海外宏观 2025 年 9 月 15 日 海外宏观周报 美国就业基数大幅下修 证券分析师 | 张璐 | 投资咨询资格编号 | | --- | --- | | | S1060522100001 | | | ZHANGLU150@pingan.com.cn | 范城恺 投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn 平安观点： 海外经济政策。1、美国：关税方面，美国联邦最高法院宣布，将快速 审议特朗普政府征收的多数关税的合法性，定于 11 月首周听取口头辩 论。货币政策方面，美国总统特朗普再次发文批评美联储主席鲍威尔， 并敦促立即大幅降息，称美国"没有通胀"。美国财政部长贝森特也公 开呼吁美联储重新评估其政策立场，理由是最新修正的就业数据表明， 特朗普政府上任时继承的经济状况远比此前报告的要疲弱。经济数据方 面，美国政府公布初步基准修订数据，截至 2025 年 3 月的一年间，美 国非农就业人数被下修 91.1 万，相当于每月平均少增近 7.6 万人，这是 自 2000 年以来的最大下修幅度。美国 8 月 CPI 同比2.9%，持平预期； CPI环比0.4 ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为强于大市（预计6个月内行业指数表现强于沪深300指数5%以上）[37] 报告核心观点 - 央行发布2025年8月社融数据 新增人民币贷款5900亿元 同比少增3100亿元 社融增量2.57万亿元 同比少增4630亿元[4] - 金融监管总局修订《信托公司管理办法》 调整业务范围为资产服务信托 资产管理信托和公益慈善信托三项 并优化固有资产负债业务及其他业务范围[5][15] - 金融监管总局修订《金融机构消费者权益保护监管评价办法》 加强消费者权益保护 提升金融服务质量[6][19] - 银行板块作为高股息标的具备配置价值 保险板块受益于储蓄需求及资本市场回暖 证券板块受益于市场活跃度提升及改革红利[35] 重点聚焦 - 2025年8月新增人民币贷款5900亿元 同比少增3100亿元 余额同比增速6.8% 其中住户贷款增加303亿元 企事业单位贷款增加5900亿元 票据融资增加531亿元[4][13] - 2025年8月社会融资规模增量2.57万亿元 同比少增4630亿元 社融余额同比增速8.8% 对实体经济发放人民币贷款增加6233亿元 同比少增4178亿元 企业债券净融资1343亿元 同比少增360亿元 政府债券净融资1.37万亿元 同比少增2519亿元[4][13][14] - 《信托公司管理办法》修订背景为原办法实施18年 与资管新规等新制度需衔接 修订内容聚焦信托主业 强化公司治理 加强风险防控及监管要求[15] - 《金融机构消费者权益保护监管评价办法》修订内容包括调整评价范围至金融租赁公司及养老保险公司等 优化评价要素至7项 完善评价程序及强化结果运用[20] 行业数据 - 本周银行指数变动-0.66% 证券指数变动+0.65% 保险指数变动-0.70% 金融科技指数变动+1.77% 沪深300指数上涨1.38%[21] - 银行子板块中西安银行表现最佳 上涨4.66% 证券子板块中长江证券上涨5.96% 保险子板块中新华保险上涨0.25%[21][24][23][25] - 银行公开市场操作实现净投放1961亿元 SHIBOR隔夜利率上升5.1BP至1.37% 7天SHIBOR利率上升3.3BP至1.46%[27][28] - 证券周度股基日均成交3.04万亿元 环比下降4.5% 两融余额23404亿元 环比增长2.67% 股票质押规模30008亿元 环比下降0.53%[30] - 保险十年期国债到期收益率1.867% 环比上升4.10bps 地方政府债收益率2.026% 环比上升2.11bps 国开债收益率2.028% 环比上升15.53bps 企业债收益率2.346% 环比上升5.66bps[33] 投资建议 - 银行板块高股息配置价值凸显 近12个月平均股息率相对10年期国债收益率溢价处于历史高位[35] - 保险板块受益于居民储蓄需求及寿险业务结构优化 资产端具备弹性 分红水平稳健[35] - 证券板块受益于市场景气度改善及交投活跃度维持高位 估值与业绩具备β属性 长期受益于资本市场改革[35]

