报告核心观点 - 报告标题为“2026：AI之光引领成长；反内卷周期反转”，核心观点认为2026年人工智能（特别是具身智能）将引领制造业成长，同时部分行业（如工程机械、锂电设备）将迎来周期反转 [1][4][6] - 报告对机械行业维持“看好”评级，并持续聚焦科技成长领域，包括具身智能、商业航天、可控核聚变等 [4][7] 团队关注标的与组合 - 报告列出了团队核心标的，包括横河精密、浙江荣泰、上海沿浦、涛涛车业、三一重工、中联重科、徐工机械、真兰仪表、中国船舶、华测检测、杭叉集团、亚星锚链、罗博特科、巨星科技、雅迪控股、爱玛科技、洪都航空、中际联合、华大九天等 [2] - 报告核心组合在核心标的的基础上进一步扩展，新增了金沃股份、开普云、新时达、华翔股份、杰克股份、五洲新春、安徽合力、中力股份、山推股份、柳工、恒立液压、杰瑞股份、晶华新材、中国海防、中兵红箭、内蒙一机、光电股份等公司 [3] 行业表现回顾 - 截至2025年12月31日当周，A股表现最好的五大行业指数为：石油石化（申万）（+3.92%）、国防军工（申万）（+3.05%）、传媒（申万）（+2.13%）、汽车（申万）（+1.44%）、机械设备（申万）（+1.32%）[5][19] - 同期，大制造板块内表现最好的三大指数为：汽车零部件（申万）（+2.91%）、中证中航军工主题（+2.65%）、汽车（申万）（+1.44%）[5][22] 锂电设备行业策略 - 报告判断锂电设备行业已越过拐点，在2025年实现业绩增速、订单增速转正，走出周期低点，估值迎来反转，实现“戴维斯双击” [6][8] - 储能和海外动力电池是核心需求驱动力，预计2027年全球储能与动力锂电设备市场将达到1616亿元，2024-2027年复合增速为19% [8] - 固态电池产业化拐点已至，预计2025年下半年至2026年为产业拐点，2027年起将加速小规模量产 [8] - 固态电池将为锂电设备带来显著增量市场，乐观情形下，2025年新增设备市场规模为20.6亿元，2030年或达336.24亿元，增长超15倍 [10] - 固态电池制造的关键增量设备环节包括：前段的干法混料与涂布设备、中段的叠片设备、后段的封装检测设备等 [10] - 建议关注的标的包括：龙头及整线企业先导智能、杭可科技、利元亨；固态核心增量设备商如纳科诺尔、德龙激光、先惠技术、赢合科技、海目星、骄成超声、微导纳米、美埃科技等 [10] 重点公司点评：新时达 - 新时达于2025年12月29日发布了轮式工规级具身智能机器人及全栈自研关节模组，其人形机器人正从场景验证加速迈向量产阶段 [10] - 发布的轮式工规级具身智能机器人基本参数包括：身高178cm，全身24个自由度，臂展205cm，移动速度1.2m/s，双臂负载可选3/5/12kg，满载续航超4小时并支持2分钟自主换电 [9] - 该机器人已与阿里云、英伟达等合作大模型，并采用自研一体化多层异构智控系统，应用场景包括搬运、分拣、装配、检测等 [9] - 公司已构建协作机器人、移动复合机器人、轮式人形机器人、双足人形机器人四大具身产品矩阵 [10] - 海尔集团是重要合作伙伴与赋能方，其旗下163个工厂可作为“天然测试场”，并为公司导入长安汽车、歌尔集团等客户 [10] - 海尔拟通过定增增持公司股份，若完成，其持股比例或从10.00%升至26.83%，表决权比例或从29.24%增至42.47% [10] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.13亿元、0.84亿元、1.90亿元，同比扭亏、增长567%、增长128%，2025-2027年CAGR约为290% [11] 工程机械行业观点 - 报告对工程机械行业表示期待2026年开门红 [4] 重点公司盈利预测数据 - 报告以表格形式列出了超过30家重点公司的市值、每股收益（EPS）预测及市盈率（PE）等关键财务数据预测，数据截至2025年12月31日收盘 [17]

核心观点 - 报告核心观点：尽管万得全A指数当前估值已接近历史极端阈值“2X”上沿，面临短期压制，但在“2X”阈值动态抬升、企业盈利增长和无风险利率潜在下行的共同驱动下，2026年A股市场仍具备双位数的上涨空间，全年走势无需过度悲观 [2] 一、历史上的“2X”上沿及其当前意义 - “2X”上沿指股权风险溢价（ERP）的两年滚动两倍标准差上沿，是衡量A股是否进入“极致泡沫化”的关键历史阈值 [4] - 历史上，万得全A指数仅在2007年（持续102个交易日）和2015年（持续157个交易日）两次大牛市中真正突破过该阈值 [4][6] - 截至2026年1月7日，万得全A指数ERP为2.3%，距离“2X”压力线2.18%仅差0.12% [4][6] - 在静态假设下，指数只需上涨不足3%（目标点位约6840点）即会触碰此估值天花板 [6] 二、2026年难以复刻历史性突破的制约因素 - 2026年宏观环境与2007年（高增长驱动）和2015年（杠杆驱动）存在范式差异，ERP下行面临四重系统性制约 [4][10] 1. **盈利弹性制约**：经济进入中速平台期，企业ROE上行弹性有限，缺乏2007年式的高盈利增长支撑 [4][10] 