报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 全球金融资产再配置推动资金流向中国资产，居民储蓄资金加速入市，A股有望向资金推动型上涨演化；中国反内卷、美联储降息预期助工业品价格回升；稳定币使黄金仍处技术调整；债券发行规模大且央行删除“择机降准降息”；贸易和资本有望双顺差，离岸人民币汇率有望走强 [1][2][3][4] 各部分内容总结 国际形势与战争风险 - 以伊停火是为更大规模冲突积蓄力量，伊朗大概率趋于“加沙化”，战争魔盒已打开 [1][10] 原油市场 - 6月原油脉冲或为第一波，未来以色列可能摧毁伊朗石油相关能力，伊朗可能封锁霍尔木兹海峡，原油价格可能暴涨，引发全球大通胀 [12][16] 全球通胀 - 美国债务货币化、对等关税、原油脉冲、中国反内卷共同推动全球大通胀 [2][14][18] 资产配置流向 - 全球投资机构和央行集体“去美国化”，卖出美股、美债、美元，资金流向中国资产 [20][22][23] 股市资金 - 1年期存款利率降至1%以下，居民储蓄资金和保险资金加速向股市迁移，6月高股息银行ETF连续创新高 [2][3][27] A股走势 - 美联储9月降息概率增大，中国通胀降低实际利率，国际和国内资金加速入市，A股有望向资金推动型上涨演化 [3][32][35] 工业品价格 - 中国反内卷、美联储降息预期有助于工业品价格回升，部分品种价格已开始走强 [36][40] 稳定币与黄金 - 稳定币对应贸易结算“去美元化”，美元信用加速瓦解，黄金仍在技术调整中 [41][42][43] 债券市场 - 债券发行规模庞大，央行删除“择机降准降息”，国债收益率曲线趋于平坦化，长久期国债面临压力 [44] 外汇市场 - 贸易、资本有望双顺差，离岸人民币汇率有望继续走强 [3][45][46] 7月大类资产展望 - 权益类资产：全球资金流向中国资产，居民储蓄资金加速入市，A股向资金推动型上涨演化 [4][46] - 大宗商品：反内卷、美联储降息预期助工业品价格回升 [4][36] - 黄金资产：稳定币替代美元贸易功能，黄金仍在技术性调整中 [4][41][46] - 债券类资产：央行删除“择机降准降息”，国债发行和通胀预期对长久期国债构成压力 [4][44][46] - 外汇资产：贸易、资本双顺差，离岸人民币有望继续走强 [4][45][46] 经济周期 - 基钦周期：本轮中国基钦周期2025年四季度见顶，美国2025年年底见顶 [6] - 朱格拉周期：中国朱格拉周期当前处于上行期，预期2027年初见顶 [7] - 库兹涅茨周期：预期本轮中国库兹涅茨周期2030年左右见底 [8] - 康波周期：本轮康波萧条期始于2020年，预期2030年左右结束，进入10年左右复苏期；中国是本轮科技创新中心国，人工智能是伟大创新，AI人形机器人是终极代表 [9]

纪要涉及的行业和公司 未提及具体公司，涉及的行业有金融、房地产、制造业、基建、消费、外贸、能源等 纪要提到的核心观点和论据 1. **美股与全球市场** - 观点：美股总市值占全球权益总市值约 60%，存在泡沫化风险，2025 年随着美元走弱，美股下跌 20%并出现脱钩现象；下半年看好 A 股、H 股及非美市场 [1][3] - 论据：美元决定跨境资本流动，美元走强时美股领先，走弱时美股差于非美指数；美国财政扩张、人工智能等产业逻辑发酵，稳定币盘活美元体系导致弱美元，强美股加弱美元使非美权益弹性更好 [1][4][5] 2. **非美市场流动性** - 观点：非美市场流动性可分三阶段分析 [6] - 论据：美元转弱，资金倒流回本土；国际投资者重新布局全球配置；盘活本土增量资金，涉及国内政策和经济环境变化 [6] 3. **国内市场内需与预期** - 观点：提振内需挑战大，提升预期更有效，通过稳定楼市和股市改善国内预期 [1][7][8] - 论据：消费主导群体转变，95 