工业生产 - 日均铁水产量本周环比提升[4] - 水泥熟料产能利用率本周环比提升至图表所示水平[10] - 石油沥青开工率本周环比明显提升[14] - 汽车全钢胎和半钢胎开工率本周环比提升[19] 房地产 - 30大中城市新房销售面积截至9月12日当周同比增长7.2%较上周提升5.7个百分点[2] - 9月以来30大中城市新房销售面积同比增长9.8%较上月由负转正[2] - 近四周二手房出售挂牌价指数环比下降0.59%[24] 内需消费 - 9月1-7日全国乘用车零售30.4万辆同比下降10%较8月增速回落[2][29] - 近四周主要家电零售额同比增长5.3%较前值提升0.7个百分点[2][29] - 近四周邮政快递揽收量同比增长11.0%较上周回落1.1个百分点[2][31] - 国内执行航班截至9月11日当周同比增长3.9%增速较上周提升4.5个百分点[2][30] - 百度迁徙指数截至9月12日当周同比增长15.6%增速较上周提升7.3个百分点[2][30] - 日均电影票房收入截至9月12日当周5114万元同比增长41.0%[2] 外需贸易 - 近四周港口货物吞吐量同比增长5.8%较上周提升0.1个百分点[2][34] - 近四周港口集装箱吞吐量同比增长10.5%较上周提升1.5个百分点[2][34] - 9月前10日韩国出口金额同比增长3.8%较8月提升2.5个百分点[2] 海外经济 - 8月欧元区制造业PMI指数50.7%较7月提升0.9个百分点[2] - 8月美国制造业PMI指数53.0%较7月提升3.2个百分点[2] 价格表现 - 本周螺纹钢期货收盘价下跌0.5%现货价格下跌0.4%[38] - 本周焦煤期货收盘价下跌1.2%山西焦煤现货下跌1.4%[38] - 中国出口集装箱运价指数本周环比下降2.1%[34]

总量趋势 - 2025Q2全A盈利同比增长2.4%，全A非金融盈利增速为1.0%，较2025Q1分别下降1.2和3.5个百分点[4][9] - 全A非金融境外业务收入同比增长3.9%，占营收比重达15.3%，出口型企业盈利增速达6.5%[8][9] - 科创板盈利增速逆势改善，2025Q2增速较Q1提升38个百分点至-14.3%[11][12] - 商业银行上半年净利润同比负增1.2%，但负增缺口较Q1收敛1.1个百分点[4][23] - 市场情绪指数处于近5年高位，股债择时模型继续看多权益资产[16][19] 行业景气 - AI科技板块盈利保持高增长，TMT行业盈利增速达17.0%，其中电子行业增速28.4%[14][15] - 计算机设备板块营收同比增长23.87%，IT服务板块净利润同比增长167.72%[40][42] - 有色金属行业盈利增速35.9%，工业金属受益于价格中枢抬升[14][58] - 光伏行业延续亏损态势，风电零部件企业业绩表现较好[4][75] - 煤炭行业25H1利润总额同比下降32.2%，但Q3同环比有望回升[64][66] 投资建议 - 风格轮动模型推荐大盘和成长风格，9月模型综合信号支持大盘[20][22] - 建议关注AI算力产业链（海光信息/工业富联）、PCB（胜宏科技/沪电股份）及BC电池（爱旭股份）[47][50][75] - 周期板块关注铜铝（洛阳钼业/天山铝业）及碳酸锂底部弹性机会[58][61] - 金融板块受益于成交活跃度提升且具红利配置价值[4]

财政政策与政府债 - 社融存量同比增长8.8%，较上月回落0.2个百分点[2] - 社融口径政府债券融资同比增长21.1%，对社融增速拉动为4个百分点[2] - 财政存款同比增速7.1%，较上月回落1个百分点[2] 信贷结构与贷款表现 - 贷款存量同比增长6.8%，较上月回落0.1个百分点[2] - 8月新增企业短期和中长期贷款规模合计5400亿元，较去年同期多增2400亿元[2] - 8月新增居民短期和中长期贷款规模分别较去年同期少增611亿元和1000亿元[2] - 普惠小微贷款余额35.20万亿元，同比增长11.8%[2] - 制造业中长期贷款余额14.87万亿元，同比增长8.6%，较上月提升0.1个百分点[2] 货币供应与资本市场 - M1同比增长6%，较上月提升0.4个百分点[2] - M2同比增长8.8%，与上月持平[2] - 8月居民存款新增1100亿元，较去年同期减少6000亿元，同比增速9.8%为2018年11月以来最低[2] - 8月非金融企业新增存款1.18万亿元，较去年同期增加5500亿元[2]

