投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [5] 核心观点 - 报告认为好孩子国际作为全球化婴童品牌龙头，其Cybex品牌成长性良好，Evenflo及gb品牌在2026年存在盈利优化弹性，当前估值较低，若未来利润改善，估值水平有望修复 [5][128] - 公司2025年业绩受美国关税政策及安全座椅法规变化等外部多重扰动承压，但预计2026年随着扰动因素减弱及内部经营优化，盈利能力有望从低位修复，延续2024年以来的改善态势 [4][36] 行业分析 - **中国市场**：按产品类型划分的中国育儿产品市场规模从2020年的1,218亿元增至2024年的1,441亿元，期间复合年增长率为4.3% [3] - 其中，婴童耐用品2020-2024年复合年增长率约7.2%，快于消费品同期的2.6% [3] - 中高端育儿产品市场2020-2024年复合年增长率约7.4% [3] - 婴童耐用品线下渠道占比约60%，电商平台竞争加剧导致gb品牌份额下滑 [3] - **欧美市场**：欧美婴童耐用品行业为稳定增长市场，市场集中度较高 [3] - 2024年北美、欧洲育儿产品市场规模分别为236亿美元、192亿美元，其耐用品市场规模体量分别约110亿美元、90亿美元 [76] - 全球约60%的婴儿车、80%的安全座椅来自中国出口 [3][76] - 好孩子国际旗下Cybex品牌在欧洲市场份额稳居头部，Evenflo品牌在美国处于第二梯队，行业竞争态势相对稳定 [3][86] 公司概况 - 公司是全球领先的婴童耐用品企业，已成功由ODM制造商转型为全球化品牌公司 [3][16] - 发展历程：1989年成立，1993年成为国内童车第一品牌，1994年启动国际化，2009年成为全球主要市场最大的婴儿车制造商，2014-2017年通过收购Cybex、Evenflo及好孩子中国业务，发展为多品牌运营公司 [3][17] - 业务与品牌：拥有三大战略品牌——国际高端的Cybex、中国市场的gb好孩子、美国大众市场的Evenflo [16] - 营收结构：海外业务营收占比约80%，其中欧洲及其他市场占约50%，剩余主要为北美市场 [3][28] - 产品聚焦婴童耐用品，营收占比近90% [28] - 财务表现：完成大规模收购后的2018-2024年，营收复合年增长率为+0.26% [3] - 2025年上半年，Cybex、Evenflo、gb、蓝筹（代工）及其他业务营收增速分别为13.6%、-5.2%、-21.1%、-4.3%，业务分化明显 [3][29] - 2024年归母净利润达3.56亿港元，创历史新高；但2025年上半年归母净利润同比下滑43% [4][36] - 2007年至今毛利率呈显著提升趋势，2022年后从40%左右提升至50%左右，主要得益于gb品牌的产品与渠道调整 [42] - 2024年恢复约30%的分红比例，当前市值对应2024年股息率约6.4% [44] - 2023-2024年经营性现金流分别为12亿港元、9亿港元，息税折旧摊销前利润分别为8.3亿港元、9.7亿港元 [48] 分业务展望与盈利预测 - **Cybex品牌**：定位中高端，2014-2024年营收复合年增长率达19.2%，成长与盈利能力突出 [92][97] - 预计将继续保持双位数营收增长，通过全渠道在全球主要市场扩大份额 [92][121] - **Evenflo品牌**：美国百年品牌，2014-2024年营收复合年增长率为4.4% [105] - 2025年受美国关税政策、产品促销及新规成本增加影响，营收及盈利承压 [105][106] - 预计2026-2027年营收有所恢复，促销相关成本扰动有望改善 [106][121] - **gb品牌**：中国市场战略品牌，近年因渠道调整（剥离经销商，聚焦自有渠道）及激烈竞争，营收下滑较大 [74][110] - 