报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中航产融估值波动体现流动性风险而非信用风险，短期实质违约风险低，可博弈高估值成交机会 [1][2] - 阶段性冲击下收益率接近见顶，负债端稳定的自营账户和无过多限制的配置户具备配置价值 [3][14] 中航产融复牌前后债券成交情况 - 4月23日中航产融发布债券复牌公告，24日相关债券复牌，转场外兑付事宜未获债券持有人会议表决通过 [10] - 近一周成交价格以折价为主，期限以2年以内短端品种为主，长期限跌得多，一年以内债券波动小 [2][10] - 4月24日复牌首日偏离估值成交均值195bp，25日为77bp，成交幅度收敛，28日成交金额为上一交易日2.4倍，偏离估值成交均值反弹至107bp [2][10] - 以22产融02为例，4月14 - 23日债券估值小幅上行，24日复牌首日大幅上行208bp，近三个交易日较稳定 [11] - 中航产融具备中航工业集团信用背书，违约风险大概率可控，当前交易反映机构对流动性风险判断及产品户适配度问题 [11] - 预计随着债券到期兑付，市场担忧情绪消解，债券价格回归正常 [11] - 后续持续大幅估值波动概率低，中航产融事件对五矿资本等同类企业估值波动风险可控，不会实质性冲击央企板块 [3][12] 其他同类公司市场波动观察 - 信托公司发债并表母公司多为金控平台、银行、投资控股集团等，存续债规模8.93万亿元，剔除几家国股大行后存续余额1.43万亿元 [4][20] - 2025年3月31日至4月27日，中航产融事件后五矿资本（五矿信托）债券利差走扩较多，但中航信托问题个体特异，五矿资本估值波动幅度可控，预计无实质信用风险扰动 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年4月合计发行3只转债，分别为安集转债、清源转债和伟测转债，报告对各转债进行了打新分析与投资建议，认为3只转债首日目标价分别在120 - 125元、124 - 129元、124 - 128元附近，均建议积极申购[1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 安集转债 - 定价：首日转股溢价率22% - 27% [13][18] - 打新分析与投资建议： - 基本条款：发行方式为优先配售和网上定价，债项和主体评级AA - ，发行规模8.31亿元，初始转股价格168.11元，转债平价98.17元，纯债价值96.09元，博弈条款正常，债券发行规模一般，流动性一般，评级尚可，债底保护性较好，机构入库不难，一级参与无异议 [19] - 上市初期价格：首日目标价120 - 125元，建议积极申购 [24] - 打新中签率：预计首日打新中签率0.0076% - 0.0103%附近 [25] - 正股基本面分析： - 主营业务及所处行业上下游：主营业务是关键半导体材料的研发和产业化，上游为精细化工行业，下游为集成电路制造和先进封装领域，国内高端半导体材料存在较大国产替代空间 [26][27] - 经营情况：近年营业收入整体呈逐步增长态势，综合毛利率和净利率较为稳定，期间费用金额整体呈增长趋势，研发费用上升，应收款项呈上升趋势，应收账款周转率总体呈小幅波动，归母净利润呈上升趋势，盈利能力呈现下降趋势 [30][34][40] - 股权结构和主要控股子公司：股权结构集中，截至2024年9月30日，前两大股东合计持有公司35.44%的股份，前十大股东持股比例合计48.83%，无实际控制人，拥有8家控股子公司，4家重要参股公司 [56] - 业务特点和优势：深耕高端半导体材料领域，有高效的产品转化和可靠的自主供应能力，国际化、多元化的人才储备，成熟高效的全流程质量保证体系 [59][60] - 募集资金投向安排：募集资金总额不超过8.31亿元，分别用于多个项目及补充流动资金 [18] 清源转债 - 