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热点思考 | 《美丽大法案》:再次引爆“国债恐慌”?(申万宏观·赵伟团队)
赵伟宏观探索· 2025-07-10 14:51
法案核心内容 - 《美丽大法案》总赤字规模达4.1万亿美元,其中利息支出0.7万亿,基础赤字3.4万亿,规模位列二战后前列,仅次于1981年里根减税[2][6] - 法案包含五大支柱:减税(83%为延长原有TCJA措施)、福利削减、国防开支扩大、移民驱逐支出增加、旧能源发展支持[6][9] - 特朗普通过法案加强联邦政府对地方政府的控制力,在社保福利、移民执法等领域扩大行政自由裁量权[2][6] 经济影响 - 法案预计2025-2034年年均提升美国实际GDP增速0.1个百分点,2026-2028年效果最显著(0.6%-0.8%)[2][22] - 资本密集行业(制造业、数据中心)受益于加速折旧等税收优惠,化石能源行业获公共土地开采费减免,军工行业因国防开支增加1500亿美元受益[3][32] - 新能源行业受损:清洁能源税收抵免提前退坡,电动汽车购车抵免1920亿美元被取消[16][32] - 收入分配效应显著:最低收入10%家庭收入下降3.9%,最高收入10%家庭收入增长2.3%[3][32] 财政与债务影响 - 2024年TGA余额达3722亿美元,为2023年同期的7倍,短期美债供给压力可控[4][35] - 10%关税税率长期累计可产生2.2万亿美元收入,对冲54%的赤字增量[4][40] - 2026年公众持有债务/GDP预计达103%,2030年升至116%,但仍低于理论违约阈值[5][45] - 每1个百分点赤字率上升需60bp期限溢价补偿,美债期限溢价或系统性抬升[5][57] 行业具体影响 - 企业减税措施包括:设备投资100%费用化(上限250万美元)、研发支出一次性扣除、厂房建设成本全额抵扣[26][27] - 移民执法支出达1740亿美元历史峰值,包含500亿边墙建设和450亿拘留设施支出[13][15] - 福利削减集中在医疗补助(3170亿)、学生贷款补贴(2690亿)和新能源补贴(2460亿)[16]
海外高频 | 关税豁免即将到期,警惕关税升级风险(申万宏观·赵伟团队)
赵伟宏观探索· 2025-07-10 14:51
大类资产表现 - 美国三大股指集体上涨,标普500上涨1.6%,道琼斯工业指数上涨2.3%,纳斯达克指数上涨1.6% [2][3] - 10年期美债收益率上行6.0bp至4.4%,美元指数下跌0.3%至96.99,离岸人民币升值至7.1701 [2] - WTI原油上涨1.5%至66.5美元/桶,COMEX黄金上涨1.9%至3332.5美元/盎司 [2][35] - 发达市场股指多数上涨,新兴市场股指多数上涨,伊斯坦布尔证交所全国30指数上涨9.0%,泰国SET指数上涨3.5% [3] - 美国标普500行业多数上涨,材料、信息技术和金融分别上涨3.7%、2.4%和2.4% [7] 全球债券市场 - 发达国家10年期国债收益率走势分化,英国上行16bp至4.6%,美国上行6bp至4.4%,日本下行1bp至1.5% [16] - 新兴市场10年期国债收益率走势分化,土耳其上行84bp至30.9%,巴西下行26bp至13.6% [19] - 美债拍卖需求表现稳健,4周券中标利率4.24%,投标倍数升至3.26,间接投标占比78.6% [44][45] 外汇市场 - 美元指数下跌0.3%至96.99,加元兑美元升值0.6%,欧元兑美元升值0.5% [22][23] - 人民币兑美元升值,美元兑在岸、离岸人民币汇率分别为7.1611和7.1701 [29] - 主要新兴市场货币兑美元悉数升值,雷亚尔兑美元升值1.2%,墨西哥比索兑美元升值1.0% [23] 大宗商品市场 - 大宗商品多数上涨,布油上涨0.8%至68.3美元/桶,螺纹钢上涨0.1%至3072元/吨 [31] - 有色多数上涨,LME铜上涨0.3%至9880美元/吨,LME铝上涨0.4% [35] - 贵金属悉数上涨,COMEX银上涨2.6%至36.8美元/盎司 [35] 关税政策影响 - 美国进口商品的90天"关税暂停"即将到期,约20个谈判进展缓慢的国家可能被恢复初始对等关税税率 [2][41] - 越南商品将被征收20%关税,经由越南转运的第三国商品将被征收40%关税 [41] - 