正通过聚焦耐用品大单品、优化产品结构、加强电商与内容营销等举措深化转型，有望持续优化毛利率及盈利能力 [42][110] - 预计2025-2026年营收仍有压力，2027年企稳 [121] - **蓝筹（代工）及其他业务**：受公司向自主品牌转型及客户结构调整影响，营收呈萎缩趋势 [116] - 2025年受美国关税政策影响，订单及营收下滑压力较大 [116] - 未来若美国对华关税政策边际改善，业务可能得到提振 [116] - **整体盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.50亿港元、3.44亿港元、3.85亿港元，增速分别为-58%、+129%、+12% [5][122] - 预计2025-2027年收入增速分别为-0.9%、+6.9%、+8.6% [122] - **估值比较**：当前市值对应2025年、2026年市盈率约12倍、5倍 [5] - 估值低于美股可比公司Dorel（婴童板块静态市盈率中枢约13倍）及Newell Brands，也低于港股/A股可比公司2026-2027年平均市盈率约25倍、19倍 [127][135]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 12月债券总托管规模环比上升但增量大幅回落 利率债、信用债和同业存单托管增量均下降 债券市场表现偏弱 收益率曲线陡峭化 交易盘减配态势延续 配置盘增持动力有限 难以逆转利率趋势 债市杠杆率季节性回升 券商降杠杆但仍处偏高水 平[3][10][13] 根据相关目录总结 12月利率债拖累债券托管增量大幅回落 信用存单同样回落 - 12月债券总托管规模环比上升3026亿元 较11月大幅少增11773亿元 利率债托管增量6959亿元 较上月下降约7800亿元 国债、地方债、政金债托管增量均明显下降 中票和短融券净融资下降使信用债托管增量走低 同业存单托管规模环比下降6224亿元 降幅扩大 2366亿元[3][10] 交易盘减配态势延续 配置盘增持动力不足 广义基金 - 12月广义基金债券托管量环比由增转降 主要是对同业存单减持上升 对国债、企业债减持规模上升 对多种券种操作有变化 相对存量 对债券减配力度上升 分机构来看 不同类型机构对不同券种操作有差异[17][19] 证券公司 - 12月证券公司债券托管量环比下降 降幅收窄 主要转为增持国债、政金债、商业银行债 对部分券种减持规模上升 相对存量 对债券减配力度下降 对利率债转为增配 对信用债转为减配[27] 保险公司 - 12月保险公司债券托管量环比增加 增幅扩大 对部分券种增持规模上升 对部分券种转为减持 相对存量 转为增配债券 对国债、地方债转为增配[33] 境外机构 - 12月境外机构债券托管规模环比下降 降幅扩大 主要是对政金债转为减持 对部分券种减持规模上升 对部分券种转为增持 相对存量 对债券减配力度小幅上升[34] 其他机构 - 12月其他机构债券托管量环比增加 增幅收窄 对国债、地方债增持规模下降 对政金债转为减持 增持同业存单 买断式逆回购净投放规模下降 债券托管结构变化或指向买断式回购标的有替换[39] 商业银行 - 12月商业银行债券托管规模环比增加 增幅收窄 对部分券种增持规模下降 对部分券种减持规模上升 对政金债增持规模上升 相对存量 对债券增配力度上升 分机构来看 大型银行和中小型银行对不同券种操作有差异[45] 信用社 - 12月信用社债券托管规模环比由增转降 主要是对同业存单、国债转为减持 对部分券种减持规模上升 对地方债增持规模下降 相对存量 对债券减配力度上升[46] 12月债市杠杆率季节性回升 券商降杠杆但仍然偏高 - 年末部分机构负债有短期扰动 融入资金需求提升 12月债市杠杆率环比上升0.6pct至107.8% 符合季节性规律 分机构来看 商业银行、非银机构、保险与非法人产品杠杆率有不同变化 广义基金各类机构正回购余额有回升情况[4][52]

