文章核心观点 - 美联储的量化宽松（QE）时代可能已经终结，下一次危机前或不会重启QE或收益率曲线控制（YCC），央行资产负债表扩张并非“单行道”[2][3] - 2025年12月美联储重启的准备金管理购买（RMP）与QE存在本质区别，是在“充足准备金”框架下维持流动性的操作，不代表货币政策转向宽松[2] - 理解2026年经济需把握“夯实基础、全面发力、战略主动”三重导向，扩内需需关注服务消费和服务业开放[8] 美联储资产负债表与货币政策 - **从缩表到扩表**：2008年至2026年，美联储经历了四轮量化宽松（QE）和两轮量化紧缩（QT），截至2025年底，其总资产仍超过6万亿美元[2] - **政策框架转变**：2008年全球金融危机后，美联储操作框架从“短缺准备金”转变为“充足准备金”，在此框架下，政策利率与资产负债表规模分属两套决策体系，利率是货币政策松紧的主要指标[2] - **QE时代终结**：基于美联储降息角度，2026年或是流动性宽松周期的“最后一程”，在下次危机到来前，QE时代可能已经终结，重启QE或YCC可能需要“零利率”作为必要条件[2][3] 国内地方“两会”经济目标观察 - **增长目标汇总**：已召开“两会”的二十个省、市、区，其2026年GDP增速目标的加权平均值为5.1%[18] - **目标调整特征**：多数省份GDP目标增速持平或下调，部分省份目标呈现“区间化”或“下限略有下调”的特征[19] - **河南省**：2026年目标为“5%左右”，较2025年的“5.5%左右”下调0.5个百分点[19] - **广东省**：2026年目标为“4.5%-5%”，较2025年的“5%左右”下限略有下调[19] - **湖北省**：2026年目标为“5.5%左右”，较2025年的“6%左右”下调0.5个百分点[19] - **重庆市**：2026年目标为“5%”，较2025年的“6%左右”下调1个百分点[19] - **其他目标**：多个省份设定了2026年居民消费价格指数（CPI）涨幅目标在“2%左右”，并公布了社会消费品零售总额（社零）及固定资产投资（固投）增长目标[19] 国内政策动向：培育服务消费 - **政策发布**：国务院办公厅于2026年1月29日印发《加快培育服务消费新增长点工作方案》[24] - **重点领域**：方案聚焦家政服务、汽车后市场服务、演出服务、体育赛事服务等领域，旨在通过创新模式、清理限制性措施、增加优质供给等方式培育新增长点[24] - **汽车后市场**：选择部分城市开展试点，支持重点领域先行先试，探索汽车改装分级分类管理[24] - **体育赛事**：增加优质赛事供给，鼓励引进国外优秀体育赛事，并分级分类合理核定赛场安全容量，用于划设治安缓冲区的容量原则上不超过赛场可用座位数的10%[24] 潜在美联储人事与政策动向 - **候选人背景分析**：文章通过表格对比了可能影响美联储政策的四位关键人物（凯文·沃什、里克·里德、凯文·哈塞特、克里斯托弗·沃勒）的学术背景、职业经历、货币政策立场及其与特朗普的关系[18] - **政策立场**：表格显示这些潜在有影响力的人物多数持“鸽派”立场，但在具体关注点和政策工具运用上存在差异[18] 其他研究成果摘要 - **全球财政叙事**：“大财政”系列研究指出，如何化解债务或将决定货币独立性的边界[14] - **美国市场动态**：2026年2月1日，美国市场再现“股债汇三杀”[21] - **美联储历史制度**：有研究探讨“沃什时代”的美联储及“旧制度的复兴”，分析“降息+缩表”的政策组合[16][17]

文章核心观点 - 理解2026年（“十五五”开局之年）中国经济需把握“夯实基础、全面发力、战略主动”三重导向，内需将经历“非典型复苏” [2][3] - 2026年经济增长的关键支撑在于消费端的服务消费和投资端的“新”新基建与绿色转型 [2][4] - 服务业开放不仅是消费引擎，更是庞大的“投资蓝海”和创新舞台，将带动投资、促进就业、激发新业态 [6] 一、宏观政策与内需展望 (“夯实基础”与“全面发力”并重) - “夯实基础”指对“十四五”以来构建的产业体系、市场基础和制度框架进行巩固与深化 [3] - “全面发力”意味着在发展与改革相关领域，政策推进与落实的速度将会加快 [3] - “战略主动”导向体现在统筹国内经济工作与国际经贸斗争的主动性显著提高，以及开放相关领域的主动性明显提升 [3] - 2026年内需将从“信心筑底”逐步迈向“非典型复苏”，其特征为：物价水平逐步从螺旋式下行回归正常区间；宏观指标呈现显著结构性分化；复苏是伴随结构转型的渐进过程 [3] 二、消费端增长动力 (服务消费与新兴投资共同发力) - 当一国人均GDP突破1万美元后，商品消费弹性变小，服务消费空间打开，这是经济发展自然规律 [4] - 从2024年底到2025年，服务业开放支持政策不断推进，被抑制的服务类需求有望得到有效释放 [4] - 服务消费的释放离不开相应物理场景支撑，中国在人均运动场地、文化设施等方面仍有较大提升空间，相关投资需政府积极引导 [6] - 2025年以来，政府在科教文卫等公共服务领域的预算支出稳步增长，正为服务消费创造基础条件 [6] - 具体产业机会可沿“人的基本需求”寻找，例如人口结构变化带来的“一老一小”服务需求是永恒赛道，老龄化催生医疗、保健、适老化改造、精神陪伴等需求，年轻一代推动文娱、体育、终身学习等市场扩张 [6] 三、投资端关键方向 (在投资端，赵伟提出了三个关键方向) - 方向一：与未来新兴产业相关的持续投入，有望带来新增长点，例如人工智能、商业航天、高端装备、生物制造等战略性新兴领域，中国已在部分环节建立起全球比较优势 [5] - 方向二：“新”新基建更侧重于提升经济系统效率，例如推进数字化以降低社会物流成本，加强大都市圈内交通枢纽建设，实现水、陆、空多式联运衔接，这类投资能直接作用于全国统一大市场的构建与全社会成本的下行 [5] - 方向三：绿色转型相关投入是“双碳”目标下的长期主线，包括碳计算、碳追踪等基础能力建设，生产企业通过技改升级实现的降碳改造，以及为适应新能源体系而进行的电网升级等 [5] 四、服务业开放的机遇 (服务业开放带来新机遇) - 服务业开放不仅能刺激消费，更能带动投资、促进就业、激发创新 [6] - 年轻人有很多好点子，政府需要创造一个更包容的环境，让他们的创造力在服务领域涌现，这将催生大量新业态 [6] - 服务消费与商品消费有本质不同，需要生产者和消费者面对面、即时完成，这对供给模式、场景支撑、时间分配都提出了新要求 [6]

文章核心观点 2026年，海外主要经济体（美欧日）的财政政策逻辑发生根本性转变，从传统的逆周期需求管理转向顺周期的供给侧扩张，核心目标聚焦于国防安全、产业竞争和供应链重塑[1][9] 这种“财政武器化”趋势与地缘政治深度绑定，在非衰退环境下同步加码，虽在短期内支撑经济增长韧性，但也导致债务风险持续积累并转化为流动性冲击，最终可能侵蚀央行货币政策的独立性边界[1][5][6] 一、2025年全球财政立场转向：目标扩围与约束弱化 - **财政目标函数大幅扩围**：从传统的需求侧管理（如救济、福利）扩大到供给侧重塑与安全，国防安全、产业扶持成为必选项，债务扩张更加刚性化[2][10] - **财政角色从被动平滑转向主动引导**：扩张不再以经济衰退为触发条件，而是在经济未失速时出于政治、产业竞争及地缘安全需求主动加码，具有“跨周期”和引导周期的特点[2][18] - **制约财政扩张的约束力量减弱**：一方面，在选票及地缘驱动下，海外政党主动约束债务的动力减弱，其纲领中支持财政扩张的内容占比已从70年代的10%升至2020年的20%[21]；另一方面，发达货币主权国几乎不存在实质性违约风险，债务风险实质转化为通胀预期上升、利率上涨、本币贬值和股市下跌的流动性风险，不足以阻止财政扩张[2][24] 二、2026年海外宽财政落地路径：三条主线与扩张特征 - **扩张力度高于一般年份**：美欧日在非衰退情形下同步加码财政，2026年日本赤字率预计扩大0.8个百分点至3.2%，美国扩大0.8个百分点至6.8%，德国扩大0.9个百分点至4.0%，欧元区总体上升0.1个百分点至3.3%[3][95] - **扩张方向侧重供给侧投资，三条主线明确**：有别于传统需求型财政，2026年扩张集中在国防安全、AI产业补贴和基建投资三条主线[3][51] - **国防支出扩张最为明显**：美国2026年国防预算达10119亿美元，同比增长10.4%，为2008年以来新高，并计划在2027年将支出抬高至1.5万亿美元（增速接近50%）[51][70]；德国国防支出达1082亿欧元，增速25.1%，为冷战后新高[51]；日本国防预算达9万亿日元，提前达成占GDP 2%的目标[51] - **战略产业投资大幅增加**：日本将AI与半导体投资转为常态预算，2026年相关预算增至1.23万亿日元，是2025年的4倍[51][78]；美国通过税收激励扶持产业，2026年企业减税规模达1210亿美元，同比增长46%[60][64] - **基建投资加码**：德国2026年联邦基建投资规模预计达1207亿欧元，是2023-2025年均值的2.0倍[51] - **扩张的持续性与刚性或被低估**：国防、产业投资等支出本身具有长期性，横跨多年；政治周期（如美国中期选举、日本高市政权）和地缘安全驱动下，各国均可能持续加码，财政难以快速退坡[3][104] - **各国财政节奏与特征各异**： - **美国**：2026年二季度形成减税脉冲，减税总规模3960亿美元，同比增长47.7%，人均退税规模或增加700至1000美元，有望提振上半年经济增速[4][150]；支出集中在国防和基建，并通过关税（2025财年收入1949亿美元）等方式进行财政融资[74] - **日本**：在高债务率（234%）环境下，2026年一季度开始发放总额11.7万亿日元的家庭及通胀补贴，旨在压低通胀，但财政增量效果可能相对偏弱[4][78][158] - **德国**：是欧洲主要扩张国，2026年财政预算总额6338亿欧元，较2025年增长18%，增量集中在国防和基建，投资落地或集中在下半年[88][158] 