报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 报告核心观点 - 报告核心观点围绕WesCEF（通过Covalent Lithium）的锂业务运营展开，重点包括其锂辉石精矿产量稳健、奎纳纳氢氧化锂精炼厂调试取得进展但产能爬坡延迟，以及锂业务对集团盈利做出正面贡献 [1][2][3] 锂生产运营情况总结 - Covalent Lithium在2025年下半年生产了19.6万吨锂辉石精矿 [1] - WesCEF（持有Covalent Lithium 50%权益）在2025年下半年锂辉石精矿产量为9.8万吨，销量为9.6万吨 [1] - WesCEF的锂业务在2025年下半年贡献了600万澳元的收益，主要得益于矿山和选矿厂的强劲表现以及下半年价格上涨 [1] - 预计WesCEF在2026财年的锂辉石精矿产量将接近此前预期的16万吨至18万吨区间的上限 [1] - 奎纳纳氢氧化锂精炼厂于2025年7月成功产出首批产品，品质优良，工艺流程运行正常 [2] - 由于间歇性异味问题，精炼厂产能爬坡进程受到影响，预计将于2026年中期完成 [2] - 在产能爬坡阶段，WesCEF保留了出售超出精炼厂需求量的锂辉石精矿的灵活性 [2] - WesCEF在2026财年下半年的大部分锂辉石精矿产量已签订合同，预计该半年的锂业务收益将略高于上半年 [2] WesCEF财务情况总结 - 2025年下半年，WesCEF（化学品、能源和化肥业务）实现营业收入11.71亿澳元，同比减少3.2% [3] - 2025年下半年，WesCEF实现盈利2.09亿澳元，同比增长18.1% [3] - 由于矿山和选矿厂业绩强劲增长以及价格环境改善，锂业务对盈利贡献为正 [3] - 2025年下半年，总资本支出增长4.2%至6.19亿澳元，部分被WesCEF支出减少所抵消，原因是Kwinana氢氧化锂精炼厂于2025财年竣工 [3]

报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 报告的核心观点 - 史上最长春节假期推动多地旅游市场迎来“开门红”，旅游人次和消费金额实现显著同比增长 [1][2][3] - 服务消费在政策及新需求共振下有望迎来行业拐点，新消费、零售业态创新及AI+应用是值得关注的高景气成长赛道 [7][40] 根据相关目录分别进行总结 1. 行业&公司动态 1.1. 行业资讯 - **旅游市场整体繁荣**：春节假期，多地旅游市场数据亮眼。北京累计接待游客1984.3万人次，实现旅游总花费331.4亿元 [1]。上海接待游客2167.21万人次，同比增长8.36%，旅游消费交易总金额256.14亿元，同比增长20.90% [1]。重庆重点监测景区接待游客1260万人次，同比增长5.6% [1]。湖南接待游客5842.33万人次，同比增长8.28%，旅游消费交易额573.51亿元，同比增长33.86% [2]。江苏接待游客7581.12万人次，同比增长10.1%，旅游总花费609.63亿元，同比增长10.5% [2]。四川接待游客5860.97万人次，同比增长14.68%，旅游总花费445.74亿元，同比增长13.35% [2]。海南接待游客1232.05万人次，同比增长28.9%，游客总花费183.66亿元，同比增长30.7% [2]。吉林接待国内游客量及出游总花费较2025年春节假期分别增长26.9%和24.9% [3] - **景区及免税表现突出**：祥源文旅旗下核心景区营收大幅增长，如张家界黄龙洞营收同比增长79%，安徽齐云山营收创历史新高 [6]。长白山景区接待游客量及营业收入分别同比增长16%和9.6% [6]。宋城演艺旗下《千古情》演出580场，单日最高演出98场，单日游客接待量超50万人次 [6]。海南离岛免税购物平均购物金额达3.03亿元，购物人数3.6万人次，购物件数22.2万件，同比去年假期平均值分别增长16.5%、20%和8.3% [6] - **消费新趋势**：途牛报告显示，非遗文化游、年俗游等体验型旅游需求大幅增长，“小而美”的小城县城成为新潮流 [12]。同程旅行报告指出，传统年俗文化是主流，海南酒店预订热度同比增长超70%，哈尔滨冰雪游热度居前，“返乡游”与“反向过年”双向奔赴，AI助力出游成为新时尚 [12]。美团数据显示，除夕年夜饭预定量同比增长80%，三线及以下城市酒店间夜量同比增长19% [13]。春节前八天，全国城市公园举办近1.5万项活动，接待游客超2.7亿人次，带动消费近70亿元 [13] - **奢侈品市场洞察**：国际奢侈品牌对中国市场总体活跃度为四年来最低，但头部品牌投入稳定 [13]。高端珠宝品牌韧性最强，本土品牌老铺黄金表现突出跃居活力榜Top 3 [15]。奢侈品牌门店拓展力度下降约三成，“静奢风”盛行，中国人文和东方美学成为打动消费者的关键要素 [15] 1.2. 行业投融资情况 - 体育博彩交易平台“Novig”完成7500万美元B轮融资 [15][18] 2. 宏观&行业数据 2.1. 社零 - **12月社零增速环比回落**：12月份社零总额同比增长0.9%，增速环比下降0.4个百分点；除汽车以外的消费品零售额同比增长1.7%，增速环比下降0.8个百分点 [16] - **乡村市场快于城镇**：12月份城镇消费品零售额同比增长0.7%，乡村同比增长1.7% [16] - **服务零售与升级类商品销售较好**：12月份商品零售同比增长0.7%，餐饮收入同比增长2.2% [16]。