报告行业投资评级 - 大消费行业整体表现平稳 核心CPI同比上涨0.9% 涨幅连续第4个月扩大[3] - 除消费者服务外大消费各子版块均实现正增长 主要得益于整体市场环境与资金面驱动[3] 核心观点 - 8月CPI同比下降0.4% 主要受上年高基数和食品价格涨幅低于季节性影响 但核心CPI持续回升显示内需改善[3][9] - 旅游消费潜力持续释放 OTA平台和头部连锁酒店集团表现突出[3] - 体育消费受政策支持持续景气 城市户外运动赛道存在投资机会[3] - 功能饮料和魔芋零食景气度较高 乳制品板块业绩逐季改善[3] - 白酒公司加大营销投入提升品牌力 关注高端白酒、全国化次高端及地产酒三条主线[3] 各子行业表现与动态 社会服务 - 多地开展旅游促进活动 福建、广东等地发放旅游消费券 最高立减200元[8] - 港股携程集团-S、同程旅行、华住集团中报表现不错 A股建议关注中国中免、长白山、锦江酒店等[3] - 美业板块个股分化 毛戈平、上美股份、巨子生物等港股标的上半年业绩获不错增长[3] 纺织服装 - 8月纺织服装出口1899.3亿元 同比下降4.9% 其中服装出口下降10%[13] - 1-7月规模以上纺织企业利润总额802亿元 同比下降9.8%[13] - 看好安踏体育及361度等头部运动户外品牌企业[3] 传媒 - 微信广告助力近800万流量主变现 图文日均阅读量同比增长3倍以上[16] - 潮玩市场加速分化 闲鱼平台二季度订单量同比提升330.2% 交易额增长309.7%[16] - 建议关注泡泡玛特、布鲁可等业绩确定性较强的潮玩IP品牌企业[3] 家电 - 小米空调Q2出货量超540万台 销量连续三个季度增速超50%[17] - 1-7月洗碗机销量636.1万台 同比增长12.2% 其中外销增长14.2%[17] - 追觅科技宣布进军汽车领域 首款产品定位顶级超跑[17] 食品饮料-大众品 - 9月11日全国农产品批发市场猪肉均价19.93元/公斤 比昨天上升0.1%[18] - 功能饮料和魔芋零食景气度较高 推荐东鹏饮料 建议关注卫龙美味、盐津铺子[3] - 乳制品板块业绩逐季改善 推荐伊利股份、妙可蓝多 建议关注新乳业[3] 食品饮料-酒类 - 茅台22年整箱批价2000元/瓶 环比上涨30元 散装批价1940元/瓶 环比上涨20元[23] - 普五（八代）批价840元/瓶 环比下降10元[23] - 泸州老窖签约中网 国窖1573作为独家荣耀庆功伙伴[22] - 推荐贵州茅台、五粮液、古井贡酒等[3] 重点公司动态 - 华熙生物战略入股圣诺医药 认购金额约1.38亿港元 持有约9.44%总股本[12] - 朗姿股份收购重庆米兰柏羽时光整形美容医院67.50%股权 交易对价0.92亿元[12] - 养元饮品半年度权益分派 每股派现0.50元 共计6.30亿元[18] - 海天味业推出员工持股计划 参与人员不超800人 资金规模1.84亿元[18] - 金种子酒财务总监金昊辞职 聘任郭继宝为新财务总监[21]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[1] 核心观点 - 商务部对原产于美国的进口模拟芯片发起反倾销立案调查，调查期为2024年1月1日至2024年12月31日 [4] - 调查产品为使用40nm及以上工艺制程的通用接口芯片和栅极驱动芯片 [4] - 反倾销调查有望重塑健康产业发展环境，为国产模拟芯片行业健康发展铺平道路 [7] 行业现状分析 - 模拟芯片行业温和复苏：2025H1 A股模拟芯片板块营业收入245.02亿元，同比增长13.16%；归母净利润5.03亿元，同比增长280.46% [7] - 2025H1模拟芯片板块毛利率35.34%，净利率1.91%，整体呈现温和恢复趋势 [7] - 截至2025Q2模拟芯片板块存货166.33亿元，呈上升趋势 [7] 市场前景与国产化 - 市场空间广阔：2025年全球模拟芯片市场规模预计达840亿美元，中国市场规模突破3500亿元人民币 [7] - 国产化率提升可期：2025年中国模拟芯片国产化率预计约为22%，未来仍有较大提升空间 [7] 投资建议 - 建议关注国产模拟芯片公司：圣邦股份、思瑞浦、南芯科技、杰华特、纳芯微、闻泰科技、晶丰明源、希荻微、明微电子、龙迅股份、艾为电子、美芯晟、芯朋微、力芯微等 [7] - 建议关注半导体制造核心企业：中芯国际、华虹公司等 [7]

