报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告核心观点 - 阿里巴巴的AI与云业务仍处于加速增长通道，ATH事业群整合了全栈AI业务，有望加速数据飞轮和业务闭环 [1][6] - 尽管FY2026Q3业绩因投入加大和宏观因素承压，但核心业务（电商、云）的长期增长动力明确，管理层对即时零售和阿里云的增长目标积极 [6] - 基于对AI商业化、云业务加速及电商利润改善的预期，报告预测公司未来三年营业收入与经调整净利润将实现显著增长 [6] 财务预测与业绩总结 - **营业收入预测**：预计FY2026E-FY2028E营业收入分别为10,299.30亿元、11,632.00亿元、13,292.64亿元，同比增长率分别为3.4%、12.9%、14.3% [2][6] - **经调整净利润预测**：预计FY2026E-FY2028E经调整净利润分别为793.12亿元、1,144.67亿元、1,543.51亿元，同比增长率分别为-49.8%、44.3%、34.8% [2][6] - **每股收益预测**：基于经调整净利润的EPS预计FY2026E-FY2028E分别为4.15元、5.99元、8.08元 [2] - **估值水平**：基于2026年3月20日收盘价，对应经调整净利润的PE估值分别为26倍、18倍、13倍 [2][6] - **FY2026Q3实际业绩**：当季收入2，848亿元，同比增长1.7%；经调整EBITA为234亿元，同比下降57.3%，利润率8.2%；经调整净利润167亿元，同比下降67.3% [6] 核心业务分析 - **中国电商业务**： - FY2026Q3收入1，593亿元，同比增长6% [6] - 电商业务收入同比增长0.7%，其中客户管理收入同比增长0.8%，增速放缓受宏观消费承压、暖冬、春节较晚及大促延长等因素影响 [6] - 经调整EBITA为346亿元，同比下降43%，下滑主要由于对即时零售、用户体验及科技的投入加大 [6] - 管理层预计随着2026年一季度消费复苏，实物电商成交与客户管理收入增速将显著回升，电商利润有望改善 [6] - **即时零售业务**： - FY2026Q3收入同比增长56% [6] - 闪购业务在2025年拉动平台年度活跃买家增长1.5亿，并推动了盒马、猫超等业务发展 [6] - 未来平台将致力于提升新客平均消费额和购买频次，在扩大市场份额的同时优化单位经济效益 [6] - 管理层预计2028财年即时零售GMV将达到万亿规模，2029财年实现整体盈利 [6] - **云智能集团业务**： - FY2026Q3收入433亿元，同比增长36%，其中外部商业化收入增长35% [6] - 经调整EBITA为39亿元，同比增长25%，利润率9% [6] - 公司预计阿里云和AI商业化年收入将在五年内增长至1，000亿美元，复合年增长率超过40% [6] - 增长核心驱动力包括：1）强劲的AI需求，预计模型即服务收入将成为阿里云最大的收入产品；2）部分企业级内部推理和训练场景选择私有化部署；3）面向智能体时代的CPU云计算转型需求 [6] - 平头哥自研GPU已累计交付47万片，其中60%服务外部商业化客户，其年化营收规模已达百亿元 [6] - 报告预计，受益于产品提价、模型即服务转型及平头哥算力保障，云业务利润率有望持续提升，并预测FY2026Q4阿里云收入增速有望突破40% [6] 战略与组织架构 - 公司近期成立ATH事业群，由CEO直管，旨在实现智能体时代从基础模型研发、算力资源调度到应用落地的全链路业务协同 [6] - 阿里云已形成从基础设施到应用层的全栈AI能力，ATH事业群将加速打通数据飞轮和业务闭环 [6]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [6][11] 报告核心观点 - 小鹏汽车在2025年第四季度首次实现季度盈利，整体毛利率创历史新高，盈利能力显著改善 [3][4] - 公司在物理AI（具身智能）领域实现技术突破，正从研发迈向产业化，驱动L4级智能驾驶和高阶人形机器人发展 [10] - 全球化扩张加速，海外销量高速增长，2026年计划推出多款新车以进一步拓展新兴市场 [11] - 分析师看好公司在车型周期、组织革新和智能化驱动下，迎来业绩和估值的双重提升 [11] 2025Q4及全年财务业绩总结 - **收入表现**：2025年全年收入为767.2亿元，同比增长87.7% [3]。2025Q4单季收入222.5亿元，同比增长38.2%，环比增长9.2% [3][4] - **汽车业务**：2025Q4汽车业务收入190.7亿元，同比增长30.0%，环比增长5.6%，主要由于交付量增加 [4]。