报告公司投资评级 - 维持增持评级，目标价为 55.18 元 [1][8] 报告的核心观点 - 公司 24 年年报业绩显示收入 35.19 亿元，同比+14.38%；归母净利润 2.94 亿元，同比-7.14%；扣非归母净利润 3.01 亿元，同比+3.53%；Q4 收入 10.44 亿元，同比/环比+25.70%/+22.30%；扣非归母净利润 6411.47 万元，同比/环比+166.07%/-3.86%；24 年归母净利润低于此前预测，主要系毛利率下降、汇率波动造成损益；公司依托主业发展优势丰富产品矩阵，新品放量有望为成长注入活力 [1] - 24 年公司收入同比稳健增长，家电/汽零/工控/医疗及运动健康板块收入分别同比+12.75%/30.42%/24.00%/2.71%，汽零与工控板块增速较快受益于新品量产；24 年归母净利同比下滑，因原材料涨价、产线建设成本分摊提升致毛利率同比-1.7pct，汇率波动造成金融衍生品价值下跌确认损益；后续产品结构优化、降本增效有望带动毛利率稳中有升 [2] - 考虑公司加强新品市场推广，上调期间费用率假设，预计 25 - 26 年归母净利润为 4.01 亿元、4.64 亿元（分别下调 8.80%/7.98%），27 年归母净利润为 5.35 亿元（25 - 27 年 CAGR 为 15.61%），对应 EPS 为 1.25、1.45、1.68 元；可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值为 36.54 倍，考虑公司是全球微电机领域龙头企业，机器人等领域新品配套头部客户加速放量，给予公司 25 年 44 倍 PE 估值，上调目标价为 55.18 元 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司经营数据 - 2023 - 2027E 营业收入分别为 30.77 亿、35.19 亿、41.18 亿、47.38 亿、54.44 亿元，增速分别为 6.10%、14.38%、17.02%、15.06%、14.88%；归属母公司净利润分别为 3.17 亿、2.94 亿、4.01 亿、4.64 亿、5.35 亿元，增速分别为 22.58%、-7.14%、36.00%、15.75%、15.47% [7] - 2023 - 2027E 毛利率分别为 29.81%、28.11%、28.22%、28.27%、28.25%；净利率分别为 11.74%、9.26%、10.76%、10.82%、10.88%；ROE 分别为 10.07%、8.82%、11.61%、12.33%、13.06% [18] 各业务板块情况 - 汽零：24 年汽零收入占比 17.39%，同比+2.14pct，凭借控制与电机一体化技术优势开拓市场，车用激光雷达电机已量产，车用电动空调执行器及主动安全电机小批量产，车用电动空调压缩机控制器量产，汽车抬头显驱动系统小批试制；24 年板块单价同比+24.66% [3] - 工控：24 年工控收入占比 11.91%，同比+0.92pct，依托主业积累拓展人形/四足/特种机器人核心零部件，四足机器人用关节电机及齿轮箱组件部分客户小批量产，人形领域自主研发多种产品，灵巧手相关产品测试或送样；产品成熟度提升、下游需求明确有望打开成长曲线 [4] 可比公司估值 - 截至 2025 年 4 月 22 日收盘价，卧龙电气、贝斯特、柯力传感 25E PE 分别为 27.03、34.72、47.87 倍，均值为 36.54 倍 [13]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 219 港元 [5][8] 报告的核心观点 - 公司 1Q25 业务数据营收同增 165%-170%，国内、海外收入分别同增 95%-100%/475%-480%，均超市场预期，看好短期业绩及中长期成长前景 [1] - 市场对渠道空间、品类生命周期仍有低估，公司 IP 多元化变现空间尚未充分体现，持续看好公司成长为世界级潮玩龙头平台 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 1Q25 营收同增 165%-170%，高于此前指引，国内、海外收入分别同增 95%-100%/475%-480%，超市场预期 [1] - 预计 2025-2027 年经调整净利分别为 65.1 亿、89.6 亿、116.7 亿元，上调 8%/9%/9% [5] 国内市场 - Q1 国内收入在热门新品驱动下延续强劲成长，线下、线上收入同增 85%-90%/140%-145% [2] - 后续季度有望延续强劲增长，Q2 哪吒 2 爆品持续确认收入，Labubu 搪胶毛绒三代 4 月 24 日发售，新品类落地 [2] 海外市场 - Q1 海外收入同比高增 475%-480%，亚太、美洲、欧洲分别同增 345%-350%/895%-900%/600%-605% [3] - 预计 3M25 店数分别同增约 35 - 40%/250%/150%，店效提升及线上渗透提供成长驱动 [3] - 4 月调整组织架构，设四个大区，拆分总部中台服务，提升前端市场运营效率 [3] 多元化变现 - 25 年国内开店放缓主因同店快增，策略性预留未来空间，渠道渗透潜力大 [4] - 毛绒业绩释放仅一年，24 年收入为手办 41%，客群渗透、IP 延展、工艺创新有望支撑未来 3 - 4 年增长 [4] - 公司品类创新能力强，IP 多元化变现路径清晰，饰品快闪店、小野首店、乐园改造、动画短片等有进展 [4] 盈利预测与估值 - 上调 25 - 27 年经调整净利 8%/9%/9% 至 65.1/89.6/116.7 亿元 [5] - 可比公司 25 年 PE 均值 37x，给予 25 年 42x 经调整 PE（前值 35x），目标价 219 港元（前值 169 港元） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|6,301|13,038|23,250|30,818|38,584| |+/-%|36.00|107.00|78.00|33.00|25.20| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,082|3,125|6,425|8,874|11,587| |+/-%|127.46|188.77|105.58|38.10|30.58| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.88|2.40|4.85|6.67|8.69| |ROE (%)|14.69|33.87|48.13|45.91|43.11| |PE (倍)|183.54|67.49|33.38|24.26|18.62| |PB (倍)|27.97|20.34|13.57|9.60|6.98| |EV EBITDA (倍)|101.14|48.41|23.41|15.17|11.93| [7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|财报货币|市值（百万元）|净利润（财报货币 百万）|PE| |----|----|----|----|----|----| | | | | |2024A|2025E|2026E|2024A|2025E|2026E| |FUNKO|FNKO US|USD|1,588|9|11|31|25.4|32.3|6.9| |万代南梦宫|7832 JP|JPY|167,946|101,493|133,592|131,365|32.1|24.3|24.8| |迪士尼|DIS US|USD|1,094,474|9,997|11,023|12,364|15.2|15.8|14.2| |三丽鸥|8136 JP|JPY|81,155|17,584|44,685|51,590|89.6|38.9|35.1| |光线传媒|300251 CH|CNY|60,022|505|1,273|1,263|205.5|42.4|47.7| |奥飞娱乐|002292 CH|CNY|12,199|17|187|266|707.2|65.2|45.8| |均值| | | | | | |179.2|36.5|29.1| [13]

核心观点 - 报告对多个行业和公司进行研究分析，涉及固定收益、通信、电力设备与新能源、银行/证券、军工、汽车等行业，指出各行业发展趋势和公司业绩情况，并给出投资建议 [2][3][4] 各行业及公司总结 固定收益 - 2025年一季度狭义、广义财政收支两端呈一定分化特征，税收端整体偏弱，支出端实现“开门红”，广义财政赤字大幅高于近三年同期，二季度出口预计面临压力，收入增速企稳是财政扩张持续性的关键 [2] - 人工智能有望引领第四轮科技革命，短期通过资本开支等途径影响经济，长期对潜在经济增速等产生深远影响，后续泛科技仍是投资主线 [7] 通信 - 德国新政府联盟协议对关键基础设施准入规则调整，或标志德国不再排斥中国设备商，国内通信设备龙头有望参与德国5G建设，建议关注国内5G设备产业链复苏机遇 [3] - 深海科技被列为国家战略性新兴产业，核心是保障经济和国防安全，探索新兴经济业态，建议沿三条主线布局 [9] 电力设备与新能源 - 美国对东南亚四国光伏电池双反税率终裁落地，税率提升，或降低东南亚四国产能经济性，利好拥有美国本土产能及非东南亚四国电池产能的企业 [4] - 宁德时代科技日发布3个核心技术，看好其强化技术领先优势，巩固全球市场电池龙头地位 [11] 银行/证券 - 25Q1金融股仓位有所下行，银行关注经济修复节奏，把握个股结构性机会，券商关注汇金系及优质头部券商，保险板块基金仓位环比下降 [5] 军工 - 看好全球聚变产业规模来到每年100 - 900亿元，关注高温超导和耐高温耐中子材料环节 [8] 汽车 - 第二十一届上海车展参展车型新能源占比高，看好新车上市带动市场需求回暖，推荐吉利汽车、小鹏汽车、比亚迪 [10] 重点公司 - 仙坛股份鸡肉价格下滑拖累业绩，但成本优势仍存，关注白羽鸡肉价格反转机会 [12] - 星湖科技24年净利新高，25Q1再创佳绩，考虑氨基酸景气有望改善，维持“买入”评级 [15] - 索辰科技2024年业绩低于预期，随着并购步伐加快，25年营收有望加速增长 [16] - 海光信息1Q25营收和利润增长，合同负债大增，后续业绩有望逐步释放 [17] - 凤凰传媒主业稳健，25年所得税优惠政策延续，维持“买入”评级 [19] - 箭牌家居以旧换新显效果，预计政策驱动需求改善，维持“持有”评级 [19] - 顺络电子1Q25业绩创历史同期新高，新兴业务增速亮眼，有望在全球供应链重塑中彰显优势 [20] - 长春高新处于创新转型投入期，预计25年净利润同比下滑，维持“买入”评级 [23] - 歌尔股份AI/AR眼镜卡位优秀，相关产品或成为增长驱动 [24] - 国检集团工程/材料检测毛利率提升，分红比例提高，维持“买入”评级 [26] - 南京银行扩表强劲，负债成本改善，资产质量稳健，维持买入评级 [27] - 恒力石化Q1业绩超出预期，下调至“增持”评级 [28] - 海南华铁25Q1业绩亮眼，期待智算业务放量，维持“买入”评级 [29] - 三全食品业绩持续承压，持续推进改革，期待后续经营改善 [30] - 浙数文化Q1净利润同比高增，销售费用率降低，长期看好其在数字文化领域竞争力 [31] - 吉祥航空2024年业绩基本符合预期，伴随行业供需结构改善，盈利中枢和ROE水平有望上移 [32] - 燕京啤酒24年表现亮眼，25年目标收入增长，看好U8空间打开后盈利能力加速释放 [33] - 安科瑞Q1业务初步修复，看好25年业绩加速修复 [34] - 国瓷材料24年净利增加，产品下游导入顺利，维持“增持”评级 [35] - 光线传媒《哪吒2》促25Q1业绩大增，动画电影龙头地位持续巩固 [36] - 柏楚电子25Q1业绩快速增长，市场份额有望提升，第二成长曲线有望加速打开 [37] - 中望软件短期内下游需求波动影响收入增速，看好其在国产CAD的龙头地位 [38] - 当虹科技看好25年传媒业务修复、新业务提速 [39] - 寒武纪利润开始释放，经营杠杆显著，维持“买入”评级 [40] - 乖宝宠物Q1盈利超预期，品牌高端化成效显著，上调目标价 [43] - 利安隆24年稳健增长，新项目逐步放量，预计未来仍有增长空间 [44] - 山金国际25Q1业绩优异，外延扩张持续推进，维持买入评级 [44] - 锐科激光业绩短期承压，激光应用场景扩充有望带来成长性，维持“买入”评级 [47] - 恒顺醋业Q4表现亮眼，期待改革成果持续落地 [48] - 中新集团业绩承压，但土储充沛，财务稳健，中长期具备收入弹性 [49] - 