报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 石头科技投入初见成效，长期将受益于家居智能化升级 [1] 报告各部分总结 业务与产品优势 - 石头科技主营智能清洁机器人等智能硬件的设计、研发、生产和销售，产品包括智能扫地机器人、洗地机等 [1] - 2024年三季度，石头科技凭借新品发布，扫地机器人市场份额提升至16.4%，连续两季度排名全球第一 [1] - 2025年1月初美国CES消费电子展上，公司介绍新品G30 Space探索版及G30，前者搭载五轴折叠仿生机械手，后者采用升降双视野LDS和创新三线结构光避障等技术 [1] 智能化升级 - 2025年1月幻方发布国产模型DeepSeek - R1，提升了模型推理能力，加速万物智能时代到来 [2] - 2025年2月21日，石头科技宣布旗下Roborock APP完成与DeepSeek - R1的接入工作，即将正式上线，产品将提供更多智能化应用场景 [2] 业绩表现与投入策略 - 据公司业绩快报，2024年公司预计营业收入较上年同期增长37.82%，单第四季度营业收入较上年同期增长65.94% [3] - 2024年公司加大投入，采取更积极的产品和营销策略，加大品牌宣传投入 [3] 财务数据与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|6628.72|8653.78|11926.90|15583.46|19972.60| |增长率(%)|13.56|30.55|37.82|30.66|28.17| |归母净利润(百万元)|1183.48|2051.22|1981.11|2338.53|2977.41| |增长率(%)|-15.62|73.32|-3.42|18.04|27.32| |毛利率(%)|49.26|55.13|52.95|51.17|50.16| |每股收益(元)|6.41|11.10|10.72|12.66|16.12| |市盈率PE|37.30|21.52|22.28|18.88|14.83| |市净率PB|4.62|3.88|3.40|2.96|2.55| |净资产收益率ROE(%)|12.38|18.02|15.25|15.70|17.19|[9] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 报告详细列出了2022 - 2026E各年度的资产负债表、利润表、现金流量表数据以及成长能力、盈利能力、估值倍数等主要财务比率 [11]

2025年03月02日 证券研究报告|行业研究|行业点评 非银金融 核心观点: 证券: 市场层面,本周,证券板块下跌 3.09%、跑输沪深 300 指数 0.87pct,跑输上证综 指数 1.37pct。当前券商板块 PB 估值为 1.51 倍，位于 2020 年 50 分位点附近。 本周,中证协发布了 2024 年度证券公司债券承销业务专项统计数据,除绿色债券 外,多个债券承销规模与 2023 年相比显著增长。具体来看,148 只绿色债券承销 总额达 1674.05 亿元,规模与 2023 年同比减少 8.45%。539 只科技创新债券承销 金额合计 613.86亿元,规模同比增长 68.48%。地方政府债券方面,合计中标金额 6870.78 亿元,中标金额同比增长 47.77%,合计中标地区 34 个, 2024 年度作为 "一带一路"债券主承销商的证券公司共22家，承销19只债券，合计金额233.55 亿元,承销规模同比增长 194.48%。24 只低碳转型债券的承销规模达 267.9 亿 元,规模同比增长 101.91%。从榜单排名来看,头部券商位居多项榜单排名榜 首,部分特色中小券商表现亮眼,在部分 ...

