公司业务数据更新 - 泡泡玛特国际集团于2026年2月9日自愿发布业务资料更新公告 [2][3] - 2025年公司全IP全品类产品全球销售量超过4亿只 [1][3] - 其中THE MONSTERS全品类产品全球销售量超过1亿只 [1][3] 核心IP发展动态 - 创始人王宁在谈及LABUBU的商业化时表示“才刚刚开始” [1] - 公司认为LABUBU在故事、电影等领域仍有挖掘空间 [1] - 公司策略是拒绝快速消耗IP，注重长期价值挖掘 [1]

2025年核心销售数据与市场表现 - 公司披露2025年全年核心销售数据 全IP全品类产品全球销量突破4亿只 其中THE MONSTERS全品类产品全球销售超1亿只 [1] - 创始人王宁透露 2025年公司全球员工超1万人 注册会员超1亿人 LABUBU全年销量超1亿只 业务覆盖超100个国家和地区 全球门店超700家 拥有6大供应链基地 [1] - 数据公布后股价表现积极 2月10日午盘收盘涨幅4.35%报每股268.4港元 总市值3601亿港元 今年以来股价已累计上涨近38% [1] 海外业务扩张与增长 - 公司宣布将伦敦定为欧洲总部所在地 计划在英国新增7家线下门店 并计划在欧洲各地拓展20家门店 [1] - 2025年上半年财报显示海外各区域收入高速增长 美洲市场收入22.65亿元同比增长1142.3% 欧洲及其他地区收入4.78亿元同比增长729.2% 亚太市场收入28.51亿元同比增长257.8% [2] - 消费者基础持续扩展 调查显示76%的受访者在过去一年内首次购买公司产品 其中45%为近三个月内的新买家 新用户扩张在中国 日本等市场尤为明显 [2] 核心IP表现与消费者洞察 - LABUBU仍是当前最具吸引力的核心IP 47%的受访者拥有LABUBU产品 近半数受访者因LABUBU首次接触公司 [3] - 调查显示 Twinkle Twinkle Skullpanda Crybaby等IP在海外市场的拥有率和吸引力高于此前市场预期 其中星星人在美国的拥有率位居各国之首 [3] - 平均消费额方面 澳大利亚受访者人均支出最高约132美元 中国约130美元 美国约110美元 英国约108美元 日本约95美元 [2] 公司战略与市场信心维护 - 公司于1月相继两次回购股份 分别回购140万股总对价2.51亿港元和回购50万股斥资9649万港元 旨在回应投资者对增长可持续性的疑虑 缓解LABUBU IP热度回落的影响 彰显经营信心 [3] - 公司正从依赖盲盒产品转向以IP为核心的全产业链运营 在保持头部IP作为销量基石的同时 推出新晋IP并进行精准营销以贡献销售增量 潮流玩具 衍生品等新品类销量占比稳步提升 [3] - 此前公司2024年三季度营收增长245%-250% 显著超市场预期 但此后股价出现持续下跌 市场存在对潮玩行业高成长性可持续性的质疑 [3]

市场整体表现 - 2月10日港股早盘冲高后小幅回落，恒生指数午盘涨0.54%报27172.87点，恒生科技指数涨0.84%报5463.17点，国企指数涨0.78%报9239.54点，红筹指数跌0.1%报4391.08点 [1] - 盘面上大型科技股多数走高，其中京东涨2.32%，小米集团涨2.05%，网易涨2.2%，阿里巴巴涨1.46%，哔哩哔哩涨0.33%，腾讯控股跌1.07%，美团跌3.02% [1] - AI应用股集体大涨，生物医药核心股大幅上涨，新消费概念部分上涨，泡泡玛特涨超4%，汽车股普遍活跃，教育核心股、航空股、濠赌股普遍走低 [1] 公司业绩与预告 - 香港电讯2025年总收益同比增加5%至365.53亿港元，EBITDA增长4%至142.34亿港元，股份合订单位持有人应占溢利同比增加4%至52.86亿港元 [3] - 