后消费能力有限，财政转移支付效果不佳且可能有负面效应；保持股市稳定、发展科技领域、国家队助力指数上涨可增强信心 [7][8] 4. **居民资产与市场** - 观点：居民资产搬家是牛市动力，若 A 股有赚钱效应，居民存款可能转化为国内权益资产流动性 [2][9][10] - 论据：2021 年起居民新增存款高于新增贷款，资金充裕但缺乏投资和消费意愿 [1][10] 5. **市场走势判断** - 观点：今年下半年权益市场向好，国内需守住政策成果使指数中枢上移 [11] - 论据：强美股和弱美元组合，资金流入助力指数上涨；PPI 低位利好哑铃型配置，科技板块更具机会 [11] 6. **货币政策** - 观点：下半年降准降息不确定性增加，货币政策稳中偏松 [12][16] - 论据：二季度例会删除择机降准降息表述；央行考虑币值稳定、就业和经济增长目标，稳增长压力不大，弱美元下人民币贬值难 [12][13] 7. **国内经济展望** - 观点：2025 年全年经济增速预计 5.0 - 5.1%，目标基本可实现 [2][22] - 论据：上半年经济增长好，下半年财政、货币和产业政策发力，消费增长，投资结构优化 [22] 8. **增量政策预期** - 观点：下半年增量政策补充上半年未落地政策，房地产政策有优化空间，财政有发力空间 [23] - 论据：育儿补贴、新型政策性金融工具待落地；房地产托举政策效果显现；财政资源充裕，中央财政加力 [23] 9. **各行业表现预测** - 工业增加值：预计全年增速约 6%，传统行业下半年有望企稳回升 [24] - 固定资产投资：制造业投资全年增速预计 8.5%，基建增速（不含电力）预计 7%，房地产开发投资增速预计收窄至负 9% [25][26] - 社会消费品零售总额：全年收入增速预计约 5.5% [27] - 外贸：出口增速预计接近 0，初步预测为负 0.5%，进口增速或许在负 3%左右 [28] - 通胀：全年 CPI 预计维持在 0.1%左右，PPI 增速约为负 2% [29] 10. **美国宏观环境及市场** - 观点：下半年美国库存周期进入主动去库阶段，资本开支周期接近尾声；美股有上行动能，美债利率受通胀约束 [32][33][34] - 论据：抢进口透支需求，资本开支环节接近完成；人工智能突破、业绩兑现、财政法案等因素影响 [32][33] 11. **美元与非美元权益资产** - 观点：中长期美国需弱美元，后续美元贬值逻辑不顺畅；下半年看好全球权益资产，港股表现预计优于 A 股 [35] - 论据：美元跌幅过大可能引发风险，利差因素和美国基本面走弱影响美元；美股上涨且美元偏弱，权益资产波动并溢出流动性 [35] 其他重要但可能被忽略的内容 1. 上半年央行通过对其他存款性公司债权投放近 1.5 万亿，但财政变化对冲投放，资金面偏紧，二季度例会强调防范资金空转 [20] 2. 预计下半年信贷同比多增 5,000 亿元，政府债余额约 3 万亿元，年底社融增速可能回落至 8%以下，货币和信用格局切换到宽货币与紧信用 [21] 3. 美国贸易政策缓和但局部加码，部分国家豁免期延长，参议院版财政法案力度更宽松，美联储官员对降息表态分化 [30][31]

市场行情分析 - A股近期强势突破，上证指数站上3400点，最高触及3462点，权重金融股带动指数上涨 [1] - 国泰君安国际获得香港证监会"虚拟资产交易牌照"，允许客户交易比特币、以太坊及USDT等稳定币，成为市场催化剂 [1] - 26日午后市场出现跳水，短期节奏把握难度较大 [1] 长期投资逻辑 - A股长期投资核心逻辑为低估值，市场分歧在于对"戴维斯双杀"的担忧 [2] - 泡沫和低估源于对未来盈利的线性或过度悲观预期 [2] 基本面表现 - 4月中美贸易战后，Q2经济未如预期承压，出口数据因抢出口表现较好，消费"以旧换新"政策延续，经济数据定性为"稳弱" [4] - 指数经历大幅低开后缓慢修复，反弹至贸易冲突前水平 [5] - 下半年出口压力预计延续，需关注欧盟和东南亚出口替代能否对冲 [5] - 消费和投资在地产疲弱背景下仅起托底作用，非增长点 [6] 科技领域机会 - 科技被视为增长点，中国在科技强国和新能源领域加大政策红利和资源支持 [7] - 科技进步是康波周期核心，人工智能、核聚变等前沿科技已实现0-1突破，人工智能接近大规模应用 [8] 轮动行情特征 - 2023年以来经济基本面下行但斜率收敛，市场表现"老态龙钟"，行业轮动进入2021年以来极致状态 [9] - 指数在轮动中震荡上行，2024年9月底普涨行情被视为牛市第一浪，后续调整浪2，主升浪3是否展开待观察 [10] - 轮动从熊市指标转为牛市指标，指数在阻力位蠢蠢欲动，驱动因素为低估值、基本面平稳及地缘冲突缓解 [10] 近期行情观察 - 金融股带动指数突破，科技股企稳回升，行情持续性取决于金融股表现 [11] - 当前市场乐观但操作难度大，轮动加剧易导致追涨杀跌 [11] - 建议投资者在牛市保持心态平稳，避免追涨杀跌 [11]

海外宏观环境 - 全球叙事逻辑由“美国例外论”转向“美元体系崩溃论”，跨境资本转向非美国家[4][13] - 特朗普关税政策不确定性加剧全球资本市场波动[4][17] - 财政扩张积极论变成债务上行风险论，投资者担忧美国债务风险[4][20] - 稳定币或稳定美元体系，缓解全球对美元体系及美国高财政赤字的担忧[4][26] - 美国大概率需弱美元，但会控制贬值节奏，防止美股等资产迅速转熊[4][41] 主要经济体预测 - 美国全年实际增速预计1.5%，下半年增长动力转弱[7][57] - 欧元区全年实际经济增速预计0.7%，下半年继续弱复苏[7][61] - 日本全年实际经济增速预计0.8%，景气向下[7][66] 海外资产走势判断 - 美股上行趋势延续，仍有新高，估值存在上行空间[6][69] - 美债收益率难大幅下行，可借助稳定币实现流动性释放[8][73] - 美国需要弱美元，但年内未必快速贬值，或重现“广场协议2.0”[8][76] - 美股上涨和美元偏弱利好非美权益，预计港股表现好于A股[6][79]

行业动态 - 2025年618大促表面热闹但消费者兴趣减退、用户增长停滞、玩法同质化，行业陷入"看似有动静、实则无波澜"的怪圈 [2] - 电商行业可能进入"康波周期"瓶颈期，需用长期经济波动理论解读当前发展阶段 [2] 康波周期理论 - 康波周期指资本主义经济中约40-60年的长周期波动，分为创新驱动的上升期、泡沫化的顶峰期、去杠杆的衰退期和产业重构的复苏期 [3] - 技术革命（如蒸汽机、电力、信息技术）推动社会结构和消费习惯的根本转型，电商行业也存在类似规律性波动 [3] 电商发展阶段 - 1999-2009萌芽期：平台型电商兴起，完成用户教育 [5] - 2010-2015快速上升期：智能手机普及，双11/618成为全民节目 [5] - 2016-2020过热期：直播带货、流量红利、价格战盛行 [5] - 2021-2025瓶颈期/转型期：用户红利消失，消费理性化，技术创新减速 [5] 2025年618五大迹象 1. **用户兴趣减退**：主流平台DAU同比增长不足5%，远低于往年两位数增速，消费者对复杂营销套路反感 [6] 2. **平台流量困局**：京东、淘宝、拼多多未公布GMV，转向强调服务质量，新平台（抖音、小红书）蚕食流量 [7] 3. **玩法同质化**：仍依赖百亿补贴、直播带货等老套路，AI应用停留在辅助环节（如文案生成、虚拟主播） [8] 4. **消费者心态变化**：追求性价比、可持续、个性化，二手交易、环保包装、国货崛起成为新选择 [9] 5. **资本与平台心态变化**：降本增效代替扩张，品牌缩减预算，运营更精细化 [9][10] 下一轮复苏方向 - **AI驱动消费重构**：千人千面购物体验、AI虚拟导购、智能供应链、内容与交易深度融合 [12] - **内容社交电商融合**：小红书种草+商城、B站UP主带货、元宇宙场景化购物 [12] - **情绪价值与IP化消费**：Z世代为理念、文化、设计买单，需强化IP孵化与文化运营能力 [13] - **可持续电商**：绿色物流、碳足迹透明、二手电商规范化，京东和小红书已试点相关举措 [14] 行业展望 - 2025年618标志电商周期结束与重构开始，需依赖新技术、新消费文化和新组织结构推动下一轮上升 [15] - 行业增长需从"让利驱动"转向"价值创造主导"，探索新范式而非继续内卷 [15]

