营收146.20亿元(同比+9.07%)，磷矿石毛利率78.27%(同比+6.55pcts)，草甘膦价格涨至2.71万元/吨(涨幅17.32%)，二甲基亚砜净利润率32.76%[37][38][39][40] - 硅宝科技2025H1营收17.07亿元(同比+47.36%)，工业用胶收入44.17亿元(毛利率32.20%)，热熔胶业务净利润4069万元，硅碳负极产能3000吨/年[40][41][42][43] - 金诚信2025H1营收63.16亿元(同比+47.82%)，矿山资源业务毛利13.88亿元(同比+276.83%)，铜当量销量4.39万吨，Lubambe铜矿预计2027年完成技改[58][59][60][61] 工业与检测服务 - 伟星股份2025H1营收23.38亿元(同比+1.80%)，国际市场收入同比+13.72%，毛利率提升至42.89%，但越南工厂产能利用率仅48.29%[48][49][50][51] - 华测检测2025H1营收29.60亿元(同比+6.05%)，消费品测试和贸易保障收入分别同比+13.15%和+13.48%，加速推进海外并购并首次实施中期分红[51][52][53] - 稳健医疗2025H1营收53.0亿元(同比+31.3%)，医疗业务收入25.2亿元(同比+46.4%)，卫生巾收入5.3亿元(同比+67.6%)，经营利润率提升0.7pct[44][45][46][47] 科技与金融 - 同花顺增值电信服务收入16.16亿元(占比38.59%)，广告推广服务带动2024年新开户686万户(同比+63%)，基金销售保有量492亿元[61][62][63]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [4][7][19] 核心观点 - 公司坚持长期投入巩固电商生态 利润表现亮眼但未来盈利水平可能因持续投入而波动 [2][3][4][11][12][19] 收入表现 - 2025Q2营业收入1040亿元 同比增长7% [2][11] - 在线营销服务收入557亿元 同比增长13% 反映国内电商GMV稳健增长 [2][11] - 交易服务收入483亿元 同比增长1% 增速较Q1继续放缓 [2][11] - Temu海外整体GMV增速预计保持在40%左右 但受半托管转型影响收入确认方式从全额法转为净额法 [2][11] 利润表现 - 2025Q2毛利率56% 同比下降9.4个百分点 环比下降1.3个百分点 主要因履约成本和支付处理费增加 [3][12] - 销售费用率26.2% 同比下降0.6个百分点 环比大幅改善 [3][12] - 利息收入104亿元 同比增长115% 创历史新高 [3][12] - non-GAAP营业利润277亿元 同比下降21% non-GAAP OPM为27% [3][12] - non-GAAP净利润327亿元 同比下降5% non-GAAP净利润率31% [3][12] 财务预测 - 预测2025-2027年收入分别为4363亿元/4990亿元/5633亿元 同比增长11%/14%/13% [4][19] - 预测2025-2027年non-GAAP净利润分别为1064亿元/1314亿元/1464亿元 调整幅度为+27%/+22%/+16% [4][19] - 对应市盈率分别为12倍/10倍/9倍 [4][19] 业务动态 - 美团优选退出缓和社区团购竞争格局 预计为多多买菜带来增量 [2][11] - Q2开始推行千亿扶持计划 对主站佣金产生影响 [2][11] - Temu在美国市场收缩投放后用户下滑 但全球用户保持稳健 积极拓展东南亚和欧洲市场 [2][11] - Temu从4月开始收缩美国市场投放带来营销支出大幅减少（7月起恢复） 但被其他区域投放增加所抵消 [3][12]