2025Q4单车平均售价（ASP）由第三季度的约15.6万元上升至约16.4万元 [4] - **其他业务**：2025Q4其他业务收入31.8亿元，同比大幅增长121.9%，环比增长36.7%，增长主要源于技术研发服务、零部件销售及碳积分业务 [4] - **盈利能力**：2025Q4汽车业务毛利率为13.0%，同比提升3.0个百分点 [3][4]。2025Q4整体毛利率为21.3%，同比提升6.9个百分点，环比提升1.2个百分点，首次突破21% [4]。2025Q4 Non-GAAP归母净利润为5.1亿元，首次实现季度盈利 [3] - **费用情况**：2025Q4研发费用28.7亿元，同比增长43.2%，研发费用率为12.9% [5]。2025Q4销售、一般及管理费用（销管费用）27.9亿元，同比增长22.7%，销管费用率为12.5% [5] - **现金状况**：截至2025Q4末，公司现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及现金存款总计476.6亿元，短期流动性风险可控 [5][10] 运营与渠道进展 - **销售网络**：截至2025Q4，公司拥有721家销售中心，覆盖255个城市，季度内净增31家 [5]。全球销售网点已突破1000家 [11] - **国内布局**：国内拥有327家交付中心和372家服务站，覆盖超过250个城市，2025年新增41个下沉市场 [11] 技术研发与产业化突破 - **物理AI与智能驾驶**：公司致力于从L2+辅助驾驶向L4自动驾驶跨越，已于2026年3月发布第二代VLA智能驾驶系统架构及部署计划 [10] - **机器人业务**：计划将核心技术延伸，实现高阶人形机器人的规模量产 [10] 全球化战略与市场展望 - **海外扩张**：海外业务覆盖60个国家，同比新增近30个市场 [11]。欧洲市场正加速直营门店建设并升级本地化服务体系 [11] - **海外销量**：2025年海外销量达4.5万辆，同比增长96%，位列中国新势力出海品牌第一 [11] - **未来产品与目标**：2026年计划推出7款搭载超级增程系统的“一车双能”新车，以适配充电设施不足的新兴市场 [11]。2026年海外销量目标为在2025年基础上再翻倍 [11] - **2026Q1指引**：公司预计2026年第一季度汽车交付量为6.1万至6.6万辆，对应收入约为122.0亿元至132.8亿元 [5] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计公司2026至2028年营业收入分别为1，108.1亿元、1，385.7亿元、1，654.3亿元 [11][13] - **盈利预测**：预计公司2026至2028年归母净利润分别为29.6亿元、62.1亿元、100.0亿元 [11][13] - **估值水平**：以2026年3月20日港股收盘价71.6港元/股（汇率1港元=0.88人民币）计算，对应2026至2028年市盈率（PE）分别为41倍、19倍、12倍 [11][13]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [5][14] 报告核心观点 - AI商业化全面开启，以国产算力、AI应用为代表的领域景气度持续提升 [4][14] - 建议沿“芯—模—云”三条链条进行配置 [4][14] - “芯”链关注寒武纪等国产算力龙头，受益于Agent时代推理扩容与国产替代共振 [4][14] - “模”链关注智谱与MiniMax，受益于二者在Coding、Agent执行与模型底座上的布局加深 [4][14] - “云”链关注金山云、优刻得、网宿科技等，受益于Agent托管、推理弹性、边缘分发与安全加速需求抬升 [4][14] 根据相关目录分别总结 1 本周要点 - 对2026年一季度部分重点公司业绩进行预测 [13] - 归母净利润同比增速25%以上：卓易信息（yoy+70%）、宏景科技（同比大幅增长） [13] - 收入同比增速25%以上：海光信息（yoy+63%-76%）、沐曦股份（公司公告yoy+25%-87%）、云天励飞（yoy+50%） [13] - 归母净利润同比增速25%及以下：神州数码（yoy+10%-20%） [13] - 收入同比增速25%及以下：锐明技术（yoy+20%-30%）、合合信息（yoy+20%-25%）、国能日新（yoy+25%）、海量数据（yoy+25%）、中科创达（yoy+10%-20%）、能科科技（yoy+10%-20%）、金山办公（yoy+10%-15%）、新国都（yoy+10%-15%）、捷顺科技（yoy+20%）、四维图新（yoy+20%） [13] 2 行业新闻 - 英伟达CEO黄仁勋在GTC 2026大会上预测，到2027年仅Blackwell及下一代Vera Rubin AI芯片的市场需求规模就可能接近1万亿美元 [15] - 阿里云因全球AI需求增长、供应链涨价，宣布AI算力、存储等产品最高涨价34%，其中平头哥真武810E等算力卡产品上涨5%-34%，文件存储产品CPFS（智算版）上涨30% [2][16] - 