水泥行业 - 2025年8月全国水泥出货率平均45.2% 较去年同期48.8%下降3.6个百分点 8月单月水泥产量同比-6.2%至1.48亿吨 淡季需求持续偏弱[1][2] - 截至9月12日 2025年7-9月水泥均价338元/吨 较24年同期376元/吨下降10% 但9月均价环比小幅反弹2元/吨至338元/吨 企业吨毛利环比提升3元/吨至58元/吨[2] - 看好旺季需求边际改善及提价落地带动价格回升 建议关注海螺水泥 上峰水泥 华润建材科技[2] 玻璃行业 - 2025年1-8月房屋竣工面积同比-17%至2.77亿平方米 受地产下行影响需求承压[3] - 截至2025年9月浮法玻璃日熔量15.9万吨/日 与去年末基本持平 厂商库存维持5,500万箱高位 社会库存呈现累库趋势[1][3] - 行业尚未大规模冷修 供大于求格局持续 建议关注供给收缩带来的格局改善 推荐信义玻璃 旗滨集团[3] 钢铁行业 - 8月粗钢产量7737万吨 同比下降0.7% 表观消费量6839万吨 同比降0.8% 呈现供需双弱格局[1][4] - 四季度产量调控有望加强 改善行业供需并修复盈利周期[4] - 建议关注两条主线：被低估的核心资产估值修复机会 首推华菱钢铁 以及螺纹钢占比高企业受产量调控的边际影响[4]

融资交易 - 公司通过定向增发配售约47.36亿股 募集资金54.46亿港元（约7亿美元） 意向锁定6个月 [2] - 融资方为中东主权基金背景的无极资本 双总部位于阿联酋阿布扎比和中国香港 [3] - 融资将用于三方面：多晶硅产能结构调整资金储备 强化硅烷气第二增长曲线 优化资本结构 [2] 战略布局 - 公司以硅烷气打造新增长极 基于半导体集成电路电子特气需求提升 TOPCon向BC电池转型带来硅烷需求放量 锂电固态/半固态电池应用需求 显示面板对高品质硅烷气要求 [2] - 联合无极资本设立专项产业基金 聚焦整合行业低效低质过剩产能 通过市场化收购/专业化重组/创新性升级推动资源向高质量产能集中 [4] - 融资有助于扩大竞争优势 高效辐射国内外高端市场 将碳排放优势转化为定价权 [3] 财务表现 - 2025年上半年EBITDA约3.8亿元 同比增长325.8% [4] - 2025年二季度颗粒硅平均生产现金成本（未含税）降至25.31元/公斤 较一季度降低6.5% [4] - 上半年颗粒硅产量市占率达24.32% 保持行业最高成本水平 [4] 行业背景 - 光伏行业面临技术路线加速迭代与产能出清关键节点 [3] - 多晶硅领域正经历市场调整 上游硅烷气市场需求量快速提升 [2] - 行业存在低价无序竞争乱象 需缓解恶性内卷带来的资源浪费与发展压力 [4]

现货行情 - 沙河地区玻璃成交均价为1140元/吨 [1] 供需状况 - 截至2025年9月11日全国浮法玻璃日产量16.02万吨 较9月4日增长0.38% [2] - 本周(20250905-0911)全国浮法玻璃产量112.12万吨 环比增长0.38% 同比下降4.49% [2] - 全国浮法玻璃样本企业总库存6158.3万重箱 环比减少146.7万重箱 环比下降2.33% 同比下降14.94% [2] - 库存天数26.3天 较上期减少0.6天 [2] 市场分析 - 商品整体大盘情绪好转带动工业品集体企稳反弹 玻璃对宏观氛围波动敏感导致盘面大幅反弹 [3] - 上周现货市场成交较好 库存去库 [3] - 沙河地区煤制气转清洁能源产线消息引发盘面上涨 产线转换时间待定且预计停产时间有限 [3] - 沙河地区厂家库存逐渐高企 中游库存未见明显去化 [3] - 深加工订单季节性好转但依然偏弱 lowe开工率持续偏低 未出现旺季明显特征 [3] - 中长期地产周期底部 竣工缩量 行业需要产能出清解决过剩困境 [3] 行业动态 - 后市仍有部分复产点火计划 [3] - 需跟踪各地区政策实际落地实施情况 [3] - 关注金九银十期间中下游备货表现 [3]

