行业投资评级 - 对公用事业行业的投资评级为“看好”，并维持该评级 [4] 核心观点 - 经济活动回暖拉动用电量增速上行，2026年1~2月全社会用电量同比+6.1%，较2025年12月增速提升3.3个百分点 [8][12] - 发电量增速回升，火电发电量增速由负转正，2026年1~2月规上电厂发电量同比+4.1%，火电同比+3.3%，增速较2025年12月提升6.5个百分点 [8][19] - 低位公用事业资产有望在国际秩序重构背景下实现价值重估 [8] - 电力市场化改革将深化，未来市场将为电力的电能量、调节、容量、环境等多重属性充分定价 [8] 行业动态跟踪 电量 - **用电需求**：2026年1~2月全社会用电量同比+6.1%，第一、二、三产业及居民用电量同比增速分别为+7.4%、+6.3%、+8.3%、+2.7% [8][12] - 用电量增长主要驱动力为经济活动边际回暖（2026年1~2月工业增加值同比+6.3%，社零总额同比+2.8%）及低基数效应（2025年1~2月用电量同比+1.3%） [8][12] - 充换电服务业和互联网数据服务业用电量高速增长，同比增速分别为55.1%和46.2% [8][12] - **发电结构**：2026年1~2月，水电同比+6.8%，风电同比+5.3%，光伏同比+9.9%，核电同比+0.8% [8][19] - 新能源（风电、光伏）发电量增速虽较前期有所放缓，但仍高于整体发电量增速 [8][19] - 火电电量增长态势可能难以持续，因新能源仍是装机主力且现货市场将引导火电为新能源让渡空间 [8][19] 电价 - **广东现货市场**：截至2026年3月20日，周均价为304元/兆瓦时，同比下跌50元/兆瓦时（-14.2%）；2026年第一季度至今均价为299元/兆瓦时，同比下跌33元/兆瓦时（-9.9%） [31][32] - **江苏现货市场**：截至2026年3月19日，周均价为303元/兆瓦时，周环比持平 [31][32] - **山西现货市场**：截至2026年3月19日，周均价为247元/兆瓦时，同比上涨51元/兆瓦时（+26.3%）；但2026年第一季度至今均价为235元/兆瓦时，同比下跌66元/兆瓦时（-22.0%） [33][34] - **山西中长期交易电价**：2026年2月同比下跌12.0% [10][34] 动力煤 - **国内煤价**：截至2026年3月20日，秦皇岛Q5500动力末煤平仓价735元/吨，周环比上涨6元/吨（+0.8%），同比上涨62元/吨（+9.2%） [35][36] - **进口煤价**：广州港Q5500印尼煤库提价860元/吨，周环比下跌8元/吨（-0.9%）；与秦皇岛煤价差为125元/吨，价差周环比缩小14元/吨 [37][39] - **海运运费**：秦皇岛-广州、秦皇岛-上海海运煤炭运价指数周环比分别上涨9.5元/吨（+18.2%）和13.8元/吨（+52.1%） [37][39] - **库存情况**：秦皇岛港煤炭库存718万吨，周环比增加63万吨（+9.6%）；全国主流港口煤炭库存6564万吨，周环比增加151万吨（+2.4%）；全国25省电厂煤炭库存11041万吨，周环比下降247万吨（-2.2%） [40][41][42] 天然气 - **国际气价**：荷兰TTF天然气期货结算价59.3欧元/兆瓦时，周环比大幅上涨9.1欧元/兆瓦时（+18.2%）；美国NYMEX天然气期货收盘价3.1美元/百万英热单位，周环比微跌1.1% [48][49] - **国内气价**：中国液化天然气（LNG）出厂价4868元/吨，周环比微跌0.3%；中国进口天然气现货到岸价19美元/百万英热，周环比大幅上涨3美元/百万英热（+16.5%） [50][51] 水文 - **三峡水库**：截至2026年3月21日，水位165米，同比上升0.3%；本周（3.15-3.21）平均入库流量同比上升4.8%，平均出库流量同比上升8.9%；2026年第一季度以来平均出库流量同比上升2.8% [52][55] 