报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][9] 报告核心观点 - 公司2025年收入持续增长，智能化和电动化业务齐头并进，全球化布局再进一步 [1][9] - 公司作为线控底盘领军者，业务布局全面，并积极拓展人形机器人新业务 [9] - 短期受益于智能电控业务扩张，中长期线控底盘有望贡献显著增量，盈利增长前景良好 [9] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业收入120.14亿元，同比增长20.9%；归母净利润13.09亿元，同比增长8.3%；扣非归母净利润12.2亿元，同比增长9.6% [9] - **2025年第四季度业绩**：营业收入36.6亿元，同比增长8.9%，环比增长14.5%；归母净利润4.2亿元，同比下降3.0%，环比增长13.2% [9] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为143.87亿元、171.98亿元、207.37亿元，增长率分别为19.8%、19.5%、20.6% [3][9] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为15.55亿元、18.59亿元、22.67亿元，增长率分别为18.7%、19.6%、21.9% [3][9] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.56元、3.06元、3.74元 [3][9] - **估值水平**：基于2026年3月27日44.77元的收盘价，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为17倍、15倍、12倍 [3][9] 业务发展分析 - **收入增长驱动**：客户基本盘扩大，结构持续多元化、国际化，新增了法国雷诺、福特欧洲、大众等全球化客户；在研项目与新增定点项目总数均大幅增长 [9] - **盈利能力分析**：2025年归母净利率为10.9%，同比下降1.3个百分点，主要因墨西哥新建工厂尚处爬坡期，利润暂未释放 [9] - **费用控制**：2025年销售、管理、研发、财务费用率分别为0.5%、2.5%、5.0%、0.1%，总体费用率保持稳定 [9] - **智能化布局**：致力于成为全球领先的汽车智能底盘系统解决方案提供商，业务矩阵覆盖制动、转向、悬架、智能驾驶及轻量化零部件 [9] - **电动化优势**：是国内首家实现电子驻车制动系统（EPB）量产的供应商，2025年在研项目达201项，新增量产项目125项，并新增制动器产能以缓解瓶颈 [9] - **全球化进展**：墨西哥年产400万套轻量化零部件项目已于2023年投产；摩洛哥基地预计2027年落地 [9] - **线控底盘整合**：通过收购万达（转向系统）及拟收购豫北转向控股权，加强转向业务；2024年底已完成空气悬架的B样开发验证，形成制动+转向+悬架全面布局 [9] - **人形机器人业务**：2025年通过设立子公司（伯健传动科技、伯特利驱动）及产业基金，布局丝杠和电机产品，并向安徽墨甲增资3500万元 [9] 关键财务指标预测 - **毛利率**：预计2026-2028年毛利率分别为20.0%、20.0%、20.3% [10] - **净资产收益率（ROE）**：预计2026-2028年ROE分别为16.68%、17.04%、17.64% [10] - **经营活动现金流**：预计2026-2028年经营活动现金流净额分别为15.48亿元、18.14亿元、20.80亿元 [10] - **资产负债率**：预计2026-2028年资产负债率分别为50.54%、49.84%、49.11% [10]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 报告核心观点 - 公司2025年圆满收官，2026年出口高景气度有望延续，内需在以旧换新政策延续下有望向上，公司作为重卡出海龙头及国内行业龙头将持续受益，预计未来三年盈利将保持较快增长 [1][8] 2025年业绩回顾 - **营收与利润**：2025年实现营业收入577.37亿元，同比增长28.51%；归母净利润16.66亿元，同比增长12.58%；扣非归母净利润15.58亿元，同比增长17.43% [1] - **季度表现**：2025年第四季度营收172.47亿元，同比增长52.06%，环比增长20.37%；归母净利润6.16亿元，同比增长12.79%，环比增长61.31%，盈利能力超市场预期 [8] - **盈利能力**：2025年第四季度毛利率为8.81%，同比下降2.73个百分点，但环比提升1.69个百分点，显示盈利水平环比明显修复；净利率为5.29%，同比微降0.16个百分点，环比提升1.49个百分点 [8] - **费用管控**：2025年第四季度销售/管理/研发/财务费用率分别为0.87%/0.45%/1.51%/-0.44%，费用管控总体保持稳健 [8] - **分红**：公司每10股派发现金红利5.12元，合计现金分红5.99亿元 [1] 行业与公司运营分析 - **销量与市占率**：2025年第四季度，集团实现重卡销量7.98万辆，同比增长42.26%；其中出口量4.20万辆，同比增长43.45%，出口市场份额为42.39%，保持行业第一 [8] - **行业出口景气**：2025年第四季度我国重卡出口量为9.94万辆，同比增长44.21%，环比增长15.80%，出口维持高景气、高基数 [8] - **内需政策驱动**：2025年3月发布的以旧换新政策（涵盖国四排放标准营运货车及天然气重卡）带动需求，2025年我国天然气重卡累计销量19.86万辆，同比增长11.49%；新能源重卡累计销量22.98万辆，同比增长181.95% [8] - **政策展望**：2026年以旧换新政策延续，公司作为国内重卡行业龙头企业，有望充分受益 [8] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为646.66亿元、721.02亿元、814.76亿元，同比增长率分别为12.0%、11.5%、13.0% [2][8] - **净利润预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为21.69亿元、25.03亿元、29.78亿元，同比增长率分别为30.2%、15.4%、19.0% [2][8] - **每股收益预测**：预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.85元、2.13元、2.53元 [2][8] - **估值水平**：以2026年3月27日收盘价22.40元计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12倍、11倍、9倍；市净率（PB）分别为1.5倍、1.3倍、1.2倍 [2][9] - **盈利能力展望**：预测毛利率将从2025年的7.8%持续提升至2028年的8.7%；归母净利润率将从2025年的2.9%提升至2028年的3.7% [9] - **股东回报预测**：预测2026-2028年每股股利分别为0.46元、0.51元、0.60元，股利支付率分别为50%、55%、60% [9]

行业投资评级 - 报告对钢铁行业维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 报告核心观点为“冲突或长期化，价格偏强运行” [1][9] - 原料端：中东冲突持续且局势反复，冲突长期化影响下，燃料短缺的影响开始显现，部分国家矿石开采或将受限，原料价格易涨难跌 [9] - 成材端：钢材产量基本持平，总库存去化加速，整体矛盾不突出，绝对价格跟随成本波动 [9] - 长期展望：在降碳要求下，钢铁供给侧存在约束预期，钢企利润有望底部回升，分级差异化调控下，引领型龙头企业将进一步受益 [9] 根据相关目录的总结 主要数据和事件 - 2026年1-2月份，全国黑色金属冶炼和压延加工业利润总额为-24.7亿元 [12] - 2026年1-2月份，国内钢坯出口总量为177.37万吨，年同比增加15.95% [13] - 澳大利亚矿石开采商Fenix警告，由于伊朗冲突导致柴油供应受限，其采矿和运输业务已开始受到影响 [12] 国内钢材市场 - 截至3月27日，国内钢材价格震荡：上海20mm螺纹价格为3200元/吨，较上周降10元/吨；高线价格为3370元/吨，降10元/吨；热轧价格为3300元/吨，持平；冷轧价格为3710元/吨，升10元/吨；普中板价格为3380元/吨，持平 [14] - 从月度变动看，部分板材价格有所上涨，例如普20mm中板价格一月内上涨130元/吨（4.0%），而建筑钢材如螺纹钢价格一月内持平 [15] 国际钢材市场 - 美国钢材价格涨跌互现：截至3月27日，中西部钢厂热卷出厂价为1120美元/吨，较上周降2美元/吨；热镀锌价格为1150美元/吨，升45美元/吨；螺纹钢出厂价为946美元/吨，降30美元/吨 [26] - 欧洲钢材价格震荡：欧盟钢厂热卷报价为834美元/吨，较上周升1美元/吨；螺纹钢报价为694美元/吨，降4美元/吨 [26] 原材料和海运市场 - 国产矿市场价格稳定，进口矿市场价格稳中有跌，废钢价格下跌 [31] - 具体价格：截至3月27日，青岛港巴西粉矿945元/吨，较上周降10元/吨；日照港澳大利亚粉矿783元/吨，降12元/吨；废钢报价2150元/吨，降10元/吨 [31] - 焦炭市场价格持平，华北主焦煤价格上涨：华北主焦煤周末报价1364元/吨，较上周升50元/吨 [31] - 海运市场震荡：巴西图巴朗-青岛铁矿石海运费为30.66美元/吨，较上周升0.13美元（0.4%）；西澳-青岛海运费为10.76美元/吨，降1.01美元（-8.6%） [39] 国内钢厂生产情况 - Mysteel调研247家钢厂：高炉开工率为81.03%，环比增加1.25个百分点；高炉炼铁产能利用率为86.63%，环比增加1.1个百分点；钢厂盈利率为43.29%，环比增加0.87个百分点；日均铁水产量为231.09万吨，环比增加2.94万吨 [40] 库存 - 截至3月27日，五大钢材品种社会总库存为1386.29万吨，环比下降23.25万吨（-1.6%）；钢厂总库存为510.15万吨，环比下降25.06万吨 [9] - 分品种看：螺纹钢社会库存下降10.46万吨至642.75万吨；热轧总库存下降6.91万吨至369.42万吨 [43] - 表观消费量方面：测算本周螺纹钢表观消费量为225.37万吨，环比上升17.28万吨；建筑钢材成交日均值为9.45万吨，环比增长0.14% [9] 利润情况测算 - 本周钢材利润分化：测算长流程螺纹钢、热轧和冷轧周均毛利分别环比前一周变化-15元/吨、+9元/吨和+23元/吨；短流程电炉钢周均毛利环比变化-2元/吨 [9] 钢铁下游行业 - 2026年1-2月，城镇固定资产投资完成额累计值为52721亿元，同比增长1.8%；房地产开发投资完成额累计值为9612亿元，同比下降11.1% [63] - 工业增加值当月同比为6.3%；房屋新开工面积累计值为5084万平方米，同比下降23.1% [63] 主要钢铁公司估值及股价表现 - 报告覆盖并给予“推荐”评级的重点公司包括 [2]： - 普钢龙头：华菱钢铁（2026E PE 9X）、宝钢股份（2026E PE 11X）、南钢股份（2026E PE 11X） - 特钢板块：翔楼新材（2026E PE 21X）、中信特钢（2026E PE 13X）、方大特钢（2026E PE 13X） - 管材标的：久立特材（2026E PE 16X）、友发集团（2026E PE 12X）、常宝股份（2026E PE 15X） - 原料标的：大中矿业（2026E PE 62X）、方大炭素（2026E PE 105X） - 股价表现：近一周（截至3月27日），覆盖的普钢公司股价普遍下跌，例如华菱钢铁跌1.0%，宝钢股份跌2.1%，南钢股份涨0.4% [68] 投资建议 - 推荐关注四大方向 [9]： 1. 普钢龙头标的：华菱钢铁、宝钢股份、南钢股份 2. 特钢板块：翔楼新材、中信特钢、方大特钢 3. 管材标的：久立特材、友发集团、常宝股份 4. 原料标的：大中矿业、方大炭素

投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 核心观点 - 公司2025年业绩实现高速增长，全球版图稳步扩张，IP持续多元变现 [1] - 短期看，国内门店精细化运营及境外快速拓店推动业绩高增，新品矩阵与品类创新打开增长空间 [8] - 长期看，IP多业态扩张有望贡献持续增量，长期看好公司IP的运营能力和变现潜力 [8] 财务业绩与预测 - **2025年实际业绩**：公司2025年实现营业收入371.20亿元，同比增长184.7%；实现经调整净利润130.84亿元，同比增长284.5% [2][8] - **盈利能力提升**：2025年毛利率为72.1%，同比上升5.3个百分点；净利率为35.2%，同比上升9.1个百分点 [8] - **未来三年预测**：报告预测公司FY2026E-2028E营业收入分别为459.94亿元、531.67亿元、615.31亿元，同比增长率分别为23.9%、15.6%、15.7% [2][8] - **未来三年净利润预测**：报告预测公司FY2026E-2028E经调整净利润分别为161.90亿元、187.68亿元、217.21亿元，同比增长率分别为24%、16%、16% [2][8] - **估值水平**：基于2026年3月27日收盘价，当前股价对应FY2026E-2028E经调整市盈率（P/E）分别为11倍、9倍、8倍 [2][8] 市场表现与业务分析 - **中国业务稳健增长**：2025年中国业务实现营收208.52亿元，同比增长134.6%，占总营收56.2% [8] - **线下渠道**：中国内地零售店净增约14家至445家，平均年化单店收入约2300万元 [8] - **线上渠道**：中国线上抽盒机、天猫、抖音渠道收入分别同比增长207.4%、184.4%、164.4% [8] - **会员体系**：截至2025年底，中国内地累计注册会员达7258万人，全年新增2650万人；会员贡献销售额占比93.7%，复购率为55.7%，平均用户收入（ARPU）约为479元 [8] - **海外业务高速扩张**：2025年海外业务实现收益162.68亿元，同比增长291.9%，收入占比提升12个百分点至43.8% [8] - **海外分地区收入**：亚太/美洲/欧洲及其他市场收入分别达80.1亿元、68.1亿元、14.5亿元，同比增长157.6%、748.4%、506.3% [8] - **海外线下扩张**：亚太/美洲/欧洲及其他市场零售店分别净增31家、42家、22家至85家、64家、36家，平均年化单店收入分别约6214万元、4660万元、3425万元 [8] - **海外线上增长**：海外线上渠道收入同比增长显著，占比提升15个百分点至48.6%，泡泡玛特APP曾登顶北美购物类应用榜首 [8] IP运营与产品矩阵 - **核心IP表现强劲**：2025年，LABUBU (The Monsters)、Molly、SKULLPANDA、CRYBABY收入分别达141.6亿元、29.0亿元、35.4亿元、29.3亿元，同比增长365.7%、38.4%、170.6%、151.4% [8] - **IP矩阵丰富**：全年销售额过亿的IP达到17个 [8] - **品类创新**：毛绒品类收入187.1亿元，占比50.4%，首次成为收入贡献最高的产品品类 [8] - **多业态拓展**：公司正稳步推动乐园、“popop”饰品店、“POP BAKERY”甜品品牌等新业务发展，构建更完善的IP商业生态 [8]

