福建省整体经济实力分析 - 福建省经济总量大且增长稳定2023年经济总量超五万亿达5.44万亿元位列全国第八同比增长4.5%2024年前三季度实现地区生产总值4.02万亿元同比增长5.5%高于全国增速0.7个百分点[1] - 人均生产总值高2023年人均地区生产总值为12.99万元位列全国第四[1] - 产业结构逐步优化2023年三次产业结构比为5.9:44.1:50.0传统主导产业支撑明显新兴产业增势良好服务业不断发展[1] - 经济外向程度高外贸面临不确定性因素较多[1] - 地理位置优越地处长三角和珠三角中间区域是改革开放前沿重地在承接产业辐射、对外贸易方面有区位和政策优势[1][9] - 交通基础设施健全形成综合性交通运输体系[10] - 政策环境良好是我国改革开放前沿阵地国家支持发展海洋经济和对外经济是21世纪海上丝绸之路核心区等[11][12] 福建省财政实力分析 - 财政实力处于全国中上游水平2023年一般公共预算收入3592.04亿元同比增长7.6%位居全国第12位其中税收收入2341.94亿元同比增长11.9%[2] - 2023年政府性基金收入延续下滑趋势受土地类基金下降影响当年实现政府性基金预算收入2070.68亿元同比下降21.3%地方综合财力承压[2] - 2024年1 - 8月一般公共预算收入2716.87亿元同比增长1.4%税收收入1659.21亿元同比下降1.8%[2] 福建省下辖各市经济实力分析 - 区域发展不均衡沿海地区经济实力和产业结构优于内陆地区[2][41] - 福州市为省会是政治、经济和文化中心工业结构优服务业优势显著2023年经济总量1.29万亿元同比增长5.2%居全省首位[2][44] - 泉州市轻工业发达民营经济活跃2023年经济总量1.22万亿元同比增长4.8%[2] - 厦门市计划单列市对外贸易起步早港口优势明显外贸依存度高服务业发达2023年经济总量居全省第三位[2] - 漳州市制造业基础好第二产业对经济总量贡献较高[2] - 其他地级市经济体量有限经济发展水平一般[2] - 2024年前三季度各市经济保持增长增速较上年同期有所回升[2] 福建省下辖各市财政实力分析 - 各市一般公共预算收入延续经济分化特征厦门市规模居全省首位福州市和泉州市次之其他各市差距较小[4][63] - 2023年除厦门市外各市税收比率大多提高厦门市税收比率略降但仍保持较好水平[4] - 2023年各市一般公共预算自给率大多提高厦门市自给能力突出泉州市和福州市自给率也较高三明市和南平市收支平衡依赖上级补助[4] - 2024年1 - 8月各市一般公共预算收入均增长但增速分化规模排序与2023年基本相同[4] - 2023年由于房地产市场低迷除泉州市政府性基金收入小幅增长外其余各市政府性基金收入均下滑对地区财力贡献度减弱[5] 福建省债务状况分析 - 2023年地方政府债务规模继续增长整体处于全国中等水平债务风险整体可控[6] - 2023年末福建省（不含厦门市）政府债务余额为11690.12亿元较上年末增长15.34%规模位于全国各省市降序排位第15位[6] - 2023年末全省政府债务余额（不含厦门市）是当年一般公共预算收入（不含厦门市）的4.39倍该指标位列全国各省市第15位[6] - 福建省城投债规模位于全国中上游水平截至2024年9月末城投债余额为2583.14亿元位列全国各省市第12位[7] - 福建省存续城投债主要集中在泉州市、福州市和厦门市其余各市规模较小[8] - 2023年末福建省全口径城投平台带息债务合计7108.36亿元在全国各省市居第15位[8] - 南平市城投企业带息债务偿付压力较重莆田市城投带息债务负担也相对偏重[8]