中国当前关税10%,暂缓期到期后可能升至34%,欧盟当前关税10%,可能升至50% [42] 美国就业市场 - 美国6月非农新增就业14.7万人,超市场预期的10.6万人,失业率回落至4.1% [2][51] - 政府部门新增就业7.3万人,占整体新增就业人数一半,私人部门新增就业7.4万人 [51] - 5月美国职位空缺率上升至4.6%,休闲酒店业空缺大幅上行,显示服务消费内需稳定 [55] 美联储政策 - 鲍威尔表示关税对通胀影响将在夏天显现,如果不是因为特朗普关税政策,美联储"早就降息了" [47] - 市场对联储7月降息预期降温,9月降息为基准假设 [2] - 美国财长贝森特表示将于秋季着手新任联储主席的遴选工作 [47]
汇率双周报 | 弱美元与“去美元化”是两码事!(申万宏观·赵伟团队)
赵伟宏观探索· 2025-07-09 09:13
美元近期走势分析 - 截至7月4日美元指数跌破97关口创2022年以来新低较5月12日阶段性高点贬值4.7% [2][6] - 分国别看美元兑发达经济体货币贬值更显著兑瑞郎、欧元分别贬值6.5%、6.2% [6] - 降息预期升温是主因:6月10日后联邦基金利率隐含年内降息次数从1.8次升至2.7次10Y美债利率下行23bp [12] - 伊以冲突缓和导致避险情绪退坡油价回落与美元空头回补加速美元走弱美元指数非商业多头净持仓跌至历史9.9%分位 [24] 美元长期趋势的三大认知误区 - 美国GDP占比与美元指数相关性被高估剔除估值效应后关联性弱欧元、日元才是美元指数主要构成 [30] - "去美元化"实际进展缓慢剔除中国后美元占全球储备比重仅从2016年55%降至52% [42][43] - 全球资金逃离美国资产现象存疑5月中旬后外资重新回流美债当前美债流通规模31.5万亿远超黄金及高评级主权债13.4万亿存量 [54][61] 美元潜在走强情景 - 通胀压力或推迟降息:关税传导滞后效应消退后三季度美国零售价格已现加速上涨迹象 [65][66] - 《美丽大法案》可能提振经济2025-2027年或年均提高实际GDP增速0.2个百分点最大单年贡献可达0.6% [78][79] - 做空美元交易拥挤度极高欧元、日元、英镑兑美元净多头持仓分位数达90.5%、98.9%、87.9%逼近超买阈值 [72][73]
热点思考 | 居民如何“反内卷”?(申万宏观·赵伟团队)
赵伟宏观探索· 2025-07-07 19:28
居民内卷现象分析 - 2018年以来中国居民周均工作时间明显上升,2023年达48.3小时/周,较2018年每天多工作21分钟 [2][9] - 居民购买商品和服务时间从80分钟/日降至43分钟/日,服务消费受挤压更明显 [2][9] - 制造业和生产性服务业内卷最严重,信息技术业工作时间涨幅达9.5小时,制造业增加0.7小时 [2][21] - 25-34岁年轻人周工作时间增加最多,从46.7小时增至50.8小时,增幅超4小时 [3][28] 行业就业结构失衡 - 生活性服务业就业占比与增加值存在1.5万亿缺口,文体娱等行业就业显著偏低 [61][68] - 生活性服务业工资涨幅18.1%明显超过制造业10.7%,显示就业短缺 [61] - 2021年后就业流向转变,更多向工作时长短的生活服务业集中,卫生业时薪增加9.3元/小时 [73] - 劳动密集型制造业就业占比下降5pct,生活性服务业占比上升7pct [48][56] 服务消费趋势 - 全球经验显示人均GDP1-3万美元阶段服务消费占比年均提升0.6% [85][86] - 老龄化率每提升1pct服务消费占比上升1.3pct,中国中老年服务消费群体年均增长0.3% [93][99] - 家庭小型化趋势激发旅游美容等需求,上海等地享受型消费占比高出全国0.4-0.7pct [101][103] - 演唱会音乐节票房大幅提升,2025年6月达30.7亿元 [115][121] 服务业投资与就业 - 2025年生活性服务业投资增速达15.3%,批发零售等行业投资增速上升22.7pct [126][134] - 2025年Q2零售、生活服务、医疗健康新增岗位占比分别上升1.6、1.1、0.6pct [126] - 2024年Q2旅游度假行业用工需求增长26.8%,旅居顾问等岗位需求旺盛 [126][139] - 服务业实际投资与潜在投资缺口约1.5万亿,供给加速修复 [126][127]
国内高频 | 出行强度保持高位(申万宏观·赵伟团队)
赵伟宏观探索· 2025-07-07 19:28
