核心观点 报告的核心观点是，2025年第四季度，主动偏股基金在资产端呈现出“买A股、卖港股”的显著切换，配置重心从TMT转向资源与制造方向；同时，负债端的“回本赎回”压力正在逐步远去，资金净流出规模大幅收窄，特别是绩优基金开始获得净申购。报告认为，若主动基金业绩能持续向好，推动持有人浮盈水平回升，则“资产-负债”的正向循环有望开启，主动偏股基金可能重获市场定价权 [1][2][3]。 资产端：仓位、业绩与配置切换 - **股票仓位“买A卖港”**：2025Q4主动偏股基金整体股票仓位从87.26%回落至86.30%，全部源于港股仓位下降（从14.37%降至12.34%），而A股仓位则从72.90%继续回升至73.96% [1][9]。 - **南下资金结构“被动化”**：2025Q4权益基金持有港股市值占南下总持仓比例从17.98%降至16.46%，其中主动基金占比从10.49%降至8.66%，被动基金占比从7.49%升至7.80%，两者已十分接近 [1][11]。 - **季度业绩中位数转负**：2025Q4主动偏股基金单季度收益率中位数约为-0.11%，终结了此前连续三个季度为正的趋势，约47.82%的基金跑赢了业绩基准 [1][15]。 - **绩优基金因子暴露特征**：四季度表现较好的基金在盈利能力因子、成长因子上的暴露显著较高，同时具备高估值、高股价分位数、强动量的特征，但各基金分组在基本面因子上的暴露差异可能有所收敛 [1][16]。 - **行业配置大切换**：主动基金主要加仓有色（配置比例从5.98%升至7.84%）、非银（从1.40%升至2.48%）、化工、机械、通信等板块；减仓电新、传媒、医药、军工、电子等板块。配置方向从TMT转向资源与制造方向 [2][40]。 - **持仓集中度回升**：主动偏股基金的持仓CR50和基尼系数在2025Q4继续回升，但前50大/100大重仓股的持仓规模占自由流通市值的比例有所回落 [35][37]。 负债端：资金流与持有人行为 - **主动基金净赎回大幅收窄**：2025Q4主动偏股基金负债端净流出规模从2025Q3的2178.52亿元大幅回落至1114.41亿元。新成立基金规模为564.40亿元，保持在2022Q4以来高点 [1][21]。 - **被动基金持续获资金流入**：2025Q4被动偏股基金负债端净流入规模从1908.60亿元回升至2377.98亿元，已连续11个季度获得增量资金 [1][21]。 - **绩优基金获净申购**：2025Q4业绩最好分组（P10）的主动基金被明显净申购，且与2025Q3的业绩无关，情况相较于三季度有所改善 [1][23][24]。 - **持有人整体保持浮盈**：基于“先进先出”和“平均法”测算，2025Q4主动偏股基金持有人整体依然保持浮盈状态，过去8个季度的平均浮盈情况还在上升，滚动8期加权收益率约为4.62% [1][25][26]。 - **“回本赎回”压力缓解**：负债端浮盈状况解释了净赎回的改善，报告认为“回本赎回压力最大的临界点正在过去”的观点在逐步验证 [1][25]。 市场资金行为与基金生态变化 - **四季度增量资金共振**：2025Q4，两融主要加仓电新、军工、电子、通信、有色、化工等板块；ETF主要净买入非银、有色、电子、医药、机械等板块。主动基金资产端共识与市场增量资金的共振，是其获取超额回报的来源 [2][52][54]。 - **赛道基金占比继续回落**：过去淤积在赛道中的资金继续进行明显切换，主动基金中的赛道基金（连续4季度重仓同行业）占比在2025Q4继续回落，意味着公募底仓品种的切换正在进行 [2][61][62]。 - **持仓与负债持有期缩短**：主动基金重仓股的平均重仓期与负债端持有人的平均持有期在2025Q4均继续回落，显示资产端在积极寻找新领域，负债端持有人也在变化 [2][64][65]。 - **“抄作业”策略占优**：2025Q4以来，主动基金阿尔法较高的持仓组合相较于较低的组合能有超额回报，“抄”绩优基金配置作业成为阶段占优策略，这被视为主动基金重新获取定价权的前置信号 [2][68][70]。 不同板块基金的分化 - **资源品基金“登堂入室”**：仅重仓资源品板块的主动偏股基金，其负债端持有人在2025Q4的平均浮盈持续上升，已相对更接近“资产-负债”正向循环 [2][71]。 - **科技、医药、消费基金承压**：重仓科技方向的基金持有人平均浮盈开始回落；而重仓医药、消费等板块的基金持有人平均浮盈仍在0附近徘徊甚至可能转为浮亏，仍需面临负债端反复 [2][71]。 “固收+”基金动态 - **规模与仓位双升**：2025Q4“固收+”基金规模从24127.59亿元继续回升至26493.20亿元，股票仓位从10.95%升至11.38%，A股仓位从9.39%升至9.99%，均创2024年以来新高 [3][72]。 - **持续获净申购**：“固收+”基金负债端继续被大幅净申购，且新发规模延续回升 [3]。 - **配置与主动股基趋同**：主要加仓有色、金融、电力及公用事业等板块，减仓医药、电子、电新等板块，与主动偏股基金存在相似之处 [3]。 2026年1月以来市场观察 - **增量资金结构变化**：1月以来，北上资金与个人投资者（两融、龙虎榜、个人ETF）是市场主要增量资金。自1月14日监管“降温”后，机构ETF转为主要卖出力量，两融与龙虎榜热度回落 [3]。 - **行业资金流向**：1月以来，两融、龙虎榜、北上资金共同净买入TMT、有色、机械、军工、非银等板块；而ETF则净卖出了上述板块中除有色、传媒外的其他板块 [3]。 - **主动基金表现回暖**：主动基金1月以来业绩表现明显回升，新发权益基金规模同样回升且主动基金比例相对更高 [3]。