上周行情回顾 - **板块表现**：本周（2026/3/16~2026/3/20）申万公用事业指数下跌2.4%，跑输沪深300指数0.2个百分点，跑赢万得全A指数1.7个百分点 [8][60] - **子板块表现**：本周水电、火电、风电、光伏、燃气子板块涨跌幅分别为-0.8%、-1.8%、-2.0%、-1.2%、-1.4% [62][63] - **个股表现**：A股涨幅前五为华电辽能（+61.3%）、华电能源（+29.3%）、韶能股份（+26.0%）、粤电力A（+25.4%）、珈伟新能（+15.8%） [65] 投资建议与标的 - **整体建议**：看好公用事业板块，因其具备实物资产价值重估潜力，且电力市场化改革将完善定价机制 [8] - **火电**：商业模式改善，2026年分红能力与意愿有望提升。推荐标的：建投能源、华电国际、国电电力、华能国际、皖能电力（均为“买入”评级）；相关标的：豫能控股（未评级） [8] - **燃气**：全球地缘冲突可能推高天然气价格中枢，利好上游气源资产。相关标的：首华燃气、新天然气（均为未评级） [8] - **水电**：商业模式优秀，度电成本低，建议逢低布局优质流域大水电。相关标的：长江电力、国投电力、桂冠电力、川投能源、华能水电（均为未评级） [8] - **核电**：长期装机成长确定性强。相关标的：中国广核（未评级） [8] - **风光**：碳中和背景下电量增长空间大，静待行业盈利拐点，优选风电占比高的龙头。相关标的：龙源电力（未评级） [8]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖绿联科技，给予“买入”评级，目标价87.69元，对应2026年约37倍市盈率 [5][7] - 报告核心观点认为，绿联科技作为头部科技消费电子出海企业，凭借品牌崛起与NAS（网络附属存储）业务提速，有望实现营收与利润的快速增长 [2][7] 公司概况与财务表现 - 绿联科技成立于2012年，是深耕3C消费电子研发、设计、生产与销售的出海品牌，旗下“UGREEN”品牌已形成传输、音视频、充电、移动周边、存储五大产品系列 [15] - 公司2020-2024年营收自20.4亿元增至61.7亿元，复合年增长率为24.7%；归母净利润自2.27亿元增至4.62亿元，复合年增长率为15.3% [7] - 根据2025年业绩快报，公司归母净利润预计为6.53-7.33亿元，同比增长41.3%-58.6%，增长势能强劲 [7][35] - 公司营收结构以充电类、传输类及音视频类产品为主，合计收入占比超80%，其中充电类产品收入从2019年的4.3亿元增至2024年的23.5亿元，复合年增长率达40.6% [24] - 公司销售以线上渠道为主，占比约75%，其中亚马逊是核心渠道，2024年贡献营收21.59亿元，占比35.01% [7][27] - 公司境外业务占比稳步提升，从2019年的43.4%提升至2024年的57.4%，2025年上半年进一步提至59.5%，在东南亚、欧洲、美洲分布较为均匀 [7][27][30] 行业前景与市场地位 - 全球科技消费电子市场规模预计从2024年的1.05万亿美元增至2029年的1.19万亿美元，复合年增长率为2.6% [45] - 其中，泛拓展类产品（如充电、传输、存储类）增速更快，市场规模预计从2024年的548亿美元增至2029年的1026亿美元，复合年增长率为13.4% [7][45] - 在泛拓展类产品中，公司2025年出货量达1.5亿个，位居行业第一；零售额70亿元，市占率1.5%，位居行业第二 [53] - 受AI驱动和数据量爆发式增长推动，全球NAS市场规模预计从2024年的51.8亿美元增至2029年的108亿美元，复合年增长率为15.2% [7][66] - 