报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [1][11][44] 报告的核心观点 - 2024年高端钛合金材料毛利率提升，超导业务订单持续增加，2025Q1归母净利润同比大幅增长，盈利能力同环比改善，高性能超导线材产业化项目建设完成，核聚变CRAFT、BEST项目批量供货，公司公布年度利润分配方案，兼顾公司发展与股东回报，预计公司2025 - 2027年营收和归母净利润增长，基于钛合金需求向好和超导线材产能提升给予“增持”评级 [6][8][9][10][11] 根据相关目录分别进行总结 分产品经营数据 - 高端钛合金材料2024年营业收入27.52亿元，同比增长9.87%，毛利率38.67%，同比增长4.26个百分点 [6][15] - 超导线材2024年营业收入13.04亿元，同比增长32.41%，毛利率30.22%，同比减少4.16个百分点 [6][15] - 高性能高温合金材料2024年营业收入3.27亿元，同比减少31.02%，毛利率22.25%，同比增加6.39个百分点 [6][7][15] - 其他业务2024年营业收入2.30亿元，毛利润0.17亿元，毛利率7.23% [15] 公司财务数据 - 2024年公司实现营业收入46.12亿元，同比增长10.91%；归母净利润8.01亿元，同比增长6.44%；加权平均净资产收益率为12.22%，同比减少0.15个百分点；销售毛利率33.55%，同比增长1.68个百分点；销售净利率18.99%，同比增长0.61个百分点 [4] - 2024Q4实现营收13.77亿元，同比+28.64%，环比+13.39%；归母净利润1.97亿元，同比+16.09%，环比 - 22.75%；ROE为2.98%，同比增长0.26个百分点，环比减少1.00个百分点；销售毛利率32.56%，同比增长4.51个百分点，环比减少4.65个百分点；销售净利率16.21%，同比增长1.75个百分点，环比减少8.50个百分点 [4] - 2025Q1公司实现营收10.74亿元，同比+35.31%，环比 - 22.04%；归母净利润1.70亿元，同比+53.85%，环比 - 13.76%；ROE为2.51%，同比增长0.79个百分点，环比减少0.47个百分点；销售毛利率35.29%，同比增长6.83个百分点，环比增长2.73个百分点；销售净利率17.39%，同比增长3.78个百分点，环比增长1.18个百分点 [5][8] - 2025Q1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为0.55%、6.10%、4.21%、1.04%，同比 - 0.17pct、+3.00pct、 - 6.08pct、 - 0.45pct，环比+0.03pct、+1.83pct、 - 4.42pct、+0.84pct [8] 盈利预测与评级 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为56.32、68.22、82.58亿元，归母净利润分别10.10、12.55、14.98亿元，对应的PE分别为31、25和21倍，首次覆盖给予“增持”评级 [11][44]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年营收和归母净利润同比分别增长15%、28%，由“乘用车 + 数字能源”双轮驱动；2024Q4利润环比下滑受减值拖累；各类业务在手订单充沛，为公司注入强劲增长动能；考虑到公司主业快速增长、新业务逐步拓展，预计2025 - 2027年营业总收入和归母净利润有不同程度增长，维持“买入”评级 [6][9] 根据相关目录分别进行总结 公司市场表现 - 截至2025年4月21日，银轮股份近1个月、3个月、12个月相对沪深300表现分别为 - 12.5%、23.2%、40.0%，沪深300对应表现为 - 3.3%、 - 1.2%、6.9% [4] - 当前价格24.95元，52周价格区间14.57 - 36.53元，总市值20,827.83百万，流通市值19,565.26百万，总股本83,478.26万股，流通股本78,417.86万股，日均成交额991.18百万，近一月换手3.86% [4] 公司财务数据 - 2024年实现营收127.02亿元，同比 + 15.28%；归母净利润7.84亿元，同比 + 28%；扣非后归母净利润6.83亿元，同比 + 17.54% [5] - 2024年商用车&非道路业务收入42亿元，同比 - 7.52%；乘用车业务收入71亿元，同比 + 30.63%；数字与能源业务收入10亿元，同比 + 47.44%；毛利率为20.12%，同比 - 1.45pct [6] - 2024年Q4营收34.97亿元，同比 + 15.57%，环比 + 14.51%；归母净利润1.79亿元，同比 + 6.4%，环比 - 10.91%，主要因Q4出现较大资产减值损失（ - 0.84亿元）和信用减值损失（ - 0.46亿元） [6] 公司订单情况 - 2024年累计获得超300个项目，生命周期内新获项目达产后将为公司新增年销售收入约90.73亿元，其中数字能源业务9.53亿元，新能源汽车业务68.43亿元，燃油车及非道路业务12.77亿元 [6] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|12702|15478|17838|19633| |增长率(%)|15|22|15|10| |归母净利润（百万元）|784|1067|1323|1551| |增长率(%)|28|36|24|17| |摊薄每股收益（元）|0.94|1.28|1.59|1.86| |ROE(%)|13|15|16|16| | P/E|19.50|19.51|15.74|13.42| | P/B|2.51|2.90|2.49|2.13| | P/S|1.23|1.35|1.17|1.06| | EV/EBITDA|10.21|10.81|8.76|7.23| [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予平安银行“增持”评级 [1][5][8] 报告的核心观点 - 