2025年2月官方PMI数据 - 2月官方制造业PMI为50.2%，较上月+1.1PCTS，回到荣枯线上[1] - 排除春节因素，今年前2月制造业PMI均值49.7%，低于去年四季度均值50.2%，处相对低位[1] - 2月建筑业PMI为52.7%，较上月+3.4PCTS，前2月均值51.0%与去年四季度相近[5] - 2月服务业PMI为50.0%，较上月-0.3PCTS，前2月均值50.2%，较去年四季度回落0.7PCTS[5] 2025年2月制造业PMI关注点 - 生产端扩张快于需求端，2月PMI新订单和生产指数分别为51.1%和52.5%，较1月+1.9PCTS和+2.7PCTS[2] - 大中小型制造业企业景气度分化明显，2月大型、中型和小型企业PMI分别为52.5%、49.2%和46.3%[2] - 制造业价格端继续修复，2月PMI出厂价格指数和主要原材料购进价格指数分别为48.5%和50.8%，2月PPI同比有望回升至-2.0%以上[2] REITs市场行情和流动性 - 近一周REITs市场下跌，截止2月21日，中证REITs指数-2.92%，中证REITs全收益-2.90%[7] - 近一周8个板块平均涨幅均为负，仓储物流设施板块周度平均跌幅4.40%居首[7] - 近一周市场流动性波动大，日均成交额8.51亿元，较上周下跌10.7%，日均换手率1.40%[8]

报告行业投资评级 - 增持 [2] 报告的核心观点 - 借助“十四五”初期军工行业高速发展东风，民参军企业迎来发展机遇，但近两年行业调整使其受冲击，当下需总结经验再出发 [1] - 民参军企业有数量多、规模小、位于产业链中上游、地域集中且管理机制灵活等特点，也面临供需、价格、资本、并购等多方面压力 [1][2][7] - 军工行业壁垒高，民参军企业参军路径有成立即参军、成立时未参军但逐步参军、通过并购军工企业参军三种 [10] - 民参军企业赛道选择及业务拓展方向重要，成长中有成功经验和需注意的问题，“十五五”有发展机遇与挑战 [11][12][13][14] 根据相关目录分别进行总结 民参军企业现状与特点 - 数量“多”：行业占比逐渐扩大，民参军上市企业由2014年的25家升至2024年的143家，在军工行业占比由37%升至59% [1] - 规模“小”：抗风险能力有待加强，民参军上市公司数量是军工央国企的1.46倍，但市值仅为0.52倍，2023年业绩方面民参军企业收入、利润分别为军工央国企的0.31倍、0.24倍 [2] - 产业链“中上”游：以配套业务为主，多从事军工电子、零部件加工等领域，为军工央国企等总装企业提供配套 [2] - 分布“集中”：紧密配套需求方向，地域集群效应明显，主要集中在北京、四川、广东等六大区域，占比83% [6][31] - 机制“灵活”：催生创新，快速响应，在技术、管理等方面判断决策更灵活，产品技术迭代、研发响应迅速 [6] 民参军企业所面临的问题与压力 - 需求层面：军工行业短期调整，行业需求出现不确定性，2023 - 2024年前三季度民参军企业营收增速降、盈利降，下游需求不足使中上游民参军企业受冲击大 [37][38] - 供给层面：产能扩张后，效益、效率并未提升，竞争加剧，2021 - 2022年融资扩产，2023年产能增长但效益效率未匹配，生产效率不增反降 [43][45] - 价格层面：民参军企业议价能力较弱，降价冲击影响大，军品放量审价降价，民参军企业处于充分竞争格局，对价格话语权低 [8] - 资本层面：上市、融资、监管从严，民参军压力增大，新“国九条”使上市难度、融资难度增加，分红新规对企业有不同影响 [51][52][60] - 并购层面：机遇与风险并存，2015 - 2017年有并购浪潮，当前IPO节奏放缓、行业低迷，民参军企业估值下降为并购提供时机，但部分企业易被整合 [64][68] 民参军之参军路径 - 公司成立即参军：以具有军工技术背景或体制内背景的民营企业为主，非军工技术人员成立的多为高新技术型企业，产品具军民通用性和技术先进性 [74] - 公司成立时未参军但逐步参军：企业在发展中逐步解决三大壁垒问题，产品具军民两用属性，分强军工产品企业和强民用产品企业 [75] - 通过并购军工企业参军：部分民营企业发展受阻时，通过并购军工资产切入军品领域，是效率最高的参军方式 [78] 民参军之发展路径 - 