报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 公司2025Q1营收31.19亿元，同比+14.5%，环比-33.43%；归母净利11.45亿元，同比+22.52%，环比-24.8%；扣非归母净利11.44亿元，同比+30.78%，环比-13.99% [2][4] - 氯化钾价格上涨放大盈利能力，但销量大幅下滑致Q1业绩环比减少；2025Q1销售毛利率53.44%，环比+7.39pct；销售净利率40.41%，环比+8.04pct [5] - 五矿集团有望主导青海盐湖资源整合，公司升级为央企，作为集团旗下唯一钾锂资源上市平台将受益，资源储备和产能规模将提高，龙头地位夯实 [11] - 看好公司长期投资价值，钾肥业务稳定贡献现金流，25Q1有139亿货币资金，后续分红预期值得期待；锂业务4万吨锂盐项目预计25年投产放量，权益产能翻3倍，央企入主打开长期成长空间，行业供需格局逐步修复，公司有望享受超额利润 [11] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司发布2025一季报，2025Q1营收、归母净利、扣非归母净利有相应同比和环比变化 [2][4] 事件评论 - 氯化钾：2025Q1产量96.49万吨，环比-34%；销量89.11万吨，环比-41%；2025年1季度含税价格约2647元/吨，环比+7% [5] - 碳酸锂：2025Q1产量0.85万吨，环比+11%；销量0.81吨，环比-32%；2025年1季度含税价格约7.58万元/吨，环比-1% [5] 财务报表及预测指标 - 利润表：2024A - 2027E营业总收入、营业成本等有相应数据及变化 [16] - 资产负债表：2024A - 2027E货币资金、交易性金融资产等有相应数据及变化 [16] - 现金流量表：2024A - 2027E经营活动现金流净额、取得投资收益收回现金等有相应数据及变化 [16] - 基本指标：2024A - 2027E每股收益、每股经营现金流等有相应数据及变化 [16]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [6] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩受高价库存、SQM税务会计处理、奎纳纳二期项目终止计提大额资产减值三点拖累，随锂价底部企稳、高价库存消化，低成本优势凸显，实际经营业绩大幅改善 [10] - 资源端产销同比下滑，锂盐产销同比增长，2024年锂精矿销量74万吨，同比-12.5%，产量141万吨，同比-7.35%，锂盐销量10.28万吨，同比+81.46%，产量7.07万吨，同比+39.44% [10] - 受税务会计确认及锂价下跌影响，SQM贡献投资收益大幅拖累业绩，2024年贡献投资收益-8.85亿元，2025年规划锂盐销量同比增加15% [10] - 奎纳纳二期项目终止，计提大额资产减值损失，2024年计提资产减值损失21.14亿元，本次计提有望使公司甩掉包袱轻装上阵 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入130.63亿元，同比-67.75%，归母净利-79.05亿元，同比-208.32%，扣非归母净利-79.23亿元，同比-210.4% [2][4] - 2024Q4实现营业收入29.99亿元，同比-57.79%，环比-17.76%；归母净利-22.03亿元，同比-174.98%，环比-344.51%；扣非归母净利-21.86亿元，同比-171.26%，环比-323.58% [2][4] 资源产销情况 - 2024年锂精矿销量74万吨，同比-12.5%，产量141万吨，同比-7.35%，24年底库存水平30万吨，较2023年底41万吨大幅下滑 [10] - 2024年锂盐销量10.28万吨，同比+81.46%，产量7.07万吨，同比+39.44%，产量逐季环比持续增长 [10] - 2024年锂矿营业收入49.78亿元、营业成本18.06亿元，平均销售均价约949美元/吨，销售成本344美元/吨；锂盐营业收入80.75亿、营业成本52.32亿元，平均销售均价7.85万/吨、销售成本5.09万/吨 [10] SQM情况 - 2024年SQM贡献投资收益-8.85亿元，全年锂化工产品销量20.49万吨，实现净利润-28.85亿元，主要系2024Q1确认11亿美元所得税费用拖累影响 [10] - 2025年SQM规划锂盐销量同比增加15%，其中Holland项目约1万吨LCE [10] 资产减值情况 - 2024年计提资产减值损失21.14亿元，其中包括奎纳纳二期氢氧化锂项目相关资产减值损失14.12亿元，存货跌价损失及合同履约成本减值损失6.95亿元 [10] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|13063|15379|16420|18254| |营业成本（百万元）|7045|9244|9863|11016| |毛利（百万元）|6019|6135|6557|7238| |营业利润（百万元）|1432|5569|5965|6588| |利润总额（百万元）|1292|5569|5965|6588| |净利润（百万元）|-29|4177|4474|4941| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|-7905|787|1281|1733| |少数股东损益（百万元）|7875|3390|3193|3207| |EPS（元）|-4.82|0.48|0.78|1.06| |经营活动现金流净额（百万元）|5554|6629|5634|6132| |投资活动现金流净额（百万元）|-5883|-976|-974|-968| |筹资活动现金流净额（百万元）|-3241|-521|-1617|-225| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|-3570|5132|3042|4938| |每股收益（元）|-4.82|0.48|0.78|1.06| |每股经营现金流（元）|3.38|4.04|3.43|3.74| |市盈率|—|61.70|37.92|28.02| |市净率|1.29|1.14|1.10|1.06| |EV/EBITDA|11.01|7.85|6.82|5.69| |总资产收益率|-11.5%|1.0%|1.6%|2.0%| |净资产收益率|-18.9%|1.8%|2.9%|3.8%| |净利率|-60.5%|5.1%|7.8%|9.5%| |资产负债率|28.4%|30.2%|28.3%|27.9%| |总资产周转率|0.19|0.20|0.20|0.21| [14]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [7] 报告的核心观点 - 锂价下跌使公司盈利承压，但高价矿库存消化后经营压力改善，不过因Plibara股价下滑24Q4亏损放大；公司进入自有资源加速放量阶段，自供率和成本有望改善；伴随锂价企稳回升，公司作为资源龙头盈利有望改善，且加码电池业务，远期成长空间广阔，投资价值值得关注 [10] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司公布2024年报，全年归母净利-20.74亿元，扣非归母净利-8.87亿元；24Q4归母净利-14.34亿元，扣非归母净利-5.3亿元 [2][4] 事件评论 - 锂价下跌盈利承压：2024年锂盐产量13.03万吨，同比+25%；销量12.97万吨，同比+27%；平均售价9.26万元/吨，同比-61%；锂盐业务毛利率10.47%，同比-2.06pct；锂电池业务收入主要由动力储能电池贡献，占比64%，产量11440MWH，同比+8%；销量8195MWH，同比基本持平；全年计提资产减值损失4.23亿元；非经常性损失11.87亿元，其中公允价值变动损失约14.82亿元；投资收益1.01亿元，0.99亿元来自联合营企业投资收益 [10] - 24Q4亏损放大：Q4毛利率12.14%，环比+2.81pct；净利率-32.08%，环比-32.86pct；Q4锂盐价格环比下行，但矿价跌幅更大推动盈利修复；C - O盐湖Q4产量约8500吨LCE，环比+25%；Q4计提资产减值损失1.5亿元；非经常性损失9.04亿元，其中公允价值变动损失约9.12亿元；投资收益损失3.29亿元，2.93亿元源于联合营企业投资收益 [10] - 自有资源加速放量：C - O盐湖预计2025年生产30000 - 35000吨LCE，计划增加示范线应用直接提锂技术；马里Goulamina一期50.6万吨锂精矿项目24年12月投产；Mariana盐湖一期2万吨氯化锂项目25年2月投产，预计25H2稳定供应；刚果(布)布谷马西钾盐矿规划200万吨氯化钾及4万吨折纯溴素产能，预计27年前投产 [10] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|19315|21826|24298|18906| |归母净利润（百万元）|845|1324|1909| - 2074| |EPS（元）|0.42|0.66|0.95| - 