三、宽财政的双面性：增长支撑与债务风险新特征 - **总量层面为经济增长提供韧性支撑**：财政扩张预计拉动美国2026年GDP增速升至2.3%（财政贡献0.5-0.6个百分点），日本升至1.3%（财政贡献0.4-0.5个百分点），德国从0.2%抬升至1.0%-1.2%[112] - **经济增长逻辑被重构，典型周期规律或难回归**： - 修复动力来自财政及产业政策，而非货币宽松，G10央行中2026年降息数量或由2025年的9家降至3家，利率环境仍将制约私人部门，复苏全面性存疑[121] - 产业链修复遵循安全优先逻辑，国防、半导体等公共支持链条走强，而地产、汽车等传统利率敏感链条持续低迷，美国地产销售因利率锁定效应比无此效应的情形低57%[131] - 经济“带病”修复，增长建立在债务透支基础上，债务风险与增长同步积累[127] - **债务风险形态发生根本转变，呈现四个新特征**： 1. **风险形态转变**：从信用违约风险转变为股债汇三杀的流动性冲击，核心体现为期限溢价及长端利率无序上升[5][167] 2. **冲击频率上升**：2025年以来，因财政法案、政局动荡等引发的市场冲击事件频发[167] 3. **地缘风险与债务风险深度融合**：地缘不确定性推高国防支出，并通过风险溢价与债务风险共振[5][171] 4. **风险不断积累而非出清**：每次流动性冲击都在消耗市场与政策的承接能力，美债交易深度下降，买家结构劣化，直至某次冲击突破阈值[5][171] - **传统化债手段面临挑战，新思路聚焦需求与利率**：财政整顿在当下政治地缘环境下难以实现；金融抑制与通胀化债所需的四大前提条件（如压倒性政治目标、受限资本流动）尚不成熟[6][174] 新的化债思路可能聚焦于：1）通过地缘行动（军费分摊、关税制度化、获取资源）重塑债务结构；2）扩大国内私人部门（养老金、银行等）购债需求；3）从供给端压降债务发行久期、设定财政锚以稳定市场预期[188][189] - **财政侵蚀货币政策独立性，美元信用长期承压**：财政直接影响通胀与就业，干扰货币政策节奏（如美国因关税通胀推迟降息，日本因宽财政预期提前加息），并削弱央行使用利率调节总需求的能力[40] 解决财政问题的方式将决定央行独立性的边界，特朗普对货币独立性的试探可能持续，美元信用长期走弱的趋势或难以改变[6][195]

文章核心观点 - 2025年12月美联储重启准备金管理购买（RMP）并非新一轮量化宽松（QE），而是“充足准备金”框架下的常态化操作，旨在维持准备金供给充足，与货币政策立场无关 [1][165] - 在常规货币政策区间，利率（FFR）是判断货币政策松紧的“风向标”，资产负债表操作（如RMP）相对“不重要”，市场应“理性忽视”其影响 [1][155] - 除非面临下一次经济危机且政策利率降至零附近，否则QE时代已经终结，重启QE或收益率曲线控制（YCC）的门槛极高 [1][100][161] 一、 从缩表到扩表：美联储资产负债表“正常化”的历程 - **资产负债表规模演变**：2008年全球金融危机（GFC）以来，美联储共实施四轮QE和两轮量化紧缩（QT）[2]。截至2025年11月QT2结束，美联储总资产为6.6万亿美元，是2008年初的0.9万亿美元的7倍有余，是2019年9月QT1结束时3.9万亿美元的1.7倍 [2][10] - **RMP开启“常态化扩表”**：2025年12月FOMC例会重启RMP，标志着扩表进入新阶段。初期规模为每月400亿美元，2026年5月后可能减速至每月200-250亿美元。中期看，RMP扩表速度将与名义GDP增速匹配 [2][166] - **RMP与QE的本质区别**：RMP是充足准备金框架下的新型公开市场操作，目标是维持准备金供给，与货币政策松紧无关。QE是零利率下限约束下的非常规工具，旨在降低长端利率、放松金融条件 [3][167] - **RMP的操作细节**：主要购买1年以内的国库券（其中1-4个月期限占比75%，4-12个月占比25%），原则上只在国库券供给不足时才会增持剩余期限3年以内的付息国债 [2][33] - **QT2的顺利推进**：QT2（2022年6月-2025年11月）缩表规模达3.3万亿美元，进展顺利得益于逆回购工具（一度囤积超2万亿美元流动性）的“缓冲垫”作用、更渐进的操作方式以及加强与市场的沟通 [15] 二、 资产负债表“工具”：“充足准备金”框架下，政策利率和准备金数量“脱嵌” - **操作框架的范式转变**：GFC后，美联储货币政策框架从“短缺准备金”转向“充足准备金”。在短缺框架下，通过高频公开市场操作调节准备金供给来控制利率；在充足框架下，通过“利率走廊”（如IORB和ON RRP利率）利用套利机制控制利率 [4][5][68] - **政策利率与准备金数量脱钩**：在充足准备金框架下，政策利率（FFR）和准备金数量分属两套决策体系。