贸易摩擦情况 - 4月3日特朗普宣布对全球额外加10%基准关税，4月9日生效对等关税，对中国额外加征34%税率，今年累计加征54%[3] - 4月4日我国对美采取反制措施，对美进口商品加征34%关税，实施多项出口管制等[3] 对我国影响 - 2024年底我国从美进口总额1652亿美元，占进口总额6.4%，加征关税对进口影响可控[3] - 对美加征关税或影响农产品、航空航天器等进口，短期扰动农产品价格，中长期对通胀影响不大[3][4] - 反制后将加速国产替代，汽车厂商获市场空间，半导体等领域有望突破[4] 财政增收 - 按2024年进口额算，反制关税理论增收4000亿，占2025年预算收入1.8%，相当于赤字率上调0.3个点[7] - 上轮贸易战后我国对其他国家进口关税降低，关税总收入未明显增加[7] 市场表现 - 中方反制后全球股市暴跌，标普500指数两日累计跌超10%，道指和纳指分别跌9.3%和11.4%[6] - 本轮市场后续或不重演2020年3月情形，短期情绪释放后进入基本面验证阶段[8] 投资建议 - 权益市场规避海外营收占比高的家电、电子、汽车行业，关注地产、消费等行业[9] - 债券市场避险情绪和宽松预期或推动利率挑战前低，关注货币政策和资金面态度[11][12] - 人民币汇率摆脱低波动，关注中间价指引[11][12]

就业数据情况 - 3月季调后非农就业人口增22.8万人，预期增13.5万人，前值从增15.1万人修正为增11.7万人[2] - 3月失业率4.2%，预期4.1%，前值4.1%[2] 各部门就业表现 - 服务业零售和休闲住宿分别新增2.4万人和4.3万人，较上月分别多增6万人和2.6万人，3月时薪环比增速分别上行0.7%和0.6%[2] - 政府部门联邦政府3月就业岗位减少0.4万人，州政府和地方政府雇佣分别增加0.6万人和1.7万人[2] - 生产部门整体就业新增1.2万人，较上月减少1.4万人，耐用品制造业和采矿伐木分别减少0.3万人和0.2万人，耐用品制造业时薪环比增加1.0%[2] 劳动参与率与失业率 - 16岁以上劳动参与率反弹至62.5%，前值62.4%；20到24岁上升至72.1%，前值71.3%；25到54岁下降至83.3%，前值83.5%[2] - 3月失业率小幅上行至4.2%，新生劳动力失业人数从2月的66万人上升至74万人[2] 移民与市场影响 - 2024年1月 - 10月移民人口数100万人，特朗普2024年11月胜选后涨到180万人[2] - 非农数据公布后美债利率及美元指数小幅回升，市场受“对等关税”影响避险情绪浓厚，鲍威尔表示美联储可等关税影响评估后再考虑政策调整[2] 风险提示 - 美国通胀上行超预期，美国经济下行超预期[2]

海外 ESG 政策 - 欧盟推迟 CSRD 和 CSDDD 法规实施，提议修订 CSRD 适用范围，将约 80%公司移除报告要求[9][10] - 欧盟要求 EFRAG 2025 年 10 月 31 日前完成简化 ESRS 技术建议，2027 财年公司应用新标准[11][13] - 澳大利亚发布"监管指南 280"，指导企业按新气候报告法准备可持续发展报告，不同规模公司适用时间不同[14][15] - 美国 SEC 停止为气候披露规则辩护，虽未撤销但实际放弃要求公司报告气候风险和排放法规[16] - ISSB 推出司法管辖区路线图开发工具，支持采用或使用可持续发展报告准则[17] 国内 ESG 政策 - 2024 年有色金属行业 ESG 白皮书发布，上市企业披露率达 46%（70 家），央国企 74%，民营企业 29%[19][20] - 全国碳排放权交易市场扩围至钢铁、水泥、铝冶炼行业，预计新增 1500 家重点排放单位，覆盖排放总量超 60%[21][22] - 我国建成全球最大生态环境质量监测网，生态环境部谋划"十五五"监测网络布局[25] - 生态环境部征集温室气体自愿减排项目方法学建议，常态化开展遴选发布[26] - 国家发改委公布第二批 27 个国家碳达峰试点名单，要求 2025 年 4 月 25 日前报送实施方案[27] 其他 - 2025 年上海将推进美丽上海建设，完成清洁空气计划，打造 200 个"无废城市细胞"，启动排污权交易试点[30]

