报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 12月债市调整，股票和债券市场运行偏弱，未呈现“股债跷跷板”特性，超长债利率上行明显，原因是基本面缓复苏和降息预期已计入，市场对利空更敏感，“反内卷”政策和基金费率新规影响，机构为规避波动提前卖出，且超长债利率风险大。在“资产荒”背景下对债市不悲观，10年期国债活跃券收益率上行至1.85%时可加大债券配置并缩短久期 [1][13][14] - 海外市场边际定价联储降息，风险资产回暖，日央行是否在12月19日加息受关注，若美日政策性利差收窄或冲击全球流动性。美国11月相关数据有变化，如EIA库欣地区原油库存减少，制造业PMI指数下滑但物价支付指数上升，美联储聚焦降息预期与主席人选变动，市场降息概率有变化 [1][15][24] 根据相关目录分别进行总结 一周观点 - 本周10年期国债活跃券收益率从上周五的1.8290%下行0.05bp至1.8285%，各交易日受不同因素影响有涨有跌 [1][10][11] - 12月以来股债运行偏弱，超长债利率上行明显，原因包括基本面和降息预期已被计入、政策影响、机构规避波动和超长债风险大等。建议在10年期国债活跃券收益率上行至1.85%时加大债券配置并缩短久期 [13][14] - 海外市场关注联储降息和日央行加息，美国11月EIA库欣地区原油库存减少，制造业PMI指数下滑但物价支付指数上升，美联储聚焦降息预期与主席人选变动，截至12月6日，Fedwatch预期2025年12月降息25bp概率升至86.20%，2026年1月再次降息可能性降至54.70% [15][16][23][24] 国内外数据汇总 流动性跟踪 - 2025/12/1 - 2025/12/5公开市场操作合计净投放-8480亿元 [30] - 本周货币市场利率有变化，如R利率1D从1.43%降至1.37%等 [31] 国内外宏观数据跟踪 - 钢材价格涨跌互现，如螺纹钢HRB400 20mm全国价格从3291元涨至3326元 [49] - LME有色金属期货官方价涨跌互现，如LME3个月锌从3051美元涨至3098.5美元，涨幅1.56% [49] 地方债一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场地方债发行56只，发行金额1087.17亿元，偿还量482.25亿元，净融资额604.93亿元，投向综合、战略发展和棚改等 [75] - 9个省市发行地方债，发行总额排名前五为天津、山东、山西、云南和内蒙古，分别为288.52亿元、181.61亿元、180.03亿元、156.44亿元和104亿元 [77] - 7个省市发行地方特殊再融资专项债，发行总额排名前五为山西省、内蒙古自治区、云南省、山东省和天津市，分别为37亿元、27亿元、26亿元、21.3亿元和13亿元，2025年1月1日至本周全国累计发行21960.21亿元 [79] - 本周城投债提前兑付总规模51.55亿元，前三省份为四川、宁夏回族自治区和重庆，分别兑付12.75亿元、10亿元和6.5亿元，2024年11月15日至本周全国城投债提前兑付规模1111.41亿元，最高省市为重庆，累计兑付226.81亿元 [82][88] 二级市场概况 - 本周地方债存量54.01万亿元，成交量3101.34亿元，换手率0.57%，前三大交易活跃省份为湖北、广东和山东，前三大交易活跃期限为30Y、20Y和10Y [91] - 本周地方债到期收益率总体上行 [93] 本月地方债发行计划 未提及具体内容 信用债市场一周回顾 一级市场发行概况 - 本周一级市场信用债共发291只，总发行2329.14亿元，总偿还量1748.9亿元，净融资额580.24亿元，较上周减少318.25亿元 [98] - 城投债发行497.73亿元，偿还642.64亿元，净融资额-144.91亿元；产业债发行1831.41亿元，偿还1106.26亿元，净融资额725.15亿元 [99] - 