限额以上服装鞋帽针纺织品、化妆品、金银珠宝、体育娱乐用品类零售额同比分别增长0.6%、8.8%、5.9%和9.0% [16] - **消费新模式活力增强**：1-12月份实物商品网上零售额同比增长5.2%，占社零总额比重为26.1% [17]。限额以上零售业实体店铺零售额同比增长1.7%，其中仓储会员店、无人值守商店、集合店等新业态持续两位数增长 [17] 2.2. 黄金珠宝 - **2025年第四季度黄金消费量增长**：全国黄金消费量267.37吨，同比增长9.77% [34] - **消费结构转变**：黄金首饰消费量93.80吨，同比下降28.93%；金条及金币消费量152.12吨，同比增长68.26% [34]。金条及金币消费量首次超越黄金首饰，标志着消费结构迎来阶段性转变 [34] 3. 投资建议 - **关注服务消费拐点**：包括免税、银发旅游、育儿消费等，受益标的包括中国中免、华住酒店、锦江酒店、首旅酒店、三峡旅游、君亭酒店、孩子王、海底捞、百胜中国、长白山等 [7][40] - **关注新消费赛道**：包括潮玩、茶饮、时尚黄金珠宝、保健品等，受益标的包括泡泡玛特、名创优品、潮宏基、老铺黄金、若羽臣、古茗、蜜雪集团等 [7][40] - **关注零售业态创新与出海**：受益标的包括小商品城、赛维时代等 [7][40] - **关注AI+应用商业化**：2026年有望迎来百花齐放，受益标的包括焦点科技、豆神教育、青木科技、科锐国际、米奥会展等 [7][40]

报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [5] 报告核心观点 - 报告聚焦于Nickel Industries 2025年第四季度的运营与财务表现，核心观点是：公司RKEF（火法冶炼）项目镍生铁（NPI）产销量环比微增但盈利能力下滑，而HPAL（湿法冶炼）项目表现强劲，特别是Huayue项目产量与盈利大幅提升，同时多个新项目（如Excelsior、Sampala）处于积极建设或推进阶段，展现了公司多元化的业务布局和增长潜力 [1][3][4][7][8] 根据相关目录分别进行总结 RKEF（火法冶炼）项目运营 - 2025年第四季度，公司持有80%间接权益的RKEF项目镍生铁（NPI）产量为31,561吨（100%基础），环比增长1%，同比减少4% [1] - 同期NPI销量为31,429吨，环比增长3%，同比减少2% [1] - NPI平均合同价格为11,100美元/吨，环比几乎持平，同比下跌7% [1] - NPI销售收入为3.503亿美元，环比增长2%，同比减少7% [1] - NPI单位现金成本为10,088美元/吨，环比上涨2%，同比下跌5% [1] - NPI业务调整后的EBITDA为3500万美元，环比大幅减少13% [1] - NPI调整后单位销量EBITDA为1,114美元/吨，环比减少16%，同比减少15% [2] HPAL（高压酸浸湿法冶炼）项目运营 Huayue镍钴项目 - 公司间接持有10%权益的Huayue项目，2025年第四季度在MHP工艺中生产了21,441吨镍和2,301吨钴，产能超出额定年产能（6万吨镍）43% [3] - 项目综合运营现金成本环比增长10%，主要因硫磺和镍矿成本上涨 [3] - MHP暂定合同价格上涨18%至17,110美元/吨，钴副产品价格上涨至约3,700美元/吨 [3] - 本季度优先生产钴，钴产量增长20%至2,301吨 [3] - 调整后EBITDA为8,012美元/吨镍，较第三季度的6,029美元/吨镍大幅增长32% [3] Excelsior镍钴项目 - 公司持有44%间接权益的Excelsior项目在2025年第四季度取得进展，开始采购硫磺并启动了硫酸厂第一条生产线的测试 [4] - 高压酸浸冶炼厂的多个关键设备机械测试已启动，计划下一季度进行分阶段调试，目标在本季度末开始全面调试 [4] - 公司向矿山基础设施追加资源，以确保矿山与冶炼厂之间一体化工艺的及时调试，包括业内首创的干式尾矿堆场等，旨在降低成本并确保价值链可控 [4][6] - 附近的精炼厂独立单元测试已完成，湿式调试设备已安装，用于生产硫酸镍和硫酸钴的结晶器安装完成，正进行整合，预计精炼厂产量将随高压酸浸冶炼厂调试而逐步提高 [6] 矿山作业 Hengjaya矿 - 公司持有80%权益的Hengjaya矿，因RKAB延期申请直至12月12日才获批，在2025年第四季度经历了长时间停产，导致公司支付了1800万美元的承包商待命费用 [7] - 矿山于12月12日恢复运营，当月最后19天交付了945,631湿吨镍矿石，良好势头延续至2026年1月，预计1月销量将超过140万湿吨，运营成本已恢复正常 [7] - 2025年第四季度，该矿调整后的EBITDA亏损为1490万美元，较第三季度的3280万美元大幅下降 [7] Sampala项目 - Sampala项目（公司有权收购60%权益）进展顺利，预计2026年第一季度末获得ETL RKAB批准，并计划同期提交ANN IUP的可行性研究报告 [8] - 