腾讯发布2025年全年业绩，加大AI投入，混元3.0将于4月发布，AI已在主业中产生实质性增益 [17] - 腾讯2025年四季度增值服务收入同比增长14%至899.2亿元，营销服务收入同比增长17%至411.2亿元，金融科技及企业服务业务收入同比增长8%至608.2亿元 [17] - 国家安全部发布《OpenClaw “龙虾” 安全养殖手册》，覆盖AI全生命周期安全规范，标志AI安全从行业自律上升至国家战略层面 [2][18] - 月之暗面创始人杨植麟在英伟达GTC大会首秀，公开Kimi K2.5完整技术路线图 [19] 3 公司新闻 - 英方软件股东及高管计划减持：大股东周华（持股7.81%）拟减持不超过总股本的1.95%；陈勇铨（持股0.97%）拟减持不超过总股本的0.24% [3][20] - 常山北明董事及高管计划减持：副董事长李锋（持股0.33%）拟减持不超过总股本的0.08%；董事兼总经理应华江（持股0.33%）拟减持不超过总股本的0.08% [21] - 软通动力股东CEL Bravo Limited（持股7.08%）拟减持不超过总股本的2% [22] - 星环科技股东林芝利创信息技术有限公司（持股6.29%）拟减持不超过总股本的1.00% [23] 4 本周市场回顾 - 本周（03.16-03.20）沪深300指数下跌2.19%，中小板指数下跌3.86%，创业板指数上涨1.26%，计算机（中信）板块下跌4.54% [1][24] - 板块个股涨幅前五名：朗科科技（+37.05%）、同有科技（+26.43%）、东方国信（+18.84%）、盛视科技（+10.56%）、佳发教育（+9.29%） [1][29] - 板块个股跌幅前五名：渤海化学（-20.53%）、湘邮科技（-15.01%）、川发龙蟒（-14.78%）、御银股份（-14.55%）、金现代（-14.33%） [1][29] - 提供了计算机行业重点关注个股的股价、周涨跌幅及历史估值数据 [30] 投资建议 - 重点公司盈利预测示例：合合信息（688615.SH），2026年预测EPS为4.15元，对应PE为43倍，评级为“推荐” [5]

报告行业投资评级 - 报告对美股科技行业给出“推荐”评级 [31] 报告的核心观点 - 英伟达GTC 2026大会标志着AI从“训练驱动”全面转向“推理驱动”，推理时代正式来临，算力需求将持续加速增长 [2][14] - 英伟达的核心竞争力正从卖芯片拓展至“算力+存储+网络”的系统级交付能力，实现了范式转移 [31] - AI Agent的普及将驱动Token消耗快速增长，持续增长的KV Cache将推动对HBM、DRAM、SSD的存储需求，而供给侧扩产谨慎，供不应求的局面可能持续更长时间 [31] - 看好Scale-up中光互连渗透率的持续提高，Agent-to-Agent协作将产生海量通讯流量，驱动更高带宽迭代 [31] - 投资上应关注具备系统级底层基础设施能力、存储以及高速光互连领域的标的 [31] 根据相关目录分别进行总结 1 科技行业动态 - **英伟达上调收入预期**：随着AI转向“推理驱动”，英伟达进一步上调2027年收入预期至1万亿美元，此前预测Blackwell与Rubin平台至2026年累计订单达5000亿美元 [2][14] - **Vera Rubin平台量产**：该超级AI平台已全面投产，由七款芯片组成，覆盖计算、网络、存储功能，包含40个机架、1.2千万亿个晶体管、近2万个芯片、1152个Rubin GPU，拥有60 exaflops运算能力和10 PB/s总扩展带宽，核心客户包括Anthropic、OpenAI、Meta、Mistral AI及全球主要云提供商 [2][16] - **推出Vera CPU**：英伟达推出全新的数据中心NVIDIA Vera CPU，针对单线程性能、大规模数据处理和能效优化，是全球首个在数据中心采用LPDDR5内存的CPU，已开始单独销售，有望成为数十亿美元级核心业务 [3][19] - **平台技术特点**：Vera Rubin平台采用100%液冷架构，使用45℃热水散热，降低制冷成本；系统内部布线简化，整机安装时间从两天缩短至约两小时 [19] - **网络互连创新**：平台引入第六代NVLink互连架构，强化GPU间横向扩展与通信带宽；同时推出全球首款基于CPO技术的NVIDIA Spectrum-X以太网交换机，将光模块集成于芯片封装内，已进入量产阶段 [3][23] - **发布Groq LPU推理芯片**：正式发布集成Groq LPU架构的推理芯片，Groq3LPU单芯片集成500MB片上SRAM，存储带宽高达150TB/s（对比主流GPU片外HBM4带宽约22TB/s）；Groq 