报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 债市科创板启动近两月，银行等金融机构加入使科创债发行量创新高，首批科创债 ETF 发行火爆成信用债阶段性交易主线，报告分析未来科创债发行量及 ETF 募集后的交易机会，认为科创债年发行量或达 2 万亿，ETF 发行火爆可关注跨市场交易机会 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 金融机构占比高，科创债年发行量或可达 2 万亿 - 新政后科创债发行量大幅增加，银行等金融机构占比高，2025Q2 发行量增至 7000 亿以上，债市“科技板”启动后各类发行人发行约 5900 亿，银行占比近 40% [10] - 产业类科创债按历年增长趋势，2025 年发行量或达 1.7 万亿左右 [12][13][15] - 从银行资产负债管理角度，类比绿债和绿色贷款，若银行科创债占高新企业贷款比重达 2.5%，银行科创债尚有约 2400 亿元空间，二者合计约 2 万亿 [3][16] 科创债 ETF 发行火爆，关注跨市场交易机会 科创债 ETF 一级认购火爆，成分券评级高久期长 - 首批 10 只科创债 ETF 首发当日售罄，合计募集约 300 亿元，标的指数成分券为高评级债券 [3][17] - 上证 AAA 科创债指数成分券行业分布集中，建筑行业占比高，久期相对较长 [18] - 深证 AAA 科创债指数成分券行业分布相对分散，久期相对较长 [21] 银行间与交易所科创债发行量相近，交易所有望继续扩容 - 交易所科创债余额合计 1.27 万亿元，相比主流债券品种较少，AAA 主体占比高，隐含评级多为 AA+及以上 [24] - 2021 年以来交易所和银行间市场科创债发行量相近，2025 年 5 月债券科创板开启后银行间上市数量多，但银行科创债发行集中在前三周，之后产业类科创债发行增加，银行间和交易所产业类规模相近，未来交易所规模有望增加 [26] 银行间和交易所估值分化，关注跨市场交易机会 - 市场预期、ETF 发行机构储备个券和机构套利动机推动下，标的指数成分券成交额增加，收益率下行，中长久期收益率低于银行间债券 [4][31] - 建筑行业 7 - 10 年期、公用事业 3 - 5 年期成分券或有下行空间，1 年期以内成分券利差收窄或有下行空间，银行间中长久期科创债或有博弈空间 [4]

根据提供的研报内容，该报告主要分析了陆股通2025年Q2的持仓情况，并未涉及具体的量化模型或量化因子构建。报告内容集中在行业配置、市值变化、资金流向等描述性统计分析，未出现以下核心要素： 1）量化模型/因子名称 2）构建思路与数学公式 3）回测指标（IC值、IR比率等） 4）因子分层测试结果 主要分析维度为： 1. 行业市值分布：电力设备及新能源(13.06%)、银行(11.1%)、电子(9.77%)为前三大持仓行业[19] 2. 环比变化：银行(+0.94%)、非银金融(+0.63%)、通信(+0.52%)为占比提升前三的行业[21] 3. 资金流向：医药(+96亿)、通信(+87亿)、非银金融(+71亿)获最大净流入[30] 需要说明的是，这属于典型的持仓分析报告而非量化策略研究，因此无法提取模型/因子层面的技术细节。建议提供包含以下关键词的研报进行量化分析： - 多因子模型 - 因子IC/IR - 组合优化 - 风险模型 - 因子正交化 - 组合回测

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2025年中报预增，25Q2归母净利润中枢为3.28亿元，上半年因贵金属价格同比增长、锌冶炼加工费回暖及精细化管理，业绩同比大增 [3] - 冶炼端产量稳健，铅锌冶炼费用触底回升，对2025年业绩有明显帮助 [4] - 矿山端利润持续提升，成为主要盈利来源，2025年矿山产量或有增量，叠加金银价格走高，利润预计增厚 [5] - 预计2025 - 2027年归母净利润为12.89/13.52/14.59亿元，YOY为63.83%/4.93%/7.92%，对应PE为9.57/9.12/8.45 [7] 公司基本情况 - 最新收盘价11.49元，总股本10.73亿股，流通股本7.52亿股，总市值123亿元，流通市值86亿元，52周内最高/最低价为11.49 / 6.79元，资产负债率50.8%，市盈率17.41，第一大股东为湖南水口山有色金属集团有限公司 [2] 业绩情况 - 2025年半年报预计归母净利润5.6 - 6.5亿元，同比增加1.89 - 2.79亿元，同比增加50.97% - 75.23%，25Q1归母净利润2.77亿元，Q2预计在2.83 - 3.73亿元之间，中枢为3.28亿元 [3] - 2024年，锌和锌合金产量64.25万吨，硫酸64.24万吨，铅和铅合金10.28万吨，黄金3.71吨，白银293.56吨，同比2023年基本稳定 [4] - 2024年，水口山有色实现营业收入71.57亿元，净利润6.73亿元，同比2023年提升64%，占公司总归母净利润比重超85% [5] 业务分析 冶炼端 - 2024年10月锌冶炼加工费跌至1200元/吨，出现行业性亏损，截至2025年7月回升到3800元/吨，市场冶炼加工费每提升1000元，锌锭价格不变时，将带来3亿左右毛利提升 [4] 矿山端 - 2023年购入水口山有限公司100%股权获矿山资源，水口山铅锌矿采矿权下康家湾矿区保有的资源量为1180.70万吨、储量为495.30万吨，金3.24g/t，银106.59g/t [4][5] - 2024年康家湾矿技术升级改造工程项目成功转固，2025年矿山产量或有增量，叠加金银价格走高，利润预计增厚 [5] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|19759|19764|19967|20031| |增长率(%)|1.82|0.03|1.02|0.32| |EBITDA（百万元）|1367.78|1987.09|2067.62|2152.33| |归属母公司净利润（百万元）|786.54|1288.61|1352.12|1459.28| |增长率(%)|28.70|63.83|4.93|7.92| |EPS(元/股)|0.73|1.20|1.26|1.36| |市盈率（P/E）|15.67|9.57|9.12|8.45| |市净率（P/B）|2.83|2.19|1.76|1.46| |EV/EBITDA|7.32|6.28|5.46|4.64|[9] 财务报表和主要财务比率 利润表 - 2024 - 2027年营业收入分别为19759、19764、19967、20031百万元，营业成本分别为18017、17415、17552、17711百万元等 [10] 资产负债表 - 2024 - 2027年货币资金分别为375、1842、3099、4540百万元，交易性金融资产分别为12、14、16、21百万元等 [10] 现金流量表 - 2024 - 2027年净利润分别为802、1328、1394、1459百万元，折旧和摊销分别为315、372、396、420百万元等 [10] 主要财务比率 - 成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为1.8%、0.0%、1.0%、0.3%等 [10] - 获利能力方面，2024 - 2027年毛利率分别为8.8%、11.9%、12.1%、11.6%等 [10] - 偿债能力方面，2024 - 2027年资产负债率分别为50.8%、44.7%、40.1%、36.8%等 [10] - 营运能力方面，2024 - 2027年应收账款周转率分别为75.83、71.93、90.46、90.14等 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年上半年政府债供给力度显著增强，发行和净融资进度提前，下半年待发规模约11.89万亿，预计净融资5.49万亿 [8] - 国债发行节奏整体偏快，下半年供给压力趋于缓和，发行高峰或在7 - 9月，净融资高峰可能在8、9、11月 [2][20] - 地方债化债主线切换至稳增长，下半年供给料将加速，7月下旬或迎来发行高峰，预计合计供给规模约4.2万亿，净融资2.27万亿 [2][3] - 7 - 8月是下半年政府债净融资高点，供给高峰最快7月下旬显现，三季度末政府债供给力度回落，9 - 11月是政策可能变化观察窗口，或形成增量政策预期交易 [3][50] 根据相关目录分别进行总结 国债：发行节奏整体偏快，下半年供给压力趋于缓和 H1回顾：整体净融资进度过半，特别国债发行显著靠前 - 2025年上半年国债发行7.89万亿，净融资3.38万亿，净融资进度达全年待发规模的51.45%，月均净融资金额约5633.6亿元 [9] - 普通国债发行6.83万亿，净融资2.53万亿，同比多增3438亿，发行期数减少、单期规模增加 [12] - 特别国债发行10550亿，净融资8550亿，同比多增6050亿，发行进度靠前，超长期特别国债上半年发行5550亿，注资特别国债已按计划发完全年额度 [14] H2展望：特别国债发行提前，国债供给压力减弱 - 下半年国债约有7.78万亿待发，预计净融资3.19万亿，供给压力有望缓和，普通国债约6.94万亿待发，节奏相对平稳，净融资高点或在8月和11月 [16] - 特别国债有7450亿待发，单期规模或增加，发行更重视错峰效应，发行高峰或在7 - 9月，净融资高峰可能在8、9、11月 [18][20] 地方债：化债主线切换至稳增长，下半年供给料将加速 H1回顾：化债是上半年主线，新增债二季度末发行提速 - 2025年上半年地方债累计发行5.49万亿，净融资4.41万亿，完成全年进度的65.81%，2月再融资地方债集中放量，5 - 6月新增债发行提速 [22] - 新增一般债发行4520亿，同比多增920.14亿；新增专项债发行2.16万亿，同比多增1.30万亿，特殊新增专项债发行4647.80亿，江苏发行特殊新增专项债最多 [24] - 再融资债发行2.88万亿，同比增加1.21万亿，特殊再融资专项债发行1.8万亿，江苏发行规模居首，部分全域无隐债试点地区未发行 [26][28] - 6月底地方新增一般债发行进度为56.50%，新增专项债发行进度为49.11%，再融资债发行进度为63.36%，较近年同期偏快 [29] H2展望：地方债供给料将加速，7月下旬或将迎来高峰 - 7 - 8月地方债发行集中，截至7月6日，三季度计划发行2.61万亿，7月预计发行1.30万亿，7月前两周已发行及预告发行规模仅2971.37亿元，7月下旬发行规模或超万亿 [33] - 下半年地方新增一般债预计3320亿待发、新增专项债预计2.21万亿待发、再融资债预计1.66万亿待发，合计供给规模约4.2万亿，净融资2.27万亿 [34] 债券市场：抢跑后的供给加量和政策预期博弈是重点 - 7 - 8月是下半年政府债净融资高点，单月净融资金额分别可达1.29万亿和1.41万亿，供给高峰最快7月下旬显现，四季度供给压力或缓和，但需注意11 - 12月国债到期量波动影响 [37] - 三季度末政府债供给力度回落，“十四五”收官临近，政府债券增发预期或再起，9 - 11月是政策可能变化观察窗口，可能形成增量政策预期交易 [40] - 政府债券供给压力变化和政策预期博弈是债市定价逻辑主线之一，交易盘提前抢跑下半年供给减弱预期，但7 - 8月仍是发行高峰，存在预期定价和现实供给压力矛盾；三季度末至四季度或形成政策发力市场预期 [50]

根据提供的研报内容，该报告主要分析陆股通2025年Q2持仓情况，未涉及量化模型或量化因子的构建与分析。以下是报告核心内容的提炼： 陆股通持仓核心数据 1. **持股市值变化** - 截至2025年6月30日，陆股通持股市值22,889亿元，较Q1增加504亿元，占A股流通市值比例2.80%（较Q1下降4bp）[3][16] 2. **行业分布特征** - **前五大行业**：电力设备及新能源（13.06%）、银行（11.1%）、电子（9.77%）、食品饮料（8.34%）、医药（7.26%）[4][18] - **环比变化**：银行（+0.94%）、非银金融（+0.63%）占比提升；食品饮料（-1.35%）、家电（-1.21%）占比下降[5][20] 