消费级NAS市场增速尤其显著，预计从2024年的5.4亿美元增至2029年的26.8亿美元，复合年增长率高达38% [7][66] - 在消费级NAS市场，公司按出货量计市占率达20.6%，按零售额计市占率达17.5%，均位列全球第一 [68][69] 公司竞争优势与增长动力 - **生态协同优势**：公司已构建覆盖家庭、出行、办公、娱乐全场景的产品矩阵，并以NAS为核心，计划推出智慧生活产品线（如智能安防摄像头），有望形成生态协同 [7][90][108] - **研发创新优势**：公司研发投入持续增加，研发费用率从2020年的3.47%提升至2024年的4.93%，并掌握氮化镓快充、本地AI模型训练、UGOS Pro系统等核心技术 [7][40][110] - **供应链优势**：公司采用“自主生产+外协采购”模式，拥有三大生产基地和完善的供应链体系，有助于提升运营效率并打造高性价比产品 [7] - **NAS业务增长极**：公司NAS产品已形成DH、DXP等多系列型号，并前瞻性布局AI NAS（如iDX系列），产品具有高性价比，参考同业公司威联通净利率近20%，NAS业务有望成为新的利润增长点 [7][70][102] - **跨境电商环境优化**：中国跨境出口电商规模近2万亿元，随着行业合规化集中度提升及对美关税成本在2026年第二、三季度有望降低，为头部出海企业创造了有利环境 [7][82][87]

行业投资评级 - 对煤炭行业评级为“看好”，并维持该评级 [5] 核心观点 - 继续看好焦煤价格补涨行情，认为短期基本面将驱动焦煤价格反弹，且焦煤价格向上空间比动力煤更大 [2][3][8] - 在美国与伊朗冲突加剧的背景下，煤炭板块向上弹性将得到体现，地缘政治因素通过影响海外能源价格和进口煤数量，加剧国内煤炭供需紧张 [3][8] - 动力煤作为民生资源，其价格上涨可能受到政策压制，若政策端要求煤炭供应向动力煤倾斜，将导致焦煤供应收缩，使其供需迅速转向紧张 [3][8] - 焦煤下游需求呈现回暖迹象，铁水产量止跌回升，焦化厂因副产品盈利改善而开启补库，支撑焦煤价格 [8] - 焦煤与动力煤的比价（焦煤期货价/港口5500大卡动力煤价）为1.49，虽本周有所反弹，但仍处于历史较低水平，显示焦煤价格相对低估 [8] 行业基本面情况总结 动力煤市场 - 价格：国内港口5500大卡动力煤价格在触及阶段低点725元/吨后止跌反弹，截至3月20日已反弹至731元/吨 [8][14] - 进口：海运进口煤数量持续低迷是影响供需的核心因素，地缘政治扰动推高海外原油、天然气及煤价，使得进口煤数量回升难度较大 [8] - 库存：秦皇岛港煤炭库存回升，广州港煤炭库存回升，但160家动力煤矿库存与六大发电集团煤炭库存均处于同期高位 [9][36][38][46] 焦煤市场 - 价格：柳林低硫主焦煤价格为1444元/吨，环比微降4元/吨，价格保持平稳；澳大利亚峰景矿硬焦煤价格为245美元/吨，环比上涨5美元/吨 [8][17] - 需求：247家钢厂日均铁水产量为228万吨，环比增长3.1%，在两会结束后实现止跌反弹 [8][23] - 库存：独立焦化厂焦煤库存为847万吨，环比增加4.0%；样本钢厂焦煤库存为774万吨，环比微降0.5%，焦化厂补库意愿更强 [8][28] - 供给：523家炼焦煤矿山开工率呈现季节性上升 [9][22] 能源与运输 - 国际能源：布伦特原油价格与欧洲天然气期货价格均大幅上涨 [9][16] - 运输：CBCFI煤炭综合运价指数大幅上升，但环渤海港口锚地船舶与预到船舶数量表现仍低迷 [9][48][51][52] 投资建议与标的 - 基于对焦煤价格补涨行情的看好，报告推荐四只焦煤板块股票，均给予“增持”评级 [3][56] - 具体标的为：平煤股份(601666)、淮北矿业(600985)、山西焦煤(000983)、潞安环能(601699) [3][56] 行情回顾 - 本周煤炭板块跑赢大盘 [9][53] - 陕西煤业在本周领涨煤炭板块 [12][53] - 2026年初至今，煤炭开采指数跑赢创业板指数及沪深300指数 [12][53] - 煤炭板块市净率（PB）及其相对市净率已升至偏高水平 [12][53]