基金业绩表现 - 2025年第四季度基金利润为2838.7万元，加权平均基金份额本期利润为0.0407元 [2] - 2025年第四季度基金净值增长率为6.86% [2] - 截至2025年1月22日，华商新能源汽车混合A近三个月复权单位净值增长率为20.14%，在621只同类可比基金中排名第40 [3] - 截至2025年1月22日，该基金近半年复权单位净值增长率为51.01%，在621只同类可比基金中排名第54 [3] - 截至2025年1月22日，该基金近一年复权单位净值增长率为56.95%，在613只同类可比基金中排名第141 [3] - 截至2025年1月22日，该基金近三年复权单位净值增长率为-24.00%，在535只同类可比基金中排名第524 [3] - 截至2025年12月31日，基金近三年夏普比率为0.0231，在526只同类可比基金中排名第495 [9] - 截至2025年1月21日，基金近三年最大回撤为60.46%，在526只同类可比基金中排名第524 [11] - 基金单季度最大回撤出现在2024年第一季度，为32.7% [11] 基金规模与仓位 - 截至2025年第四季度末，基金规模为4.48亿元 [2][15] - 基金近三年平均股票仓位为87.3%，高于同类平均的85.83% [14] - 基金股票仓位在2025年第三季度末达到最高，为92.85% [14] - 基金股票仓位在2024年上半年末达到最低，为74.26% [14] 基金经理与产品信息 - 基金经理为陈夏琼，目前管理的3只基金近一年均为正收益 [2] - 截至2025年1月22日，华商高端装备制造股票A近一年复权单位净值增长率最高，达105.95% [2] - 华商新能源汽车混合A近一年复权单位净值增长率为56.95%，是基金经理管理的三只基金中最低的 [2] - 该基金属于偏股混合型基金，截至2025年1月22日单位净值为0.659元 [2] 市场回顾与基金配置 - 2025年第四季度A股震荡上行，上证指数在3800-4030点区间震荡，10月一度突破4000点 [3] - 2025年第四季度，上证指数、沪深300、创业板指、科创50分别上涨2.22%、下跌0.23%、下跌1.08%、上涨10.1% [3] - 期间市场回归结构性行情，涨价线索发酵，有色、石化、钢铁、基础化工等价值板块表现较强 [3] - 科技领域内部分化，通信维持强势，计算机、传媒边际走弱，消费、地产链走势较弱 [3] - 基金配置围绕成长和质量两条线索，成长方向围绕锂电、储能、固态电池、AIDC电力设备等新能源景气方向 [3] - 质量方向配置了护城河较高、竞争力可持续的优质资产 [3] 基金持仓 - 截至2025年第四季度末，基金前十大重仓股为宁德时代、阳光电源、天赐材料、多氟多、华盛锂电、华友钴业、国城矿业、先导智能、鹏辉能源、诺德股份 [18]

市场整体表现 - 1月23日A股三大股指午后全线走高，沪指涨0.33%报4136.16点，深证成指涨0.79%，创业板指涨0.63% [2] - 北证50指数大涨3.82%，全市场成交额重返3万亿元上方，沪深北三市合计成交约3.12万亿元，较此前一日增加逾4000亿元 [2] - 全市场超3900股上涨，超120股涨停 [2] 光伏产业链 - 太空光伏概念带动整个光伏产业链股集体飙升，个股掀涨停潮 [3][4] - 连城数控、欧普泰30%涨停，迈为股份、捷佳伟创、拉普拉斯、奥特维等十多股20%涨停，隆基绿能、钧达股份、亚玛顿等十余股10%涨停 [4] - 市值超千亿元的隆基绿能午后涨停 [2] - 机构观点认为商业航天加速发展，低轨卫星成为中美竞争焦点，配套能源系统将快速增长并可能升级迭代 [6] - 现行主流为砷化镓电池，P型PERC已开始应用，P型HJT、钙钛矿晶硅叠层方案在试用或研发，有望成为新一代空间光伏方向 [6] - SpaceX公司已确定P型HJT电池技术路线，并从2023年开始测试了上万片该类型电池，业内共识钙钛矿叠层电池将成为未来太空光伏主流路线 [6] 有色金属板块 - 有色板块盘中强势拉升，钴、镍、黄金概念股表现亮眼 [2][7] - 四川黄金尾盘涨停创历史新高，白银有色斩获4连板，中国黄金、豫光金铅、盛达资源等均涨停 [8] - 1月23日国际金价大幅飙升，现货黄金一举突破4950美元/盎司，刷新历史最高纪录，COMEX黄金期货最高触及4970美元/盎司 [10] - 国内金饰价格大幅上涨，中国黄金足金饰品价格已突破1500元/克 [10] - 机构观点指出，美联储货币政策预期是决定金价趋势的主要因素，地缘政治冲突、美国自身风险及对美元信用担忧成为加大涨幅的新催化剂，全球央行持续购金为金价提供支撑 [10] - 参考历史规律，2026年金价涨幅或介于10%—35%之间，受美联储降息预期等因素影响，金价有望进一步上涨 [10] 商业航天与卫星概念 - 商业航天概念热度不减，飞沃科技、臻镭科技涨停均创历史新高 [2] - 中国卫星尾盘涨停，全日成交超160亿元；信维通信涨超15%亦创新高 [2] 钢铁与零售药店板块 - 钢铁板块午后走强，酒钢宏兴、大中矿业等涨停 [2] - 药店零售股盘中集体走高，益丰药房涨停，大参林、人民同泰涨超6%，老百姓、海王生物等涨逾5% [12] - 消息面上，商务部等九部门发布《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》，鼓励药品零售企业依法开展横向并购与重组，优化营商环境与许可流程，鼓励批零一体化发展 [14] - 机构观点认为，政策推动行业规范发展背景下，合规龙头优先受益，部分龙头公司收入端边际回暖，现金流状况优秀，有望在行业出清期提升市占率，非药业务拓展有望成为潜在重要利润贡献点 [14] 其他个股异动 - 锋龙股份再度涨停，斩获18连板，全日成交38.5亿元 [2]

报告行业投资评级 - 商品和股指期货整体中性 [5] 报告的核心观点 - 地缘风险降温，需关注欧美1月制造业PMI初值；通胀叙事大趋势不改；内外景气存在一定分化；商品分板块，短期关注低估值板块的轮动可能；商品和股指期货整体中性 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 市场分析 - 有色板块驱动转缓，宏观上“232”调查落地，特朗普宣布暂不对关键矿产进口加征新关税，美联储主席候选人风波略降温；事件上需关注保证金和流动性市场带来的变量，短期有色板块升势或缓和 [1] - 通胀叙事大趋势不改，中央经济工作会议强调提振消费和“反内卷”，央行下调各类结构性货币政策工具利率，财政部发布多项政策文件，国家发改委下达936亿元超长期特别国债支持设备更新资金，央行开展9000亿元MLF操作，地缘局势骤紧，仅经济衰退和加息预期能为通胀情绪降温 [2] - 内外景气存在一定分化，海外景气度持续回落，但中国出口和新订单仍偏积极，中国12月外贸加速回暖，官方制造业和非制造业PMI均好于预期，美国12月ISM制造业指数下降，非农新增不及预期，失业率维持高位 [3] 商品分板块 - 有色板块长期供给受限未缓解，但短期涨势或转缓；能源方面，美国将“代销”委内瑞拉石油，特朗普希望降低油价，美国能源部长呼吁全球原油产量翻倍，IEA维持供应过剩判断；化工板块关注甲醇、PTA等品种的“反内卷”空间；农产品关注天气预期和生猪疫病情况；黑色关注国内政策预期和低估值修复可能；贵金属关注黄金逢低买入机会 [4] 要闻 - 市场全天探底回升，三大指数集体上涨，商业航天、油气、PCB、机器人等概念表现活跃 [7] - 国家发改委下达2026年第一批936亿元超长期特别国债支持设备更新资金，带动总投资超4600亿元 [7] - 央行开展9000亿元MLF操作，期限为1年期 [7] - 中国人民银行行长潘功胜表示今年降准降息还有一定空间 [7] - 美最高法对罢免美联储理事库克态度谨慎 [7] - 特朗普称可能已选定一人任美联储主席，暗示哈塞特“出局” [7] - 特朗普称格陵兰岛是美国核心安全利益，与北约达成格陵兰协议“框架”，暂不对欧加关税 [7] - 欧洲议会宣布无限期冻结欧美贸易协定审议工作 [7] - 白宫幕僚长称特朗普将在中期选举前每周前往美国各地演讲，首站为爱荷华州，演讲重点为经济和能源 [7] - 美国能源部长呼吁全球原油产量翻倍 [7] - 寒潮来袭，美国天然气价格两天狂飙50% [7] - WTI原油日内跌幅达2%，布伦特原油跌1.7% [7]

文章核心观点 - 中观景气表现分化，AI硬件与科技制造出海是核心景气线索，而传统地产和耐用品内需景气承压 [1] 下游消费 - **服务消费与食品**：2026年第三周，北京环球影城拥挤度指数同比大幅下降62.7% [2] - **服务消费与食品**：01月04日至01月11日，海南旅游价格指数同比增速回落至+10.9% [2] - **服务消费与食品**：生猪价格环比上涨2.4%，主要受冬季需求改善推动 [2] - **地产**：30大中城市商品房成交面积同比大幅下降30.5%，其中一线、二线、三线城市同比分别下降35.4%、28.5%、27.9% [2] - **地产**：10大重点城市二手房成交面积同比下降10.5% [2] - **耐用品**：2026年01月01日至01月11日，乘用车日均零售同比大幅下降32%，其中新能源车零售同比下降38%，主要受2025年初国补高基数和新能源车免征购置税政策退坡影响 [2] 科技与制造 - **电子（AI硬件）**：截至01月16日当周，DRAM存储器DDR4和DDR5现货均价环比分别上涨8.3%和10.1% [3] - **电子（AI硬件）**：2025年12月，中国PCB出口额同比大幅增长38.5%（前值为29.5%），出口均价大幅上涨至53.5万美元/百万块 [3] - **电子（AI硬件）**：2025年12月台股电子公司营收延续快速增长，其中存储环节营收增长翻倍，是景气核心动力 [3] - **制造业**：受海外储能需求预期增长影响，碳酸锂价格环比大幅上涨12.7% [3] - **制造业（出海）**：2025年，中国变压器出口额同比增长34.9%，出口均价升至2.9万美元/万个，主要受海外电力基建需求增长拉动 [3] - **基建地产**：建工需求持续磨底，钢铁建材价格延续低位震荡 [3] 上游资源 - **煤炭**：煤价环比下跌0.6%，主要因气温相对较高，电厂日耗提升偏缓 [4] - **有色金属**：工业金属价格小幅回调，铜矿供给扰动仍存，且高价格对下游需求形成压制，库存延续小幅提升 [4] 人流物流 - **客运**：10大主要城市客运量环比增长2.2%，同比增长2.8% [4] - **客运**：百度迁徙指数环比增长10.0%，同比增长1.5%，客运出行需求环比提升但同比增速放缓 [4] - **货运**：货运物流需求同比下滑，全国高速公路货车通行量同比下降1.6%，全国铁路货运量同比下降1.5% [4] - **货运**：全国邮政快递揽收量和投递量同比分别下降11.8%和9.6% [4] - **海运**：海上货运价格淡季回落，但油运价格大幅上涨，BDTI和BCTI指数环比分别上涨24.1%和16.4%，主因地缘冲突预期升温 [4]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1][3][9] 报告核心观点 - A股市场冲高回落，在政策指导下进行降温整固，市场回归理性，短线题材有所调整 [3][9] - 中长期视角下，市场整固后更有利于慢牛上行，高景气板块具备投资价值 [3][9] - 短期内市场可能面临波动，建议优选景气度向上的行业，待权重股抛压减弱后继续布局 [3][9] - 市场风格上，大小盘风格偏向小盘，价值成长风格偏向成长，趋势方向不变 [3][10] - 商品市场中，能化与贵金属板块趋势强度上升，而其他板块趋势强度下降 [3][23] - 期权市场隐含波动率从高点回落，市场亢奋情绪有所缓解 [4][31] - 可转债市场宽幅震荡，估值出现调整但成交保持活跃 [4][33] 股票市场因子跟踪总结 - 风格与波动：大小盘风格偏向小盘，价值成长风格偏向成长 [3][10]；大小盘风格波动和价值成长风格波动均上升至近一年高点 [3][10] - 市场结构：行业超额收益离散度反弹上升 [3][10]；行业轮动速度继续在低位下降 [3][10]；沪深300和中证500指数成分股上涨比例出现明显下滑 [3][10] - 交易集中度：前100名个股成交额占比基本持平 [3][10]；前5大行业成交额占比小幅上升 [3][10] - 市场活跃度：除中证1000外，主要市场波动率均呈下降趋势 [3][10]；市场换手率保持上升趋势 [3][10] 商品市场因子跟踪总结 - 趋势强度：能化板块和贵金属板块趋势强度上升 [3][23]；其他板块趋势强度有所下降 [3][23] - 基差动量：贵金属和农产品板块基差动量上升 [3][23]；其他板块基差动量均呈下降趋势 [3][23] - 波动率：贵金属和有色金属板块波动率维持高位 [3][23]；黑色金属和能化板块波动率小幅下降 [3][23] - 流动性：贵金属和能化板块流动性下降 [3][23]；其他板块流动性均上升 [3][23] 期权市场因子跟踪总结 - 隐含波动率：上证50与中证1000的隐含波动率从高点开始回落 [4][31] - 波动率偏度：看涨期权偏度下降，看跌期权偏度上升，市场亢奋情绪有所缓解 [4][31]；中证1000的看跌期权偏度仍处于负值区间且变化不明显，表明市场认为短期内小盘风格大跌风险较小 [4][31] 可转债市场因子跟踪总结 - 市场表现：可转债市场上周宽幅震荡 [4][33] - 估值变化：百元转股溢价率止住上升势头，出现小幅调整 [4][33]；偏债型分组的纯债溢价率则继续上升 [4][33]；低转股溢价率转债的占比重新抬升 [4][33] - 成交情况：市场成交额并未减弱，继续保持较高水平 [4][33]

量化模型与因子总结 量化因子与构建方式 股票市场中观因子 1. **因子名称**：大小盘风格[11] * **因子构建思路**：衡量市场整体风格是偏向大盘股还是小盘股[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常使用市值加权指数（如沪深300）与等权指数或小盘股指数的相对强弱或收益率差来度量[10][11]。 2. **因子名称**：价值成长风格[11] * **因子构建思路**：衡量市场整体风格是偏向价值股还是成长股[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常使用价值指数与成长指数的相对强弱或收益率差来度量[10][11]。 3. **因子名称**：大小盘风格波动[11] * **因子构建思路**：衡量大小盘风格收益差的波动水平，反映风格切换的剧烈程度[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算大小盘风格因子（如上述大小盘风格因子）的滚动标准差[10][11]。 4. **因子名称**：价值成长风格波动[11] * **因子构建思路**：衡量价值成长风格收益差的波动水平，反映风格切换的剧烈程度[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算价值成长风格因子（如上述价值成长风格因子）的滚动标准差[10][11]。 