湖北省整体经济实力分析 - 湖北省是我国中部重要的工业基地产业及经济基础较好2023年经济运行持续回升向好全省实现地区生产总值55803.63亿元按可比价格计算增长6.0%高于全国平均水平0.8个百分点经济总量位次保持在全国第7位[1] - 2023年湖北省人均地区生产总值为9.55万元继续位居全国第9、中部第1是人均国内生产总值的1.07倍按可比价格计算比上年增长5.9%[1] - 从三大需求看2023年湖北省消费在上年低基数下有所回暖投资受益于基础设施和工业投资推动对冲房地产投资下行实现总体投资增长外贸增速受外需不足影响回落但仍高于全国水平全年全省投资、消费和进出口贸易增速分别为5.0%、8.5%和5.8%分别同比下降10.0、提高5.7和下降9.1个百分点[1] - 2024年前三季度湖北省新兴产业加快成势经济提速发展前三季度实现地区生产总值41655.01亿元同比增长5.7%高于全国0.9个百分点增速与江苏省并列处于全国前位当期外贸增势良好投资和消费保持稳定增速分别为8.5%、6.0%和5.1%[1] 湖北省下辖各州市经济实力分析 - 2023年湖北省“一主两副”的区域经济格局稳固各州市经济规模分化明显位序与上年保持一致[2] - 2023年武汉市经济体量突破2万亿元以20011.65亿元的规模占到全省地区生产总值的35.86%宜昌市利用磷矿及磷化工等禀赋优势重点突破新能源车动力电池及上下游产业链推动新旧动能转换加速追赶襄阳市两市经济体量差距进一步收窄2023年襄阳市和宜昌市分别实现地区生产总值5842.91亿元和5756.35亿元均约占全省的10%[2] - 2023年湖北省大部分州市投资趋势继续走低仅荆州市和宜昌市增速仍保持两位数均在约10%水平各地消费市场逐步改善消费增速大幅回升处于7 - 9%的相近区间外贸发展速度均有所缩窄除武汉市外各州市规模相对有限[2] - 2023年大部分州市经济增速呈不同程度加快主要增速水平集中在6 - 8%区间末位的咸宁市仅1.6%亦是经济增速同比降幅最大的地区主要受区域产业结构调整及环保压力下工业低迷影响[2] - 2024年上半年度湖北省各州市消费增速有所放缓除武汉市和未能获取投资数的襄阳市外各州市消费增速均低于投资大部分经济增速较上年变动幅度相对较小经济体量排位未有大幅变动仅随州市小幅超越恩施州至第11位咸宁市经济增速恢复至5.9%的正常水平[2] 湖北省整体财政实力分析 - 2023年在经济恢复性增长和上年低基数因素影响下湖北省一般公共预算收入增幅加快收入规模及质量在全国仍处于中上水平同时中央转移支付力度有所增强政府性基金预算收入维持上年规模全省财力更加提升[3] - 2023年全年全省实现一般公共预算收入3692.79亿元同比增长12.55%收入规模位居全国各省市第11位较上年前移3位税收比率为72.39%较上年降低1.11个百分点在全国各省市降序排列第12位较上年后移4位全省政府性基金预算收入基本维持全年实现2884.77亿元同比略增0.49%[5] - 2024年前三季度湖北省经济运行持续向好一般公共预算收入保持一定增长当期实现2972.11亿元增速为9.6%财政自给率为43.27%自给能力仍较弱由于房地产市场整体延续调整态势虽陆续出台宽松政策但区域土地市场表现低迷房地产市场修复尚需时日预计短期内整体基金收入仍承压[5] 湖北省下辖各州市财政实力分析 - 2023年湖北省下辖各州市一般公共预算收入均呈现恢复性增长收入规模排序方面主要是中上游较上年调整较多[90] - 2023年武汉市一般公共预算收入突破1600亿元虽增势相对较缓但领先优势明显贡献了全省总量的43.36%宜昌市凭借新能源动力电池及产业链发展的增量税收贡献上升表现较为突出超过襄阳市位居第二两市收入集中在260余亿元黄冈市和黄石市均呈快速增长升至第4和5位但黄石市与后位的荆州市规模仍很接近均约为169亿元[90] - 