3LPX机架搭载256个LPU，提供128GB片上SRAM和高达40PB/s的推理加速带宽，每个机架专用扩展接口带宽为640TB/s，该芯片由三星电子代工，已进入生产阶段 [4][25] 2 美股科技公司动态 - **美光科技FY26Q2业绩创纪录**：实现收入239亿美元，同比增长196%，环比增长75%；Non-GAAP毛利率为75%，环比提升18个百分点，创历史新高；Non-GAAP EPS为12.20美元，环比增长155% [5][29] - **业务驱动因素**：AI推动DRAM与NAND需求显著提升，数据中心存储需求占比将在2026年首次超过行业总需求的50%；HBM4已开始量产并应用于下一代AI平台（如Vera Rubin），HBM4E预计2027年放量 [5][30] - **业绩细分**：DRAM收入188亿美元（占比79%），同比增长207%，环比增长74%；NAND收入50亿美元（占比21%），同比增长169%，环比增长82% [29] - **供给紧张**：行业供给极度紧张，仅能满足核心客户约50%-70%的需求，供需紧张状态预计将持续至2026年以后 [30] - **业绩指引强劲**：预计FY26Q3收入335亿美元（±7.5亿美元），将再创历史新高；毛利率约81%；EPS约19.5美元（±0.4美元） [30] - **资本开支计划**：预计FY26全年CapEx超过250亿美元，FY27将进一步显著提升，主要用于HBM与DRAM产能扩张及全球晶圆厂建设 [5][30] 3 本周观点 - **投资主线**：看好具备系统级别底层基础设施能力的标的、存储标的与高速光互连标的 [31] - **具体关注公司**：建议关注【GOOG】（谷歌）、【NVDA】（英伟达）、【MU】（美光科技）、【SNDK】（闪迪）、【LITE】（Lumentum）、【COHR】（Coherent）[31]

投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [3][8] 核心观点 - 2025年公司业绩受需求波动、集采落地及资产减值影响而下滑，但核心观点认为医美终端需求回暖、眼科集采影响逐步出清以及高端产品放量有望带动盈利能力改善，业绩拐点可期 [8] - 预计公司2026-2028年归母净利润将实现快速增长，同比增速分别为**46.3%**、**12.3%**和**13.4%** [2][8] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为**25倍**、**23倍**和**20倍** [2][8] 财务表现与预测 - **2025年业绩回顾**：实现营业收入**24.73亿元**，同比下降**8.33%**；归母净利润**2.51亿元**，同比下降**40.30%**；扣非后归母净利润**1.60亿元**，同比下降**57.67%** [8] - **2025年第四季度**：实现营业收入**5.74亿元**，同比下降**7.88%**；归母净利润为**-0.54亿元**，扣非后归母净利润为**-0.94亿元** [8] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为**25.96亿元**、**27.92亿元**、**30.32亿元**，同比增长**5.0%**、**7.6%**、**8.6%** [2][8] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为**3.67亿元**、**4.12亿元**、**4.68亿元**，同比增长**46.3%**、**12.3%**、**13.4%** [2][8] - **盈利能力**：2025年毛利率为**70.32%**，同比提升**0.43个百分点**；归母净利润率为**10.1%** [8][9] - **费用率**：2025年销售费用率为**32.95%**，同比提升**4.00个百分点**；管理费用率为**17.33%**，同比提升**0.92个百分点**；研发费用率为**8.00%**，同比下降**0.86个百分点** [8] - **股东回报**：2025年现金分红**2.27亿元**，占归母净利润的**90.50%**，股利支付率维持高位 [8][9] 业务板块分析 - **医美板块**：2025年实现收入**10.40亿元**，同比下降**12.97%** [8] - 玻尿酸产品收入**5.69亿元**，同比下降**23.26%**，受税率调整及终端需求变化影响 [8] - 射频及激光设备收入**2.67亿元**，同比增长**0.92%** [8] - 人表皮生长因子收入**2.04亿元**，同比增长**7.92%** [8] - “海魅月白”等高端差异化产品持续放量 [8] - **眼科板块**：2025年实现收入**7.25亿元**，同比下降**15.50%** [8] - 