中核国际发布正面盈喜，预计2025年度收入将增加至不少于约24.6亿港元，毛利增加至不少于约2.6亿港元 [3] - 明源云预计2025年净利润约2690万-3280万元，同比实现扭亏为盈，增长约为114%至117% [3] - 中国东方教育预期2025年度纯利同比增长46%至51% [5] - 盈大地产公布2025年业绩净亏损6900万港元，同比收窄70% [4] - 卡罗特发盈警，预期2025年溢利同比减少约25%至35% [7] 公司业务动态 - 泡泡玛特2025年集团全IP全品类产品全球销售超4亿只，其中THE MONSTERS全品类产品全球销售超1亿只 [2] - 佑驾创新获得某国内知名汽车企业头部自主品牌定点，将为其若干主力车型提供辅助驾驶域控制器及智能座舱监测系统产品 [2] - 瑞风新能源与宣化经开管委会签署投资框架协议，拟建设华北地区规模最大的推理算力集群园区，总投资约人民币240亿元 [2] - 先导智能H股发售价为每股45.80港元，发售量调整权已获悉数行使 [3] 公司资本运作 - 小米集团斥资5272.68万港元回购150万股，回购价35.04-35.24港元 [8] - 吉利汽车斥资2345.87万港元回购140.8万股，回购价16.46-16.81港元 [8] - 中国智慧能源股份合并将于2月10日生效，合并股份预期于当日上午九时正开始在联交所买卖 [8] 机构市场观点 - 广发证券指出恒指春节前3个交易日上涨概率达82%，本次港股定价逻辑变化，与A股相关性走强，存在“被动跟随”上涨可能 [9] - 光大证券张宇生建议采取“成长+价值”哑铃型策略，关注AI、有色、化工及保险 [10] - 东方财富证券付原指出港股估值处历史低位，恒指PE仅12倍，南向资金抄底吸引力强，短期看南向资金提振情绪，中长期看内地资金定价能力增强 [10]

股价表现与近期业绩 - 公司股价延续近期涨势，盘中再度涨近5%至270港元，创去年10月以来新高，较今年1月19日的最低价174.3港元反弹55% [1] - 公司公告2025年集团全IP全品类产品全球销售超4亿只，其中THE MONSTERS全品类产品全球销售超1亿只 [1] 机构观点与评级 - 华西证券发布研报，认为公司近期多款新品在国内和海外取得亮眼表现，预计业绩有望迎来新年开门红，看好IP运营平台长期商业价值，维持“买入”评级 [1] - 摩根士丹利发表研报，予公司目标价325港元，评级“增持”，认为随着中国及海外市场销售动能持续，加上产品线扩展良好和以IP为中心的新举措，可能会迎来估值重估 [2] IP运营与产品动态 - 摩根士丹利指出，公司旗下新IP产品Twinkle Twinkle和Skullpanda的强大受欢迎程度将持续推动其IP产品运转 [2] - 摩根士丹利认为公司今年在产品设计方面将迎来更多惊喜 [2] - 公司旗下IP产品Labubu与Moynat合作，据报Labubu电影将由索尼影业制作 [2] 公司治理与行业认可 - LVMH中国区CEO加入公司董事会，显示公司的文化影响力日益受到顶尖行业领导者的认可 [2] - 摩根士丹利相信公司已为其即将推出的新产品争取到更有效的营销资源，这对提升其IP受欢迎程度至关重要 [2]