2023年大部分州市的税收比率继续下行不过整体财政收入质量尚可收支平衡能力整体较弱除武汉市、鄂州市和黄石市外的各地一般公共预算自给率均不足40%[90] - 2024年上半年度除天门市和未披露数据的潜江市外的各州市一般公共预算收入增速均有所放缓但整体表现仍较为强劲9市增速位于10 - 20%区间武汉市和仙桃市表现不理想增速分别为3.56%和 - 6.35%[90] 湖北省债务状况分析 - 2023年湖北省政府债务增幅略有放缓绝对规模仍处于全国各省市上游水平2023年末湖北省政府债务余额为15625.72亿元较2022年末增长12.41%较财政部规定的债务限额（16397.69亿元）低771.97亿元债务规模被安徽省超越居全国36个省（区、直辖市、计划单列市）该指标降序第10位湖北省地方财力对债务保障程度微幅弱化[9] - 2023年末湖北省地方政府债务余额是当年一般公共预算收入的4.23倍较上年微降0.01倍位列全国36个省（区、直辖市、计划单列市）该指标降序第17位较上年后移3位处于中游水平湖北省债务期限较为合理新增债务需遵循严格的限额管理政府债务风险总体可控[9] 湖北省下辖各州市债务状况分析 - 2023年湖北省大多州市政府债务扩张幅度有所放缓但大部分地区债务增幅仍维持在两位数[10] - 2023年末武汉市政府债务余额为6846.00亿元占全省债务余额的43.81%但凭借其强劲的财政实力债务余额与当年一般公共预算收入的比率为4.28倍居于全省中游襄阳市新增债务额为全省第二总体债务体量接近1200亿元占全省债务的7.67%[10] - 恩施州是负担最重地区债务余额与当年一般公共预算收入的比率高达6.74倍天门市、鄂州市和十堰市也处于较高水平该比率接近或超过5倍[10] - 2023年以来湖北省城投债市场保持活跃发行额及存量额在全国各省处于中上水平2023年除恩施州、天门市及神农架林区外各州市均有发债武汉市维持首位规模黄石市、襄阳市、荆州市、十堰市和咸宁市发行节奏较快但2024年以来在“控增化存”的背景下各州市城投债发行普遍缩量[11] - 考虑含城投债的带息债务负担各州市一般公共预算收入仍未能完全覆盖城投企业带息债务黄石市债务负担最为突出其2024年9月末城投债存续企业2023年末带息债务余额与当地2023年一般公共预算收入比率高达8.07倍荆门市、荆州市和襄阳市债务负担也较重该比率接近及超过7倍的水平[11]

牛市中如何做好资产配置？ ——[证券研究报告丨产品方案] 大同证券 研究中心 作者：刘永芳 执业证书编号：S0770524100001 邮箱：liuyongfang@dtsbc.com.cn 日期：2024.11.22 CONTENTS 目录 参与牛市的正确姿势 01 # 02 # 权益产品如何布局牛市 03 # 稳健理财如何增厚收益 | --- | --- | |-----------------------------------------------------------------|-------| | | | | | | | | | | | | | 01 | | | 参与牛市的正确姿势 | | | The right way to participate in the bull market | | 01 牛市在怀疑中成长 n 周期与涨跌是市场常态 n 牛市在绝望中诞生，在怀疑中成长 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 上证指数 时间：2005.6- 2007.10 累计收益：486% 最大回撤：-22% 时间：2013.6-2015.6 累计收益 ...

