报告行业投资评级 - 超配（维持） [1] 报告的核心观点 - 充电桩供需缺口大，快速补能需求凸显，高压快充推广条件成熟，产业链需求将快速放量，建议关注相关受益环节领先企业 [5] 根据相关目录分别进行总结 1. 充电桩仍存较大缺口，快速补能需求凸显 1.1 新能源汽车保有量快速增长，充电桩供需缺口较大 - 2024 年新能源汽车销量 1286.6 万辆，同比增长 35.5%，渗透率 40.9%；2025 年 Q1 销量 307.5 万辆，同比增长 47%，渗透率 41.16% [12] - 截至 2024 年 12 月末，国内新能源汽车保有量达 3140 万辆，同比增长 53.85%，占汽车总保有量的比例达 8.9% [16] - 2024 年全国公共充电基础设施充电电量 557.5 亿度，同比增长 54.99%，近五年年均复合增长率达 67.66% [16] - 截至 2024 年底，全国充电桩保有量达 1281.75 万台，同比增长 49.11%，车桩比下行至 2.4:1 [22] - 预计 2025 年中国新能源汽车销量将达 1650 万辆，同比增长 28%，年底保有量将达 4446 万辆；预计 2025 年新增充电桩 465.7 万台，同比增长 10.3%，年底保有量将达 1747 万台，车桩比为 2.5:1 [26] 1.2 亟待解决补能焦虑，大功率快充桩占比有待提升 - 补能焦虑是影响新能源汽车大规模推广的核心障碍之一，充电时长是亟待解决的痛点 [28] - 公共充电桩主要分为交流充电桩（慢充桩）和直流充电桩（快充桩），直流充电桩占比持续提升，截至 2025 年 3 月底，公共交流充电桩 211.4 万台，占比 54.2%，公共直流充电桩 178.5 万台，占比 45.8% [30][32] - 大功率快充是解决补能焦虑的最重要方式，全国公共充电桩市场呈现“低功率主导、快充渗透不足、超快充萌芽”的格局，未来需加速推动高功率快充桩布局 [35][36][37] 1.3 国家政策积极推动大功率充电基础设施建设 - 国家出台多项政策推动大功率充电基础设施建设，鼓励在高速公路、城际公共区域等场景打造快充网络，支持大功率快充技术研究和推广应用 [40] 2. 高压快充推广条件渐趋成熟，有望迎来快速放量 2.1 大功率充电标准落地助推快充技术应用 - 我国“ChaoJi”充电标准于 2023 年 9 月正式发布，为产业化奠定基础，有望助推大功率充电基础设施加速布局 [45] - ChaoJi 充电标准在增强充电安全性、提升充电功率、提高用户体验、完善兼容性等方面具有突出优势，有望成为具有全球兼容性的通用标准 [46] - 2021 年版 ChaoJi 充电标准支持的最高充电电压可扩展到 1500V，最大充电电流达 600A，最大充电功率可达 900kW，设计目标是未来实现电动汽车充电 5 分钟续航 400 公里 [47] 2.2 高压快充引领快速补能主流趋势 - 实现大功率快充有大电流快充技术和高压快充技术两条路线，大电流快充技术推广程度低，高压快充技术已成为主流选择 [48][49] - 高压快充技术具有高效充电 SOC 区间更大、充电功率峰值更高、技术难度相对较小、成本相对可控等优势 [49] 2.3 高压平台车型和大功率快充网络加速布局 - 国内外主流车企加快推出高压快充车型，高压快充车型在中高端市场的渗透率持续上升，2022 年 800V 高压快充车型在 B 级及以上车型的市场渗透率为 5%左右，2023 年上升至约 15%，2024 年预计超过 30% [51][55] - 高压快充技术逐渐向中低端市场渗透，未来 2 - 3 年高压平台将成为中高端电动汽车的标配，并向主流市场持续渗透 [56][58] - 新能源头部车企、电池龙头企业和充电运营商等积极推进大功率直流充电桩网络建设，兆瓦级超充技术崭露头角 [59] 2.4 电池企业积极布局快充技术 - 主流动力电池企业纷纷加码超快充技术，推出快充电池解决方案，目前动力电池快充技术已进入 4C - 6C，并持续向 8C - 12C 的更高倍率突破 [62][63] - 2025 年宁德时代和比亚迪均推出兆瓦闪充电池，未来 4C + 快充电池将加速放量 [63] 3. 高压快充发展驱动产业链系统性升级 3.1 高压快充产业链 - 上游为充电桩设备零部件、高压快充材料以及相关零部件等；中游为直流充电桩、快充动力电池、高电压平台等；下游应用于新能源汽车充电 [67] 3.2 高压快充促进桩端和车端核心部件升级 - 高压快充对桩端和车端提出更高要求，相关材料体系和核心部件的替换升级将带来整体价值增量 [70] - 桩端主要体现在对大功率充电模块的需求增加以及对大功率充电时的热管理要求更高，未来大功率液冷充电模块、液冷充电枪的需求有望快速增长 [71][75] - 车端主要体现在对高压组件提出更高要求，整车高压架构主要部件迭代升级体现在 SiC 功率器件替代 IGBT 趋势、高压系统零部件安全性能升级、电池材料体系迭代升级等方面 [76][77] 4. 