核心观点 2025年2月资产支持票据发行规模环比基本持平，小微贷款和个人消费金融类资产保持活跃，二级市场成交金额环比减少但同比提升 [3][4]。 发行情况 - 2月资产支持票据共发行32单产品，发行规模284.48亿元，发行数量较上月减少7单、规模增长0.54%，较上年同期数量增加13单、规模增长32.20%，仅1单公开发行，其余定向发行 [4][5] - 国投泰康信托有限公司发行规模43.00亿元占比15.12%居首，前十大发起机构发行规模合计230.10亿元占比80.88% [5] - 基础资产细分类型涉及小微贷款、个人消费金融等，小微贷款产品发行11单规模占比35.50%，个人消费金融产品发行7单规模占比22.15% [5] - 单笔产品最高发行规模31.43亿元，最低1.70亿元，单笔发行规模在(0,10]亿元的产品单数和规模最多，共29单规模占比80.04% [9] - 期限最短0.17年，最长10.01年，期限在(0,1]年的产品发行单数和规模最多，共22单规模占比69.32% [9] - AAAsf级票据发行规模占比92.21% [10] - 一年期左右AAAsf级票据最低发行利率1.88%，最高2.90%，利率中枢大致位于1.97%左右 [4][12] - ABCP产品发行10单，发行规模97.76亿元，占ABN发行规模34.36%，涉及六类基础资产，补贴款ABCP规模占比51.91% [15] 二级市场交易情况 - 2月资产支持票据二级市场成交417笔，成交金额366.97亿元，成交金额环比减少17.79%、交易笔数环比下降18.87%，成交金额同比提升12.63%、交易笔数同比提升21.22% [4][16] - 二级市场交易较活跃的品类主要为类REITs、个人消费金融等，成交金额占比分别为18.64%、17.46%等 [16]

报告核心观点 以提振消费为出发点，探索其与国内大循环的关系、现阶段特点及实施有利外部条件，政策协同发力与深化改革开放共同推进经济实现高质量发展 [1] 分组1：政府工作任务 - 2025年3月5日国务院总理李强在政府工作报告中提出大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求，促进消费和投资更好结合，加快补上内需特别是消费短板，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚 [2] - 2024年12月中央经济工作会议提到2025年首要重点任务为大力提振消费、提高投资效益 [2] - 2025年2月国务院常务会议围绕提升消费能力、深挖消费潜力、营造放心消费环境等多方面作出部署 [2] 分组2：提振消费与国内大循环的良性互动 - 国内大循环注重发挥国内超大规模市场优势，为国内经济持续发展的主要动力来源 [3] - 国内大循环意味着消费市场持续扩容，提振消费是扩大内需的基础保障，能对经济发展起到稳定和托底的基础性作用，推动经济增长动力转换 [3] - 国内大循环意味着供给结构持续优化，提振消费是驱动升级的重要抓手，有助于推动供给侧结构性改革，激发市场活力 [3] - 国内大循环意味着经济韧性持续增长，在复杂国际环境下，提振消费有助于增强经济自主性，减少对外部市场的依赖 [5] 分组3：现阶段的消费特点 消费对经济增长贡献显著 - 2024年我国国内生产总值为134.91万亿元，同比增长5%，社会消费品零售总额为48.34亿元，同比增长3.5%，最终消费支出对经济增长贡献率为44.5%，拉动GDP增长2.2个百分点，高于投资和净出口贡献率 [7] 消费结构和理念升级趋势明显 - 消费结构升级，从物质型消费转向服务型消费，2024年我国居民人均服务性消费支出同比增长7.4%，国内出游人次同比增长14.8%，民用汽车保有量同比增加 [8] - 消费理念升级，从传统型消费转向品质型消费，绿色消费兴起，循环消费普及，共享经济多元化渗透 [8] 分组4：提振消费的有利条件 加强政策协同，形成合力 财政政策与货币政策协同发力 - 政府工作报告提出实施积极财政政策和适度宽松货币政策，2024年以旧换新政策带动相关产品销售额超1.3万亿元，2025年将安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新 [9][10] 产业政策和区域政策有机结合 - 产业政策聚焦重点领域，培育壮大新兴产业、未来产业，如深圳布局人工智能产业 [11] - 区域政策推动城乡、区域间协调发展，注重资源配置优化，实现均衡发展 [11] 深化改革开放，激发市场活力 供给侧结构性改革持续深化 - 供给结构优化，推动产能过剩行业出清，2024年四季度全国规模以上工业产能利用率同比上升，新一代技术产业快速发展 [12] - 创新能力提升，2024年我国研发经费投入强度提升，国家实验室等建设推动产业学深度融合 [12] 营商环境持续优化 - 中央会议强调整治“内卷式”竞争，政府工作报告提出加快建立安全基础制度规则，破除地方保护和市场分割，全国统一大市场建设加速推进 [13]

报告核心观点 报告通过分析 A 股、美股、日股投资者结构及变迁，展望 A 股投资者结构变化趋势，指出外资流入受金融市场开放推动，公募基金发展与养老金体系完善有关，保险机构入市需优化偿付能力指标限制 [2][37]。 各部分总结 A 股投资者结构 - A 股投资者主要包括自然人投资者、一般法人及专业机构，专业机构涵盖公募基金等多种类型 [7]。 - 2023 年沪市一般法人持股占比 56.3%，是主要组成部分，自然人投资者和专业机构持股占比相当，分别为 23.2%和 20.6% [8]。 - 2008 年后创业股权基金发展推动沪市一般法人持股占比抬升，2019 年以来股市赚钱效应和资管新规使自然人投资者和专业机构持股占比增加 [8]。 美国股票市场投资者结构 现阶段美股投资者结构 - 美股投资者以个人投资者和专业机构为主，截至 2024Q3，个人投资者持股占比 40.5%，机构投资者持股占比 37.2% [16]。 - 专业机构中共同基金和 ETF 为主要组成部分，持股占比合计 70.1% [16]。 美股投资者结构的变迁 - 美股当前投资者结构受多重因素影响，养老金体系完善是重要驱动力量 [18]。 - 20 世纪 70、80 年代，受益于养老金二、三支柱发展，专业机构持股占比由 1969Q4 的 17.6%抬升至 1985Q4 的 43.5% [18][19]。 - 20 世纪 90 年代，养老金结构变化和股市赚钱效应推动共同基金发展，专业机构持股占比阶段性抬升 [23]。 - 近十几年外资大规模流入使专业机构持股比例收缩 [26]。 日本股票市场投资者结构 现阶段日股投资者结构 - 日股投资者以金融机构和境外投资者为主，截至 2023 年，二者持股占比超六成 [29]。 - 金融机构中信托银行是主要组成部分，持股占比 69.4% [29]。 日股投资者结构的变迁 - 日股投资者结构由“银行 + 企业法人”向“信托银行 + 外资”转变 [31]。 - 20 世纪 70、80 年代，受主银行制度影响，银行和企业法人持股比例高 [31]。 - 后来金融市场改革使信托银行和外资持股占比抬升，银行和企业法人持股占比下降 [32]。 A 股投资者结构变化趋势展望 外资：金融市场开放步伐 - 短期外资持股占比受基本面、估值、地缘政治风险等因素影响，中长期金融市场开放将推动外资流入 [38][43]。 公募基金：养老金体系的完善 - 关注国内养老金二、三支柱发展落地情况，有助于推动公募基金规模阶段性增长 [44]。 保险机构：“偿二代”监管体系 - “偿二代”监管体系影响保险机构对权益类资产配置积极性，偿付能力充足率是重要指标 [45]。 - 截至 2024Q4，保险机构权益类资产配置比例有抬升空间，若投资比例抬升 1 个百分点，或带来超 2000 亿元增量资金 [46][47]。 - 未来推动险资入市需扩大试点范围、完善考核机制并优化偿付能力指标限制 [51]。

