报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周市场风偏回升，A股有所修复，小盘风格好于大盘，转债正股受益但整体估值压缩致转债价格中位数收平，周三各平价区间转债溢价率压缩或与传闻导致的债基赎回有关 [2][18] - 后续在美联储降息预期回升、12月重要会议等背景下，伴随产业进程推进与企业盈利预期上修，市场仍有上行空间 [2][18] - 转债方面，当前偏债型转债债底保护有限，短期建议关注平衡型转债中正股高波品种或低溢价不赎回的偏股型个券，关注AI应用、储能、半导体设备及材料等成长板块以及光伏、炼化等政策支撑板块机会 [2][18] 市场走势总结 股市 - 上周在美联储降息预期升温、中美元首通话背景下股市震荡上行，科技和大消费板块表现较好，红利板块小幅调整 [1][7] - 周一至周五A股三大指数涨跌不一，各交易日成交额有缩量或放量情况，不同板块题材活跃或调整 [7] - 申万一级行业多数收涨，通信、电子等涨幅居前，石油石化、银行等表现靠后 [8] 债市 - 上周债市受股市情绪、基金销售新规等传闻影响表现较弱，收益率显著上行，周五10年期国债利率收于1.84%，较前周上行2.46bp [1][8] 转债市场 - 上周转债个券半数收涨，中证转债指数全周-0.27%，价格中位数-0.02%，算术平均平价全周+3.77%，全市场转股溢价率与上周相比-4.65% [1][8] - 多数行业收涨，钢铁、建筑材料等表现居前，社会服务、非银金融等表现靠后 [11][12] - 大中、春23等转债涨幅靠前，博23、伟24等转债跌幅靠前 [13] - 上周转债市场总成交额2824.76亿元，日均成交额564.95亿元，较前周有所下降 [16] 估值一览总结 - 截至2025/11/28，偏股型转债不同平价区间平均转股溢价率处于不同分位值，偏债型转债中平价70元以下平均YTM位于较低分位值 [19] - 全部转债平均隐含波动率及与正股长期实际波动率差额处于较高分位值 [19] 一级市场跟踪总结 上周情况 - 无转债公告发行，卓镁转债上市，正股星源卓镁属汽车行业，公司有成熟工艺体系和生产检测设备，2024年营收和归母净利润同比有增长，2025Q1 - 3营收同比微增、归母净利润同比下降 [26] - 本次卓镁转债发行规模4.5亿元，信用评级A+，扣除发行费用后全部投入年产300万套汽车用高强度大型镁合金精密成型件项目 [26] 未来一周情况 - 截至11月28日公告，未来一周（2025/12/1 - 2025/12/5）暂无转债公告发行和上市 [27] 整体待发情况 - 截至目前，待发可转债97只，合计规模1458.9亿，其中已被同意注册7只，规模合计47.2亿；已获上市委通过6只，规模合计74.6亿 [27] - 还列出了不同发行进度的公司名称、发行规模、主承销商等信息 [28][29][30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周 REITs 指数全周下跌 0.1%，产权类和特许经营权类 REITs 平均周涨跌幅为 -0.1%、-0.4%，沪深 300>中证 REITs>中证全债>中证转债 [1] - 截至 2025 年 11 月 28 日，产权 REITs 股息率比中证红利股股息率均值低 18BP，经营权类 REITs 内部收益率均值与十年期国债收益率利差为 254BP [1] - 证监会启动商业不动产 REITs 试点，是我国公募 REITs 市场向全门类拓展的关键一步 [1] 各部分总结 二级市场走势 - 截至 2025 年 11 月 28 日，中证 REITs 指数收盘价 809.07 点，整周涨跌幅 -0.1%，表现强于中证全债和中证转债指数，弱于沪深 300 指数 [2][6] - 年初至今，中证转债（+16.2%）>沪深 300（+15.0%）>中证 REITs（+2.5%）>中证全债（+0.6%） [2][6] - 近一年中证 REITs 指数回报率 5.7%，波动率 