投资建议 - 建议关注高压快充产业链相关受益环节，桩端关注盛弘股份（300693）、沃尔核材（002130）；车端关注宁德时代（300750）、天奈科技（688116）、宏发股份（600885） [81] - 盛弘股份提前进入大功率模块时代，2024 年实现营收 30.36 亿元，同比增长 14.53%，归母净利润 4.29 亿元，同比增长 6.49% [81][82] - 沃尔核材新能源汽车业务相关产品有电动汽车充电枪等，大功率液冷充电枪已实现批量销售，2024 年实现营收 69.27 亿元，同比增长 21.02%，归母净利润 8.48 亿元，同比增长 21% [83] - 宁德时代快充电池技术领先，持续推出创新产品，携手构建国内最大的超充网络平台，2024 年实现营收 3620.13 亿元，同比下降 9.7%，归母净利润 507.45 亿元，同比增长 15.01% [84] - 天奈科技是全球锂电池碳纳米管导电剂龙头企业，单壁及相关复合产品已有百吨订单，2024 年实现营收 14.48 亿元，同比增长 3.13%，归母净利润 2.5 亿元，同比下降 15.8% [85] - 宏发股份在新能源汽车快充领域的核心优势在于其高压直流继电器的全球龙头地位，产品能满足 800V/1000V 高压平台性能要求，2024 年实现营收 141.02 亿元，同比增长 9.07%，归母净利润 16.31 亿元，同比增长 17.09% [86]

报告行业投资评级 - 超配（维持）[1] 报告的核心观点 - 全球冲突新形势下，交运板块受地缘政治影响，有避险需求增加和原油成本下降两大方向，战略上明确稳健与进攻两大投资方向[3][10] - 高速公路作为内需主导型行业，有稳定现金流和高分红特性，是对冲外部不确定性的资产，现行收费管理政策有望修订，投资价值或凸显[3][13] - 2025年国内政策支持力度加大，航空市场需求端改善，入出境游升温，国际航班亏损有望收窄，供给增长缓慢，供需格局收紧，成本端受原油价格下降利好，航司基本面有望改善[3][70] - 投资策略推荐稳健与进取两大方向，稳健方向关注高速公路板块现金奶牛公司，进取方向关注航空行业公司[3][71] 根据相关目录分别进行总结 全球冲突新形势下交运板块的新篇章 - 全球冲突影响交通运输板块，一是不确定性上升加剧避险情绪需求，二是全球需求下降预期与OPEC+意外增产叠加使原油成本下降，刺激对油价敏感的运输行业[3][10] - 交通运输板块细分行业有稳健现金流和高股息回报，具类似债券投资属性，是资本市场风险对冲重要资产，航空公司等运输类企业或借原油价格下行提升利润率[10] - 基于2025年全球经济新形势，战略上明确稳健与进攻两大投资方向，分别强化公路等基础设施板块类债属性投资需求和提振对油价敏感的运输板块[10] 方向一：稳收益高分红，公路现金奶牛对抗不确定性 高速公路现金奶牛，稳收益高分红 - 高速公路行业收益稳定、现金流强劲，收入主要源于路产通行费，现金流抗周期性强，多数环境下盈利能力强，2024年营收合计1324.36亿元，同比增长7.37%，归母净利润合计263.98亿元，同比下降7.37%[14][16] - A股上市高速公路企业多由地方国资控股，掌握核心路产资源，形成准垄断经营格局，竞争压力小，核心路产车流量大、盈利能力强，上市公司净利润率普遍较高[18] - 中国高速路网进入成熟期，新增里程增速放缓，上市公司主要通过改扩建及收购现有路产扩张，预计资本开支逐步放缓，业绩稳定进入成熟期，未来仍可能通过注入或收购优质路产提升业绩[20] - 高速公路板块分红率较高，中特估推动下近年有所提高，2024年各公司分红比例均超30%，部分公司近三年保持50%以上高分红比例[24] 现行政策有望迎来更新，提升潜在回报率 - 现行《收费公路管理条例》是2004年制定，当前收费公路管理面临收支缺口扩大、收费期限到期亏损运营、债务总额快速扩大等问题，难以吸引社会资本投入建设[26][29][30] - 收费公路管理条例有望更新，预计新版条例将限制收费公路规模盲目扩张、确定经营性公路收费期限延长、解决收费期满的经营性公路收费和统借统还问题、允许收费标准动态调整，释放经营性高速公路收益潜力[34][35] 主线二：多重利好共振，航空供需格局改善 - 航空客运市场有望改善，原因是客运量逐步恢复、入出境游带动国际航班表现改善，全球新形势下供给端增长受限，油价下降提振利润率[36] - 国内民航市场自2023年稳步复苏，供需格局趋紧，2024 - 2025年一季度运力与客流超越2019年同期，客流增速超运力增速，飞机利用率恢复较高水平，供需收紧或提升机票价格[37][40] - 供给端方面，供应链限制飞机制造商产能恢复，两大制造商交付量未恢复且订单堆积，疫情以来国内上市航司飞机引进数量放缓，全球冲突新形势或抑制短期国内飞机引进数量，实际供给增速或受较大影响[41][45][48] - 需求端方面，政策发力带动商务活动回暖，PMI指数上升预示需求复苏，商务活动指数表明商旅出行有望回暖；国内旅游市场升温，2024年民航客运量超2019年，2025年五一假期经济舱平均票价预估同比增长4.43%；入出境游市场加速修复，国际航班业务有望回暖[51][54][56] - 航油成本在航司成本占比达三成以上，航司对航油价格波动敏感，近期原油价格下行有望带动航油成本改善，提升航司利润率[59][65] 投资策略 - 推荐稳健与进取两大方向，稳健方向关注招商公路（001965）、粤高速A（000429）、宁沪高速（600377）、皖通高速（600012）、四川成渝（601107）；进取方向关注中国国航（601111）、南方航空（600029）、吉祥航空（603885）[3][71]

