经济指数概览 - ELI指数截至10月12日为-0.64%，较上周回落0.20个百分点[2] - ECI供给指数为49.99%，较节前回落0.04个百分点；ECI需求指数为49.91%，较节前回落0.01个百分点[3] - 10月ECI供给指数较9月回落0.04个百分点至49.99%；ECI需求指数为49.91%，与9月持平[10] 信贷与社融 - 预计2025年9月新增人民币贷款1.60万亿元，较去年同期小幅多增约200亿元[2] - 预计2025年9月新增社融规模3.3万亿元，9月末社融增速或环比回落至8.6%[2] - 9月份政府债券净融资1.17万亿元，较去年同期少增0.51万亿元[2] 工业生产 - 本周汽车全钢胎开工率环比回落21.76个百分点至43.96%；半钢胎开工率环比回落27.07个百分点至46.51%[20] - 本周PTA开工率录得77.48%，较去年同期回落4.17个百分点[20] - 本周全国高炉开工率为84.25%，较去年同期回升4.66个百分点[20] 消费市场 - 9月乘用车市场零售223.9万辆，同比增长6.0%，环比增长11.0%[28] - 9月新能源车市场零售130.7万辆，同比增长16.0%，环比增长17.0%[28] - 本周国内航班执飞率均值为90.88%，环比回落1.12个百分点[29] 投资动态 - 本周30大中城市商品房成交面积93.34万平方米，环比回落25.22%[34] - 9月24日石油沥青装置开工率40.10%，环比回升5.70个百分点，较去年同期回升11.10个百分点[34] - 9月26日全国水泥发运率39.98%，较去年同期回升2.83个百分点[34] 出口贸易 - 韩国9月出口总额同比增速12.70%，较8月回升11.40个百分点[39] - 本周SCFI综合指数环比回升45.90点至1160.42点；CCFI综合指数环比回落72.63点至1014.78点[39] - 9月29日-10月5日监测港口货物吞吐量27217.5万吨，环比回升4.69%[39] 通胀数据 - 本周猪肉平均批发价18.75元/公斤，环比回落0.51元/公斤[45] - 本周28种重点监测蔬菜平均批发价4.90元/公斤，环比回落0.12元/公斤[45] - 本周布伦特原油期货结算价65.02美元/桶，环比回落0.77美元/桶[45] 货币政策 - 本周央行公开市场操作货币净回笼16423亿元[51] - 本周7天Shibor利率从1.5230%回落至1.4030%[51] - 本周10年期国债收益率从1.8854%回落至1.8330%[51] 政策动向 - 四季度财政政策可能提前下达部分2026年新增地方政府债务限额以对冲社融增速压力[2] - 货币政策或保持宽松基调，关注重启国债买卖操作时机及降准降息可能性[2] - 工信部等三部门公告2026至2027年新能源汽车购置税减免技术要求[58] 风险提示 - 美国关税政策存在不确定性，可能加征额外100%关税[10] - 稳增长政策出台力度可能低于市场预期[4] - 房地产市场的改善持续性有待观察[4]

国内宏观政策 - 新型政策性金融工具规模达5000亿元，用于补充项目资本金以扩大有效投资[5] - 宏观政策基调从“实施”转向“落实”，强调主动有为以释放适度宽松货币政策效应[8] - 钢铁行业稳增长方案设定未来两年行业增加值年均增长目标约4%[7] - 建材行业稳增长方案目标2026年绿色建材营收超3000亿元[7] - 机械行业稳增长方案目标2025-2026年营业收入年均增速达3.5%，总额突破10万亿元[7] - 武汉市对部分区域首套新建商品住房商业贷款提供1%利息补贴，最高2万元[10] 贸易与地缘政治 - 中国对稀土相关技术实施出口管制，涉及开采、冶炼分离及磁材制造等关键技术[11] - 美国总统特朗普宣布自11月1日起对中国产品征收100%关税[12] 海外宏观动态 - 美国联邦政府因资金用尽再度“停摆”，影响数十万联邦雇员及经济数据发布[16] - 10月第一周美股主要指数下跌，标普500跌2.43%，道指跌2.73%[18] - 10月第一周黄金价格继续上涨，COMEX黄金期货结算价涨2.68%至3986.20美元/盎司[19]