核心观点 - 赛点 2.0 第二阶段的主要矛盾是资金面和基本面的背离 资金面表现为增量资金为两融资金 风险偏好高 换手率高 追求高弹性 流动性不构成主要制约 小盘、科技和主题风格活跃 而基本面和政策面则更利好中大市值个股 包括互换便利、市值管理和 A500 为代表的宽基增量 但在 10 月至 11 月上旬小盘题材强势的行情下 这一点尚不明显 资金面和基本面的背离使得市场呈现宽幅震荡特征 主题行情剧烈波动下机构较难参与 在明年春节归来基本面改善验证之前 切忌追高卖低 挖掘低位"基本面主题共振机会"稳扎稳打 [1][13] 1. 机构如何参与主题行情 1.1 12 月或有"更看基本面"的主题行情 - 11 月-12 月虽都为业绩真空期 但 12 月相对 11 月市场往往"更重视基本面" 大盘风格相对小市值风格的超额也是一年中最高 市场可能迎来一段"更看基本面"的主题行情 [2][14] 1.2 "更看基本面"的主题策略: 以破净策略为例 1.2.1 构建破净基本面精选股池思路 - 破净策略的本质是在风险偏好高 流动性充足 追求高弹性的资金审美下 对高赔率机会的定价 小盘题材充满想象力和空间 而破净股的估值重塑也是另一个维度的高赔率反转交易 从财务基本面逻辑、资金面逻辑和政策面逻辑构建破净基本面精选股池 包括分红、ROE、回购、是否 A500 以及是否央国企 [19][20] 1.2.2 破净基本面精选股池结果 - 11 月中旬以来 破净基本面精选股池相对其他破净股开始体现显著超额 且这一超额来源为基本面而非行业或大小市值带来的贝塔 市场当前刚开始演绎"更看基本面"的主题风格 [30][31] 2. 行业配置建议 - 赛点 2.0 第二阶段 政策驱动与主题轮动 把握信创和消费阶段大波动 重视恒生互联网 央行新设立的互换便利工具与股票回购、增持专项再贷款 为垄断红利带来增量逻辑 市场正处于"强预期 弱现实"的赛点 2.0 第二阶段 类似 23H1 的"杠铃策略" 一边是政策态度转向 对未来预期改善 风偏上行 成交额持续高位 导致主题行情占优、高换手的科技方向活跃 另一边是政策生效需要时间 政策出台节奏和力度也会根据经济现状"边走边看" "弱现实"或将持续一段时间 垄断红利不时会有所表现 惠民生、促消费后续政策加力也值得期待 可关注政策发力 存量利率政策的效果也或逐步体现 [4][13] 3. 行业利润预期&估值 3.1 PB-ROE 视角看行业 - 全 A 当前 PB 分位为 2012 年以来 39% ROE 分位为 2012 年以来 0% 创业板指当前 PB 分位为 2012 年以来 31% ROE 分位为 2012 年以来 67% PB 分位-ROE 分位为-35% 上游原料和下游消费 PB-ROE 较低 [49][50] 3.2 申万一级行业预期利润&估值 - 截至 2024 年 11 月 13 日 A 股总体 PE(TTM)为 20.40 倍 2012 年以来 89.6%分位 创业板指 PE(TTM)估值为 36.78 倍 2012 年以来 23.2%分位 全 A 总体 PE(2024E)为 17.03 倍 总体 PE(2025E)为 15.03 倍 分别为 2012 年以来 52.3%、29.2%分位 [46][53] 4. 风格日历效应跟踪 - 历史经验看 大盘成长 12 月或占优 沪深 300/中证 1000 相对走势的日历效应显示 12 月后小盘占优行情或结束 大盘走强 国证成长/中证红利指数相对走势日历效应显示 12 月后成长或占优 [56][57] 5. 行业拥挤度与超额收益 - 短期金融、稳定超额落后 成长领先 [58]