报告核心观点 - 周二市场全天震荡调整，三大指数缩量微跌，后续市场在短暂休整后有望继续企稳向上，建议关注金融、食品饮料等板块 [3][5] 市场表现 - 上证指数收盘点位 3286.65，跌 0.05%；深证成指收盘点位 9849.80，跌 0.05%；沪深 300 收盘点位 3775.08，跌 0.17%；创业板收盘点位 1931.94，跌 0.13%；科创 50 收盘点位 1003.87，涨 0.10%；北证 50 收盘点位 1292.80，涨 1.24% [1] - 申万行业表现前五的是美容护理（2.60%）、机械设备（1.44%）、传媒（1.27%）、轻工制造（1.04%）、基础化工（0.87%）；后五的是公用事业（-1.78%）、综合（-0.97%）、石油石化（-0.55%）、煤炭（-0.51%）、社会服务（-0.47%） [2] - 概念板块表现前五的是 PEEK 材料（5.60%）、染料（3.85%）、减速器（2.85%）、POE 胶膜（2.77%）、人形机器人（2.30%）；后五的是超超临界发电（-1.53%）、抽水蓄能（-0.87%）、可控核聚变（-0.87%）、航运概念（-0.86%）、青蒿素（-0.81%） [2] 后市展望 - 早盘市场窄幅震荡，PEEK 材料概念股大涨，化工股震荡走强，机器人概念反弹，电力股调整；午后指数延续窄幅整理，个股涨多跌少，超 3500 只股票上涨 [3] - 国家发展改革委追加下达今年第二批 810 亿元超长期特别国债资金支持消费品以旧换新，后续将推动政策发挥更大效果 [4] - 两市成交额缩量，沪深两市全天成交额 1.02 万亿元，较上个交易日缩量 343 亿 [5] - 海外本周将公布重要经济数据或影响美国经济预期及贸易谈判进程；国内五一假期临近，节前资金避险情绪提升，市场缩量 [5] - 随着 4 月政治局会议及财报披露季结束，海外冲击减弱，A股市场将进入相对均衡阶段，但指数位置纠结，短期缺乏热点催化，市场或将继续缩量盘整 [5] - 一季度经济开门红，3 月经济数据超预期，预计后续经济稳中有进、持续向好 [5]

报告公司投资评级 - 维持对国电南瑞“买入”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 公司业绩保持稳健，智能电网板块盈利能力增强，电网市场稳中向好，产业升级构建竞争新优势，网外业务快速发展，持续推进国际化业务，主营业务稳步发展，盈利能力稳健，持续加大研发创新投入力度，竞争实力不断增强 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收574.17亿元，同比+11.15%；归母净利润76.10亿元，同比+6.06%；扣非归母净利润73.89亿元，同比+6.15% [4] - 2025Q1实现营收88.95亿元，同比+14.76%；归母净利润6.80亿元，同比+14.14%；扣非归母净利润6.09亿元，同比+11.14% [4] - 2024年智能电网板块收入达284.68亿元，同比增长10.70%，毛利率为29.52%，同比增加0.61pct [4] - 2024年全年新签合同663.2亿元，同比增长13.78% [4] - 2024年毛利率和净利率分别为26.66%和14.19%，盈利能力保持稳定 [4] - 2024年研发投入40.32亿元，同比增长16.5%，研发投入总额占营业收入比例达7.02%，同比提高0.31pct [4] 电网市场情况 - 2024年整合业务单元，打造新能源、工业控制、国际市场等统一业务平台，新兴业务快速增长，收入同比增长36.24%，方案库、需求库、产品库初步建成，整体解决方案供给能力进一步提升 [4] - 2024年电网市场稳中向好，抢抓特高压、抽水蓄能发展机遇，中标甘肃 - 浙江等特高压、辽宁大雅河等抽水蓄能工程，新一代调控中标超16亿元，调度优势地位进一步凸显 [4] - 防误闭锁、融冰装置、ChaoJi充电桩等产品实现集招首次突破，电力市场、新一代集控等加快推广应用，4500V/3000A压接式IGBT相继在白江工程姑苏站、张北柔直延庆站等项目中应用并稳定运行 [4] 网外业务及国际化业务情况 - 