工业生产 - 高炉开工率同比基本持平前周,录得0.7% [2] - 化工链生产有所回暖,纯碱、PTA、涤纶长丝开工同比分别+1.9pct至-3.5%、+0.4pct至2.2%、+0.5pct至4.2% [2] - 汽车半钢胎开工率大幅下滑,同比-7.7pct至-9.0% [2] 建筑业开工 - 全国粉磨开工率同比+0.6pct至-1.3% [2] - 水泥出货率仍在低位,同比-1.8pct至-4.2% [2] - 沥青开工率有所回升,同比+2.2pct至6.8% [2] 下游需求 - 全国新房日均成交面积回落,同比-37.8pct至-32.7%,三线成交降幅较大 [2] - 港口货物吞吐量有所回落,同比-3pct至0.6% [2] - 全国迁徙规模指数同比+0.3pct至14.5%,国内执行航班架次同比+1.9pct至3.4% [2] 物价 - 农产品价格普遍回落,鸡蛋、水果、蔬菜、猪肉价格环比分别-2.2%、-0.8%、-0.5%、-0.3% [3] - 南华工业品价格指数环比0.3%,金属价格指数环比+1.8%,能化价格指数环比-1.0% [3] 出口 - CCFI综合指数回落,环比-1.9%,美西航线运价大幅回落,环比-10.5% [92] - BDI周内均价环比-10.3% [92] 消费 - 电影观影人次有所回落,同比-2.6pct至-5.7%,票房收入小幅回升,同比+0.3pct至-9.5% [80] - 乘用车零售、批发量同比延续上行,分别+9pct至26.7%、+23.8pct至48.7% [80] 就业与内卷 - 2018-2023年居民平均每天工作时间较2018年多21分钟,购买商品和服务的时间由80分钟/日下降至43分钟/日 [132] - 制造业和生产性服务业工作时间增加,地产基建、生活性服务业工作时间减少 [133] - 25-34岁就业人员周均工作时长由2018年46.7小时增至2023年50.8小时 [133] 服务消费 - 2025年6月演唱会、音乐节等票房大幅提升,高达30.7亿元 [136] - 生活性服务业投资在2025年大幅改善,5月增速高达15.3% [136] - 零售、生活服务、医疗健康等行业新增岗位占比上行1.6、1.1、0.6pct [136]
如何看待参议院通过《美丽大法案》?(申万宏观·赵伟团队)
赵伟宏观探索· 2025-07-03 23:22
《美丽大法案》立法进展 - 法案以51比50的微弱优势通过参议院投票,副总统万斯投出关键一票 [1][13] - 后续需众议院审议,流程包括规则委员会审议、辩论、投票及总统签署,内容可能进一步修改 [1][13] - 最终通过时间存在三种可能:7月4日前直接通过、7月中旬修改后通过或7月下旬至8月磋商后通过 [2][13] 法案内容调整 - 参议院版本未来十年赤字净增加4.1万亿美元,较众议院多5500亿美元,债务上限由4万亿升至5万亿美元 [2][14] - 企业减税力度加大:研发支出扣除、加速折旧、利息扣除三项永久化 [2][14] - 个人减税向富人倾斜:中低收入群体优惠压缩,儿童税收抵免下调,小费与加班收入免税增设时间限制 [2][14] - 医疗补助削减规模从8000亿扩大至9300亿美元,或致1030万低收入人群失去保障 [3][14] - 新增国防支出1500亿美元(2026年达1万亿美元),移民与边境安全支出新增1500亿(含465亿边墙建设) [3][14] 经济影响 - 2025-2027年年均实际GDP增速或提高0.2个百分点,2026-2027年最大效果达0.6%,10年期美债利率或上行11基点 [4][15] - 收入最低20%家庭收入下降2.9%(约700美元),最高20%家庭收入增长1.9%,呈现再分配倾斜 [5][15] - 资本密集行业(制造业、数据中心)受益于折旧红利,化石能源与军工行业获政策支持,新能源行业因抵免退坡受损 [5][15] 行业影响对比(参议院与众议院版本差异) - 企业条款:参议院恢复TCJA企业条款增加赤字518亿美元,其中设备奖金折旧差异占326亿 [7] - 个人条款:参议院延长TCJA个人条款减少赤字230亿美元,标准扣除额上调差异占77亿 [7] - 新能源政策:参议院废除电动车税收抵免及IRA抵免差异总计34亿美元 [7]
如何构建促消费长效机制:从补贴驱动到制度创新(申万宏观 · 赵伟团队)
赵伟宏观探索· 2025-07-02 20:29