政策利率仍遵循“泰勒规则”和双重使命，而准备金数量管理是技术性操作，不直接代表货币政策立场 [5][90] - **面临“三元悖论”**：美联储资产负债表管理需在控制利率的效率、资产负债表成本、公开市场操作频率三者间权衡。充足准备金框架控制利率效率高、操作频率低，但资产负债表成本高 [5][92] - **准备金供给遵循“长板原理”**：在充足准备金框架下，准备金供给需满足最大可能的需求（包括季节性扰动），遵循“长板原理”。纽约联储估算，为维持充足准备金，SOMA持有证券占GDP比重约为20%-21%，准备金占GDP比重约8.7% [44][99] 三、 QE时代的终结与流动性宽松的“最后一程” - **重启QE的条件是零利率**：历史经验（美联储1914年以来的4次QE及日央行、欧央行案例）表明，零利率（或有效下限）是实施QE或YCC的必要前提条件。在利率有下降空间时，降息是更有效的工具 [6][102][119] - **2026年是降息周期的“最后一程”**：在常规货币政策区间，利率是“重要的”。因此，2026年并非流动性盛宴的起点，而是降息空间有限的流动性宽松周期的“最后一程” [6][160] - **RMP的市场影响有限**：RMP对资本市场的影响是间接和防御性的，有助于降低因流动性冲击（如2019年9月回购危机）导致资产被抛售的风险，从而烫平波动率，但不改变资产价格的根本方向 [7][128][161] - **应关注利率而非资产负债表**：从宏观流动性角度看，在常规货币政策区间，利率才是资产定价的核心，不宜用美联储总资产或准备金数量来“丈量”资产价格 [128][155]

文章核心观点 文章对截至2026年1月底已召开地方“两会”的二十个省、市、自治区进行了系统分析，总结了各地2026年政府工作报告中设定的经济增长目标、定量指标特征以及定性政策侧重。核心观点认为，2026年地方GDP增长目标设定务实积极，整体保持“5%”中枢；在政策执行上呈现出投资“西高东稳”、消费“实物与服务并重”、产业“因地制宜”发展新质生产力、民生与环保指标硬约束强化等显著特征 [2][43][45]。 一、地方“两会”召开情况与GDP目标设定 - 截至1月底，北京、山东、河南、广东等二十个地区已相继召开“两会” [2][8] - 根据各地2025年GDP加权，二十省市披露的2026年GDP目标增速加权平均值为5.1%，较2025年目标增速可比口径的5.3%下降0.2个百分点 [2][8] - 海南、河北、北京等9个地区2026年GDP目标增速（或目标区间下限）与2025年持平，浙江、广东、河南等11个地区目标增速（或目标区间下限）较2025年有所下调 [8] - 整体目标保持“5%”增长中枢，其中北京、河北、山东等8个地区将目标设定为5%左右及以上；浙江、广东、江西围绕5%设定0.5个百分点的上下区间 [2][8] - 海南与新疆GDP目标增速居于前列，海南设定为6%左右，新疆设定为5.5%-6% [2][8] - 2026年二十省市GDP增速目标的加权平均值较2025年同口径实际增速提升0.1个百分点，设定更为务实积极 [3][11][43] - 第一经济大省广东将2026年GDP增长目标设定为4.5%-5%，高于其2025年3.9%的实际增速 [3][11] - 浙江、河南、广东等六个地区在政府工作报告中均提及“努力争取更好结果”等积极表述 [3][11] 二、定量分析：投资、消费与约束性指标特征 - **投资目标区域分化**：西部地区更具“冲劲”，新疆设定了8%左右的较高投资增速目标；陕西特别强调“工业投资年均增长6%左右”，以制造业升级为核心抓手 [4][15][44]。沿海地区如广东（5%）、河北（5.5%）、吉林（3%）目标趋稳，更侧重产业投资；北京则不再设定具体增速数值，而是强调“优化投资结构” [4][15] - **消费目标多数上调**：多数省份设定的社会消费品零售总额（社零）增速目标高于2025年实际增速 [4][20]。新疆、河南、海南、陕西等地将社零增速目标定在6%及以上；河北、吉林定在5%左右；贵州、甘肃、辽宁及重庆的目标设定为4%及以上 [4][20]。与2025年目标相比，河南、新疆目标分别上调0.5个百分点和1个百分点 [4][20]。与2025年实际社零增速相比，河北、吉林、河南、广东、海南、新疆明显调高了目标 [20] - **民生就业导向明显**：“城镇新增就业”仍是硬约束，山东、广东、河南均设定“110万人以上”的百万级目标；湖北（70万人以上）、重庆（65万人以上）紧随其后 [5][27] - **绿色环保指标量化趋严**：多地开始设定定量环保目标，约束性指标更加具体 [5][27]。例如，北京明确PM2.5年均浓度控制在29微克/立方米左右，山东降至32.4微克/立方米 [5][27]。重庆明确单位GDP碳排放下降3.8%，吉林提出全面转为碳排放总量和强度双控 [5][27] 三、定性分析：政策侧重领域与产业布局 - **扩内需侧重“实物与服务并重”**：“以旧换新”成为常态化政策，山东、广东、河南等地明确提出深入实施消费品以旧换新 [6][29]。