项目内部运输道路已完成72%，本季度完成577个钻孔，总进尺18,423米，钻探工作以资源加密为主 [8] - 项目持续与利益相关方和社区合作，开展当地项目 [8] Siduarsi项目 - Siduarsi项目（公司持有51%权益并有权收购100%）在2025年第四季度完成了6400公顷的地表取样和测绘，确定1500公顷区域可能蕴藏镍红土矿，值得进一步勘探 [8] 财务情况 - 2025年第四季度，Oracle RKEF实体向Nickel Industries分配了400万美元收益，向合作方上海鼎信分配了100万美元 [9] - Angel RKEF实体向Nickel Industries分配了590万美元利息（税后），向上海鼎信分配了140万美元 [9] - 公司本季度发行了4亿美元高级无抵押债券，并偿还了1.83亿美元现有银行贷款，截至季度末，总债务包括8亿美元债券和4.23亿美元银行贷款 [11] - Hengjaya矿本季度生产和开发活动支出总计4340万美元，其中资本支出为60万美元 [11]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对固态电池行业的整体投资评级 [1][2][3] 核心观点 * 全球全固态电池产业化进程加速，预计在2027年前达到GWh级量产，2027-2028年在电动汽车领域开始千辆级示范应用，2030年前后有望实现真正商业化 [6][9] * 固态电池产业正加速形成“材料-设备-制造-应用”全链条协同创新格局，2026年或将成为产能释放关键窗口期 [2][6] * 固态电池制造工艺变革将催生新的核心设备需求，特别是前段和中段设备价值量占比显著提升，预计2026年全球固态电池设备市场规模将达到120亿元，2030年或将超过千亿元 [2][31][35][51] * 北交所多家设备公司已在固态电池关键设备领域取得技术突破和产业化进展，有望深度参与并受益于全球固态电池产业化进程 [2][54][64][65][69][74][76] 发展：全球全固态电池有望在2027年前达到GWh级量产 * 上游材料端：正极延续高镍三元体系并探索富锂锰基材料，负极从硅基负极向锂金属负极演进，电解质从液态向固态迭代 [2][6] * 中游制造端：头部企业通过半固态量产验证与全固态中试线布局构建技术护城河，2026年是产能释放关键窗口期 [2][6] * 下游应用端：高端新能源汽车及高价值场景（如人形机器人、储能）需求拉动产业链技术融合与成本优化 [6] * 技术路线与产能：2025年头部企业（宁德时代、比亚迪）规划产能占比较大，技术路线以氧化物/硫化物全固态为主，面向高端车用市场；第二梯队（卫蓝、清陶）聚焦半固态电池，适配消费电子及特种场景 [2][20][21] * 量产时间表：根据宁德时代高管意见，固态电池2027年或实现小规模量产，供应链成熟需3-5年，2030年前后或实现真正商业化 [2][9] * 技术演进阶段：电动汽车用固态电池量产或将经历三个阶段，电芯能量密度目标从第一代（2025-2027年）的200-300Wh/kg，提升至第三代（2030-2035年）的500Wh/kg [18] * 专利格局：全固态电池技术专利布局量前四名为日本（46.7%）、中国（19.1%）、韩国（10.3%）和美国（6.8%），丰田公司以1011件专利排名第一 [10][11][13] 工艺：电解质成膜工艺是关键 * 半固态电池工艺迭代聚焦与现有软包工艺兼容，主要有两条技术路线：一是隔膜涂覆固态电解质层、正极掺混固态电解质以降低电解液用量；二是增加原位固化工艺，通过电解液凝胶化降低液相组分 [2][22] * 原位固化工艺可分为热固化、电化学固化、紫外线固化三类，其中热固化设备能与传统产线热压设备兼容，后两者只需调整化成工艺并增加对应设备，对现有产线影响较小 [2][22] * 电解质成膜工艺是固态电池生产流程的关键，直接影响固体电解质膜的厚度和离子电导率 [2][22] * 聚合物固态电池：可通过干法和湿法工艺制备复合固态正极和聚合物电解质层，易于制备大电芯，但存在成膜均一性难控制、难以兼容高电压正极材料等问题 [23] * 硫化物固态电池干法工艺：优势包括节省去溶剂成本及周期、无溶剂影响、性能更稳定；劣势包括制备大容量电池困难、电解质层较厚、需要高平压压强（10t/cm²）等 [25][27] * 氧化物固态电池干法工艺：以德国RWTHPEM工艺为例，涉及球磨制备材料、高频溅射法将电解质溅射到正极表面、高温烧结、电子束蒸发法分布负极等步骤 [28][30] 设备：新增干法电极制备、等静压等设备需求 * 设备市场规模：2024年全球固态电池设备市场规模为40亿元，其中半固态38.4亿元，全固态1.6亿元；预计2026年将达到120亿元，2030年或将超过千亿元 [2][51][53] * 设备价值量分布变化：相比传统液态电池，固态电池前段设备价值量占比从31%提升至35%-40%，中段从40%提升至40%-45%，前中段合计占比达80%；后段设备价值量占比从29%左右降至20%-25% [2][35] * 核心新增/升级设备：全固态电池生产引入了干法电极制备、等静压及高压化成等技术，需新增干法混合机、纤维化设备、热复合设备、胶框印刷机、高精度叠片机、等静压机、高压化成分容机等，并对搅拌机、涂布机、辊压机等现有设备进行精细化升级改造 [2][32][33] * 搅拌机：固态电池干法搅拌对设备密封、防潮及惰性气氛环境要求严苛，相较于湿法搅拌在压实密度与能量密度上具有显著优势 [36][38] * 辊压机：作为前道干法工艺核心设备，应用场景拓展至电极成膜、热复合等环节，用量和性能要求提升；2022年纳科诺尔以23%市场份额位居中国锂电辊压机市场首位 [39] * 热复合设备：用于将固态电解质膜与正负极片复合成“三明治”结构，提升界面结合力与电解质均匀性 [42] * 叠片机：“叠片+软包”是较适合全固态电池的封装方式，热复合叠片机是当前主流选择，效率可达200-300ppm [43][44] * 等静压设备：是解决固1固界面接触难题的核心工艺，分为冷等静压、温等静压和热等静压，其中温等静压（工作温度上限180°C，压力约300~600MPa）在效率与性能间实现较好平衡 [47][74] 北交所固态电池设备产业链重点公司业务更新 * **纳科诺尔**：2025Q1-Q3营收6.95亿元，归母净利润5686.74万元 [55][56]；其联营企业清研纳科自主研发的国内首台高速宽幅（固态）干法电极设备（幅宽800mm，速度最高50m/min）已交付国内头部主机厂 [2][57][62]；公司自主研发的温等静压设备设计压力达600MPa，正加快验证测试 [2][64]；锂带压延设备、固态电解质转印设备也已取得进展并交付客户 [64] * **灵鸽科技**：2025Q1-Q3营收1.18亿元，归母净利润722.15万元 [66][68]；与固态电解质领先企业合作提供氧化物固态电解质全自动计量配料系统 [2][69]；截至2025年10月，中标国内头部客户固态硫化物系统项目 [2][69]；截至2025年11月，硫化物固态电解质试验线已成功交付，中试线正在交付中 [2][69] * **利通科技**：2025Q1-Q3营收3.46亿元，归母净利润6613万元 [70][72]；公司温等静压设备（直径380mm，有效容积600L，工作温度上限180°C）可提升固体电极与固态电解质界面致密性 [2][74] * **武汉蓝电**：2025Q1-Q3营收1.03亿元，归母净利润3936.76万元 [76][78]；公司研发的面向固态电池的高精度测试设备，可实现微小电流下的稳定测试 [2][79]

行业投资评级 - 行业投资评级为“中性”，评级维持 [8] 报告核心观点 - 当前钢铁板块是一个弹性大且可能超预期的板块，在基本面和价格均充分筑底的状态下，若需求或供给侧受到催化，成材涨价的弹性或较为显著 [2][5] - 当前时点，成材价格上涨的概率或大于下跌的概率，且一旦涨价，涨价弹性值得期待 [2][5] - 节后市场有望呈现偏强震荡，由于春节较晚，元宵节后即进入三月需求旺季，整体“开门红”概率较高 [4] - 落地投资，建议关注今年旺季的板块行情，钢铁板块的上涨值得期待 [6] 行业现状与基本面分析 - **产业预期与库存**：产业心态谨慎悲观，今年冬储累库力度为近年来最弱，五大钢材总库存高度处于近年低位 [2][5]；节前五大材总库存环比增加19.16%，同比减少8.2%，农历同比增加9.07% [4] - **价格与利润**：螺纹钢价在3200元/吨上方运行，自去年三季度以来于该底部企稳，价格调整较为充分 [5]；上海螺纹钢收至3210元/吨，热轧收至3230元/吨，环比均持平 [4]；测算螺纹钢吨钢即期利润为-6元/吨，成本滞后一月利润为-131元/吨 [4] - **供给与需求**：春节期间供给呈现分化，高炉厂多维持正常生产，电炉厂普遍停产检修，短期产量仍处于低位，预计节后整体供应将逐步回升 [4]；节前消费偏弱，但成材从供需维度逐步达到弱平衡 [5] 后市展望与催化因素 - **需求侧潜在提振**：东南亚各国制造业积极扩张、欧美各国财政货币政策延续宽松有望提振直接与间接出口；国内地产前端需求经过充分下行后，逐步形成反转的预期，有望对钢铁需求形成提振 [5] - **供给侧潜在压制**：政策端对买单出口、低价出口的打击，和“分级管理政策”的落地，有望对供给端形成压制，尤其是对偏低端的产能 [5] - **成本端让利预期**：黑色产业链利润过往被铁矿和焦煤攫取，但铁矿石供需已然趋松，当前港口库存已达1.69亿吨，近乎历史最高水平 [5]；2026年或是矿、焦新增产能的投产大年，随着供给端增长，铁矿下行的趋势或更为顺畅，成材盈利有望受到原料端让利的加持 [5] 投资建议与关注标的 - 建议关注今年旺季的板块行情，配合基本面改善的信号，钢铁板块的上涨值得期待 [6] - 关注具有强量增预期的方大、中信 [6] - 关注盈利弹性较高的华菱、新钢、南钢、宝钢等标的 [6] - 其他主线包括：受益成本宽松逻辑的南钢、华菱、宝钢、首钢；受益于反内卷和涨价预期的方大、中信、新钢股份；并购重组标的；优质加工和资源股久立特材、甬金股份、河钢资源 [26]