1.03| |经营活动现金流净额（百万元）|5161|2176|4841|4953| |投资活动现金流净额（百万元）|-12242|-7786|-6247|-6130| |筹资活动现金流净额（百万元）|3447|5019|3501|3468| |现金净流量（百万元）|-3634|-591|2095|2291| |市盈率|—|73.06|46.62|32.32| |市净率|1.69|1.45|1.41|1.35| |总资产收益率|-2.1%|0.8%|1.2%|1.6%| |净资产收益率|-5.0%|2.0%|3.0%|4.2%| |净利率|-11.0%|4.4%|6.1%|7.9%| |资产负债率|52.8%|53.4%|56.3%|57.3%| |总资产周转率|0.20|0.19|0.20| - | [14]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [6] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收37.72亿元，同比降25.43%，环比降24.28%；归母净利-3.56亿元，同比增18.93%，环比增75.18%；扣非归母净利-2.42亿元，同比增4.72%，环比增54.28% [2][4] - 公司进入自有资源加速放量阶段，自供率有望提升，生产成本有望改善，将迎来资源收获期，电池固态、储能或成业绩新支撑点，随锂价企稳，长期价值凸显 [10] 根据相关目录分别进行总结 事件评论 - 2025Q1公司非经常性损益-1.14亿元，其中公允价值变动损益-2.25亿元，Pilbara股价变动对应-3.87亿元，环比增6.45亿元，公司用领式期权策略对冲PLS股价下跌影响，25Q1政府补助1.07亿 [10] - 外购矿价格坚挺挤压冶炼盈利，2025Q1公司毛利4.89亿元，环比降1.15亿元，澳矿一季度挺价，挤压冶炼利润，2025Q1电池级碳酸锂均价7.58万/吨（含税），环比降0.5%，锂精矿均价834.4美元/吨，环比增5.8%，马里Goulamina精矿Q2或有明显贡献，C-O盐湖2024Q4单吨现金运营成本降至6630美元/吨 [10] - 2025Q1公司投资净收益-0.07亿元，环比增3.22亿元，联营合营企业投资收益-0.19亿元，环比增2.74亿元，或因2025Q1锂精矿价格环比上升，Mt Marion盈利环比修复，2025Q1钾肥价格环比上涨增益五矿盐湖业绩 [10] - 公司自有资源加速放量，C-O盐湖预计2025年生产30000 - 35000吨LCE，计划增加5000吨LCE示范线应用直接提锂技术，有望用于二期4万吨LCE项目；马里Goulamina一期50.6万吨锂精矿项目24年12月投产，盈利能力值得期待；Mariana盐湖一期2万吨氯化锂项目25年2月投产，预计25H2稳定供应产品 [10] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|19315|21826|24298|18906| |营业成本（百万元）|17054|19298|21408|16861| |毛利（百万元）|2261|2528|2890|2045| |营业利润（百万元）|858|1389|2002|-2296| |利润总额（百万元）|898|1429|2042|-2301| |净利润（百万元）|903|1536|2125|-2630| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|845|1324|1909|-2074| |EPS（元）|0.42|0.66|0.95|-1.03| |经营活动现金流净额（百万元）|5161|2176|4841|4953| |投资活动现金流净额（百万元）|-12242|-7786|-6247|-6130| |筹资活动现金流净额（百万元）|3447|5019|3501|3468| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|0.21|-591|2095|2291| |每股收益（元）|0.42|0.66|0.95|-1.03| |每股经营现金流（元）|2.56|1.08|2.40|2.46| |市盈率|—|73.06|46.62|32.32| |市净率|1.69|1.45|1.41|1.35| |EV/EBITDA|67.48|19.81|16.47|13.54| |总资产收益率|-2.1%|0.8%|1.2%|1.6%| |净资产收益率|-5.0%|2.0%|3.0%|4.2%| |净利率|-11.0%|4.4%|6.1%|7.9%| |资产负债率|52.8%|53.4%|56.3%|57.3%| |总资产周转率|0.20|0.19|0.20| - | [15]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][8] 报告的核心观点 - 云从科技2024年营收3.98亿元同比降36.69%，归母净利润-6.96亿元；2025年第一季度营收0.37亿元同比降31.56%，归母净利润-1.24亿元亏损收窄 [2] - 考虑大模型落地与行业需求回暖带动产品部署节奏加快，预计2025 - 2027年营业总收入为4.48/5.60/7.27亿元，同比增长12.6%/25.0%/29.9% [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年预测营业总收入分别为3.98亿、4.48亿、5.60亿、7.27亿元，同比增速-36.7%、12.6%、25.0%、29.9% [4] - 