2025年一季度平安银行营收降幅扩大但净利息收入降幅收窄，对公贷款稳定增长、零售贷款结构优化，单季净息差环比上升，资产质量稳定，首次覆盖给予“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年4月21日，平安银行近1个月、3个月、12个月相对沪深300表现分别为-3.5%、-2.7%、12.8%，沪深300对应表现为-3.3%、-1.2%、6.9% [2] - 当日平安银行当前价格11.02元，周价格区间9.61 - 13.43元，总市值213,853.22百万，流通市值213,849.40百万，总股本1,940,591.82万股，流通股本1,940,557.19万股，日均成交额1,230.80百万 [2] 财务数据 - 2025年一季度平安银行实现营业收入337.09亿元，同比下降13.05%，降幅较2024年扩大2.12pct；归母净利润140.96亿元，同比下降5.60% [5] - 净利息收入同比下降9.42%，降幅较2024年收窄11.40pct，2025Q1单季净息差1.83%，环比2024Q4大幅上升13bp [5] 业务情况 - 截至2025年一季度末，平安银行资产总额达57778.58亿元，较2024年末增长0.15%，发放贷款和垫款本金总额34117.13亿元，较2024年末增长1.11% [5] - 对公贷款方面，Q1末企业贷款余额较2024年末增长4.71%；零售贷款方面，一季度末住房按揭贷款余额为3394.34亿元，较2024年末增长4.1%，抵押类贷款占个人贷款的比例为64.7%，较2024年末提升1.9pct [5] 资产质量 - 2025年Q1末平安银行不良率为1.06%，和2024年末持平；拨备覆盖率为236.53%，较2024年末下降14.18pct；关注类贷款占比较2024年末下降15bps至1.78% [8] 盈利预测 - 预测2025 - 2027年营收为1423亿元、1480亿元、1553亿元，同比增速为-2.98%、3.99%、4.93%；归母净利润为481亿元、505亿元、537亿元，同比增速为8.15%、4.93%、6.23%，EPS为2.31、2.43、2.59元；P/E为4.77、4.53、4.25倍，P/B为0.47、0.43、0.39倍 [8]

报告核心观点 报告涵盖多家公司和多个行业研究，涉及教育、计算机、中药、机械设备、商用车、汽车、铝、通用设备、光伏设备、北交所、债券、海外半导体、专业服务、股份制银行、风电设备等领域，对各公司业绩、行业趋势进行分析并给出投资建议和评级[2]。 各公司及行业研究要点 行动教育 - 2024 年实现收入 7.8 亿元，yoy+16.5%，归母净利润 2.7 亿元，yoy+22.4%，扣非归母净利润 2.4 亿元，yoy+12.2% [4] - 2024 年每股分红达 2.25 元、股息率 5.8%，分红率 99.5% [5] - AI 赋能下销售费用有效控制，销售费用率下降 1.1pct [6] - 2024 年合同负债 10.8 亿元，yoy+12.7%，支撑 2025 年收入增长 [7] - 2025 年计划开发 500 家新大客户，提出“百校计划” [8] - 预测 2025 - 2027 年收入至 9.1/10.2/11.2 亿元，归母净利润分别为 3.05/3.36/3.78 亿元，对应 PE 分别为 15/14/12x，维持“买入”评级 [9] 计算机行业 - 大模型以 Transformer 为基，Scaling law 贯穿始终，推理模型进入视野且加速迭代 [10] - 国内大模型以低成本高性能追平海外 SOTA 为主题，如 DeepSeek、豆包、阿里千问等 [11] - 海外大模型资源头部集中押注 AGI，如 OpenAI、Google、Meta 等有新进展 [12] - 模型架构 MoE 与 Transformer 融合成主流，合成数据支撑训练，推理性能转向 post - training，模型落地迎来元年 [13][14] - 维持计算机行业“推荐”评级，给出相关算力、AI 应用、IT 服务公司名单 [14][15] 健民集团 - 2025 年一季度实现营业收入 8.92 亿元（同比 - 8.04%），归母净利润 1.10 亿元（同比 + 10.70%），扣非归母净利润 1.03 亿元（同比 + 13.92%） [18] - 2025 年一季度主业药品利润强势恢复，联营公司体外培育牛黄长期稳健增长 [19][20] - 预计 2025 - 2027 年营收为 39.50/43.45/47.80 亿元，归母净利润为 5.46/ 6.25/7.41 亿元，对应当前股价 PE 为 12.90/11.26/9.50 倍，维持“买入”评级 [21] 同力股份 - 2024 年实现营业收入 61.45 亿元，同比增长 4.85%，归母净利润 7.93 亿元，同比增长 29.03% [22] - 2024 年国内国外市场均稳定增长，新能源和无人驾驶领域进展显著 [23] - 2024 年毛利率和净利率均同比增加，经营性现金流情况明显改善 [25] - “大型化、智能化、新能源”趋势是未来增长主线，预计 2025 - 2027 年营业收入为 70.67/82.96/98.21 亿元，归母净利润为 9.10/9.95/11.48 亿元，维持“买入”评级 [26][27] 中美博弈对市场影响 - 中美博弈事件类型归结为贸易、科技、金融、地缘政治四类，特朗普 2.0 时期用对等关税全面施压 [29] - 科技、金融、地缘政治博弈对市场有不同程度冲击，配置方向上关税和金融指向内需链，科技和地缘关注自主可控和反制主题 [29] 福田汽车 - 2025 年 Q1 卡车销量同比快速增长，优于行业整体水平，新能源渗透率快速提升至 15%，同比提升 9pct [30][31] - 出口业务起步早，海外营销服务与生产网络发达，2025 年 Q1 累计出口 4.0 万台，同比增长约 9.5% [32] - 预计 2024 - 2026 年实现营业总收入 535、615、708 亿元，归母净利润 0.7、16、20 亿元，首次覆盖，给予“增持”评级 [33] 汽车行业 - 2025.4.14 - 4.18 A 股汽车板块跑输上证综指，汽车行业指数跑输上证指数，周度成交额环比下降 [35] - 问界 M8、享界 S9 增程版、二代哈弗枭龙 MAX 上市，鸿蒙智行第五界“尚界”亮相 [36] - 汽车有望进入销量景气、事件催化、产业趋势共振阶段，维持汽车板块“推荐”评级，给出推荐公司名单 [39][40] 铝行业 - 