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报告核心观点 - 特朗普上任及贸易战不是港股外资流出和A股外资流入趋势的关键影响因素 且2020年疫情才是外资流动变化的重要节点 市场短期调整有利于长期走势且政策面和基本面积极因素增多 [3][4][5] 根据相关目录总结 1. 美国大选落定以来A股、港股波动加大 - 美国大选落定后特朗普宣布2024年总统选举获胜 之后港股和A股波动加大 截至11月20日恒生指数跌4.1% 恒生科技和综合指数跌3.5% 沪深300指数跌1.0% 港股国际中介机构11月资金大幅净流出829亿港元 投资者担心特朗普上任会使港股外资进一步流出 [14] 2. 特朗普上任并非港股外资流出临界点 - 2017年特朗普上任和2018年贸易战不是港股外资大幅流出临界点 特朗普1.0期间港股外资净流出超4000亿港元 但2017年净流入85亿港元 2018年净流入756亿港元 2019年净流出650亿港元 2020年净流出3700亿港元 2021年净流出3728亿港元 2020年疫情爆发是外资大幅流出重要节点 [20] 3. 特朗普1.0期间北上资金持续净流入 - 2017年特朗普上任和2018年贸易战不影响A股外资净流入趋势 2016年沪深股通开通后北上资金持续流入A股 2016年净流入607亿元 2017 - 2021年除2020年受疫情影响流入规模阶段性下降外 其余年份净流入规模稳健增长 2022年开始北上资金流入规模受疫情影响有所降低 后市市场有回调需求但短期调整利于长期走势 近期政策面和基本面积极因素增多 [28][29]

核心观点 - 轻工行业央国企整体扩张经营效益稳中向好未来有望进一步推动改革带动业绩增长建议关注包装板块央企龙头宝钢包装造纸板块央企龙头岳阳林纸[5] - 纺服行业看好央国企改革带动份额和盈利提升虽目前央国企存在一些劣势但随着改革推进有望提升市场份额和盈利建议关注际华集团孚日股份华茂股份龙头股份[5] - 社服行业新一轮国企改革聚焦景区行业资源整合景区价值有望重估推荐西域旅游和南京商旅[6] - 家电行业长虹系企业有望在国企改革中迎来新机遇建议关注四川长虹长虹美菱长虹华意[6] 轻工 整体情况 - 轻工制造领域央国企整体持续扩张在国企考核下推动企业改革提升经营效益强化核心竞争力未来新一轮国企改革将推动改革方案落地业绩持续向好[5][93] 包装央国企 - 包装板块共有4家央国企上市公司央国企数量占板块A股总上市公司数量的8.9%市值占比6.6%[39] - 近年来包装板块央国企收入增速与板块整体收入变化趋势较为相近10年复合增长率分别为11.5%、9.8%其中央国企收入复合增长率更高体现了其收入增长的稳健性但利润端业绩波动率显著高于板块整体水平[40] - 包装板块央国企的毛利率水平低于板块整体水平期间费用率水平亦更低综合来看央国企的历史净利率水平低于板块整体未来盈利能力仍有较大提升空间[42] - 以宝钢包装为例其有效落实改革提升自身核心竞争力的路径包括组织结构改革治理体系优化资产重组扩大产能提高运营效率积极落实股权激励制度持续提升分红比例等[49] 造纸央国企 - 造纸板块共9家央国企占SW造纸板块上市公司比例为39.13%2023年营收占造纸板块的比例为28.03%近年来持续走低[61] - 2016年以来造纸央国企整体扩张2023年实现营收526.84亿元同比下降13.07%7年CAGR为5.88%其中央企实现171.26亿元同比下降9.71%地方国企实现355.58亿元同比下降14.6%同时人均创收波动上行2023年达到198.96万元同比下降12%2016年以来CAGR为6.91%[68] - 造纸央国企利润受行业周期影响而波动弱于行业整体水平2023年央国企整体实现归母净利润 - 12.75亿元其中央企和地方国企分别实现 - 3.02、 - 9.73亿元净资产收益率方面造纸央国企表现弱于SW造纸板块2023年造纸央国企ROE为 - 3.01%其中央企ROE为 - 1.92%地方国企ROE为 - 3.64%SW造纸板块ROE为3.41%[68] - 研发投入同规模共成长费用率接近4%2023年共有研发支出20.37亿元同比下降6.32%2016年以来CAGR为9.65%研发费用率有所增加2023年为3.87%较2016年提升0.84pct[72] - 