7.5%，回报率低于沪深 300 和中证转债指数，高于中证全债指数；波动率低于沪深 300 和中证转债指数，高于中证全债指数 [2][8] - 11 月 28 日 REITs 总市值 2199 亿元，较上周增加 1 亿元；全周日均换手率 0.50%，较前一周上升 0.03 个百分点 [2][8] - 新型、保障房、市政设施类 REITs 涨幅领先，产权类和特许经营权类 REITs 平均周涨跌幅为 -0.1%、-0.4%，涨幅最大的三个项目类型为新型（1.8%）、保障房（0.9%）和市政设施（0.4%） [3][14] - 周度涨幅排名前三的 REITs 为中金厦门安居 REIT（+3.65%）、华夏首创奥莱 REIT（+2.67%）、华夏北京保障房 REIT（+2.52%） [3][18] - 保障性租赁住房 REITs 区间日换手率最高，为 1.0%；交通基础设施 REITs 本周成交额占比最高，占 24.1% [3][19] - 本周主力净流入额前三名的 REITs 为华夏华润商业 REIT（2000 万元）、中金印力消费 REIT(844 万元）、华泰江苏交控 REIT(522 万元） [3][20] 一级市场发行 - 从年初至 2025 年 11 月 28 日，交易所处在已受理阶段的 REITs 产品 2 只，已申报 2 只，已问询 2 只，已反馈 5 只，已通过待上市 6 只，通过已上市首发产品 14 只 [22] 估值跟踪 - 截至 11 月 28 日，公募 REITs 年化现金分派率均值为 6.32% [24] - 从股性角度通过相对净值溢价率、IRR、P/FFO 判断 REITs 估值，不同项目类型的相对净值折溢价率、P/FFO、IRR、年化派息率不同 [24][25] - 截至 2025 年 11 月 28 日，产权 REITs 股息率比中证红利股股息率均值低 18BP，经营权类 REITs 内部收益率均值与十年期国债收益率利差为 254BP [1][27] 行业要闻 - 11 月 28 日，证监会启动商业不动产 REITs 试点，明确基金注册及运营管理要求等，是市场向全门类拓展的关键一步 [4][29] - 中国公募 REITs 资产类型扩容经历试点起步期（2020 - 2021 年）、逐步拓展期（2022 - 2023 年）、常态化扩容期（2024 年）、持续扩围期（2025 年至今） [29][30] - 陕西省首单公募 REITs“平安西安高科产业园封闭式基础设施证券投资基金”已申报，底层资产是西安高新区软件新城 13 栋楼宇 [4][35] - 全国首单隧道基础设施公募 REITs“东方红隧道股份智能运维高速封闭式基础设施证券投资基金”已申报，底层资产为“钱江隧道” [4][35]

核心观点 - 近一周（2025年11月24日至11月28日）全球权益市场普遍反弹，估值随股价修复，美股领涨，主要指数涨幅均超3%，纳斯达克100指数涨幅最显著达+4.93% [2][7] - A股核心宽基指数全线反弹，小盘风格优于大盘，成长风格优于价值，国证2000指数上涨+4.50%，中证1000指数上涨+3.77%，中证2000指数反弹最明显达+4.99% [2][27] - 一级行业普遍上涨，TMT板块显著反弹，电子行业上涨+6.05%，通信行业上涨+8.70%，估值扩张明显，电子行业PE扩张+3.6倍，通信行业PE扩张+3.58倍 [2][50] - 下游消费行业如社会服务、美容护理、食品饮料估值性价比较高，各窗口期估值分位数均值不超过53%，而上游资源板块如石油石化、煤炭、有色金属估值水平位于较高位 [2][52] - 新兴产业悉数上涨，数字经济板块涨幅居前，IDC上涨+5.58%，量子通信上涨+7.10%，5G上涨+7.79%，半导体产业PE扩张+5.63倍，光通信相关概念表现突出 [2][59] 全球估值跟踪对比 - 美股主要指数PE扩张均超过1倍，纳斯达克指数PE扩张+2.11倍，纳斯达克100指数PE扩张+1.75倍，日经225指数PE扩张+2.10倍，韩国综合指数PE扩张+2.66倍，恒生科技指数PE扩张+2.41倍 [2][7] - 从估值分位数看，标普500指数和法国CAC40指数位于历史较高水平，而印度SENSEX30指数和恒生科技指数处于较低区间 [2][7] - 全球主要市场指数PE均扩张，印度SENSEX30和日经225指数位于2010年以来中位数到75%分位数之间，其他指数均高于75%分位数 [14] - PB方面主要市场指数均扩张，恒生指数PB为1.21倍，位于中位数和75%分位数之间，沪深300指数PB为1.45倍，位于25%分位数和中位数之间，其余指数均高于75%分位数 [17] - PS方面主要市场指数均扩张，标普500指数当前PS为3.63倍，显著高于2010年以来75%分位数水平，日经225指数PS为1.32倍，沪深300指数PS为1.53倍，略高于75%分位数 [23] A股宽基估值跟踪 - A股宽基指数估值整体温和扩张，仅上证50、国证价值、大盘价值PE微幅收缩，中证1000、国证2000、小盘指数、小盘成长PE扩张幅度超过1倍，中证2000的PE显著修复，扩张7.27倍 [27] - 截至11月28日，A股主要宽基指数PE、PB、PS基本位于近一年76%-89%分位数，PCF分位数约为50%，中盘成长估值性价比占优，其4项估值指标的1年、3年、5年滚动分位数水平均值分别为75.72%、69.02%、48.91% [28] - 小盘成长、小盘价值、小盘指数滚动3年和5年估值分位数均值同时大于90%，三年分位数视角下PE、PB和PS分位数水平整体高于PCF [28] - 三大核心宽基（沪深300、上证指数、万得全A）PE均高于2010年以来75%分位数水平，成长风格PE高于价值风格，小盘PE高于大盘 [34] - 万得全A、中证500、国证成长、小盘指数PB位于2010年以来中位数到75%分位数之间，其余指数位于25%分位数到中位数之间，国证成长和国证价值PB分别为3.08倍和1.01倍 [39] A股行业&赛道估值跟踪 - 本周仅煤炭、石油石化、银行、交通运输行业小幅下跌，跌幅不超过1%，TMT板块电子行业PE扩张+3.6倍，通信行业PE扩张+3.58倍，计算机行业PE扩张+2.56倍 [50] - 通信行业估值分位数水平最高，滚动1年/3年/5年估值分位数均值分别为90.24%/96.75%/98.05%，上游资源板块估值水平位于较高位 [52] - 长期分位数排名前5的PE行业分别为房地产、商贸零售、计算机、电子、汽车，PB排名前5的行业分别为通信、电子、汽车、机械设备、计算机 [55] - PS排名前5的行业分别为通信、银行、基础化工、国防军工、商贸零售，PCF排名前5的行业分别为基础化工、通信、煤炭、国防军工、电子 [58] - 新兴产业中半导体产业PE扩张+5.63倍，集成电路PE扩张+5.21倍，IDC PE扩张+4.15倍，云计算、人工智能、5G、工业母机PE扩张超过3倍 [59] A股估值性价比 - 下游消费板块估值性价比较高，社会服务、美容护理、食品饮料3个行业各个窗口期各项估值分位数均值都不超过53% [52] - 中盘成长风格估值性价比占优，其4项估值指标的1年、3年、5年滚动分位数水平均值分别为75.72%、69.02%、48.91% [28] - 当前所有风格滚动1年的估值分位数均值均低于90%，小盘成长、小盘价值、小盘指数滚动3年和5年估值分位数均值同时大于90% [28] - 从PB-ROE视角看，全A和沪深300近10年轨迹显示估值与盈利能力关系 [62] - 一级行业和二级行业PEG情况显示不同行业的估值与增长匹配度 [65][68]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 上周市场风偏回升 A 股修复，小盘风格好于大盘，转债正股受益上涨但整体估值压缩致转债价格中位数收平，周三各平价区间转债溢价率压缩或与债基赎回有关 [2][18] - 后续在美联储降息预期回升、12 