服务消费被提到新高度，北京聚焦家政养老，浙江拓展文旅康养，重庆打造“不夜重庆” [6][29]。“首发经济”、“银发经济”成为高频词，浙江设立全国首个省级银发经济产业园，河南着力发展首发经济，侧重通过供给侧改革创造新需求 [7][29] - **“新质生产力”因地制宜差异化布局**：各地依托自身禀赋开展差异化产业布局 [7][36]。北京作为科创中心，聚焦“人工智能+”、6G、量子科技等前沿领域 [7][36]。浙江争创集成电路等国家级战略性新兴产业集群，强调人工智能全方位赋能 [7][36]。广东壮大新能源、低空经济等新兴产业 [7][36]。新疆、青海等西部地区则布局绿色算力（东数西算）、清洁能源集成融合发展等领域 [7][36] - **民生工作聚焦核心领域**：各地2026年民生工作聚焦就业、“一老一小”、教育医疗、住房等核心领域 [7][40]。养老方面，浙江计划新增养老护理员1万人、老年大学学位3万个；北京计划新建20个区域养老服务中心、新增5000张家庭养老床位；河南推动1000所乡镇养老服务中心转型 [7][40]。多地将育儿补贴、生育费用减免、长期护理保险保障纳入民生实事 [7][40]

国务院办公厅：培育服务消费新增长点 - **核心观点**：国务院办公厅印发工作方案，旨在通过优化服务供给、培育新增长点来促进服务消费，为经济高质量发展提供支撑 [1] - **重点领域**：推动交通服务与旅游融合，如开发银发旅游主题列车、支持邮轮游艇消费创新；扩大入境消费，如延长单方面免签期限、推进入境签证全流程在线办理、打造“购在中国”品牌 [1] - **潜力领域**：优化演出服务管理，推进跨地区巡演、加强票务代抢倒卖打击；改进体育赛事安全管理，规定用于划设治安缓冲区的容量原则上不超过赛场可用座位数的10%，支持冰雪消费场景建设；对情绪式、体验式服务实施包容审慎监管 [1][2] - **支持保障**：加快制定服务消费相关标准，健全养老家政旅游等领域信用体系，强化财政金融支持 [1] - **家政服务**：支持符合条件的家政服务企业创新服务模式、探索智慧化场景、拓展居家养老服务；鼓励地方发布家政服务规范协议 [2] - **汽车后市场服务**：推动汽车流通消费领域全链条创新发展，选择部分城市开展试点，支持在汽车后市场重点领域先行先试，探索开展汽车改装分级分类管理，健全传统经典车认定体系，加强房车露营基地建设 [2] - **演出服务**：优化演出管理，科学合理设置安全容量限制，持续推进跨地区巡演；探索将具备条件且有意愿的演出团体、专业剧场调整为公益二类事业单位 [2] - **体育赛事服务**：增加优质赛事供给，鼓励引进一批国外优秀体育赛事，支持地方举办群众性体育赛事，打造一批知名精品赛事、职业联赛、体育竞赛表演、青少年体育赛事、老年体育赛事、乡村文体赛事品牌 [2] 全国科技工作会议：夯实创新根基 - **核心观点**：会议围绕“十五五”时期“科技自立自强水平大幅提高”的战略目标，明确以规划引领和项目带动加强基础研究、提升科研基础条件自主保障能力 [3] - **主要部署**：建强用好国家战略科技力量并优化其功能定位；深化国际科技合作以提升国家创新体系整体效能；推动科技创新与产业创新深度融合；强化企业创新主体地位、加快构建科技金融体制以引领新质生产力发展；促进教育科技人才一体发展、壮大理工科人才队伍与培育科学家和卓越工程师；加强国际及区域科技创新中心建设以实现区域优势互补 [3][4] 全国税务工作会议：提质税务实践 - **核心观点**：“十五五”时期税务系统将以高质量推进中国式现代化税务实践为主线，一体推进依法治税、以数治税、从严治税 [5] - **2026年重点工作**：打造全链条税费收入治理体系；纠治违规招商引资涉税问题与“开票经济”；推进增值税法落地、税收征管法修订及智慧税务建设；加强成品油等重点领域监管，运用八部门联合打击工作机制查处虚开发票、骗取出口退税、骗享税费优惠和成品油等领域偷逃税违法行为；深化“一带一路”税收合作 [5][6] 民政部、财政部：健全临时救助制度 - **核心观点**：两部门联合发布意见，聚焦“保基本、兜底线、救急难”定位，进一步健全完善临时救助制度 [7] - **政策措施**：全面推行急难事项“小额快救”；强化对刚性支出困难家庭、最低生活保障边缘家庭的托底作用；发挥对其他社会救助制度的补充作用；着力帮助其他困难群体渡过生活难关，如未参保失业人员、未就业高校毕业生等，并建立分档救助标准机制 [7][8] 自然资源部等三部门：保障养老服务升级 - **核心观点**：三部门联合印发措施，以“降低用地成本、盘活利用存量空间”为主线推出18条举措，支持养老服务改革发展 [9] - **降低成本**：允许非独立占地养老设施兼容建设；非营利性养老用地依法划拨免出让金；营利性养老用地全面推行长期租赁、先租后让、弹性年期出让等灵活供地方式，以出让方式取得建设用地使用权的，土地出让金可在2年内缴清，其中第1年缴纳的土地价款不低于应缴土地出让金的50% [9][10] - **盘活存量**：城镇零星用地可改造为养老设施且5年内按原用途使用；农村优先用闲置集体建设用地建养老项目 [9] - **政策落地**：创新“跨资源门类、跨权利类型”的自然资源资产组合供应方式，以适配温泉康养、森林康养、旅居康养等新业态；将养老用地纳入“一张图”动态监管 [9][10] 商务部：深化“一带一路”与自贸区开放 - **核心观点**：商务部介绍后续“一带一路”经贸合作部署，并以服务业为重点扩大自贸区市场准入和开放领域 [11] - **“一带一路”合作**：提升贸易畅通质效，推动同更多有意愿的共建国家商签自贸协定，用好进博会等平台；优化双向投资空间，办好“投资中国”品牌活动；拓展新兴合作领域，深化绿色矿产、清洁能源、数字经济、人工智能等领域合作；打造优质合作项目，统筹推进标志性工程和“小而美”民生项目 [12][13] - **自贸区开放**：以服务业为重点扩大市场准入和开放领域，有序扩大电信、医疗、教育等领域自主开放；优化外商投资支持政策，落实好境外投资者以在华取得的利润直接投资税收抵免、鼓励外商投资产业目录等政策措施，一视同仁支持外资企业参与提振消费、政府采购、招投标等活动 [11][12][13] 国资委：明确国企改革方向 - **核心观点**：国资委介绍下一轮国企改革方向，将聚焦国有经济布局优化和结构调整，并着力推动科技创新和产业创新深度融合 [14] - **改革重点**：建立健全国有经济布局优化和结构调整指引制度；健全国有企业推进原始创新的制度安排；持续完善国有资产管理监督体制机制 [14] 人社部：部署民生保障任务 - **核心观点**：人社部部署下一步人力资源和社会保障领域重点任务，围绕四大核心领域推进 [17] - **就业领域**：实施稳岗扩容提质行动、出台应对人工智能影响促就业文件，启动第五轮“三支一扶”计划 [17] - **社保领域**：持续深化制度改革，将职业伤害保障试点扩大到全国，鼓励灵活就业及新就业形态人员参加职工保险，继续扩大基本养老保险基金委托投资规模 [17] - **人才领域**：修订《职称评审管理暂行规定》等 [17] - **劳动关系领域**：制定《新就业形态劳动者基本权益保障办法》《超龄劳动者基本权益保障暂行规定》，推动修订《职工带薪年休假条例》，全力推进治理欠薪冬季行动 [17] 地方“两会”观察：经济增长目标与特征 - **核心观点**：截至1月底，二十省市相继召开“两会”，2026年GDP增速目标加权平均为5.1%，整体目标保持“5%”中枢，设定更为务实积极 [22][23] - **GDP目标**：二十省市2026年GDP目标增速加权平均值为5.1%，较2025年GDP目标增速可比口径的5.3%下降0.2个百分点；海南目标为6%左右，新疆为5.5%-6%，居于前列；广东将2026年GDP增长目标设定为4.5%-5%，高于2025年3.9%的实际增速 [22][23] - **投资特征**：投资增速目标分化，西部地区更具“冲劲”，如新疆（7.5%左右）、河南（7%）；沿海地区趋稳，如广东（5%）、河北（5.5%）；北京不再设定具体投资增速数值，而是强调“优化投资结构” [24] - **消费特征**：社零增速目标方面，新疆、河南、海南等地定在6%及以上；与2025年目标相比，河南、新疆目标分别上调0.5个百分点和1个百分点 [24] - **民生与环保**：“城镇新增就业”仍是硬约束，山东、广东、河南均设定“110万人以上”目标；绿色指标量化更严，如北京明确PM2.5年均浓度控制在29微克/立方米左右，重庆明确单位GDP碳排放下降3.8% [25] - **扩内需重点**：扩内需从实物转向“实物与服务并重”，“以旧换新”常态化；服务消费被提至新高度，“首发经济”、“银发经济”成高频词，如浙江设立全国首个省级银发经济产业园 [26] - **新质生产力布局**：各地依托自身禀赋开展差异化布局，北京聚焦“人工智能+”、6G、量子科技等前沿领域；浙江争创集成电路等国家级战略性新兴产业集群；广东壮大新能源、低空经济等新兴产业；新疆、青海等西部布局绿色算力（东数西算）、清洁能源集成融合发展 [26] - **民生工作**：各地2026年民生工作聚焦“一老一小”，如浙江新增养老护理员1万人、老年大学学位3万个，北京新建20个区域养老服务中心、新增5000张家庭养老床位，河南推动1000所乡镇养老服务中心转型 [27]