2. **资金属性制约**：本轮增量资金以理性的专业机构为主，不同于此前散户主导的格局，对高溢价存有敬畏 [4][10] 3. **无风险利率制约**：相较于2015年，市场对2026年降息空间的预期有限，限制了分母端估值的无序扩张 [4][10] 4. **监管预期制约**：监管层对“慢牛”的掌控力加强，存在明显的逆周期调节风险 [4][10] - 当前ERP沿“2X”运行，已充分计价了AI及制造业升级等“Next Big Thing”的乐观预期 [4][11] 三、市场演化研判与“春季决断” - 历史数据显示，市场“泡沫化”（涨超“2X”）的持续时间（约2-3个季度）和幅度（25%-50%）通常大于“价值修复”（超跌幅度多在个位数至20%左右）的过程，反映市场对泡沫的“贪婪”更持久 [4][13][14][15] - 若2026年初指数突破“2X”，将面临首个关键考验——“春季决断”，这是一个由虚转实的验证过程 [4][15] - “春季决断”的验证依据包括：3月中旬发布的经济数据、4月的年报与一季报业绩、以及政治局会议的政策定调，这些因素将决定市场是通过盈利消化高估值还是通过回调修正定价 [4][15] 四、2026年指数上涨空间的动态测算 - 即便不突破“2X”极值，2026年指数依然具备上涨空间，主要基于三个动态变化维度 [4][20] 1. **阈值中枢上行**：受三年滚动周期影响，到2026年底“2X”上沿线有望从当前的2.18%动态上行至1.70%，仅此一项即可打开约14%的估值空间 [20] 2. **盈利驱动**：全A市场仍有一定的盈利增长贡献 [4][20] 3. **分母贡献**：无风险利率仍存在潜在的下行空间 [4][20] - 在乐观与中性假设下，报告认为2026年指数仍具备双位数的增长潜力 [4][20]

核心观点 - 报告认为美国经济当前处于“金发姑娘”状态，服务业强劲支撑经济韧性，通胀可能小幅回落，美元流动性宽松支撑风险资产，但下半年通胀可能止跌回升，引发流动性收紧预期和市场波动 [4] - 报告预计美联储可能在6月降息一次25个基点 [4] 全球及区域市场表现 - **全球主要股指**：上日港股、A股普遍下跌，美股涨跌互现，欧股下跌，日股跌幅较大 [1] - 恒生指数收报26,149点，单日跌1.17%，年内涨2.02% [1] - 上证综指收报4,083点，单日跌0.07%，年内涨2.88% [1] - 美国道琼斯指数收报49,266点，单日涨0.55%，年内涨2.50% [1] - 日本日经225指数收报51,117点，单日跌1.63%，年内涨1.55% [1] - **港股分类指数**：上日地产、公用事业上涨，金融、工商业下跌 [2] - 恒生地产指数收报18,534点，单日涨1.04%，年内涨5.53% [2] - 恒生金融指数收报49,910点，单日跌1.53%，年内涨2.00% [2] 行业与板块动态 - **中国/港股市场**：上日可选消费、金融与原材料领跌，公用事业、地产建筑与能源上涨 [3] - **A股市场**：上日非银金融、有色金属与通信领跌，国防军工、传媒与建筑装饰领涨 [3] - **美股市场**：上日能源、必选消费与可选消费领涨，信息技术与医疗保健下跌 [3] - **国防军工**：特朗普要求国防军工企业加速军备生产并呼吁将国防预算从1万亿美元增至1.5万亿美元，推动国防军工股大涨 [3] - **半导体**：英伟达CEO透露H200芯片或将很快对华交付，中国半导体行业协会回应称绝不动摇国产化道路的信心与决心 [3] - **能源与石化**：中石化与中航油宣布重组，旨在加快炼化一体化和终端网络全覆盖，构建低成本高韧性航油供应体系 [3] 宏观经济分析 - **美国经济**：12月PMI显示服务业与制造业明显分化 [4] - 服务业PMI扩张速度创1年来新高，就业指数自对等关税实施以来首次重回扩张 [4] - 制造业PMI连续3个月加速收缩，需求疲软，企业延续去库存趋势 [4] - **欧元区通胀**：11月通胀率意外降至6.3%，为7个月来首次下滑，劳动力市场韧性增加欧央行短期保持利率不变的可能性 [3] - **美国就业市场**：上周首次申请失业救济人数低于预期，持续申请失业救济人数增加，显示就业市场放缓但仍有韧性 [3] 大宗商品与外汇市场 - **原油**：价格大幅反弹，因美国原油库存下降超过预期 [3] - 白宫推进主导委内瑞拉石油行业的长期计划 [3] - 白宫官员透露特朗普希望将原油价格控制在50美元左右（接近美国页岩油盈亏平衡点水平），其政策动机包括降通胀和利率、促进再工业化、降低选民生活成本 [3] - **贵金属**：延续调整，芝加哥商品交易所第三次上调贵金属品种履约保证金 [3] - 彭博大宗商品指数年度权重调整，白银权重降幅最大，原油权重显著上调 [3] - 未来两周COMEX白银市场未平仓合约总量的13%面临平仓，可能引发价格大幅波动 [3] - **外汇**：美元兑人民币小幅降至6.98，美元指数上涨，欧元兑美元走低 [3] - **美债**：收益率反弹上升 [3] 资金流向 - **南向资金**：上日净卖出49亿港元，中移动、华虹半导体与美团净卖出居前，小米、腾讯与中芯国际净买入较多 [3]