造纸央国企资产负债率略高于民企2023年造纸央国企整体资产负债率为61.71%较2016年下降4.77pct高于SW造纸板块的57.93%营业现金比率明显更优2023年造纸国企的营业现金比率为12.18%远高于SW造纸板块的4.86%[75] - 以岳阳林纸为例其贯彻改革方案业务体量实现扩张营收稳健增长而归母净利润呈现波动态势2023年实现营业收入86.41亿元同比下降11.66%归母净利润 - 2.38亿元同比由盈转亏未来利润有望持续向好[80] 纺服 整体情况 - A股SW二级分类中上游纺织制造和下游服装家纺行业共有上市公司91家其中央国企8家民营/集体/外资企业共计83家央国企上市公司数量占比仅为8.80%主营业务主要以上游传统纺织制造为主[5] - 从2019年 - 2023年收入增长趋势来看央国企整体收入增速低于民企且盈利水平不稳定从PE(TTM)指标来看央国企显著高于民企而央国企PB更具性价比随着央国企改革后盈利提升整体较低的PB水平有望得到改善[5] 央国企数量与业务 - 纺织服饰行业以市场化为导向央国企数量占比较小在统计的8家央国企上市公司中以上游纺织制造产业居多[97] 央国企与民企对比 - 从2019年 - 2023年收入增长趋势来看央国企整体收入增速低于民企央国企收入占比从2019年的14.39%下降至2023年的10.13%而民企收入占比从2019年的85.61%提升至2023年89.87%[107] - 从近5年归母净利润来看央国企波动较为明显且盈利水平呈现不稳定的特点2023年民企整体归母净利率为8.52%央国企归母净利率为2.40%但2023年央国企净利率改善幅度远高于民企[108] - 民企品牌服饰数量较多毛利率高于央国企横向来看央国企整体毛利率自2020年后持续改善2023年达到15.94%创近年新高[113] - 民企费用率高于央国企以2023年为例民企销售费用率为17.23%央国企为4.10%管理费用率民企为5.66%央国企为4.92%[114] - 资本市场方面纺织服装板块总市值为4653.32亿元其中央国企总市值322.84亿元占比6.94%从PE(TTM)指标来看民企PE(TTM)为20.08倍央国企PE(TTM)为46.95倍央国企显著高于民企从PB指标来看民企和央国企PB分别为1.63和1.10央国企PB更具性价比[116] - 部分央国企通过兼并收购建立第二主业如浙文影业主营精纺纱线和面料等纺织产品第二业务为影视业孚日股份主营家纺业务布局系材料业务[126] 社服 国企改革历程与影响 - 国有企业改革经历了五大发展阶段2014年开始的全面深化改革阶段已取得重大成效包括构建了国企改革的“1+N”改革体系推出国有企业“十项改革试点”国企改革“双百”行动以及国企改革三年行动圆满收官等[133][134] - 新一轮深化国企行动开启以提升企业成长性和盈利能力为核心任务提出坚持“一个目标”用好“两个途径”国务院进一步优化其中央企业经营指标体系推出“一利五率”[138] 社服板块国央企情况 - 社服板块国央企主要集中于景区免税、酒店和人力资源四个细分行业整体拥有较为优质的资产和领先的市场地位[140] - 上一轮国企改革中社会服务各细分领域经历了显著的调整和提升中免集团、锦江酒店和首旅酒店等通过并购等方式提升了业务和盈利能力人力资源板块通过重组并购推动了北京人力和外服控股上市[6] - 在新一轮国企改革中景区行业资源整合将为重点行业拥有稳定现金流和较强盈利能力同时可对地方财政提供有效支持推荐西域旅游和南京商旅[6] 家电 整体情况 - 家电行业国资控股主板上市公司数量达14家贡献行业14%的营业收入其中不乏有具备一定竞争力和规模效应的中大型企业[6] - 深化国企改革发挥央国企引领作用的政策导向下家电央国企发展思路、考核体系和战略布局将持续优化经营质效有望得到提升[6] 长虹系企业 - 聚焦主业、延伸布局、“智改数转”将为企业带来发展新机遇长虹系企业有望迎来新机遇建议关注四川长虹、长虹美菱、长虹华意[6]