本周宏观面多空交织，美国关税不确定性存，国内宏观利好促进内需恢复 [42] - 电解铝供应产能持稳，成本小幅下移，库存去化显著，需求部分板块订单下滑，线缆开工率稳中向好 [43] - 铝加工铝棒库存加速去化，型材行业开工率持平，需关注终端订单及出口情况 [44] - 铝土矿市场持稳，价格或继续承压，氧化铝供应短期收紧，价格震荡调整 [45][46] - 预焙阳极、石油焦价格持平，维持铝行业“推荐”评级，建议关注相关公司 [47] 同飞股份 - 2024 年公司收入 21.6 亿元，同比增长 17.1%；归母净利润 1.5 亿元，同比下降 15.9% [48] - 2025Q1 收入 5.7 亿元，同比增长 109%；归母净利润 0.6 亿元，上年同期为 514 万元 [49] - 2025Q1 归母净利率大幅提升，费用率管控优异，制定“质量回报双提升”行动方案 [50] - 主营业务稳中有增，研发投入持续加大，数据中心温控打开新增长极 [51][52] - 预计 2025 - 2027 年实现营业收入为 30.52/42.00/54.41 亿元，归母净利润为 2.70/4.36/5.91 亿元，首次覆盖，给予“买入”评级 [52] 晶盛机电 - 2024 年实现营收 176 亿元，同比 - 2%；归母净利润 25 亿元，同比 - 45% [55] - 设备验收情况良好，毛利率保持稳健，坩埚盈利能力承压 [56] - 光伏业务 2025 年轻装上阵，减值或显著收窄，新产品新技术有望放量；半导体业务纵深布局多赛道 [57][58] - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 165/155/146 亿元，归母净利润分别为 23.54/24.27/25.22 亿元，首次覆盖，给予“增持”评级 [59] 北交所行业 - 截至 2025 年 4 月 18 日，北证 A 股成分股 265 个，本周北证 50 指数涨跌幅 + 3.48%，日均成交额较上周下跌 15.16% [60] - 本周无新股上市，新增 1 家企业提交注册、1 家企业上会通过，下周上会 1 家 [61] - 继续看好 2025 年北交所板块投资价值，建议关注低估值和主题映射相关标的 [61] 债券研究 - 4 月以来超 30 家银行下调存款利率，或预示新一轮存款挂牌利率下调，宽货币预期升温 [62] - 建议关注存款利率调降带来的信用利差收窄机会，利率债下行空间有限，采取哑铃型策略 [62] - 本周流动性略有收紧，绩优利率债基金久期上行，“资产荒”指数下行，全市场杠杆率基本不变，理财市场产品破净率基本不变 [63][64] 台积电 - 2025Q1 实现收入 8,392.5 亿元新台币/255.3 亿美元，符合预期，毛利率受地震冲击但仍维持高档 [65][66] - 2025Q2 指引超预期，维持 2025 全年指引，但美生产成本叠加关税或挤压获利空间 [67] - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 37,017/42,646/52,048 亿元新台币，归母净利润为 15,511/17,658/21,791 亿元新台币，下调目标价，维持“买入”评级 [68] 华测检测 - 2024 年营业总收入/归母净利润分别为 60.84/9.21 亿元，分别同比 + 8.55%/+1.19%；2025Q1 分别为 12.87/1.36 亿元，分别同比 + 7.96%/+2.75% [69] - 巩固传统领域优势，加码战略赛道，战略并购持续落地，加速拓展多元版图 [70][71] - 2024 年毛利率同比提升 1.41pct，研发费用率同比提升 0.26pct；2025Q1 毛利率略升，财务费用率受汇率波动与利息收入影响同比上升 [72][73] - 预期 2025/2026/2027 年营业收入分别为 65.40/71.05/78.34 亿元，归母净利润分别为 10.34/11.81/12.86 亿元，维持“增持”评级 [73] 华夏银行 - 2024 年实现营业收入 971.46 亿元，同比增长 4.23%，归母净利润 276.76 亿元，同比增长 4.98%，2024Q4 表现亮眼 [75] - 战略转型助推业绩增长，资产端承压净息差小幅下行，资产质量持续提升，严控费用支出成本效率提升 [76][77] - 预计 2025 - 2027 年营收为 973.07、997.35、1023.71 亿元，归母净利润为 284.19、290.13、296.86 亿元，首次覆盖，给予“增持”评级 [78] 禾望电气 - 禾望电气是电力电子平台型企业，核心业务覆盖新能源电控与传动领域 [79] - 2007 年成立后紧抓大功率技术优势拓宽产品，预计未来有望拓展 AI 数据中心供配电源业务 [79]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][6][8] 报告的核心观点 - MLCC镍粉受益于AI需求产品结构优化，2025年镍粉毛利率有望回升至40%以上；光伏铜粉潜力较大，或将打开第二成长曲线；预计2025 - 2027年公司营业收入分别为13.39、17.67、24.84亿元，归母净利润分别为2.77、3.74、5.08亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE 33、24、18倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现总收入9.45亿元，较上年同期增长37.22%；实现归母净利润0.87亿元，同比扭亏 [3] 市场表现数据 - 截至2025年4月21日，博迁新材近1个月、3个月、12个月相对沪深300表现分别为-14.2%、11.2%、60.1%，沪深300对应表现为-3.3%、-1.2%、6.9%；当前价格34.38元，52周价格区间18.93 - 45.54元，总市值8993.81百万，流通市值8993.81百万，总股本26160.00万股，流通股本26160.00万股，日均成交额120.91百万，近一月换手1.60% [5] 产品情况 - MLCC镍粉：随着AI加速器等高性能设备对高功率密度与电压稳定性要求提升，市场对超高容MLCC需求显著增长，公司自主研发的小粒径纳米镍粉迎来机遇；2024年镍粉出货量1421吨，同比+36%，小粒径高端镍粉占比提升带来产品结构性优化，2024年镍基产品毛利率24.4%，同比+6pcts，预计2025年销量有望达1600吨，毛利率回升至40%以上 [6] - 光伏铜粉：2024年公司铜基粉体出货量151吨，同比+82%；2024年加强市场拓展力度，巩固MLCC用铜粉市场份额，重点提升适配HJT用银包铜粉的铜核粉体市场渗透率，并配合下游客户推进前瞻性研发工作，探索铜粉材料在其他领域的应用前景 [6] 盈利预测指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|945|1339|1767|2484| |增长率(%)|37|42|32|41| |归母净利润（百万元）|87|277|374|508| |增长率(%)|371|216|35|36| |摊薄每股收益（元）|0.33|1.06|1.43|1.94| |ROE(%)|6|15|18|21| |P/E|87.73|32.50|24.05|17.70| |P/B|4.93|5.03|4.39|3.74| |P/S|8.01|6.72|5.09|3.62| |EV/EBITDA|41.84|31.22|22.98|16.92|[7] 财务指标预测 |财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |盈利能力：ROE|6%|15%|18%|21%| |毛利率|21%|35%|35%|34%| |期间费率|5%|6%|6%|6%| |销售净利率|9%|21%|21%|20%| |成长能力：收入增长率|37%|42%|32%|41%| |利润增长率|371%|216%|35%|36%| |营运能力：总资产周转率|0.51|0.68|0.77|0.94| |应收账款周转率|5.15|5.35|4.92|5.17| |存货周转率|2.07|2.11|1.95|2.12| |偿债能力：资产负债率|14%|16%|16%|16%| |流动比|3.58|3.69|4.10|4.35| |速动比|1.79|1.54|1.91|1.94|[8] 利润表预测（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|945|1339|1767|2484| |营业成本|748|870|1154|1637| |营业税金及附加|11|15|20|28| |销售费用|6|10|13|18| |管理费用|44|70|90|126| |财务费用|-5|-4|-4|-5| |其他费用/（-收入）|50|107|131|179| |营业利润|92|292|392|535| |营业外净收支|0|0|0|0| |利润总额|92|292|392|535| |所得税费用|5|15|18|26| |净利润|87|277|374|508| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属于母公司净利润|87|277|374|508|[8] 资产负债表预测（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|97|32|112|91| |应收款项|184|317|402|560| |存货净额|289|536|647|901| |其他流动资产|91|114|145|190| |流动资产合计|662|999|1306|1742| |固定资产|892|892|892|893| |在建工程|40|45|49|54| |无形资产及其他|193|190|188|185| |长期股权投资|1|1|1|1| |资产总计|1787|2127|2436|2875| |短期借款|80|80|80|80| |应付款项|53|109|134|183| |合同负债|1|2|2|3| |其他流动负债|51|80|102|135| |流动负债合计|185|271|318|401| |长期借款及应付债券|0|0|0|0| |其他长期负债|67|67|67|67| |长期负债合计|67|67|67|67| |负债合计|252|338|386|468| |股本|262|262|262|262| |股东权益|1535|1789|2051|2406| |负债和股东权益总计|1787|2127|2436|2875|[8] 现金流量表预测（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|295|-29|205|147| |净利润|87|277|374|508| |少数股东损益|0|0|0|0| |折旧摊销|89|3|3|3| |公允价值变动|4|0|0|0| |营运资金变动|107|-316|-180|-374| |投资活动现金流|-99|-9|-10|-12| |资本支出|-81|-4|-4|-4| |长期投资| -16|0|0|0| |其他|-2|-5|-6|-8| |筹资活动现金流|-207|-31|-115|-156| |债务融资|-60|0|0|0| |权益融资|0|0|0|0| |其它|-147|-31|-115|-156| |现金净增加额|-6|-65|80|-20|[8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为检测行业龙头，精益管理能力突出，预期2025 - 2027年营业收入分别为65.40亿、71.05亿、78.34亿元，归母净利润分别为10.34亿、11.81亿、12.86亿元，对应PE分别为19、16、15倍，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 截至2025年4月21日，华测检测相对沪深300近3个月、12个月、1个月表现分别为-1.2%、6.9%、-3.3%，周价格区间9.48 - 18.00元，总市值191.8424亿元，当前价格11.40元，流通市值163.2217亿元，总股本168282.82万股，流通股本143176.97万股，日均成交额2.399亿元，近一月换手2.23% [2] 业绩情况 - 2024年公司营业总收入60.84亿元、归母净利润9.21亿元，分别同比+8.55%、+1.19%，扣非归母净利润8.60亿元，同比增长9.79%；2025Q1营业总收入12.87亿元、归母净利润1.36亿元，分别同比+7.96%、+2.75%，扣非归母净利润1.25亿元，同比增长11.00% [3] 