3. **资金流向** - **净流入行业**：银行（186亿元）、电力设备及新能源（150亿元）、非银金融（131亿元）[6][29] - **净流出行业**：商贸零售（-169亿元）、综合（-132亿元）[6][29] 4. **重仓股动态** - 前十大重仓股未变，宁德时代（1,531亿元）、贵州茅台（1,027亿元）居首[7][38] - 宁德时代、长江电力等获加仓，贵州茅台、美的集团等遭减仓[39][40] 数据来源与统计口径 - 行业分类采用中信一级/二级行业标准[18][23] - 数据截至2025年6月30日，经沪深港通新规调整后披露[15] （注：报告未提及量化模型或因子相关内容，故不输出相关模块）

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 多款产品支持不同形态AI设备，全方位覆盖客户AI产品需求，如小米AI智能眼镜选用公司高性能DSP数字SmartK类音频功放、高性能3通道呼吸灯驱动和超低功耗LDO产品 [4] - 发布压电微泵液冷驱动新品，开辟工业互联、消费电子等领域新增长，已在多家客户完成验证测试，预计今年第四季度批量量产 [5] - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为35.4/42.7/51.2亿元，归母净利润分别为4.1/5.8/7.5亿元 [6] 公司基本情况 - 最新收盘价66.83元，总股本2.33亿股，流通股本1.36亿股，总市值156亿元，流通市值91亿元 [3] - 52周内最高/最低价为83.37/39.73元，资产负债率22.9%，市盈率60.75，第一大股东为孙洪军 [3] 个股表现 - 2024年7月至2025年7月期间，艾为电子股价从-21%逐步上升至60% [2] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2933|3542|4269|5124| |增长率(%)|15.88|20.77|20.53|20.02| |EBITDA（百万元）|288.43|659.99|807.96|972.19| |归属母公司净利润（百万元）|254.88|410.19|578.55|748.30| |增长率(%)|399.68|60.93|41.04|29.34| |EPS(元/股)|1.09|1.76|2.48|3.21| |市盈率（P/E）|61.13|37.98|26.93|20.82| |市净率（P/B）|3.97|3.63|3.24|2.84| |EV/EBITDA|54.87|22.14|17.22|13.43| [8] 财务报表和主要财务比率 利润表 - 营业收入2024 - 2027年分别为2933、3542、4269、5124百万元，增长率分别为15.9%、20.8%、20.5%、20.0% [10] - 营业成本2024 - 2027年分别为2040、2301、2759、3298百万元 [10] - 归母净利润2024 - 2027年分别为255、410、579、748百万元，增长率分别为399.7%、60.9%、41.0%、29.3% [10] 资产负债表 - 资产总计2024 - 2027年分别为5088、5351、5987、6783百万元 [10] - 负债合计2024 - 2027年分别为1165、1058、1178、1305百万元 [10] - 所有者权益合计2024 - 2027年分别为3923、4292、4809、5478百万元 [10] 现金流量表 - 经营活动现金流净额2024 - 2027年分别为402、612、752、913百万元 [10] - 投资活动现金流净额2024 - 2027年分别为-682、-22、13、26百万元 [10] - 筹资活动现金流净额2024 - 2027年分别为-88、-170、-65、-83百万元 [10] 主要财务比率 - 成长能力方面，营业收入、营业利润、归属于母公司净利润有不同程度增长 [10] - 获利能力方面，毛利率、净利率、ROE、ROIC呈上升趋势 [10] - 偿债能力方面，资产负债率下降，流动比率上升 [10] - 