市场整体表现 - 上周五市场震荡调整，沪指跌0.97%，深成指跌1.93%，创业板指跌2.82% [1] - 沪深两市成交额1.96万亿元，较上一个交易日缩量839亿元 [1] - 板块表现分化，海南、燃气、医药、福建等板块涨幅居前，存储芯片、CPO等板块跌幅居前 [1] AI算力行业观点 - AI带动的算力需求依然非常旺盛，近期板块波动加大是机会 [2] - AI产业革命影响深远，需以长期视角和更高视野观察，对AI带动的算力需求及应用持乐观态度 [2] - 量子科技作为国家重点布局的未来产业近期进展不断，例如中电信量子集团与国盾量子完成超导量子计算机"天衍-287"的联合调测，IBM发布两款全新量子处理器 [2] - 建议重点关注量子计算产业链中的稀释制冷机、低温同轴线缆等环节 [2] 宠物食品行业观察 - 宠物食品市场在双十一期间呈现交易火热、头部品牌格局趋于稳定两大特征 [3] - 行业进入高质量发展期，产业及资本投入加大导致短期竞争边际加剧 [3] - 宠物主消费趋于理性，未来品牌竞争将更侧重于优质产品而非营销噱头 [3] - 具备较强研发及供应链优势的头部宠物企业有望在中长期胜出 [3] 年末市场展望与主题机会 - A股行情整理格局延续，板块快速轮动，前期涨幅较大的科技板块处于盘整状态 [4] - 资金开始向锂电池、电解液等主题扩散轮动，大消费板块受益于政策利好但主题持续性不足 [4] - 临近年末机构配置或趋于均衡，并为明年景气方向布局做准备 [4] - 预计年末行情仍以震荡结构为主，建议关注"反内卷"、红利等主题机会，科技主题关注补涨细分及产业趋势催化 [4]

市场整体趋势判断 - 大部分券商认为A股短期突破合力仍需累积，市场呈高位震荡格局，但上行斜率放缓不意味行情结束，中长期向好趋势不改[1] - 上证指数处于自2024年2月以来开启的月线3浪中，综合考虑国外形势、经济周期等因素，对市场保持中性乐观[1][12] - 市场大方向仍处牛市，短期或进入宽幅震荡阶段，指数仍有相当大上涨空间，但"慢牛"政策指引下牛市持续时间比涨幅更重要[14] 风格与板块轮动 - 市场风格继续轮动"再平衡"，内部扩散降温、高切低现象突出，预计持续至中央经济工作会议预期交易前[1][16] - 未来市场将继续呈现科技和顺周期的轮动，科技产业趋势仍在且PPI持续回升[1][10] - 结构"再平衡"成为全球股市共同特征，资金从前期领涨科技板块轮动至资源品、消费、医药等低位板块[11] 科技板块观点 - 科技主线产业趋势与业绩进入验证阶段，AI产业链拥挤度回落至7月以来低位，关注恒生科技、国产算力等低位标的[1][7] - 科技股回调因海外流动性紧张和AI泡沫担忧，TMT较前期高点回撤10%以上，进一步回调空间不大，当前为布局明年景气预期提供窗口[11][15] - 科技主题可关注补涨细分及产业趋势催化，如AI算力、机器人、固态电池等方向[2][13] 顺周期板块观点 - 顺周期行情处于"抢跑"阶段，中期逻辑仍有断点，需向有阿尔法逻辑方向收缩，重点关注供需格局有阿尔法逻辑的基础化工和工业金属[5] - 顺周期板块中寻找景气能线性外推的估值修复机会，包括涨价资源品、新消费和服务消费等[11] - PPI持续回升为顺周期板块提供支撑，工程机械、纺织制造、光伏设备等低位板块具备业绩改善潜力[1][7] 主题投资机会 - 关注反内卷、红利等主题机会，反内卷板块在物价回升预期下逻辑明确[1][4] - 把握"科技+内需"主题，关注AI算力、机器人、固态电池、光刻机等七大方向[13] - 聚焦"十五五"相关主题投资，如储能、电池、国产替代、新材料等，智能化、航天、新需求等新表述方向提供投资线索[9][15] 政策与资金面影响 - 