按债券类型细分，短融净融资额246.86亿元，中票净融资额172.91亿元，企业债净融资额-40.54亿元，公司债净融资额231.04亿元，定向工具净融资额-30.03亿元 [102] 发行利率 - 短融发行利率最新为1.6955%，变化-0.43bp；中票发行利率变化32.5bp；企业债发行利率最新2.0984%，变化7.67bp [109] 二级市场成交概况 - 本周信用债成交额合计5316.76亿元，其中短融1423.50亿元、中票2812.93亿元、企业债86.88亿元、公司债440.43亿元、PPN553.03亿元 [110] 到期收益率 - 本周国开债到期收益率全面上行，如1Y国开债从1.6246%升至1.6296%，变化0.50bp [110] - 本周短融、中票、企业债、城投债收益率全面上行 [111][112][113] 信用利差 - 本周短融中票信用利差呈分化趋势，如1Y短融AAA信用利差从0.0960%升至0.1023%，变化0.63bp [114] - 本周企业债信用利差总体呈分化趋势 [119] - 本周城投债信用利差总体收窄 [122] 等级利差 - 本周短融中票等级利差呈分化趋势 [125] - 本周企业债等级利差总体收窄 [127] - 本周城投债等级利差总体收窄 [129] 交易活跃度 - 本周各券种前五大交易活跃度债券公布，如短融中25电网SCP017周成交量未提及，主体评级AAA等 [133] - 本周工业行业债券周交易量最大，达3423.7亿元，其次为公用事业、金融、房地产和材料 [134] 主体评级变动情况 - 本周无评级或展望调高债券 [135] - 本周无评级或展望调低债券 [136]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 超长债明年供需矛盾突出利差有走阔必要，市场提前交易该趋势且关注重点转向长期供需问题，对市场是长期利空，但近期交易节奏快短期或超跌 [3][15] 根据相关目录分别进行总结 超长债市场表现及新增因素 - 本周超长债跌幅深，30 年活跃券从 2.18%最高上行 10BP 至 2.28%，10 年表现稳定最大跌幅 3BP 左右且 10 月以来在 1.8%-1.85%波动，超长债脱离股债跷跷板出现股债同跌 [3][5] - 新增因素包括财政部对后续财政表态积极使市场对明年赤字率有预期、年末出现基金分红担忧加剧债基赎回压力、市场关注从短期赎回问题转向长期债市供需问题，超长债/地方债供需向“框架化”演绎，超长债利差重估 [3][5] 超长债需求端情况 - 保险因负债扩张放缓、资产配置结构变化对超长债需求减弱，保费收入不及预期，2025 年 10 月保费收入累计同比增速降至 7.99%，边际增量资金向权益市场倾斜，主推分红险保费突破 7000 亿同比增超 10%，当下更多从交易角度购买超长债，地方债性价比高于国债 [3][6] - 银行受利率指标限制难以承接大量超长债，近两年承接较多超长期限政府债使资产负债久期缺口放大，银行账簿利率风险大，截至 2024 年末国有行平均经济价值敏感度为 12.34%，部分接近 15%，利率波动放大时二级配债以买入短债为主 [3][8] - 基金赎回压力大，债券单边行情结束，对超长债交易热情减弱，今年下半年以来债基持续卖出超长债 [3][9] 超长债供给端情况 - 政策基调提及出台“超预期”政策措施 [3][13] - 若赤字率较今年 4.0%进一步提高，政府债供给规模可能增加近万亿元 [3][13] - 长期限和超长期限政府债发行规模 24 年开始加量，10Y 以上占比从 21 年的 20%提升至 25 年的 26%，若明年延续“越发越长”趋势超长债供给压力提升，二级市场需求走弱可能影响一级发行，地方债期限或先行调整 [3][13]

