政策基调调整 - 政策重心由“稳就业、稳企业、稳市场、稳预期”调整为“稳增长、稳就业、稳预期”，并加入“做好逆周期和跨周期调节”[1] - 前三季度GDP增长5.2%，但三季度当季同比放缓至4.8%，政策意在托底避免经济进一步放缓[1] 经济形势判断 - 外部环境描述从“更趋复杂严峻”调整为“不稳定不确定性因素较多”，世界经济增长动能从“减弱”调整为“不足”[2] - 国内经济判断加入“国内经济回升向好基础仍需加力巩固”，并强调“持续推动扩大内需”[2] 信贷政策导向 - 删除“防范资金空转”表述，预示资金面有望保持宽松[2] - 专栏1指出随着基数变大，金融总量增速自然下降，回应了前三季度新增贷款同比减少8512亿元[3] - 结构性工具从“用好”调整为“落实”，重点支持国家重大战略、普惠小微贷款、民营经济及消费领域[3] 利率与银行政策 - 降成本表述强调“降低银行负债成本，推动社会综合融资成本下降”[4] - 专栏4提到督促银行不发放税后利率低于同期限国债收益率的贷款，以支持银行稳定净息差[5] 对外开放与汇率 - 删除人民币国际化“稳慎有序”修饰词，加入“提升资本项目开放水平”，删除“稳步推进人民币资本项目可兑换”[5] - 汇率政策删除“三个坚决”表述，调整为“保持汇率弹性，强化预期引导”，反映近期人民币汇率相对平稳[5] 通胀与政策协同 - 物价回升关键在于扩大有效需求，需宏观政策协同发力，货币政策重点在于与财政等部门协调配合[6]

A股市场表现 - 万得全A下跌0.51%，成交额2.01万亿元，较前一日缩量1805亿元[1] - 港股恒生指数和恒生科技分别上涨0.18%和0.15%，南向资金净流入44.67亿港元[1] - A股科技板块独立于美股，纳斯达克指数隔夜大涨2.27%，但AI算力指数和半导体指数分别下跌1.61%和1.29%[1] 外资与内资驱动 - 三季度外资持股市值占A股流通市值比例为2.84%，较二季度下降0.13个百分点[2] - 三季度融资余额净增长5402亿元，占A股流通市值比例上升0.23个百分点，显示行情由内资驱动[2] 市场结构与风险 - 11月成交集中度指标（前5%成交额占比）徘徊于40%，高于35%的历史底部但低于45%的历史偏高值[3] - 南向资金连续15日净买入累计972亿港元，银行、石油石化、非银金融获大幅流入，医药生物、电子则净流出[3] 债市与货币政策 - 央行开展4038亿元逆回购操作，净投放2863亿元，资金面由紧转松[4] - 10年国债活跃券收于1.80%，30年国债收于2.15%，债市缺乏明确主线[5] - 央行三季度货币政策报告提出"实施好适度宽松的货币政策"，但市场反应平稳[5] 商品市场动态 - 贵金属表现强势，沪金和沪银分别上涨2.67%和3.20%，贵金属板块单日资金流入46亿元[6] - 黑色系回调，焦炭和焦煤分别下跌3.60%和3.81%，受保供政策压制[7] - 碳酸锂涨幅收窄至1.38%，短期或转入宽幅震荡[8]

投资评级与基本信息 - 报告对保龄宝(002286)的投资评级为"买入"，股票最新收盘价为10.11元，总市值为38.48亿元 [1] 业绩表现与增长原因 - 2025年第三季度公司收入为7.27亿元，同比增长12.23%，归母净利润为0.41亿元，同比增长30.21%，扣非净利润为0.34亿元，同比增长11.72% [2] - 扣除股份支付费用后，25Q3归母净利润为0.53亿元，同比增长66.1%，扣非归母净利润为0.46亿元，同比增长48.6% [2] - 2025年前三季度公司收入为21.26亿元，同比增长15.98%，归母净利润为1.34亿元，同比增长32.58%，扣非净利润为1.25亿元，同比增长31.12% [2] - 业绩增长主要得益于核心产品减糖甜味剂、益生元、膳食纤维等销量同比大幅增长，核心产品收入占比持续提升以及降本增效带来的毛利率改善 [2] 核心产品表现 - 2025年前三季度，益生元、膳食纤维、减糖甜味剂三大核心产品占剔除饲料和副产品后公司收入的比例达到61.5%，合计毛利占总毛利比例达到68.6% [3] - 