报告核心观点 - 科技发展对中美两国均具战略意义，第六轮康波繁荣或对应中国现代化建设“两步走”战略关键时点 [3][17] - 2024年以来中美科技板块股价走势差异收敛，部分领域A股股价走势更强 [3][17] - 中美科技核心领域对比，中国已追赶至能看到美国“尾灯”，基础研究产出并驾齐驱，关键技术领域有差距有优势，市场应用与商业化能力形成后发优势 [3][17] - 信息技术板块在美股比重显著高于A股，A股“科技化”进行中 [17] - A股科技板块估值长期高于美股，未来或向成熟市场靠拢 [17][18] 迎接第六轮康波繁荣，发展科技对中美均具有战略意义 - 当前全球处于第五轮康波萧条阶段，面向2035科技创新有望驱动康波回升，新兴技术将产生巨大影响 [20] - 中美均为潜在下一轮康波主导国，科技是综合国力底层支撑和战略安全核心要素，发展科技意义重大 [3][24] - 第六轮康波繁荣或对应中国现代化建设“两步走”战略关键时点，中国在多领域协同发力将书写新范式 [24][25] 金本位制下的中美股市对比：24年以来中美科技股价相关走势超稳 - 金本位制下中美科技板块股价走势呈阶段性特征，2024年后差异收敛，部分领域A股走势更强 [28] - 2024年以来A股AI、机器人等细分赛道股价相对走势强于美股，计算机硬件、云计算等板块与美股基本持平，政策支持对A股科技板块形成有力支撑 [29] 中美科技核心领域对比：中国已能看到美国的“尾灯” 基础研究能力：研发投入仍有差距，科研产出已并驾齐驱 - 中国研发投入与美国仍有差距，但研发强度和基础研究占比差距缩小 [44] - 科研产出层面中美已并驾齐驱，中国在部分细分领域有优势，部分领域与美国有差距 [45] - 中国人才红利优势正逐步显现，STEM专业毕业生数量大幅提升，为科技发展提供保障 [49] 关键核心技术领域对比：新能源领先，AI大幅追赶，半导体、医药、航空航天仍有差距 - 中国半导体投入领先但技术代差仍存，资金投入增加但产能和制程差距及欧美制裁制约发展 [55] - 中美人工智能整体差距加速收敛，美国在资本投入等方面领先，但中国近期研发成果突破显著 [63] - 中国医药生物产业快速崛起，但在研发规模、实力和效率上与美国仍有差距，基础研究短板需攻坚 [72][74] - 中国在新能源领域相对美国维持领先地位，政策推动下资本投入、市占率和应用层面全面领先 [82][84] - 中美在航空航天领域整体差距仍存，中国投入增加但在核心技术和商业化方面有待提升 [90][92] 市场应用与商业化能力：中国企业通过差异化路径实现弯道超车 - 中国企业凭借庞大应用市场和差异化路径形成后发优势，庞大用户基数支撑产品应用和迭代 [98][99] - 中国政府投入资源和创新生态加速科技成果转化，企业选择“场景驱动 - 工程突破 - 标准输出”路径，在多领域形成成功范式 [99] 中美科技领域的投资机遇与风险 - 信息技术板块在美股比重显著高于A股，A股“科技化”进行中，差距源于产业结构、创新生态等因素 [107][109] - A股科技股长期高估值，未来或向成熟市场靠拢，原因包括投资者结构、政策驱动、流动性等，短期内仍有估值溢价 [114][115]

报告核心观点 - 2025年3月27日A股主要指数多数上涨，但个股跌多涨少，沪深两市成交额放量，申万一级行业跌多涨少 [1][2] 市场回顾 - 指数涨跌：沪指涨0.15%收报3373.75点，深证成指涨0.23%收报10668.10点，科创50涨1.12%收报1040.57点，创业板指涨0.24%收报2145.10点；全市场1900只个股上涨，3360只个股下跌，136只个股收平；沪深两市成交额合计11907亿元，较上个交易日放量363.84亿元 [1] - 行业涨跌：申万一级行业跌多涨少，医药生物、食品饮料、基础化工、电子、银行等行业涨幅靠前，有色金属、社会服务、公用事业、钢铁、综合等行业跌幅靠前 [2] - 板块涨跌：涨幅居前概念板块为光刻机、中芯国际产业链、创新药、CRO、工业气体、仿制药、半导体材料、半导体设备、减肥药、医疗服务精选、新冠特效药、维生素、高送转、大消费、HBM [2]