报告行业投资评级 - **维持“推荐”评级** [1] 报告核心观点 - 教育行业有望迎来**政策边际改善、行业供给出清、行业需求释放的“三维共振”**，投资逻辑已从政策驱动转向业绩驱动[5] - 行业估值相对较低，在政策推动下，有望迎来**业绩与估值的“戴维斯双击”**[5] - **“AI+教育”是行业投资主线**，龙头教育公司有望受益[5] - 教育强国战略和“十五五”教育规划的制定，为行业长期发展提供支撑[5][8] 根据相关目录分别总结 1 教育行业政策动态 - **基础教育规范管理巩固年行动**：3月20日，教育部发布通知，重点任务包括巩固提升教育公平水平、日常管理水平、办学治校能力、校园安全水平及构建良好教育生态[5][8][9] - **教师队伍建设部署**：3月21日，教育部召开会议，强调教师队伍在教育强国建设中的极端重要性，要求应对科技革命、学龄人口波动等新挑战，担负教师队伍建设新使命[5][8][9] - **深化国际教育合作**：3月26日，教育部部长访问瑞士，双方就加强人才培养、科研创新、人工智能教育等合作达成共识[5][8][9] - **“十五五”教育规划方向**：3月26日，教育部部长指出，中国正制定“十五五”教育发展规划，将从扩大规模、提升创新质量、保障公平等多方面持续提升高等教育水平[5][8][11] 2 教育个股动态 - **豆神教育人事变动**：窦昕辞去董事长等职务，转任首席教学教研专家与首席AI战略专家；唐颖当选新任董事长；公司法定代表人拟变更为赵伯奇[5][12] - **华图山鼎关联交易**：全资子公司华图教育科技拟承接关联方北京华图上学的存量学员后续服务，交易定价为实际成本加**15%毛利（含税）**[5][12] 3 教育指数及个股表现 3.1 教育行业一周市场表现 - **行业指数跑赢大盘**：本周（2026/3/23-2026/3/27），中信教育指数上涨**+0.03%**，同期沪深300指数下跌**-1.41%**，上证综指下跌**-1.10%**，教育行业跑赢沪深300指数**1.44个百分点**，在中信一级行业中涨跌幅靠前[5][14] - **子行业表现分化**： - **K12培训指数**表现最好，本周上涨**+4.75%**，跑赢沪深300指数**6.16个百分点**[16] - **教育信息化及在线教育板块**表现最弱，本周下跌**-1.88%**，跑输沪深300指数**0.47个百分点**[16] - 年初至今，K12培训板块上涨**+0.24%**，教育信息化及在线教育板块下跌**-3.14%**，高等及职业教育板块下跌**-13.34%**[16] 3.2 一周个股表现 - **A股涨幅前三**：勤上股份 (**+17.24%**)、中国高科 (**+6.29%**)、科德教育 (**+2.02%**)[5][18] - **A股涨幅后三**：全通教育 (**-2.36%**)、学大教育 (**-5.28%**)、华图山鼎 (**-7.10%**)[5][18] - **港股涨幅前三**：中国通才教育 (**+27.27%**)、博骏教育 (**+23.71%**)、精英汇集团 (**+10.34%**)[20] - **美股涨幅前三**：课标科技 (**+1775.00%**)、EpicQuest Education (**+265.45%**)、金太阳 (**+56.18%**)[21] - **重点跟踪个股**：科德教育本周上涨**+2.02%**，跑赢沪深300指数**3.12个百分点**；昂立教育 (**+0.21%**)、行动教育 (**+0.62%**)、博通股份 (**+1.96%**) 也录得上涨[23][24] 4 投资建议 - 报告建议沿**三条主线**积极布局[25]： 1. **“AI+教育”主线**：凯文教育、科德教育有望成为龙头[25] 2. **业绩与估值共振主线**：行动教育、学大教育、昂立教育估值优势显著[25] 3. **第二增长曲线主线**：博通股份在积极寻找第二增长曲线，事件驱动值得期待[25] - **重点推荐**凯文教育、行动教育、学大教育；**谨慎推荐**科德教育和博通股份[5]

报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [2] 报告核心观点 - 核心观点：AI算力向1.6T/3.2T及更高速率升级，传统光互联与铜互联在功耗、密度与成本上逼近瓶颈，Micro LED光互联凭借低功耗、高集成、易共封装优势，有望成为下一代CPO技术路线之一，正从实验室逐步走向商用验证，长期有望重构数据中心内部光互联格局 [8][48] 1 核心理念：微软提出 MOSAIC 新型光互联技术，从“窄而快”转向“宽而慢” - 传统“窄而快”路径依赖少量高速通道，例如800G链路由8个100Gbps通道组成，面临高功耗、信号完整性挑战及较低可靠性 [11] - 铜缆高速传输因趋肤效应导致传输距离随速率提升而减半，光纤高速传输则因需复杂DSP和FEC补偿导致功耗激增且可靠性下降 [11] - 微软2025年提出MOSAIC“宽而慢”架构，将少量高速串行通道转变为数百个并行的低速光通道，例如使用400个2Gbps通道实现等效800G传输，以降低单通道物理压力 [8][14] 2 Micro LED 光互联方案核心组件和原型系统 - **2.1 Micro LED：高集成、低功耗** - MOSAIC以Micro LED作为高效、鲁棒光源替代传统激光器，其尺寸为几微米到几十微米，与CMOS驱动电路集成可实现高密度并行光发射 [16][19] - Micro LED功耗极低，单个功耗仅为数百微瓦，比传统激光器低几个数量级，在2Gbps速率下只需简单的NRZ调制，无需复杂PAM-4 [29] - **2.2 定制 TIR 微透镜：解决耦合难题** - Micro LED为朗伯发射体，光耦合至光纤困难且易导致通道间串扰 [20] - 基于全内反射原理的定制TIR微透镜，将光束限制在±12°圆锥内，耦合效率比标准微透镜阵列高出2倍以上，实现了高通道密度且几乎零串扰 [20] - **2.3 多芯成像光纤：解决通道数激增难题** - 采用原本用于医疗内窥镜的多芯成像光纤，单根光纤可包含多达10,000个纤芯，能在单根光纤中实现多个MOSAIC通道的多路复用，简化封装并降低成本 [22][25] - **2.4 原型系统** - 微软开发了包含100个通道、每通道2Gbps的端到端原型系统 [23] - 原型机在20米距离下可维持单通道2 Gbps稳定传输；在30米距离下，速率需降至1.6 Gbps以满足FEC要求 [27] - 仿真预测，正式800G模块可在50米距离实现单通道2 Gbps传输；若距离缩短至10米以内，单通道速率有望超过8 Gbps，从而通过增加通道数轻松实现1.6 Tbps或3.2 Tbps总带宽 [27] 3 Micro LED 方案突出优势在于低功耗、高可靠性 - **低功耗**：MOSAIC光链路功耗为3.1-5.3瓦（全AOC模式为10.6瓦），较主流基线方案（9.8-12W）降低56-68% [30] - 功耗降低主要得益于未采用DSP、ADC/DAC和CDR等复杂功能，数字后端仅消耗0.4瓦 [30] - 对比传统激光器CPO功耗0.5-1 pJ/bit，Micro LED CPO功耗仅为80 fJ/bit [36] - 以1.6 Tbps产品为例，现行光模块功耗约30W，采用Micro LED CPO架构后整体功耗有望降至1.6W左右，降低近20倍 [45] - **高可靠性**：Micro LED结构简单，通过自发辐射发光，无需谐振腔，降低了制造成本并提高了对温度变化的耐受性 [33] - Micro LED工作温度范围宽（-40℃至125℃），在85℃高温下仍能维持90%以上光输出，无需TEC温控；而传统激光器在85℃以上即出现明显性能衰减 [35] - Micro LED与CPO架构互补性强，其低热功耗特性可化解CPO高集成度的散热难题，而CPO的超短电互连路径能充分发挥Micro LED纳秒级调制潜力 [8][36] 4 产业进展及核心发展瓶颈 - **4.1 当前行业处于早期阶段** - Micro LED CPO产业正处于从实验室验证向初步商业化与样品测试过渡的关键阶段 [38] - 微软在2025年8月推出MOSAIC架构，800G原型机已测试成功 [38] - 美国初创公司Avicena展示了其LightBundle™链路，发射端功耗仅为200fJ/bit [38] - 国内公司布局加速： - 华灿光电：Micro LED光通信首批样品已于2026年3月交付海外客户 [40] - 三安光电：Micro LED光源器件已送样国内外头部企业进行模组组装验证 [40] - 兆驰股份：面向Micro LED光互连CPO技术的Micro LED光源芯片已完成研发，处于样品验证测试阶段 [41] - 聚灿光电：实现GaN基蓝绿光与GaAs基红黄光双技术路线量产，850nm红外芯片已适配CPO光通信场景 [41] - **4.2 在核心技术、工艺流程、产业配套等方面，该技术路线还有众多瓶颈** - **材料与波段**：光通信需适配850nm、1310nm等特定波段，与显示用可见光波段存在差异，晶圆异质集成难度大 [42] - **调制带宽**：光通信场景需实现50GHz以上调制带宽以支撑1.6Tbps以上速率，当前850nm波段样品仅实现25GHz带宽，50GHz以上样品仍处于验证阶段 [42] - **光学耦合**：耦合精度需控制在±1~2μm范围内，否则耦合效率损失可达30%以上，工艺容差极低 [43] - **可靠性要求**：数据中心光互连要求光功率衰减率低于0.1%/千小时，设计寿命超过25年，要求严苛 [43] - **传输距离**：受LED光谱宽、色散大影响，仅适用于<50米的短距互联场景，无法满足中长距传输需求 [43] - **巨量转移**：规模化量产需将数百万至数亿颗微米级LED芯片快速、精准转移，对精度与效率要求极高，是核心挑战 [44][45] 5 投资建议 - 投资聚焦上游芯片，关注核心光器件、先进封装与光学组件等进展 [8][48] - 关注Micro LED相关标的：兆驰股份、三安光电、华灿光电、聚灿光电等 [8][48]