2024年加快拓展能源低碳、能源数字化、工业自动化等业务，中标华电新疆、龙源中卫等调相机，包头铝业、新华乌什等储能，以及华能、大唐、中能建预制舱等一批重大项目 [4] - 聚焦能源低碳，编制新能源、火电业务整体解决方案，落地内蒙古库布齐沙戈荒新能源基地风光火储一体化、酒钢集团智慧能源管控中心等典型项目 [4] - 支撑客户数字化运营，中标深圳和南京等地铁综合监控、江苏水文自动测报、国电海晶智慧场站、中煤信息智控等项目 [4] - 2024年积极践行国家“一带一路”倡议，沙特市场成为海外重要“产粮区”，投运比沙储能，中标沙特ADMS运维和柔直阀项目；南美市场斩获颇丰，巴西伊泰普直流全线恢复带电；保护及自动化运维业务进入智利，SVC产品在墨西哥、低压柔直技术应用在香港地区实现突破 [4] 投资建议及盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为1.09元、1.20元、1.26元，对应PE分别约21倍、19倍、18倍 [5][6]

报告行业投资评级 - 维持对行业的“超配”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年银行业整体业绩稳健，受外围不确定性扰动小，稳定分红、低估值、高股息特质受避险资金青睐，且受政策托底，中长期和被动资金或延续流入，看好其防御和红利价值 [3][76] 根据相关目录分别进行总结 基本面：2024Q4净利润增速环比提升，负债端压力普遍减轻 - 营收净利方面，2024Q4营收净利润增速环比提升，26家上市银行2024年营收5.21万亿元同比-0.36%，归母净利润1.98万亿元同比+2.01%，Q4营收同比+2.88%、增速环比提升2.06个百分点，归母净利润同比+5.29%、增速同比提升1.98个百分点 [12] - 业务结构上，2024Q4各项细分业务边际好转，拨备反哺利润，净利息收入Q4增速由负转正，手续费及佣金净收入Q4降速收窄，其他非息收入2024年同比增长23.27% [13][16] - 贷款投放因“挤水分、防空转”监管导向节奏放慢，2024年26家上市银行发放贷款158.27万亿元，同比增长7.97%，增速较2023年放缓3.34个百分点 [17] - 净息差继续收窄，2024年26家上市银行平均净息差1.64%，较2023年下降0.17pct，但负债端压力普遍减轻，24家银行负债端成本较2023年改善 [19] - 不良率持续改善，2024年26家上市银行平均不良贷款率为1.15%，同比改善2bps，环比改善1pb；拨备覆盖率有所下滑，2024年末平均拨备覆盖率为282.67%，较三季度末下滑8.57个百分点，同比下滑13.18个百分点 [23] 政策面：择机降准降息、扩内需与注资国有行齐发力 宏观背景：一季度实现良好开局，外围扰动下政策保障仍需加码 - 今年一季度GDP增幅达5.4%，在全球主要经济体中名列前茅，就业形势总体稳定，物价水平有波动但核心物价相对稳定，国际收支稳定，外汇储备充足 [27][28] - 生产与需求两端经济增长稳中有升，生产端一季度规模以上工业增加值同比增长6.5%，需求端社会消费品零售总额同比增长4.6%，固定资产投资同比增长4.2% [30][32] - 一季度社融总量同比多增，信贷结构仍有待改善，3月末社融规模存量同比增长8.4%，一季度社融增量累计比上年同期多2.37万亿元，人民币贷款增加同比多增3200亿元，但居民端贷款同比少增 [34] - 外部环境严峻复杂，国内政策保障需进一步加码，预计将择机降准降息、扩内需、注资国有行 [36] 择机降准降息，资金面或延续宽松态势 - 央行将择机降准降息，降准若再次实施，将释放长期资金、增强资金配置灵活性、降低银行资金成本、缓解息差压力；降息若再次实施，贷款利率将下降、资产端收益率承压但负债成本压力或减轻，有望刺激信贷需求 [37][39] - 降准降息共同作用使资金面更宽松，有助于稳定市场预期、提振信心，银行贷款投放有望以量补价，资产质量有望改善 [41] 将扩内需促消费放在更突出位置，银行信贷与资产质量等将有所受益 - 中央经济工作会议将提振消费列为2025年经济工作首位，通过改善收入端、加力扩围“两新”政策、培育消费产业和场景等方式扩大内需 [42] - 今年一季度内需消费潜力进一步释放，银行业信贷投放和资产质量或受益，前期受零售端拖累的股份行修复预期更强 [43][44] 财政部注资国有行，增强服务实体经济能力 - 财政部将发行首批5000亿元特别国债注资四大国有银行，3月30日，建、中、交、邮储银行拟募资补充核心一级资本，财政部合计出资5000亿元 [45] - 国有行是服务实体经济关键支柱，资本补充紧迫性提升，净息差下滑压缩利润空间，部分行业风险显现使资产质量管控有压力 [46] - 本轮四大行集体溢价定增，能增强银行经营稳健性、促进信贷投放、改善市场信心助力估值修复 [48] 资金面：外围扰动，银行板块或将继续承接避险资金的流入 险资入市政策持续松绑，增配高股息板块趋势或将持续并增强 - 