报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价328.30元 [1][7] 报告的核心观点 - 公司24年收入/归母净利367.26/116.68亿元（yoy+5.1%/+0.7%），利润端低于Wind一致预期，主因国内设备更新政策落地延迟及公司强化新品研发投入；1Q25收入/归母净利82.37/26.29亿元（yoy - 12.1%/-16.8%，但qoq+13.8%/+154.9%），国内收入下滑但已呈边际改善态势；考虑政策落地提速和产品推广发力，看好25年稳健发展 [1] - 看好公司IVD、医学影像、生命信息与支持三大核心业务25年发展向好 [2] - 公司海外市场积极拓展、国内市场竞争力持续提升，看好海外和国内业务25年分别保持较快增长和重回向好发展 [3] - 考虑行业外部因素对公司收入增速和毛利率的短期扰动，调整25 - 27年EPS预测至10.59/12.40/14.48元（相比25/26年前值调整 - 16%/-18%）；给予公司25年31x PE，对应目标价328.30元 [4] 根据相关目录分别进行总结 三大核心业务情况 - IVD业务24年收入137.65亿元（yoy+10.8%），海外收入同增超30%，产品海内外市场认可度提升，看好25年板块收入稳健增长 [2] - 医学影像业务24年收入74.98亿元（yoy+6.6%），海外收入同增超15%，高端新品放量且高端客户群持续突破，看好25年保持向好发展 [2] - 生命信息与支持业务24年收入135.57亿元（yoy - 11.1%），因国内外部因素扰动院端招采节奏，但海外收入同比双位数增长，考虑政策和海外业务情况，看好25年重回增长轨道 [2] 市场情况 - 海外市场24年收入164.34亿元（yoy+21.3%），各业务区域均实现收入增长，亚太及欧洲地区表现亮眼；海外高端客户群及发展中国家市场开发持续推进，看好25年海外收入保持较快增长 [3] - 国内市场24年收入202.92亿元（yoy - 5.1%），受国内行业因素短期扰动；展望25年，医疗新基建订单释放、设备更新政策落地提速，叠加公司竞争力提升，看好国内业务重回向好发展 [3] 盈利预测与估值 - 调整公司25 - 27年EPS预测至10.59/12.40/14.48元（相比25/26年前值调整 - 16%/-18%） [4] - 给予公司25年31x PE（可比公司Wind一致预期均值25x），对应目标价328.30元（前值366.69元，对应25年29x PE） [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|34,932|36,726|40,545|46,619|53,598| |+/-%|15.04|5.14|10.40|14.98|14.97| |归属母公司净利润(人民币百万)|11,582|11,668|12,840|15,029|17,552| |+/-%|20.56|0.74|10.04|17.05|16.79| |EPS(人民币，最新摊薄)|9.55|9.62|10.59|12.40|14.48| |ROE(%)|35.60|33.85|30.37|26.74|24.21| |PE(倍)|22.60|22.43|20.38|17.41|14.91| |PB(倍)|7.91|7.30|5.37|4.11|3.22| |EV EBITDA(倍)|19.02|18.72|15.88|12.97|10.45|[6] 可比公司估值 |公司|代码|市值（亿元）|PE(x)（2025E）|PE(x)（2026E）|PE(x)（2027E）| |----|----|----|----|----|----| |开立医疗|300633 CH|134|35|26|21| |惠泰医疗|688617 CH|412|46|35|27| |九安医疗|002432 CH|180|11|10|NA| |欧普康视|300595 CH|131|20|18|15| |祥生医疗|688358 CH|31|18|15|13| |新产业|300832 CH|413|19|16|15| |平均值||214|25|20|18|[12] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、应收账款等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，以及经营活动现金、投资活动现金等现金流量项目 [20] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面，对2023 - 2027年相关比率进行了预测 [20] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等，对2023 - 2027年进行了预测；估值比率包括PE、PB、EV EBITDA等，对2023 - 2027年进行了预测 [20]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 56.76 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 24 年公司受海外光储去库影响需求，归母净利低于预期；25Q1 电站收入同比提升带动业绩增长 [1] - 考虑逆变器海外去库承压，下修 25 - 26 年归母净利假设，新增 27 年预测；因公司逆变器产品力突出、新能源电力生产业务向好，给予 25 年 22 倍 PE [5] 各业务情况总结 整体业绩 - 24 年收入 65.42 亿元，同比 +7.23%，归母净利 6.91 亿元，同比 -11.32%，扣非净利 6.37 亿元，同比 -18.94%；25Q1 收入 15.18 亿元，同比 +8.65%，归母净利 1.95 亿元，同/环比 +860%/+774% [1] - 24Q4 收入 13.81 亿元，同/环比 -5.40%/-23.57%，归母净利 0.22 亿元，同/环比 -19.99%/-92.96%；25Q1 收入同/环比 +8.65%/+9.92%，归母净利润同/环比 +860%/+774% [2] 逆变器业务 - 24 年并网逆变器销售量达 91.3 万台，同比 +22.3%；光伏逆变器收入 37.9 亿元，同比 -6.7%，毛利率 18.7%，同比 -3.0pct；储能逆变器收入 5.7 亿元，同比 +30.4%，毛利率 27.5%，同比 -9.6pct [3] - 25 年 2 月公司发布可转债募资，计划新增产能各 2.5 万台，产品创新顺应大功率趋势，海外去库接近尾声，未来需求有望增长 [3] 新能源电力生产业务 - 24 年新能源电力生产收入 6.17 亿，同比 +111%，毛利率 52.9%，同比 -7.2pct [4] - 24 年度新增已运营分布式光伏电站总发电量达 1.95 亿度，并网电量达 1.88 亿度，电费收入达 0.81 亿元 [4] - 子公司锦浪智慧具备丰富电站运营经验，有望受益于行业需求增长 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|6,101|6,542|7,754|9,118|10,030| |+/-%|3.59|7.23|18.53|17.59|10.00| |归属母公司净利润(人民币百万)|779.36|691.16|1,031|1,292|1,502| |+/-%|(26.47)|(11.32)|49.13|25.38|16.24| |EPS(人民币，最新摊薄)|1.95|1.73|2.58|3.24|3.76| |ROE(%)|12.99|8.60|11.67|12.93|13.19| |PE(倍)|27.29|30.77|20.63|16.46|14.16| |P/B(倍)|2.74|2.56|2.28|2.00|1.75| |EV/EBITDA(倍)|17.69|15.81|14.53|13.13|10.34|[7] 可比公司估值 |证券代码|公司简称|收盘价（元）|总市值（亿）|EPS（元/股）|PE（倍）| |----|----|----|----|----|----| |||2024A/E|2025E|2026E|2024A/E|2025E|2026E| |300274 CH|阳光电源|61.30|1,270.88|5.32|6.24|7.18|11.52|9.82|8.54| |688390 CH|固德威|40.81|99.00|-0.26|2.34|3.30|-|17.44|12.38| |605117 CH|德业股份|88.58|572.19|4.75|6.14|7.55|18.65|14.42|11.74| |688032 CH|禾迈股份|100.06|124.15|2.82|5.19|6.54|35.48|19.29|15.31| ||均值|||||21.88|15.24|11.99| |300763 CH|锦浪科技|53.26|212.68|1.73|2.58|3.24|30.77|20.63|16.46|[13]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价21.04元 [4][7] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩承压，2025Q1环比修复，一季度业绩较2024年明显修复 [1] - 2024年公司盈利能力下滑，2025Q1明显修复，归母净利同比扭亏为盈，费用率稳中有降 [2] - 公司巩固主业，积极寻求多元化发展，聚焦主业加大研发，开展多元经营拓展新增长点 [3] - 下调公司整体毛利率，上调费用率预期，预计2025 - 2027年EPS分别为0.27、0.61、0.96元 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营收65.22亿元（yoy+31.27%），归母净利 - 2.39亿元（yoy - 1354.99%），扣非净利 - 2.84亿元（yoy - 921.46%）；2025Q1营收19.81亿元（yoy+113.00%、qoq - 9.25%），归母净利2445.64万元（yoy+151.17%、qoq+125.79%） [1] - 2024年综合毛利率2.01%，同比降3.82pct；2025Q1销售毛利率/净利率4.65%/1.15%（yoy+4.56/+6.33pct） [2] - 2024年全年期间费用率4.7%，同比降0.04pct；2025Q1期间费用率为4.22%（yoy - 1.67pct，qoq+0.24pct） [2] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为99.73亿、130.98亿、151.62亿元，归属母公司净利润分别为1.15亿、2.59亿、4.07亿元 [6] 业务发展 - 聚焦主业加大先进铜箔研发，截至报告期末铜箔年产能达11万吨以上 [3] - 推动嘉元隆源向生产型转型，发力高性能铜线业务，2024年营收突破8.78亿元，并储备高纯铜等新技术 [3] - 加速光伏储能布局，梅州区域发电1527万kwh，中标69兆瓦光伏项目，拓展风电、储能等新能源领域 [3] - 通过提升拉丝产能和自主掌握阳极板涂覆技术实现降本增效，深化产业链协同，延展铜箔领域布局 [3] 盈利预测与估值调整 - 下调公司整体毛利率，上调费用率预期，预计2025 - 2027年EPS分别为0.27、0.61、0.96元（前值0.62/0.87/-元， - 56.5%/-29.9%/-） [4] - 