国博电子Q1阶段性承压，随着军工信息化建设和新领域拓展，军品和民品业务有望复苏增长 [50] - 蓝思科技利润同比大幅增长，看好消费电子、汽车产品和人形机器人业务发展 [51] - 长电科技受益于全球半导体行业回暖，看好新产能释放和先进封装业务放量带动业绩增长 [52] - 晶合集成新平台放量带动营收结构优化，看好LCD/TDDI需求和新平台营收贡献 [53] - 天通股份设备业务承压，材料业务稳增，静待行业景气回暖 [54] - 杭叉集团2025年Q1业绩基本符合预期，预计有望保持稳健增长态势 [54] - 海大集团饲料出海高增可期，国内业务或可修复，维持盈利预测 [56] - 传化智联一次性因素拖累盈利，预计25年情况改善，维持“增持”评级 [57] - 宝丰能源内蒙项目放量，Q1净利同环比高增，低成本产能扩张有望筑牢竞争优势 [58] - 华恒生物24年盈利承压，25Q1业绩超出预期，考虑新品市场拓展，维持“增持”评级 [59] - 中兴通讯1Q25政企收入同比倍增，盈利能力承压，看好其业务发展，A/H股均维持“买入”评级 [60] - 中国移动扣非净利增长亮眼，发力AI全栈服务，看好其经营韧性与竞争力，维持“买入”评级 [60] - 新雷能25Q1需求复苏明显，预计全年业绩高增，维持“买入”评级 [61] - 泡泡玛特Q1业绩再超预期，全球化组织架构升级，看好短期业绩及中长期成长前景 [62] - 东方电缆Q1业绩高增，看好海缆业务放量，维持“增持”评级 [62] 评级变动 - 恒力石化评级由买入下调为增持，目标价17.55元 [63] - 蜜雪集团首次评级为买入，目标价565.67元 [63] - 中国电影评级由买入下调为增持，目标价11.56元 [63] - 新东方 - S首次评级为买入，目标价52.26元 [63]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 11.03 元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 公司 2024 年营收 1072 亿，同比 -6.78%，归母净利 72.1 亿，同比 -19.9%，略低于预期，主要因工程施工主业毛利率下滑；24Q4 营收和归母净利同比高增长 [1] - 四川省作为战略腹地，投资强度有望维持，公司与蜀道集团良性循环，利润规模稳定，25 - 26 年预测股息率分别为 6.49%、6.80%，具备投资价值 [1] - 经营扰动因素消除，25Q1 新签订单同比 +19%，工程主业有望改善 [2] - 24 年期间费用率优化，经营性现金流同比显著改善 [3] - 预计 2025 - 2027 年归母净利为 80/84/87 亿，给予 25 年 12xPE，维持目标价 11.03 元 [4] 各部分总结 经营情况 - 分业务看，2024 年工程施工/矿业及新材料/清洁能源/贸易销售/公路投资运营营收分别为 930/33/6/67/29 亿，同比 -10.5%/+98.1%/+33.3%/+28.4%/-4.0%，毛利率 15.6%/5.1%/45.6%/0.3%/63.4%，同比 -2.4/+4.2/+7.8/-0.03/-2.9pct [2] - 工程施工业务受多种因素影响，收入及毛利率同比下滑，24 年整体毛利率同比 -2.47pct 至 15.7% [2] 费用与现金流 - 24 年公司期间费用率 7.35%，同比 -0.35pct，减值支出占比同比 -0.39pct 至 0.38%，归母净利率同比 -1.10pct 至 6.72% [3] - 24 年经营活动现金流量净额 34 亿，同比多流入 55 亿，收/付现比 90.1%/89.1%，同比 +6.4/+0.9pct [3] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年归母净利为 80/84/87 亿（25 - 26 维持，新增 27 年），可比公司 25 年 Wind 一致预期均值 8xPE，给予公司 25 年 12xPE，维持目标价 11.03 元 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|115,042|107,238|114,461|121,879|128,288| |+/-%|(14.88)|(6.78)|6.74|6.48|5.26| |归属母公司净利润 (人民币百万)|9,004|7,210|8,007|8,386|8,727| |+/-%|(19.70)|(19.92)|11.06|4.73|4.07| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.03|0.83|0.92|0.96|1.00| |ROE (%)|18.61|14.22|15.12|14.67|14.31| |PE (倍)|8.22|10.27|9.25|8.83|8.48| |PB (倍)|1.64|1.55|1.42|1.33|1.24| |EV EBITDA (倍)|8.59|8.56|9.60|9.38|9.27|[6] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|股价（元）|市值（亿元）|每股收益（元）（2023/2024E/2025E/2026E）|P/E（2023/2024E/2025E/2026E）| |----|----|----|----|----|----| |新疆交建|002941 CH|11.03|71|0.52/0.72/0.76/-|21.33/15.38/14.50/-| |安徽建工|600502 CH|4.76|82|0.91/0.78/0.86/0.92|5.26/6.08/5.54/5.19| |隧道股份|600820 CH|6.05|190|0.93/0.98/1.04/1.09|6.47/6.18/5.84/5.53| |中国建筑|601668 CH|5.53|2285|1.31/1.12/1.21/1.25|4.21/4.95/4.57/4.41| |平均|-|-|-|-|9.32/8.15/7.61/5.04| |四川路桥|600039 CH|8.5|740|1.03/0.83/0.92/0.96|8.22/10.27/9.25/8.83|[12] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含 