关税政策更新 - 特朗普宣布将从8月1日起对14国进口产品征收25%-40%不等的关税 具体包括：日本/韩国/马来西亚/突尼斯/哈萨克斯坦25% 南非/波黑30% 印尼32% 塞尔维亚/孟加拉35% 泰国/柬埔寨36% 老挝/缅甸40% [1][2] - 特朗普警告相关国家若采取报复性关税 美国将在原税率基础上再加同等幅度关税 同时提出若在美设厂可免关税 若开放市场则可能调整税率 [3] - 白宫宣布延长"对等关税"90天暂缓期至8月1日 为谈判争取时间 [4][7] 市场反应与机构观点 - 市场对关税担忧明显减弱 美国三大指数跌幅不足1% 亚太股市普遍上涨：日经225涨0.25% 韩国Kospi涨1.81% 上证综指涨0.7% 恒指涨1.09% 欧洲主要股指盘中平稳 [1][5] - 高盛上调标普500目标位至6400/6600/6900点(原5900/6100/6500) 反映对美联储更快降息预期 首次降息或在9月 [9] - 摩根士丹利认为美欧协议可能在8月1日前完成 谈判期间关税或战术性上调 [9] - 渣打看好韩国和中国股市 建议超配科技/非必需消费板块及港股高股息国企 [10] 行业配置趋势 - 机构普遍增持风险资产 贝莱德维持超配美股 认为美国基本面优于欧洲 [10] - 科技成长/中国制造/新消费成为A股主线 重点关注高端机械/汽车/军工/医药及海外拓展顺利的消费公司 [11] - 黄金配置价值凸显 中国央行连续8个月增持至7390万盎司(2298.55吨) 机构视其为"去美元化"对冲工具 [14] - 金价短期支撑位3300美元 阻力位3350-3430美元 长期上升趋势未改 [15] 欧美贸易谈判进展 - 欧盟争取在8月1日前达成协议 希望获得汽车(25%)/钢铁铝制品(50%)关税豁免 [7] - 欧盟内部存在分歧 德国推动快速达成协议 法国表示若美维持10%关税将对等回应 [7] - 欧盟已准备216亿欧元美国商品报复清单 另有950亿欧元清单涵盖飞机/汽车/威士忌等 [8]

整体利润情况 - 1 - 5 月全国规模以上工业企业利润总额 27204.3 亿元，同比下降 1.1%[1] - 工业企业同比增速从 4 月的 3.0%转负至 5 月的 -9.1%[1] 利润下滑原因 - 5 月企业营收利润率对工企利润增速造成近 10.2 个百分点的拖累[1] - 关税导致企业成本费用上升，影响企业利润[2] - 5 月工企营收与产成品存货增速下探，企业补库意愿趋弱[2] 行业影响情况 - 5 月上、中、下游行业利润同比增速依次为 -21.7%、3.5%、 -13.3%，4 月依次为 -15.6%、19.1%、 -1.0%[3] - 下游行业中娱乐用品、纺织服装、食品制造业 5 月利润同比增速分别为 -27.0%、 -18.3%、 -7.0%[3] - 中游科技创新相关行业如运输、电子、通用设备制造业 5 月利润同比增速分别为 47.6%、12.8%、7.4%[3] 企业类型影响情况 - 5 月国有企业、私营企业利润同比增速分别为 -18.1%、0.8%，4 月分别为 -14.6%、14.1%[6] 风险提示 - 未来政策不及预期、国内经济形势和出口变动超预期[6]

市场表现 - 美国市场出现"股债汇三杀"：道琼斯指数暴跌近500点，10年期美债收益率突破4.5%，美元指数跌破100大关 [1] - 恐慌指数VIX飙升15%，黄金价格涨至每盎司3315美元 [1] - 标普500指数单日大跌近1.6%，科技股遭遇抛售潮 [3] - 标普500指数自4月低点反弹19.5%，接近技术性牛市 [8] 债券市场 - 美国20年期国债拍卖得标利率达5.047%，较4月上升24个基点，创下去年12月以来最大"尾部利差" [1] - 美债需求断崖式下跌，财政部被迫提高收益率吸引买家 [1] - 美国当年关税收入仅500亿美元，同比增加不到200亿美元，但同期债务激增1.4万亿美元 [8] 美联储政策 - 美联储连续第三次维持基准利率在4.25-4.50%区间 [3] - 美联储主席鲍威尔在发布会上20次提到"关税"，11次强调"等等看" [3] - 美联储理事沃勒暗示若7月前关税稳定在10%，下半年可能降息 [7][10] - 芝加哥商品交易所利率期货显示9月降息概率升至35.7% [10] 政府政策影响 - 特朗普政府加征关税导致股市暴跌 [3] - 特朗普公开批评美联储，要求降息并威胁撤换主席 [5] - 众议院预算委员会通过减税法案，预计每年减少家庭税收负担约1400亿美元，相当于GDP的0.5% [5] - 美国联邦支出自2019年底以来暴涨50% [8] 经济数据 - 美国5月薪资增速加快，时薪年率升至3.9% [5] - 失业率连续三个月维持在4.2% [5] - 若对华钢铁关税达245%，将引发输入性通胀 [5] 机构投资者动向 - 机构投资者开始调整策略，考虑远离美元资产，转向黄金、日元、瑞郎或持币观望 [8]