营运能力方面，应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率有相应变化 [10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 积极布局hvlp5高频铜箔，受益于AI服务器高速发展；3C消费电子逐步复苏，“电磁屏蔽 + 复合铜箔”双轮驱动逐步深化；收购威斯双联51%股权，强化协同效应；拟收购德佑新材，形成覆盖电子元器件“屏蔽 - 固定 - 导热 - 绝缘”全环节的一体化解决方案能力，加速复合铜箔等新材料的市场导入 [4][5][6][7] 公司基本情况 - 最新收盘价33.66元，总股本2.83亿股，流通股本0.82亿股，总市值95亿元，流通市值28亿元，周内最高/最低价为52/11.65元，资产负债率4.0%，市盈率116.07，第一大股东为隆扬国际股份有限公司 [3] 个股表现 - 2024年7月至2025年7月，隆扬电子股价涨幅从 - 27%逐步增长至113% [2] 投资要点 布局hvlp5高频铜箔 - 受益于全球AI大模型发展，高速CCL市场规模增长，催涨对高端铜箔要求；hvlp5高频铜箔具高频高速低损耗特征，适用于AI服务器等高阶市场；目前处于和客户产品验证和测试阶段，其他厂商主要为日本企业；公司工艺路线在超薄、超平坦铜箔制作有优势，故从hvlp5等级铜箔开始参与市场开发 [4] 3C消费电子与业务发展 - 2024年3C消费电子市场逐步复苏，带动公司产品销量提升，客户结构优化；公司在夯实主业基础上，在越南、美国及泰国建立工厂及办事处布局海外市场；以卷绕式真空磁控溅射及复合镀膜技术为核心研发铜箔类材料产品，未来形成“电磁屏蔽 + 复合铜箔”双轮驱动模式 [5] 股权收购 - 以11,995.20万元收购常州威斯双联科技有限公司51%股权，优化供应链管理，降低生产成本，实现技术优势互补和客户资源共享 [6] - 拟分两步支付现金收购德佑新材100%股权，第一步收购70%股权作价77,000万元；收购后增厚业绩，整合技术优势，丰富产品类别，拓宽客户结构，拓展新材料市场布局 [7] 投资建议 - 预计公司2025/2026/2027年分别实现收入3.75/4.88/6.35亿元，归母净利润分别为1.09/1.48/2.02亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为87倍、64倍、47倍 [8] 盈利预测和财务指标 整体指标 - 2024 - 2027年，营业收入分别为2.88/3.75/4.88/6.35亿元，增长率分别为8.51%/30.23%/30.13%/30.12%；归属母公司净利润分别为8223/10946/14847/20217万元，增长率分别为 - 15.02%/33.12%/35.63%/36.17% [10] 财务比率 - 毛利率从2024年的48.0%提升至2027年的50.0%，净利率从28.6%提升至31.8%；资产负债率从4.0%提升至6.9%；应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率均呈上升趋势 [11] 现金流 - 经营活动现金流净额从2024年的5800万元增长至2027年的2.35亿元；投资活动现金流净额为负；筹资活动现金流净额为负；现金及现金等价物净增加额为负 [11]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：ML-Master** - **模型构建思路**：模拟人类专家的认知策略，通过"探索-推理深度融合"范式解决AI4AI系统的三大瓶颈：探索效率低下、推理能力受限以及模块割裂问题[12] - **模型具体构建过程**： - 采用蒙特卡洛树搜索的并行化改造，将AI开发过程建模为动态决策树，每个节点代表一个潜在解决方案状态[13] - 通过实时评估75个Kaggle任务分支的潜力值，动态分配计算资源[13] - 可控推理模块通过自适应记忆机制筛选历史探索中的关键代码片段、性能指标和跨节点洞察[13] - 