报告行业投资评级 - 行业评级为“同步大市(维持)” [1] 报告核心观点 - 2026年1月券商板块表现落后于大盘，指数转强失败，板块内部分化加剧，但核心业务数据普遍向好，自营、经纪、两融及投行业务总量均创近期新高 [5][7] - 预计2026年2月受季节性因素影响，上市券商各项业务景气度将环比回落，单月整体业绩将回落至近12个月以来的相对低位 [7] - 2026年一季度上市券商业绩同比明显增长的确定性较强，当前板块估值处于相对低位，若后续估值下探至1.3倍P/B将是布局良机，建议关注龙头、财富管理突出及估值偏低的券商 [7][52][53] 2026年1月券商板块行情回顾总结 - **市场表现**：中信二级行业指数证券Ⅱ全月下跌1.49%，跑输沪深300指数（上涨1.65%）3.14个百分点，在30个中信一级行业中排名第28位 [5][8] - **交易情况**：板块全月振幅为8.63%，共成交1.03万亿元，环比增长40.1%，连续第二个月放量 [9] - **个股分化**：42家上市券商中仅19家上涨，环比减少8家，但跑赢券商指数的个股数量增至26家，环比增加13家，占比61.9% 头部券商如中信建投（-9.62%）、中银证券（-9.21%）等显著拖累指数，而华林证券（+18.33%）、财通证券（+6.77%）等中小券商涨幅居前 [10][13] - **估值区间**：板块平均市净率（P/B）震荡区间上移至1.426-1.541倍，月末收于1.426倍 [5][14] 影响2026年1月上市券商经营业绩的核心市场要素总结 - **自营业务**： - 权益市场冲高遇阻但整体走强，主要指数普涨，其中科创50指数上涨12.29%，中证2000指数上涨8.16% 科技成长板块表现突出，推动权益类自营业务景气度快速回升至较高水平 [20][21] - 固收市场温和回暖，十年期国债期货指数全月收涨0.45%，中证全债（净）指数收涨0.20%，固定收益类自营业务环比改善 [22] - 综合来看，自营业务投资收益进一步明显回升，总量有望回升至近12个月的高位水平 [23] - **经纪业务**： - 全市场日均股票成交量达3.05万亿元，环比增长61.9%，同比大增152.6% 月度股票成交总量为60.90万亿元，环比增长40.8% [26] - 业务景气度回升至2024年三季度末以来新高，总量达到历史高位 [26] - **两融业务**： - 截至1月30日，全市场两融余额为27，153亿元，环比增长6.9%，持续刷新历史新高 [30] - 2026年两融日均余额为26，874亿元，较2025年日均余额20，793亿元增长29.2%，对业绩贡献度明显提高 [30][31] - **投行业务**： - 股权融资规模为1，391亿元，环比大幅增长97.8% 债权承销金额为11，931亿元，环比增长12.0% [33] - 受此影响，行业投行业务名义总量创近12个月以来新高 [33] 上市券商2026年2月业绩前瞻总结 - **自营业务**： - 权益市场明显降温，各指数普跌，仅中证2000指数小幅上涨 预计权益类自营业务环比将出现明显回落 [43] - 固收市场延续反弹但幅度收窄，预计固定收益类自营业务环比面临压力 [45] - 整体自营业务月度投资收益环比将明显下滑，总量将降至近12个月的中位水平 [45] - **经纪业务**： - 受市场调整及春节假期影响，全市场日均股票成交量明显下滑，交易日减少导致月度成交总量降幅更大 [46] - 预计经纪业务景气度将出现季节性较大幅度回落 [7] - **两融业务**： - 两融余额环比预计将出现小幅下滑，但业务对单月经营业绩的贡献度将保持在近12个月以来的高位 [7][47] - **投行业务**： - 受股权与债权融资规模同步较大幅度下滑影响，预计行业投行业务总量环比将出现较大幅度回落 [7][48] - **整体业绩**： - 综合季节性因素，预计2026年2月上市券商母公司口径单月整体经营业绩将回落至近12个月以来的相对低位 [7][50] 投资建议总结 - **市场走势**：2月券商指数延续弱势，月初再创调整新低，整体波动率收敛，板块平均P/B在1.40-1.44倍的窄幅区间内波动 [7][51] - **行业展望**：2026年作为“十五五”开局之年，资本市场有望保持相对强势，证券行业处于上升周期 1-2月核心业务数据同比向好，一季度业绩同比明显增长的确定性较强 [52] - **配置建议**：当前板块持续偏弱运行，转强需待基本面与政策面共振 若板块估值下探至1.3倍P/B，将是再度布局良机 [7][53] - **关注方向**：建议关注龙头券商、财富管理业务较为突出、个股估值明显低于板块平均估值的上市券商，以及逐步具备差异化竞争优势的中小上市券商 [7][53]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐（维持）” [2] 报告核心观点 - 地缘局势动荡叠加行业定价能力提升，看好油轮行业景气度，建议重视油轮板块的弹性空间 [1][6][41] 行业概况与市场表现 - 行业规模：股票家数129只，总市值3211.6十亿元，流通市值3013.7十亿元 [2] - 市场表现：行业指数近12个月绝对表现为上涨16.9%，近1个月上涨0.2% [4] 近期运价与市场动态 - 截至2026年2月23日，VLCC中东航线运价达17.6万美元/天，同比上涨28.5%，期租运价亦加速上行，6个月期租（Eco型VLCC）达到12万美元以上，1年期租提升至9-10万美元左右 [6][9] 地缘政治影响分析 - 短期美伊谈判僵持，美国部署双航母战斗群，伊朗在霍尔木兹海峡军演，航道风险维持 [6][14] - 