铜价上涨及影响因素 - LME三个月期铜6月9日收涨100美元至每吨9,793美元，涨幅1.03% [1][2] - 铜库存减少1万吨至122,400吨，自2月以来降幅超50%，注销仓单达67,800吨 [3] - 上周铜价触及9,809.5美元/吨，创3月31日以来新高 [3] 基本金属市场表现 - 三个月期铝上涨28.50美元至2,479美元/吨，涨幅1.16% [2] - 三个月期锡上涨366美元至32,709美元/吨，涨幅1.13% [2] - 三个月期锌下跌16.50美元至2,649.50美元/吨，跌幅0.62% [2] - 三个月期镍下跌66美元至15,421美元/吨，跌幅0.43% [2] 供需及贸易动态 - 中国5月未锻轧铜及铜材进口量42.7万吨，1-5月累计进口216.9万吨，同比减少6.7% [3] - 洋山港铜升水跌至41美元/吨，较5月初103美元峰值下降60% [3] - 美国铜价因进口关税潜在威胁大幅上涨 [3] 宏观经济与政策 - 中美经贸磋商机制首次会议将于6月8-13日举行 [3] - 美元走低支撑工业金属价格，提升非美元货币购买力 [3] - 分析师认为美国结束关税风波的压力增大，对大宗商品有利 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 周末国内外皆有重要消息释出，5月我国最新制造业PMI依旧低于50，位于荣枯线以下，但相比上月有所上升，显示关税对国内经济产生一定冲击，但我国经济韧性较强 [6] - 海外方面，美欧关税战升级，中美关税谈判仍有较大不确定性，关税风波变数较大，对A股形成压制 [6] - 6月18 - 19日将召开陆家嘴论坛，将发布若干金融政策，政策利好预期对指数有一定支撑，下方空间有限 [6] - 今日股指低开高走，期指基差均有所下降，说明市场情绪没有明显变化 [6] - 短期内指数上有压力下有支撑，难以形成趋势性行情，破局需等待外围比较确定性的变数或国内下一轮利好政策落地，策略推荐持仓观望 [6] 市场回顾总结 - 今日股指低开高走，以沪深300指数为例，收盘上涨0.31% [4] - 从资金面来看，两市成交额回升22.31亿元 [4] - 期指均放量上涨 [4] 重要资讯总结 - 国家统计局公布5月数据，制造业PMI为49.5%，比上月上升0.5个百分点；非制造业PMI为50.3%，比上月下降0.1个百分点；综合PMI为50.4%，比上月上升0.2个百分点；新出口订单指数和进口指数分别为47.5%和47.1%，比上月上升2.8和3.7个百分点，部分涉美企业反映外贸订单加速重启，进出口情况有所改善 [5] - 美国总统特朗普将进口钢铁的关税从25%提高至50%，6月4日起生效，欧盟委员会正就扩大反制措施进行最终磋商，若未达成解决方案，现有和附加措施将于7月14日自动生效或提前生效 [5] - 美国贸易代表办公室延长对中国301调查中的豁免期限，原定于5月31日到期，现延长至8月31日 [5] 期指数据总结 | 期指品种 | 主力日内涨跌幅（%） | 成交量（万手） | 成交量环比（万手） | 持仓量（万手） | 持仓量环比（万手） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | IF | 0.11 | 7.5192 | -1.3852 | 23.6192 | 0.5468 | | IH | 0.05 | 4.0069 | -0.9296 | 8.1877 | 0.1863 | | IC | 0.33 | 6.938 | -0.909 | 21.3655 | 0.6257 | | IM | 0.68 | 16.4487 | -2.3121 | 32.1122 | 0.3188 | [7] 现货市场数据总结 | 指标 | 数值 | | --- | --- | | 上证涨跌幅（%） | 0.43 | | 深证涨跌幅（%） | 0.16 | | 个股涨跌数比 | 1.90 | | 两市成交额（亿元） | 11414.09 | | 成交额环比（亿元） | 22.31 | [7]

欧佩克+原油出口不升反降！供应预期存在偏差，地缘溢价短期加持，多头将迎来新一轮机会，如何识 别最佳入场时机？关税风波再起，市场反应路径生变，风险资产面临不对称风险。解读市场宏观信息差 >> 原油周初强势拉升，6月剧本需要改写？ 相关链接 ...