三大核心产品前三季度销售收入同比增长25.8%，其中赤藓糖醇、结晶果糖、阿洛酮糖收入分别同比增长超60%、37%、50% [3] - 公司抓住反倾销税率最低带来的市场机遇，赤藓糖醇产品在欧洲地区实现量价齐升 [3] 新产品进展与行业动态 - 公司向国家卫健委递交的母乳低聚糖（HMOs）2´-FL已于2025年7月获得批准，其扩大使用范围的申请已于2025年10月进入公开征求意见阶段 [4] - 随着婴幼儿配方奶粉"新国标"落地，企业加紧布局HMO新赛道，对产品配方进行升级，如飞鹤、星飞帆等品牌已新增2"-岩藻糖基乳糖等营养成分 [4] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度公司毛利率为13.54%，同比上升1.76个百分点，归母净利率为5.68%，同比上升0.78个百分点 [5] - 扣除微利的饲料和副产品影响后，25Q3毛利率为17.3%，同比提升3.1个百分点，三大核心产品Q3毛利率同比提升5.3个百分点，主要受益于降本增效 [5] - 25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为1.51%/4.62%/0.53%/0.36%，管理费用率同比上升1.50个百分点，主要系计提股权激励股份支付费用增加所致 [5] 营运能力分析 - 2025年前三季度公司存货为2.50亿元，同比下降8.06%，存货周转天数为39天，同比减少7天 [6] - 公司应收账款为2.81亿元，同比上升2.77%，平均应收账款周转天数为33天，同比减少4天 [6] - 公司应付账款为1.90亿元，同比增长15.97%，平均应付账款周转天数为24天，同比减少6天 [6] 未来展望与盈利预测 - 短期来看，预计第四季度玉米价格保持低位运行，叠加生产端降本增效，公司核心产品毛利率有望进一步提升 [7] - 中期来看，阿洛酮糖国内审批进程加速，公司年产2万吨扩产项目已启动，预计26年底年产能将达到约3万吨 [7] - 长期来看，公司新品HMOs、藻油DHA、无糖抗性糊精等高附加值产品陆续投产，将进一步优化盈利结构 [7] - 报告维持对公司2025-2027年的收入预测，分别为27.18亿元、29.66亿元、32.11亿元，归母净利润预测分别为1.79亿元、2.22亿元、2.69亿元 [7] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）为0.47元、0.58元、0.71元，以2025年11月10日收盘价10.11元计算，市盈率（PE）分别为22倍、17倍、14倍 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 10月以来长期限摊余债基开放及再配置带动5Y信用债表现亮眼 摊余债基开放期节奏及对信用债市场的影响是重点 其再配置策略转向信用债或是基金和机构投资者双向选择结果 开放后建仓有助于提振相近剩余期限信用债配置需求 带动对应期限品种超额收益行情 [2][8][44] 根据相关目录分别进行总结 摊余债基迎来集中开放期 - 摊余债基净值更平滑稳定 主要在2019 - 2020年密集发行 封闭期3 - 5年、5年以上产品规模占比高 2019年发行规模约3763亿元 3 - 5年产品占比42% 2020年发行规模攀升至6279亿元 5年以上产品占比74% [15] - 2019 - 2020年发行的部分摊余债基迎来集中开放期 2025年9月至2026年9月月度打开规模普遍超400亿元 2025年11月至2026年3月预计分别为727亿元、1077亿元、892亿元、510亿元和1162亿元 开放后进入下一封闭期建仓将形成新配置需求 [19] 摊余债基配置策略转向信用债 - 摊余债基新发受限 处于存量运作 规模增幅小 2025年以来规模小幅上升 三季度约1.49万亿元 对信用债配置增量主要来自风格转变 [21] - 成立之初摊余债基侧重配置利率债 