中长期看，2026-2028年全球新旧势力交替，地缘政治混乱程度可能加深，多种情形均对油轮行业形成利好 [6][14] 制裁政策与“影子船队”影响 - 欧美持续加大对伊朗、俄罗斯相关船舶制裁，截至2月23日，受制裁VLCC达154条，占全球VLCC运力的16.87%，较1月底提升0.3% [6][15] - 受制裁的“影子船队”中，预计有超过60%的船舶船龄超过20年，伴随制裁加大，部分老旧船舶可能退出市场，加剧有效运力紧张 [6][31] 行业集中度与定价能力 - 行业头部玩家SINOKOR因看好VLCC市场，出售集运船队以获取资金扩大VLCC规模，2025年12月至2026年1月累计54条二手VLCC交易预计大部分被其收购 [6][23] - 待交付完成后，SINOKOR将控制总计118艘VLCC，占合规运力约16%，业内人士预计其市占率可能继续提升至25%，行业集中度提升可能改变定价逻辑 [6][23] 行业供需格局分析 - **需求端**：预计2026-2027年全球原油海运吨海里需求分别增长1.5%和1.7% [6][31][40] - 合规市场需求持续释放：若俄印贸易继续萎缩（2025年12月进口量为90万桶/天），可能带来几十万桶/天的合规油品增量；若伊朗中断黑油贸易，可能带来超过100万桶/天的合规油品转向 [6][30] - **供给端**：预计2026/2027年原油油轮总运力增速分别为2.8%和4.3%，其中VLCC运力增速分别为2.8%和4.9% [31][41] - 当前约19%的原油油轮和约17%的VLCC受制裁，叠加大量老旧船舶，新增有效供给仍然非常不足 [6][31] - 尽管新订单加速（在手订单占比提升至18%），但交付周期长达2.5-3年 [31] 投资建议 - 基于地缘风险溢价、合规需求释放、供给紧张及行业集中度提升带来的定价能力改善，报告建议重视油轮板块，具体公司包括中远海能（A+H）和招商南油 [6][41]

行业投资评级 - 对食品饮料行业维持“领先大市”评级 [3][10] 报告核心观点 - 春节消费市场呈现复苏态势，白酒表现分化，大众品价稳量升 [1][7][8] - 白酒行业：市场未呈现全域增长，高端品牌强势，次高端承压，大众价位段成为结构性增长亮点 [7] - 大众品行业：受益于春节错期和旺盛需求，多个赛道呈现价稳量升特征，龙头企业表现较好 [7][8] 行业整体表现与春节消费数据 - 春节9天长假叠加促销政策，居民出行与消费呈现复苏 [7] - 春运前20天，全社会跨区域人员流动量累计达50.8亿人次，日均2.5亿人次，比2025年同期增长5.6% [7] - 假期前四天，全国重点零售和餐饮企业日均销售额较2025年假期前四天增长8.6% [7] - 春节期间，抖音生活服务“春节不打烊”商家数量同比增长33%，销售额同比增长65% [7] - 假期前三天，商务部重点监测的78个步行街（商圈）客流量、营业额比去年同期分别增长4.5%和4.8% [7] 白酒行业细分表现 - **高端酒**：茅台、五粮液凭借价格机制调整和强品牌力保持强势，春节送礼刚需刺激下呈现热销 [7] - 郑州某商贸公司反馈，春节前15天茅台销售额同比增长50%（不代表市场整体） [7] - 宜宾某商贸公司反馈五粮液在宜宾市场销量同比增长，普五成交价维持在800元以上 [7] - **次高端酒**：普遍面临动销放缓、份额被挤压困境，渠道库存压力显现 [7] - **大众白酒**：300元以下价位段产品成为市场结构性增长核心亮点，区域地产酒表现突出 [7] - **行业整体压力**：终端渠道经营压力持续传导，除头部品牌外，部分产品存在库存压力与价格倒挂 [7] 大众品行业细分表现 - **餐饮供应链**：行业价格战趋缓、需求企稳，受春节需求改善影响，呈现价稳量升 [7][8] - 速冻食品及调味品龙头企业销售表现较好 [7] - 自2025年下半年以来，龙头企业收入增速、盈利能力改善趋势有望延续 [8] - **乳品**：春节传统销售旺季表现较好，液奶价盘现企稳迹象 [8] - 展望全年，行业竞争格局稳固，产品价盘有望持续改善 [8] - 低温奶有望延续较高景气度，常温奶在低基数下有望回正 [8] - **休闲零食**：魔芋品类延续高景气度，量贩零食渠道单店收入预计第一季度环比改善 [8] - 量贩零食品牌2026年开店预计放缓，单店收入或持续承压，但龙头企业盈利能力有提升空间 [8] - **软饮**：景气度持续分化，礼赠品种销售承压，无糖茶和功能型饮料维持高景气度 [8] - 预计东鹏特饮和东方树叶在春节期间保持较好增长 [8] - 健康化和功能化饮品为长期趋势 [8] 投资建议 - 白酒方面，建议关注品牌力强、量价策略改善的龙头企业 [10] - 大众品方面，建议关注以下细分领域龙头 [10]： - β企稳、α持续释放的速冻食品龙头 - 竞争格局稳固、价盘有望边际改善的乳品龙头（如伊利股份、新乳业） - 维持高景气度、盈利能力持续提升的量贩零食品牌龙头（如万辰集团） - 把握健康化和功能化消费趋势的饮品龙头（如东鹏饮料）