5. **因子名称**：行业指数超额收益离散度[11] * **因子构建思路**：衡量各行业指数相对于市场基准的超额收益的分散程度，反映行业表现的差异性[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算各行业超额收益的横截面标准差[10][11]。 6. **因子名称**：行业轮动度量[11] * **因子构建思路**：衡量行业轮动的速度[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常基于行业收益率排名的变动率或相关性进行度量[10][11]。 7. **因子名称**：成分股上涨比例[11] * **因子构建思路**：衡量特定指数（如沪深300、中证500）内上涨股票的数量占比，反映市场的赚钱效应和广度[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算指数成分股中当日（或周期内）收益率为正的股票数量占总成分股数量的比例[10][11]。 8. **因子名称**：前100个股成交额占比[11] * **因子构建思路**：衡量市场成交额向头部个股集中的程度，即个股成交集中度[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算全市场（或特定板块）成交额排名前100的个股的成交额之和，除以全市场（或该板块）总成交额[10][11]。 9. **因子名称**：前5行业成交额占比[11] * **因子构建思路**：衡量市场成交额向头部行业集中的程度，即行业成交集中度[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算全市场中成交额排名前5的行业的成交额之和，除以全市场总成交额[10][11]。 10. **因子名称**：指数波动率[11] * **因子构建思路**：衡量市场整体的波动水平，作为市场活跃度和风险的一个指标[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算主要市场指数（如上证综指、沪深300等）的已实现波动率或历史波动率[10][11]。 11. **因子名称**：指数换手率[11] * **因子构建思路**：衡量市场整体的交易活跃度[10]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算全市场或主要指数的总成交额与总流通市值的比率[10][11]。 商品市场中观因子 12. **因子名称**：趋势强度[28] * **因子构建思路**：衡量商品期货价格趋势的强弱程度[23]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常基于价格时间序列计算，如使用移动平均线斜率、唐奇安通道突破或特定时间窗口内的累计收益率等[23][28]。 13. **因子名称**：市场波动水平[28] * **因子构建思路**：衡量商品期货市场的波动率水平[23]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算商品指数或主力合约价格的已实现波动率或历史波动率[23][28]。 14. **因子名称**：市场流动性[28] * **因子构建思路**：衡量商品期货市场的流动性状况[23]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常使用成交量、持仓量或买卖价差等指标进行度量[23][28]。 15. **因子名称**：期限结构（基差动量）[28] * **因子构建思路**：通过商品期货合约的基差（现货价格与期货价格之差，或近月合约与远月合约价格之差）变动来反映市场对未来供需的预期变化[23]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算基差（或近远月价差）在一段时间内的变化率[23][28]。 期权市场因子 16. **因子名称**：隐含波动率[31] * **因子构建思路**：衡量市场对未来标的资产价格波动的预期，是期权定价的核心参数[31]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常通过将期权市场价格代入B-S等定价模型反推得出，常使用平值期权或特定行权价期权的隐含波动率[31]。 17. **因子名称**：波动率偏度（看涨/看跌期权偏度）[31] * **因子构建思路**：衡量不同行权价的期权隐含波动率构成的曲线形态，反映市场对极端涨跌风险的定价差异和情绪[31]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常计算虚值看涨期权与虚值看跌期权的隐含波动率之差，或观察波动率微笑曲线的倾斜程度[31]。 