预计2025年BPS为16.46元，可比公司2025年Wind一致预期PB均值为1.28倍，给予公司2025年1.28倍PB，目标价21.04元（前值15.62元，对应2025年估值0.9XPE） [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价15.54元 [1][4][6] 报告的核心观点 - 盛和资源2025 Q1营收29.92亿元（yoy+3.66%、qoq - 4.41%），归母净利1.68亿元（yoy+178.09%、qoq+47.24%），扣非净利1.66亿元（yoy+175.37%），业绩受益于稀土价格走强，公司积极布局海外资源提升原料自给率 [1] - 2025Q1稀土价格指数均值176.29，同比增长5.95%、环比增加2.95%，公司稀土氧化物、稀土盐类、稀土稀有金属分别销售3591、3499和4823吨，同比分别为+40.25%、 - 43.3%和+44.49%，营收同比增长3.66%，营业成本 - 4.52%，销售毛利率同比增加7.88pct至7.98%，转回部分存货减值损失，归母净利同比+178.09%，环比+47.24% [2] - 缅甸加征20%资源税使矿商成本大增，24年我国从缅甸进口稀土大幅减少，国内对稀土掌控增强，《稀土管理办法》拟将所有来源稀土矿纳入管理体系，假设25年缅甸供应减量，26年基本恢复+国内配额延续较低增速，测算25 - 26年全球氧化镨钕供给分别短缺5.8%/4.6%，25年行业或至景气拐点，供需改善推动价格偏强震荡 [3] - 维持盈利预期，预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.45、0.61、0.70元，可比公司2025年Wind一致预期PE均值为34.5X，给予公司2025年34.5XPE，目标价15.54元（前值14.85元，基于2025年PE估值33.0X） [4] 相关目录总结 基本数据 - 目标价15.54元，截至4月29日收盘价10.45元，市值183.17亿元，6个月平均日成交额5.0771亿元，52周价格范围7.46 - 13.60元，BVPS5.52元 [7] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|17877|11371|19509|22991|26757| |+/-%|6.68| - 36.39|71.57|17.85|16.38| |归属母公司净利润（百万元）|332.74|207.20|792.86|1065|1220| |+/-%| - 79.12| - 37.73|282.66|34.36|14.50| |EPS（元，最新摊薄）|0.19|0.12|0.45|0.61|0.70| |ROE（%）|4.06|2.43|8.68|10.67|11.17| |PE（倍）|55.05|88.40|23.10|17.20|15.02| |PB（倍）|2.03|2.10|1.96|1.80|1.65| |EV EBITDA（倍）|31.77|41.18|13.54|12.32|9.25| [10] 可比公司估值 |公司Bloomberg代码|公司简称|Wind一致预期PE（2025E）| | --- | --- | --- | |600549 CH|厦门钨业|14.8| |600111 CH|北方稀土|36.2| |600259 CH|广晟有色|52.7| |平均值| - |34.5| [11] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了公司2023 - 2027E的财务数据，包括流动资产、现金、应收账款等各项指标及变化情况，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 81.80 元 [5][8] 报告的核心观点 - 2024 年公司收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为 27.55 亿、5.53 亿、5.44 亿元，同比+14.3%、+13.9%、+17.5%；1Q25 收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为 6.99 亿、1.61 亿、1.61 亿元，同比+12.8%、+12.2%、+14.2%，24 年业绩符合业绩快报，1Q25 收入及归母净利润稳定增长，看好后续集采影响消化后业绩增长提速 [1] - 根据 1Q25 业绩，考虑集采影响，下调内镜耗材类产品收入增速及毛利率预期，上调代理经销业务收入预期，预测 25 - 27 年归母净利润 6.7 亿、7.8 亿、9.1 亿元，同比+20.8%、+17.5%、+15.8%，对应 EPS 3.56 元、4.18 元、4.84 元，给予 25 年 23x PE 估值，目标价 81.80 元 [5] 根据相关目录分别进行总结 经营情况 - 2024 年国内受集采影响，GI 产品线增长受阻，国内收入 13.82 亿元，同比+2.1%，毛利率达 68.7%，同比+3.2pct；海外市场业绩亮眼，海外收入 13.59 亿元，同比+30.4%，毛利率 66.8%，同比+3.3pct，海外营收接近总收入 50%，利润贡献近 40%，亚太区收入 14.38 亿元，同比+5.5%，美洲区收入 5.82 亿元，同比+23.5%，欧洲、中东及非洲区收入 4.79 亿元，同比+37.1% [2] - 2024 年内镜耗材类、肿瘤介入类、可视化类收入分别为 23.28 亿、2.18 亿、0.35 亿元，分别同比+13.5%、+19.1%、 - 46.2%，24 年部分产品国内销售受集采影响，一次性胆道镜终端销量稳步上升 [3] - 2024 年销售、管理、研发、财务费用率分别为 