2025年以来资产配置向信用债倾斜 持仓规模及占比持续上升 2024年末持仓市值仅355亿元 占比1.8% 2025年三季度攀升至2928亿元 占比15% [26] - 2025年前三季度开放的40只摊余债基中 持仓信用债占比超70%的有19只 占比63% 10只重启运作的债基中 占比超80%的有8只 占比80% 信用风格成主流策略 [31] 摊余债基集中开放 带动中长久期信用债需求 - 摊余债基偏好中高评级品种 中短久期适度下沉 前五大持仓信用债隐含评级AAA - 及以上占比59% AA+占比24% AA(2)占比仅2% 3 - 5年全部为AA+及以上 AAA - 及以上占比86% [36] - 摊余债基建仓倾向选择剩余期限接近封闭期的债券 多数债基重仓信用债加权平均剩余期限与距下一开放日剩余期限时间差小 [37] - 2025年10月摊余债基打开规模约534亿元 10月下旬以来基金净买入3 - 5年信用债力度加大 推动收益率下行和利差收窄 11月5日较10月21日 中短票AAA 5Y收益率下行19bp 信用利差收窄18bp 5Y - 1Y期限利差收窄17bp [8] - 后续关注摊余债基开放期节奏 2025年11月封闭期63个月产品或提振5年左右信用债需求 12月封闭期36和24个月产品或提振2 - 3年信用债需求 2026年一季度封闭期63和66个月产品、5 - 7月封闭期39个月产品打开规模大 或带动对应期限信用债行情 [9][44]

核心观点 - 报告认为市场正处于尝试切换主线的关键节点，避险情绪成为交易主线，资金从成长板块流向红利资产 [1] - 市场在关键点位附近博弈，若万得全A放量突破前高6448点，可能进入强势行情，否则将延续震荡格局 [1] - 动能切换有利于释放成交集中风险，当前资金正从拥挤的科技板块向消费等板块流动，成交集中度为42.03% [2] - 债市在多重利空下表现坚韧，商品市场情绪显著回暖，贵金属与碳酸锂领涨 [3][5][6] 权益市场表现 - 万得全A上涨0.38%，全天成交额2.19万亿元，较上周五放量1742亿元 [1] - 恒生指数和恒生科技指数分别上涨1.55%和1.34%，南向资金净流入66.54亿港元 [1] - 消费板块表现亮眼，食品饮料领涨，乳业和白酒Wind指数分别上涨5.21%、4.73% [2] - 化工板块涨幅居前，Wind磷化工和氟化工指数分别上涨3.09%和2.78%，而科技板块如储能、人形机器人指数下跌超1个百分点 [2] 港股市场动态 - 美国参议院以60比40投票通过临时拨款法案程序性表决，美国政府开门希望上升，提振全球风险偏好 [3] - 11月以来，恒生科技ETF和恒生科技指数ETF分别净流入21.31亿元和17.44亿元，港股创新药ETF和港股通创新药ETF分别净流入16.15亿元和14.06亿元 [3] 债券市场分析 - 10月CPI同比0.2%、PPI同比-2.1%，均强于市场预期，但债市未过度定价利空 [3][5] - 央行过去一周日均净回笼规模达3144亿元，R001、R007分别上行13bp、3bp至1.52%、1.50% [4] - 30年国债、5年国开债、10年国债收益率分别下行1.0bp、0.8bp、0.4bp [5] - 央行今日净投放416亿元，后续有望进行税期投放和买断式回购续作以平抑资金波动 [6] 商品市场表现 - 商品指数大幅净流入55亿元，贵金属板块强势吸金，沪金净流入39亿元；碳酸锂再获25亿元资金流入 [7] - 贵金属延续修复，沪金、沪银分别收高2.00%和2.85%；工业金属同步回暖，沪铜、沪铝分别上涨0.62%和0.32% [6] - “反内卷”主题品种表现强势，碳酸锂大幅收高7.36%，氧化铝、纯碱、工业硅、多晶硅等录得1%-2%涨幅 [6] - 黑色系表现偏弱，焦煤、焦炭小幅回调约1%，玻璃下跌2.73% [6] 行业与商品联动 - 光伏设备指数上涨0.17%，自7月1日以来上涨69.01%，相关期货多晶硅上涨1.08%，自7月1日以来上涨53.88% [15] - 