2023 - 2027E 年资产负债表、利润表、现金流量表详细数据及主要财务比率等信息 [22]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价18.72元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 2024年新雷能受下游特种行业需求下滑、研发费用增加及资产减值损失影响，营收和归母净利下降；25Q1需求复苏，虽归母净利仍降但收入增长，考虑“十四五”末年需求释放和新产品放量，预计收入和净利润将较快增长 [1] - 2024年公司受多因素影响业绩下滑，但产品拓展优异，25Q1特种方向景气度恢复，在手订单饱满，全年有望迎来业绩拐点 [2] - 随着数字经济发展，数据中心规模需求增长，公司投入服务器电源产品，形成电源解决方案，24年IDC机房电源品类完善，未来有望成新成长曲线；多个扩产项目将投入使用，生产能力提升，竞争力巩固 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营收9.22亿元（yoy -37.16%），归母净利 -5.01亿元（yoy -617.17%）；25Q1营收2.33亿元（yoy +16.75%），归母净利 -0.44亿元（yoy -13.42%） [1] - 预计2025 - 2027年归母净利分别为1.47/2.40/3.13亿元，前值25 - 26年分别为1.82/3.03亿元，分别下调19%/21% [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|1,467|921.73|1,652|2,309|2,884| |+/-%|(14.40)|(37.16)|79.20|39.78|24.91| |归属母公司净利润(人民币百万)|96.83|(500.78)|146.81|240.38|313.46| |+/-%|(65.75)|(617.17)|129.32|63.74|30.40| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.18|(0.92)|0.27|0.44|0.58| |ROE(%)|3.22|(19.49)|5.41|8.74|10.65| |PE(倍)|75.86|(14.67)|50.03|30.56|23.43| |PB(倍)|2.45|2.98|2.82|2.58|2.37| |EV EBITDA(倍)|35.67|(22.24)|32.39|20.01|14.83| [6] 可比公司估值表 |公司名称|股票代码|股价（元/股）（2025/4/22）|市值(mn)（2025/4/22）|市盈率(x)（25E/26E/27E）|市净率(x)（25E/26E/27E）|ROE(%)（25E/26E/27E）| |----|----|----|----|----|----|----| |普天科技|002544 CH|20.59|14012|77/60/-|3.8/3.6/-|4.16%/5.05%/-| |国博电子|688375 CH|50.18|29908|49/39/33|4.5/4.2/3.9|9.27%/10.83%/12.15%| |芯动联科|688582 CH|64.40|25799|82/59/46|10.0/8.8/7.6|12.47%/15.06%/16.96%| |平均值| - | - |23240|69/53/40|6.1/5.5/5.8|8.63%/10.31%/14.56%| |新雷能|300593 CH|13.54|7345|50/31/23|2.8/2.6/2.4|5.41%/8.74%/10.65%| [12] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023 - 2027年进行预测，如2025E流动资产3,251百万，营业收入1,652百万等 [18]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价13.71元 [1][8] 报告的核心观点 - 量增支撑公司24年业绩增长，25Q1业绩持续修复，虽取消出口退税和美国关税政策有影响，但公司产销量有望稳定增长，再生铝比例或提升 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收323.21亿元（yoy+22.23%），归母净利17.48亿元（yoy+29.76%），略低于预期；25Q1营收81.24亿元（qoq - 6.25%，yoy+13.07%），归母净利润4.40亿元（qoq+30.38%，yoy+21.46%） [1] 产销情况 - 24年铝板带销量122.73万吨（yoy+22.06%），铝箔销量23.99万吨（yoy+4.59%）；25Q1合计铝材销量37.85万吨，环比上涨1.8% [2][3] 盈利情况 - 24年综合销售毛利率6.95%（yoy - 2.51pct），25Q1综合毛利率6.64%，环比+11.69pct；24年合计期间费用率2.34%，yoy - 2.78pct，25Q1期间费用率为1.93%，yoy - 4.59pct [2] 政策影响 - 2024年11月取消铝材出口退税，对海外销售有压力，但25Q1经营数据修复明显；美国关税扰动对公司直接影响有限 [3] 未来展望 - 25年总体产量有望稳定增长，义瑞新材项目投产使再生铝比例有望提升，凸显成本优势 [4] 盈利预测与估值 - 下调25年销量预期，预计2025 - 2027年EPS分别为1.53、1.68、1.70元（前值2025 - 2026年1.77、2.06元，-13.56%/-18.45%）；给予25年8.96倍PE，目标价13.71元（前值17.75元，对应25年10.03X