关税威胁与市场反应 - 特朗普威胁自11月1日起对华额外加征100%关税并实施关键软件出口管制，引发市场避险交易[1] - 全周标普500指数下跌2.43%，纳斯达克指数下跌2.53%，10年期美债利率下降8.70个基点至4.032%[2] - 现货黄金价格全周上涨3.38%至4017美元/盎司，美元指数上升1.28%至98.98[2] 关税威胁的背景与影响 - 关税威胁背景包括巴以停火协议缓解外部压力及美国政府停摆需转移内部矛盾[1] - 高频数据显示截至10月3日美国进口商品通胀抬升，尤其中国进口商品，或阻碍美联储降息[1] - 因1-9月贸易抢跑及11月至次年2月为贸易淡季，本轮关税对经济的实际影响较4月更有限[1] 货币政策与经济预期 - 9月FOMC纪要显示美联储内部对利率路径存在分歧，多数官员认为年内进一步降息合适但担忧通胀风险[2] - 亚特兰大联储GDPNow模型对25年第三季度美国GDP预测值为环比年率+3.8%[2] - 纽约联储Nowcast模型对25年第三季度美国GDP预测值为环比年率+2.34%[2] 通胀预期与风险提示 - 9月纽约联储未来1年通胀预期录得3.38%，10月密歇根大学未来1年通胀预期录得4.6%[2] - 风险提示包括特朗普政策超预期、美联储降息引发通胀反弹或维持高利率触发流动性危机[3]

货币市场与央行操作 - 国庆假期前后央行公开市场操作净回笼流动性13304亿元[3][7] - 10月9日央行开展1.1万亿元3个月买断式逆回购操作，净投放3000亿元[3][7] - 节后DR001利率重回1.3%附近，R001和DR001较9月26日分别下行1.7BP和0.8BP至1.32%和1.31%[7] - 质押式回购成交量在节后首日升至7.5万亿元上方，但近两周日均成交量4.28万亿与6万亿，低于前一周的7.27万亿[3][14] - 季调后新口径资金缺口指数在节后震荡下行至-3276，略高于9月26日的-6458[3][14] - 尽管9月资金波动加大，但全月DR001均值仍在1.4%以下，显示央行维持相对宽松态度[3][19] - 第三季度以来央行操作工具向期限更长的MLF与买断式回购倾斜，合计净投放规模达1.5万亿元[19] 市场展望与政策概率 - 中美贸易摩擦升级短期内可能不会改变央行调控框架，但第四季度降准降息概率进一步增大[3][24] - 10月政府债发行规模预计约1.92万亿元，净融资约6900亿元，较9月下降约5200亿元[3][36] - 下周政府债净缴款规模从假期前后的1934亿元下降至1252亿元，逆回购到期规模为10210亿元[3][43] 同业存单与票据市场 - 近两周1年期Shibor利率下行0.7BP至1.67%，1年期AAA级同业存单二级利率下行4.0BP至1.65%[44] - 国庆假期前后同业存单转为净融资342亿元，其中国有行、股份行、城商行、农商行净融资分别为51亿、739亿、-275亿、-183亿元[47] - 3个月和6个月期国股票据利率较9月26日分别下行104BP和17BP至0.30%和0.68%[62]

核心观点 - 外部关税摩擦对国内市场的边际影响相对可控，真正决定中国资产走势的是国内自身经济与政策的发展[4][6][10] 历史经验分析 - 2025年4月美国对全球主要经济体加征关税后，全球风险资产普遍出现大幅下跌，但一周后特朗普态度软化，资产价格大幅反弹[4][6] - 4月关税摩擦后，主要资产价格在约1个月时间内基本回升至加征前的水平[6] - 4月关税政策导致美国股票、债券、美元汇率出现快速下跌，金融市场的剧烈反应迫使美国政府进行政策纠偏[8] 经济规律与政策预期 - 美国难以长期维持高关税政策，因其违反经济规律，会给美国经济、民生和金融市场带来压力，最终导致政策纠偏[4][7][8] - 本次关税政策定于11月初执行，两国仍有谈判空间，新增关税是否落地存在不确定性[8] - 即使新关税落地，预计特朗普政府最终仍会纠偏政策，这只是时间问题[8] 市场与应对因素 - 市场已具备4月关税摩擦的“经验”和“记忆”，风险资产在经历大幅调整后快速反弹甚至创新高[9][10] - 中国在应对关税摩擦方面经验更丰富，政策和资金支持有效促使风险资产触底反弹[10] - 当前国内宏观信心和预期更强，供给侧优势未被限制，需求侧获得更多政策支持[10] 风险提示 - 潜在风险包括全球地缘风险、美国政策不确定风险以及监管政策变化风险[4][11]

