报 告 正 文 新增非农前值被大幅下修。 7 月新增非农就业录得 7.3 万人。然而，前值遭到大幅下修，与上次报告相比， 5 月和 6 月新增非农就业人数被合计共下调 25.8 万人，显示就业水平存在高估。其中， 政府部门是被高估的主要行业 ， 5 月和 6 月合计被下修 11.9 万人。今年年初以来，非农数据不断下调，意味着数据质 量不佳，或与疫情后，机构调查的初次收集率持续走低有关。自 2022 年以来，夏季就业数据均有向下大幅调整， 6 月终值往往会向下修正，而 7 月数据被上 修。例如，在 2023 年和 2024 年， 6 月非农终值分别下修了 10.4 万人和 8.8 万人。 就业市场广泛降温。 7 月失业率上行至 4.2% ， U6 失业率也从 6 月的 7.7% 反弹至 7.9% ，指向就业市场广泛降温。在失业人数上升的同时，劳动参与率下行 至 62.2% ，录得 2023 年年初以来新低；就业率同步下降，永久退出劳动力市场的人数继续增加。整体来看，劳动力市场趋弱。 新增非农就业遭大幅下修。 7 月新增非农就业人数较 6 月回升至 7.3 万人。然而，非农就业前值遭到大幅下修。与上次报告相比， ...

美联储议息会议核心观点 - 美联储维持联邦基金目标利率在4 25%-4 50%不变 连续五次按兵不动 [2] - 会议罕见出现两票反对意见 理事鲍曼和沃勒主张立即降息25个基点 显示内部政策共识出现裂缝 [2] - 美联储声明整体略显鸽派 但鲍威尔新闻发布会语气逐步转向鹰派 令市场意外 [11] - 美联储首次明确提到"近期关税上调已推高部分商品价格" 这是通胀风险重新回归的重要信号 [5] 市场反应 - 国际黄金价格跌至3327美元/盎司 美元指数升至99 82 10年期美债收益率升至4 37% 2年期美债收益率飙升至3 93% [2] - 美股主要指数由涨转跌 标普500指数下跌0 12% 道琼斯指数下跌0 38% 纳斯达克指数微涨0 15% [9] - 7月31日伦敦黄金现货盘中上涨0 70%报3308美元/盎司 美元指数上涨0 06%报99 87 [4] - 10年期美债收益率应声走高 美元走强 美股三大指数收盘微跌 美元指数上涨0 22%报100 03 [11] 经济数据 - 6月核心PCE物价指数为2 7% 高于2%的目标 [5] - 上半年美国GDP增速为1 2% 远低于去年的2 5% 经济增长趋势下行明显 [5] - 7月非农业部门新增就业人数7 3万 低于预期 5月和6月新增非农就业数据被大幅向下修正 [13] 政策预期 - 市场认为美联储9月维持利率在4 25%-4 50%的概率为55% 降息25个基点的概率为45% [7] - 7月31日最新数据显示 9月降息概率为零 10月和12月降息概率分别降至14 5%、34 8% [8] - 巴克莱银行预测美联储今年仅会降息一次 时点为12月 2026年预计有三次降息 [11] - 民生银行首席经济学家温彬认为市场对鲍威尔的发言解读偏"鹰" [9] 影响因素 - 特朗普亲赴美联储 引发市场对FOMC内部意见分裂的高度关注 [7] - 美国白宫宣布自8月1日起对巴西部分进口商品加征至50%的关税 全球贸易秩序再起波澜 [11] - 美联储理事阿德里亚娜·库格勒宣布将于8月8日正式辞去职务 为美联储政策走向增添变数 [13]

市场概述 华见早安之声 美国疲软的非农就业数据，打破了"劳动力市场依旧强劲"的叙事， 降息预期急剧升温。与此同时，特朗普政府再推一揽子关税举措，叠加地缘局势骤然紧 张， 避险情绪高涨。 纳指跌超2%，标普500指数录得5月以来最大跌幅，小盘股受创最重，VIX恐慌指数突破20。亚马逊暴跌8%，领跌科技七巨头。 美联储9月降息几乎被市场视为定局， 2年期美债收益率大跌超28个基点，10年期跌16个基点。 美元下挫超1.3%。日元收复本周所有跌幅，日内升值超 2%。 以太坊下跌近6%。 黄金大涨2%，特朗普称将派两艘核潜艇回应俄罗斯挑衅。 内盘期货夜市普跌，焦炭跌2.75%，低硫燃油跌2.51%。 亚洲时段，A股三大股指集体收跌，光伏、医药逆势活跃，恒指跌1%，英诺赛科大涨超30%，焦煤跌近9%。 要闻 中国央行： 设立中国人民银行宏观审慎和金融稳定委员会。 人民日报评论： 英伟达， 让我怎么相信你？ 美国7月非农新增就业 7.3万远低于预期，前两月数据大幅下修25.8万；7月失业率回升至4.2%，符合预期，前值4.1%；时薪同比涨幅从上修后的 3.8%上涨至3.9%。 美联储官员：就业市场风险可能增加， 还没准备 ...