报告核心观点 - 2025 年一季度世界经济总供给、总需求同步走弱，展望二季度全球经济下行风险提高，部分经济体面临通胀反弹风险，特朗普关税政策或引发新一轮全球“贸易战”，全球 FDI 延续低增速，美元指数高位震荡，全球债务增速趋缓，油价承压，金价上行趋势延续 [2][6] 全球经济回顾与展望 全球经济：供给、需求同步下降 - 2025 年一季度世界经济总供给、总需求同步走弱，农业产量增速放缓，制造业延续改善态势，服务业景气度下滑，消费增速放缓，私人投资低迷，政府支出温和增长 [6][7][8] - 展望二季度，全球经济下行风险上升，总需求和总供给将同步承压，需求端大概率收缩，供给端继续承压，预计二季度全球实际 GDP 增速在 2.6% 左右，全年在 2.4% 左右 [12][14] 全球通胀：下降速度放缓，反弹风险上升 - 2025 年 2 月主要经济体通胀水平回落，但降幅整体放缓，美国、欧元区 CPI 同比增速降低，日本 CPI 同比增速升至 4.0%，韩国 CPI 降至 2.0% [15] - 展望二季度，特朗普加征关税政策将加剧美国通胀压力，其他出口导向型经济体可能因外部需求下降导致通胀率走低，若采取反制措施将推高全球通胀，预计二季度全球 CPI 同比增速在 3.3% 左右，全年在 3.6% 左右 [16] 全球贸易：特朗普关税政策将引发新一轮“贸易战” - 2025 年一季度特朗普关税政策对全球贸易的影响已初步显现，主要经济体出口表现受影响存在分化，亚太地区出口导向型经济体、钢铝等资源产品出口国的出口出现不同程度下滑 [19] - 展望二季度，特朗普关税政策可能引发新一轮全球“贸易战”，“对等关税”政策细节将进一步明朗，受影响经济体加速出台关税反制措施，全球贸易风险将加速累积 [20][21] 全球财政政策：政策立场分化，收支失衡问题依然突出 - 2025 年以来主要经济体财政政策出现较大调整，美国积极调整财政收支政策，但财政赤字达历年同期最高值，欧盟将实施“重新武装欧洲”计划，财政政策大幅转向，德国、法国也有相应财政政策调整 [22][24] - 展望二季度，特朗普政府财政政策主张存在内在矛盾，将削弱政策效果，德国财政政策转向将对欧盟国家起到示范作用，部分欧盟成员国的主权债务风险将进一步恶化 [25][27] 全球货币政策：美联储货币政策面临缓冲经济下行风险与抗通胀之间的艰难抉择，欧央行延续降息路径 - 2025 年一季度以来主要央行货币政策路径分化，美联储保持利率稳定，欧元区继续降息步伐，日本央行仍处于加息周期，新兴市场货币政策路径出现分化 [27] - 展望二季度，关税政策及经济走势的不确定性使美联储降息步伐更为谨慎，欧央行预计年中前降息两次，未来降息规模和步伐“更加谨慎”，日本若在实现 2% 通胀目标、薪资稳健增长以及国内需求方面取得持续进展，央行将继续提高利率 [28][29] 重点国别/地区经济形势研判 美国：特朗普新政负面冲击显现，经济滞胀风险上升 - 2025 年一季度美国经济明显走弱，消费增长逐渐疲软，投资表现相对稳定，政府开支持续扩张，净出口可能迎来收窄，供给端整体表现活跃，通胀表现符合预期，特朗普政策调整对劳动力市场负面影响逐渐显现 [35][36][41] - 展望二季度，美国经济增速下滑风险上升，短期内面临滞胀风险，预计二季度实际 GDP 增速环比折年率在 2% 左右，CPI 同比增速在 3% 左右 [43] 欧洲：经济复苏，财政政策将成为推动增长的关键力量 - 欧元区经济呈复苏态势，2025 年以来继续恢复，私人消费回暖，降息提振投资信心，军费支出计划将扩大政策财政空间，通胀回落至目标区间 [44][46][47] - 展望二季度，欧元区经济增长机遇与挑战并存，预计二季度实际 GDP 环比增速在 1.1% 左右，调和 CPI 同比增速在 2.2% 左右 [50][52] - 德国经济小幅复苏，增长仍面临挑战，2025 年以来表现有所回暖，展望二季度，政府支出将成为拉动经济复苏的重要力量，预计二季度实际 GDP 环比增速在 0.1% 左右，CPI 同比增速在 2.3% 左右 [52] - 法国经济增长动能减弱，政局不稳或拖累经济，2025 年 2 月新政通过预算案投票，但政局依然不稳，展望二季度，经济增速将放缓，预计二季度实际 GDP 环比增速在 0.2% 左右，CPI 同比增速在 1.3% 左右 [57][58] - 英国经济维持增长态势，外部冲击影响相对较弱，2025 