促消费政策历史与现状 - 我国促消费政策工具箱包括直接财政补贴(如家电下乡、以旧换新、消费券)和间接优惠支持(如汽车购置税减免、高速公路通行费减免)[3] - 全国层面促消费政策侧重大宗商品(汽车、家电),地方层面则以多元化消费券为主,覆盖商品和服务消费[3] - 家电下乡政策从2007年试点到2009年全国推广,补贴产品从3类扩至9类,补贴比例13%[4][5] - 2024年家电以旧换新政策覆盖8类产品,2025年扩至12类,补贴比例15%-20%,上限2000元/台,中央与地方财政分担比例9:1[5] 政策效果分析 - 首轮家电及汽车摩托车下乡政策(2007-2012)累计投入补贴765亿元,实现销售额6597.6亿元,财政乘数达8.6[6] - 2009-2010年政策高峰期,汽车和家电销售同比增速分别达62%和53%,2010年全年累计同比24.8%和27.7%[6] - 农村家电保有量显著提升,2011年底冰箱和空调保有量达61.5台/百户和22.6台/百户,较2006年年均复合增速22%和25%[6] - 2024年"以旧换新"政策推动家电销售同比增速达39%,2025年首批810亿元财政资金已前置下达[9] 基础设施与制度配套 - 1998-2004年农村电网改造投入2100多亿元,2006年"户户通电"工程为家电下乡奠定基础[7] - 2006年全面取消农业税,全国农民年减负1250亿元,人均减负140元,叠加四万亿计划提升农村收入[8] - 2025年假日增加2天,优化休假制度有助于释放服务消费潜力[10] 服务消费潜力与方向 - 2023年人均服务性消费较趋势线缺口达1700元,商品消费已恢复至疫情前水平[10] - 服务消费政策可聚焦文旅、餐饮等领域,通过专项转移支付或消费券刺激[10] - "一老一小"定向支持政策或带动中西部地区食品、医疗保健消费,如西藏食品烟酒消费占比43.8%,陕西医疗保健支出占比10.6%[12] 长效机制构建 - 短期政策需与收入分配改革、社会保障完善等深层次制度协同,如提高养老金(职工/居民分别年增1700亿/2100亿元)和生育补贴(全国推广需1076亿元)[11] - 未来政策需实现商品与服务消费协同、财政与制度改革配合、"一老一小"精准支持三维突破[13] - 长期需通过收入分配和社会保障创新,推动消费从政策驱动转向内生增长[13]
6月PMI:现实强于预期(申万宏观·赵伟团队)
赵伟宏观探索· 2025-06-30 16:24
核心观点 - 6月制造业PMI边际上行0.2个百分点至49.7%,好于市场预期的49.3%,生产指数和新订单指数分别上行0.3和0.4个百分点至51%和50.2% [3][10] - 内需订单指数上行0.4个百分点至50.6%,新出口订单指数上行0.2个百分点至47.7%,内需修复程度优于外需 [3][22] - 企业预期指数降至2023年以来最低水平52%,制造业景气面临下行压力 [6][48] 制造业分项 - 高耗能行业PMI回升0.8个百分点至47.8%,装备制造业和消费品行业PMI均上行0.2个百分点至51.4%和50.4% [4][28] - 食品及饮料、专用设备等行业生产和新订单指数连续两个月位于扩张区间 [4][28] - 采购量指数大幅回升2.6个百分点至50.2%,原材料库存指数上行0.6个百分点至48% [56][62] 非制造业表现 - 建筑业PMI回升1.8个百分点至52.8%,土木工程建筑业商务活动指数达56.7% [4][31] - 服务业PMI回落0.1个百分点至50.1%,零售、航空运输等行业商务活动指数回落 [5][42] - 电信广播电视、金融服务业商务活动指数保持在60%以上高位景气区间 [5][42] 高频数据 - 6月外贸货运量同比下滑3.8个百分点至-3.5%,显示出口压力增大 [3][22] - 沥青开工率同比回升,领先基建投资3个月,水泥和螺纹钢消费表现较弱 [31][37] - 全国迁徙指数同比下滑10.7个百分点至9.5%,国内航班架次同比回落2.6个百分点 [77][84] 政策展望 - 5000亿服务消费再贷款和政策性开发性金融工具部署,有望支撑服务消费和基建投资 [6][48] - 设备更新周期退坡和出口链走弱可能对制造业形成压力 [6][48] - 基建投资保持较快施工进度,土木工程建筑业连续三个月高景气 [31][89]
对地产和物价的关注度提升——2025年二季度货币政策委员会例会解读
赵伟宏观探索· 2025-06-30 16:24
