报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2026年1月9日，债券型ETF近一周合计净流出643.52亿元，信用型ETF资金流出且久期有相应表现，各类型债券ETF产品净值走势分化 [5] 各目录总结 资金流向 - 截至2026年1月9日，债券型ETF近一周合计净流出643.52亿元，利率型、信用型、可转债型ETF分别净流出104.54亿元、净流出592.24亿元、净流入53.25亿元 [5] - 信用型ETF中，短融、公司债、城投债分别净流出83.94亿元、净流入2.42亿元、净流出0.06亿元，做市信用债净流出70.71亿元，科创债净流出439.95亿元 [5] - 截至2026年1月9日，利率型、信用型、可转债ETF自2025年以来累计净流入分别为659.23亿元、5010.41亿元、231.51亿元，合计达5901.15亿元 [5] 净值表现 - 全周来看，各类型债券ETF产品净值走势分化 [6] - 截至2026年1月9日，上周30年国债ETF博时全周下跌1.05%，0 - 4地债ETF上涨0.04%，5年地债ETF上涨0.01% [6] - 可转债ETF、上证可转债ETF上周分别上涨4.30%、3.39% [6] 信用债ETF及科创债ETF表现 - 截至2026年1月9日，信用债ETF、科创债ETF单位净值中位数分别为1.0119、1.0003，全周分别下跌0.01%、0.01% [7] - 信用债ETF中，海富通信用债ETF表现相对较好，全周下跌0.01%；科创债ETF中，科创债ETF银华、科创债ETF万家等表现相对较好 [7] - 截至2026年1月9日，信用债ETF贴水率中位数28BP，科创债ETF贴水率中位数22BP [7] 信用型ETF久期跟踪 - 截至2026年1月9日，短融ETF、公司债ETF、城投债ETF持仓久期分别为0.36年、1.58年、2.15年 [10] - 做市信用债ETF中，跟踪指数为沪做市公司债、深做市公司债的产品持仓久期中位数分别为3.59年、2.81年 [10] - 科创债ETF中，跟踪指数为AAA科创债、沪AAA科创债、深AAA科创债的产品持仓久期中位数分别为3.32年、3.26年、3.17年 [10] 报告摘要 - 上周中债新综合指数全周下跌0.09%；短期纯债、中长期纯债基金分别上涨0.01%、下跌0.06% [9] - 中证AAA科创债指数、上证基准做市公司债指数分别持平、下跌0.01% [9]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 1月地方债预计发行超8000亿元，本周地方债一级市场发行量和净融资增加，30Y地方债发行占比上升，发行利差走阔，部分地区披露2026年一季度发行计划约2万亿元；二级市场3Y和20Y地方债二级利差较高，青岛和山东地方债换手率较高 [1] 各部分内容总结 一级市场情况 - 净融资：本周地方债发行1177亿元，净融资1177亿元，环比增1002亿元，新增一般债10亿元，新增专项债874亿元，再融资专项债292亿元，无再融资一般债 [1][9] - 发行期限：本周30Y地方债发行占比最高为47%，10Y及以上占比96%，与上周比上升大，7Y、10Y、15Y、20Y和30Y占比分别为4%、17%、21%、11%和47%，30Y占比上升多，3Y占比降约47个百分点 [1][13] - 化债相关地方债：本周特殊再融资债发行292亿元，2026年5个地区拟发特殊再融资债681亿元，均为置换隐债专项债，山东、辽宁发行量多，分别为256亿、170亿元；本周特殊专项债发行33亿元，2026年已披露发行33亿元，青岛、宁波分别发行22亿、11亿元 [2][16][19] - 发行利差：本周地方债加权平均发行利差21.7bp，较上周走阔，15Y最高达24.3bp，7Y和30Y发行利差走阔，其余期限收窄，山东、浙江发行利差分别为22.5bp和18.8bp [2][24] - 募集资金投向：截至本周末，2026年新增专项债募集资金投向主要为冷链物流、市政和产业园区基础设施建设（47%）、交通基础设施（14%）、保障性安居工程（13%）和社会事业（10%） [2][26] - 发行计划：截至本周末，部分地区披露2026年一季度地方债发行计划约2万亿元，1月为8145亿元，一季度新增债和再融资债分别计划发行8124亿和11980亿元；下周计划发行702亿元，偿还量93亿元，净融资609亿元，环比减568亿元，新增专项债228亿元，再融资一般债86亿元，再融资专项债389亿元，无新增一般债 [3][30][32] 二级市场情况 - 二级利差：本周3Y和20Y地方债二级利差较高，分别达13.5bp和13.1bp，30Y发行利差走阔，其余期限收窄；从近3年历史分位数看，1Y和3Y二级利差历史分位数较高，分别为39%和33%；各区域5Y以下、中等区域7 - 15Y、强区域10 - 15Y和弱区域7 - 10Y地方债二级利差较高，达14 - 17bp左右 [4][5][34] - 成交情况：本周地方债成交量和换手率较上周上升，成交量达3210亿元，换手率0.59%，山东成交量大达570亿元，青岛和山东换手率较高，分别为1.9%和1.7% [5][40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 26年债市继续调整，部分观点认为是供给放量所致，但债市核心问题不在供给，而在需求 [6][10] - 解决需求端问题可关注三方面：市场重燃利率大幅下行预期；央行在直接购买长债问题上再迈一步；大幅刺激经济必要性提升，促进银行重新快速扩表并外溢到债券投资上 [6][23] - 短期内债市整体需求问题难解决，可关注结构性需求变化，重点关注理财产品，可关注城投2 - 3Y、产业1 - 2Y骑乘价值，二永债3Y以内适当下沉优质城农商行，3 - 4Y可做交易 [6][27] 各部分总结 债市周观点 - 部分观点认为债市调整是因26年第一周政府债净发行规模为同期新高、地方债发行期限拉长，但债市核心问题不在供给 [6][10] - 近两年政府债券发行规模与债券利率相关性降低，26年初跨年后资金面宽松，曲线“熊陡”式调整，说明供给非核心矛盾 [13] - 地方债发行期限拉长，保险配置地方债期限结构也随之拉长，25年以来地方债与国债利差未显著走阔 [15] - 债市核心问题在需求端，表现为基金和固收资管产品被持续赎回，背后是机构主动收缩债券投资，与16 - 17年类似但原因不同 [20][23] 本周固定收益市场关注点 - 本周国内将公布12月金融数据，美国将公布12月CPI等数据 [30] - 本周利率债发行量预计在4272亿附近，处于同期中等水平，其中国债预计发行2070亿，地方债计划发行702亿，政金债预计发行1500亿左右 [30][31] 利率债回顾与展望 - 上周公开市场操作净回笼16550亿，跨年资金面量跌价升，回购成交量季节性抬升，资金走高幅度可控 [34][35] - 存单发行偏弱，净融资额为负，长期限占比快速抬升，发行价格回落，二级收益率回升 [38] - 元旦前基金费率新规落地对债基负债端利好，但市场止盈，叠加政府债供给担忧和权益市场高涨，开年利率调整居多，各期限利率债收益率多抬升，仅1Y国债收益率逆势下行 [49] 高频数据 - 生产端开工率分化，高炉、PTA开工率上行，半钢胎、沥青开工率下滑，12月下旬日均粗钢产量同比降幅走阔 [52] - 需求端乘用车厂家批发及零售同比快速改善，商品房成交面积同比降幅收窄，出口指数分化 [52] - 价格端大宗价格多上行，原油、铜铝价格上行，煤炭价格分化，中游建材价格有变动，螺纹钢产量抬升、库存去化，下游消费端蔬菜、水果降价，猪肉涨价 [53]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 本周公募 REITs 市场小幅上涨，成交金额增加，78 只产品多数上涨；一级市场有 30 只基金待上市；政策上商务部等鼓励创新金融支持绿色消费项目发 REIT，江西支持民企发 REIT 盘活资产；在资产荒下公募 REITs 配置性价比高 [2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 二级市场 - 本周公募 REITs 市场小幅上涨，中证 REITs 指数和全收益指数较上周分别涨 1.86%和 1.89% [2][10] - REITs 市场成交额增加，总成交规模 8.35 亿份，环比涨 191.96%，成交额 35.51 亿元，环比涨 179.83%，区间换手率从上周 1.03%升至 3.01% [11] - 产权类和特许经营类公募 REITs 指数均上涨，分别涨 2.50%和 1.31%，旗下细分类型多数上涨 [15] - 不同类型公募 REITs 