核心观点与投资建议 - 当前正处在煤炭经济新一轮周期上行的初期，基本面与政策面形成共振，是逢低配置煤炭板块的时机[2][3] - 煤炭产能短缺的底层逻辑未变，中长期供需仍存缺口，煤价底部确立且中枢将站上新平台[3] - 优质煤企具备高盈利、高现金流、高ROE（10-15%）、高分红（股息率>5%）的核心资产属性[3] 基本面分析：供给 - 样本动力煤矿井产能利用率为91.8%，周环比下降0.2个百分点；样本炼焦煤矿井产能利用率为81.89%，周环比下降4.6个百分点[2][3] - 内蒙古、陕西等主产地已公布处罚信息，后续新疆、山西等地有望跟进，产地供给边际收缩路径清晰[3] 基本面分析：需求 - 内陆17省日耗周环比上升65.10万吨/日（+23.2%）；沿海8省日耗周环比上升21.60万吨/日（+11.07%）[2][3] - 非电需求方面，化工耗煤周环比上升31.62万吨/日（+4.52%）；钢铁高炉开工率为84.27%（-0.02个百分点）；水泥熟料产能利用率为57.23%（-0.27个百分点）[2][3] - 冬季供暖需求启动、大秦线秋季检修、非电行业需求持续释放，叠加沿海港口库存低位及铁路运费优惠取消，有望支撑煤价上行[3] 价格表现 - 秦皇岛港动力煤（Q5500）价格收报706元/吨，周环比上涨5元/吨；京唐港主焦煤价格收报1660元/吨，周环比下跌50元/吨[2][3] - 国际炼焦煤方面，澳大利亚峰景矿硬焦煤中国到岸价206.6美元/吨，周环比上涨1.7美元/吨[2] 政策与市场环境 - 国家发改委已发文维护市场秩序，未来可能出台更多政策工具，为板块提供催化动力[3] - 煤炭板块市场热度仍处低位，公募基金持仓处于低配状态，板块估值整体有望提升（多数公司PB约1倍）[3] 投资策略与重点关注 - 配置策略需兼顾红利特性与顺周期弹性，向下有高股息支撑，向上有煤价上涨预期催化[3] - 建议关注三类公司：经营稳定、业绩稳健的如中国神华、陕西煤业等；前期超跌、弹性较大的如兖矿能源、晋控煤业等；全球稀缺的优质冶金煤公司如潞安环能、山西焦煤等[3][4]

市场表现与流动性 - 北证50指数本周下跌1.42%，收报1,506.91点，调整幅度介于沪深300指数下跌0.51%和创业板指数下跌3.86%之间[6] - 北证A股成分股数量为278只，平均市值31.33亿元，本周日均成交额升至190.04亿元，环比增长14.92%，日均换手率提升至4.06%，较上周增加0.68个百分点[6] - 北证A股当前市盈率为50.40倍，高于创业板44.57倍和上证主板12.40倍，但低于科创板74.44倍[7] 重大事件与政策动态 - 北交所于10月9日全面启用“920”独立代码号段，提升板块辨识度和生态建设[12] - 北交所拟优化可转债和融资融券业务，包括增加转股价格等信息披露及调整申报流程[13] - 特朗普宣布可能自11月1日起对中国货品额外加征100%关税，并实施关键软件出口管制[15] 个股与新股动态 - 新股奥美森10月10日上市首日大涨349.82%，2025年中报营收1.91亿元，换热器设备占比68.92%，毛利率达45.04%[4][22] - 灵鸽科技和常辅股份在新代码启用当日强势涨停，周涨幅分别为29.82%和29.89%[3][23] - 北交所本周对7起证券异常交易行为采取自律监管措施，涉及拉抬打压和虚假申报等情形[14] 行业与宏观数据 - 9月全国新能源乘用车厂商批发销量150万辆，同比增长22%，环比增长16%，1-9月累计批发1,044.6万辆，同比增长32%[19] - 工信部等七部门加强新型信息基础设施建设，推动“5G+工业互联网”融合应用和算力基础设施布局[18] - 2025年1-9月新三板挂牌公司2024年平均归母净利润稳中有升，最高达8,404万元，助力北交所高质量扩容[20]