2025年财政政策效果评估 - 2025年财政政策保持较强力度，但经济增长的财政效应系数回落至1以内，财政扩张的“性价比”降低[3] - 财政支出结构转向民生、消费、绿色等领域，这些领域资金沉淀率更高、见效周期更长，导致财政支出撬动效果不及预期[3][17] - 2024年中央政府性基金本级支出决算数为4679.18亿元，仅完成预算的53.7%，特别国债形成支出缓慢[3][18] - 2025年除1月外，每月财政存款累计增量均高于历年同期，印证“资金趴账”现象[3][18] - 低物价削弱财政支出的“乘数效应”与消费拉动作用，并拖累财政收入的实际购买力[3][25] 2026年财政政策展望与重点 - 2026年一般公共预算赤字率或维持4%不变，但全国财政工作会议强调“扩大财政支出盘子”，随着物价企稳，财政“增支”效果或更显著[4][26] - 2026年政策重点将内需提升至“坚持内需主导”的战略高度，并明确“促进居民就业增收”[4][30] - 2026年“两重”和预算内投资提前下达合计2950亿元，高于2025年的2000亿元；而消费品“以旧换新”提前下达625亿元，不及2025年的810亿元，显示政策向投资倾斜[4][35] 2026年一季度财政发力节奏 - 2026年一季度国债计划发行数量与去年变化不大，但关键期限附息国债单只规模上升，如1Y、2Y、10Y和30Y分别较去年同期抬升180亿、580亿、540亿和20亿元[5][39] - 2026年一季度新增地方债和特殊再融资债发行计划均不及去年同期，化债节奏或更均匀[5][40] - 2026年一季度政府债同比增速或远低于2025年同期，反映财政“适度前置发力”取向，投资企稳更依赖政策性金融工具等非财政资金支持[5][41][44]

核心观点 - 基于“有色不会缺席牛市二阶段”与“实物资产价值重估”两大核心逻辑，当前时点继续看好有色金属行业 [3] - 2025年有色金属申万一级行业指数全年涨幅高达94.73%，领涨31个申万一级行业 [3][10] 逻辑一：有色不会缺席牛市二阶段 - 牛市二阶段进入盈利驱动上涨周期，伴随经济基本面向上修复，有色金属的强周期性体现，涨幅显著 [4][12] - 回顾2000年以来的四轮牛市，除2014-2015年外，其余三轮均有基本面支撑，在牛市二阶段（以归母净利润同比增速上升区间代表）有色金属往往能取得靠前表现 [12] - 在“反内卷”和扩内需驱动下，再通胀叙事强化，牛市二阶段开启后有色金属行情仍有望继续演绎 [4][12] 逻辑二：实物资产价值重估 弱美元提供基础环境 - 美元是全球主要大宗商品计价货币，美元贬值将推升以美元计价的大宗商品价格 [22] - 在联储降息、美元资产信用受损、特朗普推动制造业回流等因素作用下，市场或正处于弱美元周期，为大宗商品走强提供基础环境 [22] 美国化债是核心逻辑 - **化债路径之一：财政货币化、债务货币化** - 当前美国或属于财政主导的货币宽松，美债问题日益显现，叠加美联储独立性存疑，货币信用被削弱，而不可再生的资源品具备保值特征 [25] - 2023年以来美联储资产负债表规模下降，而货币供应M2持续扩张，二者背离反映出货币供应扩张的驱动力来自政府债务与财政扩张 [26] - 2025年12月美联储重启技术性扩表（RMP），或隐含着对财政货币化、债务货币化的妥协，货币与财政边界正在模糊 [27][30] - 美国联邦政府支出以社会保障等非生产性债务为主导，加深债务依赖，侵蚀美元货币信用和价值 [30] - **化债路径之二：押注AI增长** - 经济增长是债务化解的良性途径，美国将AI视作未来经济增长的重要抓手 [37] - AI数据中心建设对大宗商品需求强劲，涉及铜、锡等基本金属以及镓、锗、钽、铟、铪等稀有金属 [37] - AI数据中心对电力的消耗也推动电网系统和电力设备更新，对相关金属产生大量需求 [37] - **化债路径之三：潜在的“唐罗主义”** - “唐罗主义”锚定领土扩张、资源攫取、战略基础设施和关键资产控制，或可能成为化债的潜在路径之一 [43] - 体现出大国资源竞争正向关键矿产领域集中 [43] 矿山资本开支历史性不足是现实约束 - 2024年全球主要固体矿产勘查投入持续下降至124.8亿美元，同比下降3.3% [44] - 2024年全球主要固体矿产钻探活动延续下行趋势，钻探项目总量和钻孔总数同比分别下降19.9%、15.3% [44] - 全球40大矿企的资本开支整体弹性平稳 [44] - 金属矿山开发周期长，统计的127座矿山从发现到商业生产的平均时间为15.7年，供给端存在刚性约束 [44] 关键矿产权力是“隐形”推手 - 在工业经济、地缘格局、逆全球化等因素驱动下，关键矿产已成为大国博弈新焦点，供应链逻辑由效率优先转为安全优先 [51] - 引用“权力三角”理论：美国作为守成技术国维护产业链主导地位；中国作为新兴技术国维护自身矿产供应安全；资源国在大国博弈中维护自身利益，资源民族主义抬头 [51] 可能的配置思路 - 长期看好有色金属投资价值，认为实物资产价值重估的四大逻辑不会轻易改变 [60] - 报告列出了可能的配置思路，按品种、主导属性、支持因素进行了梳理 [61] - **贵金属（如金）**：主导属性为货币属性，支持因素包括美元货币信用侵蚀、“唐罗主义”下地缘格局变化、央行购金等 [61] - **工业金属（如铜）**：主导属性为交易属性、商品属性，支持因素包括AI基建需求、关税虹吸效应等 [61]

核心观点 报告认为，在宏观经济与贸易环境波动的背景下，轻工制造行业正经历商业模式迭代与业绩分化，投资应聚焦于寻找企业的阿尔法机会[2]。展望2026年，建议把握三条投资主线：出口阿尔法、稳健增长（造纸包装个护）和低位消费（家居文具）[2]。 2025年板块回顾 - **板块走势**：2025年轻工制造板块指数收益率为+20.88%，但跑输沪深300指数，超额收益为-0.31%[2][10]。涨幅靠前的个股多为转型或重组概念驱动，仅匠心家居是业绩驱动且估值合理的代表[2][10]。 - **一级子板块业绩**：2025年前三季度，轻工行业整体营收同比微降0.7%，归母净利润同比下降25%，主要受造纸板块拖累[12][13]。子板块表现分化：个护板块营收同比增长18.4%，利润增长42%；包装板块营收增长13.0%；家居板块营收下滑2.0%；造纸板块营收下滑12.6%，利润大幅下滑；出口板块营收增速放缓至0.7%[12][13]。 - **二级子板块业绩**：在家居板块中，软体家居（营收+6.2%）表现持续优于定制家居（营收-8.5%）[14][15]。在包装板块中，塑料包装（营收+3.7%，利润+107.8%）表现最优，其次是纸包装，金属包装因需求低迷、竞争加剧而盈利承压[14][15]。在造纸板块中，木浆系纸种因纸价低迷利润同比降幅较大[14][15]。 2026年投资主线一：出口阿尔法 - **出海模式升级**：中国出口企业正从早期的“产品出海”（OEM/ODM代工）向“产能出海”（海外建厂以规避贸易风险）和“品牌出海”（在海外运营自主品牌）升级[17][19][20]。 - **美国地产链需求有望修复**：市场预计美联储可能在2026年下半年开始降息，这将利好美国成屋销售回升，从而带动地产链消费品需求修复[21][23]。当前美国家具批发商和零售商库存水平健康，为后续需求回暖提供支撑[21][23]。 - **供给格局变化带来机遇**：2025年美国关税政策变化后，中国家具产品在美国进口中的份额下降，产能向越南、墨西哥等地转移[27][29]。拥有完善海外产能布局的中国出口企业有望受益于这一供应链重构过程，获得份额提升[2][29]。 - **优选高壁垒与盈利修复标的**：在出口链中，应优选海外产能布局完善、盈利能力高且稳定的公司，如众鑫股份、匠心家居；同时关注具备盈利修复弹性的公司，如梦百合[2][32][34]。 2026年投资主线二：稳健增长（造纸、包装、个护） - **造纸：周期底部，浆价有望回升** - **现状**：当前浆价和纸价均处于历史周期底部，文化纸价格处于近十年最低分位，白卡纸处于近十年9%分位[38][39]。 - **展望**：预计2026年全球阔叶浆新增产能有限，浆价有望回升[46][49]。白卡纸已发布多轮涨价函，在浆价上涨和需求边际改善支撑下，价格短期仍将上行[40]。文化纸处于超跌状态，价格下行空间有限[40]。 - **投资逻辑**：建议优选具备浆线配套的龙头，如太阳纸业；关注玖龙纸业、山鹰国际[53]。 - **包装：出海与高股息逻辑** - **出海成为必选项**：为顺应客户产业链转移和应对国内竞争，包装企业出海进程加速，主要模式为轻资产租赁和产线搬迁，重点区域包括东南亚、墨西哥等[55][56]。 - **纸包装**：龙头如裕同科技、美盈森出海建厂较早，已形成先发优势。随着资本开支高峰期已过，两家公司分红比例较高（裕同目标不低于60%，美盈森稳定在70%以上），高股息属性凸显[59][60]。 - **金属包装**：行业发布自律倡议抵制内卷，叠加龙头并购整合（如奥瑞金合并中粮），格局优化，盈利修复基础更牢[62][64]。同时，铝价上涨为提价提供成本支撑，企业积极布局海外产能以寻求新增长[62][64]。 - **塑料包装**：以永新股份为例，公司功能性薄膜产能有序扩张，同时加快出海步伐，2025年上半年外销收入同比增长40%，且海外毛利率高于国内，公司分红比例常年维持在80%以上[69][73][76]。 - **个护：量稳价增，龙头成长无虞** - **行业特点**：卫生巾和牙膏行业规模增长主要由零售单价提升驱动，销售量基本稳定[80][81]。例如，2024年中国卫生巾零售规模约995亿元，零售均价同比增长2.12%；牙膏零售规模309亿元，均价同比增长2.15%[80][81]。 - **对标海外**：韩国、日本的卫生巾和牙膏行业同样呈现由单价提升驱动的特点，这为国内行业发展趋势提供了参照[82][83]。 - **投资建议**：推荐产品与渠道持续升级的个护龙头，如登康口腔、稳健医疗、百亚股份[2]。 2026年投资主线三：低位消费（家居、文具） - **家居：处于景气底部，龙头展现韧性** - **现状**：家居行业受地产和消费力下行影响较大，正处于加速出清阶段[2]。龙头公司通过深挖存量、创新增量展现出更强的经营韧性，且板块资本开支大幅缩减，自由现金流收益率突出[2]。 - **展望**：如果2026年顺周期情绪改善，家居板块存在低位配置机会[2]。推荐顾家家居、欧派家居，关注索菲亚、志邦家居[2]。 - **文具：龙头经营预期改善** - 以晨光股份为例，公司通过深化IP与强功能产品、推进出海战略、提升精品文创占比以优化产品结构[2]。2025年下半年其主业降幅收窄，科力普业务恢复双位数增长，预计2026年经营将有所改善[2]。

终端需求 - 1月前三周42城新房销量同比降幅从上月-25.6%收窄至-22.2%，19城二手房销量同比从上月-27.7%转正至7.1%[7] - 1月前11天乘用车零售销量同比降幅扩大至-32%，批发销量同比降幅扩大至-40%[9] - 上周电影票房收入约3.6亿元，同比降幅扩大至-16.4%，观影人次约928万人次，同比降幅扩大至-16.4%[35] - 上周全国演出票房收入下降至6.2亿元，但1月前两周累计同比增速大幅上升至163.5%[37] - 上周上海迪士尼乐园日均客流量同比增速转正至14.3%，北京环球影城日均客流量同比降幅扩大至-54.6%[37] 工业生产 - 本周汽车半钢胎开工率上升至74.4%，全钢胎开工率上升至65.5%[9] - 本周样本钢厂钢材产量同比增速转正至0.2%[55] - 本周PTA产业链负荷率多数下行，但石油沥青装置开工率上升[49] - 1月前16天六大发电集团日均耗煤量同比降幅收窄至-1.4%[102] 价格与库存 - 12月70城新房价格同比降幅从-2.8%扩大至-3.1%，二手房价格同比降幅从-5.7%扩大至-6.1%[7] - 