交易咨询业务资格：证监许可【2012】1091号 贵金属早报—— 2025年5月27日 大越期货投资咨询部 项唯一 从业资格证号： F3051846 投资咨询证号： Z0015764 联系方式：0575-85226759 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。 我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 6、预期：今日关注美国4月耐用品订单初值、美国3月房价指数、日央行行长、美联 储委员讲话。欧美贸易战缓和，美元回落，金价回升。沪金溢价维持至5元/克左 右。关税风波再起，美国减税法案波动仍存，金价仍偏强。 CONTENTS 目 录 1 前日回顾 2 每日提示 3 4 5 今日关注 基本面数据 持仓数据 黄金 1、基本面：欧美贸易战缓和，金价震荡回落；美股休市，欧洲主要股市多数收涨； 美元指数跌0.15%报98.98，离岸人民币小幅贬值报7.1769；COMEX黄金期货跌0.7%报 3342.2美元/盎司；中性 2、基差：黄金期货777.3，现货774.33，基差-2.97，现货贴水期货；中性 3、库存：黄金期 ...

核心观点 报告围绕宏观经济、金融市场、行业动态和重点公司等方面展开分析，指出美国关税政策、财政法案等对全球金融市场产生影响，建议关注市场波动中的确定性板块和港股配置价值，同时看好部分行业和公司的发展前景[2][4][5]。 宏观经济 - 特朗普建议自6月1日起对欧盟征收高达50%的关税，但因美国国内政治和金融市场“脆弱性”，该“威胁”实际兑现概率较低[2] - 上周LPR和大型商业银行存款挂牌利率同步下调，出口景气度回升，人民币对美元汇率略升值，工业生产、二手房成交维持韧性，但建筑活动仍偏弱[2] - 关税缓和提振美国5月PMI，价格分项回升，企业库存增加；众议院通过“美丽大法案”，财政扩张力度略超预期；特朗普关税“威胁”致全球超长端收益率上行，美股、美元下跌，黄金走强[3] - 美国众议院通过的“美丽大法案”后续有待参议院审议，最终完成立法可能在6 - 7月，该法案或加大美债收益率上行压力[16] 金融市场 策略 - 市场进入日历效应指引缺失期，“上有顶、下有底”或为短期基准运行状态，海外关税反复、国内资金面扰动下市场波动或回升，建议把握波动中的确定性，布局大金融、消费和泛科技板块[4] - 港股市场热度较高，流动性充裕可承接大型IPO融资，港元需求强劲对冲海外利率压力，港股与美股相关性减弱，建议战略性重视港股配置价值，关注科技 + 消费主线及人民币升值受益板块[5] 金工 - 本轮美债期限倒挂结束，短、长端利率同步上行，美国债务风险未消，利率仍有上行空间，单边做多美债风险高，建议采用期限套利策略；美债期限倒挂与失业率走势相关，利差回升或使失业率走高，带来美股回调[6] - 近年来险资持有权益类ETF总规模快速增加，主要投向宽基ETF、策略/主题ETF、行业ETF和港股ETF，不同类型ETF险资持仓有差异[7] - 本月以来估值、反转因子表现强势，成长和盈利因子在部分股票池表现良好，小市值、波动率与换手率因子在部分股票池有回撤；预期估值因子表现较好，超预期因子和预期净利润因子在部分股票池有不同表现[8] - 截至2025年5月23日，全频段融合因子今年以来TOP层相对全A等权基准超额收益为14.07%，AI中证1000增强组合本周超额收益为1.93%，今年以来超额收益为8.24%[9] - 构建基于趋势和拐点的市值因子择时模型，融合趋势和拐点模型后，市值因子择时收益大幅提升，最大回撤和最长新高天数显著下降，文末还讨论了风格择时模型应对过拟合问题[17] 固定收益 - 基本面因素难打破债市窄幅波动格局，存款利率下行短期利好非银配置需求，建议关注非银配置、PMI数据、债券供给等，继续推荐3、5年信用债和二永债，长期、超长期限利率债交易重于配置[11] - 