行业投资评级 - 行业投资评级为“中性”，且评级为“维持” [1] 报告核心观点 - 资本补充重启与基本面强化或驱动券商稳健复苏 [4] - 春节期间政策层面，中证协发布《证券公司交易结算系统压力测试指引（征求意见稿）》，要求关键信息基础设施单位每年开展两次压力测试，这将强化券商系统稳定性与风险防控能力，推动行业风控标准向更高水平迈进 [4][15] - 资本运作方面，西南证券发布60亿元定增预案，成为再融资新规落地后的券商定增“第一单”，募资聚焦财富管理、投行等核心业务，标志着券商资本补充通道进一步畅通，行业资本竞赛有望重启 [4][15] - 当前券商行业基本面呈现“资金面宽松托底、交易端活性稳固、债券市场韧性凸显”的核心特征 [5] - 当前股债利差水平表明股票市场相对债券市场更具吸引力，但需警惕市场波动和政策变化带来的风险 [5][8] - 后续需持续跟踪利差是否能突破历史区间中枢、形成趋势性上行，这将直接影响权益市场活跃度及券商经纪、自营等业务的业绩弹性 [5] 行业基本面跟踪总结 - **资金面**：本周（2026年2月9日至2月13日）Shibor3M利率均维持在1.58%，近一个月（1月27日至今）仅在1.58%-1.60%的极窄区间内（2个基点）微幅波动，显示出异常平稳的资金面环境 [6][16] - **交易活跃度**：本周日均股基交易额为25,608亿元，属于非常活跃的高位，但受“节前效应”影响，交易热度在周四和周五持续降温 [6][17] - **两融情况**：两融余额维持在26,444亿至26,605亿元之间的高位水平，较1月底2月初的2.7万亿规模稍有回落，属于春节前的“温和回落” [6][20] - **两融参与度**：本周“两融交易额占A股交易额比重”稳定在9%左右，自2025年下半年以来持续稳定在9%-12%的较高水平，杠杆资金已成为市场流动性的重要组成部分 [21][23] - **债券市场**：节前最后一周债券成交额自周二起连续下滑，周五成交额约为2.5万亿元，较周一高点下降超过22%，属于典型的“春节长假效应” [7][24] - **债券收益率**：节前中债10年国债到期收益率维持低位运行，2月12日与14日均为1.79%，较前一周小幅下行，延续了2024年11月以来的震荡下行趋势，当前处于近五年以来的低位区间 [7][26] - **股债利差**：本周沪深300与10年期国债的股债利差表现稳健，2月12日为4.93%，2月13日升至5.02%，较前一周均值4.98%略有上行 [7][27] 行情回顾总结 - **指数表现**：上周（报告期）A股申万证券Ⅱ行业指数下跌1.19%，而沪深300指数上涨0.36%，证券Ⅱ指数跑输沪深300指数1.55个百分点 [9][29] - **长期表现**：券商板块（证券Ⅱ）相对1年前涨幅为3.7%，远逊于沪深300指数18.62%的涨幅 [9][29] - **行业排名**：上周A股证券Ⅱ在31个申万一级行业中排名第23位，稍强于非银金融板块涨幅；港股证券和经纪板块在恒生综合行业指数中排名第5，下跌0.204%，强于金融业整体涨幅 [9][31] - **个股表现**：上周A股券商个股涨幅居前的分别为第一创业（0.87%）、信达证券（0.57%）、国元证券（0.49%）、华泰证券（0.23%）、中金公司（0.20%）[34] - **港股个股表现**：港股证券和经纪板块个股涨幅居前的分别为威华达控股（28.000%）、国泰君安国际（14.786%）、中泽丰（13.131%）、民银资本（12.143%）、耀才证券金融（8.623%）[34]

报告投资评级与核心观点 - **报告标题**：避险情绪升级，贵金属价格强势 [2] - **报告类型**：金属&新材料行业周报 [3] - **核心观点**：报告认为，短期贵金属价格震荡，但长期看货币信用格局重塑将持续，金价中枢将持续上行 [5] 同时，报告对工业金属（如铜、铝）和小金属（如钴、锂、稀土）的供需格局和价格走势进行了分析，并给出了相应的投资建议 [5] 一周行情回顾 - **市场表现**：2月13日当周，上证指数上涨0.41%，深证成指上涨1.39%，沪深300上涨0.36%，有色金属（申万）指数上涨1.70%，跑赢沪深300指数1.34个百分点 [5][6] 年初至2月13日，有色金属（申万）指数上涨14.07%，跑赢沪深300指数13.41个百分点 [6][9] - **子板块表现**：2月13日当周，贵金属下跌1.06%，铝下跌1.88%，能源金属上涨2.66%，小金属上涨6.66%，铜上涨1.10%，铅锌上涨1.38%，金属新材料上涨4.35% [5][11] 年初至今，贵金属上涨31.02%，铝上涨6.40%，能源金属上涨3.93%，小金属上涨29.28%，铜上涨9.72%，铅锌上涨26.72%，金属新材料上涨6.62% [11] - **领涨个股**：当周领涨个股包括翔鹭钨业（周涨幅27.8%）、章源钨业（周涨幅24.2%）、国城矿业（周涨幅17.4%）等 [13] 金属价格变化 - **工业金属及贵金属**：截至2月20日当周，LME铜/铝/铅/锌/锡/镍价格周环比变化分别为+0.64%/+0.81%/+0.26%/+1.35%/-0.31%/+2.15% [5][16] COMEX黄金价格周环比上涨1.31%，白银上涨9.45% [5][16] 国内黄金现货价格周环比持平，为1110元/克 [16] - **能源材料**：截至2月13日当周，锂辉石价格周环比上涨10.53%，电池级碳酸锂上涨7.41%，工业级碳酸锂上涨7.58%，电池级氢氧化锂下跌0.52% [5][19] 