民参军的赛道选择：高性能材料类及电子元器件等高技术门槛的上游产品、需求量和消耗量大的部组件企业、实战训练牵引出的装备维修测试以及军队其他服务等业务是较多民参军企业切入军品领域的赛道 [11] - 民参军的并购方向选择：军品协同式并购重在业务整合潜力和空间，如高德红外下游收购汉丹机电；军品跨业式并购重在并购标的质地 [95] 民参军之经验与注意事项 - 民参军成功经验：独立定位，与国企差异化竞争；准确把握军方需求，选择高景气赛道；民参军企业具有技术与机制优势；提高产品附加值，做“赚钱生意”；多方位布局，降低业务、客户集中风险；高新技术领域、新质领域赛道需重点关注 [12] - 民参军注意事项：盲目多元化，欲速则不达；重资产投入，引发经营困境；过度依赖渠道资源；对收购的资产控不住、管不了；加杠杆体外滥投，讲“故事”反成“事故”；二代接班、新老交替，存在潜在风险 [13] “十五五”民参军发展机遇与挑战 - 明确自身定位，聚焦主业：成为产业链关键环节的合格、稳定配套商，新兴、前沿技术的创新者，行业降本增效的急先锋 [120] - 持续寻找新的“天花板”增量：进行产品、客户、业务横向拓展和产业链纵向拓展，关注低空经济、商业航天、民机、军贸等领域，在细分赛道彰显优势 [121][126] - 提升产能的同时，更需提升产能的质量：避免快速扩产牺牲产品品质、扩张“低端”产能、未做长期产能规划等问题 [132] - 避免过度依赖渠道资源，重视质量成本管控和技术研发投入：未来产品成本、技术、质量优势将成核心竞争力，民参军企业应追寻技术制高点 [134][135] - 新老交接要尽早寻求解决方案，持续优化企业管理水平：引入先进管理理念，推出员工持股或股权激励计划，聘请职业经理人 [136]

核心观点 - 两会政策预期升温，2025 年两会应重点关注可量化的政府年度目标数据和年度重点工作任务细节；预计内需板块和人工智能自主可控成为市场中期主线；2025 年广义赤字规模如大幅扩张，有望带动 A 股中枢较 2024 年抬升 [1][4][6] 两会相关情况 - 十四届全国人大二次会议和全国政协十四届二次会议将分别于 3 月 5 日和 3 月 4 日开幕，2 月 27 日两会新闻中心启用，近期或有密集政策吹风，政策预期将持续升温 [4][9] - 自 2024 年 9 月底政策转向以来，市场对 2025 年稳增长政策乐观预期提升并多轮博弈，2025 年两会应关注可量化政府年度目标数据以验证和维护市场活跃度，关注年度重点工作任务细节以指导投资方向 [4][9] 可量化政府年度目标 - GDP 增速目标：基于 31 个省区市 2025 年 GDP 增速目标，加权平均经济增长目标为 5.3%，较 2024 年略降 0.1pct，预计今年全国 GDP 目标或仍定在 5%左右 [4][10] - CPI 目标：2024 和 2025 年均公布具体 CPI 目标的 27 省中，除西藏今年 CPI 目标仍为 3%外，其他 26 省均降至 2%，或指引 2025 全国 CPI 目标降至 2% [4][10] - 赤字率目标：我国政府杠杆率具备提高赤字率条件和举债空间，2025 年财政政策有望力度更积极、节奏前置，预计 2025 年目标赤字率有望逼近甚至超过 4%创历史新高 [4][13] - 广义赤字率与年初赤字率目标相关性强，财政扩张带动经济增长提振股市，2025 年广义赤字规模大幅扩张有望带动 A 股中枢较 2024 年抬升 [4][15] 重点工作任务 - 2024 年《政府工作报告》较中央经济工作会议新增“科教兴国战略”，2025 年 2 月政治局会议较 2024 年减少重点工作任务安排内容，预计《政府工作报告》较 2024 年底中央经济工作会议部署无大幅调整，应关注任务部署及抓手 [4][18] - 预计提振消费扩大内需和科技创新引领新质生产力发展将被列为《政府工作报告》中 2025 年前两大工作任务，科技被列为中期政策重点扶持方向，内需政策释放相对平稳 [4][19] - 内需和科技板块年初以来市场表现差异明显，科技板块投资者积累大量浮盈，两会对内需的政策安排或成资金“高切低”催化，“两新”政策仍是 2025 年扩内需重要抓手之一，养老、医保等社会保障工作有望加强，“高切低”是短期节奏问题，内需板块和人工智能自主可控有望成市场中期主线 [5][22] 两会前后市场表现 - 回顾 2013 - 