锂电池指数下跌2.90%，自7月1日以来上涨53.11%，相关期货碳酸锂上涨7.36%，自7月1日以来上涨38.50% [15] - 玻璃玻纤指数下跌0.79%，自7月1日以来上涨40.89%，相关期货玻璃下跌2.73%，自7月1日以来下跌9.13% [15] 宏观与政策环境 - 中美博弈渐进缓和，美国宣布自11月10日起暂停对华海事、物流和造船业301调查措施一年，中方相应暂停对美船舶收取特别港务费 [4] - 美国民间替代数据显示就业市场疲软，美联储12月降息可能性存在，且将于12月1日停止缩表 [7] - 中国央行连续第12个月增持黄金，为金价提供支撑 [7] - 新能源汽车增长势头强劲，10月新能源乘用车批发销量同比增长16%，环比增长7%，储能需求爆发 [8]

规模与增长 - 2025年第三季度固收+基金总规模达到20,764.66亿元，环比增加5,948.94亿元，自2022年第二季度以来首次突破2万亿元大关[2] - 固收+基金占广义债券基金的比重由13.5%大幅提升至19.3%，环比增加5.8个百分点[2] - 股票增强型基金规模扩张幅度最大，环比增加3,663.39亿元；温和转债增强型次之，增加1,351.87亿元[2] - 半数固收+产品实现规模净增长，占比为50.3%，其中股票增强型和转债增强型基金规模扩张的占比分别为45.7%和56.5%[3] 业绩表现 - 2025年第三季度固收+基金收益率中位数为2.18%，可转债基金表现领先，收益率中位数达13.01%[1] - 激进转债增强型和股票增强型产品收益率中位数分别为5.58%和2.44%，温和转债增强型基金收益率中位数为0.75%，低于整体水平[1] - 股票增强型绩优产品平均收益率为6.42%，汇添富双利增强单季度收益突破10%达10.97%[4] - 转债增强型绩优产品平均收益率为13.23%，金鹰元丰以22.28%的收益排名第一[4] 资产配置与持仓特征 - 绩优基金超配科技股，配置比例较固收+整体高13.8个百分点；同时少配周期股和金融股，分别低6.4和5.4个百分点[4] - 绩优基金在转债方面超配偏股型转债7.1个百分点，少配偏债型转债7.0个百分点；金融转债为少配方向，较整体少配5.2个百分点[4] - 2025年第三季度固收+基金股票仓位环比上升2.3个百分点，转债和纯债仓位分别下降1.2和1.6个百分点[53] - 固收+基金持有的权益资产中科技股占比大幅提升8.1个百分点至26%，金融股占比下降6.7个百分点至11%[57]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025年第三季度经营业绩表现强劲，白银产销量同比、环比均实现增长，净利润大幅提升 [1] - 财务业绩显著改善，销售额、毛利润及归属普通股股东的净利润均实现强劲环比及同比增长 [6][7][8] - 公司财务状况稳健，净杠杆率改善，并完成了债务偿还，现金流状况良好 [9] - 2025年全年产量指引收紧，成本指引基本维持，显示出对全年业绩的信心 [11][12][13] 2025年第三季度生产经营情况 - 白银产量为459.03万盎司（142.77吨），环比增加1.5%，同比增加25.9% [1] - 白银销量为446.34万盎司（138.83吨），环比增加26.7%，同比增加19.7% [1] - 白银现金成本为-2.03美元/盎司，上一季度为-5.46美元/盎司 [1] - 白银全维持成本（AISC）为11.01美元/盎司，环比上涨112.1%，同比减少28.0% [1] - 黄金产量为4.07万盎司（1.26吨），环比减少11.3%，同比增加26.0% [3] - 黄金销量为4.10万盎司（1.28吨），环比增加9.9%，同比增加30.6% [3] - 黄金现金成本为1582美元/盎司，环比上涨0.3% [3] - 黄金全维持成本（AISC）为1746美元/盎司，环比上涨4.6% [3] - 白银实现价格为42.58美元/盎司，环比上涨22.3%，同比上涨44.7% [2] - 