23.46%、13.39%、6.33%、 - 1.80%，同比 - 0.29、 - 0.25、+0.07、+1.42pct；1Q25 分别为 21.33%、13.93%、5.44%、 - 4.51%，同比 - 0.35、+0.63、+0.46、 - 4.03pct，持续拓展市场布局加强销售费用投入致销售费用率同比增长，2024 年/1Q25 毛利率为 67.65%/65.69%，同比+3.15、 - 2.62pct，1Q25 毛利率下滑因部分产品集采后毛利率下降 [4] 估值 - 可比公司 25 年 Wind 一致预期均值 PE 为 23x，报告给予公司 25 年 23x PE 估值 [5] 盈利预测 - 预测 25 - 27 年营业收入分别为 33.12 亿、39.25 亿、45.81 亿元，同比+20.18%、+18.53%、+16.71%；归母净利润分别为 6.68 亿、7.85 亿、9.09 亿元，同比+20.77%、+17.49%、+15.78%；EPS 分别为 3.56 元、4.18 元、4.84 元 [7][20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 23.92 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 比音勒芬 2024 年营收增长但归母净利润下降，1Q25 营收和归母净利润也下滑，盈利短期承压，但营收在消费复苏不确定环境下仍稳健增长，叠加用户壁垒和海外品牌优势，维持“买入”评级 [1] - 考虑期间费用率和线下消费弱复苏，调整 2025/26 年净利润预测，引入 2027 年预测值，参考可比公司 PE 均值，给予 25E 15x PE，维持目标价和“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 营收情况 - 2024 年营收 40.0 亿元（yoy+13.2%），1Q25 营收 12.9 亿元（yoy+1.4%） [1] - 分品类上装、外套、下装收入分别同比+13.1%/17.5%/6.3%至 17.1/11.6/7.5 亿元，占营收比重分别为 42.8%/28.8%/18.8%；分渠道电商、直营、经销分别同比+35.0%/7.2%/24.1%至 2.6/25.7/11.4 亿元 [2] 盈利情况 - 2024 年归母净利润 7.8 亿元（yoy-14.3%），低于预期，1Q25 归母净利润 3.3 亿元（yoy-8.5%） [1] - 24 年毛利率同比-1.6pct 至 77.0%，销售费用率同比+3.2pct 至 40.3%，管理费用率同比+1.4pct 至 9.3%，研发费用率同比-0.4pct 至 3.2%；2024/1Q25 净利率同比-6.3/-2.8pct 至 19.5%/25.8%，预计 25 年盈利能力缓步改善 [3] 运营情况 - 24 年存货周转天数同比-22 天至 324 天，应收、应付账款周转天数同比+2/-4 天至 31/91 天，24 年末经营性现金流净额 7.5 亿元 [4] 盈利预测与估值 - 调整 2025/26 年净利润-14%/-11%至 9.0/10.7 亿元，引入 2027 年预测值 11.6 亿元 [5] - 参考 Wind 25E PE 可比公司一致预期均值 14x，给予 25E 15x PE，维持目标价 23.92 元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|3,536|4,004|4,198|4,624|5,128| |+/-%|22.58|13.24|4.84|10.15|10.89| |归属母公司净利润 (人民币百万)|910.75|780.69|898.98|1,070|1,160| |+/-%|25.17|(14.28)|15.15|19.02|8.45| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.60|1.37|1.58|1.87|2.03| |ROE (%)|18.60|15.36|15.61|16.37|15.72| |PE (倍)|10.35|12.08|10.49|8.81|8.12| |PB (倍)|1.93|1.86|1.64|1.44|1.28| |EV EBITDA (倍)|6.78|8.11|6.95|5.19|4.38|[7] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价 (当地币种)|市值(百万) (当地币种)|PE(倍) 2025E|PE(倍) 2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |603877 CH|太平鸟|15.86|7514.9|19.40|16.04| |600398 CH|海澜之家|7.87|37797.8|14.07|12.39| |002154 CH|报喜鸟|3.78|5516.3|9.58|8.38| |平均| | | |14.35|12.27|[13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） 详细数据见文档[16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价80.82元 [1][5][7] 报告的核心观点 - 华利集团1Q25业绩显示营收增长但归母净利润下降，盈利能力短期受新工厂产能爬坡影响，后续有望受益于产能提升推动业绩释放，新客户拓展与老客户份额提升将巩固竞争优势 [1] - 产品量价齐升，新客户持续贡献增量，预计2Q25旺季业绩进一步增长 [2] - 新工厂产能爬坡拖累盈利能力，但经营效率稳步改善，销售回款增加带动经营活动现金流净流入增长 [3] - 收购三家越南鞋业企业，中期产能释放可期，有望提升公司在全球鞋类制造市场份额 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 1Q25营业收入53.5亿元（yoy+12.3%），归母净利润7.6亿元（yoy - 3.3%） [1] - 1Q25运动鞋销量0.49亿双（yoy+8.24%），人民币单价109元（yoy+3.8%） [2] 盈利能力 - 1Q25净利率同比 - 2.3pct至14.2%，毛利率同比 - 5.5pct至22.9%，主要因新工厂投产初期效率爬坡，员工人数增至18.4万人（yoy+17.0%） [3] - 报告期内期间费用率同比 - 2.0pct至5.4%，其中销售/管理/研发费用率分别同比 - 0.1/-1.5/+0.2pct至0.4%/3.7%/1.8% [3] 资产情况 - 报告期内存货为36.7亿元（yoy+12.5%），应收账款为33.1亿元（yoy+15.3%），主因工厂产能爬坡的备货与扩产所致 [3] - 销售回款增加带动经营活动现金流净流入12.1亿元（yoy+12.9%） [3] 收购情况 - 1Q25分别以2303.8万元、2825.0万元、1611.3万元收购越南石定鞋业、中山国际投资以及百鹊鞋业100%股权，用于优化越南鞋面生产资源，三家公司一季度起纳入合并报表范围 [4] 盈利预测与估值 - 维持预测2025 - 27年净利润为43.2/49.5/56.1亿元 [5] - 基于可比公司25年Wind一致预期PE均值为12.7倍，考虑公司客户群有望持续拓展，行业龙头地位稳固，给予25年21.8倍PE，维持目标价80.82元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|20,114|24,006|27,628|31,566|35,726| |+/-%|(2.21)|19.35|15.09|14.25|0.00| |归属母公司净利润(人民币百万)|3,200|3,840|4,317|4,945|5,610| |+/-%|(0.86)|19.99|12.42|14.55|13.45| |EPS(人民币，最新摊薄)|2.74|3.29|3.70|4.24|4.81| |ROE(%)|22.61|23.60|25.01|27.38|27.90| |PE(倍)|18.96|15.80|14.06|12.27|10.82| |PB(倍)|4.02|3.48|3.55|3.19|2.86| |EV EBITDA(倍)|11.14|9.03|7.98|6.97|5.97|[6] 季度盈利预测营收拆分 |(百万元)|2024Q1|2024Q2|2024Q3|2024Q4|2025Q1|2025Q2E|2025Q3E|2025Q4E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |总收入|4764.9|6707.0|6039.4|6495.1|5353.1|7750.0|6998.4|7526.5| |yoy|30.2%|20.8%|18.5%|11.9%|12.3%|15.6%|15.9%|15.9%| |qoq|-17.9%|40.8%|-10.0%|7.5%|-17.6%|44.8%|-9.7%|7.5%| |销量（亿双）|0.46|0.62|0.55|0.60|0.49|0.71|0.65|0.68| |yoy|17.9%|19.2%|22.2%|11.7%|6.5%|14.5%|18.2%|13.1%| |qoq|-15.0%|34.8%|-11.3%|9.9%|-18.9%|44.9%|-8.5%|5.1%| |单价（元）|103.6|108.2|109.8|107.5|109.2|109.2|107.7|110.1| |yoy|10.3%|1.3%|-3.0%|0.2%|5.5%|0.9%|-1.9%|2.5%| |qoq|-3.5%|4.4%|1.5%|-2.1%|1.6%|-0.1%|-1.4%|2.3%| |营业成本|3767.3|5240.1|4799.2|5209.8|4417.8|5600.0|5065.9|5499.3| |yoy|23.4%|22.4%|17.9%|14.6%|17.3%|6.9%|5.6%|5.6%| |qoq|-17.2%|39.1%|-8.4%|8.6%|-15.2%|26.8%|-9.5%|8.6%| |总毛利|997.7|1467.0|1240.2|1285.3|935.4|2150.0|1932.5|2027.1| |yoy|16.7%|3.9%|-8.1%|-16.1%|-6.3%|46.6%|55.8%|57.7%| |qoq|-34.8%|47.0%|-15.5%|3.6%|-27.2%|129.9%|-10.1%|4.9%| |总毛利率|20.9%|21.9%|20.5%|19.8%|17.5%|27.7%|27.6%|26.9%| |yoy(pct)|-2.4|-3.6|-5.9|-6.6|-3.5|5.9|7.1|7.1| |qoq (pct)|-5.4|0.9|-1.3|-0.8|-2.3|10.3|-0.1|-0.7| |费用率|7.3%|6.4%|7.4%|4.6%|5.9%|6.5%|6.6%|6.1%| |销售费用率|0.5%|0.3%|0.3%|0.2%|0.4%|0.3%|0.3%|0.3%| |管理费用率|5.2%|5.0%|5.7%|2.3%|3.7%|4.7%|4.8%|4.2%| |研发费用率|1.7%|1.1%|1.4%|2.1%|1.8%|1.5%|1.5%|1.6%| |费用率 