报告行业投资评级 - 医药行业评级为强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 医保覆盖率高且稳定 参保率常年维持在94%以上 基本实现医保全覆盖[2] - 医保基金收入持续增长 从2018年21384亿元增至2024年34913亿元 支出从2018年17822亿元增至2024年29764亿元 2023-2024年支出增速大于收入增速导致当期结余负增长[2][7] - 职工医保是医保收入主力 2018-2024年收入占比稳定在63%以上 收入从13537.8亿元增至23732.47亿元[19] - 医保支付"腾笼换鸟"政策持续推进 国家医保局表态不再以最低价作为参考 利好创新药械发展[4][85] - 多层次医疗支付体系逐步成型 有助于未来创新产品放量[4][85] Part1 医保总述：医保基金收入持续增长，参保率高 - 医保基金收入持续六年增长 2018-2024年复合增长率为8.5% 2024年达34913亿元[2][7] - 医保基金支出同步增长 2024年达29764亿元 2023-2024年支出增速超过收入增速[2][7] - 医保参保率稳定在94%以上 2021年达峰值96.49% 2024年回落至94.20%[12] - 当期结余在2020-2022年快速增长 2022年达6325亿元 2023-2024年出现负增长[7] Part2 职工医保：医保收入主力，参保人数持续增长 - 职工医保参保人数持续增长但增速放缓 从2018年31681万人增至2024年37948.34万人[23] - 在职退休比从2018年2.78下降至2024年2.63 反映老龄化趋势影响[23] - 企业职工是参保主力 2024年占比65% 较2018年68%下降 灵活就业人员占比从13%升至17%[27] - 次均住院费用2022年起下降 从2021年峰值12948元降至2024年11707元 与DRG支付政策相关[37] - 住院费用医保支付比例总体提升 2024年达84.80% 一级及以下机构支付比例最高达89.90%[37][40] - 医疗费用流向药店占比提升 从2018年较低水平升至2024年10.79% 反映医药分离政策效果[41] Part3 居民医保：参保人数近年下滑，累计结余保持正增长 - 居民医保参保人数2019年后持续下降 从2019年102483万人降至2024年94714万人[48] - 基金收入保持正增长 从2018年6971亿元增至2024年11181亿元[48] - 次均住院费用2023年起下降 从2022年8129元降至2024年7408元[58] - 住院费用支付比例低于职工医保 2024年为68.60% 但较2018年65.60%有所提升[58][61] - 累计结余持续增长 从2018年4372亿元增至2024年8183亿元 但2023-2024年增速放缓[63] Part4 其他方面：医保目录内药品种类增长，医疗救助支出增长 - 医保目录药品数量持续增加 从2018年2709个增至2024年3159个 西药增长较中成药更快[69] - 2021-2024年累计新增药品数量从250个增至835个 谈判药品报销人次从1.4亿增至2.8亿[69] - 2018-2024年开展10批药品集采覆盖435种药品 平均降幅52-84% 5批高值耗材集采覆盖7大类[73][74] - 医疗救助支出大幅增长 从2018年425亿元增至2024年792亿元 托底功能增强[75] - 异地就医结算人次快速提升 从2020年8238万人次增至2024年3.97亿人次[80] - 长期护理保险参与人数持续增长 从2020年10835.3万人增至2024年18786.3万人[80] 投资建议 - 创新药领域关注管线丰富企业：恒瑞医药、百济神州、中国生物制药等[85] - 关注单品潜力大企业：一品红、三生制药、凯因科技、千红制药等[85] - 前沿技术平台企业：远大医药、科伦博泰等[85] - CXO领域关注：凯莱英、药明康德、药明生物、博腾股份等[85] - 上游领域关注：奥浦迈、药康生物、百普赛斯、百奥赛图等[85] - 器械领域关注受集采压制估值低位企业：心脉医疗、南微医学、安杰思、爱博医疗等[85]