核心观点 全球地缘冲突加剧了能源安全焦虑，市场投资主线正从“效率”向“安全”切换，能源安全成为核心主题。在此背景下，中国凭借在新能源全产业链的领先优势，相关制造业将迎来国内需求增长与出海加速的黄金机遇，其中光伏设备被重点看好[3][10]。 宏观变局与策略研判 - 美伊等地缘冲突加剧全球能源安全担忧，各国开始重新审视新能源对于能源供给多元化的战略价值，加速能源转型[10][17][18] - 市场风格发生切换：2026年以来，以营收增速定义的“高效率组”指数开始跑输“低效率组”，而以国家战略地位等定义的“高安全重要性”指数持续跑赢，显示市场正从追逐效率转向拥抱安全[33][37] - 安全主线走强主要由估值驱动，地缘风险指数与安全相关行业的估值溢价走势同步，表明地缘风险上升会强化市场对安全资产的需求[42] - 在能源安全与科技制造风格切换的交集中，光伏设备因处于相对低估区间而被重点看好[51] 电新行业：发电与输配电双轮驱动 - **发电侧（风光）**：地缘冲突使风光从“低碳选项”升级为“战略必选”。中国风光全产业链凭借成本、交付与产能优势，迎来出海黄金期[4] - **国内**：截至2025年底，中国风电、光伏合计装机达18.4亿千瓦，占全部电源装机的47%，历史性超过火电。“十五五”期间新能源装机比重将超过50%[73][78] - **海外**：全球能源安全诉求提升，打开中国新能源出海空间。预计2026年全球新增光伏装机500至667GW，2026-2030年年均新增725至870GW。2025年中国光伏组件出口数量约135亿个，同比增长73%[80] - **输配电侧（电力设备）**：能源安全驱动全球电网重构，电力设备出海有望迎来超级周期[4] - **国内**：“十五五”期间国家电网规划固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长约40%，特高压建设是重点，以提升跨区跨省输电能力超30%[72][94] - **海外**：全球电网升级加速，2025年北美、欧洲、亚太电网建设分别投入1210亿、890亿、1560亿美元。中国电力设备出口已进入量价齐升周期，2025年变压器出口金额达646亿元，同比增长35.49%[98][105] 汽车行业：新能源车加速出海 - 全球能源安全背景下，各国为减少对传统能源依赖将更加重视新能源车发展，推动渗透率提升，同时油价上行凸显新能源车使用成本优势[5][109] - 中国自主新能源车具备技术、产业链及成本优势，将助力其加速出海。2025年中国新能源乘用车出口253.2万辆，同比增长104.3%，占乘用车出口比重达41.9%[5][112] - 汽车零部件出海也将受益于海外新能源车配套需求增长，部分出海零部件公司未来有望成为全球化公司[5] 机械行业：能源与粮食安全装备受益 - **煤机**：地缘冲突扰动全球煤炭贸易，叠加国内保供及产业升级，支撑煤价上行，有望传导至煤企资本开支，拉动煤机需求增长[6] - **油服**：地缘冲突推升油价，重构全球油气供给，催生新增开发需求，推动油服装备景气上行[6] - **农机**：地缘冲突短期推升粮价与种植成本，提振种植意愿，利好农机需求；中长期强化全球粮食安全诉求，驱动农机刚需扩容。叠加国产农机竞争力增强，2025年中国拖拉机出口增速超30%，出海有望加速[6][56] 军工行业：海洋装备与信息化需求提升 - 能源安全重要性增强，海洋能源资源开发潜力巨大，带动海洋装备（如海工船舶、船舶动力系统）需求提升[7][11] - 开发海洋能源资源，信息基建先行，看好海洋信息化领域，如海底网络基建、声呐及光纤电缆的需求提升与国产替代加速[7][11] 公用事业：新能源助力能源自主可控 - 地缘冲突凸显能源自主可控必要性，新能源发电是对外依存度基本为零的自主可控能源，加速发展新能源成为国际共识[10] - 中国能源结构持续优化，一次电力（水电、核电、风电、太阳能）消费占比从2019年的15.4%提升至2024年的19.8%。