本周螺纹、热板价格上行，吨钢毛利上行[54] - 本周全国水泥平均价格下降，企业库容比持平[62] - 本周浮法玻璃均价环比上涨0.3%，库存下降至5301.3万重箱[69] - 本周秦皇岛港煤炭库存回补，六大发电集团煤炭库存也回补[85][102] 物流与用工 - 1月前11天重点港口货物吞吐量同比增速上升，但集装箱吞吐量同比增速下降，铁路货运量同比降幅扩大[90] - 本周20城地铁客运量上行，上海和北京地铁客运量分别恢复至2019年同期的95.2%和90.6%[96] - 本周全国用工量指数同比大幅转正至40.8%，用工价指数同比降幅收窄至-8.5%[43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周中证转债指数上涨1.08%，“双高”股性转债表现活跃，风格超额拉大，高价格转债转股溢价率逼近历史高点，“杠杆性”可解释估值体系变化 [2][10] - 赎回扰动开始影响股性转债表现，已公告强赎和未满足强赎条件的部分转债表现偏弱，溢价率压缩 [2][21] - 新券强势表现支撑“双高”，但监管可能对新券提出特定要求，是股性转债最大外部政策风险 [3][23] - 意外强赎会短期冲击股性转债估值，冲击后建议关注不强赎确定性更高的股性品种 [4][29] 根据相关目录分别进行总结 当“双高”转债遇上潜在强赎风险 - 上周中证转债指数涨1.08%，振幅加大，“双高”股性转债活跃，偏债、平衡、偏股型转债分别涨0.03%、0.19%、3.87%，绝对价格超130元转债余额加权转股溢价率逼近历史高点，部分平价区间溢价率创2017年以来新高 [2][10] - 股性“双高”转债“杠杆性”可解释估值体系变化，正股加权指数与转债估值长期关联，二级债基增加转债仓位提升权益风险敞口 [15][19] - 赎回扰动影响股性转债表现，已公告强赎的再22、广联等转债股债双杀，未满足强赎条件的神通、众和等转债溢价率压缩 [21] - 新券强势支撑“双高”，上市6个月以内转债余额加权隐含波动率超85%，为2018年以来最高，金05转债涨幅近翻倍，双乐、澳弘转债上市首日达涨幅上限，需关注监管对新券政策风险 [3][23][27] - 意外强赎短期冲击股性转债估值，筛选18年以来38个案例，强赎前5个交易日估值大概率压缩，中位数1 - 2个百分点，强赎后无明显规律，建议关注不强赎确定性高的股性品种 [4][29][32] - 列举当前强赎计数、即将触发强赎以及本月内强赎重新计数的转债明细，如福立、赛龙等转债至少还需1 - 14天触发强赎，苏利、恒锋等转债距强赎触发价有一定距离，盟升、聚隆等转债强赎重新计数 [35][37][41]

核心观点 - 报告认为，面向Z世代的理财市场存在显著的结构性机遇，其需求呈现分层化、社交化、科技驱动及中期规划导向等特征，为金融科技、财商教育及相关产业链带来新的增长点 [2] 客群前置与结构分化 - Z世代普遍怀有强烈的财务自主和提前退休（FIRE）愿望，超过90%的18-24岁年轻人希望在50岁前实现养老财务目标，其中37.68%的人目标设定在35岁之前 [7] - Z世代理财行为启动呈现年轻化趋势，中国有51%的Z世代在20岁之前便开始接触理财，接近四成年轻人已拥有3年以上理财经验 [7] - 投资行为存在显著性别差异，男性参与股票投资的比例（31.80%）远高于女性（19.76%），且国内年轻人更偏爱中短线操作 [8] 社交家庭双规驱动决策 - 理财已成为Z世代重要的社交货币，超过80%的年轻人会在社交场合谈论理财话题，44.56%通过社交平台获取理财信息，近七成年轻人曾受社交关系影响而购买理财产品 [14] - 父母对Z世代的财务决策影响深远，62%的Z世代将父母视为最重要的财务影响者 [14] - Z世代将财务稳定视为成功的基石，高达40%的Z世代将其定义为成功的首要因素 [14] 财教科技缺口与AI赋能 - Z世代理财收益预期保守且与现实存在差距，近半数人年化收益目标低于4%，而实际实现收益率在4%以下的比例超过了60% [15] - 