2024 两会前后市场平均表现，两会前 14 个自然日，万得全 A 上涨趋势较恒生指数明显，A 股小盘、价值风格占优，科技板块涨幅居前；两会期间万得全 A 和恒生指数均调整；两会后 28 个自然日，二者均震荡上行，恒生指数表现好于万得全 A，恒生科技指数涨幅显著，A股风格均衡、板块轮动 [7][23] - 结合本轮科技革命和两会政策方向，后续 A 股扩内需和科技两大方向有望贡献超额收益，港股可关注恒生科技指数 [7][23] 军工行业情况 - 三月两会军工行业相关有积极因素：国防开支预算将公布，预计维持和 GDP 增长协调增长水平；低空经济、商业航天等有望成热议话题，推动政策推出和产业进度加速；民参军压力有望降低；“十四五”收官之年延迟订单有望恢复补偿式增长 [26] - 新时代军工行业资产质量优、景气赛道新、业务规模大、市场天花板高，估值体系将重塑，享受更高溢价，增量资金配置或倾向于白马 [7][26] 投资建议 - 海外不确定持续，国内稳增长政策接踵而至，DeepSeek 引发全球资金对中国科技股重估，阿里 Capex 重回扩张期确认产业趋势，中国科技股估值重塑方兴未艾，中期看内需板块和自主可控有望成为市场中期主线 [6][27] 本周市场回顾 - 本周市场整体下跌，上证指数（-1.72%）、深证成指（-3.46%）等均表现较弱，周期风格上涨 1.07%较强，稳定风格下跌 0.52%较弱 [8] - 申万一级行业中钢铁、房地产、食品饮料表现较强，通信、传媒、计算机表现较弱，市场活跃度上升，日均成交金额为 19915.86 亿元，较上周增加 776.23 亿元，A股整体市盈率为 18.75 倍，较上周上涨 2.28% [8]

行业投资评级 - 未提及具体行业投资评级相关结论性内容，但给出行业投资评级标准 增持为未来六个月行业增长水平高于同期沪深 300 指数；中性为未来六个月行业增长水平与同期沪深 300 指数相若；减持为未来六个月行业增长水平低于同期沪深 300 指数 [66] 核心观点 - 关注生猪板块具备长期配置价值 股价先于周期，估值处于历史低位；优势企业红利属性增强；周期轮转，产能去化等驱动远期猪价预期演绎 [3] - 养殖周期带动动保板块 动保行业有望伴随养殖经营改善复苏，竞争优化，国内企业市场空间潜力较大 [5][6] - 饲料行业上游原料周期缓和成本压力，下游养殖周期复苏有望带动饲用需求，“综合服务”“养殖延伸”趋势增添看点 [6] - 种植板块重点关注种业振兴 种业振兴系列政策持续推进，生物育种商业化落地加速行业扩容和格局重塑 [9] - 看好国产宠物食品企业长逻辑 宠物消费大趋势不改，国产企业品牌战略推进，头部化趋势明显 [10] 各行业总结 养殖产业 - 1 月猪企销售减少 12 家猪企 1 月生猪销量 763.47 万头，环比降 4.32%；10 家猪企月出栏环比降低；1 月全国生猪均价呈“波浪形”走势，出栏均价 15.78 元/公斤，环比涨幅 0.45%，同比涨幅 10.58%；出栏均重 123.66 公斤，环比降幅 4.33%；截至 2 月 14 日，自繁自养和外购仔猪养殖利润分别为 22.12 元/头、 -4.24 元/头 [4] - 建议关注优秀规模养殖集团牧原股份、温氏股份，具有养殖扩张优化、成长潜力的巨星农牧、神农集团、华统股份等 [5] 动保行业 - 有望伴随养殖经营改善复苏，竞争优化，国内企业市场空间潜力较大 宠物兽药领域有望加速国产替代，非洲猪瘟疫苗有望落地扩容 [6] - 建议关注国内动保头部优势企业中牧股份、生物股份，非瘟疫苗等多线研发创新进展的普莱柯、金河生物等 [6] 饲料行业 - 上游原料周期缓和成本压力，下游养殖周期复苏有望带动饲用需求，“综合服务”“养殖延伸”趋势增添看点 [6] - 建议关注国内饲料头部优质标的海大集团、饲料和鳗鱼养殖优势企业天马科技等 [6] 种植产业 - 地缘政治扰动下重视全球粮食供需 24/25 年度小麦供应略有增加，消费略有减少，贸易减少和期末库存增加；水稻供应量、消费量、贸易量和期末库存量均有所减少；玉米美国产量等下降，其他国家部分增加，全球贸易有变化，库存减少；大豆产量减少、贸易量增加、期末库存下调 [7][8][9] - 种植板块重点关注种业振兴 种业振兴系列政策持续推进，生物育种商业化落地加速行业扩容和格局重塑 [9] - 建议关注生物育种优势企业隆平高科、大北农，以及优势品种企业竞海种业 [9] 宠物产业 - 看好国产宠物食品企业长逻辑 宠物消费大趋势不改，预计到 2026 年宠物主粮、宠物营养品、宠物零食的复合年增长率将分别达到 17%、15%和 25%；国产企业品牌战略推进，头部化趋势明显 [10] - 建议关注国内宠物食品领跑者乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份等 [11] 市场行情回顾（2025.02.22 - 2025.02.28） 农林牧渔本期表现 - 上证综指收于 3320.90，本期跌 1.72%；沪深 300 指数收于 3890.05，本期跌 2.22%；申万农林牧渔行业指数收于 2460.33，本期跌 0.89%，在申万 31 个一级行业板块中涨跌幅排名 17 位 [11] - 二级板块动物保健、畜禽养殖、种植业、渔业、饲料、农产品加工的周涨跌幅分别为 -1.22%、 -1.26%、 -4.19%、0.17%、1.88%、0.28% [11] 公司资讯 - ST 天邦 2024 年预计实现盈利 13.6 - 15.6 亿元，负债率显著下降，供应链信用状况持续改善，预重整及重整工作有序推进 [26] - 新希望 24 年饲料总销量 2600 万吨左右，其中猪料在 800 - 900 万吨，计划落地人工智能 + 农业项目 [27][30][31] - 大北农 已初步开展大模型全基因组筛选工作，主要在玉米上进行探索应用 [28] - 天康生物 会综合考虑各种因素决定布局代养产能，不排除在南方地区布局的可能 [29][30] 农业产业动态 粮食种植产业 - 玉米 现货平均价周环比涨 0.60%、期货价格周环比涨 0.05% [32] - 小麦 现货平均价周环比涨 1.07% [32] - 大豆 现货平均价周环比跌 0.49%，CBOT 大豆期货价格周环比跌 3.05% [32] - 豆粕 现货平均价周环比跌 2.05%，期货价格周环比跌 0.44% [32] 禽产业 - 禽价格 主产区白羽肉鸡平均价周环比涨 3.92%，白条鸡平均价周环比跌 0.71%，肉鸡苗平均价周环比涨 9.05% [50] - 饲料价格 肉鸡配合饲料均价与上周持平 [50] - 养殖利润 毛鸡养殖利润周环比涨 0.74 元/羽 [50]

报告行业投资评级 - 增持 [3] 报告的核心观点 - 人形机器人产业趋势明确，至2030年全球累计需求量有望达约200万台，目前进入从0到1的重要突破阶段，看好Tier1及核心零部件供应商 [5] - 光伏设备N型渗透率加速提升，马太效应下头部企业竞争力进一步强化，看好平台型布局电池片、组件的龙头公司 [5] - 储能是构建新型电网的必备基础，政策利好落地，发电、用户侧推动行业景气度提升，看好电池、逆变器、集成等环节龙头公司 [5] - 半导体设备预计2030年行业需求达1400亿美元，中国大陆占比提高但国产化率仍低，看好平台型公司和国产替代有望快速突破的环节 [5] - 自动化下游应用领域广泛的工业耗材，市场规模在400亿左右，预计2026年达557亿元，看好受益于集中度提高和进口替代的行业龙头 [5] - 氢能源绿氢符合碳中和要求，光伏和风电快速发展为光伏制氢和风电制氢奠定基础，看好具备绿氢产业链一体化优势的龙头公司 [5] - 工程机械强者恒强，建议关注行业龙头，看好具备产品、规模和成本优势的整机和零部件公司 [5] 根据相关目录分别进行总结 重点推荐 - 北特科技、兆威机电、恒立液压、纽威股份、三花智控、鸣志电器、莱斯信息、纳睿雷达、万马科技、软通动力 [4] 重点跟踪行业及核心个股组合 - 核心个股组合包含北特科技、兆威机电、恒立液压等多家公司 [5] 本周专题研究 - Figure机器人快速应用于物流场景，泛化能力持续提升，搭载Helix模型的机器人训练场景仅需30天，未来有望在更多场景铺开应用 [6] - 星动纪元ERA - 42模型与Figure - Helix机型较为相似，星动XHAND1具备快速学习能力，已学会使用不同工具完成100多种复杂灵巧操作精细化任务 [9] - 2025年人形机器人正式进入量产元年，产业处于百家争鸣阶段，建议关注国内外头部人形机器人产业链，如特斯拉链、华为链、宇树链、Figure链、1X链相关企业 [14] 重点跟踪行业 - 