黄金实现价格为3509美元/盎司，环比上涨5.9%，同比上涨39.1% [5] 2025年第三季度财务业绩情况 - 销售额为4.10亿美元，环比增长34.9%，同比增长67.3% [6] - 毛利润为1.80亿美元，环比增长50.0%，同比增长205.1% [7] - 归属普通股股东的净利润为1.01亿美元，环比增长74.1%，同比增长4950.0% [8] - 调整后EBITDA为1.96亿美元，环比增长48.5%，同比增长120.2% [9] - 净债务与调整后EBITDA比率（净杠杆率）从上季度的0.7倍改善至0.3倍 [9] - 经营活动提供的现金为1.48亿美元，环比减少8.6%，同比增长169.1% [9] - 资本投资为5790.5万美元，环比减少0.2% [10] - 自由现金流为9014.4万美元，环比减少13.1% [10] 2025年指引 - 合并银产量预计为1620-1700万盎司，合并黄金产量预计为14.5-15.00万盎司 [11] - 重申银现金成本与全维持成本（扣除副产品抵扣后）的指导区间分别为每盎司-1.75至-0.75美元及11.00至13.00美元 [12] - 总资本支出（增长与维持性支出）指导值维持在2.22亿至2.42亿美元不变 [13]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [5] 核心观点 - 公司2025年第三季度生产经营表现强劲，黄金产量同比大幅增长21.8%至62.1万盎司（19.32吨），同时全维持成本（AISC）同比下降8.1%至1557美元/盎司，显示出优异的成本控制能力 [1] - 公司通过成功收购Gold Road资源公司实现对Gruyere矿的完全控股，优化了矿山寿命规划，并显著扩大了在澳大利亚的勘探资源 [2][9] - 公司维持2025财年产量与成本指导目标不变，预计归属黄金当量产量将达到指导区间（225万至245万盎司）的上限，AISC预计在1500至1650美元/盎司之间 [13] 生产经营情况 - 2025Q3黄金产量为62.1万盎司（19.32吨），同比增加21.8%，环比增加6.2% [1] - 2025Q3黄金销量为68.3万盎司（21.24吨），同比增加30.1%，环比增加22.2% [1] - 2025Q3 AISC为1557美元/盎司（362.42元/克），同比下降8.1%，环比下降10.5% [1] - 2025Q3 AIC为1835美元/盎司（424.78元/克），同比下降3.9%，环比下降10.7% [1] - 2025Q3黄金实现价格为3468美元/盎司（802.79元/克），同比增长39.1%，环比增长5.7% [1] - 公司净债务显著改善，从2025年第二季度的14.87亿美元降至7.91亿美元，净债务与调整后EBITDA比率从0.37降至0.17 [14] 项目进度与资源储备 - Gold Road交易于2025年10月14日完成，公司以每股2.08306澳元的固定现金对价收购Gold Road 100%股权，从而全资持有Gruyere矿区及周边土地 [2] - Windfall项目在2025年第三季度取得显著进展，项目许可审批持续推进，最终投资决策将在环境影响评估获批后启动 [3] - 公司将矿产储量黄金价格假设从1500美元/盎司上调至2000美元/盎司，资源黄金价格从1725美元/盎司上调至2300美元/盎司，以反映市场共识价格走高 [7] - Tarkwa矿区启动采矿租约续期程序，管理矿产储量从430万盎司增至740万盎司，扣除加纳政府权益后，公司应占储量从380万盎司增至660万盎司，增长约70% [8] 勘探进展 - 公司在四大洲推进19个活跃勘探项目，测试超过40个勘探目标，绿地勘探是公司增长战略的核心支柱 [9] - 澳大利亚勘探活动加速，昆士兰州爱丁堡公园项目启动钻探，西Tanami地区开展地球化学勘测，整合Gold Road使公司在澳矿权面积增长200% [9] - 加拿大矿权区38,000米钻探计划于2025年7月启动，Windfall及周边区域目标取得进展，与Bonterra合作的凤凰合资项目钻探量已突破70,000米 [9] - 智利Santa Cecilia项目确认存在大型金铜矿系统，季度末后公司为其第二阶段注资1100万美元 [10] - 秘鲁Moquegua和Leonidas项目社会许可工作进展顺利，为2026年启动初始钻探铺平道路 [12]