文章核心观点 文章核心观点认为，中国资产管理行业正经历从“机构监管”向“功能监管”的深刻范式转变，行业自律平台整合与理财产品创新是这一进程的集中体现[5][6] 在此背景下，银行理财公司正积极通过参与硬科技企业IPO、发行多资产多策略产品等方式，应对低利率环境挑战，寻求收益增强与风险分散，但同时也面临投研能力、客户风险偏好错配等现实挑战[8][9][15] 监管和行业动态 - “中国银行保险资产管理业协会”官方标识完成更名，标志着协会名称变更全面落地，是对其跨行业实质性整合进程的制度性确认[3][5] - 该协会是典型的“功能型协会”，聚焦“资产管理”业务领域，打破银行、保险、证券等机构类型界限，旨在实现同类业务的统一自律规范[5][6] - 协会更名反映了中国资管行业自2018年资管新规后，从“机构监管”主导向“功能监管”深化的范式变迁，2023年国家金融监督管理总局成立进一步夯实了跨行业整合的制度基础[6] - 更名的深层意义在于构建适应“功能监管”的自律平台，价值体现在三方面：建立统一业务规范与信披标准、促进不同资管机构优势互补与协同、引导长期资金支持国家战略重点领域[6][7] 同业创新动态 - 宁银理财和兴银理财参与“国产GPU第一股”摩尔线程的科创板IPO网下配售，其中宁银理财旗下6只产品合计获配约393万元，兴银理财3只产品获配超200万元[3][8] - 摩尔线程IPO发行价114.28元/股，募资规模达80亿元，是2025年发行价最高且规模最大的科创板IPO[8] - 理财公司自2025年1月获准成为网下打新A类投资者以来，布局A股和港股IPO明显提速，背后是政策支持（如获同等优先配售待遇）与低利率市场环境推动资金寻求收益增强的双重驱动[8] - 理财公司打新项目多集中于半导体、新能源、高端制造等硬科技领域，这既是为了把握上市初期的收益机会，也是为了服务国家战略并深化与母行的“投贷联动”协同[9] - 中邮理财发布“鑫鑫+族”多资产多策略产品系列，旨在通过多元化资产配置应对低利率环境挑战，其策略框架涵盖“+多元”、“+均衡”、“+特色”、“+量化”、“+跨境”、“+结构”六个维度[3][10] 收益率表现 - 上周（2025.11.24-2025.11.30）现金管理类产品近7日年化收益率录得1.28%，环比上升1BP；同期货币型基金收益率报1.16%，环比下降1BP，两者收益差为0.12%[4][11] - 上周各期限纯固收产品收益普遍下降，各期限固收+产品收益普遍上升[4][12] - 上周债市收益率震荡上行，10年国债活跃券收益率较前周上行2BP至1.83%[12] - 债市上行受多空因素交织影响：利好因素包括国有大行停售5年期大额存单引发降息预期、10月工业企业利润同比下降、央行增量续作1000亿元MLF；利空因素包括公募销售新规预期反复、万科公开债展期可能性、中美元首通话释放积极信号及美联储降息预期升温改善风险偏好[4][12] - 当前债市整体环境仍偏有利，但制约因素显著，包括对基本面敏感度低、居民资产向权益市场转移的“股债跷跷板”效应持续、以及公募销售新规未落地带来的不确定性，预计债市整体将维持震荡格局[4][12] - 在估值整改深化与低利率环境驱动下，理财公司普遍下调业绩比较基准，预示着理财产品收益率中长期内或仍将承压[15] 破净率跟踪 - 上周银行理财产品破净率为2.32%，环比上升1.12个百分点[4][20] - 上周信用利差环比同步走阔5.11BP[4][20] - 破净率与信用利差整体呈正相关，通常当破净率突破5%、信用利差调整幅度超过20BP时，理财产品负债端或面临赎回压力[20] - 当前信用利差仍位于2024年9月以来的历史低位附近，性价比有限，若信用利差持续走扩，可能令破净率再次承压上行[4][20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月债市缺乏政策及基本面驱动，陷入震荡格局，12月重要会议及关键经济数据将决定市场方向 [2][9] - 12月股市对债市影响或趋弱，利率易下难上，但日历效应能否持续待增量信息指引 [2][10] - 市场多头力量顾虑仍存，年末配置行情开启或取决于赎回新规落地情况 [3][13] 根据相关目录分别进行总结 12月债市前瞻 - 12月股市对债市影响趋弱，股债跷跷板压力或减弱，近四年12月股市日历效应偏弱 [2][9] - 12月利率易下难上，受年末财政支出、货币宽松等因素影响，长债利率或延续季节性下行，但需关注日历效应能否持续 [2][10] - 市场多头力量顾虑仍存，银行配置力度略低于季节性，保险承接力度增强，年末配置行情开启取决于赎回新规落地 [3][13] 11月债市复盘 债市走势复盘 - 11月债市趋势性方向不明，市场静待增量信息，10Y国债利率震荡上行 [24][25] 资金面 - 11月资金面整体均衡，央行通过四大工具净投放438亿元，资金价格月初抬升，月末回落 [26] 二级走势 - 11月收益率震荡上行，各关键期限国债利率均上行，部分期限利差走阔 [34] 债市情绪 - 11月债市情绪整体回落，债基久期小幅回落，50Y - 30Y国债利差大幅走阔，银行间杠杆率下降，交易所杠杆率上升 [42] 债券供给 - 11月利率债净融资额上升、同业存单净偿还额增加，国债、地方政府债、政金债净融资额环比均增加 [52] 经济数据 - 10月工业企业利润增速放缓，11月以来地产成交同比偏弱，港口吞吐量表现较强 [63] - 工业生产边际改善，部分开工率指标环比升，基建与物价高频数据显示生产指标偏弱，有色、蔬菜价格同比上升 [63][67] 海外债市 - 美联储“褐皮书”显示美国消费支出下滑，降息预期升温，美债上涨，中日韩债市下跌 [73][74] 大类资产 - 11月沪深300指数调整，沪金震荡走强，南华生猪指数走弱，大类资产表现为沪金>中资美元债>沪铜>美元>中债>螺纹钢>可转债>原油>中证1000>沪深300>生猪 [79] 政策梳理 - 11月多项政策出台，涉及商业不动产REITs试点、基本医疗保险省级统筹、科技金融、消费促进、民间投资等领域，需关注政策落地实施效果 [82][83][84]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 从债市第一性原理看，当前短期和中期调整趋势或共振，年底应谨慎；今年季节性规律失灵，跨年行情前期铺垫特征与往年不同，不宜按以往经验判断 [1][38] 根据相关目录分别进行总结 债市周度观察 - 2025年11月24 - 28日10年国债显著调整，全周利率累计上行1.65bp，活跃券（250016）收于1.829% [12] - 11月以来债券“阴跌”，债市对利多敏感性降低，表现为市场情绪、主线、负债资金持续偏空，定价消息多为“老生常谈”，股债跷跷板多空反馈不对称 [2][13][14] - 技术分析视角，年末国债期货或启动C浪调整，7月开始TL从五浪上涨切换到三浪调整，当前可能是C浪，若C浪下跌幅度与A浪相同，低点可能在TL主力合约109元附近，调整可能持续到明年春节前后 [3][19][20] - 当下债市波动小，跨年行情缺少情绪层面共振，2025年10年国债利率振幅仅31bp，基本面、货币政策、资金价格制约下，利率低波特征大概率延续强化 [22] - 机构行为是年末主线，关注年末银行金市考核、基金负债端赎回、理财信托平滑机制整改关键节点共振驱动的卖盘特征 [5][30][35] - 债券策略方面，应抛开惯性思维，谨慎对待跨年行情，债市“低波 + 阴跌”特征结束依赖基金新规落地和货币政策宽松双重驱动 [38] 债市资产表现 未详细阐述具体表现内容 高频实体跟踪 - 物价相关：展示了南华农产品指数、国际原油价格、蔬菜&水果平均批发价、肉类平均批发价等数据图表 [51][52][54] - 工业相关：涉及南华工业品指数、玻璃&焦煤收盘价、高炉开工率、石油沥青开工率等数据图表 [56][62][69] - 投资地产相关：包含100大中城市成交土地占地面积、30大中城市商品房成交面积、二手房出售挂牌价指数、房屋竣工面积累计值等数据图表 [66][71][68] - 出行消费相关：有地铁客运量、电影票房收入、乘用车零售量、国内执行航班数量等数据图表 [76][81][83]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 受股市强势行情带动，风险偏好回升对债市形成压制，同时美联储降息预期产生分歧，全球贸易不确定性上升增加了外资流入的不确定性，债市在稳增长与宽松预期间震荡运行，短期关注月底政策信号；回购利率回落，国债期货价格震荡；关注基差回落；中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 