PE） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|26,442|32,321|34,935|39,735|41,558| |+/-%|(4.82)|22.23|8.09|13.74|4.59| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,347|1,748|1,907|2,091|2,119| |+/-%|(15.71)|29.76|9.09|9.64|1.34| |EPS(人民币，最新摊薄)|1.08|1.41|1.53|1.68|1.70| |ROE(%)|8.46|9.95|10.09|10.12|9.47| |PE(倍)|10.88|8.39|7.69|7.01|6.92| |PB(倍)|0.94|0.85|0.77|0.71|0.65| |EV EBITDA(倍)|5.49|4.41|3.27|2.60|2.16|[7] 可比公司估值 - 亚太科技2025E PE为8.18，南山铝业为10.23，天山铝业为8.47，平均值8.96 [13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含各年度流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，以及经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目的预测数据 [18]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][6] 报告的核心观点 - 宝丰能源Q1业绩略超预期，主要因内蒙项目聚烯烃产品销量与原材料采购成本降幅超预期，未来伴随内蒙项目三条产线释放增量，低成本产能扩张有望筑牢公司煤制烯烃领域竞争优势 [1] - 25年行业景气有望持续提升，公司规划的新项目技术更先进，成本有望进一步下降，巩固其在煤制烯烃行业的竞争优势 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - Q1营业总收入107.7亿元，同环比+31%/+24%，归母净利润24.4亿元（扣非后26.0亿元），同环比+71%/+35%（扣非后同环比+75%/+39%） [1] 产品销售与成本 - Q1公司PE/PP/焦炭销量yoy+74%/+84%/-3%至51.5/49.2/169.9万吨，营业收入yoy+76%/+83%/-33%至36/32/18亿元，实现均价yoy+1%/0%/-30%至0.70/0.65/0.11万元/吨 [2] - Q1气化原料煤/炼焦精煤/动力煤采购价格yoy-18%/-28%/-23%至494/838/348元/吨，原材料价格下滑带动聚烯烃产品利润率显著提升，Q1公司综合毛利率同环比+6.6/+4.0pct至35.4%，期间费用率同比-0.1pct至6.0% [2] 行业与项目情况 - 4月18日聚乙烯/聚丙烯价格较Q1末-1.8%/-1.0%，鄂尔多斯动力煤价格较Q1末+1.1%，淡季影响下聚烯烃产品价差环比小幅收窄 [3] - 考虑成本端煤炭价格低位、内需有序修复以及关税政策影响，煤制烯烃路线竞争优势有望凸显，25年行业景气有望持续提升 [3] - 内蒙项目前两条产线已于24年11月和25年1月投入试生产，第三条产线于25年3月试生产，公司还规划宁东四期及新疆项目 [3] 盈利预测与估值 - 维持公司25 - 27年归母净利润预测为100/117/129亿元，同比增速为+57.8%/16.6%/+10.9%，对应EPS为1.36/1.59/1.76元 [4] - 结合可比公司估值水平，考虑公司新项目步入兑现期，给予公司25年16xPE，目标价21.76元 [4] 基本数据 - 目标价21.76元，收盘价（截至4月22日）15.64元，市值114,694百万元，6个月平均日成交额507.22百万元，52周价格范围14.20 - 17.84元，BVPS6.20元 [7] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万）|29,136|32,983|52,690|57,005|60,514| |+/-%|2.48|13.21|59.75|8.19|6.16| |归属母公司净利润（人民币百万）|5,651|6,338|10,000|11,661|12,929| |+/-%|(10.34)|12.16|57.79|16.61|10.88| |EPS（人民币，最新摊薄）|0.77|0.86|1.36|1.59|1.76| |ROE(%)|14.66|14.74|20.00|20.37|19.65| |PE(倍)|20.30|18.10|11.47|9.84|8.87| |PB(倍)|2.98|2.67|2.29|2.00|1.74| |EV EBITDA(倍)|15.85|13.98|10.05|8.52|7.21| [10] 可比公司估值表 |公司名称|股票代码|4月22日股价（元/股）|4月22日市值（亿元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2027E EPS（元）|2025E P/E（x）|2026E P/E（x）|2027E P/E（x）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |万华化学|600309 CH|54.08|1,698|4.99|5.96|6.06|11|9|9| |华鲁恒升|600426 CH|20.91|444|2.01|2.30|2.56|10|9|8| |荣盛石化|002493 CH|8.06|816|0.38|0.59|-|21|14|-| |平均| | | | | | |14|11|9| [11] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含各年度流动资产、非流动资产、负债、股东权益、营业收入、营业成本等多项财务指标的预测数据 [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价16.90元 [1][4][6] 报告的核心观点 - 吉祥航空2024年营收和归母净利润同增，基本符合预期；4Q24归母净亏损，亏损额同比仅小幅缩窄；“对等关税”影响待察，航材等成本或提升，供给或放缓；短期收益未回暖，但行业供需改善，公司盈利中枢和ROE有望上移 [1] - 2024年公司运力向国际线投放，客座率提升，但航司竞争激烈致单位客公里收益下降，2025年行业供需好转或带动收益和盈利提升 [2] - 