成交额和换手率多数上涨，市政设施类成交额和换手率下跌 [22][23] - 78 只公募 REITs 中 71 只上涨，涨幅靠前的有易方达华威农贸市场 REIT 等，跌幅靠前的有中金山高集团高速公路 REIT 等 [25] 一级市场 - 截至 2026 年 1 月 9 日，共发行 79 只公募 REITs，规模 2033.74 亿元，2025 年以来 20 只完成发行，2026 年 1 月暂无新发行 [30] - 30 只公募 REITs 基金待上市，17 只首发 13 只扩募，10 只通过、9 只已反馈等；产业类和特许经营类各细分类型均有对应数量待上市项目 [34] 公募 REITs 政策及市场动态 - 商务部等 9 部门 1 月 5 日通知加大信贷投放、创新金融产品，探索建绿色消费基础设施项目库，支持符合条件项目发 REIT [36] - 华夏基金华润有巢 REIT 扩募份额 1 月 12 日上市，首次发售 5 亿份，本次扩募 4.48 亿份，募资 11.33 亿元 [37] - 1 月 7 日江西发改委发文支持民企通过发 REIT 等方式盘活存量资产 [38] 投资建议 - 本周 REITs 指数上涨，成交金额增加，产权类和特许经营类指数分别涨 2.50%和 1.35%，71 只产品上涨 [5][39] - 今年 20 只公募 REIT 完成发行超 300 亿，30 只待上市，市场有望扩容，在资产荒下公募 REITs 配置性价比高 [5][39]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2026年开年首周债市明显调整，主因央行2025年12月公开市场买债量未达预期及“股债跷跷板”效应，预计债市配置资金将被股市分流，下周12月金融数据公布对债市影响有限，短端利率节前或稳定，长端利率受股市影响，曲线将陡峭化，10年期国债收益率接近1.9%可适时入场 [1][16][17] - 上周黄金反弹至高位，人民币汇率看升，原油或维持低位震荡，中期沿用双部门模型，货币政策托底传统部门，财政政策引导科技部门 [2][4] - 美国12月失业率和非农就业人口下降，但新增就业不及预期，就业增长依赖特定领域，劳动参与率回落，劳动力市场逐步进入低速平衡阶段，美联储1月降息概率低 [4] 根据相关目录分别总结 一周观点 - 2026年1月5 - 9日，10年期国债活跃券收益率从2025年12月31日的1.85%上行1.8bp至1.868%，周内波动受股市、央行买债量、降息预期、物价数据和国债发行情况等因素影响 [1][11][12] - 债市调整主因央行2025年12月买债量未加大及股市强势，“股债跷跷板”是压制债市重要原因，预计债市资金被股市分流 [16] - 下周12月金融数据公布对债市影响有限，短端利率节前稳定，长端利率受股市影响，曲线将陡峭化，10年期国债收益率接近1.9%可入场 [17] 国内外数据汇总 流动性跟踪 - 2026年1月5 - 9日公开市场操作净投放情况不一，货币市场利率多数下行 [36][38] - 利率债上周发行量和净融资额较上上周有变化，国债、国开债等收益率和利差有不同表现 [40][41][48] 国内外宏观数据跟踪 - 钢材价格总体上行，LME有色金属期货官方价全面上行 [55] 地方债一周回顾 一级市场发行概况 - 上周一级市场地方债发行26只，金额1176.64亿元，包括再融资债券、新增专项债和新增一般债，3省市发行地方债，2省市发行地方特殊再融资专项债，自2026年1月1日至上周全国发行该专项债22025.21亿元，上周城投债提前兑付13.30亿元 [65][69][75] 二级市场概况 - 上周地方债存量54.73万亿元，成交量3102.11亿元，换手率0.57%，前三大交易活跃省份和期限明确，到期收益率全面下行 [82][87] 本月地方债发行计划 报告给出地方债发行计划图示，但未详细说明相关内容 信用债市场一周回顾 一级市场发行概况 - 上周一级市场信用债共发336只，总发行量2698.92亿元，净融资额1311.49亿元，较上周增加1928.49亿元，其中城投债和产业债净融资额分别为282.26亿元和1029.23亿元 [88][90] 发行利率 - 短融、中票、公司债发行利率有不同变化 [103] 二级市场成交概况 - 上周信用债各品种成交额合计5585.30亿元 [103] 到期收益率 - 上周国开债到期收益率全面上行，短融中票、企业债、城投债收益率呈分化或总体上行趋势 [104][105][106] 信用利差 - 上周短融中票信用利差全面收窄，企业债信用利差总体呈分化趋势，城投债信用利差全面收窄 [108][109][113] 等级利差 - 上周短融中票、企业债等级利差呈分化趋势，城投债等级利差全面收窄 [115][120][123] 交易活跃度 - 上周工业行业债券周交易量最大，报告列出活跃信用债相关信息 [127] 主体评级变动情况 报告给出发行人主体评级或展望调高情况表格，但未详细说明相关内容