市场概述 - 美国7月非农新增就业7.3万远低于预期，前两月数据大幅下修25.8万，失业率回升至4.2%，时薪同比涨幅上涨至3.9% [10] - 美联储9月降息预期升温，2年期美债收益率大跌超28个基点，10年期跌16个基点，美元下挫超1.3% [2] - 纳指跌超2%，标普500指数录得5月以来最大跌幅，小盘股受创最重，VIX恐慌指数突破20，亚马逊暴跌8% [2] - 黄金大涨2%，日元日内升值超2%，以太坊下跌近6%，内盘期货夜市普跌，焦炭跌2.75% [2] 美国经济与政策 - 美国7月ISM制造业PMI 48，创九个月最快萎缩，就业指数创五年多最低 [11] - 特朗普施压美联储降息，称若不降息美联储理事会应"接手掌管"，并因美联储理事库格勒辞职兴奋不已 [11] - 特朗普政府考虑报销GLP-1类减肥药，礼来、诺和诺德股价上涨 [22] - 特朗普推进房利美和房地美私有化，"两房"周五美股早盘涨超15% [23] 科技行业 - 科技巨头AI投资初见成效，微软、Alphabet和Meta市值合计飙升超过3500亿美元，AI开始赚钱 [14] - 科技巨头AI烧钱已超欧洲国防，今年资本支出预计接近4000亿美元 [14] - 亚马逊电话会直面"AI落后"质疑，CEO称市场仍处早期 [22] - 人民日报评论英伟达芯片安全风险，要求其拿出令人信服的安全证明 [9] 中国宏观与政策 - 中国央行设立宏观审慎和金融稳定委员会，要求保持流动性充裕，稳慎推进人民币国际化 [9] - 中国7月制造业PMI回落至49.5，新订单增速放缓，投入价格自2月后首次上涨 [15] - 国家发改委将下达第四批"国补"资金，加快推进价格法修订，整治低价无序竞争 [15] - 上海无人驾驶试运营起步费14元，浦东新区将全域开放自动驾驶 [15] 中国公司动态 - 7月电车交付量分化：小鹏同比增长229%，比亚迪环比下降8.8%，小米交付超3万台 [16] - 美团、饿了么、京东同日发文抵制恶性竞争，股价大涨 [16] - 大摩研报称中国生物科技行业面临"历史性拐点"，与美国创新差距缩短至3.7年 [16] - 海康威视上半年营收同比增长1.48%，净利润增长11.71%，现金流大幅改善 [18] 国际贸易与地缘政治 - 美国官宣"对等关税"税率表，8月7日生效，加拿大税率上调至35%，瑞士面临39%关税 [19] - 特朗普首次对俄军事威胁，下令部署两艘核潜艇回应俄罗斯挑衅 [12] - 对冲基金连续四周抛售美股，科技、媒体和电信股减仓速度创一年来最快 [20] - 日韩制造业PMI双双萎缩，日本跌至48.9，韩国连续六月收缩 [21]

特朗普关税政策与市场反应 - 特朗普签署行政命令对多国征收10%-41%不等的"对等关税"，生效期推迟至8月7日 [2] - 美股三大股指全线下跌，美元指数闪崩，国际油价大跌，金价飙升 [2] - 欧洲股市普遍大幅下跌，诺奖得主批评美关税政策将推高进口成本 [2] 美国非农就业数据与市场影响 - 美国7月非农就业仅新增7.3万个岗位，远低于预期，5月和6月数据被大幅下修 [2] - 失业率回升至4.2%，美元指数跳水，美股三大指数全线大跌，VIX恐慌指数飙涨 [2] - 市场对美联储9月降息预期升温至81%，特朗普再次批评美联储主席鲍威尔 [2] 娃哈哈遗产争夺进展 - 娃哈哈百亿遗产争夺首战宗馥莉败诉，香港汇丰银行账户内资产约18亿美元被保全 [2] - 杭州中级人民法院诉讼结果将决定宗馥莉是否丢失娃哈哈控股权 [2] 中国央行货币政策动向 - 中国人民银行提出继续实施适度宽松货币政策，保持汇率弹性，防范汇率超调风险 [3] - 突出服务实体经济重点方向，防范化解重点领域金融风险，推进人民币国际化 [3] 香港稳定币市场动态 - 