构建闭环进化系统，探索阶段收集的代码执行结果通过智能过滤后嵌入推理模型的"think"环节，而推理输出的优化方案又反向指导后续探索路径[15] 2. **模型名称：OpenEvolve** - **模型构建思路**：通过自主进化代码优化GPU核函数，实现性能提升[22] - **模型具体构建过程**： - 通过25代进化迭代，自主发现三项关键优化策略[23] - 采用多模型协同的进化架构，主模型Gemini-2.5-Flash负责快速探索，辅助模型Gemini-2.5-Pro进行深度优化[24] - 将Metal核函数源代码划分为可进化区块，通过岛屿模型并行进化5个子种群，每代种群规模25个个体[24] - 评估环节采用高鲁棒性设计，包含Metal命令缓冲区保护、内存访问违规处理、指数退避重试等安全机制[25] 3. **模型名称：盘古Pro MoE 72B** - **模型构建思路**：通过分组混合专家模型（MoGE）重构传统MoE架构，解决跨设备负载不均衡问题[28] - **模型具体构建过程**： - 将64个专家划分为8组并强制每组激活等量专家[28] - 结合昇腾原生算子优化，形成从算法设计到硬件部署的全栈创新[28] - 通过动态负载均衡技术将云端推理成本降低40%[30] 4. **模型名称：文心大模型4.5系列** - **模型构建思路**：通过MoE架构的多模态异构改造，解决模态间梯度冲突导致的性能折损[47] - **模型具体构建过程**： - 采用模态隔离路由技术将文本与视觉专家分组并行训练，配合自适应模态感知损失函数[47] - 训练效率方面，飞桨框架的异构混合并行策略将FLOPs利用率提升至47%[47] - 推理环节采用动态角色转换的预填充解码技术，使21B模型在昇腾910B芯片上的吞吐量达到1528 tokens/s[47] 5. **模型名称：AniSora V3** - **模型构建思路**：通过强化学习与人类反馈框架（RLHF）优化动漫视频生成质量[50] - **模型具体构建过程**： - 采用时空掩码模块动态调节时空维度的注意力权重[51] - 训练采用经过清洗的1000万高质量动漫片段数据集[51] - 引入专为动漫设计的RLHF框架，集成AnimeReward和GAPO工具[51] 模型的回测效果 1. **ML-Master模型** - 在MLE-bench基准测试中以29.3%的平均奖牌率夺冠，显著超越微软R&D-Agent（22.4%）和OpenAI自研的AIDE系统（16.9%）[12] - 中等难度任务奖牌率提升至20.2%，达到基线方法的2.2倍[13] - 高难度任务表现提升30%，远超微软系统的18.7%[13] 2. **OpenEvolve模型** - 在Transformer推理任务中实现了平均12.5%的性能提升，峰值性能提升106%，整体表现超越人类工程师手动优化版本21%[22] - 在20项基准测试中，解码速度平均提升12.5%，预填充速度提升14.4%，总吞吐量提升10.4%[25] 3. **盘古Pro MoE 72B模型** - 在昇腾800I A2上实现单卡1148 tokens/s的基础吞吐，通过MTP解码技术进一步跃升至1528 tokens/s[29] - SuperCLUE中文大模型基准测评显示，其以58.75分位列开源模型第五[29] 4. **文心大模型4.5系列** - 424B多模态模型在OCRBench文档理解评测中以885分刷新开源记录[48] - 0.3B版本在MMLU通用测试得41.9分，但在特定任务中通过微调后关键指标反超未优化的30B模型[48] 5. **AniSora V3模型** - 在VBench测试中角色一致性得分达到9.2/10，较V2版本提升23%[51] - 生成4秒1080p视频仅需2-3分钟，单位能耗成本降低34%[52] 量化因子与构建方式 （研报中未提及具体的量化因子构建内容） 因子的回测效果 （研报中未提及具体的因子测试结果） 以上总结涵盖了研报中提到的所有量化模型及其构建思路、具体构建过程和回测效果，未包含风险提示、免责声明等无关内容。