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市 2026 年“开门黑”，1 月 9 日 10 年国债到期收益率较年初上升至 1.88%附近，大型银行自 2025 年 12 月下旬加入长债与超长债二级配置，后续 10 年国债或进一步“低波化”，成交量延续低位，30 年国债 - 10 年国开债利差或走扩，债市大概率震荡 [6][14][18] 根据相关目录分别进行总结 本周债市点评 - 债市 2026 年“开门黑”，1 月 9 日 10 年国债到期收益率较年初升至 1.88%附近，基金抛售超 3000 亿元债券推动利率上行，大型银行加大 10 年与 30 年国债净买入力度 [6][14] - 这一现象可追溯到 2025 年一季度货币政策执行报告，9 月央行优化考评制度，股份制银行 9 月后增持 10 年国债，预计大型银行将成非银机构交易对手方 [6][15] - 往后 10 年国债或“低波化”，成交量延续低位，30 年国债 - 10 年国开债利差或走扩，10 年国债防御属性增强，债市大概率震荡 [6][16][19] 债券收益率曲线跟踪 关键期限利率及利差变化 - 截至 1 月 9 日，1Y 国债到期收益率降 4.35bp 至 1.29%，10Y 升 3.55bp 至 1.88%，30Y 升 4.95bp 至 2.30% [20] - 30Y 国债 - 10Y 国债利差升 1.40bp 至 42.42bp，10Y 国开 - 10Y 国债利差升 0.70bp 至 15.05bp [20] 国债期限利差变化 - 截至 1 月 9 日，3Y - 1Y 国债利差升 12.89bp 至 17.19bp，5Y - 3Y 降 5.50bp 至 19.45bp，7Y - 5Y 降 0.27bp 至 10.42bp，10Y - 7Y 升 0.78bp 至 11.89bp，20Y - 10Y 升 1.45bp 至 41.02bp，30Y - 20Y 降 0.05bp 至 1.40bp [24] 债市杠杆与资金面 银行间质押式回购余额 - 截至 1 月 9 日，较 1 月 4 日银行间质押式回购余额升 0.81 万亿元至 13.08 万亿元 [25] 银行间债市杠杆率变化 - 截至 1 月 9 日，较 1 月 4 日银行间债市杠杆率升 0.50pct 至 107.88% [29] 质押式回购成交额 - 1 月 4 日至 1 月 9 日，质押式回购成交额均值 7.51 万亿元，隔夜成交均值约 6.79 万亿元，隔夜成交占比均值 91.09% [31][34] 银行间资金面运行情况 - 1 月 4 日至 1 月 9 日银行资金融出持续上升，1 月 9 日大型银行资金净融出 5.90 万亿元，中小银行净融入 0.68 万亿元，银行系净融出 5.22 万亿元 [35] - 截至 1 月 9 日，DR001 为 1.2727%，DR007 为 1.4727%，R001 为 1.3480%，R007 为 1.5157% [35] 中长期债券型基金久期 债基久期中位数 - 截至 1 月 9 日，中长期债券型基金久期中位数（去杠杆）为 2.60 年，较 1 月 4 日升 0.02 年；久期中位数（含杠杆）为 2.73 年，较 1 月 4 日升 0.01 年 [43] 利率债基久期中位数 - 截至 1 月 9 日，利率债基久期中位数（含杠杆）为 3.68 年，较 1 月 4 日降 0.04 年，信用债基久期中位数（含杠杆）为 2.48 年，较 1 月 4 日升 0.05 年 [46] - 截至 1 月 9 日，利率债基久期中位数（去杠杆）为 3.31 年，较 1 月 4 日无变化，信用债基久期中位数（去杠杆）为 2.39 年，较 1 月 4 日升 0.02 年 [46] 债券借贷余额变化 - 截至 1 月 9 日，较 1 月 4 日 10Y 