股指短暂回调是对市场结构和风格的阶段性修正，股市“下有底”逻辑未变，中期转机多于压力，建议关注中等市值风格和科技、新消费、创新药等板块；转债整体中性偏谨慎，提防银行转债提前赎回流动性压力[12] - 特朗普政策重点转向对内减税，美股收复年内跌幅后因预算和解法案引发市场动荡，美债大幅回调，对美股、美元情绪及日债产生影响[13] 行业动态 能源/有色金属 - 2025年5月23日，特朗普签发三份围绕美国核能复兴的总统令，推动美国新建核电审批简化和建设加速，看好天然铀行业中长期供需紧张、天然铀价中枢向上，看好中广核矿业、卡梅科[14] 科技 - 2025年谷歌I/O大会显示，AI搜索触发场景更浅层，Gemini应用及模型覆盖率向好，生态整合力加强，商业化路径加快，建议关注AI生态免费模式获客能力[15] 房地产 - 全球去美元化背景下，香港楼市处于企稳复苏关键期，虽有库存去化压力，但在多重积极因素推动下，香港房地产市场将改善，关注住宅市场成交量价企稳回升和商业资产修复，看好香港本地开发商和商业运营企业估值修复[18] 保险 - 2024年以来保险业迎来新一轮举牌潮，推动力从缓解偿付能力压力过渡到看重高股息；2015 - 2023年举牌股股价表现有差异，险资举牌过往整体表现或一般；利率下行周期，险资投资注重资产负债久期匹配和红利股投资[19] 银行 - 中国经济修复预期改善，人民币或升值，催化中国资产重估，看好港股收益表现；港银市值占比高、基本面韧性强、股息可托底，有望吸引增量资金，推荐稳健大行、质优区域行H股和重视股东回报的香港银行[20] 重点公司 赤子城科技 - 维持“买入”评级，给予25年17X PE，对应目标价12.24港币；社交业务打造多款优质产品，创新业务中旗舰游戏业务取得突破，社交电商快速成长[21] 地平线机器人 - W - 首次覆盖给予“买入”评级，基于25年31.1X PS，目标价9.28港币；公司是领先的乘用车高级辅助驾驶芯片和解决方案供应商，有望受益于车企推动高阶辅助智驾功能增长和子公司卡位机器人芯片[22] 亚朵 - 维持“买入”评级；1Q25收入19.06亿元/yoy + 29.8%，净利润2.44亿元/yoy - 5.5%，经调整净利润3.45亿元/yoy + 32.3%；酒店业务稳中提质，零售业务增长动能强劲[23] 名创优品 - 维持“买入”评级；2025Q1营收同增18.9%至44.3亿元，经调整净利同降4.8%至5.9亿元；国内策略向精细化运营转变，海外加强多样化供应链建设及本地化运营[24] H&H国际控股 - 继续推荐“买入”；成人营养业务收入稳健，麦角硫因产品有爆发性，婴幼儿营养业务困境反转，宠物营养业务有望收入增速修复和利润率提升[25] 立高食品 - 建议关注，维持“买入”；25年山姆新品放量和稀奶油业务成长性延续构筑收入增长确定性，通过组织架构调整等有望对冲成本压力，实现全年利润率同比提振[26] 同程旅行 - 维持“买入”评级；1Q25收入44亿元，yoy + 13.2%，调整后净利润7.9亿元，超预期8%；持续深挖用户价值，推进补贴优化和运营效率提升，收购万达酒店管理公司强化产业链协同[27] 小米集团 - W - 维持“买入”评级，目标价71.2港币；5月22日发布会发布多款产品，自研芯片是新起点，坚持自用和消费级民用，采用自研 + 第三方并存和并行策略，看好自研芯片驱动软硬件协同和旗舰手机份额提升[28] 评级变动 | 公司/个股 | 代码 | 目标价（元） | 评级调整 | 2025EPS（元） | 2026EPS（元） | 2027EPS（元） | 日期 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 地平线机器人 - W | 9660 | 9.28 | 