定价：首日转股溢价率25% - 30% [13][67] - 打新分析与投资建议： - 基本条款：发行方式为优先配售和网上定价，债项和主体评级A + ，发行规模5.00亿元，初始转股价格12.93元，转债平价99.30元，纯债价值83.41元，博弈条款正常，债券发行规模偏低，流动性较差，评级偏弱，债底保护性尚可，机构入库较难，一级参与无异议 [68] - 上市初期价格：首日目标价124 - 129元，建议积极申购 [72] - 打新中签率：预计首日打新中签率在0.003% - 0.0038%附近 [73] - 正股基本面分析： - 主营业务及所处行业上下游：主要从事光伏支架的研发、设计、生产和销售，以及光伏电站的开发建设和运营等业务，上游为铝型材、钢材等金属加工行业，下游为大型分销商、项目开发商和业主以及主流EPC公司，全球光伏装机规模迅速提升带动行业发展 [74][75] - 经营情况：近年营业收入稳步提升，综合毛利率与净利率均相对稳定，期间费用上升，研发费用上升，应收款项呈上升趋势，应收账款周转率较为稳定，归母净利润呈波动趋势，盈利能力呈现下降趋势 [78][84][87] - 股权结构和主要控股子公司：股权结构相对分散，截至2024年6月30日，前两大股东持股比例44.8%，前十大股东持股比例合计56.41%，Hong Daniel系实际控制人，拥有58家控股子公司 [105] - 业务特点和优势：具备国际化市场策略优势、满足客户需求的产品优势、技术创新优势 [109][110][111] - 募集资金投向安排：募集资金总额不超过5.00亿元，分别用于分布式光伏支架智能工厂项目、能源研究开发中心项目及补充流动资金 [67] 伟测转债 - 定价：首日转股溢价率41% - 46% [13][115] - 打新分析与投资建议： - 基本条款：发行方式为优先配售和网上定价，债项和主体评级AA，发行规模11.75亿元，初始转股价格82.15元，转债平价87.64元，纯债价值98.08元，博弈条款正常，债券发行规模偏高，流动性尚可，评级尚可，债底保护性较好，机构入库不难，一级参与无异议 [116] - 上市初期价格：首日目标价124 - 128元，建议积极申购 [120] - 打新中签率：预计首日打新中签率0.0068% - 0.0099%附近 [121] - 正股基本面分析： - 主营业务及所处行业上下游：主营业务包括晶圆测试、芯片成品测试以及相关配套服务，上游为测试设备制造商和测试相关辅材、耗材制造商，下游为集成电路设计行业，中国集成电路设计产业发展良好 [122][124] - 经营情况：近年营业收入呈上升趋势，综合毛利率和净利率呈现下降趋势，期间费用呈上升趋势，研发费用呈上升趋势，应收款项呈上升趋势，应收账款周转率呈下降趋势，归母净利润呈现波动下降趋势，盈利能力呈现波动下降趋势 [127][131][139] - 股权结构和主要控股子公司：股权结构相对分散，截至2024年9月30日，前两大股东持股比例合计37.11%，前十大股东持股比例合计64.45%，骈文胜系实际控制人，拥有5家直接控股子公司，3家参股公司 [156] - 业务特点和优势：具有人才优势、技术优势、客户优势、产能规模优势、区位优势 [158][159][160] - 募集资金投向安排：募集资金总额不超过11.75亿元，分别用于伟测半导体无锡集成电路测试基地项目、伟测集成电路芯片晶圆级及成品测试基地项目及偿还银行贷款和补充流动资金 [115]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对政府债进行周报分析，涵盖地方债发行情况、特殊债发行进展等内容，为投资者提供政府债市场动态信息 [1][5][6] 根据相关目录分别进行总结 地方债实际发行与预告发行 - 4月21日 - 4月27日地方债净供给1625亿元 [13] - 4月28日 - 5月4日地方债预告净供给927亿元 [17] - 展示3月、4月地方债计划与实际发行对比情况 [15][21] 地方债净供给 - 截至4月25日新增一般债发行进度36.95% [27] - 截至4月25日新增专项债发行进度25.27% [27] - 展示截至4月25日再融资债减地方债到期当年累计规模情况 [27] 特殊债发行明细 - 截至4月25日，第四轮特殊再融资债共披露39874.69亿元，2025年已披露15989.44亿元，下周新增披露56.30亿元，披露规模前三为江苏、四川、湖南 [7] - 截至4月25日，2025年特殊新增专项债共披露1432.58亿元，2023年以来共披露13337.71亿元，披露规模前三为江苏、湖北、新疆，2025年披露规模前三为河南、陕西、湖北 [7] 地方债投资与交易 - 展示地方债一二级利差情况 [37] - 展示分区域二级利差情况 [40] 新增专项债投向 - 展示新增专项债项目投向逐月统计情况 [42]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 截至2025年4月28日，存量信用债中民企产业债估值收益率及利差整体高于其他品种，金融债中租赁公司债、城农商行资本补充工具估值收益率和利差较高 [2][3][4] - 与上周相比，非金融非地产类产业债收益率多数上行，地产债除部分品种外收益率也多数上行，金融债各品种收益率上行居多，公募和私募城投债表现有分化 [2][3][4][13][22] 根据相关目录分别进行总结 存量信用债整体情况 - 民企产业债估值收益率及利差整体高于其他品种 [3][8] - 非金融非地产类产业债收益率多数上行，1年以上品种普遍10bp以内调整，1年内私募、公募民企非永续债收益率分别下行10.2bp、4.3bp [3][8] - 地产债除1年内私募、2年内公募非永续债外，其余品种收益率均有不同程度上行 [3][8] - 金融债各品种收益率上行居多，租赁公司债、城农商行资本补充工具估值收益率和利差较高 [4][8] 城投债情况 公募城投债 - 江浙两省加权平均估值收益率均在2.6%以下，收益率超4.5%的出现在贵州地级市及区县级，云南、甘肃、内蒙古等地利差较高 [2][13] - 不同期限表现分化，1年内品种平均下行幅度接近0.2BP，中长端收益率多数上行 [2][13] - 收益下行幅度较大的有2 - 3年贵州地级市非永续、1年内陕西区县级永续等品种 [2][13] 私募城投债 - 上海、浙江、广东、福建等沿海省份加权平均估值收益率在3.1%以下，收益率高于4.5%的出现在贵州、云南及辽宁地级市，陕西、河北、甘肃等地利差较高 [2][22] - 收益率上行比例较高，但1年内品种不乏收益下行现象 [2][22] - 收益率下行幅度较大的有1年内山东省级非永续、2 - 3年江西地级市永续等品种，下行幅度均在15bp以上 [2][22] 各图表数据总结 图表1：存量信用债加权平均估值收益率 - 展示不同券种、发行方式、期限的存量信用债加权平均估值收益率 [9] 图表2：存量信用债加权平均利差 - 展示不同券种、发行方式、期限的存量信用债加权平均利差 [10] 图表3：存量信用债加权平均估值收益率较上周变动 - 展示不同券种、发行方式、期限的存量信用债加权平均估值收益率较上周的变动情况 [11] 图表4：存量信用债加权平均利差较上周变动 - 展示不同券种、发行方式、期限的存量信用债加权平均利差较上周的变动情况 [12] 图表5：公募城投债加权平均估值收益率 - 展示不同行政层级、期限的公募城投债加权平均估值收益率 [14][15] 图表6：公募城投债加权平均利差 - 展示不同行政层级、期限的公募城投债加权平均利差 [16][17][18] 图表7：公募城投债加权平均估值收益率较上周变动 - 展示不同行政层级、期限的公募城投债加权平均估值收益率较上周的变动情况 [19][20][21] 图表8：私募城投债加权平均估值收益率 - 展示不同行政层级、期限的私募城投债加权平均估值收益率 [23][24] 