国开债债券借入量表现震荡 [50]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期内市场或延续上行趋势，春节前行情有望创新高，投资者可把握逢低布局机遇，抓住春节前重要窗口期配置价值 [6] - 结构层面市场大概率围绕科技细分领域切换、资源品需求预期上行与战略储备两条主线展开 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 上周市场主要指数大多上涨，科创50涨幅最大，周度涨跌幅为9.80% [7][13] - 大类行业中电信服务指数和医疗保健指数表现相对较好，金融指数和日常消费指数表现较弱 [7][13] - 30个申万一级行业中有29个行业上涨，涨幅较大的有国防军工、传媒和有色金属，跌幅较大的有银行、交通运输和石油石化 [7][16] - 上周万得全A日均成交额为28519.51亿元，处于历史较高位（三年历史分位数99.30%水平） [18] - 截至2026/1/9，万得全A估值（PE_TTM）为23.22，较上周值上升0.90，处于历史分位数（近5年）的97.30%；30个申万一级行业中有28个行业估值（PE_TTM）出现修复 [23] 市场观察 - 上周A股市场延续强势上行格局，指数表现亮眼，成交量持续放大，赚钱效应明显改善，科技成为强势主线，国防军工与有色金属对市场形成重要支撑 [5] - 后市指数层面上行趋势或在成交未明显萎缩前持续，结构层面围绕科技细分领域切换、资源品需求预期上行与战略储备两条主线展开 [6] 投资建议 - 短期内市场或延续上行趋势，遇震荡行情投资者可逢低布局，春节前是重要窗口期 [6] - 板块配置上，机器人方向是重点关注的主线方向；商业航天板块资金流入强劲，但交易拥挤度处历史高位，操作需注重节奏与分化；可控核聚变、体育与消费者服务、有色金属等方向若市场震荡调整，有望成为重点布局的结构性方向 [6] 经济日历 - 本周需关注中国出口年率（美元计价同比）、美国PPI同比、美国工业产品同比、亚特兰大联储GDPNow经济增长预测等全球经济数据 [25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 联瑞转债债底保护性好、评级和规模有吸引力，预计上市首日转股溢价率在30%左右，价格在122.56 - 136.31元之间，网上中签率为0.00087%，建议积极申购；正股联瑞新材营收和归母净利润稳步增长，电子材料类业务收入逐年增加，销售净利率和毛利率维稳，在高端工业粉体材料细分领域竞争力较强 [3][13][14][17] 根据相关目录分别进行总结 转债基本信息 - 联瑞转债于2026年1月8日开始网上申购，总发行规模6.95亿元，扣除费用后用于高性能高速基板用超纯球形粉体材料项目、高导热高纯球形粉体材料项目建设及补充流动资金 [3] - 存续期为2026年1月8日至2032年1月7日，主体/债项评级为AAsti/AAsti，票面面值100元，票面利率逐年递增，到期赎回价格为票面面值的110%（含最后一期利息） [3][9] - 当前债底估值98.11元，YTM为2.21%；转换平价99.5元，平价溢价率0.51%；转股期为2026年7月14日至2032年1月7日，初始转股价63.55元/股 [3][11][12] - 转债条款中规中矩，下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，总股本稀释率为4.33% [3][12] 投资申购建议 - 预计联瑞转债上市首日价格在122.56 - 136.31元之间，参照可比标的及实证结果，考虑其债底保护、评级和规模，预计上市首日转股溢价率在30%左右 [13][14] - 原股东优先配售比例为100%，前十大股东合计持股比例67.77%，原股东实际获配金额6.15138亿元，占发行总量88.51%，网上有效申购户数921.73万户，有效申购金额约91726.10亿元，网上中签率为0.00087% [15] 正股基本面分析 财务数据分析 - 2020 - 2024年公司营业收入复合增速为24.15%，2024年实现营业收入9.60亿元，同比增加34.94%；归母净利润复合增速为22.70%，2024年实现归母净利润2.51亿元，同比增加44.47% [17] - 联瑞新材营业收入主要来源于电子材料类业务，2022 - 