人工晶状体收入**2.38亿元**，同比下降**27.30%** [8] - 眼科粘弹剂收入**0.78亿元**，同比下降**16.40%** [8] - 收入波动主要受集采落地后价格调整及部分地区白内障手术量波动影响 [8] 增长驱动与产品管线 - **医美增长驱动**：玻尿酸终端需求恢复及税率调整影响出清后，收入有望恢复平稳增长；高端差异化产品及非注射类设备（如射频及激光）是重要增长点 [8] - **眼科增长驱动**：集采影响逐步出清，创新产品驱动长期增长 [8] - **眼科产品管线**：疏水模注散光矫正非球面人工晶状体及预装式产品已获批；亲水非球面多焦点人工晶状体进入审批阶段；三焦点、EDOF、连续视程及PRL等产品持续推进 [8] 资产与减值影响 - 2025年计提新产业商誉减值约**1.41亿元**与Aaren品牌相关无形资产减值约**2500万元**，减值集中确认导致利润端下滑幅度大于收入端 [8]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [2][6] 核心财务预测与估值 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为79.66亿元、84.35亿元、89.43亿元，同比增长率分别为8.1%、5.9%、6.0% [2][6] - **经调整净利润预测**：预计2026-2028年经调整归母净利润分别为11.22亿元、14.34亿元、15.85亿元，同比增长率分别为30.7%、27.9%、10.5% [2][6] - **每股收益预测**：基于经调整净利润，2026-2028年EPS分别为1.10元、1.40元、1.55元 [2] - **估值水平**：基于2026年3月20日收盘价，对应2026-2028年经调整PE分别为22倍、17倍、16倍 [2] 2025年业绩回顾 - **整体业绩**：2025年公司收入73.66亿元，同比下降9.3%；毛利润34.0亿元，同比下降13.4%，毛利率为46.1%，同比下降2.2个百分点 [6] - **净利润情况**：2025年归母净亏损7.8亿元，亏损同比扩大270.9%，主要由于确认新丽传媒相关商誉减值18亿元所致，本次减值后，新丽传媒商誉已全额减值完毕；全年经调整净利润为8.58亿元，同比下降24.8% [6] 在线阅读业务表现 - **收入情况**：2025年在线业务收入40.5亿元，同比增长0.4%，其中自有平台产品收入35.6亿元，同比增长0.9% [6] - **内容生态**：平台全年吸引40万新作家入驻，创作超80万本小说，起点读书APP首次诞生两部突破30万均订的现象级作品 [6] - **运营数据**：2025年公司自有平台产品MAU为1.041亿，同比持平；自有平台产品及腾讯产品自营渠道的平均月付费用户为900万，同比下降1.1%，付费阅读月度ARPPU为32.9元，同比增长2.8% [6] IP运营与新业务发展 - **IP运营收入**：2025年IP运营及其他收入33.2亿元，同比下降18.9%，其中IP运营收入同比减少20.0%至31.9亿元，主要受新丽传媒排播延期影响 [6] - **2026年剧集储备**：待播作品储备丰富，包括《尚公主》《千里江山图》《刑警时刻》《爱情没有神话》等剧集 [6] - **短剧业务**：全年上线短剧超120部，精品化战略成效显著 [6] - **AI漫剧业务**：2025年下半年收入超1亿元，公司开放IP资源库并设立亿元专项创作基金 [6] - **IP衍生品业务**：2025年IP衍生品业务GMV超11亿元，较2024年的5亿元增长超200%，公司与200多家头部消费品牌达成授权合作 [6] - **游戏IP授权**：《斗破苍穹》《斗罗大陆》《异人之下》等作品有望上线 [6] AI战略赋能 - **网络文学创作**：AI“妙笔通鉴”智能引擎工具可实现对网文的深度理解与实时分析，为作家提供辅助创作支持 [6] - **IP改编与筛选**：“版权助手”能够深度挖掘阅文百万部作品库，精准链接下游需求，加速优质IP筛选与开发进程 [6] - **漫剧制作**：“漫剧助手”等AIGC工具有望提升改编效率，进一步释放产能，盘活中腰部IP池 [6] - **内容全球化**：截至2025年，WebNovel平台累计AI翻译作品总数超17,000部，收入同比增长39% [6] 投资建议核心观点 - 公司通过IP全产业链布局，有望凭借“IP+AI”战略持续放大优质内容商业价值 [6] - 随着新丽传媒商誉减值风险出清，在线业务保持稳健，预计公司有望通过短剧、漫剧、IP衍生品等新业务逐步扩展增量市场并提升盈利能力 [6]