香港《稳定币条例》生效，中国银行（香港）、渣打银行（香港）等发钞行有望率先申请牌照 [3] - 44家机构升级虚拟资产交易牌照，首批牌照数量可能为个位数 [3] 欧佩克+增产计划 - 欧佩克+预计批准新一轮增产计划，部分成员国日均产量可能增加54.8万桶 [3] - 增产若获批将比原计划提前一年完成恢复220万桶供应部分的重启 [3] 药明康德与创新药板块 - 药明康德上调回购股份价格上限至114.15元/股，上半年业绩超预期 [4] - A股创新药板块大幅上涨，多只概念股涨停或涨超10% [4] A股与港股资金流向 - 7月A股股票ETF市场资金净流出超100亿元，创业板ETF、科创50ETF等净流出居前 [5] - 恒生科技指数受资金青睐，多只相关ETF产品资金净流入居前 [5] 比特币矿企上市动态 - 特朗普家族支持的比特币矿企American Bitcoin Corp将通过反向合并登陆纳斯达克 [5] - ABC完成2.2亿美元私募，持有10.17 EH/s算力，目标扩展至25 EH/s [5] 债券利息税收政策调整 - 财政部、税务总局恢复对新发行债券利息收入征收增值税，8月8日起实施 [5] - 已发行债券利息收入继续免征增值税直至到期 [5]

贸易政策 - 特朗普总统签署行政命令对加拿大、巴西、印度和台湾等地的美国进口产品征收关税 [1] - 各国正努力寻求达成更有利的协议以避免关税影响 [1] 就业市场 - 过去三个月就业增长急剧降温 7月份就业人数增加7 3万人 [1] - 前两个月就业人数修正后减少近26万人 [1] - 过去三个月平均每月仅增加3 5万个就业岗位 为疫情爆发以来最差水平 [1] 货币政策预期 - 就业报告使得9月份降息预期升至80 0% [1] - 特朗普表示若美联储主席鲍威尔拒绝降息 美联储董事会应接管控制权 [1] 金融市场反应 - 投资者押注美联储将降息 债券价格持续上涨 [1] - 黄金价格因降息预期而上涨 [1]

财政政策与市场影响 - 财政政策延续积极基调，加大支出强度，加快支出进度，优化支出结构，下半年仍具备较大操作空间 [2] - 城市更新进入2.0阶段，扩展至建筑节能、地下管网建设及智慧治理等领域 [2] - 教育、健康和养老等民生领域的财政支出占比已突破40% [2] - 上半年广义财政收支缺口同比增加1.6万亿元，社融口径政府债务融资达到年初计划的55.2% [3] - 下半年政府债券发行节奏可能大幅度放缓，特别国债或考虑增发 [2][3] - 2025年2万亿元地方政府置换债券发行进度达90%，可能调用2026年额度加速隐性债务清零 [4] 下沉市场与银发经济 - 下沉市场与银发经济成为被低估的"富矿"，政策红利向消费领域倾斜 [4] - 消费品以旧换新有利于下沉市场消费者实现消费升级，家电市场规模可观 [5] - 家电龙头凭借渠道和产品优势，基本面有望维持较强韧性，具有较强安全边际 [5] - 老龄化带动医疗健康、养老服务、老年消费、文娱旅游等产业链需求增长 [6] - 宠物作为情感补偿的需求增加，可关注宠物经济 [6] "反内卷"与产业格局 - "反内卷"政策加速低效产能出清，推动产业高质量发展 [6] - 龙头企业凭借技术实力、生产效率和供应链体系，实现市场份额稳步提升 [7] - 具备技术壁垒、资源整合能力的企业可穿越周期，仅依赖涨价的企业修复脆弱 [7] - 煤炭行业遏制超产和重大水电工程开工等政策助力"反内卷"主线形成 [6] 市场配置策略 - 当前市场采用"红利资产为盾+新赛道为矛"的配置策略 [7] - 红利资产如银行、交通运输、有色金属等具备政策托底与盈利修复的双重逻辑 [8] - 新赛道如AI、半导体、算力、数字货币等短期仍具高成长性 [8] - 专精特新"小巨人"企业技术壁垒高、成长性强，但市场关注度相对有限 [8] - A50核心资产投资逻辑从"重估韧性"转向"重估增长"，估值隐含的股权成本高于市场平均水平 [9] 中美降息共振预期 - 中美降息共振预期强化，推动外资回流加仓A股科技成长板块 [10] - 房地产板块或受益于融资成本下降和购房需求刺激 [10] - 科技成长板块在低融资成本环境中将显著降低研发压力，吸引外资配置 [10] - 降息将降低消费者贷款成本，增加对家电、食品饮料等消费行业的需求 [10] - 美元贬值可能推动人民币升值，增强中国出口商品的竞争力 [10] - 美联储降息可能导致美元走弱，推高黄金等避险资产价格 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 8月维持逢低买入策略，短期受铜关税落地但未波及电解铜、9月降息预期回落影响持续调整，下方支撑77000；年内降息两次预期犹存，全年铜矿偏紧支撑铜价，中长期维持逢低买入策略 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 后市研判 - 8月1日50%铜关税排除电解铜等，美电铜有流出可能，非美平衡加速宽松；7月联储按兵不动，鲍威尔讲话偏鹰派，美国经济就业数据强，通胀有抬升风险，9月降息预期回落，美元指数回升压制铜价；中长期关税缓和，美国实际CPI温和走强，市场下调CPI预期，为Q3降息打开空间，年内预期降息两次，流动性宽松解除金属上方压制；今年矿端紧缺强于去年，全年铜矿紧缺支撑铜价 [7] 行情回顾 - 7月铜价整体高位盘整，6月底到7月初因市场预期232可能9、10月落地，非美地区精炼铜供应短缺，铜价上涨，7月3日沪铜触及80990元/吨；7月8日美国宣布对铜加征50%关税，非美地区供应增加预期增强，铜价回落，7月14日触及本月低点77700元/吨；7月下旬“反内卷”及雅鲁藏布江水电站开工，市场多头情绪高涨，铜价再度触及80000元/吨，情绪消退后重回基本面 [8][9] 宏观面 - 中美关税展期90天，短期内关税扰动消退，双方将推动美方对等关税24%部分及中方反制措施展期，美国新版“对等关税”基础税率维持10%，主要国家除加拿大外基本在20%以内 [13][14] - 特朗普宣布8月1日起对进口半成品铜等征50%关税，电解铜不受约束，纽约期铜一度跌逾18%，美国铜指数ETF等收跌；此前市场解读关税将全线打击，铜价暴涨，现电解铜排除使CME市场回吐关税，美欧铜价套利空间终结，美铜价格或回落、库存堆积，非美平衡加速宽松；中长期特朗普要求2026年6月提交美国铜市场新评估报告，考虑2027年起对电解铜征15%关税，2028年提至30%，要求美国本土高品质铜废料25%国内销售 [17] - 7月31日美联储维持基准利率4.25%-4.50%不变，连续五次按兵不动，未发9月降息信号；失业率低，就业市场稳健，通胀略高；沃勒、鲍曼反对维持利率不变，支持7月降息25个基点；FOMC声明称经济增速上半年放缓，后续数据若延续将为降息提供依据，但经济前景不确定性高，通胀和就业目标有风险；白宫向鲍威尔施压降利率，鲍威尔称未就9月会议做决定，关税对通胀影响待观察 [20] - 美国6月CPI同比涨2.7%，核心CPI同比涨2.9%、环比涨0.2%；7月ADP就业人数增10.4万人；二季度实际GDP年化季环比初值增3%；核心PCE物价指数6月同比涨2.8%；实际消费支出环比仅增0.1%，可支配收入6月持平；经济就业数据强，通胀有抬升风险，9月降息预期或调降 [22] - 