美国经济滞胀担忧增加 - 花旗美国经济意外指数从2024年11月20日的40.6降至2025年2月末的 - 16.5；3月18日GDPNow预测美国一季度GDP环比折年率为 - 1.8%，消费拉动率0.3个百分点、净出口拉动率 - 3.95个百分点，较2024年四季度分别下降2.5、4.1个百分点[14] - 2月美国ISM制造业PMI指数从50.9%降至50.3%，新订单指数从55.1%降至48.6%，物价指数从54.9%升至62.4%；3月Markit制造业PMI初值从52.7%降至49.8% [15] - 2025年1月零售、个人消费支出季调环比增速分别从0.73%、0.84%降至 - 1.4%、 - 0.15%；2月零售环比增速升至0.2%，同比增速从2024年12月的4.4%连降至2025年2月的3.1% [15] 美国经济需数据验证，不能忽视特朗普政策冲击 - 疫情后美国潜在经济增速2022年后上升，2025年达2.3%左右；2023年三季度至2024年四季度企业劳动生产率同比增速连续6季度高于2%；2022 - 2023年劳动力增速1.5%左右，2024年降至1% [30] - 2021 - 2024年美国经济增速不低于2.5%，高于潜在增速，产出缺口转正后扩大；预计2025年经济增速或下滑，但仍在潜在增速附近 [39][40] - 若特朗普政策超预期，消费者信心恶化，经济可能衰退甚至滞胀；特朗普主张裁减政府机构及雇员，可能使失业率上升 [41] 美国经济存在再通胀风险 - 预计2025年产出缺口为正，失业率低位，薪资增速、服务业通胀保持粘性；2月私人非农企业员工时薪同比增速维持4%左右，服务（不含能源服务）CPI增速4.1% [50][51] - 住房CPI同比增速从2023年3月的8.2%降至2025年2月的4.2%，房价同比增速2024年11月以来有回升迹象，住房通胀可能触底回升 [53] - 美国进口价格同比增速2024年10月触底回升，商品CPI同比增速从 - 1.3%升至2025年2月的0.6%；特朗普加征关税将使商品通胀继续上升 [59] 未来降息路径存在不确定性 - 3月议息会议美联储将2025年GDP增速预期从2.1%下调至1.7%，将PCE、核心PCE通胀预期分别从2.5%、2.5%上调至2.8%、2.7%；参会人员预计年内降息2次，2026、2027年继续降息至联邦基金目标利率3%左右 [60] - 公司认为美国再通胀风险大，经济滞胀中通胀风险大于衰退风险，后续美联储降息路径不确定 [62][63]

整体表现 - 2025年1 - 2月工业企业利润累计同比降0.3%，营收累计同比增2.8% [2] - 工业企业呈现主动补库迹象，产成品库存累计同比增4.2%，营收累计同比增2.8% [34] 驱动因素 - PPI同比跌幅延续收窄，2月同比增速为 - 2.2% [5] - 工业生产维持较快增长，1 - 2月规模以上工业增加值同比增速为 + 5.9% [6] - 利润率回落，1 - 2月工业企业利润率为4.53%，低于去年12月的5.34% [7] 行业结构 - 2025年1 - 2月采矿业、制造业、电燃水供应业利润累计同比分别下降25.2%、增长4.8%、增长13.5% [16] - 原材料、装备、消费品制造业利润累计同比增速分别升至 + 12.2%、 + 5.6%、 + 1.7% [21][22][23] 市场主体 - 2025年1 - 2月国有企业利润累计同比转正至 + 2.1%，私营企业转负至 - 9.0% [28] 展望与风险 - 工业企业盈利恢复需政策加码，关注消费专项行动扩内需效果 [38] - 存在政策落地不及预期、国际形势变化超预期风险 [39]