投资策略 - 我国手机直连卫星实验开始，若成功或拉动卫星互联网建设加速，2024年底支持直连天通卫星功能手机款型达25款，累计销量超1600万台[4][13] - 发射端和地面基建逐步完善，国家基金持续注入，2025年我国商业航天公司计划发射可回收火箭，截至3月我国有6个发射场地、22个发射工位和5个海上发射平台，国家军民融合产业投资基金二期注册资本596亿元[4][14] - AI agent升级叠加开源策略，算力需求或持续增长，OpenAI将发布新开放权重语言模型，智谱发布AutoGLM沉思Agent [5][16] 行业要闻 - 我国成功发射卫星互联网技术试验卫星，若实验完成或完善低轨卫星互联网商业闭环 [8][17] - DeepSeek月访问量超ChatGPT，2月访问量达5.25亿次，市场份额6.58%，全球排名第三 [8][18] - 智谱发布AutoGLM沉思Agent，具备深度研究和操作能力，tokens消耗或激增 [8][19] - OpenAI官宣将发布自GPT - 2以来首个开放权重语言模型，算力需求或加深 [8][20] 本周回顾 - 本周通信(中信)下跌0.76%，走势稍弱于大盘，建议关注卫星互联网、算力相关领域 [7][21] 行业新闻 - 华为2024年收入8621亿元，净利润626亿元，研发投入1797亿元，占全年收入20.8% [26] - 2月国内市场手机出货量1966.2万部，5G手机占比91.5% [30] 上市公司公告 - 烽火通信2024年营业收入285.03亿元，同比减少8.44%，净利润69933.69万元，同比增加38.38% [43]

就业数据 - 3月美国新增非农就业22.8万，高于彭博一致预期的14万，前2个月累计下修4.8万[2] - 3月失业率回升0.1pp至4.2%，高于预期的4.1%；劳动参与率62.5%，高于预期和前值的62.4%[2] - 3个月移动均值来看，3月从18.2万回落至15.2万[2] 行业表现 - 3月零售业、休闲酒店业分别环比回升2.6万人、6万人；政府部门新增就业环比回升1.8万人[2] - 商品部门3月新增非农就业环比减少1.4万人至1.2万人，与3月美国制造业PMI走弱一致[5] 工资情况 - 3月小时工资环比增速小幅上行至0.25%，小时工资三个月环比折年增速由前月的3.4%回升至3.6%[5] - 服务部门小时工资环比微升0.02pp至0.22%，商品部门小时工资环比上行0.19pp至0.55%[5] 关税影响 - 4月2日特朗普提出或近百来年最高关税，若长期生效，美国衰退概率或将过半[2] - 全球总关税壁垒存在螺旋上升风险，若最终执行关税税率不明显下调，美国经济衰退或为基准情形，核心通胀可能被推升2 - 3个百分点[3] 市场与联储动态 - 数据发布后，市场定价的2025年累计降息幅度维持在4次左右；美元指数小幅反弹但总体回升动力较弱[2] - 4月非农数据极为关键，若走弱，联储5月降息的合理性将大幅上升[3]

政策导向 - 近期政策密集释放供给侧改革信号，本轮改革预计围绕化解部分行业低端产能过剩和扩大中高端产能供给展开[2][10][11] 产能过剩行业判断 - 2024Q4工业产能利用率处于65.9%历史分位，工业和制造业产能利用率分别为76.2%和76.4%，已回升至轻度过剩区间[12][18] - 综合指标看，非金属矿物、黑色金属等行业可能存在产能过剩，光伏、锂电等新兴行业也面临产能过剩压力，截至3月底，光伏行业综合价格指数和碳酸锂价格分别较2022年末下跌75.6%和86.5%，2024年前三季度光伏板块上市公司平均净利润仅为 - 0.53亿元[23][25][37] 产能过剩类型及应对 - 产能过剩分为摩擦性、周期性、结构性三种类型，结构性产能过剩是本轮供给侧改革重点对象[3][38][40] 地产链上游行业情况 - 钢铁、水泥等地产链上游行业面临周期性和结构性产能过剩，预计2030年我国钢材需求量约8亿吨，年均下降1000万吨左右，2024年我国特钢进口量达311.2万吨[41] - 钢铁行业预计减产3000 - 5000万吨，多地明确2025年底短流程炼钢产量占比目标在4% - 40%不等，水泥行业预计围绕淘汰落后产能、推行错峰生产等展开改革[51][56] 新兴产业情况 - 新能源车、光伏、锂电池等新兴产业兼具摩擦性和结构性产能过剩，锂电行业龙头企业产能利用率改善，2024年宁德时代产能利用率恢复至76.3%，亿纬锂能2024年上半年达83.6%[59][62] - 破局新兴产业“内卷式”竞争需从“有效市场”和“有为政府”着手，如整治违规补贴、构建全国统一大市场等[4][65] 风险提示 - 淘汰落后产能力度和节奏可能低于预期，房地产下行、出口回落或超预期[5][67]