中央经济工作会议将为下一年宏观政策定调，带动资金估值对标窗口切换至下一年，形成"估值切换"[8] - 临近年末机构配置趋于均衡，为明年景气方向布局准备，部分机构年内已获较大盈利，四季度更倾向稳健[1][8] - 10月M1同比增速回落，宏观流动性驱动逻辑边际弱化，A股以存量博弈为主，资金存在"高低切"[10][15] 海外因素影响 - 美联储偏鹰表态及12月降息预期降温扰动市场风险偏好，美股科技股回调拖累A股表现[1][14] - 美国政府重新开门且12月停止缩表，有利于缓解美国市场流动性，若美股进一步下跌可能倒逼鸽派声音释放[10] - 海外对AI泡沫担忧波及A股科技板块，但属短期交易拥挤后市场风格阶段性回摆，目前断言AI泡沫为时尚早[10]

当前市场格局 - A股行情整理格局仍在延续，板块之间呈现快速轮动特征[1] - 前期涨幅较大的科技板块目前处于盘整状态[1] - 预计年末行情仍将以震荡结构为主[1] 资金轮动方向 - 资金开始向锂电池、电解液等主题扩散轮动[1] - 大消费板块受益于政策利好，但主题演绎的持续性仍显不足[1] - 临近年末，机构配置趋于均衡，并为明年景气方向布局做准备[1] 投资主题机会 - 在板块轮动中可关注“反内卷”及红利等主题机会[1] - 科技主题方面关注补涨细分领域及产业趋势的催化[1]

文章核心观点 - 经济逐渐走出通缩，基本面改善，行情向纵深发展 [1] - 在融资需求不足而资产荒延续背景下，债券配置力量或持续有利于利率下行 [1] 焦点锐评 - 央行将于11月17日开展8000亿元6个月期买断式逆回购操作，由于本月有3000亿元到期，将实现净投放5000亿元，为连续第6个月加量续做 [3] - 央行形成每月5号前后开展3个月期、15号前后开展6个月期、25号开展MLF操作的中长期资金投放模式 [3] - 在年内稳增长诉求加大、财政加力背景下，货币政策协同性将加强，资金面有望保持宽松状态 [3] 权益市场 - 中国资本市场正从新兴市场逐步转型为成熟市场，上市公司全球业务敞口持续上升，2026年良好外部环境为股票上涨提供支撑 [5] - 2026年A股盈利周期预计于上半年回升，产能库存周期转折及企业海外扩展显现积极信号，当前相对估值具备抬升空间 [6] - 临近年底市场风险偏好下降，配置建议关注具有反弹潜力的周期板块、红利股防御机会，以及受益于中美贸易关系改善的出海板块 [7] - 主要指数表现：万得全A报6356.50点（-0.47%），上证指数报3990.49点（-0.18%），深证成指报13216.03点（-1.40%），创业板指报3111.51点（-3.01%），科创50报1361.23点（-3.85%） [9] - 港股与美股表现：恒生指数报26572.46点（+1.26%），恒生科技报5812.80点（-0.42%），标普500报6734.11点（+0.08%），纳斯达克报22900.59点（-0.45%） [9] 行业研究 - 储能行业受益于政策转型、民营资本积极投资以及国内外需求共振，尤其AI时代对数据中心配储需求显著提升，估值性价比凸显 [12] - 供给出清的细分行业集中于资源品、消费品、传统机械及新能源领域，库存加速去化的行业盈利弹性和需求修复仍有较大发展空间 [13] - 中国创新药产业长期发展空间巨大，近期板块回调是对上半年情绪过热的修正，创新药及上游相关企业在资金流入和国际化发展方面表现强劲 [14] - 行业估值表现：商贸零售板块年内涨幅4.06%，历史分位84.47%，处于高估状态；房地产板块年内涨幅2.70%，历史分位91.76%，处于高估状态；食品饮料板块年内涨幅2.82%，历史分位13.64%，处于低估状态 [16][17] - 