年以来经济增长势头良好，展望二季度，房地产市场回暖与贸易表现平稳是推动经济增长的重要因素，预计二季度实际 GDP 环比增速在 0.3% 左右，CPI 同比增速在 2.9% 左右 [59] 日本：经济景气度回升，外需增长难以持续 - 2024 年四季度以来日本经济持续修复，消费增速放缓，投资支出回暖，外需支撑经济增长，供给端主要受服务业支撑，通胀上涨势头走强 [60][61][64] - 展望二季度，日本经济将面临更多不利因素，预计二季度实际 GDP 增速环比折年率在 0.8% 左右，CPI 同比增速在 3.3% 左右 [65] 韩国：经济面临多重挑战，下行风险升高 - 受内需低迷、政治动荡等因素影响，韩国经济增速放缓，需求不足、投资下降、出口高增长势头转弱是主要原因 [66] - 展望二季度，韩国经济面临多重挑战，预计二季度实际 GDP 同比增长率在 0.6% 左右，CPI 同比增速在 2.0% 左右 [69][70] 印度：经济增速回升，关税政策潜在冲击不容小觑 - 2024 年四季度印度经济增速回升，私人消费支撑明显，出口快速增长带动贸易逆差收窄，政府支出增速回升，投资持续走弱 [71][72] - 展望二季度，印度经济或将延续复苏基调，但美国关税政策对印度冲击值得关注，预计二季度实际 GDP 增速在 6.5% 左右，CPI 同比增速在 3.5% 左右 [73][75] 加拿大：经济增速放缓，特朗普关税政策冲击显现 - 2024 年加拿大经济增速放缓，2025 年一季度以来增速继续放缓，私人消费增速放缓，私人投资走弱，“抢出口”为经济提供正向支撑 [75][76] - 展望二季度，加拿大经济仍面临特朗普关税政策冲击等挑战

报告核心观点 2023年四季度以来信用债收益率下行、利差压缩，低利率高波动环境下交易愈发重要，报告聚焦信用债成交关注维度及成交数据运用分析[1][9] 关于信用债成交的几点说明 从现券交易说起 - 我国债券市场分场内（交易所市场）和场外（银行间债券市场），除公司债仅在交易所上市，其他信用债多可在银行间交易，约占存续信用债2/3 [10] - 银行间现券交易流程为确定价格、找对手、操作订单，场外常用询价方式含通过货币经纪商，对信用债重要 [11][12][14] 有哪些成交数据 - 货币经纪商提供报价及“成交”数据，含个券成交笔数等信息，但属交易意向，完成交易操作才算达成 [16] - 银行间和交易所市场交易平台有实际成交数据，含个券成交笔数、规模等信息，经纪商成交数据是平台成交数据子集 [18] 对比一级发行、机构行为，有何局限 - 普信债和二永债平台成交规模与机构买卖量走势一致，普信债发行规模与平台成交规模走势重合度高，二永债相关性低，存在“一级半”情况 [20][24] - 平台成交数据含“一级半”数据，不完全反映市场化二级成交行为，经纪商成交数据市场化程度更高，但两者都可能有非市场化成交 [28] 重点关注哪些维度 - 平台成交数据：虽有“一级半”行为，仍可关注成交量信息，如个券等区间成交规模、历史趋势，计算换手率比较成交活跃度；还可关注成交期限结构观察机构久期偏好 [30][38] - 经纪商成交数据：更体现市场化成交，成交量外侧重价格信息，如成交价等反映市场情绪，还需关注个券历史交易情况 [42][49] 如何运用和分析信用债成交数据 信用债成交情绪如何跟踪 - 从量、价层面跟踪，2024年10 - 11月债市经历急跌等阶段，信用债成交有不同表现；2024年12月 - 2025年1月成交热度下降；2025年2月以来成交热度增加 [53] 超长信用债成交有何新变化 - 2024年3 - 8月超长信用债一二级火热，9月后成交热度下降；2025年成交规模维持70%左右高位，换手率降幅低于全体信用债 [58] - 2025年以来国家电网等产业主体和深圳地铁等城投主体超长信用债成交活跃 [61] 市场调整期，哪些票息主体有卖盘 - 梳理2020年以来债市调整阶段，筛选出符合条件的主体，包括最新存量债券中2.5%以上规模超50亿元等条件 [66][71] - 列出市场调整期成交活跃的票息产业和城投主体情况 [70][72]