CPI表现 - 8月CPI同比下降0.4%，较上月回落0.4个百分点[2][3] - 核心CPI同比上涨0.9%，涨幅连续4个月扩大[3] - 食品价格同比下降4.3%，降幅较上月扩大2.7个百分点，下拉CPI同比约0.51个百分点[3] - 猪肉价格低迷是CPI下降主因，政府计划调减100万头能繁母猪以缓解供应压力[3] - 交通工具用燃料价格同比从-9%升至-7.1%，因油价基数走低[3] - 家用器具价格同比涨幅扩大至4.6%，金饰品贡献CPI上涨约0.22个百分点[3] - 服务价格同比涨幅扩大0.1个百分点至0.6%，贡献CPI上涨约0.23个百分点[3] PPI及行业动态 - 8月PPI同比下降2.9%，降幅较上月收窄0.7个百分点，为3月以来首次收窄[2][3] - PPI环比由上月下降0.2%转为持平，结束连续8个月下行[3] - 生产资料价格环比回升0.3个百分点至0.1%，生活资料环比回升0.1个百分点至-0.1%[3] - 黑色金属冶炼、煤炭开采和电力热力行业环比由降转升，共同拉动PPI环比扩大0.3个百分点[3] - 石油煤炭加工、石油开采和有色金属加工业环比回落，下拉PPI环比0.09个百分点[3] 趋势与展望 - 物价数据进入改善过程，核心CPI稳步回升，PPI环比止跌[3] - 生猪存栏处于历史高位，猪肉供给压力或持续至明年一季度[3] - 9月后低基数有望改善CPI同比，PPI改善取决于反内卷政策及需求端效果[3]

行业投资评级 - 强于大市(维持) [1] 核心观点 - 苹果新品发布关注AI智能化背景下消费电子机会 [1] - 随着四季度手机传统旺季来临看好AI智能化背景下消费电子机会 [7] 产品发布详情 - iPhone17标准版配备全新A19芯片256GB起步存储影像系统升级为4800万像素主摄+1200万像素超广角 [6] - iPhone17标准版外观设计延续铝合金中框与玻璃背板工艺机身重量约177克厚度仅7.95mm连接方面保留实体SIM卡槽配色提供薰衣草紫鼠尾草绿青雾蓝色白色与黑色选择256GB版本5999元起512GB版本7999元起 [6] - iPhone17Pro与ProMax屏幕分别为6.3英寸与6.9英寸高刷新率屏支持120Hz自适应刷新率峰值亮度高达3000尼特配备全新4800万像素广角主摄与第二代长焦镜头支持最高8倍光学变焦前置1800万像素摄像头后置三摄均为4800万像素存储提供256GB至2TB多档选择机身配色涵盖星宇橙色深蓝色与银色iPhone17Pro起步价为8999元(256GB)512GB与1TB版本分别为10999元与12999元iPhone17ProMax起售价为9999元(256GB)512GB1TB与2TB版本价格依次为11999元13999元和17999元 [6][7] - iPhoneAir主打极致轻薄与高端体验机身厚度仅5.6mm重量约165g配备6.5英寸OLED屏幕支持120Hz自适应刷新率峰值亮度可达3000尼特搭载全新A19Pro芯片标配256GB存储影像系统配备4800万像素主摄和1800万像素前摄连接转向eSIM机身框架采用钛金属边框配色提供深空黑色云白色浅金色与天蓝色256GB版本起售价7999元512GB版本9999元1TB版本11999元 [6] - AirPodsPro3搭载AppleIntelligence驱动的实时语音翻译功能可将听到的语音实时转换为多种目标语言用户通过简单手势激活功能原始语音音量自动降低翻译语音更突出新增心率传感器可在锻炼时测量心率和卡路里消耗借助每秒256次非可见光脉冲的LED以及基于多个加速感应器的传感器融合技术提供精准测量数据主动降噪功能ANC能力相比上一代提升约2倍配合泡沫耳塞提升隔音与佩戴舒适度支持IP57等级防水防尘ANC模式下可使用8小时官方售价为1899元起 [6] 投资建议 - 建议关注立讯精密鹏鼎控股蓝思科技领益智造歌尔股份莱特光电和珠海冠宇等 [7]