工业企业利润与营收情况 - 2025年1 - 2月全国规模以上工业企业利润总额9109.9亿元，同比下降0.3%（前值 - 3.3%），营业收入同比增长2.8%（前值2.1%）[1] 利润影响要素 - 量的提升是企业收入利润上升主因，1 - 2月工业增加值同比强劲增长5.9%，驱动来自抢出口、抢“两新”和抢AI [2] - 价格和利润率小幅改善但仍负增，1 - 2月PPI同比下降收窄0.1pct至 - 2.2%，营业收入利润率为4.53%，同比下降0.17pct [2] 价格与成本表现 - 2月PMI出厂价格录得48.5%，环比上升1.1pct，价格上涨为企业营收利润带来积极影响 [2] - 规模以上工业企业每百元营业收入成本为85.11元，同比增加0.11元（前值0.4元）；费用为8.56元，同比减少0.09元 [2] 库存与资产负债情况 - 1 - 2月产成品存货6.37万亿元，增长4.2%（前值3.3%），库存增速小幅反弹 [2] - 2月末工业企业资产同比增长5.0%，负债增长5.4%，分别环比上升0.5和0.6pct，但应收账款同比增长9.2%（前值7.8%），平均回收期为74.9天，同比增加4.5天 [2] 行业表现 - 装备制造业强劲，1 - 2月铁路船舶航空航天运输设备增长88.8%，汽车制造业增长11.7%等；消费制造业低迷，计算机电子设备和电气机械利润增速分别下滑9.4%和2.4%；公用事业利润高增，电力、热力生产和供应业增长13.5% [2] 未来展望与投资建议 - 工业企业利润全面回升面临产销率偏低、供给侧改革政策力度差异、部分需求政策待落实等挑战 [2] - 短期经济结构性复苏特征明显，看好财政政策支持的消费和机械板块以及风险偏好和流动性改善驱动的科技成长；10年期国债收益率短期可能在1.7% - 1.85%区间震荡 [2][3]

整体工业企业利润情况 - 1 - 2 月全国规模以上工业企业利润总额 9109.9 亿元，同比下降 0.3%[3] - 1 - 2 月表现为“量上价下、利润率负增”，生产支撑利润，价格和利润率下滑致利润增速由正转负[3] 不同行业利润情况 - 1 - 2 月上、中、下游行业利润同比增速依次为 -16.4%、7.5%、3.2%，上游增速大幅转负[4] - 受政策红利拉动的行业如通用设备、专用设备、汽车制造业，1 - 2 月利润同比增速分别为 6.0%、5.9%、11.7%[4] - 与科技创新相关的运输设备制造业，1 - 2 月利润同比增速为 88.8%[4] - 公用事业板块 1 - 2 月整体利润增速为 13.5%[4] 不同企业类型利润情况 - 1 - 2 月国有企业利润同比增速为 2.1%，私营企业为 -9.0%[5] - 国有企业利润表现好于私营企业，原因是公用事业国企受工业生产拉动，且国企费用和成本更低[5] 行业后续情况 - 大多行业处于“量上价下”区间，企业可能“以价换量”，部分企业利润增长有压力[5] 风险提示 - 未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期[5]

经济形势 - 2025年一季度GDP预计同比增长5.2%，二季度预计增长5.3%，上半年增速保持在5%以上[5][6][9] - 一季度消费回暖，1 - 2月社零总额增速4%，二季度预计增长5.5%[10][15] - 一季度固定资产投资同比增长4.1%，二季度预计累计同比增长5%[18][26] - 1 - 2月出口金额同比增长2.3%，一季度预计增速4%，二季度出口或承压[27][35][36] 金融形势 - 一季度社融累计新增9.29万亿元，二季度社会融资有望稳步增长[68][72] - 一季度货币市场“紧平衡”，二季度利率水平或稳中有降[74][76] - 一季度A股市场先抑后扬，二季度“AI +”、大消费板块有望表现优异[77][83] - 一季度债券发行规模增长14.8%，二季度发行量将维持稳定增长[86][87] - 一季度人民币兑美元即期汇率升值1%，二季度汇率能基本稳定但有宽幅波动压力[94][97] 政策取向 - 财政政策加力提效，向民生领域倾斜，加快资金落地，提高使用质效[100][102][103] - 金融政策协同并举，把握降准降息时机，创新工具，优化服务[104][105] - 优化房地产供需两端政策，降低购房门槛，推动去库存[106][107][108]

政策动态 - 全国碳排放权交易市场扩围，纳入钢铁、水泥、铝冶炼三个行业，年排放二氧化碳当量约30亿吨，占全国二氧化碳排放总量超20%，扩围后覆盖全国二氧化碳排放总量占比达60%以上[1] - 多部门联合印发《中国食物与营养发展纲要（2025—2030年）》，提出6项重点任务，力争2030年完善多元化食物供给体系，转变食物消费结构[1] - 国务院办公厅转发商务部相关措施，推进首发经济、优化入境政策和消费环境等支持国际消费中心城市培育建设[1] 行业表现 - 上游能源国际油价小幅度回升，化工聚乙烯价格、建材水泥和建材价格、非金属天然橡胶价格均小幅回落[1] - 中游化工PTA开工率较同期回落，尿素、PX、聚酯开工率较同期提高[2] - 下游地产一、二线城市商品房销售较同期偏弱，服务国际航班班次增加、国内航班班次较同期减少[3] 市场情况 - 行业信用利差小幅震荡[4] 风险因素 - 经济政策超预期，全球地缘政治冲突[4] 价格指标 - 3月26日部分农产品、有色金属、能源、化工等行业价格有不同幅度涨跌，如玉米现货价2205.7元/吨，同比-0.32%；铜现货价82640.0元/吨，同比2.50%等[44] 信用利差 - 3月27日各行业信用利差分位数不同，如农牧渔林为10.50，采掘为24.80等[43]