电子板块年内下跌4.77%，历史分位80.53%，处于高估状态；通信板块年内下跌4.77%，历史分位63.31%，处于偏高估状态 [17] 固定收益 - 债市对短期利好基本交易完毕，进入政策和数据真空期，基本面转弱提高了做多胜率，但收益率下行空间短期受制约 [18] - 转债表现优于股市，低价增强策略、改良双低策略和高价高弹性策略在年内累计录得显著超额收益，其中高价策略表现尤其突出 [19] - 在融资需求不足而资产荒延续背景下，债券配置力量或持续有利于利率下行，建议关注今年年底到明年年初的配置行情 [20] 资产配置 - 借鉴1999年5.19行情，牛市或步入第二阶段，科技是主菜，"十五五"开局年含"科"量有望上升 [22] - 市场风格可能阶段性再平衡，白酒、地产板块明显低估滞涨，处于历史低位，伴随中国智造崛起或将实现新一轮产业升级 [22]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [5] 核心观点 - 央行提出健全功能完善的金融市场，积极发展股权、债券等直接融资，以优化融资结构、降低企业融资成本，激发市场活力并赋能经济高质量发展 [3][13] - 保险行业2025年9月保费呈现结构性分化，寿险单月保费同比下滑但累计仍保持增长，产险增速稳健，健康险与意外险边际改善，浮动收益型产品受青睐有助于险企负债成本优化 [7][14] - 资本市场活跃度提升，A股日均成交额同比及环比均实现增长，两融余额较2024年日均水平显著增加，直接融资活动持续活跃 [1][17] 市场及板块行情 - 非银金融申万指数本周上涨0.16%，跑赢沪深300指数1.24个百分点，细分板块中保险上涨2.63%、互联网金融上涨1.83%，证券板块下跌1.01% [2][12] - 个股表现分化，瑞达期货（+11.17%）、东北证券（+10.02%）涨幅居前，国盛证券（-8.89%）、湘财股份（-7.94%）跌幅较大 [2][12] 券商板块 - 央行强调针对不同投融资需求发展直接融资，完善市场基础制度，推动货币、外汇、黄金等多市场发展，促进市场基础设施有序联通 [3][13] - 随着“十五五”规划落地，直接融资体系有望更成熟、更具韧性，为构建新发展格局提供支撑 [3][13] 保险板块 - 2025年9月寿险单月原保费1,962亿元、同比-4.6%，主要受预定利率切换后需求集中消耗及高基数影响，1-9月累计同比+12.7% [7][14] - 健康险单月保费638亿元、同比+3.2%，占比提升至21%；意外险单月106亿元、同比+1.3% [7][14] - 产险单月保费1,511亿元、同比+7.2%，其中车险830亿元（+5.3%），非车险681亿元（+9.6%） [7][14] - 万能险为主的产品单月新增交费444亿元、同比+29.1%，投连险单月新增38亿元、同比+312.1%，显示浮动收益型产品需求上升 [7][14] 市场指标 - A股日均成交额本周20,438亿元，环比增1.6%，同比增1.0%；2025年第四季度至今日均21,135亿元，较2024年同期增14.6%；2025年至今日均17,077亿元，较2024年日均增96.8% [1][17] - 投行业务本周发行新股2家，募资25.5亿元；2025年至今IPO上市92家，募资937.6亿元，较2024年全年673.5亿元增长明显 [1][17] - 两融余额截至2025年11月13日达25,065.19亿元，环比增0.31%，较2024年日均水平增59.95%；融券余额183.83亿元，占比0.73% [1][17] - 股票质押规模截至2025年11月14日，质押股数2,749.38亿股，占总股本5.71%，质押市值27,556.96亿元 [18] 行业资讯 - 证监会主席吴清表示将推动市场更具韧性和稳健性，研究谋划“十五五”时期资本市场战略任务 [38] - 前10个月人民币贷款增加14.97万亿元，企（事）业单位贷款增加13.79万亿元，M2余额同比增长8.2% [39] - 证监会发布《关于加强资本市场中小投资者保护的若干意见》，推出23项举措强化投资者保护 [39] - 10月新能源汽车销量占比首超50%，央行指出新发放贷款利率持续处于低位，10月CPI同比转涨0.2%，PPI降幅收窄 [39]