买入(首次) | -0.17 | -0.08 | 0.04 | 2025 - 05 - 25 | | 微博 | WB | 15.04 | 增持→买入 | 1.88 | 1.95 | 2.05 | 2025 - 05 - 23 | | 黑芝麻智能 | 2533 | 24.04 | 买入(首次) | -1.45 | -0.76 | 0.01 | 2025 - 05 - 22 | | 南极电商 | 002127 | 6.00 | 买入(首次) | 0.13 | 0.23 | 0.32 | 2025 - 05 - 20 | | 远大医药 | 512 | 10.15 | 买入(首次) | 0.60 | 0.66 | 0.76 | 2025 - 05 - 19 | [29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 贸易争端拉响警报，特朗普威胁对欧盟征50%关税致美元大跌，金价回升，逻辑转至美国减税法案，金价上行趋势回归；银价跟随金价，虽有贸易谈判乐观预期压制，但关税担忧对银价影响更强 [4][5] - 特朗普就任使全球进入动荡变化期，通胀预期转向经济衰退预期，金价难回落且易涨难跌，银价依旧跟随金价为主 [10][13] 根据相关目录分别进行总结 前日回顾 - 黄金：特朗普关税威胁欧盟致金价回升，美国和欧洲主要股市收跌，美元指数跌0.82%报99.12，离岸人民币大幅升值报7.1722，美债收益率回落，10年期美债收益率跌2.26个基点报4.506%，COMEX黄金期货涨1.90%报3357.70美元/盎司 [4] - 白银：特朗普关税威胁欧盟致银价回升，美国和欧洲主要股市收跌，美元指数跌0.82%报99.12，离岸人民币大幅升值报7.1722，美债收益率回落，10年期美债收益率跌2.26个基点报4.506%，COMEX白银期货涨1.27%报33.64美元/盎司 [5] 每日提示 - 今日英美休市，关注欧央行官员讲话，13:00日本3月领先指标终值，21:00欧洲央行行长拉加德发表讲话，21:30欧洲央行管委内格尔发表讲话 [15] 今日关注 未提及 基本面数据 - 黄金：基差-3.2，现货贴水期货；期货仓单17247千克，不变；20日均线向下，k线在20日均线上方；主力净持仓多，主力多减；沪金溢价收敛至5元/克左右 [4] - 白银：基差-33，现货贴水期货；沪银期货仓单960641千克，日环比增加11444千克；20日均线向上，k线在20日均线上方；主力净持仓多，主力多减；沪银溢价收敛至520元/千克左右 [5][6] 持仓数据 - 沪金前二十持仓：2025年5月23日多单量199,666，较前一日增0.27%；空单量82,501，较前一日减1.41%；净持仓117,165，较前一日增1.49% [30] - 沪银前二十持仓：2025年5月23日多单量464,395，较前一日减6.33%；空单量314,982，较前一日减4.84%；净持仓149,413，较前一日减9.32% [32] - 黄金ETF持仓：SPDR黄金ETF持仓震荡减少 [34] - 白银ETF持仓：白银ETF持仓继续增加，高于去年同期 [37] - 黄金仓单：COMEX金仓单小幅减少，依旧处于高位；沪金仓单未提及变化情况 [39] - 白银仓单：COMEX银仓单高位震荡；沪银仓单小幅增加，高于去年同期 [41]

金十数据5月23日讯，有分析师表示，特朗普关税风波卷土重来，引发美元抛售，加之美国国债与全球 收益率走低，亦拖累美元走势。在特朗普威胁将对苹果加征关税，随后又谈及将从6月1日起对欧盟征收 关税后，避险资产集体上涨，因在新的关税威胁下，避险需求迅速升温。分析师称，特朗普对欧盟的关 税威胁唤醒了欧元兑美元的看空者，此外，美元空头很可能在周五进一步发力。 分析师：特朗普新的关税言论及即将到来的假日引发新一轮美元抛售 ...