经济形势分析 - 央行对上半年经济表现给予高度评价,指出"我国经济呈现向好态势,社会信心持续提振",较一季度例会"我国经济运行总体平稳、稳中有进"的表述更显积极 [4][9] - 风险挑战方面,会议在延续"国内需求不足"判断的同时,新增"物价持续低位运行"的表述 [4][9] - 一季度货币政策执行报告已提升对物价的关注度,明确提出价格调控思路从管高价转向管低价,从支持规模扩张转向高质量发展 [4][9] 货币政策思路 - 会议提出"灵活把握政策实施的力度和节奏",与货币政策执行报告表述一致,预示政策将更注重执行中的动态响应 [4][9] - 会议将一季度"择机降准降息"调整为"灵活把握政策实施的力度和节奏",或因当前经济数据表现较好,且增量政策尚在落实和筹备阶段 [4][9] 汇率层面 - 会议删除"加强市场管理,坚决对市场顺周期行为进行纠偏,坚决对扰乱市场秩序行为进行处置",表明央行认为当前汇率处于合理区间 [5][10] - 2025年底至2025年6月27日,人民币对美元从7.30升值至7.17,中间价与即期汇率裂口基本收敛 [5][10] - 央行对汇率的态度从三个"坚决"转变为"防范汇率超调风险" [5][10] 债券市场 - 会议延续"从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况,关注长期收益率的变化"的表述,并重申"防范资金空转" [5][10] - 6月以来央行流动性投放趋积极,资金利率维持低位,央行或警惕债市再度形成单边上涨预期 [5][10] 房地产领域 - 会议提出"持续巩固房地产市场稳定态势",或与二季度房地产销售回落有关 [5][10] - 一季度例会对房地产的判断为"推动房地产市场止跌回稳",二季度以来销售数据出现波动,尽管5月实施降准降息,销售水平仍未恢复至一季度 [5][10] 重点领域融资支持 - 会议明确"加力支持科技创新、提振消费,做好'两重''两新'等重点领域的融资支持",预示新型政策性金融工具或加速落地 [6][11] - 前期5000亿元服务消费和养老再贷款已推出,后续相关工具或适时发力 [6][11] 资本市场 - 会议延续一季度"维护资本市场稳定"的定调,重申"用好证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持再贷款,探索常态化的制度安排" [7][11] - 二季度以来资本市场表现积极,央行针对性工具成效显著 [7][11]
海外高频 | 美方宣布已与中国签署正式贸易协议(申万宏观·赵伟团队)
赵伟宏观探索· 2025-06-29 21:43
大类资产表现 - 标普500指数当周上涨3.4%,纳斯达克指数上涨4.2%,日经225指数上涨4.6% [1][2] - 美元指数下跌1.5%至97.26,英镑兑美元升值2.0%,欧元兑美元升值1.7% [1][32] - WTI原油价格下跌11.3%至65.5美元/桶,COMEX黄金下跌2.8%至3269.2美元/盎司 [1][46] - LME铜上涨2.1%至9855美元/吨,LME铝上涨2.0% [53] - 美国10年期国债收益率下行9bp至4.3%,英国10年期国债收益率下行6bp至4.5% [20] 中美贸易协议 - 美国与中国于6月24日签署正式贸易协议,内容包括中国解除稀土出口禁令,美国取消乙烷、芯片软件和喷气发动机等出口禁令 [1][64] - 日本经济产业大臣赤泽亮正表示"25%汽车关税绝不可接受",且不设定谈判"硬截止"日期 [64] 美联储政策动态 - 美联储官员对降息观点分化,"鸽派"阵营的沃勒、鲍曼支持7月降息,而鲍威尔、威廉姆斯等多数官员主张"继续观望" [1][70] - 5月美国实际PCE消费环比下降0.3%,显示消费走弱迹象 [1][77] - 截止6月21日当周,美国失业金初申领人数23.6万人,略弱于预期 [80] 欧洲经济数据 - 德国6月商业景气指数上行至88.4,商业预期指数上行至90.7,超市场预期强劲 [74] - 德国数据走强可能反映财政扩张政策对预期的拉动 [74] 美国财政政策 - 《美丽大法案》参议院版草案赤字规模4.1万亿美元,比众议院版本扩大约6000亿美元 [68] - 参议院版本删除了899条款,财政部长贝森特要求国会剔除该条款以配合G7免征谅解 [68] 美债市场 - 美国财政部进行2年期、5年期与7年期国债拍卖,2年期中标利率3.79%,投标倍数2.58 [66] - 整体投标覆盖率维持在历史均值附近,标售结果略好于预期 [66]