报告行业投资评级 - 行业评级：看好 [3] 报告核心观点 - 资金活化与居民存款向资本市场转移趋势明确，为券商业务提供增量资金 [4] - 险资三季度二级市场权益资产配置规模显著提升，对资本市场形成积极影响 [4] - 券商板块受益于市场活跃度提升及竞争格局优化，保险板块具备高弹性特征 [4] 券商板块分析 - 市场表现：本周申万券商II指数收跌1.01%，跑赢沪深300指数0.08个百分点 [4][7] - 资金面积极信号：10月M2同比+8.2%，M1同比+6.2%，M2-M1剪刀差收窄至2021年以来低位，反映资金活化程度提高 [4] - 存款搬家证据：2025年10月居民存款减少1.34万亿元，非银机构存款增加1.85万亿元，居民贷款同比减少，显示资金正从银行储蓄转向资本市场 [4] - 信用交易需求旺盛：10月新开两融账户13.02万户，两融余额从年初不足1.9万亿元攀升至2.51万亿元 [4] - 多家券商上调融资上限：招商证券上限增至2500亿元，华泰证券上限调整至2865亿元，浙商证券上限提升至500亿元等，为杠杆入市提供支持 [4] 保险板块分析 - 市场表现：本周申万保险II指数收涨2.63%，跑赢沪深300指数3.71个百分点 [4][7] - 险资规模持续增长：截至9月末保险资金运用余额达37.5万亿元，较6月末增长3.4%，较2024年末增长12.6% [4] - 权益配置显著提升：险资三季度二级市场权益资产配置规模提升8640亿元，占比环比增加1.9个百分点至14.9%，其中股票配置规模达3.62万亿元，环比增长18.0% [4] - 资产配置结构：银行存款配置规模2.86万亿元环比下降5.3%，债券配置规模18.18万亿元环比增长1.7%，证券投资基金配置规模1.97万亿元环比增长18.8% [4] 市场数据回顾 - 指数表现：本周沪深300指数下跌1.08%，非银指数上涨0.16%，保险板块表现突出 [7] - 成交活跃度：本周沪深北日均股票成交额20,440.03亿元，环比增长1.56%；2025年至今日均成交金额17,094.82亿元，同比大幅增长60.72% [19] - 两融余额：截至11月13日融资融券余额25,065.34亿元，较2024年底增长34.4% [19] - 利率环境：10年期国债收益率1.81%，本周变化+0.01个基点 [13] 行业动态与政策 - 央行操作：11月将开展8000亿元6个月期买断式逆回购操作，本月净投放5000亿元 [20] - 保险业资产：三季度末保险公司总资产40.4万亿元，较年初增长12.5% [21] - 社融数据：前十个月社会融资规模增量累计30.9万亿元，比上年同期多增3.83万亿元 [23] - 科技保险增长：前三季度科技保险保费收入同比增长30%，显著跑赢行业平均水平 [30] 投资建议 - 券商板块推荐两条主线：受益于权益市场吸引力提升的财富管理/资产管理业务标的，包括广发证券、华泰证券等；受益于行业竞争格局优化的标的，如国泰海通、中信证券等 [4] - 保险板块推荐高弹性标的：中国人寿、中国人保、中国平安、新华保险、中国太保等 [4] - 港股金融推荐：香港交易所、中银航空租赁、江苏金租、远东宏信 [4]