石油、天然气对外依存度分别高达72%和42%，发展新能源是加强能源安全韧性的关键[53][56][57] - 中国新能源发电潜力巨大，仅需约2.7万平方千米（占沙漠戈壁面积2%）铺设光伏板即可满足全年社会用电量，但消纳问题（如“弃光弃风”）是核心约束，需通过特高压建设、智能化电网等手段解决[62][68] 基金配置：光伏板块存在配置机遇 - 截至2025年6月30日，公募基金对光伏产业的持仓占比仅为1.16%，相较于2022年中报的5.69%有很大上升空间，板块整体“欠配”[7][11] - 随着行业基本面被充分计价，地缘政治引发的能源担忧可能使市场视线重回绿色能源板块，边际改善信号有望带动光伏板块估值修复与趋势反转[7][11]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖绿联科技，给予“买入”评级，目标价为87.69元，对应2026年约37倍市盈率 [5][7] - 报告核心观点认为，绿联科技作为头部科技消费电子出海企业，凭借品牌、生态协同、研发创新和供应链优势，有望在快速增长的全球市场，特别是NAS（网络附属存储）领域，实现营收和利润的持续高增长 [2][3][7] 公司概况与财务表现 - 公司成立于2012年，是深耕3C消费电子研发、设计、生产与销售的出海企业，旗下“UGREEN 绿联”品牌具备全球影响力 [7][15] - 公司营收从2020年的20.4亿元增长至2024年的61.7亿元，年复合增长率为24.7%；归母净利润从2.27亿元增至4.62亿元，年复合增长率为15.3% [7] - 根据2025年业绩快报，公司归母净利润预计为6.53-7.33亿元，同比增长41.3%-58.6%，增长势能强劲 [7] - 公司预测2025-2027年营业收入分别为86.88亿元、116.41亿元、148.34亿元，同比增长40.8%、34.0%、27.4%；同期归母净利润分别为6.95亿元、9.82亿元、13.17亿元 [4] - 公司毛利率整体稳健，维持在37%-38%左右；净利率因新品研发及营销投入有所波动，但随规模优势和新品放量，有望企稳回升 [4][7][36] - 公司线上销售占比约75%，其中亚马逊为核心渠道，2024年贡献营收21.59亿元，占比35.01%；境外业务占比稳步提升至约60%，亚欧美市场分布均匀 [7][27][29] 行业市场与公司地位 - 全球科技消费电子市场规模预计从2024年的1.05万亿美元增至2029年的1.19万亿美元，年复合增长率为2.6% [45] - 其中，泛拓展类产品（如充电、传输、存储类）增速更快，市场规模预计从548亿美元增至1026亿美元，年复合增长率为13.4% [7][45] - 在泛拓展类产品市场，公司2025年出货量达1.5亿个，位居行业第一；零售额70亿元，市占率1.5%，位居行业第二 [53] - 受数据量爆发和产品体验革新驱动，全球NAS市场规模预计从2024年的51.8亿美元增至2029年的108亿美元，年复合增长率为15.2% [7][66] - 消费级NAS市场增速更快，预计从2024年的5.4亿美元增至2029年的26.8亿美元，年复合增长率高达38% [7][66] - 在消费级NAS市场，公司按出货量和零售额计均位居全球第一，2025年市场份额分别为20.6%和17.5% [7][68] 公司竞争优势与增长动力 - **生态协同优势**：公司已构建覆盖家庭、出行、办公、娱乐全场景的产品矩阵，核心品类如充电类产品量价齐升，收入从2019年的4.3亿元增至2024年的23.5亿元，年复合增长率达40.6% [7][24] - **研发创新优势**：公司研发费用率持续提升，2025年前三季度达4.61%，位居行业前列；已掌握氮化镓技术、本地AI模型训练能力、UGOS