核心观点 - AI投资应“软硬兼施”，优选强业绩韧性资产，投资思路从“先硬后软”转向“软硬兼施”，财报季优先把握强业绩韧性优质资产 [5][7] - 投资建议关注AI基座板块，以及AI+各垂直领域头部企业 [5] 2025年一季度计算机行业分板块投资策略 AI基座 - 巨头资本开支带动，AI基座相关标的行业景气度维持高位、报表端逐步兑现，细分方向有望持续受益 [9] SaaS - 海内外大模型升级、国产模型开源，SaaS赛道有望升级产品功能和商业模式，特定企业有望受益 [9] 智能汽车 - 2025年是“智驾平权”年，低价车型有望搭载智能驾驶软硬件，行业出货量或提升，中等价位产品或现规模效应 [9] AI+端侧硬件 - 小尺寸模型迭代，端侧AI产品接入模型提升推理能力，利好端侧AI品牌商和端侧SoC厂商 [9][10] AI+工业智能化 - AI物理世界成工业软件“主旋律”，特定领域率先测试AI+工业软件可行性，先入局厂商有优势 [10] AI+生产力工具 - 开源生态繁荣提升应用端创新灵活度，生产力工具类软件公司可基于开源模型开发功能，关注相关公司 [10] AI+资本市场 - 2025年A股沪深总成交金额同比增长67%，带来软件和系统更新需求，DeepSeek赋能投研，关注相关公司 [10] 医疗IT - AI与医疗结合有诸多好处，海外企业发展为国内医疗IT建设打开新空间 [10] AI+公共安全 - “平安中国”建设带动，AI+公共安全呈现新特点，谷歌收购指明国内网安公司产品方向 [10] AI+保险 - 保险IT行业建设重心转移，生成式AI重塑营销范式，互联网保险重视精准营销，关注相关公司 [10] AI+军工 - 军工上游压力减弱，信息化需求旺盛，关注细分赛道机遇 [10] 信创基础软件 - 周期性影响下，信创基础软件公司有望在党政和行业侧信创共振下加速增长，关注相关赛道机遇 [11] AI+5G下游应用 - 国补带动消费电子复苏，商业活动回暖修复LED显控需求，AI促进视频处理设备算法迭代 [11] AI+教育 - 2025年1月部分学习机销售额同比增长，AI赋能教育，关注相关公司 [11] AI+法律 - G端、B端、C端均有AI应用场景，关注相关公司 [11] AI+支付 - 消费信心改善，支付交易量有望恢复，AI加持下支付软硬件有换新或出海机遇 [11] AI+政务 - 政务IT迎来以AI为核心建设周期，各地政府接入模型提高效率，关注财税IT板块 [11] 重点计算机公司归母净利润预测 |股票代码|公司简称|2024归母净利润（百万元）|2024归母净利润同比|1Q2025归母净利润（百万元）|1Q2025归母净利润同比|关注点| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |688041.SH|海光信息|1931|53%|493 - 603|71% - 109%|CPU迎来信创催化，GPU逐步迎来DCU3号放量 [12]| |300857.SZ|协创数据|681 - 833|137% - 190%|197 - 241|22% - 49%|公司基于旗下NCP资质，大额采购服务器，开拓算力租赁 [12]| |689009.SH|九号公司|1087|82%|177 - 217|30% - 59%|两轮车渠道库存恢复，割草机器人、全地形车快速增长 [12]| |002837.SZ|英维克|481 - 513|40 - 49%|81 - 99|31% - 60%|巨头AI相关资本开支增长，液冷需求量增长 [12]| |300870.SZ|欧陆通|249 - 289|27% - 48%|45 - 66|45% - 113%|巨头AI相关资本开支增长，高功率服务器电源需求量增长 [12]| |688169.SH|石头科技|1981|-3%|359 - 439|-10% - 10%|国补带动国内扫地机器人迎来快速增长阶段 [12]| |688475.SH|萤石网络|504|-11%|130 - 158|4% - 27%|公司商用清洁机器人BS1有望依托集团B端渠道优势放量 [12]| |002920.SZ|德赛西威|2005|30%|442 - 481|15 - 25%|智能驾驶行业催化有望带来戴维斯双击 [12]| |002970.SZ|锐明技术|280 - 297|175 - 191%|90 - 101|70 - 90%|海外业务景气度持续 [12]| |300627.SZ|华测导航|565 - 585|26 - 30%|124 - 134|20 - 30%|海内外智能化业务维持增长，下游高景气 [12]| |688088.SH|虹软科技|175|98%|39 - 43|15 - 25%|AI端侧景气度提升 [12]| |688288.SH|鸿泉物联|-3|96%|0 - 5|60 - 180%|盈利能力持续提升，叠加部分产品景气度提升 [12]| |688631.SH|莱斯信息|130|-2%|-15 - -10|15 - 25%|低空经济景气度将延续 [12]| |688507.SH|索辰科技|42|-28%|-19 - -17|10 - 20%|AI物理新业务有望带来弹性 [12]| |300033.SZ|同花顺|1823|30%|100 - 160|20% - 30%|A股成交额同比高增，iFinD渗透率持续提升 [12]| |301195.SZ|北路智控|180 - 200|-20% - -10%|33 - 53|10% - 26%|煤矿信息化稳步推进，矿井无人车带动毛利率回升 [12]| |688111.SH|金山办公|1645|25%|404 - 440|10% - 20%|AI聚焦B端和C端办公场景，25年继续抢占市场份额，提升用户活跃度 [12]| |603171.SH|税友股份|116 - 125|39 - 49%|35 - 43|6% - 30%|中国开源模型能力大幅提升，财税Agent迎来发展机遇 [12]| |300525.SZ|博思软件|329 - 365|1% - 12%|-62 - -50|-11% - 11%|政府迎来AI+新时代，从财政切入卡位政务Agent新机遇 [12]| |301153.SZ|中科江南|100 - 120|-60% - -67%|-14 - 0|0% - 100%|医保资金管理带来增量，从财政切入卡位政务Agent新机遇 [12]|

报告核心观点 - 政策持续推动，看好消费板块后市表现；拼多多商户及生态投入加码，利润率短期承压 [2][3][4] 国证视点 - 港股昨日反弹但力度不足，恒指高开 116 点至 23460 点，最高升 252 点，最低升 6 点，收报 23483 点，升 139 点或 0.60%，主板成交 1998 亿港，较上日减少 3 成 [2] - 北水继续流入港股市场，昨日净流入 83.68 亿港元，较上日少 39.8%，净买入最多的个股依次是招行、美团、紫金，净卖出最多的依次是小米、阿里巴巴、小鹏汽车 [2] - 12 个恒生综合行业指数中 8 个上扬 4 个下跌，领涨板块为可选消费、资讯科技及地产建筑，涨幅为 1.50%-1.00%，领跌板块为必需性消费、公用事业及能源，跌幅为 1.09%-0.43% [2] - 美股重回跌轨，道指、标指及纳指分别涨 0.31%、1.12%及 2.14%，科技股领跌，特朗普宣布对所有非美国制造汽车征收 25%关税，4 月 2 日生效，4 月 3 日实施，车股盘后下挫 [3] - 国务院办公厅转发通知支持国际消费中心城市培育建设，提到办好精品消费月，增加优质商品和服务供给，推动技术在消费领域深化应用，打造“人工智能 + 消费”场景 [3] 公司点评 拼多多 - 4 季度业绩不及预期，总收入 1106 亿元，同比增 24%，较 3 季度放缓，低于彭博一致预期 5%，经调整经营利润 280 亿元，低于市场预期 6%，同比增 14%，经调整经营利润率 25.3%，同比/环比降 2.3 个/1.6 个百分点，营销/研发/行政费用同比增 18%/32%/9%，营销费用占收入比同比及环比下降 2 个百分点，经调整净利润 299 亿元，同比增 17%，超市场预期 4%，经调整利润率 27%，同比降 2 个百分点 [5] - 2024 年拼多多国内主站 GMV 增速约为 16%，市占率约为 36%，展望 2025 年，国补对公司 GMV 提振影响小于竞对，与竞对 GMV 增速差距或进一步缩小，广告侧产品及模式创新对收入或有提振，商户侧及产业带投入加码，国内主站利润率短期有压力 [6] - 据晚点报道，TEMU2024 年 GMV 约为 520 亿美元，为目标 GMV 的 87%，同比增约 190%，2024 年 TEMU 对拼多多总收入贡献占比约为 40%-45%，经营亏损率降至 8%-10%，预计 2025 年公司通过提升半托管模式占比、尝试 3P 模式、拓展东南亚等市场应对关税风险，半托管及 3P 模式占比提升将使收入增速放缓，亏损率或同比扩大 [6] - 预计 2025 年总收入同比增 17%，国内主站/TEMU 收入同比增 13%/23%，经调整净利润 1300 亿元，利润率同比降 3 个百分点至 28.1%，给予 2025 年 10 倍市盈率，目标价 145 美元，维持买入评级 [7]