光伏设备N型渗透率加速提升，设备龙头企业核心竞争力加强，产业链价格中枢下移，降本增效技术逐步导入，钙钛矿商业化加速，建议关注迈为股份、捷佳伟创、奥特维等 [16] - 锂电设备从新技术、扩产结构性加速度和打造第二成长曲线等角度筛选公司，推荐关注东威科技、骄成超声、联赢激光、先导智能、星云股份、杭可科技等 [16] - 储能发电侧和用户侧均迎来政策利好，推动行业全面发展，建议关注星云股份、科创新源等 [16] - 氢能源绿氢符合碳中和要求，看好光伏制氢和风电制氢，建议关注隆基绿能、亿华通、兰石重装、科威尔等 [16] - 激光设备市场格局分散，重点关注其在锂电、光伏等高成长性行业的大规模应用，建议关注帝尔激光、联赢激光、大族激光、海目星等 [18] - 工程机械强者恒强，建议关注三一重工、恒立液压、中联重科等 [18] - 半导体设备全球市场未来十年翻倍增长，国产替代是长期趋势，建议关注中微公司、北方华创等 [18] - 自动化刀具市场规模预计到2026年达557亿元，伴随行业集中度提高和进口环节替代，头部企业有望高速成长，建议关注华锐精密、欧科亿 [18] - 碳中和换电领域千亿市场规模正在形成，全国碳交易系统上线在即，建议关注协鑫能科 [18]

报告行业投资评级 - 增持，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 2月19日中国保险行业协会组织召开专题座谈会研究商业健康保险药品目录工作事宜 推进行业商业健康保险药品目录体系建设 [7] - 国家基本医保对创新药准入及待遇水平有一定限制 未来商业健康保险在创新药多元支付中或成除基本医疗保险外最重要支付主体 [7] - 商业健康险过去十年快速发展 增速领先 多种形态商业健康险为创新药提供保障 我国商业健康险有较大提升潜力 创新药支付空间有望进一步打开 长期利好创新药产业链发展 建议关注创新能力强、产品临床价值高的企业 [8][10] - 长期来看 药品、耗材带量采购推进 安全边际高、创新能力强等企业有望长周期受益 建议围绕创新药及产业链、高端医疗器械等布局 挖掘二线蓝筹 [11] 根据相关目录分别进行总结 市场行情回顾（2025.02.22 - 2025.03.01） - 本期上证指数收于3320.90 下跌1.72%；沪深300指数收于3890.05 下跌2.22%；中小100指数收于3890.05 下跌3.78%；申万医药行业指数收于7302.50 下跌2.72% 在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第23位 [1] - 中药、医药商业、化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药、医疗器械的周涨跌幅分别为 -0.76%、-3.57%、1.45%、-2.36%、-7.94%、4.72%、-3.44% [1] 商业险药品目录体系开启，创新药械支付空间有望打开 - 商业健康险快速发展 增速领先 截至2023年12月 商业健康保险原保费收入达9.035亿元 2013年为1.124亿元 10年间年复合增长率超23% 疾病险和医疗险占市场主导 近年医疗险保费增速超疾病险 [8][24] - 多种形态商业健康险为创新药提供保障 惠民保、百万医疗险通过特药目录对院外创新药直接支付 重疾险间接支付 企业补充医疗险为少量创新药械提供保障 高端医疗险对所有医疗费用提供保障 带病体特病特药保险探索共担风险支付模式 惠民保、百万医疗险及特药险对创新药支付贡献较大 截至2023年超90%惠民保产品含特药责任 [8][26] - 我国商业健康险有较大提升潜力 创新药支付空间有望进一步打开 海外经验显示商业健康保险是除社会保险外创新药械主要支付主体 预测2035年我国医药市场规模超3.4万亿元 创新药械市场规模达1万亿元 创新药械销售额中医保支付占比36% 商业健康保险支付占比44%约4400亿元 2024年创新药械市场规模约1620亿元 商业健康险支付总额约124亿元 占7.7% 有较大提升空间 [10][36] 行业重要新闻 - 两类支架耗材集采即将来袭 2月25日河北省医保局发布通知 将对胸主动脉支架、腹主动脉支架开展产品介绍工作 为集中带量采购做准备 [2][38] - 神州细胞抗PD - 1单抗联合疗法获批治疗一线治疗肝癌 2月28日 