月重要会议等背景下，市场仍有上行空间，转债方面短期建议关注平衡型转债中正股高波品种或低溢价不赎回的偏股型个券，方向上关注 AI 应用、储能等成长板块及光伏、炼化等政策支撑板块机会 [2][18] 根据相关目录分别进行总结 上周市场焦点（2025/11/24 - 2025/11/28） 股市 - 美联储降息预期升温、中美元首通话使市场风偏修复，股市震荡上行，科技、大消费板块表现较好，红利板块小幅调整 [1][7] - 分行业看申万一级行业多数收涨，通信、电子等涨幅居前，石油石化、银行等表现靠后 [8] - 周一至周五 A 股三大指数涨跌不一，各交易日板块题材活跃与调整情况不同，全市场成交额有缩量和放量变化 [7] 债市 - 受股市情绪较强及相关传闻影响，债市表现较弱，收益率显著上行，周五 10 年期国债利率收于 1.84%，较前周上行 2.46bp [1][8] 转债市场 - 转债个券半数收涨，中证转债指数全周 -0.27%，价格中位数 -0.02%，算术平均平价全周 +3.77%，全市场转股溢价率与上周相比 -4.65% [1][8] - 多数行业收涨，钢铁、建筑材料等表现居前，社会服务、非银金融等表现靠后 [11][12] - 大中、春 23 等转债涨幅靠前，博 23、伟 24 等转债跌幅靠前 [13] - 总成交额 2824.76 亿元，日均成交额 564.95 亿元，较前周有所下降 [16] 估值一览 - 截至 2025/11/28，偏股型转债不同平价区间平均转股溢价率处于不同分位值，偏债型转债中平价在 70 元以下的转债平均 YTM 位于 2010 年以来/2021 年以来的 1%/5%分位值 [19] - 全部转债平均隐含波动率为 42.86%，位于 2010 年以来/2021 年以来的 86%/86%分位值，转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为 1.51%，位于 2010 年以来/2021 年以来的 82%/83%分位值 [19] 一级市场跟踪 - 上周无转债公告发行，卓镁转债上市，正股星源卓镁隶属于汽车行业，公司有成熟工艺体系和生产检测设备，2024 年和 2025Q1 - 3 营收、净利润情况有变化，本次可转债规模 4.5 亿元，用于年产 300 万套汽车用高强度大型镁合金精密成型件项目 [26] - 未来一周暂无转债公告发行和上市，上周同意注册 1 家、上市委通过 1 家、交易所受理 1 家、股东大会通过 1 家、董事会预案 1 家 [27] - 截至目前待发可转债 97 只，合计规模 1458.9 亿，其中已被同意注册 7 只，规模合计 47.2 亿；已获上市委通过 6 只，规模合计 74.6 亿，并列出各公司发行进度详情 [27][28][29][30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 定期梳理公开渠道可获得的最新私募可交换债项目情况，对私募可交换债项目做基本要素跟踪，私募发行条款发行过程可能更改，以最终募集说明书为准，发行进度与相关主承销商咨询 [1] 根据相关目录分别进行总结 上周新增项目信息 - 新希望集团有限公司2025年科技创新可交换公司债券项目获交易所通过，拟发行规模45亿元，正股为新希望，主承销商为中金公司，更新日期2025年11月27日 [1] - 江苏盛虹科技股份有限公司2025年可交换公司债券项目获交易所通过，拟发行规模30亿元（较之前调降），正股为东方盛虹，主承销商为华泰联合证券，更新日期2025年11月27日 [1] - 深圳华强集团有限公司2025年可交换公司债券（第二次）项目获交易所通过，拟发行规模13亿元（较之前调降），正股为深圳华强，主承销商为金圆统一证券，更新日期2025年11月27日 [1] - 海南省农垦投资控股集团有限公司2025年可交换公司债券项目获交易所受理，拟发行规模21亿元，正股为海南橡胶，主承销商为中信证券，更新日期2025年11月25日 [1] 私募EB每周跟踪（2025 - 11 - 28） - 多个项目已通过，如广东生益科技股份有限公司2025年可交换公司债券，规模20亿元，正股生益电子，主承销商中信证券，更新日期2025年11月17日等 [3] - 部分项目已反馈，如海 峡创新互联网股份有限公司2025年可交换公司债券，规模3亿元，正股蜂助手，主承销商东莞证券，更新日期2025年11月13日等 [3] - 海南省农垦投资控股集团有限公司2025年可交换公司债券处于已受理状态，规模21亿元，正股海南橡胶，主承销商中信证券，更新日期2025年11月25日 [3]