行业投资评级 - 国防军工行业评级：推荐 [1] 报告核心观点 - 卫星网络正从“技术工具和基础设施”向“智能生态枢纽”和“价值创造平台”演进，目标是实现全域感知、智能计算和随需服务的无缝闭环 [2] - 卫星网络有望发展成为一个具备感知、思考、行动能力的智能生命体，由全域连接层、融合能力层、智能服务层三层构成 [2][5] - 通感算一体化是卫星网络融合发展的大趋势，包括一星多能、星座复用、高中低轨协同、天地一体组网、算力动态调度等 [2][3] - 美国Palantir公司的“元星座”系统是太空边缘智能体网络的典范，标志着战争形态向“算法主导”演变，凸显发展自主可控太空AI决策链的必要性 [2][14] 通感算一体化趋势 - 卫星基础设施共享：同一卫星平台承载多模态功能，例如铱星二代系统整合通信、导航辅助与空海情感知等能力，SpaceX的“星盾”项目基于星链星座实现通信、遥感、导航增强的“三位一体”功能 [3] - 通信网络走向“一体共生”：高低轨协同、天地一体组网成为核心方向，例如Starlink与T-Mobile合作推出Direct to Cell卫星通信服务“T-Satellite”，加快手机直连卫星的规模应用 [3] - 构建弹性化资源网络：例如之江实验室“三体计算星座”能实现星地协同的算力分配，亚马逊柯伊伯卫星搭载NVIDIA Jetson AGXOrin模组，可动态分配GPU核心与内存带宽以提升单星AI处理能力 [4] 智能生命体三层架构 - **全域连接层**：提供全域、全时、极致的连接体验，由高中低轨协同的立体骨干网构成 [5] - 高轨卫星（GEO）作为网络骨干节点和管控大脑，具备广覆盖、高稳定性和强管控能力 [5] - 中轨卫星（MEO）作为区域传输与服务枢纽，具备传输效率高、时延性能优、区域保障强的特征 [6] - 低轨卫星实现用户直接接入、泛在连接和弹性容量补充，具备低时延、高速率和泛在接入的特征 [6] - **融合能力层**：通过“云边端”深度协同构建网络内生融合能力 [6] - “云”分为负责全局调度的“天基云”（高轨卫星）和负责任务调度的“地面云” [6] - “边”为中、低轨算力卫星，实现边缘计算和数据聚合 [6] - “端”分为实现多模接入的“地面端”（用户终端）和实现智能感知的“天基端”（低轨遥感卫星） [6] - **智能服务层**：作为融合网络的“大脑”，实现从“网络连接”到“认知服务”的跨越，核心是任务驱动、意图网络、AI原生 [7] - 目标是使卫星能力能够以API形式被千行百业便捷调用，催生如全球供应链实时透视、自然灾害AI推演、跨境设施智能巡检等应用 [7] Palantir元星座系统分析 - 该系统是当前全球最先进的太空AI决策支持平台之一，本质是太空边缘智能体网络，让天基资源成为一台可实时发现调取地球数据的“活体计算机” [8][14] - 核心优势在于快速响应和极高效率：任务重配置时间从“小时级”压缩至“秒级”，AI预处理可降低90%下行数据量，通过复用商业卫星群避免重复建设 [9] - 系统接入了全球400多颗商业卫星，结合边缘AI能力提供系统级智能调度和实时在轨分析 [9] - 核心功能覆盖从全球监测到战术决策 [10]： - 行星级态势感知：支持对地球任意地点发起实时调查，如环境监测、农业分析、生成动态通用态势图 [10] - 战术目标追踪与打击支持：例如结合AI模型分析海洋表面微扰动定位潜艇，在俄乌冲突中为乌军提供俄军装甲部队实时位置 [10] - 自主学习与优化能力：通过持续接收数据自动优化AI模型，并基于历史数据构建模型预警潜在危机区域 [10] - 