长端利率下行使险资资产端压力增大，险资倾向配置高股息资产，银行板块占险资持仓结构比例高达45.76% [49][52] - 险资入市政策持续松绑，增配银行等高股息板块并计入FVOCI的趋势或将持续增强 [50][52] 外围扰动下，银行板块或为避风港优选 - 外围扰动使全球金融市场波动加剧，银行板块稳定性凸显，业务现金流稳定，PB仅为0.69、97.62%上市银行破净，股息率为6.58%远超10年国债收益率，抗跌性强 [55] - 贸易战期间中央汇金或将维稳大盘，银行板块抗跌属性更突出，沪深300ETF资金流入银行等高股息大盘股 [65] - 被动投资理念兴起，银行板块将继续承接以沪深300ETF为代表的被动资金，市场对银行板块估值重塑预期转强 [72] 投资建议：继续看好银行板块防御和红利价值 - 截至4月28日，银行板块PB为0.69，处于近10年的39.02%历史分位点，板块内部估值分化 [73] - 建议关注三条主线，一是高股息、低估值的工行、农行、中行、建行；二是具备区域优势、业绩确定性强、地方债风险改善的成都银行、杭州银行、江苏银行；三是受益于房地产风险缓释、扩内需下零售端业务修复的招商银行 [76]

报告公司投资评级 - 维持对公司“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 公司核心业务稳步发展，加大研发创新投入力度，推进产品创新升级，深化全球市场布局，有望进一步扩大全球领先优势 [10] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年公司实现营业总收入778.57亿元，同比增加7.76%；归母净利润110.36亿元，同比增加16.92%；扣非后归母净利润106.93亿元，同比增加16.03% [6] - 2024年公司毛利率为29.94%，同比增加2.76个百分点；净利率为14.47%，同比提高1.17个百分点 [6] - 2025Q1公司营收190.36亿元，同比增长50.92%；归母净利润38.26亿元，同比增长82.52%；扣非归母净利润36.76亿元，同比增长76.46% [6] 研发投入 - 2024年公司研发投入31.64亿元，同比增长29.26%，研发投入占收入比重约4.06%，同比提高0.67个百分点，研发人员数量占比超40% [6] 全球竞争力 - 公司推进全球化品牌战略，深耕重点细分市场，发挥全球营销、服务及供应链优势，布局欧洲、美洲、亚太、中东非等市场，产品远销全球180多个国家和地区，全球服务网点增长至520+ [6] 光伏逆变器业务 - 2024年公司光伏逆变器全球发货量147GW，同比增长13.1%，光伏逆变器等电力电子转换设备业务收入291.27亿元，同比增长5.33%，毛利率为30.90%，同比下降1.94个百分点 [6] - 公司发布首个微型逆变器系列，MLPE产品批量发货，以及家庭智慧能源管理器iHomeManager [6] 储能系统业务 - 2024年公司储能系统全球发货28GWh，储能系统收入达249.59亿元，同比增长40.21%，毛利率为36.69%，同比提高4.07个百分点 [6] - 公司储能系统应用于欧洲、美洲、中东、亚太等成熟电力市场，与Algihaz、英国Fidra Energy、Atlas、CREC等签约多个海外项目 [6] 风能业务 - 2024年公司风电变流器全球发货超44GW，同比增长37.5% [8] - 公司自主研发的1800V - 16MW双馈型风电变流器样机下线，10MW双馈风电变流器大规模供货，海上26MW全功率风电变流器样机下线，海上18MW风电变流器批量应用 [8] - 2024年公司发布新一代大功率风电变桨系统，实现国内多家整机变桨产品的批量配套应用，完成多个风电后市场变桨技改项目 [8] 财务预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为6.09元、6.96元、7.80元，对应PE分别约10倍、9倍、8倍 [9][10]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1][3] 报告的核心观点 - 制冷剂高景气延续，公司2025年一季度归母净利同比大增160.64%，预计2025年公司氟制冷剂产品实际均价仍将上移，盈利水平及盈利比重有望进一步提升 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 公司主要数据 - 2025年4月28日收盘价25.36元，总市值684.66亿元，总股本2699.75百万股，流通股本2699.75百万股，ROE（TTM）为13.20%，12月最高价26.31元，12月最低价14.42元 [1] 公司2025年一季报情况 - 一季度实现营业收入58.00亿元，同比+6.05%；实现归母净利润8.09亿元，同比+160.64%；实现扣非归母净利润7.89亿元，同比+173.94% [3] - 