报告核心观点 - 对药明生物、农夫山泉、中联重科等多家公司进行点评，给出投资评级和目标价，分析各公司业绩情况、发展趋势及影响因素 [2][7][8] - 对全球主要股市、港股分类指数上日表现进行展示，并分析中国、欧洲、美国股市走势及相关影响因素 [3][4][5] 公司点评 药明生物 - 24 年业绩亮眼，收入同比增长 9.6%，经调整利润同比增长 9.0%，非新冠收入同比增长 13.1%，2H24 业绩改善，各业务板块提速 [2] - 24 年末在手订单 185 亿美元，新增 151 个新项目，总项目数达 817 个，M 端需求将提升，25 年 capex 预计增长 53.8%至 60 亿元 [6] - 利润率步入恢复通道，25 年预计继续提升，维持买入评级，目标价上调至 30.94 港元 [7] 农夫山泉 - 24 年收入/利润均同比持平，包装水市场份额下降，茶饮和果汁业务增长弥补，茶饮收入超包装水成主要来源 [7] - 预计 25 年收入双位数增长，基于包装水业务恢复、茶饮业务增长、其他饮料发展，维持买入评级，目标价 46.7 港元 [7] 中联重科 - 24 年业绩低于预期，因 4Q24 海外收入增长放缓、其他收入减少、库存周转天数增加，下调 25/26 年盈利预测 [8] - 对海外增长战略乐观，管理层有信心降低 25 年库存水平，下调/上调 A/H 股目标价，维持买入评级 [9] 商汤 - FY24 总营收同比增长 11%，经调整净亏损同比收窄 21%，因传统 AI 业务收入下降、AI 研发投入高于预期 [9] - 预计 FY25 生成式 AI 业务推动总营收同比增长 27%，将 FY25 经调整净亏损调至 27.5 亿元，下调目标价至 1.85 港元，维持买入评级 [9] 比亚迪电子 - 3 月 25 日股价下跌，因市场担忧 4Q24 GPM 下降，管理层归因于季节性因素、一次性费用和成本上升 [10] - 看好 25 年新能源汽车、AI 服务器、iPhone/iPad 业务，下调 FY25/26E 每股收益，目标价 47.10 港元 [10] 美东汽车 - 2H24 核心利润符合预期，收入超预测因售后服务收入高，毛利率低于预测因新车毛利率恶化 [11] - 24 年盈利韧性得益于高库存周转策略，上调 25 年预测净利润至 4.94 亿元，上调目标价至 3.2 港元，维持买入评级 [11][12][13] 市场表现 环球主要股市 - 上日恒生指数、恒生国企、恒生科技等部分指数上涨，上证综指、美国道琼斯等部分指数下跌，各指数年内表现有差异 [3] 港股分类指数 - 上日恒生金融、恒生工商业、恒生地产上涨，恒生公用事业下跌，各指数年内表现不同 [4] 市场分析 中国股市 - 周三涨跌互现，港股上涨，A股缩量下跌，银行板块跌幅居前，4、5 月或震荡走弱，6 月中美元首会见后或转机 [5] 欧洲股市 - 下跌，特朗普汽车关税打击信心，汽车板块领跌，能源与防御性板块上涨，欧元区国债收益率回落，英国国债收益率走高 [5] 美股 - 下跌，科技、可选消费与银行板块跌幅居前，必选消费、公用事业与能源板块上涨，白宫汽车关税、微软传闻等影响市场 [5] 商品市场 - 油价连续上涨，美元上涨打击金价，纽约铜创历史新高，市场预期特朗普出台高额铜进口关税 [5] 焦点股份 - 列出吉利汽车、小鹏汽车等多家公司的股价、目标价、上行/下行空间、市盈率、市净率、ROE、股息率等信息，均为买入评级 [14]