核心观点 - 海外科技巨头财报验证AI算力高景气度持续，北美四大云服务提供商2025年第三季度资本支出接近1200亿美元，同比增速普遍超过50%，TrendForce将2025年全球八大主要CSPs资本支出总额同比增速从61%上修至65% [2] - 谷歌推出性能最强的TPU芯片Ironwood，并获得Meta潜在数十亿美元订单，显示ASIC在高性能算力市场竞争力提升，但短期内英伟达通过“GPU+CUDA+生态”构建的通用计算平台仍保持基础地位 [3] - 行业维持“优于大市”评级，建议12月关注AI算力基础设施、端侧设备及商业航天等方向，看好光器件光模块、通信设备、液冷及运营商等高股息资产 [4] 11月行情回顾 - 11月通信（申万）指数上涨1.85%，表现强于大市（沪深300指数下跌2.46%），在申万31个一级行业中排名第6名 [1][12] - 细分领域中，光器件光芯片、运营商表现相对靠前，涨幅分别为14.00%、2.18% [24] - 个股方面，长光华芯（58.52%）、腾景科技（49.66%）、光库科技（36.11%）涨幅居前 [1][24] 海外财报彰显算力景气度 - 英伟达2025年第三季度财报营收达570.06亿美元，同比增长62%，环比增长22%，数据中心业务营收512亿美元，同比增长66%，环比增长25% [31] - 谷歌、微软、Meta、Amazon四大云厂2025年第三季度资本支出合计接近1200亿美元，同比增速普遍超过50%，TrendForce预期2026年合计资本支出将推升至6000亿美元以上，同比增速达40% [2][30] - 英伟达预计将出货2000万块Blackwell芯片，远超上一代Hopper架构芯片生命周期内400万块的出货量 [33] 谷歌TPU竞争力分析 - 谷歌发布Gemini 3.0系列大模型，在Humanity's Last Exam测试中得分高达41.0%，显著超越竞争对手 [56] - 谷歌推出第七代TPU芯片Ironwood，相较于前代TPUv5p峰值性能提升约10倍，单芯片训练和推理性能超过v6e四倍以上 [57] - Meta计划在2027年将谷歌TPU芯片引入其数据中心，潜在交易规模或达数十亿美元，谷歌正打造“AI超级计算机即服务”的全新模式 [3][57][61] 12月行业展望与投资建议 - 12月重要行业活动密集，包括2025全球创新展、火山引擎FORCE原动力大会等，XREAL联合谷歌发布Project Aura眼镜，朱雀三号火箭预计于上旬发射 [69][70][74][78] - 投资主线一：全球AI投入军备竞赛加速，算力基础持续受益，推荐关注光器件光模块（中际旭创等）、通信设备（中兴通讯等）、液冷（英维克等）、端侧（广和通等） [4][79] - 投资主线二：三大运营商经营稳健，分红比例持续提升，高股息价值显著，建议长期配置 [4][79] - 12月推荐组合为中国移动、中际旭创、英维克、中兴通讯、广和通 [79]