一季度营收58.00亿元（YOY+6.05%，QOQ - 11.53%），归母净利润8.09亿元（YOY+160.64%，QOQ+15.24%），扣非归母净利润7.89亿元（YOY+173.94%，QOQ+9.74%） [3] - 一季度毛利率28.42%（YOY+13.67pcts，QOQ+9.42pcts），净利率15.49%（YOY+9.45pcts，QOQ+3.50pcts） [3] 制冷剂价格情况 - 公司制冷剂产品一季度平均价格较上年同期大幅上涨58.08%，氟制冷剂毛利亦大幅上升 [3] - 二季度空调企业制冷剂长协价格继续上涨，R32承兑价格46600元/吨，相比一季度长协价格上涨6000元/吨，涨幅14.77%；R410a承兑价格47600元/吨，相比一季度长协价格上涨6000元/吨，涨幅14.42% [3] - 截至4月28日，R22市场均价3.6万元/吨，相比上月持平，相比年初+9.09%，相比去年同期+46.96%；R32市场均价4.85万元/吨，相比上月+3.19%，相比年初+12.79%，相比去年同期+53.97%；R410a市场均价4.80万元/吨，相比上月+3.23%，相比年初+14.29%，相比去年同期+33.33%；R134a市场均价4.70万元/吨，相比上月+1.08%，相比年初+10.59%，相比去年同期+46.88% [3] 投资建议 - 2024年第三代制冷剂去库充分，第二代制冷剂生产配额进一步削减，下游需求良好，行业生态、竞争秩序不断改善，预计2025年公司氟制冷剂产品实际均价仍将上移，盈利水平及盈利比重有望进一步提升 [3] - 预计公司2025年基本每股收益1.41元，当前股价对应市盈率18倍，维持买入评级 [3] 公司盈利预测简表 | 科目（百万元） | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入 | 24462.37 | 25467.06 | 27808.14 | 30610.73 | | 营业总成本 | 22322.37 | 20806.29 | 22050.92 | 23633.82 | | 营业成本 | 20181.87 | 18133.09 | 19376.93 | 20794.93 | | 营业税金及附加 | 97.84 | 191.00 | 111.23 | 122.44 | | 销售费用 | 120.59 | 173.18 | 191.88 | 198.97 | | 管理费用 | 826.08 | 1041.60 | 1056.71 | 1101.99 | | 财务费用 | 41.84 | 45.00 | 35.00 | 38.00 | | 研发费用 | 1054.15 | 1222.42 | 1279.17 | 1377.48 | | 其他经营收益 | 362.40 | 92.75 | 131.55 | 337.27 | | 公允价值变动净收益 | (2.38) | (1.00) | 5.00 | 0.00 | | 投资净收益 | 138.59 | 110.00 | 120.00 | 135.00 | | 其他收益 | 297.50 | 125.00 | 130.00 | 125.00 | | 营业利润 | 2502.41 | 4753.52 | 5888.77 | 7314.19 | | 加 营业外收入 | 11.99 | 8.00 | 10.00 | 12.50 | | 减 营业外支出 | 17.10 | 5.00 | 7.00 | 8.50 | | 利润总额 | 2497.30 | 4756.52 | 5891.77 | 7318.19 | | 减 所得税 | 320.65 | 570.78 | 589.18 | 805.00 | | 净利润 | 2176.66 | 4185.74 | 5302.59 | 6513.19 | | 减 少数股东损益 | 217.12 | 385.09 | 487.84 | 599.21 | | 归母公司所有者的净利润 | 1959.53 | 3800.65 | 4814.75 | 5913.98 | | 基本每股收益（元） | 0.73 | 1.41 | 1.78 | 2.19 | | PE | 34.94 | 18.01 | 14.22 | 11.58 | [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，指引25H1稳健增长，具备全球交付能力，经营韧性凸显 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 公司主要数据 - 2025年4月28日收盘价30.95元，总市值2243.07亿元，总股本72.47亿股，流通股本72.34亿股，ROE（TTM）19.22%，12月最高价47.81元，12月最低价27.11元 [1] 公司业绩情况 - 