2024年飞机利用率提升摊薄成本，煤油均价下降，但收益弱使毛利率微降，生产量提升使毛利润和归母净利润增加；4Q24淡季仍高客座率低票价，归母净亏损仅小幅缩窄 [3] - 考虑公司或推迟波音飞机引进及行业收益未回暖，下调2025 - 2026年归母净利润预测，给予3.7x 2025E PB，目标价16.90元，维持“买入” [4] 根据相关目录分别进行总结 经营情况 - 2024年营业收入220.95亿，同增9.9%，归母净利润9.14亿，同增21.7%；4Q24归母净亏损3.57亿，亏损额同比缩窄6.7% [1] - 2024年运力集中投国际线，整体供给/需求同增17.3%/19.9%，客座率同增1.8pct至84.6%；国内/国际供给同增2.5%/141.1%，分别超2019年30%/78%，客座率分别为87.1%/76.0%，同增2.7/5.6pct；单位客公里收益0.45元，同降9.6% [2] - 2024年飞机利用率同增1.2小时至11.5小时，摊薄单位扣油ASK成本8.7%，航空煤油出厂均价同降6.9%，毛利率同比微降0.2pct至14.1%，营业成本189.78亿，同增10.5%，毛利润同增2.33亿（8.1%）至31.17亿，归母净利润同增1.63亿（21.7%）至9.14亿；4Q24整体供给同增15.4%，客座率83.6%，同增0.6pct，测算单位客公里收益同降约7%，叠加汇兑损失，归母净亏损仅小幅缩窄6.7% [3] 盈利预测与估值 - 下调2025 - 2026年归母净利润20%/8%至15.33/23.30亿，预计2027年归母净利润为27.48亿；给予3.7x 2025E PB（前值4x 2025E PB），BPS为4.56元，目标价16.90元（前值19.55元），维持“买入” [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|20,096|22,095|23,112|24,985|26,865| |+/-%|144.76|9.95|4.60|8.11|7.52| |归属母公司净利润(人民币百万)|751.30|914.28|1,533|2,330|2,748| |+/-%|118.11|21.69|67.70|52.00|17.90| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.34|0.42|0.70|1.06|1.25| |ROE(%)|9.04|10.28|15.32|19.87|20.29| |PE(倍)|37.82|31.07|18.53|12.19|10.34| |PB(倍)|3.38|3.19|2.84|2.42|2.10| |EV EBITDA(倍)|13.66|18.39|8.99|7.13|6.24| [5] 核心假设变动汇总 |项目|原预测|新预测|说明| |----|----|----|----| |客公里收入(人民币/客公里)|2025E：0.47；2026E：0.48|2025E：0.46；2026E：0.47|票价回升慢于预期，调低预测| |客运周转量(百万)|2025E：49,414；2026E：51,812|2025E：48,539；2026E：51,368|/| |客座率(%)|2025E：85.42；2026E：85.66|2025E：83.49；2026E：82.84|国际线运力投放快，或拉低客座率| |营业收入(人民币百万)|2025E：23,998；2026E：25,436|2025E：23,112；2026E：24,985|/| |燃油成本(人民币百万)|2025E：6700；2026E：6736|2025E：6646；2026E：6835|/| |营业成本(人民币百万)|2025E：19716；2026E：20461|2025E：19368；2026E：20511|/| |净利润(人民币百万)|2025E：1929；2026E：2530|2025E：1533；2026E：2330|/| |每股盈利(人民币)|2025E：0.87；2026E：1.14|2025E：0.70；2026E：1.06|/| [24] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023 - 2027年进行预测，涵盖流动资产、非流动资产、营业收入、营业成本等多项指标 [30]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 16.27 元 [1][7][13] 报告的核心观点 - 浙数文化 25Q1 营收 7.06 亿元，归母净利 1.44 亿元，扣非净利 1.03 亿元，净利润增速高于收入增速，得益于销售费用率改善和公允价值变动损益贡献 [1] - 公司核心业务表现稳健，休闲游戏业务有强大用户基础，数字营销业务持续发力，发布行动方案打造算力中心和 AI 应用能力中心，开发“谷子经济”等新消费增长点 [2] - IDC 业务布局契合 AI 算力需求，2025 年或释放增量机柜资源，公司作为国有文化科技龙头有望承接项目贡献业绩，浙江大数据交易中心并表后构建闭环，受益于 AI 数据需求增长 [3] - 公司 25Q1 综合毛利率 57.52%同降 6.07pct，主因数字营销业务增长快占比提升，销售费用率大幅降低，降本增效效果显著，看好核心业务后续发展 [4] - 维持盈利预测，预计 2025 - 2027 年归母净利润为 6.73/7.73/9.06 亿元，增速为 31.57/14.88/17.16%，基于 SOTP 估值法给予目标价 16.27 元 [5] 根据相关目录分别进行总结 经营数据 - 2023 - 2027E 营业收入分别为 30.78 亿、30.97 亿、34.18 亿、36.16 亿、37.29 亿元，增速分别为 -40.65%、0.61%、10.37%、5.81%、3.13% [6][19] - 2023 - 2027E 归属母公司净利润分别为 6.63 亿、5.12 亿、6.73 亿、7.73 亿、9.06 亿元，增速分别为 35.38%、-22.84%、31.57%、14.88%、17.16% [6][19] - 2023 - 2027E EPS 分别为 0.52、0.40、0.53、0.61、0.71 元 [6][19] 业务分析 - 休闲游戏业务有强大用户基础，稳居国内棋牌游戏领域前列，预计带来稳定收入和利润 [2] - 