行业政策与监管动态 - 工业和信息化部与市场监督管理总局联合印发《电子信息制造业2025—2026年稳增长行动方案》，旨在破除光伏等领域“内卷式”竞争，依法整治光伏产品低价竞争乱象，并引导地方有序布局光伏、锂电池产业 [1] 纯碱行业供应格局 - 自2024年起，纯碱行业进入调整周期，高利润驱动下产能大幅扩张，最近三年国内新增产能近1000万吨，占总产能20%以上 [2] - 2025年上半年国内纯碱产量为2006万吨，同比增长约5% [2] - 截至9月12日当周，国内纯碱开工率为87.29%，周度产量为76.11万吨，环比增加0.94万吨（增幅1.25%） [2] - 2025年上半年新增产能210万吨，预计下半年远兴能源二期拟新增280万吨、云图控股拟新增70万吨，2026年河南金山、雪天盐业拟新增产能超200万吨，供应压力持续存在 [2] 下游需求状况 - 受房地产周期拖累，浮法玻璃需求下降幅度较大，行业景气度下行 [3] - 截至9月12日当周，国内浮法玻璃日熔量为16.02万吨，同比下降4.81%；光伏玻璃日熔量为8.88万吨，同比下降12.27%，且处于亏损状态 [3] - 同期国内浮法玻璃开工率为76.01%，同比下降4.79个百分点；产线开工条数为225条，同比减少16条 [3] 库存与供需平衡 - 纯碱供过于求问题凸显，各环节库存增加，生产企业库存处于历史同期高位 [4] - 截至9月12日当周，纯碱企业库存为179.75万吨，环比减少1.37%，但同比增加33.1% [4] - 行业预计累库趋势将延续，倒逼产能出清，价格上行压力或逐渐增加 [4] 生产工艺与成本结构 - 纯碱生产工艺分为氨碱法（产能占比29%）、联碱法（50%）和天然碱法（21%） [5] - 氨碱法成本中，原盐和石灰石成本占比40%～50%，燃料成本占比30%～35% [5] - 联碱法原材料成本占比15%～50%，燃料成本占比20%～25% [5] 行业盈利状况 - 随着产能大量投放，行业基本面由紧转松，利润大幅收缩，近期联碱法利润为-36.3元/吨，氨碱法利润为-54.5元/吨 [6] - 纯碱成本核心是煤炭，动力煤现货价格维持跌势，但受安监和天气等因素影响，价格短期调整深度可能有限 [6] 行业展望与策略观点 - 纯碱大周期的转换预计还需1~2年时间，未来行业集中度将持续提升，天然碱产能占比有望增加，氨碱产能占比或降至20%以下 [7] - 短期纯碱2601合约在1250~1300元/吨区间支撑较强，中期仍面临震荡走弱压力，建议以反弹沽空思路对待 [7] - 后续需重点关注煤矿复产力度，以及落后产能退出、限制超产等政策能否推出，相关政策落地可能打破供应过剩预期 [7]

行业整体表现 - 光伏设备板块近80家上市公司营业收入总额从4760.1亿元人民币降至4143.9亿 同比降幅翻倍 净亏损从14亿暴增至89.5亿 亏损企业数量由33家增加至42家 销售毛利率从11.3%降至9.4% [1] - 2023年年中行业营收增速接近60% 净利润达702亿 销售毛利率22.5% 仅8家公司亏损 业绩由盛转衰节点为2023年四季度 多家企业出现多年来首次单季亏损 [1] - 行业讨论焦点集中在反内卷、去产能、兼并重组、产能出清等议题 [1] 板块市场表现 - 光伏设备板块历史高点出现在2022年8月 2023年2月至2024年9月期间跌幅超60% 今年6月至今板块上涨37% [2] - 规模最大光伏ETF近三年收益下跌48% 但最近一年收益提升36% 其中今年6月以来贡献35%涨幅 同期上证指数涨16% 深证成指涨28% [2] - 市场兴趣回升源于反内卷举措押注及产业链价格超预期反弹 行情持续性取决于政策落地和企业业绩改善 [2] 个股表现差异 - 阳光电源市值从1300亿徘徊最低跌破1150亿 截至9月11日达2847亿创历史新高 近两年涨幅约110% [3] - 阳光电源2025年上半年营收同比增40.3% 归母净利润同比增56% 销售毛利率34.4%创新高 储能系统营收同比增127.78% 毛利率39.92% 海外业务占比58% [4] - 德业股份市值从330亿跌至250亿以下 目前超670亿 2024年逆变器业务抗压 储能业务大幅增长 但2025年二季度营收增速仅3.7% 净利润增速仅1.7% [5][6] 细分领域企业表现 - 捷佳伟创市值从150亿以下升至近350亿 近一年涨幅超130% 上半年营收同比增26.4% 归母净利润同比增49.3% 但受大股东减持及营收增速影响股价回撤 [6] - 爱旭股份市值从140亿以下升至近300亿 作为BC路线厂商率先扭亏 产品市占率增长超预期 [7] - 大全能源、海优新材、弘元绿能等公司市值相较近两年低点实现翻倍 但大部分公司市值较2021-2022年高点仍缩水过半 [7] 行业现状与挑战 - 行业面临市场需求走弱与产能出清困难 市场上涨主要受预期推动 距离真正拐点仍有距离 [7] - 企业业绩分化明显 部分企业通过技术路线选择或业务转型实现逆势增长 [4][5][7]