图表9：私募城投债加权平均利差 - 展示不同行政层级、期限的私募城投债加权平均利差 [25][26][27] 图表10：私募城投债加权平均估值收益率较上周变动 - 展示不同行政层级、期限的私募城投债加权平均估值收益率较上周的变动情况 [28][29][30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 基于卖方观点构建债市情绪面指数，将固收卖方观点按看多/看震荡/看空梳理，加权或不加权整合得到情绪面信号 [1][11] - 卖方情绪是利率走势的程度类指标，2023 年以来多数时间较乐观，对应利率下行，与利率走势相关系数为 -0.44，但较难提前预判事件/消息面冲击，对左侧预判指引意义弱 [4] - 固收卖方观点变化对利率预判效果显著，2024 年以来胜率 74%，2024Q3 以来胜率 92%；构建两大指标衡量分歧度，高分歧时后续利率大概率不横盘；考察多空原因发现一些规律，如赔率判断不一定准确、供给冲击是辅助、市场学习效应增强、风险偏好转变和基本面偏弱难以证伪 [3][4][6] 根据相关目录分别进行总结 债市情绪面观测——卖方情绪指数的构建与应用 - 构建固收卖方情绪指标体系：将固收卖方观点按看多/看震荡/看空梳理，加权或不加权整合得到情绪面信号，给予不同观点相应权重，2024 年以来多数卖方观点表述克制，乐观/中性/悲观次数分别为 13 次/43 次/5 次 [11] - 卖方情绪与利率走势有何关联：卖方情绪是利率走势的程度类指标，2023 年以来多数时间乐观对应利率下行，与利率走势相关系数为 -0.44；较难提前预判事件/消息面冲击，多数时间段情绪指数变化滞后于利率拐点，2024 年 1 月至今 8 次债市拐点中仅 1 次预判成功 [4][12][16] 三大视角应用卖方情绪指数——观点变化、分歧走势、逻辑共异 - 观点变化——对利率的走势指引效果：通过机构观点环比变化判断利率走势，胜率约 74%，后一周/两周 10Y 国债到期收益率预判胜率分别为 74%和 72%，2024 年 Q3 至 2025 年 3 月胜率约 92%，模拟构建的“基准胜率”低于卖方观点变化指引效应 [18][19][23] - 多空分歧——从行情驱动到主动变化：构建标准差和卖方分歧指数衡量分歧度，高分歧时后续利率大概率摆脱震荡，2024 年前 3 次高分歧由行情驱动，2025 年以来部分机构主动转为空头致分歧上升 [24][26][27] - 逻辑异同——“伪规律”鉴别：赔率角度对点位判断不一定准确、供给冲击是阶段性扰动且为利空中的“辅助”、市场学习效应增强使卖方观点“自我进化”、风险偏好转变和基本面偏弱是难以被证伪的利空/多因素 [30][31][32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 今年4月25日政治局会议指出创新推出债券市场的“科技板”，科创债有望进一步扩容支持创新型企业发展，报告对科创债的一二级市场特征进行梳理 [1]。 根据相关目录分别进行总结 什么是科创债 - 科创债指发行主体为科技创新领域相关企业、募集资金主要用于科技创新领域而发行的债券，包括科创票据和科技创新公司债券两大品种 [1][12] - 2017年起沪深交易所开展双创债试点，2022年5月交易商协会和上交所发布通知，标志科创债正式推出，2025年潘行长和政治局会议先后提及发展债券科技板，政策持续优化下科创债有望扩容 [12] - 主体认定方面，主体类科创票据针对科创类企业，用途类针对非科创类企业；科创公司债将发行人分为四类，对科创企业类发行人认定标准较严格 [13] - 募集资金用途方面，科创公司债较科创票据更严格，科创升级类等发行人资金投向占比有明确规定；主体类科创票据可用于企业正常生产经营，用途类50%以上用于支持科技创新发展 [2][13] - 债券品种方面，科创票据涵盖短期融资券等银行间市场券种，科创公司债仅包含公司债和可交换债等交易所品种 [13] - 科创债推出旨在引导资金流向科技创新领域，改变发行格局，有助于民营企业和中小型科技创新企业通过债券市场融资，未来存量市场结构或类似科技类转债，发行人向小体量科技类企业倾斜，以民企为主 [2][16] 一级市场：科创债供给明显放量 - 科创债自推出以来发行规模持续提升，2022 - 2024年共发行22484亿元，年均复合增速达116%，截至目前发行规模共计25750亿元，科创票据和科创公司债规模相近 [3][21] - 发行主体类型上，科创债主要由国企和央企发行，产业类主体是发行主力军，城投主体占比低 [23] - 发行主体多来自传统行业，通信等科技型行业发行规模有待提高，产投类城投平台发行金额较高，因其职能与科创债政策定位匹配 [25] - 产业发行人的科创债主要用于借新还旧和偿还有息负债，20%用于补流；城投平台发行的科创债不限于借新还旧，60%用于偿还有息债务 [3][28] 二级市场：把握溢价科创债投资机会 - 机构配置科创债的动机有票息优势、应对投资端考核激励机制、违约风险可能低于普通企业信用债 [31] - 市场上存续科创债1782只，金额17907亿元，中高等级为主，AA级以上占比94%，剩余期限主要为3年以内，占比65% [31] - 存续产业类科创债15684亿元，主要分布在建筑装饰等行业，高估值科创债分布于基础化工等行业，可挖掘票息价值 [33] - 存续城投类科创债1812亿元，江西、四川和湖北存续规模位居前三，重庆、山东和陕西估值较高 [35] - 多数行业科创债较相同行业普通债券有溢价，食品饮料等行业溢价高于30bp以上，传媒等行业估值低于普通债券；吉林城投类科创债较同省城投债有明显溢价，其余多数省份科创债估值低于普通债券 [40] - 同一主体剩余期限相近的科创债和普通债券估值可能无显著差异，如中建三局和湖北交投 [42]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月21日 - 4月25日债券收益率多数上行，信用利差多数跟随走阔。不同类型债券收益率和信用利差变动有差异，如部分期限证券公司次级债、产业债、城投债等收益率上行幅度不同，5Y商金债信用利差收窄超2bp [2][6] - 基于Hermite算法，此期间债券收益率普遍上行，各省份城投债、产业债、金融债收益率和信用利差表现有别，如5Y上海城投债收益率下行约11bp，5Y贵州城投债信用利差显著高于中短期限 [7] - 基于余额平均算法，债券收益率多数上行，信用利差有所分化，5Y贵州、青海/云南可博弈一定收益，房地产民企债券各期限收益率较高，0.5 - 1Y基础化工收益率下行超12bp [8] 根据相关目录分别进行总结 收益率与利差总览 各期限收益率及变动 - 国债、国开债、地方政府债、城投债、产业债、商金债、商业银行二级资本债、商业银行永续债、证券公司普通债、证券公司次级债、证券公司永续债、保险公司资本补充债、个人住房消费金融ABS、对公贷款与租赁企业等券种不同期限收益率有不同程度变动，如0.5 - 1Y证券公司次级债上行幅度超3bp，1Y产业债上行幅度超1bp等 [12] 各期限利差及变动 - 各券种不同期限信用利差有变动，如1 - 2Y城投债、产业债信用利差多数走阔超1bp，3Y城投债、产业债、商业银行二级资本债信用利差多数走阔超2bp，5Y商金债信用利差收窄超2bp [14] 信用债分类别收益率与利差（Hermite算法） 城投债分地区收益率与利差 - 各期限收益率及变动：各省份公募非永续城投债不同期限收益率多数上行，但5Y上海城投债收益率下行约11bp，如安徽、北京等省份不同期限收益率有不同幅度变动 [17] - 各期限利差及变动：各省份公募非永续城投债不同期限信用利差有变动，如安徽、北京等省份不同期限信用利差变动情况不同 [19] - 各隐含评级收益率及变动：各省份公募非永续城投债不同隐含评级收益率有变动，如安徽、北京等省份不同隐含评级收益率变动不同 [24] - 