数字营销业务持续发力，公司发布行动方案，以 AI 赋能数字文娱业务，开发“谷子经济”等新消费增长点 [2] - IDC 业务杭州富阳、大江东及北京三大基地布局，2025 年或释放增量机柜资源，契合 AI 算力需求 [3] - 浙江大数据交易中心已上线多个行业和地域专区，扩大数据产品和服务流通范围，并表后构建“存储 - 交易 - 应用”闭环，受益于 AI 数据需求增长 [3] 估值分析 - 游戏业务选取完美世界等作为可比公司，2025 年可比公司 Wind 一致预期 PE 均值为 19.3X，给予浙数文化 25 年 19.3X PE，该业务 25 年预测归母净利润贡献 6.33 亿元，对应市值 122.2 亿元 [12] - 技术信息服务选取奥飞数据等作为可比公司，2025 年可比公司 Wind 一致预期 PS 均值为 8.4X，给予浙数文化 25 年 8.4X PS，预计该业务 25 年预测营收贡献 9.16 亿元，对应市值 76.9 亿元 [12] - 数字营销选取蓝色光标等作为可比公司，2025 年可比公司 Wind 一致预期 PE 均值为 45X，考虑公司情况给予一定估值折价，参考 25 年业务净利润 2600 万元，给予 25 年 28X PE，对应市值 7.1 亿元 [13] - 分部估值法计算公司 2024 年目标市值 206.3 亿元，对应目标价 16.27 元 [13]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价19.24元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 国瓷材料2024年营收40.5亿元（yoy+5%），归母净利6.0亿元（yoy+6%），扣非净利5.8亿元（yoy+7%），24Q4归母净利低于预期，主要因部分产品价格下降及计提资产价值损失0.4亿元，考虑新材料仍有放量空间，维持“增持”评级 [1] - 各板块表现不一，电子材料下游需求回暖，催化材料量价同比增长，生物医疗材料部分新品应用，新能源材料产销提升，精密陶瓷陶瓷球业务增长，建筑陶瓷釉料销量增加但营收下降 [2][3] - 下调25 - 26年归母净利润至7.4/9.0亿元（前值8.7/10.5亿元，下调幅度-15%/-14%），引入27年归母净利润为10.6亿元，25 - 27年归母净利同比+23%/+21%/+18%，结合可比公司25年平均26倍PE估值，给予公司25年26倍PE，目标价19.24元 [4] 各板块情况总结 电子材料 - 下游需求回暖，汽车电子、AI服务器等领域快速增长，板块销量同比+19%至9539吨，营收同比+4%至6.2亿元，培育多个MLCC领域产品，全球市场份额有望提升 [2] 催化材料 - 顺利进入国内外商用车、乘用车头部客户供应体系，蜂窝陶瓷载体产品验证数量和国产替代趋势加强，销量同比+5%至1624万升，板块营收同比+10%至7.9亿元，预计乘用车产品将释放业绩 [2] 生物医疗材料 - 部分新品已在客户端逐步应用，板块销量同比+13%至3040吨，营收同比+7%至9.1亿元 [2] 新能源材料 - 产销水平快速提升，板块销量同比+111%至29030吨，营收同比+48%至4.0亿元 [3] 精密陶瓷材料 - 汽车厂商新能源车型搭载陶瓷轴承球比例提高，陶瓷球业务快速增长，板块销量同比+19%至73962万件，营收同比+42%至3.5亿元，通讯射频相关等产品预计成重要增长点，国瓷赛创投资扩建陶瓷金属化项目助力进入薄膜传感器等领域 [3] 建筑陶瓷材料 - 釉料销量增加，积极开拓海外市场需求，板块销量同比+5%至53963吨，营收同比-16%至9.1亿元 [3] 盈利预测与估值总结 - 下调25 - 26年归母净利润至7.4/9.0亿元（前值8.7/10.5亿元，下调幅度-15%/-14%），引入27年归母净利润为10.6亿元，25 - 27年归母净利同比+23%/+21%/+18%，EPS 0.74/0.90/1.06元（前值为0.87/1.05/-元），结合可比公司25年平均26倍PE估值，给予公司25年26倍PE，目标价19.24元（前值21.75元，对应25年25xPE） [4] 经营预测指标与估值总结 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|3,859|4,047|5,068|6,202|7,599| |+/-%|21.86|4.86|25.24|22.38|22.52| |归属母公司净利润 (人民币百万)|569.14|604.81|741.49|897.31|1,062| |+/-%|14.50|6.27|22.60|21.01|18.31| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.57|0.61|0.74|0.90|1.06| |ROE (%)|9.15|9.27|10.15|11.06|11.69| |PE (倍)|30.31|28.52|23.26|19.22|16.25| |PB (倍)|2.73|2.57|2.36|2.13|1.90| |EV EBITDA (倍)|18.29|16.06|15.34|12.12|10.96|[6] 可比公司估值总结 |公司名称|股票代码|4月21日股价（元/股）|4月21日市值（亿元）|2024E EPS（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2024E P/E（x）|2025E P/E（x）|2026E P/E（x）| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |雅克科技|002409 CH|54.71|260|1.98|2.67|3.44|28|20|16| |通策医疗|600763 CH|42.54|190|1.21|1.38|1.58|35|31|27| |奥福环保|688021 CH|36.47|699|1.14|1.44|1.71|32|25|21| |平均| | | | | | |32|26|21|[12] 盈利预测详细数据总结 