在18-24岁群体中，有41.84%的人因缺乏知识和实践，仅能实现0-2%的收益 [15] - Z世代面临显著的“行动差距”，59%的人专注于1-5年的中期规划，但31%的人将“财务资源”视为最大障碍，23%的人认为“自律”是主要瓶颈 [15] - 创作者经济兴起，57%的Z世代已经通过在线方式将其技能或内容货币化 [15] 市场潜力与挑战 - 市场潜力体现在：庞大的“早鸟”市场基础（中国51%的Z世代20岁前接触理财）、社交与科技双重驱动（超80%讨论理财、约八成愿尝试AI理财助手）、以及创作者经济兴起（57%已在线变现） [19] - 市场挑战包括：显著的“知行鸿沟”（有目标但执行难）、财务状况分层（仅27%感到“安全并舒适”，22%仍依赖父母支持）、以及复杂的决策路径（同时受社交平台和家庭影响） [20] 投资建议 - 建议重点关注社交驱动型理财渠道建设，超过80%的年轻人讨论理财话题，近七成购买行为受社交影响，具有社交属性的金融科技平台将获得更好的用户粘性和增长潜力 [2] - 在产品开发方面，应发展AI赋能的低门槛理财工具，约八成Z世代愿尝试AI理财助手，但超六成实际收益低于4%，普遍存在“知识-行动”差距 [2] - 中期规划与创作者经济值得重点布局，超半数Z世代群体注重在线变现技能，应当布局创作者服务平台、中期财务规划及创业支持生态 [2]

宏观经济总体表现 - 2025年全年GDP增长5%，顺利实现年度目标[3] - 12月全国城镇调查失业率为5.1%，与上月及上年同期持平[5] 生产与出口 - 12月规模以上工业增加值同比增长5.2%，生产端回暖[3] - 出口成为增长主要支撑，电子产业链及机电、高新技术产品出口拉动较强[3] 固定资产投资 - 12月全国固定资产投资同比降幅扩大3.1个百分点至-15.1%[4] - 民间投资同比降幅扩大3.8个百分点至-17.2%[4] - 房地产投资同比降幅走扩至-35.8%[4] - 制造业投资同比降幅扩大至-10.5%[4] - 旧口径基建投资同比增速下降4个百分点至-15.9%[4] 消费市场 - 12月社会消费品零售总额增速较上月回落0.4个百分点至0.9%，创2023年以来新低[3] - 服务消费表现亮眼，1-12月服务零售额累计同比增速继续上升至5.5%[4] 房地产市场 - 12月全国商品房销售面积同比降幅收窄至-15.6%[25] - 各线城市新建及二手住宅销售价格环比继续下降，同比降幅扩大[3] 未来展望与政策方向 - 2026年稳增长最重要的方向是扩大消费[5] - 短期有效抓手或是通过“新基建”、“能源基建”来稳定投资[3]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[8] 报告核心观点 - 政策端持续发力以稳定房地产市场与推动城市更新 换购住房个人所得税退税政策延续至2027年底 商业用房购房贷款最低首付款比例下调至不低于30% 多地推出城市更新与老旧小区改造计划 例如大连2026年计划改造面积超100万方 惠及约2.9万户 计划投资不低于25亿元 天津河西区30个老旧小区改造总投资估算为4048万元[3][13] - 中长期多重因素支撑建材行业基本面与估值修复预期 欧美降息通道打开为我国货币政策提供空间 房地产政策自2024年9月后持续加码 包括存量房贷利率与契税下调 以及预期的城改货币化与收储政策 商品房销售面积自2021年高点已连续三年多回落 行业进入底部区间 对政策敏感度加大 我国PPI已连续39个月负增长 “反内卷”推动供给侧出清预期增强 建材产能周期有望迎来拐点[3][13] - 利率下行有助于修复购房意愿 收储及城改货币化有助于修复购房能力 从而推动房地产市场基本面企稳概率增加 并有望带动地产后周期需求修复[3][6][13] - 与2024-2025年相比 当前建材板块基本面进一步恶化空间很小 地产销售的量价处于更低位 