利率定价跟踪指标 - 中国CPI（月度）环比和同比均上升0.20%，中国PPI（月度）环比上升0.10%、同比下降2.10% [9] - 社会融资规模为437.72万亿元，环比增加0.64万亿元、上升0.15%；M2同比为8.20%，环比下降0.20%、降幅2.38%；制造业PMI为49.00%，环比下降0.80%、降幅1.61% [10] - 美元指数为99.81，环比下降0.39、降幅0.39%；美元兑人民币（离岸）为7.0944，环比下降0.012、降幅0.16%；SHIBOR 7天为1.43，环比下降0.01、降幅0.97%；DR007为1.45，环比下降0.02、降幅1.10%；R007为1.51，环比下降0.02、降幅1.24%；同业存单（AAA）3M为1.58，环比增加0.01、上升0.44%；AA - AAA信用利差（1Y）为0.09，环比增加0.00、上升0.44% [10] 国债与国债期货市场概况 - 2025 - 11 - 25，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.42元、105.98元、108.22元、115.16元，涨跌幅分别为0.01%、0.00%、 - 0.08%和 - 0.33% [3] - TS、TF、T和TL净基差均值分别为 - 0.056元、 - 0.066元、 - 0.088元和 - 0.025元 [3] 货币市场资金面概况 - 2025年1 - 10月财政运行呈现“收入温和修复、支出节奏回落、基金收缩与专项债放缓并存”特征，一般公共预算收入同比增长0.8%，一般公共预算支出同比仅增2% [2] - 10月末社融与信贷保持低位扩张，政府债发行依旧强劲、企业与居民融资需求偏弱，M1回落、M2 - M1剪刀差回升，利率品呈现长端上行压力与曲线趋陡化特征 [2] - 2025 - 11 - 25，央行开展3021亿元7天逆回购操作，利率1.4% [2] - 主要期限回购利率1D、7D、14D和1M分别为1.316%、1.433%、1.540% 和1.520%，回购利率近期回落 [2] 价差概况 - 涉及国债期货各品种跨期价差走势及现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS - T、2*TS - TF、2*TF - T、3*T - TL、2*TS - 3*TF + T）等内容，但未提及具体数据 [29][33][34][36] 两年期国债期货 - 涉及两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TS主力合约IRR与资金利率、TS主力合约近三年基差走势及净基差走势等内容，但未提及具体数据 [36][37][46] 五年期国债期货 - 涉及五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TF主力合约IRR与资金利率、TF主力合约近三年基差走势及净基差走势等内容，但未提及具体数据 [48][52] 十年期国债期货 - 涉及十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、T主力合约IRR与资金利率、T主力合约近三年基差走势及净基差走势等内容，但未提及具体数据 [55][57] 三十年期国债期货 - 涉及三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、TL主力合约IRR与资金利率、TL主力合约近三年基差走势及净基差走势等内容，但未提及具体数据 [62][65][68]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 对原油、黄金、碳酸锂等多种品种进行短评并给出投资观点 ，包括阶段性国际油价偏弱运行、黄金中期或高位震荡等 [1][2][4] 各品种短评总结 能源化工类 - 原油：美国原油库存下降但汽油和馏分油库存增长 ，俄乌新和谈受关注地缘风险缓和 ，OPEC+维持增产立场及全球经济需求欠佳 ，阶段性国际油价偏弱运行 [1] - 碳酸锂：国内基本面未转弱但后期有走弱预期 ，供应端关注枧下窝矿复产及进口增量 ，需求端关注车企购置税政策调整后动力电池市场下行风险 ，短期锂价难持续强劲 [4] - 螺纹钢：近期钢市供需矛盾不明显库存下降 ，厂商挺价意愿偏强 ，短期钢价震荡偏强但淡季需求疲弱上涨空间受限 [4] - 硅铁：用煤用电旺季动力煤价格支撑强 ，硅铁用电成本难降且兰炭价格坚挺 ，成本估值维持高位 ；淡季钢厂利润不佳钢材产量或下滑 ，厂家减产但市场去库难 ，预计盘面围绕成本附近低位运行 [5] - PTA：本周几套装置计划内检修负荷下降加工费反弹 ，11月供应端检修计划多累库压力不大 ，聚酯工厂库存偏低短期负荷下降风险不大 ，但当前原油走势偏弱 ，PTA观望过渡为佳 [7] - 橡胶：国内云南产区临近停割期 ，泰南洪涝灾害原料价格偏强 ，海外船货到港增量预期强 ，我国天胶季节性累库但整体库存偏低 ，终端需求支撑不足下游企业开工或下滑 ，天胶与合成胶价差偏大 ，预计天然橡胶市场震荡偏弱运行 [8] 金属类 - 黄金：俄乌冲突或结束在即利多风险偏好打压黄金 ，但近期美联储官员释放偏鸽信号降息预期增加 ，黄金震荡偏多中期或高位震荡 ，关注美元指数影响 [2] - 白银：美联储偏鸽声音增加市场对12月降息预期增至80% ，白银短期震荡蓄势长期依然偏多 [10] 农产品类 - 生猪：全国生猪价格下行部分低价区域暂稳 ，腌腊需求支撑有限 ，整体供大于求 ，短期LH2601合约有下行压力将偏弱调整 ，养殖端适时套保 [6] - 豆粕：现货价格整体持稳 ，市场购销情绪转淡 ，供应端宽松库存升至115.15万吨 ，需求端养殖行业疲软限制需求增长 ，短期01合约价格向下阻力明显但上行缺乏驱动 ，维持震荡格局 [6] - 棕榈油：马棕出口环比跌幅继续下跌 ，市场看空情绪强烈 ，短期内难止跌 ，近期主力合约移仓换月盘面波动大 ，短期近月合约偏弱运行 [7] 金融类 - 长期国债：逆周期调节持续 ，四季度经济承压基本面利多债市 ，但年底大规模调节政策出台概率低 ，央行公开市场买卖国债和投放短期流动性利多债市 ，债市操作难度加大 ，中期震荡略偏多 ，关注股债跷跷板 [9]

市场走势与展望 - 现券市场近期呈现窄幅震荡格局，长端表现略好于短端，10年期国债收益率上行1个基点至1.82%，30年期国债收益率亦上行1个基点至2.16% [2] - 短期市场震荡态势或维持，需关注股市持续下跌可能引发的固收+产品赎回，进而导致持仓债券抛售并对收益率产生上行压力 [1][4] - 信用债在进入开放期的摊余成本法债基新增需求支撑下相对抗跌，信用利差预计在低位震荡，收益率将跟随利率债波动 [1][4] - 更长期看，2026年上半年有大规模摊余成本债基进入开放期，其中5年及以上占比将上升，预计对5-7年期信用债的需求支撑会增加 [1][4] 一级市场发行 - 非金融信用债一级发行量环比大幅增长，本周发行量达4078亿元，较上周的2702亿元增长51%，净融资额由231亿元显著增长至1306亿元 [2][9] - 发行结构以3-5年期AAA评级债券为主，该期限评级债券发行514亿元，净增351亿元；1-3年期AAA评级债券发行1100亿元，净增451亿元 [9] - 城投债发行量为907亿元，净增241亿元；地产债发行42亿元，净增量为-8亿元 [9] - 各评级期限发行利率有所分化，AAA评级1年期以内、1-3年和3-5年发行利率中位数分别较上周下行5、8和8个基点 [10] 二级市场成交 - 非金融信用债二级市场成交量环比抬升8%，达到约9319亿元，其中城投债成交量占比42% [7] - 从期限看，1年及以下、1-3年成交量占比分别为32%和42%；永续债成交量环比大幅抬升25%，至1383亿元 [7] - 成交收益率多数下行，1-3年期AA+和AA及以下评级收益率分别下行6和5个基点；3-5年期AA及以下评级收益率下行8个基点 [7] - 信用利差中短端收窄0-2个基点，长端变化在-1至3个基点之间，各评级和期限信用利差分位数多数在5%及以下 [2] 机构行为分析 - 各类型机构对非金融信用债均呈现净买入，但多数机构规模环比下降：理财净买入由107亿元降至55亿元；基金净买入由270亿元升至345亿元 [3] - 包含银行二级资本债和永续债的其他类债券中，银行理财净买入规模由37亿元降至25亿元；基金净买入88亿元，环比变化不大 [3] - 信用债ETF总规模上升65亿元至5002亿元，主要由短融ETF、城投ETF和公司债ETF贡献 [3] 低隐含评级个券表现 - 隐含评级AA和AA(2)的活跃个券成交收益率变化不大，AA评级样本券平均剩余期限有所压缩，而AA(2)评级有所拉长 [5] - AA评级活跃券中城投占比超三分之一，区域分散，产业债多集中在煤炭等行业；AA(2)评级中地市级城投占比约四成 [5][6] - 具体个券如剩余期限1.97年的西安投资成交在2.42%附近，成交价较估值下行20个基点；剩余期限2.63年的象屿成交在2.46%附近，成交价上行2个基点 [5] 金融债市场 - 银行二级资本债成交量环比下降2%，约1573亿元，其中国有大行、股份行和城农商行占比分别为68%、20%和13% [7] - 银行永续债成交量环比下降20%，约1245亿元，国有大行、股份行和城农商行占比分别为49%、29%和22% [7] - 二级资本债收益率有所分化，1年及以下国有大行、股份行和城农商行收益率变化分别为-7、1和51个基点 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月18日 - 11月24日债市卖方情绪有所上升、买方情绪再度回落，买卖方情绪走向背离，卖方观点分歧度指数抬升至偏高水平，虽日历效应带来乐观因素，但市场情绪矛盾，机构态度谨慎 [5] 根据相关目录分别总结 卖方市场利率债情绪指数（11月18日 - 11月24日） - 跟踪不加权指数录得0.42，较11月11日 - 11月17日上升0.04，市场观点偏多比例上升，机构整体持中性偏多观点 [13] - 8%机构看多，认为经济基本面承压等因素利好债市 [6][13] - 29%机构偏多，认为资产荒格局深化等因素有利 [6][13] - 58%机构中性，认为多空因素拉锯，债券收益率区间震荡 [6][13] - 4%机构偏空，认为债市增量资金不足，“股债跷跷板”效应或强化 [6][13] 买方市场利率债情绪指数（11月18日 - 11月24日） - 跟踪不加权情绪指数录得 - 0.08，较11月11日 - 11月17日下行，机构整体持中性偏空观点 [14] - 8%机构偏多，认为货币政策宽松等因素向好 [7][14] - 75%机构中性，认为政策不确定，市场进入观望期 [7][14] - 17%机构偏空，认为政策不及预期等因素不利 [7][14]

中国AI产业发展路径 - 尽管国内AI算力基础与海外存在差距，但中国凭借丰富的应用场景和庞大的用户基础，正在探索差异化发展路径 [2][3] - 大模型技术迭代仍处于快速阶段，国内AI市场优势在于能利用消费者领域和企业领域海量用户数据，在应用层面实现快速迭代 [3] - 中国在AI应用与高精密制造业结合方面具有独特优势，尤其是在自动驾驶、机器人等领域，这种软硬结合能力将成为产业发展重要突破口 [3][4] - 随着十五五规划建议对高新科技产业重点支持，中国AI产业有望在应用层面实现弯道超车 [4] 股债市场关系 - 今年显著的股债跷跷板现象在未来一段时间内仍可能持续，这与当前市场缺乏明确主线密切相关 [6] - 今年债市交易很大程度上受到股市情绪影响，每日波动较小，投资者多在等待政策方向明朗 [6] - 资金面变化可能成为打破股债跷跷板格局的关键变量，若流动性突然收紧可能引发债市收益率上行 [6] - 货币宽松政策出台也可能短暂打破这一模式，但持续时间取决于市场对后续政策的预期 [6] - 短期债市核心关注点在于财政政策定调、货币政策预期以及市场杠杆水平 [6]