Pro系统等核心技术 [7][110] - **供应链优势**：公司采用自主生产+外协采购模式，拥有完善的供应链体系和三大生产基地，运营效率高，能打造高质价比产品 [7] - **NAS业务成为新增长极**：公司已推出DH、DX、DXP等多款NAS型号，并前瞻性布局AI NAS（如iDX系列），正在海外众筹；参考行业可比公司威联通近20%的净利率，NAS业务盈利能力可观 [7][97][102] - **品牌与渠道深化**：公司通过邀请明星代言、取得苹果MFi和华为DFH认证、建立全球本地化服务网络等方式，持续提升品牌全球影响力 [15][92][95][96]

报告核心观点 - 报告构建了“效率-安全”二维分析框架，用以解释和预判全球地缘风险上升背景下资本市场的结构性表现 [7] - 核心结论是：全球风险评价上行，但国内权益市场受地缘风险的负面冲击在减小，这主要归因于高安全重要性行业的贡献，而非政策资金或低估值 [4] - 市场主线正从追逐“效率”（高增长）转向拥抱“安全”（战略重要性），且安全主线的走强主要由估值驱动，地缘风险是核心催化因素 [4][21] - 在安全主线中，结合风格切换视角，报告特别看好能源安全与科技制造的交集领域，重点推荐光伏设备 [4][29] 根据目录的总结 1.1 效率主线越走越弱，安全主线越走越强 - 根据2025年第三季度营收增速将行业分为高、中、低效率组，高效率组典型代表为计算机等行业 [8][11] - 2026年以来，高效率组指数开始跑输低效率组，显示市场对单纯成长性的追逐在减弱 [8][9] - 根据不可替代性、断供影响程度、国家战略地位等主观标准将行业分为高、中、低安全重要性组，高安全组典型代表为电子、电力设备等行业 [12][15] - 2026年以来，高安全重要性指数持续跑赢低安全重要性指数，安全交易趋势增强 [12][13] - 国内权益市场受地缘风险冲击减小的主要原因，经检验是**高安全重要性行业的贡献**，而非政策资金托市或市场估值偏低 [17][18] 2.2 地缘扰动是安全主线走强的重要催化 - 安全主线走强主要源于**估值提升**而非业绩驱动，高安全重要性领域ROE表现弱于A股整体，但估值明显提升 [19][22] - 高安全组相对于高效率组的**估值溢价**与地缘风险指数走势高度相关，尤其2026年以来两者同步提升 [21][23] - 这表明地缘风险上升会催化市场从追逐效率转向拥抱安全，若地缘风险中枢长期抬升，安全相对于效率的估值溢价中枢也将系统性抬升 [21][23] 2.3 能源安全与科技风格切换的交集：重点看好光伏 - 测算显示，科技制造领域的风险偏好从2025年底至2026年2月基本走平，未来可能受地缘风险、全球通胀预期升温等因素负面冲击 [29][31] - 风险偏好受冲击将促使市场从科技成长性转向稳定性，利好电力设备、机械设备等稳定性更强的方向 [29] - 在安全主线中，应重点关注**全球能源安全**；结合风格切换，交集指向电力设备等行业 [29] - 进一步从盈利和估值评估，**光伏设备**处于能源安全与科技制造的交集，且估值处于相对低估区间，是重点看好的方向 [29][31]

行业投资评级 - 对煤炭行业评级为“看好”，并维持该评级 [5] 核心观点 - 继续看好焦煤价格补涨行情，认为其向上弹性比动力煤更大 [2][3][8] - 在美国与伊朗冲突加剧的背景下，煤炭板块向上弹性将得到体现 [3][8] - 动力煤作为民生资源，价格上涨可能受政策压制，若政策要求保供动力煤，将挤压焦煤供应，导致其供需迅速转向紧张 [3][8] - 短期基本面驱动焦煤价格反弹，焦煤价格向上具备比动力煤价格更大的空间 [3][8] 行业基本面情况总结 - **动力煤价格**：港口5500大卡动力煤价格在3月17日触及阶段性最低点725元/吨后开始反弹，截至3月20日已反弹至731元/吨，目前有加速上升迹象 [8] - **国际能源价格**：在地缘因素扰动下，海外原油、天然气价格均大幅上涨，带动海外煤价上升 [8] - **焦煤价格**：截至3月20日，柳林低硫主焦煤价格为1444元/吨，环比下降4元/吨，澳大利亚峰景矿硬焦煤价格为245美元/吨，环比上涨5美元/吨 [8] - **焦煤与动力煤比价**：截至3月20日，焦煤期货收盘价与港口5500大卡动力煤价格比值为1.49，处于历史较低水平 [8][20] - **供给**：462家动力煤矿山产能利用率与523家炼焦煤矿山开工率均呈现季节性上升 [9][23] - **需求**：247家钢厂日均铁水产量为228万吨，环比上升3.1%，在“两会”影响结束后实现止跌反弹；水泥熟料产能利用率季节性上升 [8][9][23] - **库存**：截至3月20日，独立焦化厂焦煤库存为847万吨，环比上升4.0%；样本钢厂焦煤库存为774万吨，环比微降0.5% [8] - **发运**：CBCFI煤炭运价指数大幅上升，但环渤海港口锚地船舶数量表现低迷 [9][48] 投资建议与推荐标的 - 推荐焦煤板块标的，认为短期基本面驱动焦煤价格反弹 [3][8] - 具体推荐标的及评级为：平煤股份(601666，增持)、淮北矿业(600985，增持)、山西焦煤(000983，增持)、潞安环能(601699，增持) [3][56]

核心观点：中国资产的三重“安全溢价” - 在全球资产风险评价上行的背景下，中国资产因能源稳定、出口优势和流动性增量而具备“安全溢价”[11] - 中国能源对外依赖度为24%，显著低于欧元区的68%以及日本和韩国的超过80%[11] - 2025年中国新能源车销量已占国内汽车销量的50%[11] - 若地缘冲突长期化，贸易订单可能加速回流，推升中国第二季度出口动能[13] - 人民币汇率相对独立，结汇潮有望延续，为国内市场提供额外的流动性增量[14] 一周高频数据概览 - **实体经济**：节后开工修复基本完成，生产与客运平稳；消费分化，服务消费同比回升，商品消费中汽车零售同比降温而纺服回暖；出口量走出春节扰动，但运价受地缘影响高企[18] - **物价**：呈现“涨政治不涨经济，涨上游不涨下游”特征，原油及化工品价格同比大幅上涨，但下游纺服食品价格持续下降，猪肉价格同比增速仍在下探[20] - **货币金融**：中东局势支撑高油价并催化流动性收紧预期，美元偏强，但人民币在非美货币中表现坚挺；10年期国债收益率微升至1.83%，期限利差走阔[23] 风险提示 - 美伊冲突走向及其对资产价格的影响存在高度不确定性，可能引发资产价格波动率放大[24]

投资评级与核心观点 - 报告对吉利汽车维持“买入”评级，基于可比公司2026年平均11倍市盈率，给出目标价20.79元人民币（23.65港元），相较2026年3月20日股价19.52港元有约21.2%的潜在上行空间 [3][6] - 报告核心观点认为，产品高端化及出海将助力公司盈利稳定增长 [2] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为204.76亿元、259.42亿元、308.09亿元，较此前预测略有调整并新增2028年预测 [3] 财务表现与预测 - 2025年公司实现营业收入3452.32亿元，同比增长25.1%；归母净利润168.52亿元，同比增长0.2%；核心归母净利润（剔除特殊项目）为144.1亿元，同比增长36% [10] - 2025年第四季度收入1057.55亿元，同比增长22.4%，环比增长18.6%；归母净利润37.42亿元，同比增长4.0% [10] - 报告预测公司2026-2028年营业收入将分别达到4215.61亿元、4883.23亿元、5809.24亿元，同比增长率分别为22.1%、15.8%、19.0% [5] - 报告预测公司毛利率将从2025年的16.6%稳步提升至2026-2028年的16.8%-17.2% [5] - 