yoy(pct)|1.5|1.9|1.0|-0.2|-1.4|0.1|-0.7|1.5| |销售费用率|0.0|-0.1|-0.1|0.0|-0.1|0.0|0.1|0.0| |管理费用率|1.8|2.2|1.3|-1.0|-1.5|-0.3|-0.9|1.9| |研发费用率|-0.3|-0.2|-0.2|0.7|0.2|0.4|0.1|-0.5| |费用率 qoq(pct)|2.5|-0.9|0.9|-2.8|1.3|0.6|0.1|-0.5| |销售费用率|0.3|-0.1|-0.1|0.0|0.1|0.0|0.0|-0.1| |管理费用率|2.0|-0.2|0.7|-3.4|1.4|1.0|0.1|-0.6| |研发费用率|0.3|-0.6|0.3|0.7|-0.3|-0.3|0.0|0.1| |归母净利润|787.5|1090.9|964.9|997.1|761.9|1270.0|1120.0|1165.1| |yoy|63.7%|11.9%|16.1%|9.2%|-3.3%|16.4%|16.1%|16.9%| |qoq|-13.8%|38.5%|-11.6%|3.3%|-23.6%|66.7%|-11.8%|4.0%| |净利率|16.5%|16.3%|16.0%|15.4%|14.2%|16.4%|16.0%|15.5%| |yoy(pct)|3.4|-1.3|-0.3|-0.4|-2.3|0.1|0.0|0.1| |qoq(pct)|0.8|-0.3|-0.3|-0.6|-1.1|2.2|-0.4|-0.5| |EPS|3.00|3.10|3.22|3.29|3.27|3.42|3.56|3.70|[12] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|收盘价(当地币种)|市值(当地币种，百万)|PE(倍) 2025E|PE(倍) 2026E| |----|----|----|----|----|----| |2313 HK|申洲国际|53.25|80,046.59|10.8|9.5| |603055 CH|台华新材|9.56|8511.2|9.6|8.0| |002003 CH|伟星股份|11.35|13266.9|17.6|15.8| |平均|||12.7|11.1|[13]

报告公司投资评级 - 对春立医疗（1858 HK）和春立医疗（688236 CH）均维持“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 1Q25公司收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为2.30亿元、0.58亿元、0.53亿元，同比增长3.6%、5.2%、7.8%，虽国内受集采影响，但海外收入快速增长使业绩整体稳健增长，看好后续海外收入持续快速增长 [1] - 公司积极开拓国际市场，24年海外收入3.5亿元，同比增长78.3%，占比43.8%，1Q25海外业务出色带动整体业绩，25年国内各业务有望改善，看好业绩增速恢复 [2] - 1Q25销售及研发费用率同比降低，毛利率因集采影响同比下降 [3] - 维持盈利预测，预测25 - 27年归母净利润2.4亿元、2.9亿元、3.4亿元，同比增长90%、21%、20%，给予25年A股30x PE估值，对应目标价18.59元；给予25年H股17x PE估值，对应目标价11.34港元 [4] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 1858 HK目标价11.34港元，收盘价8.65港元，市值33.18亿港元，6个月平均日成交额508万港元，52周价格范围6.18 - 12.42港元，BVPS 7.35港元；688236 CH目标价18.59元，收盘价14.31元，市值54.89亿元，6个月平均日成交额3106万元，52周价格范围10.48 - 23.00元，BVPS 7.50元 [7] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万）|1209|805.86|1175|1413|1648| |+/-%|0.58| - 33.32|45.80|20.23|16.69| |归属母公司净利润（人民币百万）|277.82|124.99|237.74|288.03|344.38| |+/-%| - 9.72| - 55.01|90.21|21.16|19.56| |EPS（人民币，最新摊薄）|0.72|0.33|0.62|0.75|0.90| |ROE（%）|9.65|4.42|7.88|8.98|10.03| |PE（倍）|19.76|43.92|23.09|19.06|15.94| |PB（倍）|1.91|1.95|1.83|1.72|1.60| |EV EBITDA（倍）|9.20|21.00|13.39|10.94|9.06| [10] 经营情况 - 展示了2017 - 1Q25年公司营业收入、归母净利润及其同比增速 [11] 估值 - A股可比公司25年平均PE为30x，H股可比公司25年平均PE为17x [13] 盈利预测 - 给出2023 - 2027E年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率 [19]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价6.60元 [5][9] 报告的核心观点 - 瑞丰银行2025年1 - 3月归母净利润、营业收入分别同比+6.7%、+5.1%，增速分别较2024年-4.6pct、-10.2pct；1 - 3月年化ROE、ROA分别同比-0.46pct、-0.04pct至8.96%、0.76% [1] - 公司战略转型切实有效、业务拓展空间广阔，维持买入评级 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 信贷结构优化，息差韧性凸显 - 