**核心观点** 报告认为8月CPI同比转负至-0.4%主要受食品项拖累，但核心CPI同比连续4个月回暖至0.9%，PPI同比降幅收窄0.7个百分点至-2.9%，主要受益于"反内卷"政策推动黑色、有色金属等行业供需改善。报告推荐关注景气度较高或改善的光伏、钴、工程机械、家电、饮料乳品、生猪链、半导体等领域[2][4][11]。 上游资源品 - 焦煤、玻璃价格上涨，京唐港山西主焦煤库提价周环比下行4.35%至1540元/吨，玻璃期货结算价周环比上行4.99%[4][7] - 工业金属价格多数下行，钴价格上行0.37%，铜、铝、锌、锡、镍、铅价格下行，LME锌库存周环比下行8.23%[4][8] - Brent原油价格周环比下行3.74%，化工品价格指数周环比下行0.55%，沥青价格周环比下行3.02%[4][7][8] 中游制造 - 光伏价格指数周环比上行1.48%，多晶硅价格上行2.13%，硅片价格上行3.71%[4][7] - 多数钴产品价格上涨，钴粉周环比上行1.07%，电解钴周环比上行1.13%，碳酸锂价格周环比下行3.72%[4][7] - 8月装载机销量同比增幅扩大至13.30%，挖掘机销量同比增幅收窄至12.80%[4][6] - 港口集装箱吞吐量四周滚动同比增幅扩大1.5个百分点至10.5%，CCFI周环比下行0.62%[4][6][7] 信息技术 - 费城半导体指数周环比上行3.82%，台湾半导体指数上行4.10%，DXI指数上行0.63%[4][7] - 7月全球半导体销售额同比增幅扩大1.00个百分点至20.60%，达620.7亿美元[4][7][8] - 8月集成电路出口金额同比增幅扩大3.62个百分点至32.78%，进口金额同比增幅收窄4.60个百分点至8.36%[4][7][8] 消费服务 - 生鲜乳价格周环比上行0.33%，猪肉批发价周环比上行0.30%，生猪养殖利润上行[4][7] - 空冰洗彩零售额四周滚动同比增幅扩大至1.45%，电影票价十日均值周环比上行4.13%[4][7][8] - 中药材价格指数周环比下行1.23%，白酒批发价格指数旬环比下行0.19%[4][7] 金融地产 - A股换手率下行，日成交额下行，土地成交溢价率周环比上行1.64pct，商品房成交面积周环比下行20.36%[4][7][8] - 货币市场净回笼，SHIBOR隔夜利率上行，二手房挂牌量指数上行，挂牌价指数下行[4][7] 公用事业 - 中国天然气出厂价周环比下行0.5%，英国天然气期货价格上行3.55%[4][7][8] - 全国重点电厂日均发电量12周滚动同比增幅收窄[4][7]