神州细胞工程递交的菲诺利单抗注射液与贝伐珠单抗注射液联合疗法上市许可申请获批 适用于既往未接受过系统治疗的不可切除或转移性肝细胞癌患者 [2][39] - “癌症之王”患者总生存期延长超2倍 潜在“first - in - class”免疫疗法组合最新临床结果发布 Candel Therapeutics公司发布CAN - 2409与抗病毒药物联用结合标准放化疗治疗胰腺导管腺癌患者的2期临床试验数据 CAN - 2409组合疗法组患者估计中位总生存期达31.4个月 是对照组12.5个月的两倍以上 [7][39] 重要公告 - 2月22日瑞康医药拟收购股权暨关联交易 [42] - 2月25日皓元医药发布2025年限制性股票激励计划(草案)摘要公告 [42] - 2月26日通化东宝GLP - 1／GIP双靶点受体激动剂获得降糖适应症Ib期临床试验总结报告 [42] - 2月27日诺诚健华披露奥布替尼治疗复发缓解型多发性硬化症临床II期数据 易明医药2024年限制性股票激励计划首次授予登记完成 百花医药全资子公司受让新医创业投资基金份额暨对外投资 澳华内镜首次回购公司股份 [42] - 2月28日毕得医药回购股份 万泽股份全资子公司签署独占许可协议 微芯生物CS12088片获得药物临床试验批准通知书 [42] - 3月1日诺泰生物子公司通过美国FDA现场检查 神州细胞控股子公司获得药品注册证书 美迪西、济川药业回购公司股份进展公告 汉森制药四磨汤口服液获批国家中药保护品种延长保护期 [42]

报告行业投资评级 - 增持，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 游戏行业政策环境友好，AI赋能产业加速发展 [6][15] - 杭州、上海发布游戏利好政策，版号持续发放加速，2024年新发放版号1416个/同比+31.72%，2025年2月有110款国产游戏和3款进口游戏过审 [2][15] - 游戏公司业绩维持稳健增长，市场规模持续扩张，2024年国内游戏市场实际销售收入3257.83亿元同比+7.53%、国内游戏用户规模6.74亿人/同比+0.94% [17] - AI助力游戏制作和体验，多款AI游戏待发，基于新游戏供给释放叠加AI应用加速落地，游戏行业有望迎来景气度复苏 [18] - 国产3A大作获市场认可，诸多公司加速海外市场布局，2024年中国自主研发游戏在海外市场的实际销售收入为185.57亿美元，同比增长13.39% [19] - 持续看好游戏板块业绩和估值双重提升下的配置机会，建议关注版权IP和游戏两条投资主线 [20][21] 根据相关目录分别进行总结 市场行情回顾（2025.02.24 - 2025.02.28） - 本周社会服务行业位列申万一级行业涨跌幅第25，社会服务(申万)板块指数周涨跌幅-2.82% [5] - 本周行业细分表现：酒店餐饮（3.07%）、旅游及景区（0.89%）、专业服务（-0.73%）、体育Ⅱ（-1.66%）、教育（-6.46%） [5] - 本周个股表现：涨跌幅排名前五为实朴检测（13.58%）、祥源文旅 (9.44%）、ST东时（8.97%）、西安饮食（8.72%）、中科云网（7.98%）；排名后五为豆神教育 (-14.33%)、科德教育 (-13.82%)、国新文化 (-12.78%)、零点有数 (-10.47%)、创业黑马 (-10.42%) [5][13] 行业新闻动态 - 从“热映”到“热游”，影旅联动点燃文旅新引擎，如《哪吒之魔童闹海》带动相关城市旅游热潮 [22] - 三部门多措并举促进航空口岸通关便利化，旅游ETF收涨1.83% [22] - 《哪吒2》票房超130亿，凭票根可免费游全国多家景区 [22][23] - 节后错峰游搅热“春日经济”，文旅市场迸发新活力，出游成本相较旺季可节省20% - 30% [23][24] - 市场监管总局加大“霸王条款”、“幽灵”外卖等打击力度，助力营造安全放心的消费环境 [24]