业务板块营收 - 2024年生命科学、工业测试、消费品测试、贸易保障、医药及医学服务五大业务板块营业收入分别为28.41亿、12.04亿、9.88亿、7.64亿、2.87亿元，同比变动+13.75%、+10.32%、+0.88%、+9.19%、-14.71% [4] 业务板块发展情况 - 生命科学板块在环境检测领域拓展业务，食农检测领域瞄准细分赛道和开拓创新项目 [4] - 工业测试板块开发新赛道、达成战略合作、中标碳核查项目 [4] - 消费品测试板块部分领域增长态势好，新能源汽车领域收入稳健且加大投资 [4] - 贸易保障板块锁定新兴领域机遇，投入新产品研发 [4] - 医药及医学保障板块受外部环境影响短期承压，新布局医疗器械、CMC业务 [4] 战略并购情况 - 2024年收购希腊NAIAS，强化海事业务全球技术服务网络 [4] - 2024年控股常州麦可罗泰克51%股权，提升PCB领域影响力和市场占有率 [4] - 2024年投资常州红海70%股权，完善电子科技产业生态布局 [5] 财务指标 - 2024年整体毛利率49.47%，同比提升1.41pct，期间费用率31.94%，同比提升0.23pct，研发费用率同比提升0.26pct至8.69%，投资活动现金流量净额同比下滑51.54%至-12.80亿元 [7] - 2025Q1整体毛利率46.27%，同比+0.99pct，整体净利率10.21%，同比-0.79pct，财务费用率同比提升0.40pct至0.23%，销售、管理、研发费用率分别同比变动-0.50、-0.27、-0.15pct [7] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|6084|6540|7105|7834| |增长率(%)|9|7|9|10| |归母净利润（百万元）|921|1034|1181|1286| |增长率(%)|1|12|14|9| |摊薄每股收益（元）|0.55|0.61|0.70|0.76| |ROE(%)|13|13|14|13| |P/E|22.60|18.56|16.25|14.92| |P/B|3.03|2.47|2.20|1.96| |P/S|3.44|2.93|2.70|2.45| |EV/EBITDA|13.59|10.31|8.93|7.88|[6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025Q1台积电收入符合预期，毛利率受地震冲击但仍维持高档，智能手机季节性部分被AI强劲需求抵消；2025Q2指引超预期，维持2025全年指引；在美生产成本叠加关税潜在负面影响或挤压公司获利空间；看好台积电在AI时代议价能力持续提升，但考虑关税不确定性等因素，下调目标价，维持“买入”评级 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月17日台积电发布2025年Q1财报，实现收入8392.5亿元新台币/255.3亿美元（新台币价值QoQ -3.4%，YoY +41.6%）；归母净利3615.6亿元新台币（QoQ -3.5%，YoY +60.3%）；晶圆季出货量（等效12英寸晶圆）325.9万片（QoQ -4.7%，YoY +7.6%） [3] 投资要点 2025Q1业绩情况 - 收入符合指引区间250 - 258亿美元，毛利率58.8%（QoQ -0.2pct，YoY +5.7pct），稀释后EPS 13.94元新台币（QoQ -3.5%，YoY +60.4%），均高于彭博一致预期；7/5/3nm分别占晶圆收入的15%/36%/22%，整体先进制程（7nm及以下）占晶圆收入的73%（QoQ -1pct，YoY +8pct） [6] 2025Q2及全年指引 - 维持2025年Foundry 2.0行业产值同比增长10%的预期，维持2025年公司美元收入增长mid - 20%以及资本开支380 - 420亿美元的指引；2025Q2预期收入284 - 292亿美元（中值QoQ +13%，YoY +38%），超过彭博一致预期的271.6亿美元；毛利率57% - 59%，彭博一致预期为58.2% [6] 潜在风险 - 美国扩产计划早期稀释毛利率2 - 3pct，后期扩大到3 - 4pct；长期预测毛利率为53%+；须持续关注关税政策对公司成本端以及终端需求端的潜在影响，若关税冲击需求侧，2025全年收入指引下半年或存下调风险 [6] 盈利预测和投资评级 - 预计2025 - 2027年营收分别为37017/42646/52048亿元新台币，归母净利润为15511/17658/21791亿元新台币，稀释后EPS分别为59.82/68.10/84.04元新台币；对台积电台股2026E EPS给予18x PE，下调目标价至1225.83元新台币；对应ADR目标价207.45美元，维持“买入”评级 [6][7] 预测指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（亿元新台币）|28943|37017|42646|52048| |YoY|33.89%|27.90%|15.21%|22.05%| |归母净利润（亿元新台币）|11733|15511|17658|21791| |YoY|39.92%|32.20%|13.84%|23.40%| |EPS（稀释，元新台币）|45.25|59.82|68.10|84.04| |ROE（摊薄）|27.36%|28.09%|26.04%|26.01%| |P/S|7.59|5.93|5.15|4.22| |P/E|26.19|18.72|14.16|12.44| |P/B|6.31|5.08|3.94|3.21| |EV/EBITDA|12.00|9.51|8.33|6.78| [8] 财务指标 |财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |盈利能力| | | | | |ROE（摊薄）|27.4%|28.1%|26.0%|26.0%| |毛利率|56.1%|57.7%|57.1%|57.5%| |期间费率|10.4%|10.5%|11.1%|11.1%| |销售净利率|40.5%|41.9%|41.4%|41.9%| |成长能力| | | | | |收入增长率|33.9%|27.9%|15.2%|22.0%| |归母净利润增长率|39.9%|32.2%|13.8%|23.4%| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.43|0.44|0.43|0.44| |应收账款周转率|12.21|11.55|10.54|11.17| |存货周转率|4.71|4.76|4.23|4.15| |偿债能力| | | | | |资产负债率|35.4%|33.4%|31.1%|28.0%| |流动比|2.44|2.38|2.61|3.12| |速动比|2.21|2.16|2.35|2.85| [9] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|28943|37017|42646|52048| |营业成本|12700|15651|18301|22132| |毛利|16244|21366|24344|29916| |销售&管理费用|-969|-1146|-1311|-1627| |研发费用|-2042|-2742|-3404|-4170| |财务费用|679|1018|1350|1810| |其他费用/（-收入）|146|131|145|144| |税前利润|14058|18628|21124|26074| |所得税费用|2334|3131|3477|4294| |净利润|11724|15497|17647|21780| |少数股东损益|8|14|11|11| |归属于母公司净利润|11733|15511|17658|21791| [9] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|21276|28544|37303|50927| |应收款项|2721|3689|4401|4921| |存货净额|2879|3701|4946|5723| |其他流动资产|4008|3068|3068|3068| |流动资产合计|30884|39003|49719|64639| |固定资产|32350|40618|45374|48268| |无形资产|3686|4006|4112|4228| |其他非流动资产|36036|44624|49485|52496| |资产总计|66919|83627|99204|117135| |短期借款|599|413|926|1291| |应付款项|6822|8981|11103|12422| |其他流动负债|5225|6969|7002|6985| |流动负债合计|12645|16363|19031|20697| |长期借款及应付债券|9584|9710|9984|10258| |其他长期负债|1454|1836|1836|1836| |长期负债合计|11038|11546|11820|12094| |负债合计|23684|27909|30851|32792| |普通股|3326|3326|3326|3326| |留存收益及其他|39560|51895|64497|80454| |非控股权益|350|496|529|563| |股东权益合计|43236|55718|68353|84344| |负债和股东权益总计|66919|83627|99204|117135| [9] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|18262|23693|26634|32587| |净利润|11733|15500|17658|21791| |折旧摊销|6628|7581|8995|11029| |其他|-99|612|-19|-233| |投资活动现金流|-8648|-13139|-13650|-13813| |筹资活动现金流|-3463|-3450|-4225|-5150| |汇兑损益|472|165|0|0| |现金净增加额|6622|7268|8759|13624| |现金的期初余额|14654|21276|28544|37303| |现金的期末余额|21276|28544|37303|50927| [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 华夏银行单季度表现亮眼，资产质量稳健向好，成本效率持续提升，预计2025 - 2027年营收为973.07、997.35、1023.71亿元，同比增速为0.17%、2.50%、2.64%；归母净利润为284.19、290.13、296.86亿元，同比增速为2.68%、2.09%、2.32%；EPS为1.70、1.73、1.78元，P/E为4.65、4.55、4.44倍，P/B为0.33、0.31、0.29倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 4月17日，华夏银行发布2024年年度报告 [4] 运营效率与资产质量持续提升 - 2024Q4华夏银行营业收入同比增速17.71%，归母净利润同比增速达9.00%，单季度表现亮眼；2024年末净息差较3季末小幅下降0.02pct至1.59%；资产质量持续改善，不良率降至1.6%，较3季末下降0.01pct，达到9年来最低水平，拨备覆盖率达161.89%，较3季末下降4.00pct；全年拟每股分红0.405元（含税），同比增长5.47% [6] - 2024年华夏银行实现营业收入971.46亿元，同比增长4.23%，2024Q4同比增速较前三季度大幅提升17.67pct；全年归母净利润276.76亿元，同比增长4.98%，2024Q4同比增速较前三季度提升5.91pct，盈利能力稳步提升 [6] - 2024年华夏银行战略转型成效显著，对公客户数量较2023年末增长4.74%，公司贷款（不含贴现）同比增长5.83%；非息收入表现亮眼，全年实现350.83亿元，同比增长54.11%；金融市场业务盈利贡献提升，托管业务与代理业务收入增长，多元化收入结构不断夯实 [6] - 受贷款市场报价利率持续下行、按揭贷款利率政策调整以及信贷有效需求不足等因素影响，华夏银行资产收益率承压，2024年全年净息差为1.59%，较2024Q3环比下降2bp，呈现轻微压降态势 [6] - 2024年华夏银行不断丰富不良资产处置手段，积极推进不良资产批量转让、不良资产证券化及抵债上市公司股权的处置力度，不良贷款率降至1.60%，较2024Q3环比下降1bp，创近九年来最低水平，有效夯实了资产质量基础，为稳健经营与利润增长提供有力支撑 [6] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|97146|97307|99735|102371| |增长率(%)|4.23|0.17|2.50|2.64| |归母净利润（百万元）|27676|28419|29013|29686| |增长率(%)|4.98|2.68|2.09|2.32| |摊薄每股收益（元）|1.65|1.70|1.73|1.78| |ROE(%)|9.53|8.64|8.28|7.98| |P/E|4.78|4.65|4.55|4.44| |P/B|0.36|0.33|0.31|0.29| [7] 严控费用支出 - 2024年华夏银行持续推进费用成本精细化管理，强化费用审批，严控大额支出；加强人力成本控制；强化科技投入管控，全面提升经营效率；全年业务及管理费289.54亿元，同比下降0.96%，主要受益于业务费用压降；成本收入比降至29.80%，同比下降1.57pct，成本控制成效显著 [8] 公司分红情况 |年份|每股分红（元，含税）|分红比率(%)|分红时间|2025E股息率（根据4月21日收盘价计算）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024全年|0.405|25.04|待定|5.14%| |2024H1|0.100|12.77|2025 - 01 - 21|/| |2023|0.384|25.02|2024 - 06 - 20|/| |2022|0.383|27.51|2023 - 06 - 20|/| [9] 市场数据 - 截至2025年4月21日，华夏银行当前价格7.88元，52周价格区间6.02 - 8.22元，总市值125,409.64百万，流通市值121,251.32百万，总股本1,591,492.85万股，流通股本1,538,722.40万股，日均成交额385.58百万，近一月换手0.32% [2] 相对沪深300表现 |表现|1M|3M|12M| | ---- | ---- | ---- | ---- | |华夏银行|4.8%|6.1%|23.8%| |沪深300|-3.3%|-1.2%|6.9%| [2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][12] 报告的核心观点 - 2024年氨纶、己二酸以量补价，盈利有所下滑；2024Q4氨纶、己二酸价格进一步下滑，业绩承压；公司底部成本优势明显，静待氨纶、己二酸行业拐点 [6][8][9] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 2024年公司实现营业收入269.31亿元，同比增长2.4%；归母净利润22.20亿元，同比下滑10.4%；扣非后归母净利润20.83亿元，同比下滑14.4%；销售毛利率13.8%，同比下滑1.5个百分点，销售净利率8.3%，同比下滑1.2个百分点；ROE为8.6%，同比下降1.7个百分点；经营活动现金流净额为30.25亿元 [6] - 2024Q4单季度，公司实现营业收入65.59亿元，同比-0.9%；归母净利润2.05亿元，同比-62.7%，环比-58.6%；扣非后归母净利润1.75亿元，同比-71.1%，环比-61.4%；毛利率为8.4%，同比下滑4.1个百分点，环比下滑5.3个百分点 [6] - 2024年公司氨纶、己二酸新增产能释放，销量增长，但受需求不足、供给冲击、原材料波动的影响，产品价格和利润有所下滑 [7] - 2024Q4公司归母净利润和毛利润同比、环比均减少，主要受氨纶、己二酸产品价格进一步下滑影响；2024Q4氨纶均价为24120元/吨，同比-21%，环比-6%，价差同比/环比分别收缩3%/6%，原料端PTMEG支撑弱；己二酸均价为8235元/吨，同比-10%，环比-7%，价差同比收缩25%，环比扩大10% [8] - 公司是国内氨纶和己二酸行业龙头，2024年核心产品氨纶、己二酸毛利率明显领先于同行，一体化成本优势显著；氨纶行业新增产能接近尾声，未来行业新增产能主要来自龙头华峰化学和宁夏晓星，合计13.6万吨，约占2024年全球现有产能的8%；己二酸行业周期有望见底，2025年己二酸行业暂无新增产能，2026年部分规划项目暂时搁置，需求端国内己二腈技术突破带动尼龙66产业发展，有望推动己二酸消费 [10] 盈利预测 - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为256、280、300亿元，归母净利润分别为20.31、25.81、31.60亿元，对应PE 17、13、11倍 [12] 分产品经营数据 - 2024年化学纤维板块实现营业收入90.51亿元，同比-2.7%，销量为36.8万吨，同比+12.3%，毛利率为13.66%，同比提升1.16个百分点 [7] - 2024年化工新材料板块实现营业收入58.44亿元，同比-0.7%，销量为42.5万吨，同比+2.4%，毛利率为21.25%，同比提升3.1个百分点 [7] - 2024年基础化工品板块实现营业收入104.75亿元，同比+22.3%，销量为136.6万吨，同比+28.5%，毛利率为10.81%，同比下滑8.8个百分点 [7] 公司财务数据 - 2024年营收同比+2.41%，归母净利润同比-10.43%，净资产收益率同比下滑，资产负债率同比下降，毛利率同比下滑，经营活动现金流净额为30.25亿元 [17][18][24] - 2024Q4营业收入同比-0.9%，归母净利润同比-62.7% [25] 公司产品价格价差 - 展示了氨纶价格价差和己二酸价格价差 [26] 盈利预测表 - 给出了2024A-2027E年公司的盈利能力、成长能力、营运能力、偿债能力等财务指标，以及利润表、资产负债表、现金流量表的相关数据 [30]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][7][126] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是电力电子平台型企业，核心业务覆盖新能源电控与传动领域，有望凭借大功率电力电子平台型企业的先发优势，乘AI东风进一步拓展AI数据中心供配电源业务 [4] - AIDC新增装机快速增长，高压直流电源市场大有可为，预计2025年全球新增AIDC约12GW，对应UPS、HVDC市场空间分别为182、58亿元，2028年HVDC市场空间有望跃升至281亿元，2024 - 2028年CAGR高达90.2% [4] - 公司大功率产品多点开花，风电、光储、传动等业务奠定AIDC供电业务先发优势，未来有望乘AI东风、弯道超车，AIDC供电业务后发制人 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 紧抓大功率优势多领域布局，有望乘AIDC东风 - 公司是电力电子平台型公司，专注新能源电控与传动领域，以中压大功率电力电子技术优势为依托，业务从风电变流器拓展至光伏、储能、氢能等领域，2024年有望凭借优势拓展AI数据中心供配电源业务 [13] - 公司股权结构稳定，核心管理层出身华为 - 艾默生系，具有丰富管理经验和技术产业资源 [17] - 2024年公司业绩短期承压，营收37.33亿元，同比下降1%，归母净利润4.41亿元，同比下降12%，但2018 - 2024年营业收入CAGR为21.1% [20] - 新能源电控业务是主要营收来源，2024年占比77%，营收28.60亿元，同比减少4.8%，毛利率33.67%；传动业务2024年营收5.62亿元，同比增长16.7%，毛利率44.48% [23] - 2024年公司期间费用率23.57%，同比小幅增加0.71pct，海外业务增速亮眼，2023 - 2024年营收同比增速分别为+105%与+123% [27] AIDC前景广阔，不间断电源技术持续迭代 AI算力需求激增，新增AIDC空间广阔 - AIDC是专门为人工智能提供高性能计算资源的数据中心，与传统数据中心存在明显差异，能支撑智能算法运算需求 [28] - 2023 - 2028年全球数据中心新增装机CAGR为24.5%，其中AIDC的CAGR高达40.4%，2025年AIDC累计新增装机占全球数据中心新增装机比例预计提升至79% [29] - 2025年全球数据中心投资或将超4500亿美元，2025 - 2029年全球投资CAGR8.37%，美国、中国、欧洲占比达30.4%/23.6%/23.3% [34] - 2024年美国四大云厂商资本支出高达2248亿美元，国内阿里、腾讯资本支出超1500亿元 [37] - 数据中心投资以IT算力设备为主，约占70% - 80%，配套设备投资约占10% - 20%，供配电系统占配套设备投资的50% - 65% [40] - 乐观预期下2028年新建AIDC有望达一万亿美金规模，不间断电源环节对应约千亿人民币市场 [41] AIDC配套电源功耗大幅提升，配套方案迭代加速 - AIDC中GPU、机柜呈现高密度化趋势，供配电系统面临更严峻能量需求和效率挑战 [45] - AIDC供电方案包括市电直供、UPS、HVDC、SST等，各类方案均加速迭代 [48] - 机柜外供配电体系未来发展有高效可靠、多设备兼容、结构简化三大趋势 [53] HVDC渗透率有望快速提升，SST或为下一代方案 - UPS市场格局稳固，HVDC目前处在低渗透率的初期阶段，2021年国内数据中心HVDC渗透率仅为12% [61] - HVDC技术迭代优化，国内外渗透率有望持续提升，预计2025年全球HVDC市场空间约为58亿元，2024 - 2028年CAGR高达90.2% [64][68] - SST方案尚在研发试验阶段，公司有望凭借大功率优势切入HVDC、SST市场 [70] 大功率产品多点开花，奠定AIDC供电先发优势 新能源电控业务：收入稳健增长，盈利逐步修复 - 新能源电控业务是主要营收来源，2022 - 2024年营收分别为22.1、30.0、28.6亿元，2024年毛利率回升至33.67% [71] 风电：陆海风需求共振，变流器龙头有望受益风机大型化 - 2023年全球风电新增装机116.6GW，同比增长50%，预计2028年将达180 + GW，2023 - 2028年CAGR为9.4% [72] - 2024年国内风机招标量164.1GW，同比增长90%，预计2025年陆、海风装机量分别为100GW、13GW，同比分别增长32%、222% [75] - 风机大功率迭代加速，全功率变流器占比或将提升，公司风电变流器全品类覆盖，功率段750kW - 30MW，陆海风项目经验丰富 [79][80] - 公司风电变流器销量持续回升，2018 - 2024年CAGR20.9%，2025年有望创新高 [83] 光储：紧抓国内市场的后起之秀，大功率优势力拓光储品类 - 预计2024年全球光伏新增装机超600GW，2025年超660GW，同比增长超10%，国内2025年预计新增装机290GW [86][89] - 公司提供组串式、集中式、集散式大功率光伏发电系统，产品系列覆盖全面，大功率段优势明显 [91] - 2024年公司光伏逆变器销量下滑至6.16万台，销售收入9.23亿元，同比下降27.7%，毛利率提升至36.45% [93] - 光储一体化趋势下，公司储能业务前景开阔，国内储能新增装机2022 - 2024年保持100% + 增速，强制配储取消后需求短空长多 [96][97] - 公司储能产品全方位覆盖不同应用场景需求，成功打造多个百兆瓦级大型项目，积极推动构网型技术产业化应用 [99] 传动业务：行业稳步回升，盈利保持高位 - 2024年公司传动业务营收5.6亿元，同比增长17%，毛利率44.46% [108] - 2023年国内低压变频器市场份额约为294亿元，未来随着制造业回暖等因素，市场仍然颇具潜力，专用变频器或大显身手 [110] - 公司率先填补国产大功率变频器空白，产品功率覆盖0.75kW~22400kW、4MVA~102MVA，多领域应用经验丰富 [112] 多领域延伸筑大功率先发优势，AIDC业务有望后发制人 - 公司风电变流器起家，大功率段产品优势明确，业务延伸至光伏、储能、制氢及传动领域，构筑深厚护城河 [119][120] - 公司切入UPS/HVDC/SST领域具备协同优势与先发大功率技术优势，有望在AIDC机柜外供配电体系领域后发制人，业务还可延伸至软启动、抽水蓄能、可控核聚变等领域 [123] 盈利预测与评级 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为49.08、55.40、67.49亿元，同比增长31%、13%、22%；归母净利润分别为6.39、7.63、9.29亿元，同比增长45%、19%、22% [7][126]