核心观点 - 外围市场走弱，香港股市承压，恒生指数在26000点附近整固，科技股是主要拖累因素 [3] - 香港消费者对经济发展和就业的信心有所回升，但对投资股票和购买房屋的信心下降 [7][8] - 地缘政治事件（如委内瑞拉局势）可能引发油价波动，但长期市场影响有限，油价若下跌可能为宽松货币政策创造条件 [9][10] 市场表现总结 - **全球主要股指表现**：隔夜美股道琼斯工业指数上涨0.55%至49266.11点，纳斯达克指数下跌0.44%至23480.02点，标普500指数基本持平 [2] - **亚太及内地股市**：日经225指数下跌1.63%，台湾加权指数下跌0.25%，上证指数下跌0.07%，深证成指下跌0.51% [2] - **香港股市表现**：恒生指数下跌1.17%至26149.31点，国企指数下跌1.09%，红筹指数下跌0.50%，恒生科技指数下跌1.05% [2] - **市场交易情况**：恒生指数低开低走，盘中一度下跌近500点，跌破26000点关口及多条重要均线，最终收跌309点，全日成交额2682.75亿元 [3] - **蓝筹股表现**：89只恒生指数成分股中，59只下跌，科技网络股普遍走弱 [4] 宏观与行业动态 - **香港消费者信心**：2025年第四季度整体消费者信心指数为89.1，按季上升1.7%，按年上升5.8% [7] - **分项指数上升**：经济发展信心分指数为90.2（按季升7.3%），就业状况信心分指数为85.7（按季升5.4%），生活消费状况信心上升 [7][8] - **分项指数下降**：投资股票的信心分指数下降2.1%，购买房屋的信心分指数下降1.9%，后者仍是六个范畴中最低的 [7] - **油价与地缘政治**：嘉信理财分析指出，委内瑞拉局势可能持续引发油价波动，但该国当前石油日产量已低于100万桶，远低于美国的1300万桶日产量 [9] - **市场影响**：石油输出国组织的减产决定可能限制油价短期下跌空间，远期石油期货合约价格可能大幅下跌 [10] - **政策展望**：油价下跌趋势若带动汽油价格走低，可能缓解通胀并为宽松货币政策创造条件，这对股市是积极信号 [10] 上市公司要闻 - **京东集团(09618)**：据外电报道，公司正考虑首次发行规模约100亿元人民币的点心债券（离岸人民币债券），期限在10年以内，但公司回应称暂无相关计划 [12] - **霸王茶姬**：据外电报道，该中国茶饮连锁品牌正考虑在香港上市，融资金额或达数亿美元，可能于今年进行，但相关讨论仍处于初步阶段 [13] - **背景信息**：该公司于2025年4月在美国上市后，股价已下跌逾50%，市值约25亿美元，第三季度营收同比下降9.4%至约4.5亿美元 [13] - **晶泰控股(02228)**：公司计划发行28.66亿元于2027年到期的零息可转换债券，所得款项净额约28.37亿元，将用于提升研发、商业化能力及扩大产能等 [14] - **债券条款**：初始转换价为每股13.85港元，较公告前收市价11.54港元溢价20.02%，若悉数转换将发行约2.07亿股，占扩大后股本约4.59% [14]

核心观点 - 华鑫市场情绪温度指标显示当前市场情绪综合评分为82分，处于“过热”状态[5][7][21] - 报告指出当情绪值高于70分时市场将出现一定阻力，低于或接近30分时将获得支撑[7] - 策略建议在过热情绪下考虑适时减仓，避免在市场高点买入[21] 市场情绪与资金流向 - 华鑫市场情绪温度指标通过对指数涨跌幅、成交量、涨跌家数、KDJ、北向资金及融资融券数据6大维度搭建[22] - 该指标属于摆荡指标，适用于区间震荡行情，在趋势市中可能出现钝化[22] - 市场情绪综合评分区间定义：过冷（0-19分）、较冷（20-39分）、中性（40-59分）、较热（60-79分）及过热（80-100分）[22] 热点主题追踪 - **机器人主题**：工业和信息化部人形机器人与具身智能标准化技术委员会于2025年12月26日正式成立，标志着行业从“技术探索”迈入“产业协同”与“规模化落地”新阶段[5] - **银行主题**：银行股具有高股息特性，中证银行指数的股息率高达6.02%，显著高于10年期国债收益率[5] - **脑机接口主题**：Neuralink计划于2026年开始对脑机接口设备进行“大规模生产”，预计到2034年全球脑机接口市场规模将达124亿美元，2025-2034年复合年增长率为17%[5] 个股资金流向 - **主力资金净流入前十个股**：航天科技净流入90,993.31万元、海兰信净流入88,738.42万元、汉得信息净流入84,720.15万元等[8] - **主力资金净流出前十个股**：中际旭创净流出322,719.62万元、立讯精密净流出219,501.13万元、航天发展净流出165,161.70万元等[13] - **融资净买入前十个股**：寒武纪-U净买入104,435.43万元、中国平安净买入103,830.50万元、岩山科技净买入75,449.12万元等[11] - **融券净卖出前十个股**：金风科技净卖出843.61万元、北方导航净卖出796.77万元等[12] 行业资金流向 - **主力资金净流入前十行业**：国防军工净流入125,801万元、计算机净流入111,187万元、银行净流入94,679万元等[16] - **主力资金净流出前十行业**：电子净流出1,415,494万元、通信净流出660,321万元、有色金属净流出595,854万元等[17] - **融资净买入前十行业**：非银金融净买入378,874万元、电子净买入276,847万元、国防军工净买入245,752万元等[19] - **融券净卖出前十行业**：国防军工净卖出2,883万元、计算机净卖出2,628万元、食品饮料净卖出1,083万元等[19]