报告核心观点 - 全球化正被重塑，呈现贸易形式转变和范围形成两个核心圈的特征，中国外需有新变化，贸易链重构影响产业链和船运，带来多领域投资机会 [1][4] 全球化重塑情况 特征一：由最终产品贸易向复杂加工贸易转变 - 中美贸易摩擦打破传统贸易，全球生产转向复杂加工贸易，2018 年传统贸易占比见顶，2021 年后全球价值链贸易兴起 [10] - 各国参与全球贸易有不同选择，中国从最终产品贸易转向复杂加工贸易，外需对经济增长影响提升；美国生产活动回流；东南亚注重内需服务转型；欧洲经济受全球贸易影响大 [16][17] 特征二：范围由一个整体变为两个核心 - 以中美为核心形成各自贸易圈，交集在日韩、墨西哥和印度，欧洲、加拿大与美国紧密，东南亚、俄罗斯、澳大利亚与中国紧密 [29][31] - 中国多数部门传统贸易出口份额 2020 年后回落，但部分部门通过全球价值链间接出口占比抬升，优势部门包括皮革制品等 [36] 中国外需变化 中国寻找新外需：墨西哥、印度和东南亚 - 中国从传统贸易转向全球价值链贸易，多数国家传统贸易对中国增加值贡献下降，仅墨西哥、印度和菲律宾等上升 [44] - 中国向美国出口占比下降，向墨西哥、印度等国占比上升，2023 年中国在部分国家转口贸易占比明确，墨西哥、印度和东南亚创造新外需，2025 年或拉动我国总增加值增长 0.5% [44][53] 美国对外高依赖下的贸易博弈 - 美国在运输设备等部门对外依赖度高且上升，贸然加征关税或使美国通胀上升、产业链断裂 [59] - 美国在多个部门对中国依赖度高，中国可在农林牧渔等部门对美国实施反制 [64][68] 欧美贸易摩擦背后：欧洲或被推向中国 - 特朗普第一任期使欧洲对美国依赖度下降、对中国依赖度上升，拜登时期有所逆转，当下除美国外中国是欧洲第一大依赖国 [74] - 若欧美摩擦加剧，中国有望在机械设备等部门拿回欧洲份额，欧洲被推向中国或抵消中国向美国出口增加值的 19% [74][80] 贸易链重构的结构影响 - 全球贸易格局变化影响产业链，2015 年前产业链延长，后受贸易保护和公共卫生事件影响，2021 年以来再度抬升，但中国制造业产业链长度未恢复 [84] - 制造和贸易格局变化使全球船运距离增加，而船运供给不足，船运长期价值凸显 [89] 重塑的全球化下的机遇 - 中国外需有新变化，包括找到新增长点、美国关税政策有顾虑、欧洲或被推向中国 [95] - 利好部门包括中国出口优势部门、美国加征关税可能性小的部门、中国反制美国的部门、中国取代美国在欧洲份额的部门以及船运 [95] - 对应股票行业有金属、设备类、消费类、船运 [96]

报告核心观点 - 周三市场全天窄幅震荡，三大指数小幅下跌，当前A股市场面临较多不确定性，预计大盘将震荡反复，后市或仍以结构性行情为主，建议关注金融、有色、家用电器、公用事业等板块 [1][4][6] 市场表现 - 上证指数收盘点位3368.70，涨跌幅-0.04%，涨跌-1.28；深证成指收盘点位10643.82，涨跌幅-0.05%，涨跌-5.26；沪深300收盘点位3919.36，涨跌幅-0.33%，涨跌-12.94；创业板收盘点位2139.90，涨跌幅-0.26%，涨跌-5.58；科创50收盘点位1029.05，涨跌幅-0.26%，涨跌-2.64；北证50收盘点位1340.39，涨跌幅-0.15%，涨跌-2.05 [2] 板块排名 申万行业表现前五 - 综合涨幅2.11%；农林牧渔涨幅1.64%；汽车涨幅1.23%；纺织服饰涨幅1.00%；机械设备涨幅0.81% [3] 申万行业表现后五 - 银行跌幅-1.45%；公用事业跌幅-0.43%；有色金属跌幅-0.35%；钢铁跌幅-0.32%；石油石化跌幅-0.23% [3] 概念板块表现前五 - 养鸡涨幅3.73%；工业母机涨幅3.13%；减速器涨幅3.02%；汽车拆解概念涨幅2.56%；HJT电池涨幅2.23% [3] 概念板块表现后五 - 可燃冰跌幅-1.15%；中船系跌幅-1.06%；PVDF概念跌幅-0.79%；环氧丙烷跌幅-0.78%；太赫兹跌幅-0.64% [3] 后市展望 - 早盘三大指数集体低开，随后大盘震荡翻红，午盘市场维持窄幅震荡，尾盘有所走弱，截至收盘，三大指数全线收绿，创业板指领跌 [4] - 盘面上，化工、养鸡等周期股集体走强，机器人、工业母机表现活跃，光伏概念股展开反弹，下跌方面，银行股展开调整，总体上个股涨多跌少 [4] - 消息方面，商务部计划提升离境退税政策效果，重庆推进促进生育相关工作，中央企业人工智能产业发展将进一步提速加力 [4][5] - 