消费赛道复苏信号 - 2025年52TOY、古茗、霸王茶姬等明星消费品牌排队上市，港股老铺黄金、泡泡玛特、蜜雪冰城带动消费股牛市 [2] - 港股消费板块出现阶段性牛市，蜜雪冰城、泡泡玛特等股价表现强劲，可能迎来港股消费黄金期 [25][34] - 消费投资虽经历泡沫但推动了中国品牌崛起，活下来的企业已具备出海能力，当前信号显示行业可能重新活跃 [22][64] 流量与渠道变革 - 中国渠道变化史无前例，线上平台（淘猫、京东、拼多多、小红书）与线下（折扣店、仓储店）迭代迅速，流量近乎等于渠道 [6][7] - 全国消费品零售总额近40万亿，新流量池（如微信裂变、直播电商）吞噬传统渠道，拼多多、抖音电商三年达1万亿规模 [9][17] - 品牌需掌握便宜流量池，早期项目需50%-60%高增长且ROI高，否则投资风险大 [10][11] 消费投资方法论 - CHEES模型评估企业潜力：平价刚需（Cheap）、健康（Health）、情感文化（Emotion）、娱乐（Entertainment）、生活方式（Lifestyle），抓住2-3点即可成功 [44][49][54] - 参考日本经济周期，消费降级阶段平价刚需品牌（如蜜雪冰城、优衣库）崛起，供应链效率是关键 [33][34] - 消费与科技融合加速，如小米汽车、AI+消费场景（炒菜机器人、陪伴机器人），科技基因成品牌必备 [40][61] 明星案例解析 - 蜜雪冰城定位奶茶界优衣库，均价5元，全球4.5万家店，供应链自建压价，市值有望翻倍 [34][35] - 泡泡玛特成功源于情绪经济，契合消费降级周期，盲盒+IP模式类似日本二次元产业崛起 [27][52] - 徕芬吹风机通过短视频流量红利从0到品类头部，验证流量对品牌冷启动的重要性 [24] 行业趋势与机会 - 老龄化、单身化推动健康（保健品、健身）与情感经济（心理咨询、二次元）增长 [45][47] - 娱乐行业（游戏、短途旅游、情趣经济）在消费降级中逆势增长，如《黑神话·悟空》引爆文化共鸣 [49][53] - 出海成为品牌新路径，国内渠道内卷下需结合CHEES模型寻找细分赛道 [59][64]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：人工智能、传媒、游戏、算力硬件、端侧AI、算力租赁、机器人、汽车 - **公司**：宏盛股份、天孚通信、地平线机器人、信捷电器、鼎泰高科、广和通、双灵股份、正宇科技、阿里巴巴、浙数文化、上海电影、深信服、理想汽车、歌尔股份、胜宏科技、生益电子、东山精密、华茂科技、龙旗、全志、举星、环旭电子、合合信息、麦富士、金蝶国际、巨人网络、吉比特、完美世界、电魂网络、凯英、ST华通、泡泡玛特、光线传媒、奥飞娱乐、中文在线、新易盛、中际旭创、源杰科技、仕佳光子、德科立、太辰光、广和通、美格智能、灿勤科技、宏景科技、盈丰环境、友方科技、中贝通信、三花智控、神力股份、明智电器、绿谐波、北特科技、浙江荣泰、恒立液压、鸣志电器、新业电器、永创智能、蓝剑智能、捷克股份、比亚迪、吉利、奇瑞、长安、长城、理想汽车、江淮汽车、北汽蓝谷、上汽集团、小鹏汽车、小米汽车、拓普集团、豪能股份、冠盛股份、福达股份、敏实集团、银轮股份、比亚迪电子、速腾聚创、依卡通科技 [2][3][12][14][15][17][18][19][20][23][24][25][26][27][28][29] 