报告核心观点 - 报告旨在分析北交所现行新股现金申购制度的现状与影响，并假设若启用“市值配售”制度，对网上及网下投资者的成本、收益以及对二级市场的潜在影响进行量化展望 [4][11] - 报告认为，北交所现行的“全额预缴+比例配售”方式导致资金门槛高企、冻结资金量巨大并向少数现金管理者集中，长周期来看“市值配售”改革存在必要性 [4][20] - 报告通过复盘我国新股配售制度变迁，指出市值配售制度实质是将一二级市场挂钩，赋予二级持股者免费的新股申购期权，其短期影响取决于市场主要矛盾，中长期影响则取决于其带来的增量资金规模，但无法扭转市场基本面趋势 [4][36][75] - 在市值配售假设下，报告预计网上申购将成为对二级中小持股者的普惠市场，中签概率和单签收益吸引力强；网下机构产品则有望获得显著收益增厚；同时，制度变革可能为北交所二级市场带来可观的增量资金 [4][76][108][118] 现金申购制度现状与影响 - 北交所现行新股申购采用“全额预缴+比例配售”方式，投资者获配完全取决于缴款资金量，新股获配具有确定性 [4][12] - 该规则下存在明确的获配门槛资金量，且随着参与资金增长、配售比例下降，该资金门槛会越来越高 [19] - 随着市场热度提升，产生两大影响：一是近万亿冻结资金的短期迁移扰动交易所利率市场（如GC001）；二是获配门槛大幅抬升，新股配售向持有大量现金的少数投资者集中 [4][20][34] - 具体数据显示，冻结资金量已从2024年初的千亿出头，最高突破8000亿元水平；新股中一签所需最低资金门槛已大幅抬升至500万元以上水平 [28][30][35] - 北交所一二级市场估值差距巨大，自2023年3月以来新股首发市盈率鲜有高于15倍，而二级市场估值溢价率平均高达300%，使得新股申购在低利率环境下成为重要的低风险现金管理工具 [20][22][23] - 2024年和2025年，北交所新股顶格申购累计收益率分别为4.33%和3.31%，几乎零破发 [24][25][27] 市值配售制度历史复盘与启示 - 我国新股配售制度经历了从“挂钩银行定期储蓄存款”到“市值配售、挂钩二级市场”的变迁，市值配售制度本身也曾多次重启与修订 [36][37] - **2000年首次提出**：2000年2月13日，证监会宣布暂定50%新股向二级市场配售，次日上证指数、深证成指单日涨幅分别达9.05%、9.36%，显示在增量资金预期下对二级市场情绪提振显著 [43][44] - **2014年框架完善**：2013年11月30日证监会重启市值配售（仍需全额缴款），初期市场因担忧IPO开闸而下跌（如创业板指单日跌8.26%），但随后因新股高收益吸引个人投资者大量入市，构成市场增量资金来源之一 [47][50][52] - **2016年取消预缴款**：2015年12月30日取消新股申购预缴款制度，实行“信用申购”，吸引力大增，导致2016年网上中签率步入万分位水平，申购户数迈向千万户，网上申购所需市值底仓规模增至万亿级别 [63][67][69][71] - **历史启示**：1) 市值配售相当于赋予二级投资者免费的新股申购期权，降低了其持股成本，对中小投资者积极影响值得肯定 [4][73]；2) 制度出台对二级市场的短期影响方向取决于当时市场的主要矛盾 [75]；3) 制度的实质影响是带来增量资金，短期或助推低估值、低波动风格，但中长期市场表现仍需回归基本面趋势 [4][75] 市值配售假设下：网上申购分析 - **规则假设**：若北交所采用与沪深相同的市值配售框架，网上申购额度将挂钩北交所市值，每5000元市值可申购一个单位（500股），市值门槛仅1万元，并采用摇号抽签和信用申购方式 [76][77] - **成本端**：预计20-30万元的北交所市值底仓即可满足60-80%的在审企业网上申购上限要求 [4][90][93] - **收益端核心**：由于采用摇号抽签，实际情形是“中签或不中签”，因此中签概率比理论收益率更重要 [91] - **中签概率测算**：在中性假设下（网上发行2000万股、申购户数300万户、户均额度1万股），按上限申购账户的网上中签概率约为2.67%，远高于2025年沪深A股网上顶格申购中签概率中枢0.53% [4][108][113][116] - **单签吸引力**：参考2025年北交所新股，单签（500股）绝对增厚金额平均为2.3万元，而参与市值门槛仅1万元，预计对中小投资者吸引力强 [4][91][94] - **增量资金潜力**：科创板网上申购户数从最初300万户增长至600万户，假设北交所网上户数增长100万户，每户配置10万元底仓，即对应1000亿元增量市值底仓 [4][115] - **对机构影响**：由于网上申购额度上限较低，网上部分对机构投资者的预期收益增厚可忽略不计 [110] 市值配售假设下：网下申购分析 - **规则假设**：网下投资者准入门槛预计将挂钩北交所市值，并采用信用申购，整体框架向沪深交易所看齐 [118][120] - **成本端**：对标科创板（要求600万科创板市值），预计北交所网下询价需补充北交所市值门槛100~200万元 [4][125] - **准入门槛现状**：根据2025年公募基金半年报，持仓北交所市值大于200万元的产品仅359只，显示当前机构参与度不足 [126][128][129] - **收益端假设**：鉴于北交所机构参与度低，预计网下询价将近似按照等比例配售，A类和B类投资者中签率可能相当 [130][131][134] - **收益测算**：中性预期下，网下顶格申购账户规模需大于1.96亿元，单只询价新股顶格申购获配金额约24万元 [4] - **年化收益率预估**：假设全年有10只询价新股，对于1亿元、2亿元、3亿元、5亿元规模的账户，其网下顶格申购年化收益率中性预期分别为2.86%、2.80%、1.87%、1.12% [4] 市值配售对二级市场的潜在影响与建议 - **增量资金角度**：网上投资者市值底仓增长空间巨大，是潜在的增量资金主要来源 [4][115] - **极端情景测算**：若当前北交所5000亿流通盘全部纳入申购额度，网上发行2亿元对应中签率为0.040%，按上限申购账户中签概率可达1.60%，仍高于沪深水平，可能吸引中小投资者后知后觉入市并配置底仓 [4][116][117] - **长周期建议重启网下询价**：一方面能降低因配置大规模市值底仓带来的潜在波动风险；另一方面有助于北交所吸纳前沿科技型企业（如未盈利企业），更能体现机构定价能力，从而提高机构参与度 [4] - **市场风格影响参考**：以2016年初为例，取消预缴款制度吸引大量投资者入市配置市值底仓，短期内助推市场风格转向大盘价值，但中长期趋势的形成仍需回归基本面趋势 [4][69][72] - **投资建议**：若北交所启用市值配售，建议关注低估值、低波动方向 [4]

核心观点 报告认为，在AI浪潮驱动下，中国半导体行业正迎来由“国产替代”和“AI算力需求”双轮驱动的黄金发展期[4][5][6] 行业将沿着“算力芯片自主可控”、“制造环节自主可控”、“底层硬科技自主可控”三个层次递进发展[5][6] 在政策强力支持与外部技术封锁的背景下，国产AI芯片、先进制造、存储、设备材料等全产业链将迎来历史性机遇[4][6][7] 半导体板块行情回顾 - 2025年初至10月28日，国内电子与半导体指数在“国补刺激+AI算力+国产替代”驱动下显著跑赢沪深300，累计涨幅分别达54.46%和54.51%[16] - 同期，费城半导体指数和台湾半导体指数涨幅分别为44.5%和31.4%[16] - 细分板块中，数字芯片设计（+75.3%）和半导体设备（+56.3%）领涨[21] - 2025年上半年，数字芯片设计板块收入同比增长30.0%，归母净利润同比增长44.0%，毛利率达36.3%[28][30] - 半导体设备行业在2025年Q1和Q2收入分别创历史同期新高，同比增长37.6%和33.5%[31] AI算力：云侧AI芯片 - **市场空间**：根据弗若斯特沙利文预测，中国AI芯片市场规模将从2024年的1,425.37亿元激增至2029年的13,367.92亿元，2025-2029年CAGR为53.7%[4][42] 2024年中国GPU市场规模约1,073亿元，同比增长32.96%[40] - **全球需求**：2024年全球GPU市场规模为773.9亿美元，预计2030年达4,724.5亿美元，2024-2030年CAGR为35.19%[37] 2026财年Q1英伟达数据中心业务收入同比增长69%至441亿美元[37] - **资本开支**：北美四大云服务提供商（亚马逊、谷歌、微软、Meta）2025年资本支出计划合计突破3,150亿美元[44] 国内云厂商与运营商算力投资占比显著提升，如阿里巴巴计划未来三年投入3,800亿元用于云计算和AI基础设施[45] - **竞争格局**：国产AI芯片从华为、寒武纪、海光信息“三足鼎立”向沐曦股份、摩尔线程等“群雄逐鹿”演变[7][55] 2025年10月，黄仁勋称英伟达中国市场份额从95%降到0%[55] - **公司进展**：华为已规划昇腾950PR、960、970等多款芯片路线图[58] 寒武纪2025年上半年营收28.81亿元，同比增长4,347.82%，实现扭亏为盈[59] 海光信息DCU已在智算中心、AI等领域实现规模化应用[59] AI算力：端侧AI芯片与交换芯片 - **端侧AI芯片**：受益于智能家居、智能电车等AI终端需求，国内AIoT芯片企业（如瑞芯微、恒玄科技、晶晨股份）业绩进入高速增长阶段[62] - **交换芯片**：超节点+大集群推动运力市场规模提升，Scale-up交换芯片已成为数据中心主力需求，预计2030年全球市场规模接近180亿美元，2022-2030年CAGR约28%[64][66] 