市场整体表现 - 截至午盘，主要股指涨跌不一，上证指数报4122.34点，下跌0.02%[3][4]，深证成指报14206.26点，下跌0.02%[3][4]，创业板指报3328.02点，下跌0.14%[3][4]，科创综指报1800.35点，上涨0.19%[3][4] - 沪深两市半日成交额达1.4万亿元[6]，并在盘中于10:31突破1万亿元[8] - 全市场超过2800只个股下跌[6] 行业与板块动态 - **传媒娱乐板块表现强势**：影视院线、传媒、短剧游戏板块涨幅居前[5]，其中影视院线板块掀起涨停潮，光线传媒、中国电影等10余股涨停，华策影视、幸福蓝海涨幅超过15%[6]，传媒板块持续走高，读客文化、捷成股份等多股涨停，中文在线、光线传媒均涨近15%[6]，影视概念板块活跃，捷成股份涨超16%，中文在线涨超13%[10] - **半导体与创新药板块走强**：半导体板块走高，芯原股份涨逾8%，海光信息涨7.68%[10]，创新药概念盘中拉升，广生堂涨超13%，万邦德涨停，多股涨超5%[6] - **部分板块走弱**：贵金属、航运、白酒板块走弱[5]，商业航天板块震荡调整，神剑股份、巨力索具触及跌停[10] - **其他活跃板块**：PCB概念股震荡走高，南亚新材涨超10%创新高，兆驰股份涨停[9]，沪锡主力合约日内大涨5%，报388200元/吨[9] 新股与港股表现 - 三只新股上市，N电科开盘涨幅达750.05%，N爱得开盘涨225.95%，N林平开盘涨66.61%[11] - 港股恒生指数开盘涨0.65%，恒生科技指数开盘涨0.82%[13]，盘中恒生科技指数涨幅扩大至1.3%，成分股中快手涨超4%[10]，新股乐欣户外开盘大涨逾96%[13] 开盘与资金面情况 - A股开盘三大指数涨跌不一，沪指涨0.11%，深成指跌0.05%，创业板指跌0.33%[12] - 央行公开市场开展3114亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日有1055亿元逆回购到期[14] - 人民币兑美元中间价报6.9458，较前一交易日调升65个基点[15]

纪要涉及的行业或公司 * 公司：泡泡玛特（Pop Mart），一家潮玩公司 [1] * 行业：潮玩（潮流玩具）行业 [2] 核心观点与论据 **1 业绩表现强劲但股价背离** * 2025年上半年营收同比增长超200%，归母净利润增长近4倍 [2][3] * 2025年三季度业绩预告显示整体营收增速近250%，海外市场增长近4倍 [2][3] * 二级市场股价自2025年8月高点至2026年初下跌近50%，与基本面出现显著背离 [2][3] **2 资金流向显示市场认知分歧** * 自2025年8月底以来，海外对冲基金做空股数占比从1%上涨至9% [2][3] * 南下资金持仓占比从13%提升至20% [2][3] * 显示港股市场短线与中长线资金对公司的认知存在巨大差异 [2][3] **3 市场主要担忧点** * 对拉布布等头部IP热度见顶后的持续性表示怀疑，担心出现断崖式下降 [5] * 担忧短期业绩增速放缓及估值折扣 [5] * 担忧公司扩大供货规模打击黄牛交易，导致IP溢价能力下降，二级市场价格崩盘，进而影响核心粉丝需求 [5] **4 公司应对策略：多元化IP与产品矩阵** * **IP多元化**：已从早期单一依赖Molly发展到拥有Dimoo、SP等多个重要IP，并推出新的长线资源型IP [6] * **IP矩阵规模**：拥有5个年营收超过20亿元的超级IP，以及13个年营收过亿级别的IP梯队 [10] * **产品形态创新**：从盲盒手办扩展到藤条毛绒等新材质、新玩法产品，以及玉琪（碧琪）电子木鱼等 [6][9] * **品类突破**：毛绒玩具品类首次超过了传统手办 [9] * **IP生命周期管理**：通过新材质、新场景（如乐园、游戏）和新形态（如珠宝）延长IP生命周期，例如经典IP Molly和拉布布 [9][14] **5 爆款IP“懒布布/拉布布”的影响** * **短期影响**：拉高公司短期业绩 [2][11] * **长期影响**：吸引了原本不玩潮玩的用户群体，成为全民消费级产品，并带动其他核心IP实现高增长 [11] * **产品化创新**：打破市场对潮玩仅限于PVC手办的认知，通过搪胶毛绒成功开辟新的产品化思路 [2][11] * **全球化基础**：在东南亚市场爆火后，又迅速扩展至北美市场，为公司全球化拓展奠定平台 [11] * **IP演变与成功因素**：形象从1.0的丑怪到3.0的可爱治愈，不断适应市场 [18]；成功得益于与顶级艺术家龙家升的良好合作，以及对产品颜值和供应链的不断复盘调整 [19] * **市场热度观察**：2025年二手市场交易溢价曾达四五倍甚至更高，大规模放量后溢价倍数缩短，目前热门产品在二级市场仍有20%-50%的溢价，进入合理良性阶段 [15] **6 全球化拓展战略与能力** * **本地化IP打造**：注重结合当地文化符号进行二次打造，如泰国的Cray Baby（克拉贝贝）和北美的星星人 [4][12] * **验证能力**：验证了公司捕捉并商品化本地及亚文化符号的能力 [4][12] * **区域策略**： * 中东南亚地区：文化接近，用户接受度高，通过复制国内商业模式并结合明星营销 [23] * 北美区：注重开设实体店及本地化运营，2026年预计再开三四十家城市首店，并结合本地化货品部署 [23] * 英国/欧洲市场：潜力大，通过建立欧洲总部及铺设线下门店，提升品牌认知度和用户复购率 [23] * **发展潜力**：每个国家或区域都有独特且丰富多元的亚文化体系，为公司提供了巨大的机会，实现从当前规模向更大数量级跃升 [13] **7 其他重要IP表现与前景** * **星星人**：风格软萌治愈，形象多变，艺术家创作宽度和深度大且高产；自2024年12月试水以来，迭代周期为1-2个月，营销费用低但已实现十多亿至二十亿规模，未来潜质看好 [21] * **SP**：形象偏暗黑酷萌，非常适合欧美市场；迭代周期约两个月，价格范围从79元到999元不等，对其海外表现持乐观态度 [22] * **拉布布上新节奏**：2024年迭代周期约6个月，2025年已缩短至4个月；其糖胶系列在2025年8月后未再上新，导致部分地区热度下滑，但这不代表IP势能下降 [20] **8 未来发展前景与估值** * **销售目标**：2026年销售目标为500亿人民币，其中国内外市场各占一半 [4][16][23] * **目标可行性**：从当前情况看，这一目标大概率能够实现 [16]；公司已沉淀出一套成熟的IP孵化机制，达到500亿销售目标非常有希望 [23] * **估值展望**：参考日本公司万代和任天堂的估值模型，公司估值有较大的修复空间 [4][16]；目前16-20倍的估值合理，但如果市场认可其平台化发展逻辑及业绩确定性，估值可能提升至25-30倍，对应50%以上的成长机会 [4][16] 其他重要内容 * **近期关注点**：值得关注的新产品包括碧琪（玉琪）电子木鱼、星星人等，这些新品通过创新设计迎合市场需求，并推动公司业绩增长 [17] * **同店销售**：公司在同店销售表现及主要IP表现方面显示出积极趋势，为2026年的业绩提供了确定性支持 [17] * **公司状态**：泡泡正处于一个具有确信性的修复阶段 [17]

涉及的公司与行业 * **公司**：泡泡玛特国际集团 (Pop Mart International Group, 9992.HK) [1][8] * **行业**：中国/香港消费 (China/Hong Kong Consumer) [8] 核心观点与论据 * **股票评级与目标价**：摩根士丹利给予泡泡玛特“超配”评级，目标价为325港元，较2026年2月5日收盘价242.40港元有34%的上涨空间 [8][24][26] * **近期股价反弹催化剂**：公司股票自1月16日低点已反弹38%，同期恒生指数下跌1% [2] 股票回购是初始且最重要的催化剂，增强了长期看好但担忧2026年不确定性的投资者的信心 [2] 公司2022-23年有在股价被低估时回购的良好记录，今年的回购意图可能降低股价相对于2025年第四季度的下行波动 [2] * **产品与IP动能**：新IP“Twinkle Twinkle”和“Skullpanda”的新产品获得了非常好的市场反响 [3] Skullpanda据估计已成为泡泡玛特在美国的第二大IP，其强劲需求有助于加速新客户获取 [3] 公司今年在产品设计上可能会有更多惊喜，Labubu与Moynat的合作、索尼影业据称将制作Labubu电影、LVMH中国区CEO加入公司董事会等事件，表明其文化相关性日益受到顶级行业领袖的认可 [4] * **增长前景与重估潜力**：若2025年第四季度和2026年第一季度销售实现环比增长（基础情景原为持平或小幅下滑），市场叙事可能转向，鉴于更多门店开业、下半年积极季节性因素以及更多一级产品发布，环比动能回升的可能性增加 [12][13] 这将促使市场逐步消化2027年更好的增长前景（相对于悲观的销售和盈利下滑预期），从而推动进一步重估 [13] 投资者仓位在中国消费股中最为分化，空头头寸和南向资金持股量在過去三周股价上涨期间均达到历史高位 [5] * **海外扩张与驱动力**：海外市场正成为更重要的增长驱动力 [28] 预计美国门店将从2025年的60多家增至2026年的100多家，欧洲门店将从约25家增至约45家 [15] 2025年平均单店资本支出回收期预计小于1个月 [15] 海外线下业务已呈现连续环比上升趋势 [12] * **财务预测**：预计2025-27年营收复合年增长率为24%，调整后净利润复合年增长率为21% [28] 2025年、2026年、2027年营收预测分别为378.90亿元、478.84亿元、580.76亿元，调整后净利润预测分别为127.17亿元、154.24亿元、185.74亿元 [8] 2026年预期市盈率为18.7倍 [8] * **看涨论点**：泡泡玛特正走在成为集Sanrio、万代南梦宫、乐高和迪士尼于一体的道路上，其增长故事相对于全球IP产品市场规模仍处于早期阶段 [29] 凭借Labubu的受欢迎程度，利用其强大的IP-产品飞轮和高效的直接面向消费者模式推动全球扩张并实现强劲盈利增长 [29] 作为中国首个本土培育的全球消费品牌，其在全球“大小孩”需求扩张中的潜力巨大 [29] Pop Land和POPOP等新举措可能在长期贡献可观的收入流和IP价值 [30] 其他重要内容 * **风险因素**： * **新产品与IP的不确定性**：单一IP和产品的销售动能难以预测，突显了IP业务的波动性，可能导致市场误判盈利前景 [18] * **设计与质量**：无法持续创造具有吸引力的设计和良好质量的产品可能会使其IP贬值 [19] * **海外动能放缓**：海外扩张成功是投资者愿意给予估值溢价的关键原因，若未达市场预期，即使暂时性，股价也可能出现高波动 [20] * **定价管理**：为抵消关税成本，公司已提高美国市场售价，需注意不要超出其核心客户（大众市场年轻成人和儿童）的承受范围，且跨市场价格差异可能使跨境转售交易可行 [21] * **假冒产品**：市场上出现大量Labubu假冒产品，若无法遏制，其IP价值有被稀释的风险 [22] * **流量转化**：能否将Labubu的强大客流转化为其他IP和产品的购买是一大挑战，消费者对其新业务的质量要求也会更高 [23] * **市场分歧**：根据市场反馈，部分投资者认为公司的回购并未改变悲观前景，其依据包括美国信用卡数据、转售价格和社交媒体兴趣度 [6] 因此，空头头寸可能在3月下旬公司发布业绩前保持高位 [6] * **情景分析与估值**： * **牛市情景**：目标价485港元，基于30倍2026年预期市盈率，假设2025-27年调整后净利润复合年增长率为33% [27] * **基础情景**：目标价325港元，基于26倍2026年预期市盈率，假设2025-27年调整后净利润复合年增长率为21% [24][28] * **熊市情景**：目标价146港元，基于15倍2026年预期市盈率，假设2025-27年调整后净利润复合年增长率为10% [33] * **机构持股**：主动型机构投资者持股比例为42.3% [36] * **摩根士丹利与共识预期对比**：摩根士丹利对泡泡玛特2025年的营收、息税前利润、净利润及每股收益预测均高于市场共识 [37][38]

涉及的公司与行业 * 泡泡玛特 (POP MART) - 潮流玩具 (盲盒/手办) 行业 [1] * 老铺黄金 - 黄金珠宝行业 (高端古法金细分市场) [26] 泡泡玛特 (POP MART) 核心观点与论据 **1 业绩表现与预期：25年业绩强劲，Q4环比预计增长，市场悲观预期有望纠偏** * 根据年会透露的第三方数据，核心IP拉布布(Labubu)25年全年销量超1亿只，全品类全IP产品销量超4亿只 [1] * 分析师基于销量数据及对产品均价的推测，预计公司25年总收入可能接近400亿人民币 [3] * 结合内部测算的Q3收入约125亿，Q1+Q2合计139亿，若全年达400亿，则意味着Q4收入环比Q3提升 [5] * 此信息若属实，将纠偏此前市场因第三方数据显示北美增速放缓、预期Q4环比下滑的悲观观点，该观点是此前股价回调的核心因素 [6][7] * 公司预计在3月中下旬发布正式年报，4月发布一季报，将提供更明确的业绩指引 [6] **2 产品与IP动态：新品表现超预期，IP矩阵持续接力，SKU推新节奏稳定** * 26年初以来，多个IP新品成为爆款，销售数据亮眼：碧琪(Pucky)的“电子木鱼/敲敲系列”大超市场预期 [9][10] Sky Panda与小马宝莉合作款反馈良好 [10] 星星人(Starman)的“怦然心动”系列推出后(1月22日)迅速售罄，二手市场溢价从30%-40%持续上涨 [11] 马年新春“马力全开”全明星系列在抖音单一平台销量达十几万 [12] Sky Panda在国内抖音平台销售接近4万 [12] * 拉布布是25年非常爆火的IP，其产品在海外(欧美售价约为国内1.8-2倍)和东南亚(售价约为国内1.2-1.5倍)的定价均高于国内，全球均价可能超过100元甚至达130元，预计该IP全年销售收入表现亮眼 [1][2] * 公司作为平台持续孵化新IP(如Super Two Two, 1001 Moons等)，IP矩阵接力能力得到验证 [17] * 产品推新节奏保持：统计显示25年Q4 SKU总数接近130个，虽较Q3的160多个有所下降，但主要减少的是衍生品周边，核心的手办和毛绒品类基本稳定，不影响大局 [14][15] Q4及26年初推出了多个受欢迎的新系列 [16] **3 渠道扩张与运营：全球门店持续扩张，同店增长由IP驱动** * 门店持续扩张：截至2月初，中国内地门店约435家，港澳台地区38家，海外(除港澳台)门店约180多家，且仍在增长 [17][18] * 扩张节奏：海外门店从25年6月底(中报)的128家，增长至9月底(Q3)的近150家，再到12月底的170多家，直至当前(2月初)的180多家，增速保持 [18] 包含港澳台的海外门店总数在25年底已超200家，当前可能已超220家 [18][19] * 区域重点：美国门店已接近65家，扩张最快；英国门店约16家，随着欧洲总部设立，未来欧洲区扩张有望加速 [19] * 同店分析：泡泡玛特的同店增长由IP驱动，而非传统零售逻辑，因此更难预测但更具弹性；当前爆款产品频出、销售火热，大概率意味着同店表现无虞 [20][21] **4 