中国二季度GDP年率5.2%，上半年同比增5.3%；上半年全国固定资产投资248654亿元，同比增2.8%，民间固定资产投资同比降0.6%；1-6月全国房地产开发投资46658亿元，同比降11.2%；6月规模以上工业增加值同比实际增6.8%；社会消费品零售总额42287亿元，同比增4.8%；上半年人民币贷款增加12.92万亿元；6月末广义货币(M2)余额330.29万亿元，同比增8.3%，狭义货币(M1)余额113.95万亿元，同比增4.6%；7月中国制造业PMI为49.3%，环比降0.4个百分点，非制造业和综合PMI产出指数分别为50.1%和50.2%，比上月降0.4和0.5个百分点，均高于临界点；中共中央政治局会议指出“十五五”时期关键，今年以来主要经济指标良好，下半年宏观政策发力，释放内需潜力，扩大开放，防范风险；“反内卷”政策升格及稳增长政策落地或支撑工业品价格 [27] - 从供应端看，《铜产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》引导铜冶炼由产能扩张向质量效益提升转变，新建项目需配套权益铜精矿产能，淘汰落后工艺产能，中长期严控产能，TC/RC加工费有望恢复，缓解矿冶平衡矛盾，产能过剩出清推升铜价底部重心；从需求端看，“反内卷”政策聚焦稳增长，制造业稳定增长提振铜下游需求；中长期冶炼产能出清后，供给增速滞后需求改善增速，供需或阶段性错配抬升铜价中枢 [29] 基本面 - 月初秘鲁矿山Constancia运输中断，力拓预计本年铜产量处预期上限；中国6月铜矿砂及其精矿进口量234.97万吨，环比降1.91%，同比升1.77%，前两大供应国智利和秘鲁输送量回落，秘鲁下滑约15%；今年国内冶炼厂和海外矿商谈下长单加工费归零，国内铜精矿现货加工费低位徘徊，矿紧局面难缓解 [30] - 截至7月25日当周，Mysteel标准干净铜精矿TC周指数为-42.98美元/干吨，较上周涨0.22美元/干吨；近期铜精矿现货市场活跃度低，成交有限，加工费企稳略回调；CSPT决定不设第三季度现货铜精矿加工费参考数字；需跟踪海外和国内冶炼厂开工情况 [34] - 受232关税政策影响，4、5月美国进口精炼铜远超历史水平，非美地区供应紧张，6月30日LME库存降至9万吨；随着232预期落地，LME库存增加，7月25日增至12.8万吨；纽铜库存累积，COMEX铜库存将继续增加；7月31日国内市场电解铜现货库存12.13万吨，较28日降0.37万吨 [38] - 2025年1-6月国内电解铜累计产量659.3万吨，同比增加67.47万吨，增幅11.40%；过去一年新投产产能117万吨，今年上半年产能利用率提升；7月电解铜预估产量115.04万吨，环比增1.36%，同比增11.9%，虽冶炼亏损但主动减产意愿不强 [42] - 中国6月废铜进口量18.32万吨，环比降1.06%，同比增8.49%；泰国输送量攀升逾两成，日本等亚洲国家输送量提升，美国供应量骤降逾八成；国内冶炼厂对废铜需求因冶炼原料结构调整增加，其他国家输送增多可补充 [45] - 截至6月底全国累计发电装机容量36.5亿千瓦，同比增18%，太阳能发电装机容量11亿千瓦、同比增54.2%，风电装机容量5.7亿千瓦、同比增22.7%；2025年1-6月光伏累积新增装机容量212.21GW，同比涨107%，6月新增14.36GW，同比降38%；2025年国家电网投资有望超6500亿元，1-6月电网投资完成额累计2911亿元，同比增14.6%；电源工程投资1-6月完成额累计3635亿元，同比升5.9%；两网公司计划投资8250亿，后期电网投资增长空间大；6月电线电缆开工率下滑到72.41%，2024年电线电缆产品出口数量同比增19.2%、金额同比增13.7%，近五年出口震荡向上、进口逐年下降，1-6月累计出口142.96万吨，同比增12.63%，出口到美国等下滑，“一带一路”国家有潜力 [49] - 