行业投资评级 * 报告未明确给出对“人形机器人行业”的整体投资评级 [4][23] 核心观点 * 行业处于资本化与量产落地双重驱动阶段，建议重点关注国产供应链中率先实现收入与利润兑现的标的 [4][23] * 机器人AI模型进入密集迭代期，推动泛化能力提升，同时带动对高质量感知输入的需求，软件模型与传感器产业链有望迎来加速发展 [4][23] * 在军工无人化、仓储智能化等趋势下，特种机器狗与AMR（自主移动机器人）赛道具备明确成长空间，相关供应链企业将持续受益 [4][24][25] 根据目录总结 1 本周行情概览 * 2026年3月16日至3月20日，人形机器人指数下跌5.87%，同期沪深300指数下跌2.19% [4][7] * 年初以来，人形机器人指数累计下跌5.58%，同期沪深300指数下跌1.36% [4][7] * 本周人形机器人指数成交额为10410亿元，较上周下降7.81% [4][7] * 本周概念股中，强瑞技术涨幅居首达24.86%，利尔达跌幅最大为-26.47% [10] 2 人形机器人行业动态 * **优必选与西门子合作**：双方签署战略协议，旨在借助西门子的数字化技术完善优必选从研发到制造的全流程数字化体系，为其实现工业人形机器人万台产能目标奠定基础 [4][12] * **智元机器人与英伟达合作**：在GTC 2026上，英伟达宣布与智元机器人等企业合作，推动物理AI大规模部署，合作内容包括联合硬件适配以支持百亿参数模型在机器人本地的精密操作推理，并使用智元机器人进行模型训练与验证 [4][15] * **北京人形机器人创新中心交付设备**：该中心向国内外多所高校及企业合作伙伴交付了15台“具身天工”系列通用机器人本体，旨在通过赛事实训推动技术创新在实际场景中的验证 [4][16] 3 人形机器人融资动态 * **地瓜机器人**：完成1.2亿美元B1轮融资，由字节跳动关联实体、滴滴、美团龙珠等领投，A轮及B轮累计融资达2.2亿美元，资金将用于技术研发与多场景规模化落地 [4][20] * **擎天租**：完成亿元级天使轮及天使+轮融资，投后估值达30亿元，由大洋电机、慕华科创等领投，资金将聚焦于机器人租赁业务的商业化落地 [4][21] * **锐思智芯**：完成数亿元B+轮融资，由京国投、广汽资本等多家机构参与，资金将用于AI视觉传感器的技术迭代、量产及市场拓展 [4][22] 4 投资建议 * **方向一：国产供应链**：关注在资本化进程加快和规模化落地初期背景下，能率先兑现收入与利润的国产链公司 [4][23] * **方向二：通用底层硬件**：在技术路线尚未收敛的背景下，关注具备跨场景、跨形态通用能力的硬件环节，其市场空间更广阔 [4][23] * **方向三：软件模型与传感器**：伴随大小脑模型快速迭代，对高质量感知数据需求提升，视触觉、力觉等关键传感器产业链需求有望加速释放 [4][23] * **方向四：军工与特种机器狗**：在装备智能化需求驱动下，该领域需求快速提升。2023年全球四足机器人销量约3.40万台，同比增长76.86%，市场规模10.74亿元，同比增长42.95%。预计到2030年全球销量有望超56万台，市场规模超80亿元，关注具备技术壁垒与工况验证能力的供应链企业 [4][24] * **方向五：AMR赛道**：伴随仓储物流智能化渗透，AMR市场空间广阔。2024年全球AMR解决方案渗透率为8.2%，预计到2029年渗透率将提升至20.2%，市场规模将达1621亿元，关注兼具算法与核心部件优势的企业 [4][25]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][10] 报告核心观点 - 公司财富管理业务领先，业绩有望随市场回暖进一步提升 [10] - 2025年业绩实现高速增长，财富管理为业绩支撑，投行业务逐步回暖 [1][2] 财务表现总结 - 2025年全年实现营业收入153.6亿元，同比增长26.2%；实现归母净利润56.3亿元，同比增长68.2% [1] - 2025年加权平均ROE为6.99%，较去年同期提升2.85个百分点 [1] - 2025年第四季度单季实现营业收入26.5亿元，同比下滑13.2%，环比下滑43.7%；实现归母净利润5.2亿元，同比增长986%，环比下滑68.2% [1] - 报告预测2026-2028年营业收入分别为172.07亿元、193.98亿元、210.98亿元，同比增长12%、13%、9% [4][10] - 报告预测2026-2028年归母净利润分别为65.29亿元、74.21亿元、82.86亿元，同比增长16%、14%、12% [4][10] - 报告预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.77元、0.87元、0.98元 [4][10] - 当前股价对应2026-2028年预测PE估值分别为12倍、10倍、9倍；预测PB估值分别为0.8倍、0.7倍、0.6倍 [4][10] 财富管理业务 - 2025年累计实现经纪业务手续费净收入29.2亿元，同比增长16.1% [1] - 截至2025年末，公司两融余额378亿元，同比增长37.8%，两融市占率为1.49%，同比提升0.02个百分点 [1] - 2025年累计实现资管业务收入13.6亿元，同比增长1.2% [2] - 2025年累计实现长期股权投资收入（主要来自汇添富基金）7.6亿元，同比增长65.7% [2] - 