2024 - 2027年预测归母净利润分别为-6.96亿、-4.84亿、-3.58亿、-2.84亿元，同比增速-8.1%、30.5%、26.0%、20.7% [4] - 2024 - 2027年预测每股盈利分别为-0.67元、-0.47元、-0.34元、-0.27元 [4] 公司基本数据 - 总股本103,693.88万股，已上市流通股74,654.37万股 [5] - 总市值127.23亿元，流通市值91.60亿元 [5] - 资产负债率50.32%，每股净资产1.47元 [5] - 12个月内最高/最低价45.57/10.15元 [5] 营收与利润情况 - 2024年公司营业总成本10.27亿元，同比降15.45%；销售、管理与研发三项期间费用合计7.87亿元，占营业收入比重达198% [8] - 2024年研发费用4.72亿元，同比降18.27%；销售费用1.31亿元，同比降33.44%；管理费用1.84亿元，同比升32.79%，主要系股权激励相关支出所致 [8] 技术与平台建设 - 持续构建语言、视觉与多模态模型体系，完善训练与推理一体化架构，提升模型跨行业适配能力 [8] - 2024年依托“从容大模型 + 训推一体机”平台，联合华为昇腾推进政务、金融等场景部署，强化本地化商用能力 [8] - 模型在OpenCompass多模态评测中得分65.5，位列全球前三、中国第一 [8] - 深化与国家网安基地智算中心的合作，协同推进DeepSeek平台相关部署，构建三位一体生态体系 [8] - 2025年3月子公司签署1.95亿元智算中心扩容项目合同，完善平台算力基础与模型治理体系 [8] 财务预测表 - 资产负债表方面，2024 - 2027年预测货币资金分别为8.38亿、7.77亿、6.36亿、5.99亿元等 [9] - 利润表方面，2024 - 2027年预测营业总收入分别为3.98亿、4.48亿、5.60亿、7.27亿元等 [9] - 现金流量表方面，2024 - 2027年预测经营活动现金流分别为-3.07亿、-2.41亿、-2.85亿、-1.39亿元等 [9] - 主要财务比率方面，2024 - 2027年预测营业收入增长率分别为-36.7%、12.6%、25.0%、29.9%等 [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级 [2][7][47] 报告的核心观点 - 潼关黄金2017年转型为黄金采选冶公司，2023年布局甘肃资源，2025年引入紫金战略入股，有望进入高速成长期，享受高金价红利 [1] - 公司资源禀赋优异，增储潜力突出，黄金产销稳健攀升，成长动能强劲 [7] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为5.6/8.0/9.7亿元，对应PE分别为11.7/8.3/6.8倍 [7][47] 根据相关目录分别进行总结 潼关起基，甘肃拓局，紫金赋能 - **历史沿革**：公司1997年成立，历经多次转型，2017 - 2018年收购潼关多家矿业公司转型黄金采选，2023年布局甘肃，2025年引入紫金入股 [11] - **股权结构**：截至2025年4月30日，秦陇金鑫为第一大股东，公司有32家附属公司从事黄金业务 [15] - **经营指标持续向好，盈利水平再创新高**：2024年业绩创转型以来最好，回收业务支撑营收，开采业务贡献主要利润 [18][22] - **紫金矿业战略入股并达成金属流协议**：2025年4月紫金入股，募资用于产能建设；同时达成金属流协议，获长期资金并建立合作关系 [24][26] 矿产资源禀赋优异，增量可期 - **两大矿区主力支撑，矿产资源储量丰富**：潼关和甘肃两大整合区资源丰富，公司黄金资源量55吨，平均品位8.27g/t，矿脉勘探潜力大 [27][31][36] - **肃北矿区并购再下一城**：拟全资收购荣昌投资，掌控肃北探矿权，扩大矿产组合 [39] - **产能逐渐释放，增量可期**：2024年产量2.5吨，潼关矿区探转采推进，未来增量可期 [43][46] 投资建议 - 预计2025 - 2027年矿山金产销量分别为2.8/3.4/4.1吨，金价分别为710/750/750元/克，毛利率分别为52.2%/54.0%/53.3%，首次覆盖给予“强烈推荐”评级 [47]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 亚朵2025年Q1业绩符合预期且提高股东回报，零售业务高增上调全年营收增速指引，维持全年新开500家店目标，基于零售业务超预期上调盈利预期 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025年Q1实现营业收入19.06亿元，同比+30%；归母净利润为2.43亿元，同比-6%，主要系股权激励费用增加；经调整EBITDA为3.54亿元，同比+34% [7] 