1-6月全国房地产开发投资46658亿元，同比降11.2%，住宅投资35770亿元，降10.4%；房屋新开工面积30364万平方米，降20.0%，住宅新开工面积22288万平方米，降19.6%；房屋竣工面积22567万平方米，降14.8%，住宅竣工面积16266万平方米，降15.5%；房地产销售平稳，库存减少，处于去库趋势，下阶段要适应市场变化，释放住房需求 [53] - 1-6月汽车产销分别完成1562.1万辆和1565.3万辆，同比分别增长12.5%和11.4%；上半年新能源汽车产销分别完成696.8万辆和693.7万辆，同比分别增长41.4%和40.3%，新车销量占汽车新车总销量44.3%；1-6月汽车出口308.3万辆，同比增长10.4%，新能源汽车出口106万辆，同比增长75.2%；新能源汽车渗透率接近过半，增长放缓竞争激烈，“两新”政策等利好下半年汽车消费；中汽协预计2025年汽车总销量3290万辆，乘用车零售2405万台，新能源乘用车批发销售1573万台；汽车产量同比增加将拉动铜消费 [57] - 2025年6月全国空调产量2838.3万台，同比增长3.0%，1-6月累计产量16329.6万台，同比增长5.5%；8月空冰洗排产合计2697万台，较去年同期下降4.9%，内销终端市场增长不及预期致排产下调；8月家用空调排产1144.3万台，较去年同期下降2.8%，降幅较上月预计收敛；9月预计下降12.7%，与上月预期持平，10月预计下降12.1%；夏季高温和以旧换新补贴带动空调销量，行业库存消化，以旧换新资金下达稳定厂商 [58]

机构：前端收益率大幅回落 投资者重新拥抱降息预期 金十数据8月1日讯，机构分析称，本周非农就业数据公布之际，美国国债市场刚刚经历了一轮重新定 价：此前投资者已基本排除降息的可能，并对美联储主席鲍威尔周三"鹰派"言论反应强烈。然而，在就 业数据发布后，市场迅速转向，前端收益率大幅回落，反映出投资者重新拥抱降息预期，并将未来12个 月的降息幅度预期从就业数据前的不到100个基点提高至约114个基点。9月降息的概率已回升至64%， 而此前不足40%。不过，要在下次美联储会议上完全定价一次降息，市场预计仍将面临阻力。接下来， 7月和8月的通胀数据将对美联储决策以及债市走向具有更关键的影响。 ...

| /资者等待逢低布局多单；伦敦金关注3150-3250附近支撑位及3500-3700附近压力位，沪金730-760附近支撑位及800-850附近压力位，伦敦 | | --- | | [银35-37附近支撑位及40-43附近压力位，沪银8600-9000附近支撑位及9500-10000附近压力位。（观点评分：0） | | 免责声明：宏源期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构、已具备期货交易咨询业务资格，本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开谈判。本公司对这些信息的推 | | 确性和完整性不作任何保证、也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已为求报告内容的客观、公正、但文中的观点、统论和建议仅供参考，不拘成任何投资建议。投 | | 谈者依据本报告提供的信息进行期货投资资造成的一切后果、本公司搬不负责。本报告版权仅为本公司所有、未经书面许可、任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如 | | 门用、刊发，需注明出处为宏源期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。数据来源：SMM和WIND。风险提示：期市有风险，投资需谨慎! | | 王文虎(F03087656,Z0019472 ...