核心观点 - 供需再平衡是2025年A股大势和行业配置的主线，财政政策成为调节供需的“共同解”美国大选落地后“再通胀交易”带来的美债利率高企，叠加财政蓄力待发下盈利改善前景下，继续看好A股市场[1]。 - 历史上，财政宽松和美债利率高位阶段国内股市胜率有六成，二者权衡来看分子端盈利的潜在利好超过分母端估值的压力[1]。 - 聚焦供给端优化逻辑，供给优化和需求回暖下价格企稳回升和企业盈利改善强化[1]。 - 长期视角下，大多数成长型的企业会演变为价值型的公司，供需格局视角下稳定的龙头企业占优[1]。 - 资本周期+中期视角下，关注供需前景优化提供的细分行业线索：有色(工业金属、贵金属)、电子(半导体、消费电子、元件)、汽车、机械(通用设备、自动化设备)略占优，电力设备(风电、光伏)或迎底部拐点[1]。 - 供需+经济发展阶段的双重主线指引，关注大盘蓝筹+科技创新+兼并重组[1]。 围绕供需格局进行主线和结构布局 - 供需走向协调的格局显现，短期看财政对需求的提振，进而传导至股市盈利端[18]。 - 货币政策宽松力度较大，但经济流动性向实际变量尚未充分传导，仍有赖于财政政策的进一步刺激[18]。 - 当下财政政策已进入发力区间，有望支持内需景气维稳回升[18]。 - 供需格局的主要矛盾在于供给侧，中长期来看产能优化、结构调整才能在根本上解决失衡问题[18]。 - 宏观周期维度，近五年来资本开支周期超越经济周期独立上行，导致供需错配现象发生，“供过于求”成为结构问题的主要表现[18]。 需求端：关注财政政策对盈利和股市的指引 - 财政政策成为调节供需的“共同解”，需求提振是解决当下供需问题的主要着力点，财政发力尤为重要[19]。 - 国内财政收支拐点出现，财政脉冲已企稳回升，财政政策也迈入宽松区间[19]。 - 内需仍在磨底阶段，财政政策质效或成为内需提振的重要抓手[19]。 - 国内财政+美债利率成为决定A股市场走势的重要因素，历史复盘表明当前股市胜率较高[20]。 - 国内财政政策影响企业的盈利端，美债利率影响股市的分母端，两者共同制约股市走势[20]。 需求端：服务业是就业和内需扩张点 - 传统的赶超型经济体在面临被赶超状况时，正处工业向服务业转换的关键节点，服务业或许是未来创造需求和就业增量的方向[29]。 - 亚太地区处在高收入但是工业占比下降的状态，东亚和东南亚分明显，部分赶超型经济体的收入和工业化进程同步提升，而部分被赶超型经济体已经进入服务业替换工业产出的角色；南亚地区的经济体则处在工业化和人均收入水平同步提高阶段[29]。 - 从就业角度出发，伴随国内劳动力接受教育水平的不断提升，服务业越来越成为当前容纳高等教育人才的蓄水池[37]。 供给端：更具确定性的供给约束与价格回暖 - 在迈入供需再平衡的路径中，关注供给优化型板块，挖掘龙头潜力[40]。 - 从供给侧角度，优化供给结构有助于盈利改善[40]。 - 本次9月下旬重要会议中提到，商品房从“优化增量，消化存量”转为“严控增量、优化存量”；今年10月14日，中国光伏行业协会举行防止行业“内卷式”恶性竞争专题座谈会，提出优化产能布局与价格机制[42]。 国际视野下的资产负债表经验 - 以国际视角看，资产负债表审慎问题值得关注，破除实体企业投融资审慎障碍，关键路径在于产业升级和海外投资[50]。 - 数年间发达市场的经验也显示，“省流”大公司比善于“开支”类公司，业绩和股价表现更好[53]。 - 大多数市场从经济发展的黄金时代到被追赶时代，股市基本遵循成长股到价值股的动态转变[60]。 赶超型经济体与被赶超型经济体的投资规律 - 产业的规律驱动与该经济体所处的经济发展阶段定位密切相关，赶超国当前的成长行业多是被赶超国的价值行业[61]。 - 经济发展客观进程中，主力资产从成长股变迁到价值股，体现的是估值和盈利/分红的相对重要性变迁[68]。 - 成熟市场基本都经历过成长股向价值股的演变，从高增长和拔估值变成依靠盈利稳定和持续分红来获得正向收益[73]。 从赶超型到被赶超，从成长到价值和分红 - 相较于估值驱动、通过市场对未来增长的预期提升股价的成长股，价值股更依赖于盈利和分红，投资回报多来源于稳定的盈利基础和持续的分红派息[69]。 - 在经济发展迅速的赶超型经济体中，行业和企业的成长潜力大，市场对这些公司未来盈利的预期也高，因此更容易出现高成长的行业和股票；而在被赶超的经济体中，经济增速放缓，企业的成长空间逐步缩小，但盈利更加稳定、分红制度更完善，因此形成了更多高股息和价值投资机会[69]。 供需格局视角下行业比较的规律 - 疫情后一整轮产能和供给周期复盘，资本周期超越宏观周期独立上行带来长期价格低迷，当前行业主线上可以挖掘供需格局反转板块[84]。 - 以国民经济行业分类中的制造业为例，产能收扩和杠杆涨落在过去五年里形成一轮完整的周期循环[88]。 - 本轮国内价格低迷的诱因在于产能的持续扩张而非需求不足，产能结构优化、技术进步等供给侧变化是破局手段[90]。 产业补贴、产能扩张与开支免疫的传导 - 产能之辨：制造业扩张是发展客观规律，更加聚焦结构的升级而非持续扩张新产业产能[95]。 - 我国财政对工业部门的补贴水平并没有海外渲染的夸张程度[95]。 - 新能源产业链面临资本开支和“需求出海”的双向不确定性，中游板块偏谨慎[99]。 资本周期轮动，周期维度优选龙头板块 - 根据马拉松资本的观点，资本周期方法的关键是要理解一个行业内配置的资本数量的变动将如何影响未来回报，换句话说，也就是观察供给方面的变化如何影响公司的竞争态势[104]。 - 在企业生命周期的不同状态下，行业集中度呈现倒U型分布[110]。 - 随着企业生命周期的时间与空间推演，行业股息率出现“上台阶”，越是接近成熟期的行业，股息率和集中度都在提高[111]。 主题展望：关注政策工具和并购重组 - 供需+经济发展阶段的双重主线指引，关注大盘蓝筹+科技创新+兼并重组[1]。 - 在国内主线下，供需格局再平衡有利于大盘蓝筹的发展[1]。 - 新型政策工具推进发力，SFISF、回购增持再贷款的具体条款更利好大盘蓝筹和泛红利属性[1]。 - 市值管理启新章，关注核心宽基、双创领域深度破净成分股，自下而上看，深度破净央企集中在建筑装饰、钢铁、银行业[1]。

报告核心观点 - 上周市场五大指数全面回落成交量萎缩市场情绪趋冷投资者应谨慎持盈保泰[32] 上周指数概览 - 上周沪深300涨跌幅为-3.29%上证指数为-3.52%深证成指为-3.70%创业板为-3.36%中证500为-4.79%[16] 上周行业板块概览 - 上周申万31个一级行业中1个指数上涨30个下跌涨跌幅排名前五的行业为传媒石油石化家用电器银行综合排名后五的为房地产国防军工非银金融美容护理钢铁[18] 上周全市场交易数据 全市场交易数据 - 上周成交数量为8506.50亿股成交金额为109098.33亿元上涨家数1046下跌家数4292[20] 全市场历史新高新低数据 - 截止上周末创出历史新高股票家数为26家新低为2家创30日新高277家60日新高192家120日新高190家创30日新低105家60日新低5家120日新低3家[24] 两融数据 - 周度融资余额增加约318亿元融券余额减少约3亿元[26]

行情回顾 - 2024年11月19日三大指数早盘震荡走低午后下行触底尾盘触底反弹收红 创业板指尾盘涨幅达3% 上证指数(+0.67%)收报3346.01点 深证成指(+1.90%)收报10743.84点 创业板指(+3.00%)收报2256.61点 两市量能持续收缩不足1.6万亿 [3][4][5][6][7][8][9][10][11] 指数表现 - 上证指数日涨跌幅0.67% 深证成指1.90% 沪深300为0.67% 创业板指3.00% 科创50为3.02% 北证50为0.89% [16] 市场表现 - 沪深京市场上涨家数4515只 平盘家数74只 下跌家数774只 涨停家数103只 跌停家数37只 上涨家数占比82.05% 沪深两市成交量1395.75亿股 成交额15580.94亿元 [18] 板块表现 - 申万一级行业多数上涨 有色金属、电子、电力设备领涨 涨幅分别为3.37%、3.17%、3.14% 建筑装饰、煤炭、食品饮料领跌 涨幅分别为-1.37%、-0.39%、-0.35% [13][21] 资金表现 - 展示申万I级行业日主力资金净流入情况 包含有色金属、电力设备等众多行业 [24][25]