报告核心观点 3月4日生态环境部等多部门印发意见促进企业温室气体信息自愿披露，到2027年相关政策体系与技术标准基本建立；3月5日国务院办公厅印发意见为经济社会绿色转型提供高质量金融供给；ESG债券、基金等市场有不同表现，碳市场成交量和成交金额下降 [1][5][7] 政策/会议动态 - 3月4日生态环境部等联合印发意见促进企业温室气体信息自愿披露，突出自愿原则，可作强制披露补充，到2027年政策体系与技术标准基本建立，2030年通用框架与技术标准体系进一步完善 [7] - 3月5日国务院办公厅印发意见，要为经济社会绿色转型和美丽中国建设提供高质量金融供给，完善绿色金融体系等 [7] 实践动态 ESG债券 - 截至3月9日，ESG（绿色）债券共计6101支，较前一周增加10支，余额13.0万亿元，较前一周增加0.02% [5][8] - 绿色债券等不同类型债券数量和余额有不同变化，如绿色债券数量较前一周减少2支，余额较前一周下降0.15% [5][8] ESG基金 - 截至3月9日，Wind ESG投资基金共计648支，规模8154.6亿元，较前一周增加0.64%，不同主题基金数量和规模有不同变化 [5][9] - 截至3月9日，Wind碳中和概念主题基金/ESG概念主题基金共计1759/4253支，规模2.7/5.3万亿元，较前一周变化-0.04%/-0.02% [5][9] 新能源汽车 - 2024年12月，新能源汽车产量达164.7万辆，环比增长4.64%，同比增长44.35%，1 - 12月累计产量达1316.8万辆，同比增长39.45% [11] - 2025年1月，新能源汽车销量达94.4万辆，同比增长98.0% [11] 绿色能源发电 - 2024年12月，发电量为8462.4亿千瓦时，同比增长2.1%，其中火力发电量同比下降2.2%，绿色能源发电量同比上升14.1% [12] 碳市场 - 3月3日至3月6日，CEA累计成交量为21.1万吨，较前一周下降66.4%，累计成交金额为1843.4万元，较前一周下降66.8% [5][18] - 3月6日，CEA成交单价为86.5元/吨，较2月28日下降0.3% [5][18]

核心观点 - 2025年以来权益市场表现良好，转债跟涨且估值持续抬升，高价高弹性策略、双低策略今年以来分别超额16.6%、8.2%，上期高价高弹性策略持续占优 [2] 策略绩效及策略推荐 上一周期（2.25 - 3.10）绩效 - 低价增强策略、改良双低策略、高价高弹性策略分别录得0.1%、1.0%、5.8%，同期基准0.8% [2] 今年以来绩效 - 低价增强策略、改良双低策略、高价高弹性策略绩效分别为3.6%、13.5%、21.9%，同期基准5.3%，累计超额收益率-1.7%、8.2%、16.6% [2] 各策略详情 低波策略：低价增强策略 策略逻辑 - 低价因子长期有效，是常用选券因子，24年9月下旬以来低价转债随权益市场反弹修复，近期加强转股溢价率约束 [3] 标的筛选 - 从正股基本面、转债特征和转债交易三个维度设立条件，本期起选取转股溢价率在全市场中位数以下 [3][4] 策略执行 - 