可转债市场因子 18. **因子名称**：百元转股溢价率[33] * **因子构建思路**：衡量可转债市场价格相对于其转股价值的溢价程度，是评估可转债估值高低的核心指标之一[33]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，标准公式为： $$百元转股溢价率 = \frac{可转债价格 - 转股价值}{转股价值} \times 100\%$$ 其中，转股价值 = (100 / 转股价) × 正股价格[33]。 19. **因子名称**：纯债溢价率（按平价底价溢价率分组）[33] * **因子构建思路**：衡量可转债的债性，即其价格相对于其纯债价值的溢价程度，常用于对偏债型可转债进行估值分析[33]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常公式为： $$纯债溢价率 = \frac{可转债价格 - 纯债价值}{纯债价值} \times 100\%$$ 其中，纯债价值是将可转债视为普通债券，用未来现金流按相应信用等级的贴现率折现计算得出[33]。 20. **因子名称**：低转股溢价率转债占比[33] * **因子构建思路**：衡量市场中转股溢价率处于低水平的可转债数量占比，反映市场对正股上涨预期的强弱以及转债的股性活跃度[33]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常设定一个转股溢价率阈值（如10%或20%），统计全市场（或样本池）中转股溢价率低于该阈值的可转债数量，再除以可转债总数量[33]。 21. **因子名称**：可转债市场成交额[33] * **因子构建思路**：衡量可转债市场的整体交易活跃度[33]。 * **因子具体构建过程**：报告未详细说明具体构建公式，通常为全市场所有可转债的日成交金额之和[33]。 因子的回测效果 （注：本报告为市场跟踪周报，主要展示各因子在特定报告期（2026.01.12-01.16）的取值方向或状态，而非长期历史回测的统计指标（如IC、IR、夏普比率等）。因此，以下为各因子在报告期内的表现描述。） 1. **大小盘风格因子**，风格偏向小盘[10][11] 2. **价值成长风格因子**，风格偏向成长[10][11] 3. **大小盘风格波动因子**，波动上升[10][11] 4. **价值成长风格波动因子**，波动上升[10][11] 5. **行业指数超额收益离散度因子**，离散度上升[10][11] 6. **行业轮动度量因子**，轮动速度下降[10][11] 7. **成分股上涨比例因子**，上涨比例下降（特指沪深300、中证500指数）[10][11] 8. **前100个股成交额占比因子**，集中度基本持平[10][11] 9. **前5行业成交额占比因子**，集中度小幅上升[10][11] 10. **指数波动率因子**，波动率下降（除中证1000外）[10][11] 11. **指数换手率因子**，换手率上升[10][11] 12. **趋势强度因子**，贵金属、能化板块趋势强度上升，其他板块下降[23][28] 13. **市场波动水平因子**，黑色、能化板块波动率下降，其他板块基本持平[23][28] 14. **市场流动性因子**，贵金属、能化板块流动性下降，其他板块上升[23][28] 15. **期限结构（基差动量）因子**，贵金属、农产品板块基差动量上升，其他板块下降[23][28] 16. **隐含波动率因子**，上证50与中证1000隐含波动率从高点回落[31] 17. **波动率偏度因子**，看涨期权偏度下降，看跌期权偏度上升；中证1000看跌期权偏度仍为负值[31] 18. **百元转股溢价率因子**，出现小幅调整（止住上升势头）[33] 19. **纯债溢价率因子**，偏债型分组继续上升[33] 20. **低转股溢价率转债占比因子**，重新抬升[33] 21. **可转债市场成交额因子**，继续保持较高水平[33]

市场行情回顾与核心观点 - A股市场冲高回落，受政策指导适时降温整固，短线题材有所调整，市场回归理性 [1][4] - 中长期视角下，市场整固后更益于慢牛上行，高景气板块具备投资价值 [1][4] - 短期内市场或许面临一定波动，建议优选景气度向上的行业，待权重抛压减弱后继续布局 [1][4] 股票市场因子跟踪 - 市场风格保持偏向小盘和成长，趋势方向不变 [1][6] - 大小盘风格波动和价值成长风格波动水平均上升至近一年高点，风格间收益差的波动有所放大 [1][6] - 行业超额收益离散度出现反弹上升，行业轮动速度则继续在低位下降 [1][6] - 成分股上涨比例方面，沪深300和中证500指数出现明显下滑 [1][6] - 交易集中度方面，前100个股成交额基本持平，前5行业成交额占比小幅上升 [1][6] - 市场波动率除中证1000外均呈下降，而市场换手率保持上升趋势 [1][7] 商品市场因子跟踪 - 能化板块和贵金属板块趋势强度上升，其他板块趋势强度有所下降 [2][21] - 基差动量方面，贵金属和农产品板块基差动量上升，其他板块均呈下降趋势 [2][21] - 波动率方面，贵金属和有色波动率维持高位，黑色和能化板块波动率小幅下降 [2][21] - 流动性方面，贵金属和能化板块流动性下降，其他板块均上升 [2][21] 期权市场因子跟踪 - 上证50与中证1000的隐含波动率从高点开始回落 [3][28] - 波动率偏度上，看涨期权偏度下降而看跌期权偏度上升，亢奋的市场情绪有所缓解 [3][28] - 中证1000的看跌期权偏度仍处于负值区间且变化不明显，说明市场参与者认为短期内小盘风格大跌的风险较小 [4][28] 可转债市场因子跟踪 - 转债市场宽幅震荡 [4][29] - 估值端来看，百元转股溢价率止住上升势头出现小幅调整，偏债型分组的纯债溢价率则继续上升 [4][29] - 低转股溢价率转债的占比重新抬升 [4][29] - 市场成交额方面并未减弱，继续保持较高水平 [4][29]