股票市场 - A股三大指数小幅收跌，沪指跌0.04%，深成指跌0.05%，创业板跌0.26%，两市成交额约1.15万亿元[17] - 港股反弹，恒生指数涨0.6%，国企指数涨0.44%，恒生科技指数涨1.01%[13] - 美股大型科技股下跌拖累主要股指普跌，道指跌0.31%，标普500跌1.12%，纳指跌2.04%，金龙中国指数涨0.72%[11] 外汇与商品市场 - 周三油价上涨，纽约期油涨0.9%，报69.65美元/桶，布伦特期油涨1.1%，报73.79美元/桶[27] - 美元指数上涨0.3%，国际金价在历史高点附近靠稳，纽约铜价再创新高[5] 固定收益市场 - 美国国债下跌，收益率曲线陡化，5年期国债发行表现欠佳[6] - 中国投资级债券利差扩大1 - 4个基点[6] 全球经济与政策 - 预计2025年中国经济呈“U”型增长，增速维持在5%左右[8] - 特朗普宣布对所有非美产汽车征收25%关税，或对欧盟征收约20%关税[8] - 美国国会预算办公室警告财政部最早8月面临支付违约风险[8]

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港股市场 - 3月26日，恒生指数上升139点或0.6%，收报23,483点，恒生科指上升1.0%，收报5,573点，大市成交金额减至1,998亿港元[1] - 港股业绩期尾声，恒生指数及MSCI中国指数今明两年盈利增长预测被小幅下修，部分板块有上修或下修情况[2] - 预计港股短期横盘震荡，若恒生指数回调至22,500点左右，可吸纳消费互联网及AI上游基础设施相关股份[2] 行业表现 - 消费板块，泡泡玛特2024年收入同比+107%，海外销售同比+375%，占总收入39%，业绩后股价涨10.8%；农夫山泉业绩低于预期，股价跌8.3%[3] - 恒生医疗保健指数昨日涨0.5%，药明生物收入同比增9.1%至186.8亿元，股东净利润同比跌1.3%[4] - 新能源及公用事业板块昨日普遍下跌，部分企业盈利同比倒退，但北控水务分红比率由约78%升至约95%[5] 房地产市场 - 上周30大中城市商品新房成交量达209万平方米，同比跌0.9%，环比升22.7%，不同类别城市表现不一[6] - 十大城市商品房存销比为89.9，低于去年同期的108.6及前周的91.2[8] - 上周100大中城市成交土地规划建筑面积为1,603万平方米，同比升2.5%，环比升15.7%[9] 水价调整 - 深圳自来水综合价格拟上调13.1%，不同阶梯水价有不同幅度上调[14] - 预计深圳调价最快2026年落实，中国水务有望受惠，因其内地供水运营收入占比达29.0%[15][16]

市场表现 - 3月26 - 27日，沪指、深成指、创业板指均下跌，跌幅分别为0.04%、0.05%、0.26%[1][3] - 3月27日两市上涨股票3531只，下跌1498只，总成交超1.15万亿且环比萎缩[1] 资金流向 - 3月26日，上证净流入74.75亿元，深证净流入55.14亿元[4] - 3月26日主力资金流入前三板块为通用设备、汽车零部件、电机，流出前三为股份制银行、电力、证券[4] 消息面 - 生态环境部为碳市场扩围做准备，发布6项技术规范，将分两阶段推进[5] - 国务院国资委深化央企“AI +”专项行动，提速加力人工智能产业发展[6][7] 行业动态 - SEMI预计2025年全球晶圆厂设备支出增长2%达1100亿美元，2026年再增长18%达1300亿美元[9] - IDC显示2024年全球消费摄像头出货1.37亿台，同比增长7.7%，增速放缓[10] - 河南到2025年底力争汽车报废和置换更新50万辆左右等[11][12] 基金动态 - 截至3月24日，57家私募机构持有46只年内上市ETF份额8.99亿份，中小私募更积极[13] - 截至3月25日，QFII在2024年末持有40只A股，核心配置化工、电子等行业[14] 买方观点 - 景顺称全球财政刺激政策将结构性转变，黄金需求或持续，财政刺激加大股票或利好[16]