电解钴价格上涨2.64%，电解镍价格上涨2.79% [5][19] 六氟磷酸锂价格下跌2.31% [19] - **黑色金属**：截至2月13日当周，铁矿石价格周环比下跌0.68% [5][16] 贵金属 - **宏观与政策背景**：美国2025年第四季度实际GDP年化增长1.4%，低于预期的2.8% [5] 美国最高法院推翻特朗普基于IEEPA的互惠关税，随后特朗普推出新关税 [5] 1月美联储议息会议维持利率不变 [5] - **长期观点**：长期看货币信用格局重塑持续，“大而美”法案通过后美国财政赤字率将提升，当前中国黄金储备偏低，央行购金为长期趋势，金价中枢将持续上行 [5] 降息后实际利率下行将吸引黄金ETF流入 [5] 金银比处于偏高水平，边际需求修复预期下金银比有望收敛，建议关注白银 [5] - **数据跟踪**：本周SPDR+iShares黄金ETF持仓量1579吨，环比增加0.1% [22] 2025年第四季度全球央行购金230吨，环比增加6% [22] 中国央行自2024年11月起连续15个月增持黄金，截至2026年1月末官方储备为7419万盎司 [22] 工业金属：铜 - **供需与库存**：本周电解铜杆/再生铜杆/电线电缆开工率分别为56.6%/7.4%/56.0%，环比分别下降12.4/7.5/4.1个百分点 [5][29] 国内社会库存35.4万吨，环比增加1.8万吨 [5][29] 全球交易所库存合计105.1万吨，环比增加3.0万吨 [29] - **价格与观点**：本周铜现货TC为-50.1美元/干吨，环比增加0.3美元/干吨 [5][29] 短期铜矿生产扰动较大、非美库存紧张下预计铜价偏强，基本面支撑扎实 [5] 长期电网投资增长、AI数据中心增长等，叠加铜供给相对刚性，价格中枢有望持续抬高 [5] - **政策动态**：中国有色金属工业协会表示将扩大国家铜战略储备规模，探索商业储备机制 [5] 美国和欧盟将在未来30天内签署谅解备忘录以加强关键矿产供应链安全 [5] 工业金属：铝 - **供需与库存**：2月13日当周，铝下游加工企业开工率下降至52.80% [5][46] 国内电解铝（铝锭+铝棒）社会库存119.80万吨，周环比累库8.90万吨 [5][46] 2026年1月中国电解铝产量380.43万吨，同比增长3.2% [46] - **价格与成本**：2月13日上海有色网A00铝现货均价报23160元/吨，周环比上涨0.09% [46] 截至2月6日，国内电解铝完全成本约16238元/吨，行业平均利润为6922元/吨 [47] - **长期观点**：国内产能天花板限制下供需格局持续趋紧，电解铝价格有望延续长期上行趋势 [5] 钢铁 - **市场概况**：本周螺纹钢价格环比持平，为3210元/吨 [68] 供给端，五大品种钢材周产量环比增长1.35%至805万吨 [69] 需求端，五大品种钢材需求环比下降22.27%至536万吨 [69] 库存端，五大品种钢材总库存环比增长18.65%至1712万吨 [69] - **铁矿石**：本周进口62%铁矿石价格环比上涨0.91%至100美元/吨 [73] 澳洲和巴西合计铁矿石发运量环比下降23.73%至1881万吨 [73] 主要港口铁矿石库存环比下降1.13%至16946万吨 [73] - **投资建议**：后续重点关注供给端产量调控及旺季需求情况 [5] 小金属 - **钴**：刚果金出口钴产品受限，供给端整体偏紧，本周钴价高位震荡 [5] 12月中国钴中间品进口量约1879吨，环比下降64.66% [79] - **锂**：锂下游需求保持景气，本周碳酸锂现货价格环比有所回升 [5] 锂辉石价格周环比上涨6.38%至2000美元/吨，碳酸锂现货价格周环比上涨6.88%至143750元/吨 [81] 2025年12月锂精矿进口量约62.8万吨，环比下降7.31% [83] - **镍**：供给端扰动持续，本周镍价环比上涨 [5] LME镍价周环比上涨2.05%至17155美元/吨 [90] - **稀土**：本周氧化镨钕价格周环比上涨12.15%至84.98万元/吨 [93] 2026年1月中国氧化镨钕产量约8610吨，环比增长9.07% [94] 投资建议与关注公司 - **贵金属**：当前板块估值处于历史中枢下沿，建议关注山东黄金、山金国际、招金矿业、中金黄金、赤峰黄金、株冶集团、盛达资源 [5] - **工业金属-铜**：建议关注紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色、金诚信、西部矿业、河钢资源 [5] - **工业金属-铝**：建议关注一体化布局完备标的（天山铝业、南山铝业、中国铝业、新疆众和），以及成本改善的弹性标的（云铝股份、神火股份、中孚实业） [5] - **钢铁**：关注业绩稳定的红利属性标的（宝钢股份、南钢股份、中信特钢）以及破净央国企的估值修复（华菱钢铁、新钢股份、山东钢铁）、高端特钢标的（久立特材） [5] - **小金属-钴**：关注华友钴业、腾远钴业、力勤资源、寒锐钴业 [5] - **小金属-锂**：关注中矿资源、永兴材料、国城矿业、大中矿业、盛新锂能、赣锋锂业 [5] - **成长周期**：降息后估值中枢有望上移，推荐供需格局稳定的新能源制造业，建议关注华峰铝业、宝武镁业、铂科新材、博威合金 [5]