核心观点 - 中观景气表现分化，AI硬件与科技制造出海是核心景气线索，而传统地产和耐用品内需仍承压 [1][5] - AI渗透率提升持续拉动电子产业景气，存储是增长核心，相关硬件价格和出口额显著上涨 [5][23] - 科技制造出海趋势延续，电网设备等电力设备出口高速增长，碳酸锂价格因海外储能需求预期而大幅上涨 [1][5][47] - 下游消费领域，生猪价格因需求改善而上涨，但服务消费受春节错位影响增长放缓，乘用车零售因高基数与政策退坡而大幅下滑 [5][8][20] - 上游资源品价格涨跌互现，煤炭价格因需求偏弱而下滑，工业金属价格则因高价位压制需求而小幅调整 [5][49][53] - 人流物流方面，客运需求增长边际放缓，货运需求同比下滑，但油运价格因地缘冲突预期而大幅上涨 [5][60][68] 下游消费 - **生猪与主粮**：截至01月18日，全国生猪（内三元）价格周环比上涨2.4%至13.03元/千克，主要因冬季下游需求改善，养殖已扭亏为盈 [8][9] 国内大豆、豆粕、小麦、玉米现货周度均价环比变化分别为+0.1%、+0.4%、+0.0%、+0.2% [8] - **服务消费**：2026年第三周，北京环球影城拥挤度指数同比显著下降62.7% [5][15] 01月04日至01月11日，海南旅游价格指数环比下降12.6%，同比增速回落至+10.9%，旅游景气增长边际放缓 [5][15] - **地产销售**：截至01月18日当周，30大中城市商品房成交面积同比下滑30.5%，其中一线、二线、三线城市同比分别下滑35.4%、28.5%、27.9% [5][19] 10大重点城市二手房成交面积同比下滑10.5% [5][19] - **乘用车零售**：2026年01月01日至01月11日，国内乘用车日均零售2.98万辆，同比大幅下滑32%，其中新能源车零售同比下滑38% [5][20] 下滑主因2025年初国补高基数以及新能源车购置税免征政策退坡影响，2025年12月单车零售价格同比上涨11.0%至18.35万元 [20] 科技与制造 - **电子（AI硬件）**：AI基建需求驱动科技硬件景气持续增长 [5][23] 2025年12月，中国PCB出口额同比大幅增长38.5%，出口均价上涨至53.5万美元/百万块 [5][23] 截至01月16日当周，DRAM存储器DDR4和DDR5现货均价环比分别上涨8.3%和10.1% [5][23] 2025年12月台股电子公司营收快速增长，其中存储环节营收同比增长143.71%，是景气核心动力 [23][27] - **基建地产链**：钢价小幅回升，截至01月16日，螺纹钢和热轧板卷价格周环比分别上涨1.2%和1.5% [28][29] 螺纹钢表观消费量周环比增长8.8%至190.3万吨，但高炉开工率环比微降0.5% [28] 建材价格窄幅震荡，国内浮法玻璃均价周环比上涨1.5%，库存环比减少209万重量箱，而全国水泥价格指数周环比下滑1.1% [35] - **制造业**：汽车开工率环比提升，截至01月15日当周，半钢胎和全钢胎开工率环比分别提升7.6和4.9个百分点 [40][42] 企业招聘意愿增强，截至01月18日企业新增招聘帖数同比大幅增长38.5%，环比增长2.5% [40][50] 受海外储能需求预期增长影响，碳酸锂（99.5%电,国产）价格周环比大幅上涨12.7%至15.8万元/吨 [5][47] 2025年，国内变压器出口额同比增长34.9%，出口均价升至2.9万美元/万个，主要受海外电力基建需求拉动 [5][47] 上游资源 - **煤炭**：截至01月16日，秦皇岛港Q5500动力煤平仓价报收557元/吨，周环比下滑0.6%，主要因气温相对较高，电厂日耗提升偏缓 [49][52] - **有色金属**：工业金属价格小幅回调，截至01月16日，SHFE铜和铝价格周环比分别下跌0.6%和1.7% [53] LME铜和铝价格周环比分别下跌1.5%和0.1% [54] 铜矿供给扰动延续，但高价位对下游需求形成压制，库存边际上行 [53] 物流人流 - **客运需求**：截至01月18日当周，10大主要城市地铁客运量周环比增长2.2%，同比增长2.8% [5][60] 百度迁徙规模指数环比增长10.0%，同比增长1.5% [5][60] 国内航班执飞架次周环比增长3.5%，但同比下滑8.7% [60] - **货运物流**：截至01月18日当周，全国高速公路货车通行量和全国铁路货运量同比分别下滑1.6%和1.5% [5][65] 全国邮政快递揽收和投递量同比分别大幅下滑11.8%和9.6% [5][65] - **海运价格**：截至01月16日，SCFI指数环比下滑4.4%，波罗的海干散货指数（BDI）环比下滑7.2% [68] 