债市回调分析 - 债市本周出现较大幅度回调，短端品种收益率稳定，长端品种经历“政策担忧-预期修复”切换[1] - 回调直接原因为年末银行兑现浮盈操作扰动市场，减持长端品种并转向短期限债券[1][11] - 六大行下架五年期大额存单引发利率下行联想，LPR调降预期升温[1][12] - 12月市场博弈重心转向2026年政策定调，关注中央经济工作会议、央行买债公告及公募费率新规[1][12] 多资产表现 - 权益市场：沪深300上涨1.65%，恒生指数上涨2.54%，标普500上涨3.73%[2][13] - 债券市场：中债10年收益率上升2.47BP，美债10年收益率下降4BP[2][13] - 大宗商品：伦敦银现大幅上涨10.24%，LME铜上涨2.99%，伦敦金现上涨2.91%[2][13] - 资产比价：金银比下降5.54至77.75，铜油比上升3.9至187.95，股债性价比下降0.13至4.2[2][16] 库存与资金行为 - 库存变化：原油库存上升278万吨至44355万吨，阴极铜库存上升14656吨至109690吨[3][20] - 资金行为：美元多头持仓下降177张至12279张，空头持仓上升1611张至27212张[3][29] - 黄金ETF规模上升16万盎司至3361万盎司[3][29]

核心观点 - A股市场存在显著的ESG正溢价现象，即ESG评分越高的公司，其股票未来收益率往往越高，买入ESG高分股并卖出ESG低分股的投资策略能获得明显的超额收益 [1] - ESG指标的预测能力在不同市值股票中存在显著差异，其在大盘股和中盘股中效果最为显著，是有效的选股工具，但在微盘股中正溢价现象不明显 [1][3] - 在ESG的三个分项指标中，社会责任（S）指标的预测能力最强且覆盖面最广，环境（E）指标在大盘股中有效，而治理（G）指标在A股中未表现出明显的选股优势 [2][3][5] 研究设计与数据 - 报告采用秩鼎的ESG评分数据，覆盖时间区间为2014年4月至2025年9月，共138个月的数据，该数据具有覆盖范围广、月度更新、高度本地化等优势 [21][22][23] - 实证方法参考Fama和French（2008）的排序分组法和横截面回归法，以探讨股市异象 [24] - 股票样本按累计自由流通市值占比划分为四组：大盘股（前70%）、中盘股（70%-85%）、小盘股（85%-95%）和微盘股（后5%） [25][31] - 样本筛选后，平均每月剔除13%的股票样本和5%的自由流通市值，秩鼎ESG数据在筛选后样本中几乎实现全覆盖，最大缺失比例仅为3.4% [27][28] 实证结果与分析：排序分组 - 除微盘股外，全样本及其他规模分组中，ESG指标与收益率呈现明显正相关关系 [1][37] - 基于ESG指标的对冲组合（做多最高组合/做空最低组合）收益率随规模递增：大盘股组合加权和等权收益率分别为0.62%和0.66%，中盘股分别为0.41%和0.46%，且均统计显著 [37][39] - 环境（E）指标的正向溢价现象与ESG整体指标类似，但仅在大盘股样本中明显，其对冲组合加权和等权收益率分别为0.43%和0.47% [2][40][41] - 社会责任（S）指标在所有规模分组中均表现出与收益率的明显正相关，对冲组合收益率相对较高且显著，加权收益率范围在0.34%至0.51%之间 [2][43][45] - 治理（G）指标在排序分组和横截面回归中均未表现出明显的正向溢价特征 [2][46][47] 实证结果与分析：横截面回归 - 横截面回归结果显示，ESG评分的估计值均为正且显著，表明该指标具有明显的预测能力，其预测能力在中盘股和大盘股中更为突出 [50][51] - 对数总市值的估计值在除大盘股样本外的其他情形中均显著为负，表明中国A股市场存在显著的规模效应，且效应大小随规模分组递减 [50] - 对数超额换手率的估计值均为负且显著，表明存在明显的情绪效应，即超额换手率越高的股票收益率越低，该效应在小盘股中最为明显 [51] - 分项指标回归中，S指标在所有情形下均显著，E指标在全样本和大盘股中显著，而G指标在所有情形下均不显著，结论与排序分组结果一致 [52][55] 稳健性检验 - 使用中国四因子模型（市场、规模、价值、情绪）对排序分组收益率进行调整后，各指标的显著性有所下降，但ESG指标在大盘股样本中的对冲组合、S指标在所有规模分组的对冲组合仍能取得显著的超额收益 [3][60][63] - 经过四因子调整后，大盘股ESG对冲组合收益率降至0.52%（加权）和0.54%（等权），但仍显著；中盘股ESG对冲组合收益率降至0.19%（加权）和0.24%（等权），变得不显著 [63] - 经过四因子调整后，S指标对冲组合在各规模分组中仍然显著，加权超额收益范围为0.36%至0.64% [64] - 采用行业中性的排序分组方法能提高ESG、E和G指标的预测能力，略微降低S指标的预测能力，但未改变不同规模分组中指标预测能力的排序 [3][65][67]