调出不符合条件标的，按个券前收盘价从低到高选前20支符合条件转债等权重买入 [4] 策略绩效 - 上一周期绩效0.04%，低于基准0.76%；今年以来绩效3.59%，低于基准-1.74%；今年以来最大回撤-1.88%，夏普比率3.56，日胜率69.23%，周胜率77.78%，月胜率100.00%，盈亏比1.93 [5] 当前持仓及变化 - 最新持仓20支转债；较上期调入14支，调出14支 [10][11] 调仓理由 - 上个周期万得全A小幅下跌0.2%，中证转债逆势上涨0.8%，策略跑输基准，持仓转股溢价率超中位数占比65%，本期加强约束，调出溢价率高、正股活跃度低标的，调入业绩未预亏、价格偏低转债 [12] 中波策略：改良双低策略 策略逻辑 - 选取转债价格和转股溢价率综合较低标的组合持有，兼顾价格与估值弹性动态调整轮动 [17] 标的筛选 - 从正股基本面、转债特征和转债交易三个维度设立条件 [17] 策略执行 - 调出不符合条件标的，按个券双低值从低到高选前10支符合条件转债等权重买入 [19] 策略绩效 - 上一周期绩效1.00%，超额回报0.20%；今年以来绩效13.46%，超额收益率8.13%；今年以来最大回撤-3.06%，夏普比率7.53，日胜率71.43%，周胜率77.78%，月胜率100.00%，盈亏比2.00 [20] 当前持仓及变化 - 最新持仓10支转债；较上期调入4支，调出4支 [24] 调仓理由 - 上个周期双低指数微涨0.5%，弱于中证转债，策略小幅跑赢基准，调出溢价率抬升、强赎进度快标的，调入股性强、正股业绩预增标的 [26] 高波策略：高价高弹性策略 策略背景 - 24年4季度以来转债市场表现优于A股，当下寻找有超额收益板块与个券成关注重点 [28] 策略逻辑 - 今年高价品种与权益市场风格契合，跑赢中证转债且未显著超涨，精选高价、低溢价品种，分散风险，本期放松转股溢价率限制 [28] 标的筛选 - 从正股基本面、转债特征和转债交易三个维度设立条件，本期将转股溢价率限制由下25%放松到35% [29] 策略执行 - 调出不符合条件标的，按得分从高到低选前10支符合条件转债等权重买入 [31] 策略绩效 - 上一周期绩效5.80%，跑赢基准5.00%；今年以来绩效21.93%，跑赢基准16.60%；今年以来最大回撤-5.16%，夏普比率8.88，日胜率63.27%，周胜率66.67%，月胜率100.00%，盈亏比1.41 [32] 当前持仓及变化 - 最新持仓10支转债；较上期调入8支，调出8支 [34][35] 调仓理由 - 上个周期转债高价指数收涨0.7%，策略超额约5%，近期转债强赎进度快、估值抬升，本期放松溢价率约束，调出价格偏高、强赎进度快标的，调入业绩未预亏高弹性标的，均衡分散行业配置 [38]

核心观点 - 市场处于慢牛走势，指数维持震荡，逐步进入业绩验证期，风格将从极端结构向均衡结构配置，可增配消费和顺周期品种，回避绩差公司，关注低位顺周期品种 [4][5][6] 周度观点 - 指数维持震荡，进入业绩验证期，两会后市场关注基本面，人工智能和机器人题材活跃，结构性行情显著，成交活跃，但两大核心板块波动上升，低位股补涨预期增强，3 月下旬业绩披露期市场将更均衡，周期性品种和红利类个股有望走强 [4][9] - 重视消费和顺周期板块投资机会，消费政策落地影响将显现，当下布局消费正当时，消费股下跌空间小上涨弹性大，近期白酒行情已现苗头；美国政策波动致美股调整，资金外溢使顺周期品种价格反弹，有色、化工等细分行业涨价，相关公司受关注 [5][10] - 投资首选大科技核心板块，风格上倾向均衡配置，逐步增配消费和顺周期品种，业绩公布期兼顾基本面回避绩差公司，机器人板块业绩和估值健康易获认可，人工智能板块估值高业绩兑现不确定，可关注低位顺周期涨价概念 [6][11] 一周数据 - 本周市场整体调整，除中证 1000 指数外均小幅调整，呈震荡市 [12] - 表现较好的行业有有色金属、军工、计算机、机械、传媒等 [15] - 两市换手率维持高位，成交活跃度好 [18] - 市场活跃度上升，融资余额和融资盘持续上升 [20] - 目前估值水平除科创明显提升外整体合理 [24] 行业估值分布 |板块名称|市盈率|市盈率（算术平均）|市净率|市净率（算术平均）| | --- | --- | --- | --- | --- | |农林牧渔|33.4|12.6|2.4|7.2| |基础化工|31.1|76.2|2.0|50.6| |钢铁|285.5|98.1|1.0|35.7| |有色金属|21.9|21.0|2.4|33.8| |电子|76.9|89.9|4.2|87.6| |家用电器|16.7|38.9|2.8|53.8| |食品饮料|21.5|14.6|4.8|39.1| |纺织服饰|22.4|14.0|1.8|16.1| |轻工制造|30.0|21.0|2.0|17.6| |医药生物|41.1|66.6|2.8|5.7| |公用事业|17.1|10.4|1.8|50.0| |交通运输|17.3|22.0|1.4|33.0| |房地产|-19.1|0.0|0.7|4.9| |社会服务|59.1|82.7|1.8|29.7| |综合|37.5|26.9|2.9|17.0| |汽车|-26.8|0.0|1.6|16.1| |银行|38.3|86.1|1.1|5.5| |非银金融|9.8|36.8|0.8|25.7| |建筑材料|49.6|43.8|2.6|36.3| |建筑装饰|104.6|72.2|3.7|72.7| |电力设备|181.4|92.5|4.6|74.2| |机械设备|66.2|68.2|2.5|34.5| |国防军工|24.4|31.8|2.2|39.7| |计算机|6.3|58.6|0.7|48.4| |传媒|14.8|15.3|1.5|40.7| |通信|33.0|66.6|2.7|89.7| |煤炭|41.1|56.5|2.7|76.3| |石油石化|11.1|72.0|1.4|20.2| |环保|10.7|52.8|1.2|51.4| |美容护理|26.7|35.3|1.6|41.6|[25][26]

报告核心观点 - 市场处于慢牛走势，指数维持震荡，逐步进入业绩验证期，风格将从极端结构向均衡结构转变，可增配消费和顺周期品种，兼顾基本面回避绩差公司，关注低位顺周期及涨价概念品种，大科技核心板块仍为首选，机器人板块较人工智能板块更易获市场认可 [4][5][6] 周度观点 - 指数维持震荡，进入业绩验证期，两会后市场关注基本面，人工智能和机器人题材活跃，结构性行情显著，成交活跃，但两大核心板块波动上升，低位股补涨预期增强，3 月下旬业绩披露期题材股有回调压力，市场将更均衡，周期性品种和红利类个股有望走强 [4][9] - 重视消费和顺周期板块投资机会，消费受两会关注，政策落地影响将显现，当下布局消费正当时，消费股下跌空间小上涨弹性大，白酒脉冲行情已现苗头；美国政策波动致美股调整，资金外溢，顺周期品种供给出清，价格反弹，有色、化工等细分行业涨价，化工品和小金属价格大涨板块值得关注 [5][10] - 投资首选大科技核心板块，风格向均衡配置转变，可增配消费和顺周期品种，业绩公布期兼顾基本面回避绩差公司，机器人板块业绩和估值健康易获认可，人工智能板块估值高业绩兑现不确定，可关注低位顺周期及涨价概念品种 [6][11] 一周数据 - 本周市场整体调整，除中证 1000 指数外均小幅调整，呈震荡市 [12] - 表现较好的行业有有色金属、军工、计算机、机械、传媒等 [15] - 两市换手率维持高位，成交活跃度好 [18] - 市场活跃度上升，融资余额和融资盘持续上升 [20] - 目前估值水平除科创明显提升外整体合理 [24]