2025年12月及全年财政数据核心观点 - 核心观点：2025年12月广义财政收支分化加剧，收入端深度调整，支出端维持韧性，后续政策重心或转向“财政金融协同”以蓄力2026年一季度经济“开门红” [2][8][42] - 2025年全年，全国一般公共预算收入216045亿元，同比下降1.7%；全国一般公共预算支出287395亿元，同比增长1% [1][7][41] 2025年12月广义财政收支表现 - **收入端深度调整**：2025年12月广义财政收入同比下降18.5%，较11月下滑13.3个百分点，创年内最低水平 [2][8][42] - **支出端维持韧性**：2025年12月广义财政支出同比下降0.7%，较11月降幅收窄1个百分点，在收入承压背景下显示财政仍在加快支出以托底经济 [2][8][42] - **预算完成度**：2025年12月广义财政收入预算完成度为11.7%，低于2024年同期的13.7%及过去五年平均的12.3%；广义财政支出预算完成度为14.1%，低于过去五年平均的14.7% [4][16][44] 财政收入结构分析 - **一般财政收入大幅下滑**：2025年12月一般财政收入同比下降25%，主要受非税收入同比骤降47.9%拖累，或与征管规范有关；税收收入同比下降11.5%，其中企业所得税同比下降18.3%反映微观主体利润承压 [2][10][20] - **政府性基金收入降幅收窄**：2025年12月政府性基金收入同比下降11.7%，较11月降幅收窄4个百分点；其中土地出让收入同比下降22.9%，较11月的-26.8%有所收窄，显示土地市场成交持续回落现象略有缓解 [2][10][18] - **税收分项表现**：2025年12月，国内增值税、消费税同比分别下降2.2%、3.9%；土地和房地产相关税收同比微增0.1%，延续修复态势 [20] 财政支出结构分析 - **支出结构优化，基建类提速**：2025年12月，城乡社区支出同比大增12.8%，增速由负转正；科学技术支出占比提升，印证年末在基建、城市更新及科创领域投入力度加大 [3][12][28] - **政府性基金支出维持正增长**：2025年12月政府性基金支出同比增长1.5%，虽较11月增速回落1.2个百分点，但或表明5000亿元专项债结存限额正在加速落地 [3][12][26] - **其他支出分项**：2025年12月，文化旅游体育与传媒支出同比增长5.3%；农林水支出增速降幅较11月收窄近17个百分点 [28] 后续政策展望与重点 - **政策重心转向“财政金融协同”**：为助力2026年一季度经济“开门红”，政策加码将更加倚重财政与金融协同发力 [3][14][43] - **财政端措施**：将通过扩大消费贷及设备更新贴息范围（如纳入服务消费、数字化转型等），配合央行结构性降息，以撬动内需 [3][14][43] - **资金投向倾斜**：在“十五五”规划建议指引下，财政资金将进一步向新基建（数字、绿色）倾斜，通过“适度超前”投资来对冲传统动能衰减，并确保存量债务化解与增量经济发展并重 [3][14][43] 2026年财政政策基调与具体措施（基于表格信息） - **财政政策基调**：概括为“总量增加、结构更优、效益更好、动能更强”，具体包括赤字与债务规模保持必要水平、运用零基预算优化支出结构、安排超长期特别国债用于“两重”“两新”、深化财税改革等 [15] - **促投资与促消费一揽子政策**：框架为“一个目标、两个重点、三个原则、六项政策”，六项政策包括中小微企业贷款贴息、设备更新贷款贴息、个人消费贷款贴息等 [15] - **科技创新支持**：通过财政贴息结合央行再贷款支持科技创新，推动制造业数字化转型，并落实结构性减税以支持“专精特新”企业 [15] - **消费贷款贴息优化**：个人单笔贴息上限由500元升至3000元；企业单户贷款额度升至1000万元；贴息领域扩大至数字、绿色、零售等服务消费，期限延长至2026年底 [15] - **其他政策调整**：取消光伏等产品出口退税以引导产业结构调整；计划在2026年内出台农业保险高质量发展指导文件 [15]

核心观点 - 2026年1月PMI回落幅度较大，制造业PMI为49.3%，较前值回落0.8个百分点，非制造业PMI为49.4%，较前值回落0.8个百分点 [2][7] - 景气度回落主要与2026年春节返乡提前、内需偏弱有关，属于短期扰动 [2][8] - 春节错位可能继续扰动1-2月PMI读数，但平均来看开年经济预计仍延续修复态势 [4][34] 制造业PMI分析 - 制造业PMI回落0.8个百分点至49.3%，自2025年12月冲高后再度降至荣枯线以下 [2][8] - 生产指数回落1.1个百分点至50.6%，新订单指数回落1.6个百分点至49.2% [5][41] - 采购量指数回落幅度显著，较前月下行2.4个百分点至48.7%，对生产端影响更大 [3][15] - 新出口订单指数回落1.2个百分点至47.8%，显示外需具有一定韧性 [15] 行业结构特征 - 劳动密集型行业受提前返乡影响更大：消费品制造业PMI回落2.1个百分点至48.3%，高耗能行业PMI回落1.0个百分点至47.9% [3][22] - 资本密集型行业表现相对稳健：高技术制造业PMI仅回落0.5个百分点至52.0%，装备制造业PMI仅回落0.3个百分点至50.1% [3][22] 非制造业PMI分析 - 非制造业PMI整体回落0.8个百分点至49.4%，主因建筑业PMI大幅下滑 [5][47] - 建筑业PMI回落4.0个百分点至48.8%，新订单指数大幅回落7.3个百分点至40.1%，回落幅度远超2017年以来1月平均1.4个百分点的降幅 [4][25][51] - 服务业PMI保持韧性，仅回落0.2个百分点至49.5%，其中铁路运输业PMI保持在53%以上，零售业和餐饮业商务活动指数较上月明显上升 [4][25] 影响因素与未来展望 - 春节效应前置是主要扰动因素，全国迁徙规模指数同比自节前40天的4%上行至8.6%左右 [8] - 短期来看，因2026年春节在2月，制造业和建筑业景气或延续偏弱态势 [34] - 但平均来看，近两月PMI指数仍延续前期修复态势，结构上春运出行和假期消费或支撑服务业预期指数，服务业景气有望回升 [4][34]