核心观点 - 全球权益市场普遍反弹，科技板块主导上涨，美股领涨，纳斯达克100涨幅达+4.93%，估值随股价修复[2][7] - A股核心宽基指数全线反弹，小盘成长风格表现突出，国证2000上涨+4.50%，中证2000PE扩张7.27x[2][27] - TMT板块估值扩张显著，电子、通信、计算机PE分别扩张3.6x、3.58x、2.56x，通信板块估值分位数达90.24%/96.75%/98.05%[2][50][52] - 下游消费板块估值性价比凸显，社会服务、美容护理、食品饮料行业估值分位数均值不超过53%[2][52] - 新兴产业中数字经济板块涨幅居前，IDC、量子通信、5G涨幅超5%，半导体产业PE扩张5.63x[2][59] 全球估值跟踪对比 - 美股主要指数PE扩张均超1x，纳斯达克100PE扩张1.75x至36.50x，标普500PE分位数达84.34%[2][7][8] - 亚洲市场温和上涨，日经225PE扩张2.10x至22.11x，恒生科技PE扩张2.41x至23.38x[2][7][8] - 欧洲市场中德国DAX表现突出，PE扩张0.46x至18.48x，法国CAC40估值分位数达90.40%[7][8] - 印度SENSEX30估值分位数处于较低区间，PE仅扩张0.13x至23.38x[2][7] A股宽基估值跟踪 - 规模指数中国证2000涨幅+4.50%，中证1000PE扩张超1x，估值分位数达80.99%[2][27][29] - 风格指数显示小盘成长优势明显，小盘成长PE分位数83.88%，中盘成长估值性价比最优，三年分位数均值69.02%[2][28][29] - 核心宽基指数PE分位数均高于75%，沪深300PE分位数76.45%，PB分位数77.69%[27][29][34] - 成长风格估值绝对值高于价值风格，小盘PE高于大盘，国证成长PB达3.08x[34][39] A股行业估值跟踪 - TMT板块领涨行业，通信涨幅+8.70%，电子PE达62.58x，计算机PE达86.00x[50][51] - 上游资源板块估值高位，石油石化PE分位数95.04%，煤炭PE分位数93.39%[52][51] - 下游消费板块估值优势明显，食品饮料PE分位数84.71%，社会服务PE分位数88.02%[52][51] - 防御性板块表现平淡，银行PE收缩0.04x至6.53x，交通运输下跌0.47%[50][51] 新兴产业估值表现 - 数字经济板块PE扩张显著，5G板块PE扩张3.09x至54.03x，集成电路PE扩张5.21x至104.74x[59][60] - 高端制造板块中工业母机PE扩张3.15x至72.50x，新能源板块PE扩张2.65x至94.55x[59][60] - 光通信概念表现突出，光模块(CPO)涨幅16.46%，PE扩张8.18x至71.45x[59][60] - 生物科技板块估值温和扩张，创新药PE扩张1.65x至50.25x，基因检测PE达121.77x[59][60]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周 A 股连续反弹，万科展期拖累债市情绪，周五传六大行停售五年期大额存单并调降三年期存款产品利率，国内降息预期升温债市小幅反弹，全周债市先抑后扬，超长债继续下跌，交投活跃度平稳且活跃，期限利差走平、品种利差缩窄 [1][11] - 30 年国债和 10 年国债利差处于历史较低水平，20 年国开债和 20 年国债利差处于历史极低位置，当前债市低位震荡概率大，预计四季度国内经济承压，投资者情绪转弱，30 - 10 利差修复或告一段落，20 