宏观环境与政策 - 美国2月PPI数据超预期，同比上涨3.4%，环比上涨0.7%，加剧通胀黏性担忧[13][35][36] - 美联储3月FOMC会议维持利率在3.50%-3.75%不变，点阵图显示2026年仅有一次25个基点的降息预期[13][20] - 市场降息预期显著收敛，联邦基金期货甚至开始定价年内加息可能性，利率预期路径上移[23][24] - 欧央行、英央行、日央行等全球主要央行3月均维持利率不变，但政策立场因通胀风险转趋强硬[13][31][33] - 美国就业市场呈现僵持格局，上周初请失业金人数降至20.5万人，但续请人数维持高位[40][41][42] - 美国2月成屋销售环比增长1.8%，超预期回升，但受抵押贷款利率反弹影响，复苏持续性存疑[13][44][47] 市场表现与驱动因素 - 地缘冲突（美伊）升级导致原油供给受冲击，布伦特原油价格再次逼近120美元/桶，成为市场主导因素[57][61][67] - 受滞胀预期与加息讨论影响，降息有利资产（美股、欧日股市、美债、贵金属、工业金属）普遍下跌[4][57][73][76][78] - 霍尔木兹海峡短期内恢复正常的市场预期概率从77%大幅降至26%，加剧原油供应紧张格局[64][65][67] - 伦敦金现价格一度跌破4500美元/盎司，铜价因供需缺口（ICSG预计2026年短缺15万吨）而相对抗跌[68][71]

行业投资评级 - 报告对交通运输行业（快递板块）给予“推荐”评级 [1][3] 核心观点 - “反内卷”政策持续深化，行业正从激烈的件量竞争走向有序良性竞争，价格中枢整体上移，低价件减少 [7] - 头部公司凭借综合质量优势和更好的客户结构，增长更具韧性，行业头尾部公司分化明显，头部玩家进一步获取市场份额 [7] - 坚定看好头部公司，并认为在政策推动下，行业盈利有望改善 [1][7] 行业数据总结 - 2026年1-2月，全国快递业务量完成304.9亿件，同比增长7.1% [7][8] - 2026年1-2月，全国快递业务收入完成2385.4亿元，同比增长7.9% [7][8] - 2026年1-2月，行业单票收入为7.82元，同比增长0.8% [7][8] - 行业件量增速（7.1%）低于同期网上商品零售额增速（+10.3%），体现了单包裹价格上行和件量结构优化 [7] 上市公司经营数据总结 - **业务收入（2026年1-2月）**：顺丰控股（368.2亿元）> 圆通速递（110.6亿元）> 申通快递（98.8亿元）> 韵达股份（78.1亿元） [7][8] - **收入同比增速**：申通快递（+29.4%）> 圆通速递（+14.9%）> 顺丰控股（+8.6%）> 韵达股份（+2.6%） [7][8] - **业务量（2026年1-2月）**：圆通速递（48.0亿件）> 申通快递（41.4亿件）> 韵达股份（35.7亿件）> 顺丰控股（24.6亿件） [7][8] - **业务量同比增速**：圆通速递（+16.7%）> 申通快递（+11.2%）> 顺丰控股（+9.4%）> 韵达股份（-6.7%） [7][8] - **市场份额（2026年1-2月）**：圆通速递（15.7%）> 申通快递（13.6%）> 韵达股份（11.7%）> 顺丰控股（8.1%） [7][8] - **市场份额同比变动**：圆通速递（+1.3个百分点）> 申通快递（+0.5个百分点）> 顺丰控股（+0.2个百分点）> 韵达股份（-1.7个百分点） [7][8] - **单票收入（2026年1-2月）**：顺丰控股（14.98元）> 申通快递（2.39元）> 圆通速递（2.31元）> 韵达股份（2.19元） [7][8] - **单票收入同比增速**：申通快递（+16.4%）> 韵达股份（+10.0%）> 顺丰控股（-0.8%）> 圆通速递（-1.5%） [7][8] 行业政策与动态总结 - 政府工作报告指出，2026年将综合运用产能调控、标准引领、价格执法、质量监管等手段，深入整治“内卷式”竞争 [7] - 江苏、广东等地方邮政监管部门相继召开专题会议或建立协同机制，推动“反内卷”政策落地 [7] - 浙江邮政局推动行业全日制自有员工社保参保，四川加盟制快递公司集体上调价格，以保障从业人员权益，成本抬升将推动行业重新根据成本定价 [7] 重点公司盈利预测与评级 - 报告覆盖的六家快递公司（顺丰控股、中通快递-W、圆通速递、申通快递、韵达股份、极兔速递-W）均获得“推荐”评级 [2] - **顺丰控股**：预测2025-2027年EPS分别为2.17元、2.43元、2.78元，对应PE分别为17倍、15倍、13倍 [2] - **中通快递-W**：预测2026-2027年EPS分别为14.76元、16.78元，对应PE分别为12倍、10倍 [2] - **圆通速递**：预测2025-2027年EPS分别为1.25元、1.46元、1.66元，对应PE分别为16倍、14倍、12倍 [2] - **申通快递**：预测2025-2027年EPS分别为0.89元、1.19元、1.50元，对应PE分别为16倍、12倍、9倍 [2] - **韵达股份**：预测2025-2027年EPS分别为0.48元、0.66元、0.77元，对应PE分别为14倍、10倍、9倍 [2] - **极兔速递-W**：预测2025-2027年EPS分别为0.27元、0.45元、0.61元，对应PE分别为35倍、21倍、15倍 [2] 投资建议总结 - 坚定看好头部公司**中通快递-W**和**圆通速递**在“反内卷”政策下扩大优势，主导行业分化 [7] - 看好**极兔速递-W**享海外市场高速增长及国内政策托底利好 [7] - 看好**顺丰控股**基本盘稳固，现金流改善 [7] - 认为**申通快递**量价、增速均表现不错，有更高的盈利弹性 [7] - 认为**韵达股份**正在挤出低价件水分，优化客户结构 [7]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [2][3] 报告核心观点 - 中东地缘冲突已直接升级至对能源生产设施的袭击，导致关键油气供应中断，且冲突有进一步升级的风险 [1][7][9] - 报告认为，由于美伊冲突的根本问题未解决，且关键供应设施修复周期长，油价或持续维持在100美元/桶以上，并具备持续上涨空间 [7][9] - 投资建议关注三条主线：1）油价上涨期业绩弹性大且高分红的企业；2）产量处于成长期的企业；3）行业龙头且持续高分红的公司 [7][14] 本周石化市场行情回顾 - **板块表现**：截至3月20日当周，中信石油石化板块下跌5.0%，跑输沪深300指数（下跌2.2%），在所有行业中表现靠后 [16][19] - **子板块表现**：石油开采子板块周涨幅为0.3%，表现最好；其他石化子板块周跌幅最大，为-12.3% [19][20][21] - **个股表现**： - 涨幅前五：*ST新潮（+18.31%）、蓝焰控股（+8.88%）、新奥股份（+4.28%）、中国石油（+1.58%）、博迈科（+1.41%） [22] - 跌幅前五：渤海化学（-20.53%）、荣盛石化（-16.96%）、桐昆股份（-16.86%）、恒逸石化（-15.94%）、新凤鸣（-13.97%） [22] 本周行业动态（地缘冲突与供应冲击） - **关键事件**： - **3月16日**：阿联酋Shah天然气田和富查伊拉港遭袭击，后者是阿联酋绕过霍尔木兹海峡的关键石油出口港 [7][9][26] - **3月18日**：以色列袭击伊朗南帕尔斯气田（世界最大气田），随后伊朗将卡塔尔、沙特和阿联酋多处核心能源设施列入打击清单 [7][9] - **3月19日**：卡塔尔能源部长表示，全球最大LNG枢纽近17%的产能被破坏，维修将导致1280万吨/年产能停摆3至5年，其年产能约占全球LNG总供应的20%，同时卡塔尔凝析油出口预计下降24%、LPG下降13%、氦气产量下降14% [7][9] - 国际能源署（IEA）表示，从海湾地区恢复石油和天然气供应可能需要长达六个月时间 [7][9] - **供应替代与调整**： - 日本宣布释放约8000万桶战略石油储备，为1978年以来最大规模 [25] - 沙特给予长期客户选择通过红海延布港接收4月石油供应，以规避霍尔木兹海峡风险 [26] - 伊拉克与库尔德地区达成协议，恢复通过北部管道向土耳其杰伊汉港出口石油，初始输送量为每日25万桶 [30][31] - 亚洲买家大量购入美国石油，4月运往亚洲的美国原油总量达约6000万桶，为2023年4月以来单月最高 [33] - **其他影响**：国内多家航司上调国际航线燃油附加费，涨幅普遍在50%以上 [31] 石化产业数据追踪 - **油气价格表现**： - **原油**：截至3月20日，布伦特原油期货结算价为112.19美元/桶，周环比上涨8.77%；WTI期货结算价为98.32美元/桶，周环比下跌0.40% [7][52] - **天然气**：东北亚LNG到岸价格为22.73美元/百万英热，周环比大幅上涨20.13%；NYMEX天然气期货价格周环比下跌1.15% [7][60] - **原油供给**： - **美国**：截至3月13日，美国原油产量为1367万桶/日，周环比下降1万桶/日 [7][69] - **OPEC**：2026年2月OPEC原油产量为2863万桶/日，月环比上升16.4万桶/日 [72] - **原油需求与炼油**： - **美国**：截至3月13日，炼油厂日加工量为1623万桶/日，周环比增加6万桶/日；炼厂开工率为91.3%，周环比上升0.5个百分点 [7][75] - **库存情况**： - **美国原油**：截至3月13日，商业原油库存为44926万桶，周环比增加616万桶；战略原油储备为41544万桶，周环比持平 [7][90] - **美国成品油**：车用汽油库存周环比下降544万桶，航空煤油库存周环比上升238万桶，馏分燃料油库存周环比下降253万桶 [90] - **欧盟储气率**：截至3月19日，欧盟储气率为28.55%，周环比下降0.62个百分点 [12][97] - **炼化产品价差**： - **成品油**：美国汽油与WTI原油期货价差为37.42美元/桶，周环比大幅扩大38.91%；取暖油价差为79.87美元/桶，周环比扩大38.14% [14][100] - **化工品**：乙烯与石脑油价差为190美元/吨，周环比暴涨732.97%；丙烯与石脑油价差为-26美元/吨，周环比下降127.49% [14][109] 重点公司盈利预测与评级 - 报告覆盖并给予“推荐”评级的公司包括：中国海油、中曼石油、中国石油、中国石化、新天然气 [2] - **中国海油 (600938.SH)**：股价41.91元，预测2025年EPS为2.60元，对应PE为16倍 [2] - **中曼石油 (603619.SH)**：股价34.08元，预测2025年EPS为1.48元，对应PE为23倍 [2] - **中国石油 (601857.SH)**：股价12.24元，预测2025年EPS为0.87元，对应PE为14倍 [2] - **中国石化 (600028.SH)**：股价6.08元，预测2025年EPS为0.31元，对应PE为20倍 [2] - **新天然气 (603393.SH)**：股价42.50元，预测2025年EPS为2.81元，对应PE为15倍 [2]

投资评级 - 报告对地平线机器人-W（9660.HK）维持“推荐”评级 [1] 核心观点与业绩摘要 - **2025年业绩表现**：2025年实现营业收入**37.58亿元**，同比增长**57.7%**；归母净利润为**-104.69亿元**，同比由盈转亏；Non-GAAP净利润为**-28.12亿元**，亏损同比扩大**11.31亿元** [7] - **增长驱动力**：2025年营收高增，核心驱动力来自**产品解决方案**与**中高阶智能驾驶**。支持高速公路和城区NOA功能的产品解决方案交付量增长至近五倍，驱动汽车产品解决方案业务收入同比大增**144.2%** 至**16.22亿元** [7] - **盈利能力变化**：2025年整体毛利率为**64.5%**，同比下降**12.8个百分点**，主要由于毛利率较低的汽车产品解决方案收入占比显著上升 [7] - **费用结构**：2025年销售、管理、研发费用率分别为**16.8%**、**19.3%**、**137.1%**，同比分别变化**-0.4**、**-7.5**、**+4.7**个百分点。研发费用率提升系战略性增加全场景城区NOA及高级辅助驾驶系统研发投入所致 [7] 业务运营与市场进展 - **硬件出货与结构升级**：2025年车载级征程系列处理硬件总出货量达**401万套**，同比增长**38.8%**。其中，支持中高阶智能辅助驾驶功能的处理硬件出货量占总出货量的**45%**，为2024年同期的**4.8倍**。此结构性转变使平均单车价值量提升超过**75%** [7] - **车型定点**：2025年，公司新获得超过**110款车型**定点。全场景城区辅助驾驶解决方案HSD于2025年11月量产，一个多月内交付超过**22,000套**，并已获得**10家OEM品牌**累计**20余款**车型定点 [7] - **全球化与客户拓展**： - **赋能出海**：截至2025年，累计获得来自**11家**汽车制造商的逾**40款**出口车型定点，生命周期累计出口定点达**200万套** [7] - **合资品牌**：已成功获得来自**9家**在华合资品牌的逾**35款**车型定点 [7] - **海外布局**：通过**2家**国际一级供应商，获得来自**3家**国际汽车制造商面向海外的车型定点，生命周期定点出货量达到**1,000万套** [7] 财务预测与估值 - **营收预测**：报告预测公司2026-2028年营业收入分别为**59.89亿元**、**93.59亿元**、**141.61亿元**，同比增长率分别为**59.4%**、**56.3%**、**51.3%** [6][7] - **利润预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为**-26.25亿元**、**-8.54亿元**、**11.55亿元**，预计于2028年实现扭亏为盈 [6] - **估值指标**：按2026年3月20日收盘价**7.34港元**计算，对应2026-2028年市销率（P/S）分别为**16倍**、**10倍**、**7倍**；市净率（P/B）分别为**9.5倍**、**10.3倍**、**9.2倍** [6][7] 投资建议依据 - **公司定位**：报告认为公司是国产智驾方案龙头，具备软硬结合的全栈技术能力，已形成覆盖L2到L4级智能驾驶芯片方案的完整布局 [7] - **竞争优势**：公司以开放理念持续赋能车企合作伙伴加速智驾方案规模量产，有望凭借**性能**与**性价比**两大优势扩大市场份额 [7]