估值与投资观点：业绩确定性增强，估值具备上行空间** * 业绩预测：基于现有信息，预计公司25年收入接近400亿，净利润接近140亿(参考管理层中报后对全年净利润率的展望) [23] 预计26年净利润有望实现约30%增速，达到180亿左右 [23] * 估值水平：当前股价对应26年预期净利润的市盈率(PE)约为17倍 [23] * 上行空间：公司历史估值高点曾达35倍PE左右，即使保守给予25倍PE，对照当前估值仍有50%或以上的收益率空间 [25] * 市场情绪：当前市场多空分歧仍大，做空资金占比仍达8个多点，但随着业绩明朗化(年报发布)，预期有望趋于一致 [22] 老铺黄金核心观点与论据 **1 行业贝塔与公司阿尔法：受益于金价上涨，且能实现“量价齐升”** * 金价上涨是公司最大的贝塔：自1月以来金价上涨(虽有回调)，但老铺黄金折算后的单克价格仍比周大福等品牌有优势 [26] * 独特的“量价关系”：与传统珠宝在金价大涨时“价增量跌”不同，老铺因提价节奏慢，价格优势明显，能在金价上涨周期中实现销量同步向上或跌幅远小于行业，从而实现量价齐升 [28][29] * 短期销售验证：1月份销售额因金价上涨和消费者排队购买，实现了较高双位数增长，超预期 [29] 1-2月公司给予折扣(1月875折，叠加商场活动后消费者到手价可达86折)，进一步刺激旺季销售 [29][30] **2 竞争格局与稀缺性：高端古法金赛道格局优越，护城河深厚** * 竞争对手难以切入：主要上市公司(周大福、老凤祥、周大生等)基本盘在大众市场，渠道维稳压力大，难以投入资源孵化高端子品牌 [27] 其他新兴高端品牌(如君佩、林潮等)规模小(不到10家店)，且难以复刻老铺在23-25年金价大涨周期中建立的品牌心智和规模 [27] * 渠道卡位优势：已在全国顶级商圈开设约48家门店，占据了稀缺的渠道资源 [27] * 品牌定位稀缺：已在高端古法金领域确立了明确的消费心智和稀缺地位 [28] **3 业绩增长驱动：开店与同店双轮驱动，业绩预期上修** * 增长驱动：26年增长主要来自门店扩张和同店增长 [28] * 业绩预期上修：25年销售额及业绩预期被市场上调，预计25年净利润达50亿；展望26年，预计净利润可达70亿 [28][29] 业绩上修基于同店双位数增长预期、开店计划以及经营杠杆带来的费用率摊薄 [29] * 长期空间：25年累计消费客群达68万人，仅占中国600万资产家庭人数的约1/10，渗透率仍有较大提升空间 [32] 金价上涨本身也是店效提升的天然驱动 [32] **4 估值判断：当前估值合理偏低，具备提升潜力** * 当前估值：基于26年70亿净利润预期，当前市盈率约17倍，略高于传统黄金珠宝公司(约14-15倍)，但处于合理偏低位置 [30][31] * 估值提升潜力：若情绪向好，参照奢侈品集团估值，有望达到20倍以上 [31] 公司25年单店店效预计在5-6亿人民币，已超过Tiffany、梵克雅宝(约2-3亿)，虽低于爱马仕、香奈儿，但其客群范围比传统奢侈品更广，不宜直接对标其店效作为天花板 [32] 其他重要内容 * 会议背景：长江证券轻工团队与零售团队联合举办，分别覆盖泡泡玛特和老铺黄金，旨在更新两家近期股价表现不错的公司观点 [1] * 数据说明：关于泡泡玛特的年会数据来源于第三方报道(如科创板日报、财联社)，非公司官方公告，仅供投资者参考 [1][7] * 市场分歧：两家公司当前均存在较大的市场预期分歧 [22][26][28]