报告行业投资评级 - 强于大市，维持 [1] 报告的核心观点 - 近期政策环境稳定，2025 年上半年以来“好房子”支撑新房市场，好房子建设标准推动房企升级住宅品质，新规项目热销，符合规范新盘快速去化；产品代差显现下，二手房与新房价格价差将拉大，二手房价格有下行压力，符合新规新房继续支撑市场 [1] 根据相关目录分别进行总结 行业基本面跟踪 新房成交及库存 - 上周 30 大中城市新房成交面积 202.1 万方，本年累计 4798.22 万方，累计同比 -2%；近四周平均成交面积 224.03 万方，同比 -10.3%，环比 +7.2%；一线城市近四周平均成交面积 62.48 万方，同比 -10.6%，环比 +7.3%，二线城市 116.32 万方，同比 -4.6%，环比 +8.1%，三线城市 45.23 万方，同比 -21.8%，环比 +5% [2][11] - 上周 14 城商品住宅可售面积 7934.97 万方，同比 -10.29%，环比 -0.52%，去化周期 16.93 个月，一线城市去化周期 11.95 个月 [2][16] 二手房成交及挂牌 - 上周 20 城二手房成交面积 201.29 万方，本年累计 5993.55 万方，累计同比 +20.3%；近四周平均成交面积 224.34 万方，同比 -5.5%，环比 +0.8% [3][23] - 截至 2025/6/23 全国城市二手房出售挂牌量指数 14.01，环比 -2%，挂牌价指数 154.21，环比 +0% [3][25] 土地市场成交 - 上周 100 大中城市新增供应住宅类土地 87 宗，成交 48 宗，新增供应商服类土地 94 宗，成交 59 宗；近四周平均住宅类土地成交数量/供应数量 1.06，平均商服类土地成交数量/供应数量 0.87 [3][27] - 近四周 100 大中城市成交住宅类土地楼面均价 6475.75 元/平方米，溢价率 6.27%，环比 +1.41pct，成交商服类土地楼面均价 1900.25 元/平方米，溢价率 3.81%，环比 +1.4pct [3][27] 行情回顾 - 上周 A 股申万一级房地产行业指数上涨 0.29%，沪深 300 指数上涨 1.54%，房地产指数跑输沪深 300 指数 1.25pct；港股恒生物业服务及管理指数下跌 0.9%，恒生综合指数下跌 0.94%，物业服务及管理指数跑赢恒生综合指数 0.04pct [4][31] - 上周 A 股房地产在 31 个申万一级行业中排名第 23，港股地产分类、物业服务及管理在 14 个恒生综合行业中分别排名第 4、第 11 [33] - 上周重点 A 股房地产个股涨幅居前的有 *ST 金科（+5.71%）、万通发展（+3.92%）、张江高科（+2.32%），重点港股房地产个股涨幅居前的有建发国际集团（+3.96%）、华润置地（+3.18%）、绿景中国地产（+2.78%），重点物业服务企业涨幅居前的有金茂服务（+3.52%）、越秀服务（+1.03%）、新大正（+0.69%） [35]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][9] 报告的核心观点 - 预计2025 - 2027年公司电解铝产量逐步释放，价格稳中有升，归母净利润为46.15/53.69/67.18亿元，YOY为3.58%/16.35%/25.12%，对应PE为8.85/7.61/6.08 [9] - 公司产业链一体化布局完善，受益新疆能源价格较低，成本优势明显，海外资源端具备成长性，电解铝新增产能落地增厚远期利润 [9] 公司基本情况 - 最新收盘价8.84元，总股本46.52亿股，流通股本41.30亿股，总市值411亿元，流通市值365亿元，52周内最高/最低价为9.62 / 6.17元，资产负债率52.7%，市盈率9.21，第一大股东为石河子市锦隆能源产业链有限公司 [2] 公司业务发展 电解铝扩产项目 - 公司计划利用石河子厂区东侧预留场地，采用国内先进电解铝节能技术，对140万吨电解铝产能进行绿色低碳能效提升改造，建设期暂定10个月，建设投资约22.3亿元，完工后产能提升至140万吨，铝液综合交流电耗达行业领先水平 [4] 成本降低 - 