2024年营业收入2687.95亿元，同比增长15.91%；归母净利润133.66亿元，同比增长22.03%；扣非后归母净利润116.94亿元，同比增长14.81%；全年毛利率10.41%，同比下降1.17个百分点；净利率5.42%，同比提升0.14个百分点 [3][5] - 2025Q1营业收入617.88亿元，同比增长17.90%；归母净利润30.44亿元，同比增长23.17%；扣非后归母净利润24.09亿元，同比增长10.36%；Q1毛利率11.18%，环比提升3.31个百分点、同比提升0.44个百分点；净利率5.47%，环比提升0.24个百分点、同比提升0.56个百分点 [3][5] - 公司预计25H1归母净利润64.75 - 67.45亿元，同比增长20% - 25%；扣非后归母净利润51.91 - 57.11亿元，同比增长4.67% - 15.15% [5] 公司业务收入情况 - 2024年消费性电子、通讯、汽车、电脑业务收入分别为2240.94、183.60、137.58和90.02亿元，同比分别增长13.65%、26.29%、48.69%和20.15% [5] 公司产能配置优势 - 公司制造基地广泛分布于多个国家，通过“本土创新 + 全球交付”模式，能灵活调配资源，提供定制化解决方案，降低风险，成为头部客户综合能力强的合作伙伴 [5] 公司盈利预测 - 预计2025 - 2026年EPS分别为2.27和2.80元，对应PE分别为14和11倍 [5] - 给出2023A - 2026E营业总收入、营业总成本等多项科目的预测数据 [6]

报告核心观点 - 多重因素共振使黄金价格具备上涨动能，我国对7类中重稀土实施出口管制，新旧需求发力有望打开稀土行业上升通道，建议关注中国稀土、金力永磁、紫金矿业、湖南黄金、洛阳钼业 [3][91] 黄金——多重因素共振，黄金价格具备上涨动能 黄金供需格局及金价走势回顾 - 黄金兼具商品与金融属性，影响因素通过作用于货币、投资及避险属性改变金价走向；2024年全球黄金储备6.4万吨，储量前三为澳大利亚、俄罗斯和南非，中国储量3100吨；2024年全球黄金产量3300吨，中国贡献380吨居首；下游需求包括饰品、工业应用等，珠宝首饰需求占比46%，2024年央行购金需求占比提升至21%，金条需求占比19% [11][15] - 2022年初全球通胀高企，美联储开启新一轮加息周期，货币政策预期与地缘政治局势主导金价走向，经历通胀高企激进加息、系统性风险频发避险情绪升温、美国经济表现韧性金价回落、巴以冲突再起美联储降息预期反复四个阶段；2023年金价受多种因素影响，全球央行增持黄金，居民加大黄金配置；2024年以来，央行继续购金，个人投资者加大投资，推动金价创新高；2025年国际金价震荡上行，4月22日伦敦现货金价突破3500美元/盎司 [17][19][21] 多方因素交织，黄金中长期配置价值显现 - 2025年1 - 2月美国贸易逆差超1000亿美元，白宫预计全年赤字1.78万亿美元，赤字率6.10%，关税政策实施使市场担忧美元贬值，美元占全球公开储备金比重下滑；美联储三月维持利率区间，多数官员预测2025年利率为3.875%，降息空间预计50bps；3月美国制造业PMI进入荣枯线下方，服务业PMI下行，人均可支配收入增速降低，零售销售环比增速转负，VIX指数升至近五年最高；美国债务规模突破36万亿美元，“对等关税”政策或削弱美元信用，黄金避险价值及货币功能凸显 [22][23][32] - 为优化外汇储备结构和应对不确定性，全球主要央行加快购金，截至2025年4月，全球黄金占外汇储备比提升至19.82%；2024年全球央行合计购买1045吨黄金，占总需求21%，主要集中在新兴市场国家；2024年全球黄金投资总需求增长25%至1180吨，金条投资需求增长，金币需求减少，黄金ETF持仓量基本不变；展望后市，各国央行对黄金需求有望增长，黄金避险价值凸显，多方因素驱动金价上涨 [34][35] 战略金属——国之重器，反制利剑 稀土——工业维生素 - 2024年全球稀土产量39万吨，中国产量27万吨占比约70%；全球稀土储量超9000万吨，中国拥有4400万吨占比约48.9%；国内2024年开采指标27万吨，较2023年仅增加5.88%，冶炼分离指标25.4万吨，较2023年增加4.16%；我国稀土冶炼分离技术占全球主导地位，全球90%以上稀土精矿运往中国加工；2024年我国累计进口稀土金属矿55611.92吨，主要来自缅甸、美国及马来西亚；我国稀土行业供给侧加快结构性改革，南北双雄占据全国90%以上稀土指标，2025年行业集中度有望进一步提升 [40][48][49] - 我国稀土冶炼分离技术优势显著，溶剂萃取是核心技术，国内科研团队开发出国产萃取剂，提升了分离效率及稳定性；在绿色发展方面，实现萃取剂95%以上循环利用，削减废水排放量；我国在稀土萃取分离领域持有全球87%的专利，正推进技术智能化与低碳化 [51][52] - 