美国关税政策情况 - 美国宣布“史上最激进关税方案”，设10%“最低基准关税”，对欧盟征20%、对越南和柬埔寨超40%、对中国达54%[1] - 美国“对等关税”计算方式缺乏经济理论支撑，为全球贸易体系埋下隐患[1] 关税政策影响 - 国际反对声音强烈，若贸易战持续一年，全球GDP损失将达7%[1] - 美国加征关税致全球供应链成本上升40%，经济衰退预期升温[1] - 中方反制后，标普500指数两日累计跌超10%，道指跌9.3%，纳指跌11.4%，欧洲主要指数下跌均值7%-8%[1] 中国资本市场表现 - 今年以来A股资本市场韧性凸显，1月中旬港股开始修复，2月内地资产回暖，科技股领涨[1] - 对等关税公布后，A股、港股、中概股下行幅度小于其他地区，A50指数期货跌幅远小于美股主要指数[1] 中国资本市场发展 - 今年中国资本市场韧性由科技公司引领，科技板块估值持续修复，对A股估值提升有重要作用[1][2] - 国内top科技公司与海外市值和估值有差距，需基本面和流动性配合实现全面估值提升[2] 风险提示 - 内需提振不及预期、美国报复性反制、4月出口受关税影响大幅下行[3]

美国经济衰退与美股回撤 - 2025年初以来美股大幅回撤，2月19日以来标普500和纳指分别回调17.4%和22.3%，接近“熊市”边缘[13] - 1928年以来14轮熊市多数与经济衰退密切相连且领先衰退，仅3次例外，经济走弱背景下的11轮熊市后美国经济均衰退[20][23][25] 美股“财富效应” - 美国居民收入中股息收入占比8%与股市涨跌直接相关，消费倾向方面储蓄率与净值/收入逆相关[32][36] - 高收入群体股息收入占比大、持有权益资产多，贡献消费的39%，消费倾向接近50%[41][43] - 学界认为美国股市财富效应对消费弹性在0.02 - 0.08之间，房市财富效应可能更大[49] - 美股下跌20%对美国经济拖累最高可达1个百分点，2024年末以来股市下跌拖累经济增长幅度或在0.4 - 0.5个百分点[54][57] 海外大类资产与事件 - 特朗普关税冲击全球，当周发达和新兴市场股指、美国标普500行业、欧元区行业、恒生指数多数下跌[64][67][70] - 发达国家10年期国债收益率全线下行，新兴市场走势分化，美元指数下跌，大宗商品多数下跌[73][75][88] - 特朗普对等关税落地，对全球征10%基准关税，对60余国征20% - 49%额外关税，超市场预期[100] - 市场认为美联储年内将降息4次，3月美国制造业PMI弱于预期，非农新增就业强于预期[102][106][109]

货币市场 - 本周央行公开市场净回笼流动性5019亿元，DR007降至1.7%附近，跨季后资金面宽松程度大于3月[3][7] - 质押式回购成交量先降后升，全周日均成交较上周下降0.28万亿至6.08万亿，季调后资金缺口指数周四降至1103，低于上周五的2452[3][17] - 预计资金价格在Q2有望回归2024年Q4水平，即DR007在1.65%-1.7%区间，目标可能提前实现[3][19] - 下周政府债净缴款规模将从本周的5461亿元下降至 -3906亿元，资金利率中枢有望继续回落[3][21][33] 同业存单 - 本周AAA级1年期同业存单二级利率下行10.0BP至1.795%，同业存单转为净融资1712亿元[4] - 1Y期存单发行占比上升至55%，下周存单到期规模约5497亿元，较本周大幅上升4486亿元[4][37] - 国有行、农商行、城商行存单发行成功率上升，城商行 - 股份行1Y存单发行利差收窄[4][38] 票据市场 - 本周票据利率震荡下行，国股3M、6M期利率全周分别下行66BP、21BP至1.04%、1.07%[4][55] 债券交易情绪跟踪 - 本周债券市场偏强震荡，收益率曲线牛平，信用和二永利差普遍收敛[4][58] 风险因素 - 货币政策不及预期、资金面波动超预期[4][59]

产能周期新变化 - 2024年四季度中国产能利用率企稳回升至76.2%，较上年同期高0.3个百分点，四季度实际GDP增速达5.4%，比三季度加快0.8个百分点[6] - 中下游行业带动产能周期企稳，计算机通信电子等行业产能利用率回升，部分行业出口依赖度高，受外需和政策支撑[9][22] - 2024年制造业投资同比增长9.2%，装备制造板块对投资增长贡献率从79.9%降至41.8%，电气机械及器材制造业投资增速降至 -3.9%[23][24] - 上市制造业企业资本开支放缓，民营企业调整更快，2024年三季度民营制造业上市企业资本开支降至 -11.3%[29] 产能周期挑战 - 贸易摩擦影响出口，2025年海外需求或难维持强劲，美国对中国商品累计加征关税将达54%，干扰产能周期回稳[33] 产能周期机遇 - 新一轮供给侧结构性改革思路明确，规范补贴、调整税收、完善价格机制等，以市场化调节产能[35][36][37] - 2025年政府工作报告32次提及“消费”，中央财政安排3000亿元“以旧换新”补贴，预计拉动社零超额增长6000亿元以上[40] - 政府部署推动房地产市场止跌回稳，若2025年房地产市场“止跌回稳”，将加速产能周期回稳[42] - 消费对工业产能利用率影响有望增强，美国居民消费占比提升后与制造业产能利用率关联增强，中国消费弹性也在提升[52]