改造项目采用全石墨化阴极炭块和新式节能阴极结构技术，有内衬寿命高、电阻率低等优点，公司目前有120万吨电解铝产能，手握20万吨产能指标，完工后产量提升至140万吨/年左右，铝液综合交流电耗达行业领先水平，项目技术成熟，社会、经济效益良好，获相关政府部门备案及批复 [5] 资源布局 - 印尼铝土矿：完成PT Inti Tambang Makmur100%股份交割，间接获三个铝土矿开采权，矿区总占地面积约3万公顷，总勘探面积达25.90万公顷，2025年逐步开展采矿作业 [6] - 印尼氧化铝：境外子公司PT TIANSHAN ALUMINA INDONESIA计划投资15.56亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线，分两期建设，一期100万吨被列入印尼国家战略项目清单，2025年初取得印尼环评审批，正推进征地、场平、码头等前期建设工作 [6] - 几内亚铝土矿：已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国，后续将逐步提升产能和运力 [6] - 广西百色铝土矿：2025年4月在广西取得铝土矿资源及采矿权证（产能100万吨），将进入实质开采阶段，还将在广西及周边地区继续寻求其他资源项目收购或探矿权 [6] 盈利预测和财务指标 盈利预测 - 2025 - 2027年预计归母净利润为46.15/53.69/67.18亿元，YOY为3.58%/16.35%/25.12%，对应PE为8.85/7.61/6.08 [9] 财务指标 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 28089 | 28511 | 28735 | 31442 | | 增长率(%) | -3.06 | 1.50 | 0.79 | 9.42 | | EBITDA（百万元） | 7647.52 | 7942.52 | 9102.63 | 10821.90 | | 归属母公司净利润（百万元） | 4455.41 | 4614.71 | 5369.40 | 6718.03 | | 增长率(%) | 102.03 | 3.58 | 16.35 | 25.12 | | EPS(元/股) | 0.96 | 0.99 | 1.15 | 1.44 | | 市盈率（P/E） | 9.17 | 8.85 | 7.61 | 6.08 | | 市净率（P/B） | 1.52 | 1.39 | 1.25 | 1.12 | | EV/EBITDA | 5.59 | 6.78 | 6.09 | 5.21 | [11] 财务报表和主要财务比率 利润表相关 - 营业收入2024 - 2027年分别为28089、28511、28735、31442百万元，增长率分别为-3.1%、1.5%、0.8%、9.4%；营业利润分别为5219、5558、6468、8075百万元，增长率分别为97.6%、6.5%、16.4%、24.9%等 [14] 获利能力 - 毛利率2024 - 2027年分别为23.3%、23.3%、27.0%、30.2%；净利率分别为15.9%、16.2%、18.7%、21.4%；ROE分别为16.6%、15.7%、16.5%、18.4%；ROIC分别为12.0%、10.8%、11.6%、12.9% [14] 偿债能力 - 资产负债率2024 - 2027年分别为52.7%、47.2%、45.7%、44.6%；流动比率分别为0.98、0.88、0.83、0.83 [14] 营运能力 - 应收账款周转率2024 - 2027年分别为70.36、67.48、51.63、53.74；存货周转率分别为2.35、2.59、2.65、2.77；总资产周转率分别为0.49、0.51、0.50、0.50 [14] 现金流量表 - 经营活动现金流净额2024 - 2027年分别为5220、2515、8042、9288百万元；投资活动现金流净额分别为 - 1273、 - 6523、 - 6823、 - 6825百万元；筹资活动现金流净额分别为 - 3576、 - 1916、 - 1293、 - 1906百万元 [14]