报告行业投资评级 - 增持，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 2022年起全球医药生物投融资热度下滑，医药CXO受影响业绩增速下滑，2023年末美国提出《生物安全法案》致2024年国内CXO股价大幅回撤，当前国内CXO有望迎来复苏 [6] - 全球医疗健康领域投融资止跌回暖，海外快于国内，2024年全球医药生物投融资金额577.47亿美元同比下滑1%，海外504.76亿美元同比增长7%，国内517.97亿元同比下滑34%，投融资复苏利好CXO行业 [7] - 《生物安全法案》2024年未通过，估值压制因素有望缓和 [8] - 人工智能兴起推动新药研发变革，降本增效解决新药研发难题，中国生物制药行业有优势，CXO行业有望复苏，建议关注药明康德、康龙化成等企业 [9][10] - 长期来看，建议围绕创新药及产业链、高端医疗器械、医疗消费终端和具备稀缺性和消费属性的医疗消费等布局，挖掘二线蓝筹，如恒瑞医药、迈瑞医疗等 [10] 根据相关目录分别进行总结 市场行情回顾（2025.02.15 - 2025.02.22） 医药行业本期表现排名居前 - 本期上证指数收于3379.11上涨0.97%，沪深300指数收于3978.44上涨1.00%，中小100指数收于3978.44上涨0.75%，申万医药行业指数收于7438.61上涨0.96%，在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第8位 [1] - 中药、医药商业、化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药、医疗器械周涨跌幅分别为 -2.30%、 -1.50%、0.46%、0.10%、6.87%、 -0.32%、1.12% [1] 本期个股表现 - 文档未提及具体内容 本期科创板个股表现 - 文档未提及具体内容 CXO复苏进程开启，AI赋能新药研发潜力可期 医疗投融资回暖，CXO复苏进程开启 - 全球医疗健康领域投融资止跌回暖，海外快于国内，2024年全球医药生物投融资金额577.47亿美元同比下滑1%，海外504.76亿美元同比增长7%，国内517.97亿元同比下滑34%，投融资复苏利好CXO行业 [7] 生物安全法案2024年未通过，CXO企业估值压制因素有望缓和 - 《生物安全法案》最早相关议题2023年12月4日提出，主要限制华大系企业，2024年1月25日新增对药明康德等公司限制，H.R.8333草案12月7日未纳入年度国防授权法案最终协议文本，法案单独立法和纳入FY2025 NDAA均未成功，估值压制因素有望缓和 [8] AI赋能新药研发潜力可期 - 人工智能兴起推动新药研发变革，降本增效解决新药研发难题，给新药研发带来更多可能，CXO行业率先在AI领域突破的企业将有更多优势 [9][26] 国内CXO企业梳理 - 从业绩情况、投入资本回报率（ROIC）、人力投入回报率（ROP）以及海外收入占比几方面对国内CXO企业进行梳理 [27] - 2024Q3国内CXO上市公司业绩情况，如药明康德营业收入277.02亿元同比 -6.23%等 [30] - 2020 - 2024Q3国内CXO上市公司投入资本回报率（ROIC）情况，如阳光诺和2024Q3为13.45%等 [33] - 2020 - 2024Q3国内CXO上市公司人力投入回报率（ROP）情况，如万邦医药2024Q3为140.10%等 [37] - 2024Q3国内CXO上市公司境外业务收入占比情况，如睿智医药为83.20%等 [39] 行业重要新闻 华为 + 瑞金医院，重磅发布瑞智病理大模型RuiPath - 2025年2月18日瑞金医院举办论坛发布瑞智病理大模型RuiPath，基于华为DCS AI解决方案，将加速医疗智慧化 [2] - 该模型融合多模态数据，结合中国人群疾病特征，为病理医生提供精准高效辅助诊断支持 [2] 潜在"first - in - class"抗癌小分子获FDA优先审评资格 - 2月19日Chimerix公司宣布美国FDA受理在研疗法dordaviprone新药申请，用于治疗复发性H3 K27M突变弥漫性胶质瘤患者，获优先审评资格，预计2025年8月18日前完成审评 [2] - dordaviprone是潜在"first - in - class"小分子药物，靶向线粒体蛋白酶ClpP和多巴胺受体D2，有望成首款获批疗法 [2] - 新药申请获2期临床试验结果支持，使用RANO 2.0评估时客观缓解率28%，中位缓解持续时间10.4个月 [6] 重要公告 - 2025年2月17 - 21日多家公司发布公告，如莱茵生物酶转甜菊糖苷RebM2通过美国FDAGRAS认证等 [44]