各隐含评级利差及变动：各省份公募非永续城投债不同隐含评级信用利差有变动，如安徽、北京等省份不同隐含评级信用利差变动不同 [29] - 各行政层级收益率及变动：各省份不同行政层级公募非永续城投债收益率有变动，如安徽、北京等省份不同行政层级收益率变动不同 [34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年4月初中美关税事件持续升级，中国采取对等反制，推动全面国产化替代，增强关键领域自主可控能力，将外部压力转化为产业升级动力，报告将阐述关税事件对国产化替代的影响，并对关键领域的转债指标进行筛选和评估 [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 破局而立：关键领域自主可控加速落地 - 关税事件回顾：2025年4月初美国不断加征中国商品关税，中国从容采取反制措施，4月11日美国宣布对部分中国进口商品豁免“对等关税”，此次关税事件客观上加速了国产替代进程，自主创新是破局关键 [15][16] - 半导体行业：中国半导体产业加速自主化进程，在成熟制程、关键材料和设备领域取得进展，光刻胶等核心材料逐步实现进口替代，本土企业扩大市场份额，构建“去美化”供应链体系；半导体材料方面，光刻胶、抛光材料等关键材料的国产替代加速，部分企业已实现量产和国产化替代；半导体芯片方面，关税事件短期内冲击较大，但也加速了国产替代，中长期将推动中国半导体“去美化”供应链体系构建 [3][19][24] - 信创：关税压力下信创产业迎来发展拐点，市场空间扩大，自主创新加速；华为鸿蒙操作系统实现技术自主与生态突破，覆盖10亿生态设备，成为全球第三大操作系统；国产工业软件在政策与市场双轮驱动下，逐步突破技术瓶颈，推动制造业数字化转型 [3][26][28] - 卫星互联网：中国卫星互联网产业进入快速发展时期，技术与市场双轮驱动，加速驶入“快车道”；中国版“星链”加速组网，星地融合趋势明显，标准化建设提速；在技术创新方面，火箭回收、星间激光通信等关键技术取得突破；但行业也面临安全防护体系不完善、标准体制不统一等挑战 [36][37][38] - 国产算力：国产算力产业呈现多维度突破发展态势，基础软硬件领域性能持续提升，光通信技术加速迭代，产学研协同创新模式成效显著；市场层面，国内互联网大厂及运营商持续加码算力基础设施投资，与AI应用端形成良性循环，国产算力产业链进入高质量发展新阶段 [42][43] - 国防军工：国防军工产业链自主化程度高，在关税事件中具备“避险”属性，供应链稳定；军工电子与航空航天产业已形成体系化发展格局，核心技术自主可控能力显著提升，智能化、网络化、信息化进程加速 [45][46] 2. 美国对华加征关税，自主可控板块或成主导 - 半导体行业进入上行周期，AI的快速发展和汽车智能化为行业注入活力，中芯国际、韦尔股份等企业业绩增长显著，AI芯片需求爆发成为推动行业复苏的重要力量，重点关注韦尔转债和兴发转债 [47] - 军工行业公司业绩呈现结构分化加剧，头部企业如中航沈飞和航发动力业绩增长，中小厂商面临挑战 [50] - 计算机行业逐步回暖，头部企业如浪潮信息、道通科技等通过技术创新与市场拓展实现业绩增长，行业整体需求有望逐步回暖，国家对新兴领域的支持将带来更多市场空间和发展机遇，重点关注道通转债 [56] - AI行业发展机遇增多，头部企业如科大讯飞、商汤科技等通过技术创新与市场拓展实现业绩增长，AI技术不断深化和应用场景拓展，行业整体需求有望逐步回暖，国家对新兴领域的支持将带来更多市场空间和发展机遇，重点关注科蓝转债 [58] 3. 