本周港股行情表现 - 港股三大指数表现分化，恒生指数上涨1.26%至26572.46点，恒生科技指数下跌0.42%，恒生中国企业指数上涨1.41% [1][2] - 一级行业中7个行业上涨4个行业下跌，房地产、医疗保健、日常消费行业指数涨幅居前，分别上涨5.58%、5.13%、4.74% [2] - 二级行业中日常消费零售、造纸与包装、房地产、医药生物、钢铁行业指数涨幅居前，传媒、机械、煤炭、电气设备、半导体行业指数跌幅居前 [1][2] 本周港股流动性 - 港交所日均成交额为2331.18亿港元，较上周增加25.92亿港元 [3] - 日均沽空金额为283.55亿港元，较上周减少11.07亿港元，沽空金额占成交额比例的日均值为12.18%，较上周下降0.61个百分点 [3] - 南向资金累计净流入247.73亿港元，较上周减少139.06亿港元 [3] 港股估值与风险偏好 - 恒生指数PE为12.05倍，PB为1.24倍，分别较上周五上涨1.53%和1.44%，分别处于2019年以来86%和91%分位数水平 [4] - 恒生科技指数PE为22.47倍，PB为3.24倍，分别处于2019年以来26%和67%分位数水平 [4] - 10年期美国国债到期收益率上行3BP至4.14%，恒生指数风险溢价率为4.16%，处于2010年以来4%分位 [4] - 恒生沪深港通AH股溢价指数为118.48，处于2014年以来12%分位数水平 [4] 市场环境与投资展望 - 美联储官员表态转鹰，对通胀压力担忧持续，降息预期降温，市场风险偏好回落 [5] - 10月末中国社融存量同比增长8.5%，M2同比增长8.2%，环比均下降0.2个百分点，M1同比增长6.2%，环比下降1个百分点 [5] - 市场风险偏好趋于谨慎，场内热点轮动加快，港股或延续震荡走势 [1][5] - 建议关注因“反内卷”政策效果显现、供需格局变化导致商品价格上涨的周期股 [1][5] - 建议关注因美联储降息政策不确定性导致市场风险偏好下降背景下的防御性红利股 [1][5]

核心观点 - 2025年10月金融数据整体保持韧性但单月波动显著 广义货币M2和社会融资规模存量同比维持较高增速 而10月当月新增人民币贷款和社会融资增量同比明显少增 [1] - 专家认为应更多关注社融、货币供应量等总量指标而非单一的贷款数据 以全面反映金融对实体经济的支持 当前企业融资渠道已多元化 [2] - 居民存款向非银金融机构转移（即“存款搬家”）现象持续 被视为股市“赚钱效应”的积极信号 但向实物消费的传导仍偏弱 [2][3][4] - 专家对后续货币政策存在分歧 有观点认为四季度降准降息概率下降 也有建议年底明年初应加快出台针对性政策包括适度降息和提前下达债务额度 [4][5] 货币供应量（M2与M1） - 截至2025年10月末 广义货币M2余额335.13万亿元 同比增长8.2% 比上年同期高0.8个百分点 [1] - 10月M2同比增速从9月的8.4%降至8.2% 10月M1同比增速从9月的7.2%降至6.2% [1] - 10月M1-M2剪刀差为-2% 较上月进一步扩大0.8个百分点 [4] 社会融资规模 - 截至2025年10月末 社会融资规模存量437.72万亿元 同比增长8.5% 比上年同期高0.7个百分点 [1] - 2025年1-10月 社会融资规模增量累计30.9万亿元 同比多增3.83万亿元 [1] - 2025年10月单月 社会融资增量8150亿元 同比少增5970亿元 社融余额同比增速从9月的8.7%降至8.5% [1] 人民币存贷款 - 2025年10月人民币贷款增加2200亿元 同比少增2800亿元 [1] - 