截至2025年末，汇添富基金非货基AUM为6862亿元，同比增长40.5%；东证资管非货基AUM为1732亿元，同比增长23.8% [2] - 截至2025年末，汇添富基金股混AUM为3590亿元，同比增长46.0%；东证资管股混AUM为1010亿元，同比增长9.8% [2] 投资银行业务 - 2025年累计实现投行收入15.0亿元，同比增长28.5% [2] - 按发行日统计，2025年公司IPO主承销规模为20亿元 [2] - 2025年公司再融资承销规模为113亿元，同比增长571% [2] - 2025年公司债券承销规模为5706亿元，同比增长9.6%，行业排名第八 [2] 投资与自营业务 - 2025年累计实现投资净收入69.9亿元，同比增长44.3% [3] - 截至2025年末，公司金融投资规模为2482亿元，同比增长11%，其中交易性金融资产为1181亿元，同比增长28% [3] - 测算2025年第四季度公司投资杠杆为3.0倍，同比提升0.25倍；经营杠杆为4.1倍，同比提升0.37倍 [3] - 测算2025年第四季度公司年化投资收益率为0.85%，同比下降0.47个百分点，环比下降2.94个百分点 [3] - 截至2025年末，公司股票质押业务待购回余额为24.69亿元，较2024年末下降14.77% [3]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告核心观点 - 公司2025年业绩实现高速增长，模式动物与临床前CRO业务是核心驱动力，抗体开发平台作为高潜业务，其弹性释放值得期待，构成了“基石业务稳健增长+高潜业务弹性可期”的投资价值 [9] - 尽管2025年第四季度利润同比下滑，但主要系2024年同期高基数影响，公司主营业务增长势头依然强劲 [9] - 报告预测公司未来三年（2026E-2028E）营收与归母净利润将保持30%以上的高速复合增长，盈利能力持续提升 [2][9][10] 2025年业绩表现 - **整体业绩**：2025年实现营业收入13.79亿元，同比增长40.63%；归母净利润1.73亿元，同比增长416.37%；扣非后归母净利润1.16亿元，同比增长405.39% [9] - **分季度表现**：2025年第四季度实现营业收入4.38亿元，同比增长12.12%；归母净利润0.59亿元，同比下滑56.50%，主要因2024年第四季度归母净利润基数高达1.36亿元 [9] - **费用与研发**：2025年研发费用为4.38亿元，同比增长35.23%，高水平研发投入旨在构建技术壁垒并巩固行业领先地位 [9] 核心业务分析 - **模式动物业务**： - 2025年收入6.22亿元，同比增长59.86%，毛利率为80.41%，同比提升1.39个百分点 [9] - 公司持续创新，累计研发约5000种创新动物和细胞模型，其中靶点人源化小鼠超过2000种 [9] - 产能持续扩张，预计江苏海门动物中心于2026年底前新增超10万笼位，并建设新生产基地以保障未来2-3年的供应 [9] - **临床前CRO业务**： - 2025年收入3.52亿元，同比增长75.24%，毛利率为61.38%，同比提升2.95个百分点 [9] - 服务领域已扩展至药理药效、PK/PD、小动物病理毒理、体外检测等 [9] - 持续完善全球业务体系，2026年计划拓展波士顿子公司的基础设施 [9] - **抗体开发业务**： - 平台通过AI与自动化赋能，计划于2026年上半年推出AI工作站，对外授权该平台以开拓新的商业化增长点 [9] - 合作与授权成果显著，已累计签署药物合作开发/授权/转让协议超过350项，其中2025年新增超150项 [9] - 授权项目已有5个进入临床试验阶段，其中基于公司双抗构建的NEOK002已获美国FDA的IND批准 [9] - 该业务采用“首付款+里程碑付款+销售分成”的收益结构，有望打开长期增长空间 [9] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为18.47亿元、24.16亿元、31.44亿元，对应增长率分别为34.0%、30.8%、30.1% [2][9] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为3.40亿元、5.30亿元、7.52亿元，对应增长率分别为96.4%、55.8%、41.9% [2][9] - **每股收益**：预计2026-2028年EPS分别为0.76元、1.19元、1.68元 [2][10] - **盈利能力**：预测毛利率将从2025年的75.83%持续提升至2028年的78.13%；净利率将从2025年的12.56%提升至2028年的23.92% [10] - **估值水平**：基于2026年3月27日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为68倍、43倍、31倍；市净率（P/B）分别为9.6倍、7.8倍、6.2倍 [2][10]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [5] 报告核心观点 - AI科技革命驱动新一轮增长趋势，光连接、国产算力、AI端侧应用、商业航天等领域迎来重要发展机遇 [3][13][32] - 