分红与回购计划 - 公司公告25年首次分红约0.58亿美元，未来三年累计回购不超过4亿美元 [7] 业务表现 - Q1公司整体OCC为70.2%，较去年同期-3.1pct；ADR为418元，yoy -2.8%；RevPar为304元，yoy -7.2% [7] - 三大业务管理加盟/直营酒店/零售业务Q1营收分别为10.3/1.3/6.9亿元，yoy +23.5%/-23.5%/+66.5% [7] - Q1零售业务GMV为8.45亿元，同比+70.9%，毛利率为51.4%，同比+0.9pct [7] 营收指引调整 - 因零售业务高增，公司将2025全年营收同比增速指引从25%上调至25% - 30% [7] 开店情况 - 截至Q1末，公司酒店数量达1727家，yoy +33%，房量达19.5万间，yoy +31% [7] - 单Q1新开121家，关店13家，净开108家，签约项目为755家，全年开店数目标维持500家 [7] 盈利预测调整 - 上调亚朵2025 - 2027年归母净利润分别为16.3/20.3/24.6亿元（2026/2027年前值为12.9/16.1亿元），对应PE估值为20/16/13倍 [7] 财务预测表 - 给出2024A - 2027E资产负债表、现金流量表、利润表相关数据，包括流动资产、货币资金、应收账款等项目及对应金额 [8] - 给出2024A - 2027E主要财务比例，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等相关数据及对应百分比或数值 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 格拉默海外业绩在整合深化下开始改善，亚太区盈利能力稳健且营收持续增长，继峰本部传统业务整体稳健且新业务持续拓展，乘用车座椅业务在员工持股计划背书下 2025 - 2026 年业绩加速释放可期，公司业绩拐点基本确立，后续业绩将加速改善 [7] - 维持公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 6.46 亿元、10.97 亿元、13.84 亿元的预测，对应 EPS 分别为 0.51 元、0.87 元、1.09 元，2025 - 2027 年市盈率分别为 27.10 倍、15.98 倍、12.66 倍，公司作为乘用车座椅行业自主龙头，行业空间广阔，国产替代加速，且处于业绩反转向上，应享受一定估值溢价 [7] 根据相关目录分别进行总结 格拉默整合持续深化，海外业绩拐点初步显现 - 2016 年格拉默面临恶意收购，在下游客户推动下，继峰 2019 年完成对其收购，成为控股股东，并购获多方面支持 [12] - 格拉默营业收入从 2011 年的 10.93 亿欧元增至 2019 年的 20.39 亿元，复合增长率约 8%，但并购前净利率长期处于低位，低于继峰及可比公司，原因包括部分产品自制率低、工厂运营效率低、股权结构分散、组织架构不合理 [15][19] - 继峰收购后从增加控制、全面降本、产业布局整合、拓展中国市场等多维度整合格拉默，但 2020 年以来疫情、芯片短缺、通胀加大整合难度 [23][24] - 2024 年公司深化海外整合，剥离美国 TMD 子公司，对欧洲区业务和人员配置调整，将欧洲继峰并入格拉默，2025Q1 格拉默业绩明显改善，欧洲区营收微降但 EBIT 大增，美洲区营收下降但大幅减亏 [27][28][34] 乘用车座椅加速放量，持股计划背书盈利能力 - 座椅是整车关键零部件，满足乘坐和安全需求，其组成包括金属部件、外部饰件等，消费升级使座椅舒适性功能增加，国内乘用车座椅市场 2024 年约 1088 亿元，预计 2030 年达 1463 亿元 [41][44][48] - 全球乘用车座椅供应商主要为欧美系、日系及国内企业，行业壁垒高，包括客户认证和评审、技术、资金、管理壁垒，全球和国内市场集中度均较高，国产替代空间广阔 [49][53][55] - 公司凭借成本、响应和技术优势获高质量项目定点，客户覆盖多家头部主机厂，截至 2025 年 2 月已获 21 个项目定点；2025 年 4 月的员工持股计划调动核心骨干积极性，为座椅业务盈利能力背书 [58][60][61] 盈利预测与投资建议 - 公司传统主业和格拉默分部营收预计稳定，乘用车座椅业务快速增长，2025 - 2027 年整体营业收入预计分别为 243.03 亿元、289.67 亿元、317.16 亿元，同比分别增长 9.20%、19.19%、9.49% [63] - 随着规模效应和降本增效，预计公司乘用车座椅业务毛利率 2025 - 2027 年分别为 17.50%、19.00%、20.30%，整体综合毛利率预计分别为 16.31%、17.70%、18.44% [63] - 维持公司 2025 - 2027 年归母净利润预测，对应 EPS 分别为 0.51 元、0.87 元、1.09 元，2025 - 2027 年市盈率分别为 