3月末总资产、贷款、存款增速分别为+11.1%、+11.7%、+13.7%，分别较24年末-0.9pct、-3.8pct、+0.8pct，开门红营销前置后Q1信贷投放增速放缓，但结构较优 [2] - Q1净新增贷款58亿元，其中零售/对公/票据分别占6%/86%/9% [2] - 净息差较24A下行4bp至1.46%，年初重定价压力下息差较有韧性，驱动利息净收入同比+2.7% [2] - 3月末存款活期率较24年底-3.7pct至25.2%，预计负债成本改善主要源于挂牌价调整利好释放 [2] 其他非息波动，成本费用优化 - 25Q1非息收入同比+11.4%（24A+84.3%），其中其他非息收入同比+6.9%（24A+75.9%），单季度投资净收益/公允价值变动净收益分别+4.1亿元/-1.3亿元，去年同期高基数及一季度债市波动下增速回落 [3] - 中收同比+419.1%，占营收比例同比提升1.2pct至1.5% [3] - 同期成本收入比为27.3%，同比优化3.2pct [3] 拨备水平提升，资本充足率下行 - 3月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.97%、326%，分别环比持平、+5pct，拨备覆盖率边际提升 [4] - 测算25Q1单季度年化信用成本1.25%，同比+0.01pct；测算单季度年化不良生成率0.62%，环比+0.39pct [4] - 3月末关注类贷款占比1.54%，较24年末上升0.09pct，前瞻风险指标波动 [4] - 3月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.05%、12.85%，环比-0.82pct、-0.82pct，资本充足率边际下行 [4] 给予25年目标PB0.65倍 - 维持原有预测，公司25 - 27E归母净利润分别为20.5/21.8/23.3亿元，同比增速6.5%/6.5%/6.9%，25 - 27年BVPS预测值10.15、11.04、12.00元，对应25年PB0.52倍 [5] - 可比公司25年Wind一致预测PB均值0.56倍（前值0.56倍），公司战略转型切实有效、业务拓展空间广阔，应享受一定估值溢价，维持25年目标PB0.65倍，维持目标价6.60元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|3,804|4,385|4,446|4,643|4,850| |+/-%|7.90|15.29|1.39|4.44|4.45| |归母净利润 (人民币百万)|1,727|1,922|2,047|2,180|2,330| |+/-%|13.04|11.27|6.51|6.52|6.87| |不良贷款率 (%)|0.97|0.97|0.97|0.97|0.97| |核心一级资本充足率 (%)|12.68|13.67|12.77|12.59|12.38| |ROE (%)|10.97|11.02|10.73|10.49|10.30| |EPS (人民币)|0.88|0.98|1.04|1.11|1.19| |PE (倍)|5.94|5.34|5.01|4.71|4.40| |PB (倍)|0.62|0.56|0.52|0.47|0.44| |股息率 (%)|3.44|3.82|4.07|4.34|4.64| [7] 盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|3,804|4,385|4,446|4,643|4,850| |利息收入净额 (人民币百万)|3,054|3,004|3,154|3,311|3,477| |手续费收入净额 (人民币百万)|(13.36)|38.87|42.75|44.89|47.13| |总营业费用 (人民币百万)|1,359|1,407|1,418|1,481|1,546| |拨备前利润 (人民币百万)|2,445|3,048|3,105|3,247|3,397| |所得税费用 (人民币百万)|42.05|(49.70)|20.91|45.01|48.10| |减值损失 (人民币百万)|844.82|1,153|1,014|996.96|991.50| |归母净利润 (人民币百万)|1,727|1,922|2,047|2,180|2,230| |总资产 (人民币百万)|196,888|217,540|243,165|268,636|296,879| |贷款净额 (人民币百万)|110,199|121,530|138,421|154,801|170,281| |投资 (人民币百万)|57,301|51,496|57,675|63,443|69,787| |总负债 (人民币百万)|180,018|199,061|223,047|246,770|273,142| |总存款 (人民币百万)|147,230|162,377|184,050|203,632|225,402| |银行间负债 (人民币百万)|26,245|19,802|22,175|24,534|27,157| |权益合计 (人民币百万)|16,870|18,479|20,118|21,866|23,737| |贷款减值准备 (人民币百万)|3,355|4,060|4,313|4,832|5,299| |不良贷款 (人民币百万)|1,069|1,179|1,343|1,502|1,652| |不良贷款率 (%)|0.97|0.97|0.97|0.97|0.97| |不良贷款拨备覆盖率 (%)|305.09|319.61|321.20|321.78|320.83| |贷款拨备率 (%)|3.04|3.34|3.12|3.12|3.11| |信用成本 (%)|0.80|1.00|0.78|0.68|0.61| |核心一级资本净额 (人民币百万)|16,725|19,064|19,909|21,671|23,556| |一级资本净额 (人民币百万)|16,738|19,077|19,909|21,671|23,556| |资本净额 (人民币百万)|18,306|20,734|21,549|23,398|25,375| |PE (倍)|5.94|5.34|5.01|4.71|4.40| |PB (倍)|0.62|0.56|0.52|0.47|0.44| |EPS (人民币)|0.88|0.98|1.04|1.11|1.19| |BVPS (人民币)|8.47|9.30|10.15|11.04|12.00| |每股股利 (人民币)|0.18|0.20|0.21|0.23|0.24| |股息率 (%)|3.44|3.82|4.07|4.34|4.64| [33][34]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价为 71.74 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 2025 年 Q1 浪潮信息营收和扣非净利同比快速增长，主因算力市场需求旺盛，AI 服务器销售量增加，且 2025 年或迎来营收高增长 [1] - 2025 年 Q1 公司毛利率下行，费用率同比下行，经营性净现金流同比高增，回款节奏愈发健康 [2] - 截至 2025 年 3 月 31 日，公司合同负债和存货金额较 2024 年底高增，印证下游算力需求旺盛，有望为全年营收高增长积蓄动能 [3] - 2024 年国内互联网大厂资本开支进入加速阶段，浪潮信息作为国内算力服务器龙头，有望借东风实现市场份额进一步集中 [4] - 上调公司 2025 - 2027 年归母净利润预测，考虑公司是全球 AI 服务器龙头，给予 2025E 34.0x PE [5] 各部分总结 财务数据 - 2025 年 Q1 实现营收 468.58 亿元（yoy + 165.31%、qoq + 48.09%），归母净利 4.63 亿元（yoy + 52.78%、qoq - 53.62%），扣非净利 4.27 亿元（yoy + 78.03%、qoq - 43.52%） [1] - 2025 年 Q1 整体毛利率为 3.45%，同比变化 -4.68pct；销售/管理/研发费用率为 0.56%/0.32%/1.40%，同比 -0.98pct/-0.42pct/-2.24pct；经营性净现金流为 58.03 亿元，同比 +265.48% [2] - 截至 2025 年 3 月 31 日，合同负债金额为 161.96 亿元，较 2024 年底增长 43.2%；存货金额为 458.82 亿元，较 2024 年底增长 12.8% [3] 大厂资本开支 - 2024 年阿里 CapEx 约 725 亿元，同比 +197%；腾讯 CapEx 约 768 亿元，同比 +221% [4] 盈利预测与估值 - 上调公司 2025 - 2027 年归母净利润（12.1%、18.0%、19.8%）至 31.03 亿元、38.52 亿元、45.78 亿元，对应 2025 - 2027 年 EPS 分别为 2.11、2.62、3.11 元 [5] - 可比公司平均 2025E 22.6x PE，给予浪潮信息 2025E 34.0x PE，上调目标价为 71.74 元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|65,867|114,767|158,840|188,480|213,620| |+/-%|(5.26)|74.24|38.40|18.66|13.34| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,783|2,292|3,103|3,852|4,578| |+/-%|(14.30)|28.55|35.40|24.15|18.83| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.21|1.56|2.11|2.62|3.11| |ROE (%)|9.82|11.26|13.23|14.11|14.36| |PE (倍)|40.17|31.25|23.08|18.59|15.64| |P/B (倍)|3.99|3.58|3.10|2.66|2.27| |EV/EBITDA (倍)|33.58|25.25|19.25|14.22|13.22| [7] 可比公司估值 |证券简称|证券代码|股价（元）|市值（亿元）|EPS（元）（2023/2024/2025E/2026E）|PE（倍）（2024/2025E/2026E）| |----|----|----|----|----|----| |中科曙光|603019 CH|62.25|911|1.25/1.31/1.72/2.08|47.5/36.2/29.9| |神州数码|000034 CH|38.41|273|1.75/1.12/2.05/2.50|34.3/18.7/15.4| |紫光股份|000938 CH|24.43|699|0.74/0.55/1.03/1.23|44.4/23.7/19.9| |工业富联|601138 CH|18.09|3,592|1.06/1.17/1.55/1.80|15.5/11.7/10.1| |平均|-|-|-|-|35.4/22.6/18.8| [13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） 包含各年度流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，以及经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目的预测数据 [19]