行业格局 - 上半年国内动力电池累计销量485.5GWh 同比增长51.6% [3] - 行业呈现"二超多强"格局 宁德时代和比亚迪合计市占率66% [2][3] - 前十名企业装车量占比合计达94.25% 行业集中度较高 [1] - 二线厂商差距明显缩小 国轩高科与中创新航市占率差距小于1.5个百分点 [4] - 共有49家动力电池企业实现装机配套 较去年减少1家 [9] 头部企业表现 - 宁德时代装车量128.6GWh 市占率43.05% 归母净利润304.85亿元同比增长33.33% [1][3] - 宁德时代动力电池毛利率22.41% 仅比去年同期下降1.07个百分点 [3] - 宁德时代产能利用率从65.33%提升至89.86% [3] - 比亚迪装车量70.37GWh 市占率23.55% 主要供应自家汽车 [1][3] - 比亚迪推出第二代刀片电池技术 能量密度提升 [3] 二线厂商动态 - 中创新航营收增速31.7% 净利润7.53亿元同比增长80.44% [4] - 亿纬锂能动力电池营收127.48亿元 毛利率增加6.92个百分点至17.60% [4] - 欣旺达动力电池毛利率仅9.77% 消费电池为主要利润来源 [5] - 国轩高科拟投资不超过80亿元建设两处生产基地 各20GWh产能 [4] - 比亚迪计划投资50亿元扩充郑州动力电池生产线 [3] 技术路线发展 - 磷酸铁锂电池占比81.4% 同比增长73.0% 三元电池占比18.5%同比下降10.8% [6] - 磷酸铁锂量产能量密度达190Wh/kg 三元锂电池达240Wh/kg [6] - 固态电池研发加速 但大规模量产可能需等到2030年 [6][7] - 半固态电池已具备量产条件 供应链成熟需要3年以上周期 [7][8] 海外市场拓展 - 上半年动力电池累计出口81.6GWh 同比增长26.5% [8] - 宁德时代境外营收增长21.14% 匈牙利工厂和西班牙工厂建设中 [8] - 海外市场窗口期缩短 日韩厂商加速产能建设 [8] - LG新能源签下奔驰107GWh电池供应合同 [8] - 多家中国企业寻求赴港上市融资以适应海外政策要求 [9] 市场驱动因素 - 纯电车型上量和储能需求超预期释放推动行业景气度回暖 [2] - 车企引入二供策略为二线厂商提供发展空间 [5] - 新能源汽车免征购置税政策期限临近刺激消费需求 [9] - 传统"金九银十"销售旺季有望进一步激发市场需求 [9]

行业整体表现 - 上半年动力电池累计销量485.5GWh 同比增长51.6% [4] - 行业呈现"二超多强"格局 宁德时代和比亚迪合计市占率达66% [4] - 二线厂商强势崛起 多强之间差距明显缩小 [3] 头部企业表现 - 宁德时代装车量128.6GWh 市占率43.05% 归母净利润304.85亿元 同比增长33.33% 动力电池毛利率22.41% 产能利用率从65.33%提升至89.86% [4] - 比亚迪装车量70.37GWh 市占率23.55% 推出第二代刀片电池技术 [4] - 中创新航装车量19.46GWh 市占率6.52% 营收增速31.7% 净利润7.53亿元 同比增长80.44% [5] 二线厂商动态 - 国轩高科装车量15.48GWh 市占率5.18% 同比提升1.62个百分点 计划投资不超过40亿元建设南京和芜湖生产基地 [5] - 亿纬锂能动力电池营收127.48亿元 毛利率提升6.92个百分点至17.60% 受益于国际车企交付起量 [6] - 欣旺达动力电池毛利率仅为9.77% 消费电池仍是主要利润来源 [7] 技术路线发展 - 磷酸铁锂电池装车量占比81.4% 同比增长73.0% 三元电池占比18.5% 同比下降10.8% [9] - 磷酸铁锂量产能量密度达190Wh/kg 三元锂电池达240Wh/kg [9] - 固态电池成为必争技术 半固态电池已具备量产条件 全固态电池大规模量产预计在2030年 [11] 海外市场拓展 - 上半年动力电池累计出口81.6GWh 同比增长26.5% [11] - 宁德时代境外营收增长21.14% 匈牙利工厂、西班牙合资工厂及印尼项目积极推进 [12] - 多家企业计划2025年赴港上市融资 以应对海外建厂和政策要求 [12] 产能与竞争格局 - 行业产能利用率两极分化 头部企业提升 尾部企业加速出清 [3] - 车企引入二供策略 为二线厂商提供发展空间 [8] - 上半年共有49家动力电池企业实现装机配套 较去年减少1家 行业集中度提升 [12] 原材料价格波动 - 碳酸锂价格从8月20日的8.57万元/吨回落至9月9日的7.46万元/吨 [3] 未来市场预期 - "金九银十"销售旺季和新能源汽车免征购置税政策到期预计刺激市场需求 [13]