年国开债品种利差将窄幅震荡 [2][3][12] 根据相关目录分别进行总结 每周评述 超长债复盘 - 上周 A 股连续反弹，万科展期拖累债市情绪，周五降息预期升温债市小幅反弹，全周债市先抑后扬，超长债继续下跌，交投活跃度平稳且活跃，期限利差走平、品种利差缩窄 [1][11] 超长债投资展望 - 30 年国债：截至 11 月 30 日，30 年国债和 10 年国债利差 34BP 处于历史较低水平，10 月经济下行压力增加，GDP 同比增速约 4.2%较 9 月回落 1.1%，CPI 为 0.2%、PPI 为 -2.1%通缩风险依存，债市低位震荡概率大，预计四季度经济承压，投资者情绪转弱，30 - 10 利差修复告一段落 [2][12] - 20 年国开债：截至 11 月 30 日，20 年国开债和 20 年国债利差 12BP 处于历史极低位置，经济数据与 30 年国债分析相同，债市低位震荡概率大，预计四季度经济承压，投资者情绪转弱，20 年国开债品种利差将窄幅震荡 [3][13] 超长债基本概况 - 存量超长债余额 24.3 万亿，剩余期限超 14 年的超长债 243416 亿占全部债券余额 15.1%，地方政府债和国债是主要品种，国债 65243 亿占比 26.8%，地方政府债 165015 亿占比 67.8% [14] - 按剩余期限划分，14 - 18 年（含）共 60963 亿占比 25.0%，18 - 25 年（含）共 70852 亿占比 29.1%，25 - 35 年（含）共 97548 亿占比 40.1%，35 年以上共 14055 亿占比 5.8% [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.11.24 - 2025.11.28）超长债发行量激增，共发行 1735 亿元，国债 0 亿，地方政府债 1732 亿，政策性银行债 0 亿，公司债 3 亿等 [19] - 分期限来看，发行期限 15 年的 482 亿，20 年的 367 亿，30 年的 887 亿，50 年的 0 亿 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共 558 亿，超长国债 270 亿，超长地方政府债 288 亿，超长公司债 0 亿，超长中期票据 0 亿 [25] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额 9136 亿占全部债券成交额比重 11.3%，超长期国债成交额 7001 亿占全部国债成交额比重 33.9%等 [27] - 上周超长债交投活跃度平稳，和上上周相比，超长债成交额减少 125 亿，占比增加 0.0%，各品种有不同变化 [27] 收益率 - 上周债市先抑后扬，超长债继续下跌，国债、国开债、地方债、铁道债不同期限收益率有变动，如国债 15 年收益率变动 3BP 至 2.09%等 [37] - 代表性个券方面，上周 30 年国债活跃券 25 超长特别国债 02 收益率变动 3BP 至 2.15%，20 年国开债活跃券 21 国开 20 收益率变动 4.4BP 至 2.21% [41] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走平，绝对水平偏低，标杆的国债 30 年 - 10 年利差为 34BP，较上上周变动 0BP，处于 2010 年以来 15%分位数 [48] - 品种利差：上周超长债品种利差缩窄，绝对水平偏低，标杆的 20 年国开债和国债利差为 12BP，20 年铁道债和国债利差为 18BP，分别较上上周变动 -1BP 和 0BP，处于 2010 年以来 10%分位数和 13%分位数 [49] 30 年国债期货 - 上周 30 年国债期货主力品种 TL2603 收 114.46 元，减幅 0.81%，全部成交量 9.25 万手（17365 手），持仓量 14.74 万手（38082 手），成交量和持仓量较上上周大幅上升 [54]