周三市场延续震荡走势，缩量小幅下跌，沪深两市全天成交额1.15万亿，较上个交易日缩量1040亿，盘面上市场热点较为杂乱，个股涨多跌少，全市场超3500只个股上涨 [6] - 当前A股市场情绪略有回落，资金仍以观望为主，年报披露窗口股价波动有所加剧，海外关税政策反复，叠加美国重要经济数据即将公布，不确定性加剧市场隐忧 [6] - 国内处于政策落实阶段，经济基本面改善仍有待时间验证，4月中旬经济数据披露有望带来预期修正，当前指数步入相对纠结的位置，指数上方有压力，估值不存在超跌情况，盈利增长对估值的消化空间有限，临近3月底，资金短期流动性趋紧局面仍存，市场资金面承压 [6]

报告核心观点 报告对2025年3月26日港股市场表现进行复盘，介绍宏观与行业动态及上市公司要闻，为投资者提供市场信息与投资参考 [2][3][7] 海外与内地市场表现 - 海外市场中，道琼斯工业指数收42454.79，跌0.31%；标普500指数收5712.20，跌1.12%；纳斯达克综合指数收17899.02，跌2.04%；英国富时100指数收8689.59，涨0.30%；德国DAX指数收22839.03，跌1.17%；日经225指数收38027.29，涨0.65%；台湾加权指数收22260.29，跌0.06% [2] - 内地市场中，上证指数收3368.70，跌0.04%；深证成指收10643.82，跌0.05% [2] 香港市场表现 - 恒生指数收23483.32，涨0.60%；国企指数收8654.26，涨0.44%；红筹指数收3849.68，涨0.07%；恒生科技指数收5573.04，涨1.01%；AH股溢价指数收131.69，跌0.02%；恒生期货（3月）收23418，跌0.12%；恒生期货（4月）收23482，跌0.10% [2] - 恒指高开116点，报23460，最高升252点，见23596，后升幅收窄，最终收报23483，升139点或0.6%；国指升0.4%，报8654；科指升1%，报5573；大市全日成交1997.65亿元，为2月6日后近七周以来最少，北水净入83.7亿元 [3] - 蓝筹股中，汇控升1.5%；友邦升0.7%；腾讯微升0.9%；阿里巴巴弹1.4%；京东升1.8%；美团回升0.9%；快手股价下滑1.7%；申洲全日急升12.7%，为表现最好蓝筹；农夫山泉全日跌8.3%，为包尾蓝筹 [3] 宏观&行业动态 - 本港证券业去年净盈利总额443.69亿元，按年增55.68%，总收入升11.01%，至2226.29亿元；交易总额跃升33.56%，至144.11万亿元，平均每日成交额1318亿元，扬26%；证券交易净佣金收入增18%，至202亿元；资产管理收入多14%，至375亿元，包销及配售证券收入飙1.18倍，至111亿元 [7] - 金管局总裁余伟文表示金融科技是未来几年三大重点策略之一，金管局加速为较快完成的项目提供早期产品环境；约20个用例在沙盒测试，部分参与者已完成用例；稳定币制度正立法，已建沙盒；鼓励银行和金融机构负责任应用AI，并制定相关指引 [8] - 王昌林任国家发改委副主任（兼职），免去其中国社科院副院长职务；刘斌任国家外管局副局长，免去谭光明国家林业和草原局（国家公园管理局）副局长职务 [9] - 人行货币政策委员黄益平称中国有很大宏观政策空间支持经济，宏观政策可应对周期问题，结构性挑战未来可解决，提振消费需改革措施 [10] 上市公司要闻 - 绿城中国张亚东辞任执行董事及董事会主席，周长江辞任执行董事等职务，刘成云获委任为主席等职务，公司股份3月27日起恢复买卖 [11] - 京东进军本港市场，推自营全品类商品“买贵就赔”服务，补贴家电类商品，现至6月底购自营家电享免费上门安装 [12] - 中信证券去年盈利217.04亿元，按年增长10.06%，每股盈利1.41元，派末期息0.28元；总收入及其他收入915.6亿元，按年上升9.36% [13] - 东风集团去年盈利5800万元，2023年度同期亏损38.87亿元；收入1061.97亿元，按年上升6.86%；自主乘用车业务销量约43.89万辆，按年增加26.4%，毛利率12.9%，提升8.4个百分点；商用车销售约35.18万辆，增加约2.4%；新能源业务销售39.46万辆，按年增长13.4%，新能源汽车销量占比超20%，按年提升4.1个百分点 [14]