目前交换芯片国产化率极低，博通、Marvell占据全球90%以上份额，国产厂商（如数渡科技、盛科通信）正从产品化走向商业化[69] AI存力：存储产业链 - **需求驱动**：AI Capex投入推动服务器需求，同时HDD缺货涨价加速企业级SSD在冷存储领域占比提升[70][72] Offloading技术将部分KV-cache卸载到SSD中成为未来趋势，进一步拉动SSD需求[75] - **市场规模**：测算2025年AI Capex水平可带来约213亿美元DRAM增量市场（不含HBM）和约366亿美元NAND增量市场[76] - **国产模组**：2023年全球DRAM模组市场营收125亿美元，前十大厂商占93%份额，金士顿以68.8%市占率排名第一[79][83] 国产模组厂商市场占比仍低，替代空间广阔[82] - **技术趋势**：HBM是目前主流的近存计算方案[86] 华邦Cube方案有望在端侧算力中应用[90] DRAM架构正从2D转向3D，以提升存储密度和性能[92] - **国产存储**：长鑫存储2025年预计DRAM产量273万片（以晶圆计），同比增长68%，年底市场份额有望增至12%[98] 长江存储总产能约14万片/月，占全球3D NAND市场份额约12%，规划产能达30万片/月[98] AI电力：供电系统 - **GPU功耗**：英伟达GPU功率持续提升，从A100的400W升至B200的1000W，超级芯片GB200功率最高达2700W[101] - **供电架构**：AI服务器需要4颗1800W高功率电源，远超通用服务器的2颗800W电源[101] 英伟达引导数据中心向800V DC供电架构升级，SST（固态变压器）是终极技术形态[105] 巴拿马电源等方案亦为发展方向[106] - **板卡供电**：由多相控制器和DrMOS组成的拓扑架构是GPU/CPU供电的最佳解决方案，可提升供电功率并优化能耗[112] AI底座：晶圆制造与先进封装 - **先进制程**：AI算力扩张是对先进晶圆代工需求的长期、确定性拉动[7][114] 2026年中国智能算力规模预计达1,460.3 EFLOPS，为2024年的两倍[114] - **产能状况**：成熟节点产能利用率企稳回升，行业景气度进入复苏通道[7] “China For China”趋势下，大陆半导体产能扩张已进入快车道[7] - **先进封装**：CoWoS工艺将继续升级，CoWoS-L或成为重要技术路径[7] 高端先进封装是助力算力跃迁的关键[7] AI底层硬科技：设备、材料与EDA/IP - **半导体设备**：国产替代仍是行业大趋势，当前国产化率约21%[7][38] 干法刻蚀、薄膜沉积及CMP或将成为未来4年国产化率迅速提升的领域[6] - **半导体材料**：景气度、自主可控与下游扩产共同推动各领域突破，12英寸硅片、高端光刻胶等材料国产化率亟待提升[7] - **EDA与IP**：作为“芯片之母”，国产化正撕开海外巨头垄断缺口[7] 华大九天、概伦电子等公司有望通过差异化方式竞争[45] RISC-V架构增速将远超传统架构[46]

核心观点 - 报告核心结论：2025年A股呈现增量资金市特征，杠杆资金、私募资金等活跃资金是主要入市力量，险资亦有较大体量，而主动偏股公募整体净赎回[1] 当前入市资金或主要来源于高净值人群，随着大部分居民风险偏好自低位逐渐修复，2026年普通居民资金有望成为主力入市资金[1] 借鉴历史经验，伴随居民资金入市进程推进，预计2026年全年A股增量资金将达2万亿元[1] 2025年A股增量资金主力来自活跃资金 - 2025年A股市场表现亮眼，Wind全A指数全年累计上涨28%，充裕的资金面是重要支撑[13] 全年资金入市分为两个阶段：上半年市场震荡修复，各路资金“多点开花”[2] - 2025年上半年，代表散户资金的银证转账资金流入2400亿元，外资阶段性回流约1000亿元[2][13] 在政策引导下，追求长线投资的险资大幅流入约4200亿元，ETF资金流入约800亿元[2][13] - 2025年上半年，增量资金主要流入科技和红利板块[2] 险资主要增配银行、交运、通信等红利板块[14] 被动资金（ETF）主要流入计算机（216亿元）、军工（128亿元）和银行（117亿元）[14] 外资主要流入汽车、电子、银行[14] - 2025年第三季度以来市场放量拉升，主要增量资金来自私募和融资交易等活跃资金[2][19] 7月以来杠杆资金入市约7000亿元，截至12月31日A股融资余额已突破2.5万亿元[19] 估算第三季度私募资金大幅流入股市约4000亿元，11月中国私募证券投资基金规模突破7万亿元，较6月增长约1.5万亿元[19] - 2025年第三季度以来，增量资金主要流入有色、电子和新能源板块[2] 私募资金在材料和制造板块仓位明显上升[20] 杠杆资金主要流入电子（7月以来融资余额增长1679亿元）、电力设备（950亿元）、通信（602亿元）、有色金属（479亿元）等行业[21] - 总结2025年，A股具备鲜明的增量资金市特征，私募基金、杠杆资金等活跃资金入市较多，险资入市体量也较大，外资上半年阶段性回流，而主动偏股公募出现净赎回[26] 我国居民资金入市进程仍在初期阶段 - 种种迹象表明部分居民资金正率先入市，来源或主要是高净值人群[3][32] 2025年第三季度，有18.5%的储户倾向于更多投资，较2024年末增加5个百分点，其中对股票、基金信托等高风险资产的投资意愿比重上升[32] - 居民风险偏好提升的迹象包括存款活化程度提高：定期存款同比增速自年初高位13.5%降至近期低位10.7%，活期存款同比增速则自低位4.4%持续上升至高位8.9%[32] 2025年6月以来，滚动3月加总的非银金融机构存款增量均高于居民户存款增量，其中7月单月非银存款增量达2.15万亿元，创2015年以来同期最高水平[32] - 当前居民资金入市可能仍是局部行为，主要来自高净值人群[3][33] 2025年A股增量资金主要集中在私募和杠杆资金等渠道，这些渠道对普通居民有一定投资门槛[33] 调查显示，2025年接近八成（79%）高净值人群将金融投资作为首要资金安排方向[33] - 大部分居民资金尚未大规模入市，信号包括：2025年7月A股加速上涨以来，自媒体（如抖音）股票搜索热度环比增长仅为19%，远低于此前牛市期间超100%的增速[36] 2025年5月大行存款利率下调后，定期存款到期资金仍倾向于买入低风险产品，截至9月货币基金份额达14.7万亿份，同比增长12.5%，而同期主动偏股公募净赎回约2100亿元[36] - 大部分居民对收入和房价预期仍不高，风险偏好在低位运行，是掣肘2025年居民资金全面入市的主要因素[3][37] 2025年第三季度，城镇储户未来收入信心指数为45.9%，仍低于2023年末水平；预期房价下降的占比达23.5%，处历史高位[37] 2026年微观资金望净流入两万亿元 - 2025年的宏观环境、市场特征及整体资金净流入情况与2020年较为相似[4][50] 2020年Wind全A指数上涨26%，2025年上涨28%[50] 2020年全年资金净流入约2万亿元，截至2025年12月31日估算2025年全年净流入约1.9万亿元[50] - 2025年与2020年的增量资金结构存在差异：2020年主要增量资金为居民借道主动权益基金入场，而2025年则主要依靠杠杆资金、私募和险资推动[50] - 展望2026年，伴随居民资金入市进程推进，预计全年A股增量资金将达2万亿元[1][4][55] - 从资金流入项目看，预计散户活跃资金（融资盘+银证转账）入市规模合计达10000亿元[4][56] 预计险资全年流入7000亿元[4][57] 预计主动偏股公募、被动权益基金及“固收+”基金合计流入约7000亿元，外资流入约1000亿元[4][57] 预计A股现金分红流入约9500亿元，回购流入约1000亿元[55][57] - 支持居民资金入市的长期潜力在于：截至2025年第三季度，估算居民超额存款或接近30万亿元[56] 短期来看，居民风险偏好仍有望延续回暖[56] - 支持机构资金入市的理由包括：政策提振下红利资产对险资具备配置价值[57] 借鉴2020-2021年历史经验，市场赚钱效应改善和基本面预期回暖有望带动公募和外资资金改善[57] 政策引导下A股上市公司分红意愿趋势性上升，2025年A股整体分红比例已接近50%[57] - 从资金流出项目看，伴随市场情绪回暖，融资和减持规模或将放量[4][58] 预计2026年IPO规模2000亿元、再融资规模5500亿元、产业资本减持5500亿元[55][58] 预计全年交易印花税及融资融券费用规模约7000亿元[58]

核心观点 - 报告认为A股市场在政策支持、外资流入及产业创新共振下，春季行情已逐步展开，短期或延续震荡上行格局，但逼近4100点整数关口后短期震荡概率增加[5][13] - 市场呈现“题材强势，权重盘整”的分化格局，权重的盘整为后续指数进一步上行提供空间，市场慢牛格局有望延续[4][5] - 科技成长与资源周期被视作双主线，其中可控核聚变、商业航天、算力芯片等题材持续活跃，而焦煤、焦炭等黑色系商品因供给预期偏紧和需求改善而走强[5][6][9] 市场行情分析 - **股票市场**：2026年1月8日，上证指数微跌0.07%报4082.98点，但仍录得十五连阳，深证成指跌0.51%，创业板指跌0.82%[6] - 市场成交活跃但略有缩量，全天成交2.83万亿元，上一交易日为2.88万亿元，市场逾3700股上涨[6] - 市场分化明显，沪深300指数跌0.82%，而中证2000指数涨1.3%，显示权重股调整而题材股活跃[6] - 在十五连阳期间，市场量能持续放大，从约1.7万亿元增至约2.9万亿元[5] - **债券市场**：国债期货全线回升，30年期主力合约涨0.37%，10年期主力合约涨0.15%，5年期主力合约涨0.09%，2年期主力合约涨0.02%[9] - 央行当日开展99亿元7天期逆回购操作，实现净投放99亿元，Shibor短端品种多数上行[9] - **商品市场**：国内商品期市收盘多数下跌，多晶硅主力合约跌停，跌幅达9.00%，收报53610元/吨[9] - 黑色系涨幅居前，焦煤主力合约涨4.75%，焦炭涨2.56%，表现强势[9] - 多晶硅2025年12月产量约11.12万吨，环比减少3.2%，2025年全年产量约131.9万吨，同比减少28.4%，预计2026年1月产量约10.6万吨，环比下降约5%，供应仍显宽松[9] 交易热点追踪 - 报告梳理了近期多个热门品种及其核心逻辑，包括：贵金属（央行增持与美联储降息）、红利（股息率与避险）、商业航天（政策支持发展）、核聚变（产业化提速）、AI应用（产品应用加速）、人工智能（全球科技巨头资本开支加速）、大消费（人民币升值与风格切换）、券商（成交活跃与存款搬家）[11] - 对于权益市场，报告认为在政策支持、外资流入及产业创新共振下，市场量价齐升，春季行情已逐步展开[13] - 对于债券市场，报告认为国债期货短期主要受股债跷跷板及央行公开市场操作影响，或有所调整[13] - 对于商品市场，报告认为商品指数近期延续快速上涨，或表明做多资金持续进场，建议维持多头思维[13]