产品价格与市场定位 - 截至9月9日，乙酰丙酮价格为1.7万元/吨，乙酰丙酮钙价格为1.9万元/吨，较上周分别上涨0元/吨和500元/吨 [1][4] - 当前价格较近7年最低点（2025年6月30日的1.3万元/吨）分别上涨4000元/吨和6000元/吨，当前价格分别处于历史分位的11.94%和14.86% [1][4] - 相较历史最高报价4.65万元/吨和5万元/吨，乙酰丙酮和乙酰丙酮钙仍有约2.95万元和3.1万元的上涨空间，显示出较大的涨价弹性 [1][4] 行业供需格局 - 供给端趋于集中，长期价格低迷导致行业产能持续出清，部分企业如河北艾森德（年产1万吨，约占行业总产能17.4%）已受影响 [3][5] - 需求端保持增长，2018年全球乙酰丙酮市场规模约为3.38亿美元，预计2025年将增至4.45亿美元，受益于应用领域不断拓展 [3] - 环保政策持续推动传统热稳定剂的替代需求（如限制铅盐使用），PVC环保助剂行业的供需格局有望迎来改善 [1][5] 主要产品与应用 - PVC环保助剂核心稳定剂包括乙酰丙酮盐、赛克和DBM/SBM等 [2] - 乙酰丙酮盐在PVC塑料中可作为光稳定剂、热稳定剂和抗氧剂，显著延长制品使用寿命，在医药、兽药、催化剂等领域也有广泛应用 [2] - 赛克（三(2-羟乙基)异氰尿酸酯）具有优异的化学和热稳定性，主要用于PVC稳定剂、耐热绝缘漆等；DBM/SBM则广泛用于PVC塑料和ABS树脂作为辅助稳定剂 [2] 主要市场参与者 - 国内乙酰丙酮主要生产企业包括浙江伟荣、键邦股份、新华制药和广西金源，海外主要供应商有德国巴斯夫等 [3] - 键邦股份拥有乙酰丙酮盐产能0.424万吨，在建1万吨；赛克产能3.45万吨；DBM/SBM合计5000吨，规划7000吨 [5] - 新华制药拥有乙酰丙酮盐产能1万吨；佳先股份拥有DBM产能7000吨和SBM产能3000吨 [5][6]

核心观点 - 公司跨界光伏产业投资80亿元彻底失败 子公司进入破产重整程序 负债总额超过11亿元 业务全面剥离 [1] - 公司激进转型策略导致连续业务溃败 从影视 数控机床到光伏均未成功 目前转向GPU芯片领域但营收规模极小 [4] - 光伏行业自2023年起进入周期性寒冬 产业链价格持续暴跌 行业进入产能出清阶段 [2][5] 光伏业务投资与表现 - 2023年3月投资20亿元建设10GW高效太阳能电池片生产基地 7月追加60亿元规划年产10GW N型电池片项目 总投资规模超80亿元 [2] - 为筹集资金以7亿元出售数控机床业务子公司润星科技 [2] - 光伏业务营收从2023年0.77亿元激增至2024年2.96亿元 但毛利率低至-15.75% [2] 债务与资金链状况 - 2025年4月法院受理子公司破产重整申请 徐州光能资产合计5.11亿元 申报债权金额7.88亿元 初步确认债权6.08亿元 [3] - 母公司无锡华东光能无财产担保债权总额3.55亿元 两家公司合计债权总额达11.3亿元 [3] - 2025年上半年公司经营性现金流净额为-1.89亿元 同比下滑169.92% [3] - 交易性金融资产同比激增86.36%至2.93亿元 大量购买银行理财 [3] 业务转型历程 - 2016年拟14.7亿元收购影视公司失败 2017年29.5亿元收购数控机床业务 业绩承诺期后变脸 2024年低价剥离 [4] - 2024年溢价近70倍收购GPU芯片企业锐信图芯 2025年上半年该业务营收仅12.4万元 处于净利润亏损状态 [4] 当前业务聚焦与行业环境 - 2025年上半年集装箱装卸设备业务实现营收3.62亿元 占比99.4% 毛利率26.17% 成为主要收入来源 [5] - 光伏行业进入产能出清与政策约束新阶段 [5]