纪要提到的核心观点和论据 1. **中国科研投入与AI发展** - **基础科研投入增加**：中国基础研究占GDP比重从2018年的2.1%提高到约2.7%，Nature Index科研机构数量从2016年的7家增至2024年的22家，推动研发领域增长，但生物科学领域与美国有差距，中美贸易战后新兴产业投资显著增加 [1][5] - **AI投入与发展潜力**：中国AI研发投入略滞后美国约两年，但2023 - 2024年明显增加，凭借庞大商业应用场景优势，有望在软件和应用场景端弯道超车 [1][6] 2. **人工智能市场现状与趋势** - **细分领域热度与估值**：人工智能细分领域成交热度降至近十年30%分位值以下，估值从峰值回落至市场中位区间，相对收益适宜 [1][7] - **云端算力与端侧AI应用**：海外算力链表现强势，需求预计持续增长，北美算力公司股价接近新高；端侧AI应用成为变现渠道，包括AI PC、AI手机和AI眼镜，产业链龙头如歌尔股份值得重视 [1][8][9][11] - **重要事件推动应用落地**：OpenAI发布O3 Pro正式版本，Oracle四季度财报超预期，字节跳动和360发布新产品，推动各个垂直类应用落地 [13] 3. **AI应用在各行业落地情况** - **中国AI快速落地**：随着模型落地深入，今年中国将迎来AI快速落地阶段，办公、营销、ERP等领域受益 [2][14] - **传媒行业乐观**：游戏板块和AI陪伴类产品表现超预期，传媒行业基本面乐观 [2][15][16] - **算力硬件板块**：估值处于历史低位，全球人工智能浪潮深化使相关硬件企业业绩亮眼，国内算力硬件板块重获关注，建议配置核心竞争壁垒企业 [2][19] - **端侧AI发展空间大**：端侧AI推出新范式，落地品类增加，多模态垂直领域升级是重点，长期发展空间广阔 [2] 4. **各行业发展情况与投资建议** - **算力租赁行业**：全球算力租赁需求高景气，头部企业转向第三方租赁模式，国内算力租赁产业迎来发展机遇，建议关注相关公司 [21][23] - **机器人行业**：经历年初涨幅后震荡回落，等待新规划，关注订单明确且估值便宜公司；人形机器人关注三个方向及低估值标的 [24][25] - **汽车板块**：近期涨幅排名提升但仍靠后，预计6月下旬需求恢复，年底前可能迎来旺季，选股建议强化阿尔法，智能化渗透率上升 [26] - **传统自主车企**：在智能化转型方面取得显著进展，乘用车L2及以上级别渗透率提升 [27] - **整车与零部件板块**：整车板块推荐理想汽车等企业；零部件板块推荐机器人相关和高阶智驾相关标的 [28][29] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 华创证券成立人工智能研究中心后，从2025年6月开始对人工智能相关领域进行持续跟踪，并提供覆盖与配置建议，当前组合包括服务器、光伏光模块、AI芯片、项目端侧、应用场景等多领域公司 [2] - 从康波周期视角看，未来可能围绕AI重构劳动及生产资料关系，提升全要素生产率，中国将进一步增加AI相关投入 [4] - 欧美市场用户参与度低，但AI陪伴类产品表现超预期，切入AI应用方向具有较高性价比 [16] - 上海电影将于今晚8点举行毛绒玩具洛博智能预售活动，可能催化对AI玩具和IP产品情绪 [18] - 机器人行业未来刺激因素包括特斯拉月底股东大会、7月上海人工智能大会以及8月北京机器人大会 [24]