2024年项目运营业务收入占主营业务收入比重分别为7.22%、7.76%和15.02%，产品结构年际调整，工业材料类业务占比趋于稳定 [20] - 2020 - 2024年公司销售净利率分别为27.44%、27.67%、28.44%、24.45%和26.18%，销售毛利率分别为42.84%、42.46%、39.20%、39.26%和40.38%，销售费用率下降，财务费用率和管理费用率维稳 [22] 公司亮点 - 联瑞新材是较早聚焦高端工业粉体材料领域的企业，在关键工艺有技术积累，形成多应用场景产品体系，能提供定制化材料解决方案 [28] - 是电子级硅微粉细分领域重要参与者，客户结构优质，产品应用广泛，营业收入稳健增长，经营表现优于部分同行，竞争地位稳固 [28]

报告行业投资评级 - 美股行业投资评级为弱于大市，维持该评级 [4] 报告的核心观点 - 美国就业数据总量疲弱与结构分化，服务业韧性与制造业萎缩背离，特朗普政府两房MBS购买计划短期压降房贷利率但加剧财政主导风险与期限溢价重估压力，推动收益率曲线陡峭化 [3] 根据相关目录分别进行总结 美国经济数据情况 - 12月非农就业人数仅增5万不及预期，全年新增就业58.4万人创疫情后最低，失业率降至4.4%，薪资同比增3.8%，劳动力参与率下降，就业市场改善不稳固，利率互换市场对1月降息预期消失，预计首次降息推迟至6月，全年降息约50个基点 [1] - 12月ISM制造业PMI跌至47.9，连续十个月低于荣枯线，新订单和出口订单萎缩，成本压力高企；服务业PMI升至54.4达近一年最高，新订单增长推动就业扩张，价格上涨减缓，成本压力缓解 [2] 特朗普政府政策 - 特朗普宣布指令房利美与房地美联合购入2000亿美元抵押贷款支持证券，虽形似量化宽松却规避美联储政策框架，构成财政主导风险，加速美债收益率曲线陡峭化，长端利率承压，期限溢价面临重估，或驱动资金由长债向短债迁移 [2] 投资建议 - 采取“短久期核心 + 陡峭化卫星”配置，核心持仓聚焦3 - 5年期投资级债券获取稳健票息收益；卫星策略做多2s10s利差捕捉曲线陡峭化机会；增加TIPS配置比例对冲服务业通胀黏性，严控10年期以上美债敞口规避长端利率上行风险 [3] 重要事件与数据关注 - 未来两周重点关注12月CPI数据和美联储官员公开发言 [3] 中资美元债调级行动 - 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取1次调级下调行动，2025年12月30日穆迪将万科企业股份有限公司评级从Caa2下调至Ca [75][76]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年一季度有降准降息可能性，降准因素包括补充季节性流动性缺口、对冲地方政府债券发行计划超预期、降低银行负债成本，降息可能性小于降准但仍可期待，债市处于逆风期，宽松政策推动下利率下行空间有限 [3] 相关目录总结 事件 - 2025年12月10 - 11日中央经济工作会议为2026年政策定调，财政政策提及“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，货币政策提及“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，降准降息何时落地成一季度博弈点 [1] 降准原因 - 补充季节性流动性缺口，2026年1月流动性缺口约为19000亿元 [3] - 地方政府债券发行计划超预期，2026年一季度地方政府债发行量为20862亿元，1 - 3月分别为8095亿元、4320亿元和8447亿元，虽季度总量较2025年下降但节奏偏前，需降准对冲1月发行量 [3] - 降低银行负债成本，降准资金成本最低，银行可用该资金置换高成本负债稳定净息差，降准后1 - 2个月同业存单发行量大多下降，如2023年9月和2024年9月降准后次月发行量均下行 [3] 降息可能性 - 一季度有降息可能性，一是2025年经济“前高后低”，2026年实现“开门红”需降息助力，二是若降准落地可降低银行负债成本打开降息空间，2025年下半年因商业银行净息差承压降息未落地 [3] 债市情况 - 自2025年下半年以来，“反内卷”叙事带来的“股债跷跷板”以及利率绝对水平“抢跑式”下行带来的利空集中爆发，一季度降准降息预期发酵对利率下行推动作用有限，建议适度参与博弈并等待叙事向现实的验证 [3]