2025年10月人民币存款增加6100亿元 同比多增100亿元 [4] - 住户存款减少1.34万亿元 同比多减7700亿元 非金融企业存款减少1.09万亿元 同比多减3553亿元 [4] - 非银行业金融机构存款增加1.85万亿元 同比多增7700亿元 财政存款增加7200亿元 同比多增1248亿元 [4] 融资结构变化与专家解读 - 企业融资渠道从依赖银行贷款转变为综合运用债券、股票等市场化方式 在今年以来社融增量中 除贷款外的其他融资方式占比已超过一半 [2] - 流向工业领域的企业中长期贷款同比持续少增 对应供给端回落 [2] - 居民存款增速下降、与M2增速差值收窄、非银新增存款滚动12个月求和数再次上升 三个指标均显示居民存款搬家持续 [3] - 居民部门累计超额储蓄规模从9月的2.89万亿元降至10月的2.54万亿元 环比下降约3508亿元 降幅有所扩大 [4] 政策展望与建议 - 有专家预计四季度降准、降息概率下降 更大幅度宽松政策可能预留至2026年年初 [4] - 建议今年12月尽早下达明年专项债额度 包括提前下达2026年2.8万亿元化债额度和2万亿元地方专项债券额度 [5] - 建议2025年11-12月适时下调政策利率0.1-0.2个百分点 2026年下调0.2-0.4个百分点 以推动LPR下行 [5] - 建议出台房地产增量政策 包括下调房贷利率、加大个人住房财税优惠、降低住房公积金贷款利率等 [5]

行业市场规模与分类 - 东南亚零食市场规模已超过1500亿元人民币，过去10年复合增速高于GDP水平 [1] - 行业按国别可分为三类市场：成长期市场（印尼、菲律宾、越南）、成长后期市场（泰国、马来西亚、新加坡）以及培育期市场（老挝、缅甸、柬埔寨） [1] - 印尼市场规模约500亿元，菲律宾约300亿元，越南约150亿元，泰国约240亿元，马来西亚约100亿元 [2] 主要国家市场特点 - 印尼市场甜味零食占主导但增速趋缓，风味零食高速增长且份额提升，市场格局相对集中且本土品牌占优 [2] - 菲律宾市场风味零食占比较高，市场格局高度集中且本土品牌占优 [2] - 越南市场甜味零食与风味零食占比均衡，市场格局分散且外资品牌占优 [2] - 泰国市场风味零食占主导，市场格局分散且外资品牌占优 [2] - 马来西亚市场甜味零食占比较高，市场格局较集中且外资品牌占优 [2] 企业出海战略与机会 - 企业出海可优选具备“市场扩容”、“格局未定”和“品类适配”特征的市场，以印尼、越南、泰国作为起点有望享受市场规模与市占率双重增长，马来西亚亦存在突围机会 [1][2] - 日本零食企业卡乐比在东南亚收入约10亿元，采取高度本土化策略，重点突破印尼、泰国市场，在产品、渠道和营销上均进行深度本地化 [3] - 日本零食企业格力高在东南亚收入约10亿元，采取大单品策略，将东盟作为统一市场，以“百奇”为主力产品，渠道策略因地制宜 [3] 国内企业现状与展望 - 国内零食企业如洽洽食品、甘源食品、卫龙美味等正积极布局东南亚，重点选择泰国、印尼、越南等国家 [4] - 国内企业在产品上择取自身优势品类出海并尝试本土化，渠道上以海外经销和电商为主，营销上通过红人营销触达用户，产能上持续加码东南亚供应链投资 [4] - 借鉴成功出海经验，国内优秀零食企业有望在东南亚市场开启第二增长曲线，相关上市公司值得长期重点关注 [4]

社融总体情况 - 10月社会融资规模同比少增，增速呈现平稳放缓态势 [1] 社融增量结构 - 人民币贷款与政府债券发行是社融增量的主要拖累因素 [1] 实体融资需求 - 实体经济部门融资需求疲弱态势延续，出现通过票据冲量的现象 [1] 货币供应与存款 - M1和M2增速均有所放缓 [1] - 存款搬家现象持续 [1]