全球市场动态 - 美国政府自10月1日起关门超过10天，政策不确定性导致欧美股市多数下跌[3][7] - 10年期美债收益率下行8个基点至4.05%，美元指数上涨1.13%至98.8[3][7] - COMEX黄金价格上涨2.71%，布伦特原油价格下跌3.78%[3][7] 资金流向 - 过去一周外资总体流入中国股市3.53亿美元，其中主动基金流出0.40亿美元，被动基金流入3.93亿美元[3][19][21] - 美国固收基金本周流入182.7亿美元，权益基金流入178.6亿美元；日本权益基金流出23.6亿美元[3][16] - 美股资金流入医疗保健（8.1亿美元）、金融（8.1亿美元）和材料（3.3亿美元）行业，科技（-14.1亿美元）流出较多[22] 资产估值 - 标普500和德国DAX的市盈率分位数分别位于10年来的94.7%和93.1%，估值较高[3][33] - 上证指数、恒生国企和恒生指数的市盈率分位数修复至50%以上，但绝对估值水平仍低于美国[3][33] - 巴西圣保罗、沪深300和上证指数的ERP分位数较高，显示中国股市具配置价值[3][33] 风险情绪指标 - 标普500认沽认购比例从10月6日的1.03升至10月10日的1.19，市场对冲需求上升[3][42] - 标普500和纳斯达克100指数成分股中股价超过5日均价的比例仅13%和12%，动量较弱[43][47] - 沪深300期权在4650-4800价位持仓量上升，但市场对高价位弹性预期减弱[3][61] 经济数据与预期 - 美国9月制造业PMI边际走强至49.1%，但新订单PMI边际走弱至48.9%[66] - 中国9月制造业PMI边际回升至49.8%，但仍低于荣枯线[67] - 市场预期美联储10月降息25个基点的概率为98.30%，12月降息至3.5%-3.75%的概率为91.70%[3][68][72]

关税收入与税率变化 - 2025年1-8月美国关税收入达1444亿美元，是上年同期的2.8倍，占联邦政府收入比重为4.0%，同比上升2.5个百分点[12] - 美国实际平均关税税率从1月的2.2%升至6月的8.9%，涨幅呈现“2、3月温和、4月跃升、5、6月放缓”的走势[2][16][20] - 2025年6月美国对华实际平均关税税率最高达37.4%，较1月上升26.5个百分点；日本、韩国分别为15.3%和12.0%[2][35] 贸易格局演变 - 2025年1-7月美国进口规模同比增长10.7%，出口规模同比增长4.8%，贸易逆差规模同比扩大21.3%[3][27] - 美国对华进口同比下降18.9%，出口同比下降20.2%；对华贸易逆差缩窄，但欧盟已替代中国成为美国最大贸易逆差来源地[4][28] - 美国自中国进口占总进口比重降至9.4%，同比下降3.4个百分点；对中国出口占总出口比重为5.2%，同比下降1.6个百分点[5][35] 商品与地区影响 - 劳动密集型商品（如玩具、鞋）和“232关税”覆盖品类（如钢铁、汽车）的实际关税税率显著上升，玩具税率较1月上升17.1个百分点[37][42] - 部分产业链转移，2025年上半年美国自越南进口占总进口比重达5.0%，同比上升0.8个百分点；自越南进口玩具占比跃升至15.1%[36] - 实际税率普遍低于名义税率，原因包括替代效应、豁免条款及在途豁免；未来实际税率预计向名义税率收敛[39][40][44]

市场背景与事件 - 特朗普宣布拟于2025年11月1日起对中国征收100%关税，并对关键软件实施出口管制[3][7] - 美国商务部于9月29日出台史上最严股权50%穿透管制规则[3][7] - 中国于10月9日宣布对稀土物项及相关技术实施出口管制，并于11月8日对超硬材料等5种物项实施管制[7] 历史比较与市场反应 - 当前市场反应较4月贸易摩擦升级时更淡定，美股跌幅可控，波动率处于较低水平[4] - 相较于4月，当前股市所处位置更高，尤其是部分科技股[5] - 中国对美国大豆进口占比下降，其他地区进口占比提升[8][9] 政策博弈与前景研判 - 100%关税对美国亦是无法承受之重，特朗普将关税生效日定于APEC峰会后的11月1日，增大TACO（关税取消）概率[4] - 美国内部政治僵局（政府关门、财政预算博弈）可能使特朗普关税政策束手束脚[4] - 市场对特朗普政策的定价更从容，对中国股市长期信心增强[4] 投资策略与风险提示 - A股调整幅度或相对可控，国家资本维稳作用有望保持市场风险偏好韧性[5] - 港股作为离岸市场受情绪与资金流动冲击更敏感，波动与压力可能更大[5] - 风险提示包括美国经贸政策大幅变动及关税扩散超预期导致全球经济超预期放缓[6]