核心观点 - 2025年轻工板块整体表现分化，包装印刷受益于提价落地和跨界转型表现较好，涨幅达35.4%，而造纸板块受供需压力和竞争加剧影响，涨幅仅为9.2% [4][12] - 2026年投资策略聚焦四条主线：一是低估顺周期资产（如造纸）的估值修复；二是需求韧性强、制造能力突出的出口标的；三是国货个护优质品牌的成长逻辑；四是AI眼镜、新型烟草等新消费赛道 [4] - 推荐标的包括太阳纸业、博汇纸业、稳健医疗、百亚股份、诺邦股份、依依股份、梦百合、顾家家居 [4] 2025年板块复盘 - 截至2025年底，SW轻工制造板块整体涨幅为+20.1%，跑赢上证指数1.7个百分点 [12] - 子板块表现差异显著：包装印刷板块涨幅最高，达35.4%；家居用品、文娱用品、造纸板块涨幅分别为17.3%、13.9%、9.2% [12] - 2025年第三季度，申万轻工板块实现收入1614.1亿元，同比微增0.7%，但净利润为68.3亿元，同比下降18.1% [18] - 分子板块看，25Q3造纸板块净利润大幅下滑274.7%，包装板块净利润增长7.7%，家居板块净利润增长5.9% [18][21] 个护行业分析 - 口腔护理市场稳健增长，预计2025年中国市场规模为505.1亿元，同比增长1.9%，到2029年将达551.6亿元 [35] - 牙膏和牙刷是主导品类，2024年市场份额分别为62.4%和32.6% [35][40] - 线上渠道增长迅速，2023/2024年牙膏/牙粉品类线上零售额增速分别为11%和13.5%，抖音渠道增速最快，2024年零售额同比增长37.9% [44] - 女性卫生用品市场持续扩容，预计2025年零售市场规模达1079.6亿元，同比增长2.8% [50] - 市场竞争格局分散，2024年CR5为28.2%，外资品牌仍占主导，新国标实施将加速行业出清，利好头部国货品牌 [50] - 婴童护理市场逆势增长，预计2025年市场规模为322.4亿元，同比增长2.6%，2025-2029年CAGR为3.1% [59] - 婴童防晒品类增速最快，2020-2024年CAGR高达33.9% [59][64] - 无纺布行业触底回暖，2025年1-9月规模以上企业营业收入和利润总额分别同比增长2.9%和7.4% [74] - 2024年中国无纺布产量达856.1万吨，同比增长5.1%，为2020年以来最大增幅 [74] 出海与出口分析 - 美国对华关税政策在2025年多次反复，11月起从高位降至20%，订单节奏逐步恢复 [77] - 部分出口品类展现高景气度，如宠物食品及用品、无纺布、电子烟、弹簧床垫等 [88] - 投资逻辑从“成本驱动”转向“供应链安全+品牌溢价+细分景气”的复合驱动 [91] - 具备成熟海外产能、产品力与议价能力的龙头公司（如匠心家居、源飞宠物）持续兑现超额收益 [91] - 海外产能布局是关键，例如越南已占美国家具及床上用品进口额的23% [92][93] - 品牌出海企业通过更高加价倍率对冲成本压力，例如致欧科技、乐歌股份等 [97][99] - 高景气赛道包括户外用品、宠物经济等，全球户外装备市场收入持续增长 [100][101] - 美国房地产周期磨底，2025年美联储三次降息，有望带动家居需求回暖 [105] - 美国家居零售商库销比处于低位（2025年9月为1.59），降息后有望进入补库周期 [108] 造纸与包装行业分析 - 2025年纸浆价格整体偏弱，针叶浆价格从约6500元/吨回落至5500元/吨附近，阔叶浆价格先跌后稳 [115] - 2024-2025年国内阔叶浆和化机浆投产超630万吨，未来仍有712.8万吨产能待投产 [115][116] - 文化纸价格受需求疲软走弱，白卡纸价格在龙头多次提价下触底反弹，2025年进行了6-7轮提价，每轮100-200元/吨 [118] - 2024年国内白卡纸市场规模约650亿元，同比增长7%，预计2025年底突破700亿元 [125] - 白卡纸出口保持高景气，2024年出口量134万吨，同比大增39.5%；2025年前十月出口量130.9万吨，同比增长18.1% [126] - 行业供给由头部企业主导，APP（中国）、玖龙纸业、博汇纸业、联盛浆纸、太阳纸业五家产能合计占比超过67% [133] - 2024年白卡纸产能利用率约为64.6%，2025年因供需失衡，开工率维持在60%-65%左右，12月回升至65%以上 [129][131]