市场表现回顾 - 上周市场冲高回落，沪深300指数周涨幅-0.25%，上证综指周涨幅-0.25%，中证500指数周涨幅-0.38% [3] - 国内市场周中一度股债双涨，但在海外地缘冲突事件下最终周线由涨转跌 [3] - 2024年全年累计收益53.69%，2025年至6月15日累计收益3.97% [1] 基本面分析 - 国内5月经济数据整体延续走弱，出口大幅低于预期，对美出口同比跌幅继续加大 [4] - 国内物价延续双降格局，消费疲弱趋势仍在延续 [4] - 银行货币供应方面，M1同比回升主要源于去年低基数效应，实际边际仍在走弱 [4] - 美国5月财政赤字继续超预期，但财政赤字政策持续性存疑 [4] - 美国就业市场已不可逆转地走弱，叠加国内党争冲突加剧 [4] 技术面分析 - 上周机构资金继续增持，与基本面环境显著背离 [5] - A股出现不惧利空股债双牛态势，但市场反弹趋势被外部事件打破 [5] - 国内A股试图复现2014年股债双牛行情，但多维度指标尚不能确认 [5] 投资建议 - 主板建议维持低仓位 [2][5] - 中小市值板块建议参照主板节奏维持低仓位 [5] - 风格判断维持主板占优 [2][5] - 短期动量模型建议关注石油石化行业 [5] 地缘政治影响 - 以色列对伊朗的打击性质较过去1年有显著升级 [4] - 全球大类资产价格迅速联动反应 [4] - 战争冲突在康波周期体系的萧条期被视为预期内的大概率事件 [4] - 本次海外地缘冲突事件或成市场重要"试金石" [5]

市场表现与仓位建议 - 2024年全年累计收益53 69%，2025年至6月15日累计收益3 97% [1] - 主板和中小市值板块均建议低仓位，风格判断以主板为主 [2] - 上周沪深300指数周涨幅-0 25%，上证综指周涨幅-0 25%，中证500指数周涨幅-0 38% [3] 基本面分析 - 国内5月经济数据整体走弱，出口大幅低于预期，对美出口同比跌幅加大，物价双降显示消费疲弱，M1同比回升因低基数效应，实际边际走弱 [4] - 美国5月财政赤字超预期，但财政政策持续性存疑，就业市场走弱趋势不可逆转，党争冲突加剧 [4] - 以色列对伊朗打击升级，全球大类资产价格联动反应，康波周期体系下地缘冲突为预期内事件 [4] 技术面与市场动态 - 机构资金持续加仓，但指数走弱，A股出现股债双牛态势但被外部事件打破 [5] - 国内A股试图复现2014年股债双牛行情，但多维度指标尚未确认，海外地缘冲突成为重要试金石 [5] - 主板择时观点：国内外基本面走弱符合康波萧条期特征，机构资金流入超预期，短期维持低仓位 [5] - 中小市值板块择时观点：5月中旬补涨行情受机构资金流入推动，但地缘冲突下同步走弱，建议低仓位 [5] - 短期动量模型建议关注石油石化行业 [5]

全球经济康波周期轮动 - 康波周期是由经济学家康德拉季耶夫提出的经济长周期理论 周期为50年至60年 分为回升 繁荣 衰退和萧条四个阶段 [2] - 新一轮康波周期启动的判定标准是新技术能否创造新需求并增加新就业 [2] - 先发主导国陷入技术进步瓶颈 追赶国有望通过新技术应用成熟后实现产业升级和突破 [2] 金属商品表现 - 金属商品具有金融属性和商品属性 黄金代表金融属性 钢铁代表商品属性 铜介于两者之间 [3] - 美元指数走低将提升大宗商品金融属性 国际黄金价格未来1到2年有望突破4000美元/盎司 [3] - 铜及其他金属商品有望受益 商品属性产出缺口主要来自供给端变化 [4] - 上游采掘业资本回报过高导致资本开支增加 焦煤供应增加后价格下跌 冶炼行业产能利用率逐步修复 利润改善 [4] A股市场展望 - A股有条件走出不同于以往的行情 中国处于国家债务周期早期 债务对应基础设施资产 未来有望持续带来回报 [5] - 影响A股的资金因素包括总量货币环境 居民剩余财富配置 金融机构资产配置需求 企业回购和海外热钱涌入 [7] - 三大宏观部门资本开支减少 资金需求下降 行业龙头公司现金流累积 增加分红和回购 [7] - 居民财富配置从房地产转向其他资产 债券收益率下降推动金融机构增加权益类资产配置 [7] - A股分红超2万亿元 隐含股息率2 5% 沪深300指数股息率达3 5% 10年期国债收益率仅为1 6%至1 7% [7] - 海外热钱涌入有助于A股市场估值提升 [7]