随着业绩期临近，建议前瞻关注2025年业绩有支撑、景气度高的公司 [3][12][32] 根据相关目录分别总结 1 本周观点 - **端侧AI与物联网**：AI大模型技术发展使端侧成为模型部署重要场景，赋能智能手机、电脑、可穿戴设备等，拓宽应用场景 [13] - **物联网增长动能**：行业增长依托技术升级和新的大颗粒度应用场景，AI玩具、AI眼镜、智能睡眠终端等产品快速放量有望驱动新一轮增长 [13] - **云服务提供商资本开支**：除微软外，主要CSP大厂2026年资本开支指引均超预期，谷歌达1800亿美元（接近+100%），亚马逊为2000亿美元（+50%以上），Meta为1250亿美元（+73%），算力旺盛需求是光互联市场规模提升的基础 [13] - **重点公司一季度业绩预测**： - **博实结**：预计2026年Q1归母净利润约6000万元 [13] - **新易盛**：预计26Q1归母净利润44亿元，环比约+32%，同比约+180% [14] - **中际旭创**：预计26Q1归母净利润约50亿元，环比约+38%，同比约+220% [14] - **仕佳光子**：预计26Q1归母净利润1亿元，同比增长8% [14] - **德科立**：预计26Q1归母净利润0.35亿元，环比增长5% [14] - **英维克**：预计26Q1归母净利润约0.57亿元，同比约+18% [14] - **高澜股份**：预计26Q1归母净利润约0.17亿元，同比约+30% [14] - **锐捷网络**：预计26Q1归母净利润约1.23亿元，同比增长15% [14] - **亿联网络**：预计26Q1归母净利润6.2亿元，同比增长10% [14] 2 行情回顾：通信板块上涨，光通信表现相对最优 - **市场整体表现**：本周上证综指收于3957.05点，通信指数表现强于上证综指，各行情指标强度排序为：通信指数 > 创业板综 > 沪深300 > 上证指数 > 中小综指 [1][15] - **细分板块涨跌**： - 上涨板块：光通信指数上涨3.2%，通信设备指数上涨3.1%，IDC指数上涨0.8% [1][17] - 下跌板块：移动互联网指数下跌1.5%，云计算指数下跌4.1%，液冷服务器指数下跌4.7%，物联网指数下跌4.7%，卫星互联网指数下跌4.9% [1][17] 3 行业新闻 - **GTC 2026聚焦AI工业化**：英伟达发布Feynman、Rubin、LPU三大芯片架构，推动AI从模型竞赛迈向规模化落地 [22] - Feynman架构采用台积电1.6nm A16工艺与硅光子光互连，推理性能达Blackwell的5倍，计划2028年量产 [22] - Vera Rubin平台是Blackwell继任者，2026年下半年量产，采用3nm EUV工艺与HBM4内存，单卡显存288GB，推理成本较前代下降10倍，标配CPO与全液冷 [22] - 提出AI工厂理念，通过NVL72液冷机架等推动算力密度提升4倍，数据中心PUE降至1.1以下 [22] - **薄膜铌酸锂光芯片量产进展**：Foundry平台MRT联合Fabless厂商南里台科技，发布量产代工PDK，波导传输损耗降至0.2dB/cm，计划2026年4月推出MPW流片服务，推动3.2T光通信规模化落地 [23] - **CPO技术进展**：华云光电推出102.4T CPO ELSFP 2.0模块，适配博通Tomahawk-6芯片，单通道输出功率最大26dBm，支持16路1.6T模块，光电转换效率高达10%，功耗低于35W，推动CPO规模化应用 [24][25] 4 公司新闻 - **中国联通**：发布2025年年报，营业收入3，922.23亿元，同比增长0.7%；归母净利润91.27亿元，同比增长1.1%；扣非净利润76.86亿元，同比增长14.7% [2][31] - 连接用户总量突破12亿，物联网连接数达7.2亿 [31] - 算力规模达45 EFLOPS，AI收入同比增长超140% [31] - 2026年预计资本开支约500亿元，算力投资占比超35% [31] - **世纪鼎利**：发布2025年年报，营业收入2.91亿元，同比增长3.33%；归母净利润1549.91万元，同比大幅增长120.83%，实现扭亏为盈；扣非归母净利润462.91万元，同比增长105.52% [27] - **广哈通信**：完成2025年度定向增发，发行价格23.99元/股，发行股数31，263,026股，募集资金总额7.5亿元，募集资金净额7.45亿元 [26] - **亨通光电**：公告拟回购注销9名离职激励对象已获授但未解除限售的限制性股票合计342,400股 [2][28] - **长飞光纤**：持股5%以上股东长江通信计划减持不超过1，000,000股，占公司总股本不超过0.12% [2][29] - **长芯博创**：股东东方通信与JIANG RONGZHI计划减持，合计不超过公司总股本的1.46% [29] 5 投资建议 - 建议关注的具体公司包括：中际旭创、新易盛、博实结、亿联网络等 [3][32] - 报告对重点公司**博实结**给出了盈利预测与估值：股价80.03元，预计2025/2026/2027年EPS分别为2.80元、4.31元、5.76元，对应PE分别为29倍、19倍、14倍，评级为“推荐” [4]