相关转债较多，部分可重点关注 - 兴发转债：湖北兴发化工集团业务遍布海内外，净利润大幅增长，2024年年报营业总收入283.96亿元，归母净利润16.01亿元，同比增长14.33%；转债余额28.00亿元，目前价格为113.61元，转股溢价率为63.96%，剩余期限3.41年 [61][62] - 韦尔转债：上海韦尔半导体业绩增长显著，处于行业领先地位，2024年主营业务收入256.70亿元，同比增长22.43%；转债余额24.33亿元，目前价格为118.97元，转股溢价率为58.55%，剩余期限1.68年 [65][66] - 道通转债：深圳市道通科技净利润稳步增长，境外业务收入占比高，2024年实现营业收入39.32亿元，同比增长20.95%，归属于上市公司股东净利6.41亿元，同比增长257.59%；转债余额12.80亿元，目前价格为128.67元，转股溢价率为15.46%，剩余期限3.20年 [67][69] - 科蓝转债：北京科蓝软件业绩稳健增长，持续扩展业务领域，2024年三季报营业总收入7.27亿元，归母净利润-0.07亿元，归母净利润同比增长23.11%；转债余额5.18亿元，目前价格为131.00元，转股溢价率为34.34%，剩余期限3.35年 [70]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 货币政策阶段性重心转移至“稳增长”，4月资金面均衡偏松，预计平稳跨月 [2][6] - 银行中长期流动性或存缺口，5月政府债供给影响大，净融资规模预计1.44 - 2.19万亿元 [2][7][8] - 5月需央行提供流动性支持，货币政策取向不变，降准降息落地或带动资金利率中枢下移 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 当前情况与未来关注 - 货币政策重心转变使资金面再平衡，4月资金利率向7D OMO靠拢，平稳度过税期，预计平稳跨月 [6] - 4月银行净融出余额低，存单利率下行遇阻，或有中长期流动性缺口 [7] - 二季度多项政策将落地，涉及5.135万亿元投资资金，超长期特别国债已发行，5 - 6月将发7期，新增地方债截至4月发行1.19万亿元 [7] - 5月政府债供给影响大，净融资规模预计1.44 - 2.19万亿元，国债按当前速度或超量，地方债有两种假设 [8] - 5月需央行提供流动性支持，MLF、买断式逆回购和降准可选，MLF净投放或对冲到期压力，5月续作压力减轻，降准降息落地或带动资金利率下移 [2][11] 货币市场利率跟踪 - 4月21 - 25日央行开展6000亿元MLF操作，净投放5000亿元，资金面转松，各资金利率下行并向7DOMO靠拢，流动性分层现象基本不存在 [12] - 4月21 - 25日银行资金融出规模有变化，国股行净融出余额上升，货币基金净融出余额下降 [18] - 4月21 - 25日票据利率变化不大，3M国股贴现利率震荡，半年国股转贴利率上行 [22] 公开市场操作跟踪 - 截至4月27日，央行公开市场操作余额103000亿元，4月21 - 27日净投放8640亿元，4月28 - 30日逆回购到期5045亿元 [28] 政府债跟踪 政府债发行 - 4月21 - 25日，国债发行3260亿元，净融资 - 1818.3亿元；地方债发行1911.23亿元，净融资1625.12亿元 [35] - 预计4月28 - 30日，国债发行0亿元，净融资0亿元；地方债发行930.92亿元，净融资926.65亿元 [35] 政府债缴款 - 4月21 - 25日政府债净缴款 - 801.3亿元，其中国债 - 1318.3亿元，地方债517亿元 [42] - 预计4月28 - 30日政府债净缴款1210.8亿元，其中国债0亿元，地方债1210.8亿元 [42] 同业存单跟踪 同业存单一级市场 - 4月21 - 25日同业存单发行7496亿元，净融资 - 197亿元，4月28 - 30日到期3316亿元，到期压力减轻 [45] - 分银行类型，国有行发行规模最高；分期限类型，3M发行规模最高 [45] - 整体发行成功率95%，国有行成功率最高为99%，3M、6M和1Y成功率均为95% [45] - 4月21 - 25日各类型银行和各期限同业存单发行利率基本延续前一周水平 [46] 同业存单二级市场 - 4月21 - 25日资金面转松，但银行有中长期流动性缺口，二级市场各期限存单收益率变化不大，收益率曲线在9M和1Y局部倒挂1bp [66] 超储率跟踪 - 2025年3月末超储率为1.05%，4月21 - 27日央行公开市场净投放和政府债净缴款合计增加超储规模9441.3亿元 [73]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周央行公开市场操作净投放 7740 亿元，资金利率整体下降；国债、国开债收益率多数上行；利率债净融资额较前一周减少，政府债净缴款环比减少，同业存单净融资额环比增加 [4] - 展望下周，债券市场或延续区间震荡格局，4 月官方制造业 PMI 数据若走弱，或驱动市场定价“基本面弱化 - 政策宽松加码”逻辑；货币政策短期降准落地概率或下降；资金面跨月冲击对债市影响偏中性；现阶段债市多空因素胶着，收益率短期内或维持窄幅波动 [4] 根据相关目录分别进行总结 债市周度复盘 - 周一，LPR 报价持平触发利率重定价，各期限收益率震荡上行，短端受税期资金面影响，超长端受特别国债供给影响 [8] - 周二，市场博弈货币政策宽松预期，债市情绪回暖，央行净投放，利率债收益率全线下行，长端表现优于短端 [8] - 周三，关税冲击边际缓和，各期限收益率全线上行 [9] - 周四，超长期国债供给冲击下，到期收益率先下后上，央行净回笼，尾盘公告开展 MLF 操作，长端波动加剧，短端反应钝化 [9] - 周五，现券市场呈现政策博弈主导的波动特征，早盘观望，午后受中美关税和政治局会议政策信号影响，收益率先上后下再回调，最终持平前一交易日 [10] 二级市场 - 国债、国开债收益率多数上行，1 年期国债收益率收于 1.4501%，较上周五变动 2.01bp；10 年期国债收益率收于 1.6606%，较上周五变动 1.13bp 等 [12] - 本周国债与国开债期限利差走势分化，国债关键期差 10Y - 1Y 收窄 0.79bp 至 21.05bp，30Y - 10Y 利差走扩 1.07bp 至 26.70bp；国开债期限利差多数走扩 [16] 流动性跟踪 资金面 - 本周央行公开市场操作净投放 7740 亿元，开展逆回购 8820 亿元，到期 8080 亿元，MLF 投放 6000 亿元，国库现金定存招标 1000 亿元，下周逆回购到期 8820 亿元 [18] - 税期过后，资金利率整体下降，R001 较上周变化 -9.45bp 至 1.5843%等；R007 - DR007 利差周均值扩大，资金分层现象增加；FR007S5Y - FR007S1Y 期限利差仍倒挂，中长期利率预期下降幅度大于短期 [19] - 本周 SHIBOR 利率普遍下行，票据利率小幅上行 [30][33] 债券供给 - 本周利率债总发行量增加，净融资额减少，总发行规模 9233.83 亿元，较前一周增加 1212.46 亿元，净融资规模 1267.52 亿元，较前一周减少 4803.16 亿元 [35] - 本周政府债发行规模环比减少，净缴款环比减少，国债发行 3260 亿元，环比减少 1090 亿元等 [38] - 本周同业存单发行规模增加，净融资额环比增加，发行利率小幅下行，总发行量 9677.80 亿元，较前一周增加 2581.80 亿元，净融资额 1771.40 亿元，较前一周增加 1806.70 亿元 [40] 全球大类资产 - 美债收益率普遍下行，中期收益率降幅显著，10Y - 2Y 利差扩大 2bp 至 55bp [47] - 美元指数小幅回升，较上周涨 0.34%至 99.57；美元兑人民币中间价微跌 0.0042%，收报 7.2066；英镑、日元兑美元有涨跌 [47] - 黄金价格回调，较上周下跌 1.53%，收报 3272.20 美元/盎司；白银价格显著上涨，原油价格回落，WTI 原油价格较上周下跌 2.15%，收报 63.18 美元/桶 [49]