报告预测公司净资产收益率将从2025年的18.2%提升至2028年的20.8% [5] 业务运营与战略进展 - 2025年公司总销量达302.46万辆，同比增长39.0%，其中新能源汽车销量168.78万辆，同比增长90.0%，新能源渗透率显著提升 [10] - 2025年第四季度销售汽车85.44万辆，同比增长24.4%，其中新能源汽车51.99万辆，同比增长51.9% [10] - 公司燃油车基本盘稳固，2025年销售133.68万辆，同比增长3.8%，计划在2026年发布新一代i-HEV技术及4-5款智能双擎油混车型以维持燃油车销量稳定 [10] - 新能源品牌规划明确：吉利银河2026年目标销量155万辆（同比增长25%），将推出硬派SUV旗舰等多款新车；极氪品牌2026年目标销量30万辆（同比增长34%），将推出极氪9X光辉版和极氪8X；领克品牌将推出新车型 [10] - 公司加速智能化转型，计划推出千里浩瀚G-ASD模型、吉利超级Eva智能体，并推动L3级千里浩瀚H9量产及Robotaxi规模化试运营 [10] 海外市场拓展 - 2025年公司出口销量达42.01万辆，同比增长1.3%，其中新能源出口12.4万辆，同比大幅增长240% [10] - 2025年第四季度出口12.40万辆，同比增长29.9%，环比增长10.7%；2026年1-2月单月出口均超6万辆，同比翻倍以上增长 [10] - 公司规划了欧洲、东欧和东盟三大“15万级”市场，以及拉美非洲和中东亚太两大“10万级”市场，2026年出口初步目标为64万辆，同比增长52% [10] - 海外业务，特别是新能源出海，预计将成为公司新的收入和利润增长引擎 [10]

行业投资评级 - 对食品饮料行业评级为“看好”，并维持该评级 [6] 核心观点 - 食品饮料行业有望从反弹逐步迈向反转 [2][3] - 行业在2026年是否具备绝对收益的核心在于业绩是否形成“L型底” [8] - 板块迈入业绩披露阶段，高端消费、顺周期部分仍呈现明显的业绩下修压力，尤其是白酒、啤酒及乳制品短期内面临去库及价格压力 [8] - 以白酒为首，若2025年报、2026一季报披露的业绩表现下修到投资者预期的“底部”或“稳态状态”，食品饮料板块或逐步终结反弹行情，迈入反转阶段 [8] 投资主线与标的 上游主线：行情行至半途，地缘仍是核心 - 投资逻辑为“上游优先，地缘为核”，市场将地缘扰动定位从“短期变量”变为“中期变量”，对能源安全、粮食安全重视度提升 [8] - 相对看好供给侧格局优化，或具备直接提价能力的食品饮料产业链上游 [8] - 伴随原料价格上行趋势或延续，部分标的或提前迎来供给侧拐点及业绩改善机会 [8] - **农产品加工**：相关标的中粮科技、冠农股份、安德利、金龙鱼、祖名股份 [4] - **食品原料供应商**：相关标的华康股份、晨光生物、阜丰集团 [4] - **牧业**：推荐优然牧业（买入），相关标的现代牧业 [4] 下游主线：业绩验证阶段，围绕业绩确定性选股 - **白酒**：目前迈入业绩验证阶段，业绩压力是否能充分释放是关键，重点在于头部企业业绩下修力度 [8] - 推荐山西汾酒（买入）、贵州茅台（买入）、五粮液（买入）、今世缘（买入）、舍得酒业（买入） [4] - **餐饮供应链**：啤酒、速冻、调味品迈入业绩验证阶段，围绕业绩确定性选股，选择收入/份额/价格企稳、改善的标的 [8] - 推荐颐海国际（买入）、千味央厨（增持），相关标的锅圈、安井食品、千禾味业、海天味业 [4] - **乳制品**：上游牧业仍是主线，下游关注经营质量抬升或具备改革潜力的标的 [8] - **休闲食品**：业绩确定性延续，重心仍在零食折扣业态及新品类、海外市场 [8] - 相关标的卫龙美味、鸣鸣很忙、万辰集团，推荐洽洽食品（买入）、盐津铺子（买入）、妙可蓝多（买入） [4] - **保健品**：估值先行，相关标的民生健康、H&H国际控股 [4]