核心观点 - 全球制造业接力复苏，商品通胀或上行，欧洲短期复苏加速，美国受高利率压制但中期有望释放动能，长期中国重塑全球化格局，带动制造业扩张和商品需求上行 [3] - 欧洲复苏叠加债务扩张动能将从短期推动制造业景气改善 [3] - 此前美国高利率抑制全球制造业资本开支，中期美债利率下行将释放制造业资本开支空间 [3] - 长期中国破局逆全球化，重构效率优先模式，带动全球重返效率优先模式 [3] 短期：欧洲制造复苏，债务扩张 - 欧洲天然气发电量较往年同期大幅增长，能源使用量提升或指向制造业回暖 [5] - 欧盟进口俄罗斯天然气大幅上行，地缘政治扰动难阻碍欧洲制造业复苏 [8] - 欧洲制造业景气上行斜率较高，欧元区制造业PMI明显上行 [11][12] - 欧洲扩大债务规模，德国预设立5000亿欧元基础设施基金、改革宪法“债务刹车”机制、调整州政府借款上限，投资扩张或带动制造业开工上行 [15][16] - 欧盟PPI同比增速转正，制造业复苏带动通胀上行 [17][18] 中期：美国利率下行，释放制造业空间 - 美国商品通胀走强，服务业通胀下行，PPI同比增速高于CPI同比增速 [21][23] - 2025年以来美国实际利率下行，通胀预期震荡维持，通胀具有黏性 [24][25] - 2022年中以来美债利率在服务业通胀黏性助推下高位震荡，遏制了制造业发展，商品通胀一度负增长 [27][28] - 以往美债利率上行带动制造业资本开支扩张，本轮美债利率高位震荡遏制资本开支增速，若美债利率下行，全球制造业或复苏 [30][32] 长期：全球分工重塑，中国开启商品时代 - 美国全球化框架下的全球分工模式长期遏制商品通胀，鼓励“垄断分工”，商品需求偏弱，商品通胀较弱 [34] - 中国制造业崛起冲击美国“垄断分工”模式，资本开支上行空间打开，商品需求扩张助推商品通胀上行 [37] - 2020年以来中国实际利率偏高，一定程度上遏制供给扩张，传统地产相关制造业和新能源方向无效供给受抑制 [41][44] - A股上市公司中高端制造业相关行业数量占比扩张明显，传统制造业相关行业数量占比下降明显，中国资本开支扩张或集中在高端制造业 [46] - 中西部地区农民工输入增速明显高于东部地区，反映传统制造业内迁 [49][50]

报告核心观点 - 3 - 4月市场将从“流动性、政策驱动”转向“经济基本面驱动”，操作宜谨慎，短期关注顺周期及两会热点方向，中期可关注科技股低吸机会 [6][15][23] A股行情回顾 - 上周（3.3 - 3.7）上证指数涨1.56%收3372.55点，深证成指涨2.19%收10843.73点，中小100涨2.03%，创业板指涨1.61% [6][8] - 行业板块中有色金属、国防军工、计算机涨幅居前，沪深两市日均成交额16557.53亿元，较前一周降15.41%，沪市降15.37%，深市降15.44% [6][8] - 风格上中小盘股占优，上证50涨1.63%，中证500涨2.63%；美元兑人民币(CFETS)收盘7.2382，跌幅0.63% [6][8] - 商品方面，ICE轻质低硫原油跌3.86%，COMEX黄金涨2.43%，南华铁矿石指数跌3.19%，DCE焦煤跌0.96% [6][8] 近期策略观点 - 海外股市回落资金避险，中国资产上周表现强，沪深两市成交额虽降但仍处高位，行情有延续性 [15] - 3 - 4月市场将转向“基本面驱动逻辑”，呈震荡整理行情，风格轮动加快，操作需谨慎 [15] - 