资产负债表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|3,667|3,750|4,774|5,855|7,428| |现金|718.82|652.14|168.30|1,253|650.00| |应收账款|1,657|1,772|1,982|2,612|3,017| |其他应收账款|8.58|26.59|100.12|54.94|135.03| |预付账款|33.12|26.14|100.56|54.49|135.47| |存货|789.47|857.92|2,171|1,405|3,165| |其他流动资产|460.02|415.77|252.17|475.37|325.56| |非流动资产|5,112|5,372|5,250|5,163|5,014| |长期投资|143.92|162.63|193.63|224.63|255.63| |固定投资|2,358|2,636|2,618|2,471|2,258| |无形资产|273.39|282.28|278.70|274.19|268.73| |其他非流动资产|2,337|2,291|2,160|2,193|2,232| |资产总计|8,780|9,123|10,025|11,018|12,443| |流动负债|1,441|1,367|1,291|1,488|1,940| |短期借款|282.91|95.54|1.70|1.70|1.70| |应付账款|501.01|545.38|332.45|704.01|620.80| |其他流动负债|656.77|726.27|957.15|782.69|1,317| |非流动负债|552.64|545.09|875.28|806.73|738.19| |长期借款|277.64|342.74|325.60|257.05|188.51| |其他非流动负债|275.00|202.35|549.68|549.68|549.68| |负债合计|1,993|1,912|2,167|2,295|2,678| |少数股东权益|473.15|496.34|552.15|619.69|699.59| |股本|1,004|997.05|997.05|997.05|997.05| |资本公积|1,876|1,643|1,643|1,643|1,643| |留存公积|3,645|4,151|4,841|5,698|6,733| |归属母公司股东权益|6,313|6,714|7,306|8,103|9,065| |负债和股东权益|8,780|9,123|10,025|11,018|12,443|[24] 利润表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|3,859|4,047|5,068|6,202|7,599| |营业成本|2,368|2,441|3,029|3,576|4,571| |营业税金及附加|31.27|37.07|46.43|56.81|69.61| |营业费用|186.83|229.19|304.09|434.15|455.92| |管理费用|253.80|310.03|405.45|496.17|569.90| |财务费用|9.45|8.72|60.10|75.65|85.71| |资产减值损失|(33.25)|(45.03)|0.00|0.00|0.00| |公允价值变动收益|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |投资净收益|5.86|30.71|6.00|6.00|6.00| |营业利润|719.68|775.26|899.44|1,092|1,295| |营业外收入|5.54|3.66|22.00|22.00|22.00| |营业外支出|20.55|17.69|5.00|5.00|5.00| |利润总额|704.67|761.23|916.44|1,109|1,312| |所得税|83.80|92.93|119.14|144.17|170.57| |净利润|620.88|668.29|797.30|964.85|1,141| |少数股东损益|51.74|63.48|55.81|67.54|79.90| |归属母公司净利润|569.14|604.81|741.49|897.31|1,062| |EBITDA|974.61|1,110|1,205|1,439|1,648| |EPS (人民币，基本)|0.57|0.61|0.74|0.90|1.06|[24] 现金流量表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金|644.90|753.59|(218.62)|1,500|(178.62)| |净利润|620.88|668.29|797.30|964.85|1,141| |折旧摊销|249.86|333.03|278.82|316.69|326.37| |财务费用|9.45|8.72|60.10|75.65|85.71| |投资损失|(5.86)|(30.71)|(6.00)|(6.00)|(6.00)| |营运资金变动|(361.69)|(311.01)|(1,354)|149.61|(1,725)| |其他经营现金|132.25|85.26|4.98|(1.00)|(1.00)| |投资活动现金|(898.44)|(320.16)|(164.02)|(222.48)|(170.55)| |资本支出|(440.77)|(376.21)|(167.43)|(171.08)|(117.95)| |长期投资|(63.17)|(3.50)|(31.00)|(31.00)|(31.00)| |其他投资现金|(394.50)|59.54|34.40|(20.41)|(21.60)| |筹资活动现金|321.22|(430.91)|(101.20)|(192.50)|(253.96)| |短期借款|281.20|(187.37)|(93.84)|0.00|0.00| |长期借款|277.64|65.10|(17.14)|(68.55)|(68.55)| |普通股增加|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |资本公积增加|(32.35)|(233.70)|0.00|0.00|0.00| |其他筹资现金|(205.26)|(74.95)|9.78|(123.95)|(185.42)| |现金净增加额|70.12|6.33|(483.84)|1,085|(603.13)|[24] 主要