2025年业绩表现与增长驱动力 - 2025年公司全IP、全品类产品全球销量超过4亿件，其中THE MONSTERS全品类产品全球销量超过1亿件 [1] - 2025年营收同比接近三倍扩张，核心推力来自Labubu全球出圈，以及毛绒玩具显著放大IP变现效率 [1] - 按IP拆分，The Monsters（Labubu）收入同比约+582%，收入贡献被估算抬升至47%（此前约23%）[3] - 按品类拆分，毛绒玩具收入同比约+720%，贡献抬升至60%（此前约22%）[3] - 剔除The Monsters后，2025年收入仍同比增长约106%，剔除毛绒后，收入仍同比增长约51% [3] - 2025年内地收入增长中，复购会员（年购买次数>2次）的ARPU提升贡献接近一半，内地会员贡献销售占比约91%，重复购买占比约55.8%，重复购买人群贡献销售占比约83% [3] 机构对2026年的展望与预测调整 - 汇丰环球研究将2026年定义为“再定基”的一年，认为Labubu带来的超高速增长会褪去，但平台能力会延续 [1] - 汇丰将2026年营收增速预测从30.6%下调至23.7%，净利润增速预测从29.1%下调至21.3%，并削减2026-2027年盈利预测11%-13% [4] - 汇丰预计2026年PRC（中国内地）收入增速约13.0%，海外约35.7% [4] - 海外被视为对冲国内ARPU回落的核心缓冲垫，海外零售POS数量预计从2025年的218增至2026年的331 [4] - 瑞银认为新IP Twinkle在2026年初开局强劲，为增长接力提供观察窗口 [1] 增长动力切换与关键观察变量 - 关键变量正在从“抢购式加速”转向“常态零售扩张+新品节奏” [2] - 后续更看重新品孵化与全球化落地的执行力 [2] - 增长从爆发状态拉回零售扩张的常态轨道，更依赖线下点位执行、选址、供给匹配、爆品节奏与本地化运营等细节 [4] - 瑞银指出，新推IP Twinkle在2026年初表现强劲，情人节款在天猫和抖音分别售出3万件和4.6万件以上，春节款毛绒玩具在天猫首发当日售出超过2万件 [6] - 海外方面，Skull Panda x 小马宝莉联名系列在北美官网配送到家渠道售罄，Instagram预告获46万点赞 [6] - 美国等海外市场仍需加强消费者互动、本土IP与品牌建设，海外新员工比例较高、用户对多个IP的认知仍在培育 [6] 估值与市场观点 - 汇丰将泡泡玛特目标价从392.5港元下调至354港元，瑞银维持326港元目标价，两家机构均维持“买入”评级 [1] - 以2月9日收盘价257.2港元计算，汇丰与瑞银目标价对应的隐含上行空间分别约38%与26.7% [1] - 自2025年初以来，公司一年期前瞻EPS上升约394%，但基于一致预期的一年期前瞻PE较2025年平均水平回落约45%，较2025年峰值回落约65% [6] - 市场已在用估值压缩消化“Labubu生命周期风险”，更关注“平台能力”是否能持续孵化并全球化新IP [6] - 瑞银称，年报及2026年一季度销售数据将用于检验中国与海外市场，尤其是美国市场的环比表现 [7]

股价表现与交易数据 - 2025年2月10日，泡泡玛特股价盘中触及270港元，截至发稿报价268.6港元，当日上涨近5% [1][5] - 公司股价在当月（截至2月10日）已累计上涨超过20% [1][5] - 当日成交额超过32亿港元，具体为32.53亿港元，成交量为1229.46万股 [1][2][5][6] - 当日股价最高270.000港元，最低257.200港元，开盘263.400港元，振幅4.98% [2][6] - 公司总市值达到3603.38亿港元，市盈率TTM为48.47 [2][6] 核心运营数据披露 - 2025年2月9日，公司向香港联合交易所提交公告，披露了2025年全年核心销售数据 [2][6] - 2025年全年，公司全IP全品类产品全球销量突破4亿只 [2][6] - 其中，THE MONSTERS全品类产品全球销售超过1亿只 [2][6]