头部企业对大B渠道依赖度更低 且板块估值分位低于彼时低点 判断板块基本面与估值均有望进一步修复[6] 本周高频数据总结 - **水泥**：截至2026年1月16日 全国散装P.O42.5水泥市场均价为335.5元/吨 环比上周下降0.9% 较去年同比下降16.0% 分地区看 华北/东北/华东/中南/西南/西北均价分别为329.4元/吨、387.3元/吨、282元/吨、308.5元/吨、351.5元/吨、393.2元/吨[4][14] - **水泥库存**：截至2026年1月16日 全国水泥库容比为62.7% 较前一周环比增长0个百分点 分地区库容比分别为：华北62%、东北61.7%、华东68.6%、中南69.2%、西南53.5%、西北61%[19] - **水泥后市展望**：北方进入采暖季错峰生产 短期需求基础较弱叠加库存有增加趋势 水泥价格预计继续震荡 中长期看 随着房地产需求企稳、基建修复及供给侧改革提速 预计水泥价格将延续企稳回升态势[21] - **玻璃**：截至2026年1月16日 全国玻璃（5.00mm）出厂价为1097.1元/吨 环比上周增长0.4% 较去年同比下降16.9% 分地区价格分别为华北1020元/吨、东北1050元/吨、华东1190元/吨、华中1060元/吨、华南1170元/吨、西南1110元/吨、西北1080元/吨[4][22][24] - **玻璃供需**：截至2026年1月16日 全国浮法玻璃在产日熔量为15.1万吨 环比上周增长0.4% 较去年同比下降4.3% 全国浮法玻璃开工率为71.4% 环比上周下降0.58个百分点[37] - **玻璃库存**：截至2026年1月16日 全国浮法玻璃库存为5301.3万重量箱 环比上周下降4.5% 较去年同比增长21.3%[39] - **玻纤**：截至2026年1月16日 山东玻纤/泰山玻纤/重庆三磊的玻纤出厂价分别为3550元/吨、3650元/吨、3450元/吨 价格环比上周均无变化 较去年同比分别下降4.1%、6.4%、6.8%[42] - **其他建材**： - **沥青（防水卷材相关）**：截至2025年1月11日 华北/东北/华东/华南/西南/西北地区SBS改性沥青价格分别为3500.0元/吨、4000.0元/吨、3580.0元/吨、3634.0元/吨、3964.0元/吨、4250.0元/吨[44][46] - **TDI（涂料相关）**：截至2026年1月16日 华北/华东/华南地区TDI国产价格分别为14100元/吨、14110元/吨、14130元/吨 环比上周分别下降1.7%、1.9%、1.8% 较去年同比分别增长3.2%、2.8%、3.1%[47] 板块市场表现回顾 - **指数表现**：本周（截至2026年1月19日当周）上证指数下跌0.45% 深圳综指上涨1% 建筑材料（申万）指数下跌0.67%[5][51] - **子行业表现**：细分板块涨跌不一 耐火材料（+4.02%）、玻纤制造（+1.79%）、管材（+1.11%）上涨 其他建材（-0.32%）、水泥制造（-1.5%）、玻璃制造（-2.88%）、水泥制品（-3.62%）下跌[5][51] - **个股表现**： - **涨幅前五**：中钢洛耐（+30.08%）、华立股份（+14.96%）、金隅集团（+7.95%）、友邦吊顶（+7.8%）、中国巨石（+6.04%）[57][60] - **跌幅前五**：再升科技（-26.65%）、四川金顶（-9.42%）、海南瑞泽（-9.2%）、三棵树（-7.93%）、耀皮玻璃（-6.18%）[57][60] 投资建议与关注主线 - **主线一：行业格局优异且受益于存量改造的优质白马标的** 建议关注伟星新材、北新建材、兔宝宝、东鹏控股等[6] - **主线二：受益于B端信用风险缓释且长期α属性明显的超跌标的** 建议关注三棵树、东方雨虹、坚朗五金等[6] - **主线三：基本面见底的周期建材龙头** 建议关注华新水泥、海螺水泥、中国巨石、旗滨集团等[6]