热点思考：美债恐慌重演，市场误读了什么？ - 全球债市恐慌再现，美国市场近期上演“股债汇三杀”，触发因素包括美欧格陵兰争端、丹麦养老基金宣布将退出美债投资以及高市早苗提前选举，流动性冲击后市场因特朗普达沃斯论坛表态而阶段性缓和 [2] - 美债短期风险可控，但长期根本矛盾未解决，在2026年美国减税和增加供给侧投资的背景下，财政赤字率或上升至6.8%，关税风险及美国引发的地缘风险长期存在，美债或不再安全 [3] - 在常规政策区间内，不宜期待美联储通过量化宽松或收益率曲线控制来压降美债利率，为缓和债务风险，特朗普或采取“结构性”金融抑制措施来压低实际利率 [4][7] 高频跟踪 - 海外高频数据显示，特朗普表态暂缓关税，日本央行1月按兵不动，美国市场出现股债汇三杀，同时金银价格不断刷新历史新高 [8] - 12月工业企业利润明显回升，但更多源自其他损益项的拉动，其表现与8月利润故事相近 [9] - 对1月FOMC例会的点评认为市场“风平浪静” [9][12] 电话会议 - “周见系列”第67期电话会议主题为《美联储的“沃什时代”》 [14][15] - “速见系列”第21期电话会议主题为《1月FOMC例会解读与展望》 [17][18][19]

核心观点 - 2025年12月工业企业利润当月同比回升18.5个百分点至5.1%，但利润的回升主要并非由营业收入和成本率改善驱动，而是由其他损益项（如投资收益、营业税金及附加等）等短期指标大幅拉动所致[3][9] - 其他损益项对当月利润增速的拉动较前月大幅上行23.4个百分点至18.3%，这一现象与2025年8月的情况高度相似，当时其他损益项的拉动也较前月大幅上行24.8个百分点至18.3%[3][9] - 12月个别行业利润走强对整体利润拉动较大，其中有色加工、煤炭采选行业利润大幅回升，单个行业分别拉动整体利润回升5.7和4个百分点，但其营收和成本压力并未出现“超额”变化，侧面印证利润增长可能主要源于其他收益等短期指标[3][16] - 当前成本率偏高仍是约束利润修复的关键因素，2026年“反内卷”政策或加速推进，后续需重点关注政策对工业企业成本压力的改善效果[5][51] 总体利润表现 - 12月工业企业利润当月同比回升至5.1%，累计同比为0.6%，前值为0.1%[2][8] - 利润率对利润增速的拉动上行21.7个百分点至8.6%，但成本率贡献较小，费用率和营收对利润的拉动均为负向[3][9] - 营业利润率当月同比较上月回升15.6个百分点至4.1%[6][54] 行业层面分析 - 有色加工行业利润当月同比大幅回升144.5个百分点至139.6%，煤炭采选行业利润回升64个百分点至33.4%[16] - 油气开采、有色采选行业利润同比也大幅回升，分别较前月上行1024.0和89.2个百分点[62] - 从所有制看，12月外商企业利润增速回升幅度最大，当月同比较前月上行30.2个百分点至22.9%[72] 成本分析 - 12月工业企业整体成本率回落至83.6%，基本持平去年同期[4][27] - 结构上，石化链、冶金链成本压力改善幅度较大，成本率分别回落至84.3%和84.5%，均低于去年同期[4][27] - 细分行业中，有色压延、石油煤炭加工、金属制品等行业成本率环比分别下降3.2%、1.8%和1.8%[4][27] 营收分析 - 12月工业企业营业收入当月同比较前月回落3.0个百分点至-3.2%，累计同比为1.1%[6][65] - 剔除价格因素后的实际营收当月同比回落3.9个百分点至-2.1%，对利润同比的拉动为负[4][39] - 分产业链看，石化链、冶金链、消费链实际营收当月同比均较前月回落，分别降至-2.7%、-0.6%和0%[4][39] - 分行业看，汽车、金属制品、家具等行业营收增速降幅较大，当月同比分别较上月回落10.6、9.9和9个百分点[65] 库存与应收账款 - 12月末，工业企业产成品存货名义同比为3.9%，较前值回落0.7个百分点[2][77] - 剔除价格后的实际库存当月同比回落1个百分点至6.7%[6][77] - 截至11月的数据显示，上游库存回升幅度较大（上行3.4个百分点至8.2%），中下游库存增速较低[77] - 12月应收账款同比增速延续下行态势，较前月回落0.8个百分点至4.7%，反映企业清偿欠款政策在加速推进[45]