短期关注顺周期及两会热点方向，小微盘股、科技方向、北交所领涨，市场风险偏好升温 [16][17] - 2025年《政府工作报告》释放积极信号，GDP目标5%左右，财政政策积极，货币政策适度宽松，预计高质量完成“十四五”目标 [18] - 科技金融进入新发展时期，国家推动设立引导基金，央行扩大再贷款规模，证监会健全支持机制 [19] - 高基数及季节性效应对前两个月出口影响大，3月出口或改善，二季度需关注美国关税影响 [20][21] - 欧元区财政政策或转向积极，欧元汇率走强，但需关注德债外溢及高债务国财政脆弱性 [21] - 近期美国就业数据降温，美元指数下跌，交易员预计美联储今年降息约75个基点，我国货币政策宽松窗口期将到 [22] - 投资建议：关注人工智能低吸及两会热点、政策支持的扩内需、科技和自主可控、高股息板块方向 [6][23][25] 行业高频数据 - 报告展示了水泥价格指数、挖掘机产量同比、工业品产量同比增速、波罗的海干散货指数等行业高频数据图表 [26][29][30] 市场估值水平 - 报告展示了万得全A指数市盈率、市净率走势图表 [35][37][38] 市场资金跟踪 - 报告展示了两融余额变化、偏股混合型基金指数走势、非金融企业境内股票融资等市场资金跟踪图表 [39][42][46]

核心观点 - 全球制造业接力复苏，商品通胀或上行，欧洲短期复苏加速，美国受高利率压制但中期有望释放动能，长期中国重塑全球化格局，带动制造业扩张和商品需求上行 [3] - 欧洲复苏叠加债务扩张动能将从短期推动制造业景气改善 [3] - 此前美国高利率抑制全球制造业资本开支，中期美债利率下行将释放制造业资本开支空间 [3] - 长期中国破局逆全球化，重构效率优先模式，有望带动全球重返效率优先模式 [3] 短期：欧洲制造复苏，债务扩张 - 欧洲天然气发电量较往年同期大幅增长，能源使用量提升或指向制造业回暖 [5] - 欧盟进口俄罗斯天然气大幅上行，地缘政治扰动难阻碍欧洲制造业复苏 [8] - 欧洲制造业景气上行斜率较高，欧元区制造业PMI明显上行 [11][12] - 欧洲扩大债务规模，德国预设立5000亿欧元基础设施基金、改革宪法“债务刹车”机制、调整州政府借款上限，投资扩张或带动制造业开工上行 [15][16] - 欧盟PPI同比增速转正，制造业复苏的需求扩张已有带动通胀上行趋势 [17] 中期：美国利率下行，释放制造业空间 - 美国商品通胀走强，服务业通胀下行，PPI同比增速高于CPI同比增速 [21][23] - 近两年美国实际利率下行往往伴随通胀预期走弱，但2025年以来，实际利率下行，通胀预期震荡维持 [24] - 2021年后美债利率由商品和服务业通胀共同推动，2022年中以来，服务业通胀黏性使美债利率高位震荡，遏制制造业发展，商品通胀一度负增长 [27] - 以往美债利率上行带动制造业资本开支扩张，本轮美债利率高位震荡遏制资本开支增速，若服务业主导的通胀下行带动美债利率下行，全球制造业或复苏 [32] 长期：全球分工重塑，中国开启商品时代 - 美国全球化框架下的全球分工模式长期遏制商品通胀，鼓励“垄断分工”，发达经济体制造业资本开支偏低，美国进口新兴市场便宜商品，商品通胀较弱 [34] - 中国制造业崛起冲击美国“垄断分工”模式，资本开支上行空间打开，商品需求扩张助推商品通胀上行有望来临 [37] - 2020年以来中国实际利率偏高，一定程度上遏制供给扩张，黑色加工投资偏弱，电气机械投资增速大幅下行 [41][44] - 从2014年以来，A股上市公司中高端制造业相关行业数量占比扩张明显，传统制造业相关行业数量占比下降明显 [46] - 中西部地区农民工输入增速明显高于东部地区，反映传统制造业内迁 [49]