运作流程为动态响应、智能分析、情报直达，有效缩短OODA（观察-调整-决策-行动）循环至分钟级 [11][13][14] 受益标的分析 - **普天科技**：深度参与全国首创的“三体计算星座”太空在轨AI计算项目，在星间+星地链路、卫星载荷、地面站建设等环节发挥重要作用，协同推进“星缆计划” [15] - **霍莱沃**：卫星测量领域核心厂商，商业航天领域订单高速增长，产品线已从星载相控阵测量系统、射频微波测量系统拓宽至整星测量系统、光学测量系统 [15] - **国科军工**：国内少数从事导弹（火箭）固体发动机动力模块产品科研生产的企业，投资3.43亿元建设航天动力项目，实现向发动机总装企业转型，具备拓展商业航天业务能力 [16] - **上海瀚讯**：是千帆星座通信分系统供应商及G60星座载荷相关通信设备的核心承研单位之一，负责研制卫星通信载荷、信关站、卫星通信终端等关键设备 [16] - **臻镭科技**：卫星互联网核心芯片及元器件供应商，产品和参与星座覆盖率较为齐全，2024年公司一半收入来自卫星通信，2025年将按计划进行交付 [17] - **其他受益标的**：涵盖星载芯片（紫光国微、复旦微电、铖昌科技）、星载计算机（智明达）、卫星射频连接器（陕西华达）、激光通信（航天电子）、火箭材料（楚江新材）、遥感数据处理（航天宏图、中科星图）等领域 [19]

投资评级与目标 - 报告对粤海饲料(001313)的投资评级为“增持” [7] - 最新收盘价为7.35元 [7] 核心财务表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入49.97亿元，同比增长12.18% [1] - 2025年前三季度，公司实现归母净利润0.26亿元，同比扭亏为盈 [1] - 2025年单三季度，公司实现营业收入23.29亿元，同比增长11.38%，实现归母净利润0.23亿元，同比扭亏为盈 [1] - 公司预计2025-2027年营业收入分别为75.41亿元、84.98亿元、93.48亿元，归母净利润分别为0.88亿元、1.67亿元、2.34亿元 [7] 公司业务与行业地位 - 公司是深耕30余年的特种水产饲料龙头，业务集研发、生产、销售于一体 [2] - 公司特种水产饲料销量占饲料产品销量的70%左右，在特种水产饲料行业位居前3位 [6][39] - 2015年至2022年，公司营业总收入由36亿元增加至70.92亿元，复合年增长率(CAGR)为10% [2] - 公司销售区域以华南地区为主，该地区营业收入占整体收入的70%左右 [39] 产能扩张与增长动力 - 2025年10月，公司安徽和越南工厂相继投产，年产能均超过10万吨，品类为膨化料和虾料 [6][40] - 越南工厂已成功锁定来自越南、印度、柬埔寨等地客商8.06万吨的战略合作意向 [6][40] - 随着新工厂投产，公司产能布局达到250万吨以上，未来饲料销量有望保持可观增长 [6][40] - 公司持续推进收购宜兴市天石饲料有限公司51%股权，若成功，天石承诺2026年度经审计扣非后净利润不低于2,660万元 [41] 经营改善与战略成效 - 2025年前三季度，公司信用减值损失为1.26亿元，较2024年同期的2.85亿元大幅下降，应收账款回收向好 [6][43] - 公司制定并实施“三高三低”技术战略和“四重保障”产品质量体系，推动产品与技术迭代升级 [7][45] - 2025年前三季度，公司饲料销量为66万吨，其中虾蟹料同比增长20%以上，海特鱼料同比增长10%以上 [45] 行业背景与市场环境 - 2012年至2022年，我国水产饲料产量由1892万吨增长至2262万吨，10年CAGR为1.80% [3] - 2023年和2024年，受行业不利因素影响，水产饲料产量连续两年下降 [3] - 2025年水产品加权平均批发价波动调整，淡水鱼和贝类价格整体上涨，虾蟹类价格有所下滑 [3][27] - 2025年以来鱼粉价格呈现阶梯式上涨，年初至今上海港口鱼粉交货价累计涨幅达到27.88% [3]