原油运输指数（BDTI）和成品油运输指数（BCTI）环比分别大幅上涨24.1%和16.4%，主因地缘冲突预期升温 [5][68]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 随着政策调控市场投机情绪，各期货品种受政策、供需、宏观情绪等因素影响呈现不同走势，投资者需根据各品种特点采取相应投资策略并控制风险 [1] 根据相关目录分别进行总结 股指 - 政策给市场投机情绪“降温”，股指震荡调整，但政策主张“慢牛”，短期调整空间不大，长线多头可择机布局 [1] 国债 - 资产荒和弱经济利好债期，短期需关注央行利率风险与日本央行利率决策 [1] 有色金属 - 铜：美国暂缓对关键矿产征税，抢铜担忧缓解，市场风险偏好降温，铜价高位震荡 [1] - 铝：产业驱动有限，宏观情绪转弱，铝价高位回落 [1] - 氧化铝：国内供强需弱，价格承压，但处于成本线附近，预计震荡运行 [1] - 锌：基本面成本中枢趋稳，库存压力显现，价格基本面支撑不足，宏观情绪反复下区间波动 [1] - 镍：印尼镍矿2026年RKAB目标约2.6亿湿吨，难改供应偏紧格局，全球镍库存累库制约镍价上涨，短期高位震荡，受有色板块共振影响，操作上短线逢低多为主，不宜追高 [1] - 不锈钢：镍矿供应预期落空，原料镍铁价格上涨，钢厂1月排产增加，期货大幅上涨，需警惕挤仓风险，短线低多为主 [1] - 锡：短期宏观情绪反复致价格回调，刚果（金）安全形势使锡矿供应脆弱，仍具上涨动能，关注低吸机会 [1] 贵金属与新能源 - 地缘和贸易局势支撑贵金属价格，美国暂缓对关键矿产加征关税，银价走势或弱于黄金，铂钯短期宽幅震荡，中长期可逢低配置铂或采用【多铂空锂】套利策略 [1] 工业硅 - 西北增产、西南减产，多晶硅、有机硅12月排产下降 [1] 新能源车与储能 - 新能源车淡季，储能需求旺盛，电池抢出口且涨幅较大 [1] 黑色金属 - 螺纹钢：预期偏强但现货偏淡，续涨动能不足，单边多单离场观望，期现参与正套头寸 [1] - 铁矿石：板块轮动，上方压力明显，不建议追多 [1] - 弱现实与强预期交织，能耗双控与反内卷或扰动供应 [1] - 纯碱：短期市场情绪转暖，供需有支撑，中期供需过剩，价格承压，跟随玻璃为主 [1] - 焦煤：市场对05合约悲观，焦炭提涨搁置后空头增仓打压，盘面或向蒙煤长协成本定价，节前下游补库或使盘面反复，前期低多思路需转变 [1] - 焦炭：逻辑同焦煤 [1] 农产品 - 棕榈油：主消国采买启动，产地或减产去库，生柴题材有发酵可能，预计震荡偏强 [1] - 豆油：基本面较强，建议在油脂中多配，考虑多Y空01价差 [1] - 菜油：加菜籽关税调整与澳菜籽通关预期利空，豆棕偏强下难顺畅下跌，盘面波动大，建议观望 [1] - 棉花：国内新作丰产预期强，籽棉收购价支撑成本，下游开机低但纱厂有补库需求，市场短期“有支撑、无驱动”，关注后续政策、面积、天气和需求情况 [1] - 白糖：全球过剩，国内新作供应放量，空头共识一致，盘面下跌有成本支撑，短期缺持续驱动，关注资金面变化 [1] - 玉米：东北售粮进度快，港口库存低，中下游节前有补库需求，短期现货坚挺，盘面区间震荡 [1] - 大豆：巴西收割推进反映丰产卖压，阿根廷天气偏干，M05短期震荡偏弱 [1] - 纸浆：受商品宏观回落影响下跌，未跌破震荡区间，商品情绪波动大，建议谨慎观望 [1] - 原木：现货价格触底反弹，期货下跌空间有限，1月外盘报价下跌，期现市场缺上涨驱动，预计760 - 790元/m³区间震荡 [1] - 生猪：现货稳定，需求支撑且出栏体重未出清，产能有待释放 [1] 能源化工 - 原油：OPEC + 暂停增产至2026年底，俄乌和平协议不确定，美国制裁委内瑞拉出口 [1] - 燃料油：短期供需矛盾不突出，跟随原油 [1] - 沥青：十四五赶工需求大概率证伪，供给不缺，利润较高 [1] - BR橡胶：盘面阶段性回调，高价现货成交受阻，成本端丁二烯有支撑，基本面顺丁高开工、高库存，短期回归基本面驱动 [1] - PTA：PX市场上涨非基本面突变，基本面有支撑，2026年市场趋紧，国内PTA高开工，汽油价差支撑芳烃 [1] - 乙二醇：市场传出装置停车消息，价格快速反弹，聚酯下游开工率超预期 [1] - 短纤：PX上涨非基本面突变，国内PTA高开工、聚酯负荷下滑，价格随成本波动 [1] - 苯乙烯：市场传出装置停车消息，价格反弹，亚洲市场企稳，价差扩大，库存去化 [1] - 尿素：出口情绪缓，内需不足，有反内卷和成本支撑 [1] - PF：检修少、开工高，供应压力大，下游改善不及预期，价格回归合理区间，地缘冲突使原油有上涨风险 [1] - PVC：2026年全球投产少，预期乐观，基本面差，出口退税或引发抢出口，西北差别电价倒逼产能出清 [1] - 12HEV：宏观情绪消退，重新交易基本面，基本面弱，价格低位，工厂累库，现货有降价压力 [1] - LPG：2月CP预期上涨，进口气成本支撑强，中东地缘冲突降温，库存去化，国内PDH高开工、亏损运行，取暖行情预期启动，海外烯烃调油对MTBE需求下滑 [1] 其他 - 集运欧线：预计一月中旬见顶，航司复航谨慎，节前补库需求仍在 [1]