27.10 倍、15.98 倍、12.66 倍，选取可比公司，公司应享受一定估值溢价，维持“买入”评级 [65]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 亚朵2025年Q1业绩符合预期且提高股东回报，零售业务高增上调全年营收增速指引，维持全年新开500家店目标，基于零售业务超预期上调盈利预期 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价32.47美元，一年最低/最高价为15.37/32.86美元，市净率4.55倍，流通市值3689.42百万美元，总市值4486.90百万美元 [4] 基础数据 - 每股净资产7.13美元，资产负债率62.6%，总股本414.56百万股，流通股340.88百万股 [5] 业绩情况 - 2025年Q1实现营业收入19.06亿元，同比+30%；归母净利润为2.43亿元，同比-6%；经调整EBITDA为3.54亿元，同比+34% [7] 业务表现 - Q1整体OCC为70.2%，较去年同期-3.1pct；ADR为418元，yoy -2.8%；RevPar为304元，yoy -7.2% [7] - 管理加盟/直营酒店/零售业务Q1营收分别为10.3/1.3/6.9亿元，yoy +23.5%/-23.5%/+66.5% [7] - Q1零售业务GMV为8.45亿元，同比+70.9%，毛利率为51.4%，同比+0.9pct [7] 开店情况 - 截至Q1末，酒店数量达1727家，yoy +33%，房量达19.5万间，yoy +31% [7] - 单Q1新开121家，关店13家，净开108家，签约项目为755家，全年开店数目标维持500家 [7] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|4,666|7,248|9,453|11,646|13,765| |同比(%)|106.19|55.34|30.42|23.19|18.20| |归母净利润（百万元）|737.14|1,275.35|1,627.65|2,029.80|2,458.46| |同比(%)|651.42|73.01|27.62|24.71|21.12| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.78|3.08|3.93|4.90|5.93| |P/E（现价&最新摊薄）|43.78|25.30|19.83|15.90|13.13| [1] 财务预测 - 资产负债表、现金流量表、利润表等呈现了2024A - 2027E各项目的预测数据，如流动资产、货币资金、经营活动现金流等 [8] - 主要财务比例方面，成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等指标在不同年份有相应预测值 [8]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][3][6] 报告的核心观点 - 美团25Q1财报显示收入增长及核心分部盈利超预期 长期看好国内核心业务壁垒与成长性 海外业务打开新增长空间 [1] - Q1表现超预期 Q2起外卖短期受竞争影响明显 但长期影响有限 核心业务成长性与壁垒仍具 海外探索继续打开想象空间 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 主营收入2023 - 2027E分别为276850、337592、390778、451146、513076百万元 同比增长26%、22%、16%、15%、14% [2] - 经调整净利润2023 - 2027E分别为23253、43772、42785、56371、70147百万元 同比增长709%、88%、 - 2%、32%、24% [2] - 每股收益（经调整）2023 - 2027E分别为3.79、7.13、6.97、9.19、11.43元 P/E（倍，经调整）分别为40.8、21.6、22.1、16.8、13.5 P/B（倍）分别为4.9、4.3、3.6、2.9、2.3 [2] 基础数据 - 总股本6110百万股 香港股5530百万股 总市值836.4十亿港元 香港股市值757.1十亿港元 每股净资产28.3港元 ROE（TTM）20.7 资产负债率46.8% 主要股东TMF 持股比例9.1493% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为5%、 - 21%、14% 相对表现分别为 - 2%、 - 43%、 - 12% [5] 各业务情况 - 25Q1公司收入865.6亿/+18.1% 经营OP为105.7亿/+102.8% 经调整净利109.5亿/+46.2% 核心本地商业分部收入643.2亿/+17.8% 经营OP为134.9亿/+39.1% 新业务收入222.3亿/+19.2% OP为 - 22.7亿 [6] - 外卖&闪购：Q1外卖日均单量增速回暖 OPM同比明显提升 Q2行业竞争加剧预计单量稳健增长但OPM受影响 闪购25Q1单量增速较快OPM约10% Q2预计高单量增速维持但OPM转为微负 [6] - 到店：Q1单量预计达40%+ 收入约151亿/+20% OPM环比持平 Q2预计单量及GTV增速略慢于Q1 OPM环比Q1微降 [6] - 新业务：25Q1新业务收入222.3亿/+19.2% OP为 - 22.7亿 OPM为 - 10.2%/+4.6pct 除Keeta外其他新业务效率同比提升 Q2预计收入增速提升 亏损总额扩大 5月12日Keeta将在未来几个月进入巴西市场 计划5年内在巴西投入10亿美元 [6] 投资建议 - 预计25年核心商业OP 532亿 按15%税率估算核心商业净利润为453亿 给予20倍PE对应目标价156港元 维持“强烈推荐”评级 [6] 财务预测表 资产负债表 - 2023 - 2027E流动资产分别为183117、209735、274458、348513、434739百万元 非流动资产分别为109913、114620、106091、99784、95121百万元 资产总计分别为293030、324355、380549、448297、529860百万元 [7] - 2023 - 2027E流动负债分别为100875、107936、127833、145210、165114百万元 长期负债分别为40199、43815、43815、43815、43815百万元 负债合计分别为141074、151751、171648、189025、208929百万元 [7] - 2023 - 2027E归属于母公司所有者权益分别为152013、172663、208959、259329、320985百万元 [7] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为40522、57147、56171、64691、76056百万元 投资活动现金流分别为 - 24664、10205、2165、2046、2627百万元 筹资活动现金流分别为 - 2781、 - 30415、 - 196、 - 71、 - 71百万元 [8] - 2023 - 2027E现金净增加额分别为13181、37494、58139、66666、78612百万元 [8] 利润表 - 2023 - 2027E总营业收入分别为276850、337592、390778、451146、513076百万元 营业成本分别为179553、207807、246190、279711、318107百万元 毛利分别为97192、129785、144588、171436、194969百万元 [9] - 2023 - 2027E营业利润分别为8108、34027、37618、54740、66700百万元 除税前利润分别为14023、37986、38965、55968、68509百万元 归属普通股东净分别为13856、35807、36421、50370、61656百万元 [9] 主要财务比率 - 年成长率：2023 - 2027E营业收入同比增长26%、22%、16%、15%、14% 营业利润同比增长 - 197%、320%、11%、46%、22% 净利润同比增长 - 307%、158%、2%、38%、22% [10] - 获利能力：2023 - 2027E毛利率分别为35.1%、38.4%、37.0%、38.0%、38.0% 净利率分别为5.0%、10.6%、9.3%、11.2%、12.0% ROE分别为9.1%、20.7%、17.4%、19.4%、19.2% ROIC分别为7.6%、21.2%、19.8%、23.7%、23.4% [10] - 偿债能力：2023 - 2027E资产负债率分别为48.1%、46.8%、45.1%、42.2%、39.4% 净负债比率分别为6.8%、0.4%、0.3%、0.3%、0.2% 流动比率分别为1.8、1.9、2.1、2.4、2.6 速动比率分别为1.8、1.9、2.1、2.4、2.6 [10] - 营运能力：2023 - 2027E资产周转率均为1.0 存货周转率分别为145.5、136.8、130.0、127.5、127.5 应收帐款周转率分别为17.0、18.0、17.9、17.9、17.8 应付帐款周转率分别为8.9、6.4、5.4、5.3、5.3 [10] - 每股资料：2023 - 2027E经调整每股收益分别为3.79、7.13、6.97、9.19、11.43元 每股经营现金分别为6.50、9.17、9.01、10.38、12.20元 每股净资产分别为24.38、27.69、33.51、41.59、51.48元 [10] - 估值比率：2023 - 2027E PE（经调整）分别为40.8、21.6、22.1、16.8、13.5 PB分别为4.9、4.3、3.6、2.9、2.3 EV/EBITDA分别为36.2、16.1、16.4、12.4、10.6 [10]