4月4日，我国对钐、钆等7类中重稀土相关物项实施出口管制；中重稀土稀缺，在多领域发挥关键作用，我国中重稀土产业具备绝对优势，产能规模及冶炼分离技术占全球主导，离子型稀土储量占全球已探明储量80%以上；美国稀土进口依赖中国，出口管制将使全球中重稀土供给趋紧，价格上涨 [56][57][59] 新兴需求推动行业成长 - 人形机器人中驱动、控制及制动系统均采用稀土磁材，单台人形机器人稀土磁材用量高于新能源汽车，产业发展将为稀土磁材打开新成长曲线；2025年人形机器人产业化进程加快，各大公司发布新产品，特斯拉“擎天柱”生产受中国稀土磁体出口限制影响；全球人形机器人进程推进将拉动稀土磁材需求；稀土材料在工业自动化领域用于伺服电机等，工业机器人稀土磁材用量差异大，2024年中国工业机器人产量同比大幅增长，未来需求有望增加 [60][61][69] - 稀土磁材用于新能源汽车驱动电机等，2024年全球新能源汽车销量增长，中国销量占比70.5%；2025年比亚迪发布新平台，展示稀土永磁技术优势，永磁电机是新能源汽车驱动系统首选；2025年我国新能源汽车产销增长，政策补贴与技术普及有望推动行业升级，全球销量有望持续增长，拉动稀土磁材需求；高性能钕铁硼磁体可用于低空经济领域产品，随着市场规模扩张，将成为稀土磁材另一需求增长点 [70][71][74] - 高性能钕铁硼永磁材料是直驱及半直驱风力发电机关键材料，2024年全国新增并网风电装机增长，国家能源局提出2025年能源发展目标；预计2024 - 2028年全球风电新增装机容量增长，将带动稀土磁材需求；稀土在节能电器中广泛应用，稀土永磁电机用于变频空调可提升能效，2024年中国变频空调产量渗透率达70.28%，未来市场规模扩大将增加稀土磁材需求 [76][77][81] 其他小金属——新质生产力的关键材料 - 小金属是战略性新兴产业关键材料，2023年以来国家对战略小金属保护措施升级；锗用于红外光学等领域，中国储量丰富且是生产大国，需求增长推动锗价上扬；镓是半导体核心材料，中国在全球镓市场占主导地位，需求提升推动镓价上涨；锑是阻燃和军工重要资源，中国储量占比30%，供给收紧，需求提升有望推动锑价上行；钨被誉为“工业牙齿”，中国钨矿储量和产量占比高，供给趋紧，需求与工业生产相关；钼用于生产高端钢材，中国钼储量和产量居首，需求增长有望使钼价保持高位 [83][84][88] 投资建议 - 建议关注中国稀土（000831）、金力永磁（300748）、紫金矿业（601899）、湖南黄金（002155）、洛阳钼业（603993） [91]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2025Q1开局良好，春节期间产品动销稳健，叠加经销商一季度补货，在去年同期高基数下业绩仍良性增长，Q1营业总收入83.15亿元，同比增长8.08%；归母净利润22.02亿元，同比增长14.77% [6] - 主业表现稳健，线上渠道增长亮眼，核心品类收入同比均增长，其他品类增速最快，线上渠道营收同比增43.20% [6] - 2025Q1盈利水平同比提升，受益于原材料价格下降，毛利率同比增加2.73个百分点，净利率同比增加1.48个百分点 [6] - 预计公司2025/2026年每股收益分别为1.27元和1.40元，对应PE估值分别为32倍和29倍，作为调味品龙头持续深化改革，维持“买入”评级 [6] 相关目录总结 主要数据 - 2025年4月28日收盘价41.26元，总市值2294.30亿元，总股本55.61亿股，流通股本55.61亿股，ROE（TTM）20.02%，12月最高价52.99元，12月最低价33.08元 [3] 盈利预测简表 |科目（百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|26901|29591|32343|35092| |营业总成本|19725|21451|23342|25240| |营业成本|16948|18465|20117|21757| |营业税金及附加|228|252|275|298| |销售费用|1629|1746|1876|2000| |管理费用|590|621|663|702| |财务费用|-509|-550|-560|-570| |研发费用|840|917|970|1053| |公允价值变动净收益|219|210|210|210| |资产减值损失|-100|-109|-120|-130| |营业利润|7507|8396|9247|10087| |加：营业外收入|22|11|10|10| |减：营业外支出|15|15|15|15| |利润总额|7513|8391|9242|10082| |减：所得税|1157|1292|1423|1553| |净利润|6356|7099|7819|8530| |减：少数股东损益|12|13|14|15| |归母公司所有者的净利润|6344|7086|7805|8514| |摊薄每股收益(元)|1.14|1.27|1.40|1.53| |PE（倍）|36.16|32.38|29.40|26.95| [7]