报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期债基久期有所拉升，11 月 7 日中长期债基久期（含杠杆）中位数较 11 月 3 日上升 0.14 年；基金加大信用债买入，买入 30Y 国债、增配 10Y 政金债和 20Y 与 30Y 地方政府债，卖出 10Y 国债，大行买短债，券商小幅净卖出 [5][10] - 后续利率上行风险不高，季节性规律、资金面和机构行为均有利于做多债市，但赔率可能有限 [5][10] - 关注 11 月 14 日与 12 月将发行的 30Y 普通国债（预计代码 250002）发行规模，300 亿元附近流动性提升预期不高，700 亿元附近流动性或改善、可能超额走强 [5][11] 根据相关目录分别进行总结 本周债市点评 - 近期债基久期拉升，11 月 7 日中长期债基久期（含杠杆）中位数较 11 月 3 日升 0.14 年；现券交易中基金加大信用债买入，买入 30Y 国债等，大行买短债，券商小幅净卖出 [5][10] - 后续利率上行风险不高，季节性上 11 - 12 月利率下行概率高，资金面宽松打开杠杆套息空间，券商对 10Y 国开债净借入余额下降，各项条件利于做多但赔率有限 [5][10] - 关注 11 月 14 日与 12 月将发行的 30Y 普通国债（预计代码 250002）发行规模，不同规模对其流动性和走势有不同影响 [5][11] 债券收益率曲线跟踪 关键期限利率及利差变化 - 截至 11 月 7 日，与 11 月 3 日相比，1Y 国债到期收益率升 1.53bp 至 1.40%，10Y 升 1.98bp 至 1.81%，30Y 升 2.05bp 至 2.16% [12] - 30Y 国债 - 10Y 国债利差升 0.07bp 至 34.39bp，10Y 国开 - 10Y 国债利差升 1.11bp 至 13.47bp [12] 国债期限利差变化 - 截至 11 月 7 日，与 11 月 3 日相比，3Y - 1Y 国债利差升 0.85bp 至 4.04bp，5Y - 3Y 降 1.33bp 至 14.24bp 等 [14] 债市杠杆与资金面 银行间质押式回购余额 - 截至 11 月 7 日，与 11 月 3 日相比，银行间质押式回购余额降 0.48 万亿元至 11.61 万亿元 [17] 银行间债市杠杆率变化 - 截至 11 月 7 日，与 11 月 3 日相比，银行间债市杠杆率降 0.34pct 至 106.99% [18] 质押式回购成交额 - 11 月 3 日至 11 月 7 日，质押式回购成交额均值为 7.97 万亿元，隔夜成交均值约 7.14 万亿元，隔夜成交占比均值 89.59% [22][23] 银行间资金面运行情况 - 银行资金融出和单日出钱量先升后降，截至 11 月 7 日，大行与政策行资金净融出 4.44 万亿元，单日出钱量 3.90 万亿元等 [24][27] - 截至 11 月 7 日，DR001 为 1.3321%，DR007 为 1.4130%，R001 为 1.3916%，R007 为 1.4677% [27] 中长期债券型基金久期 债基久期中位数 - 截至 11 月 7 日，中长期债券型基金久期中位数（去杠杆）为 2.72 年，较 11 月 3 日升 0.05 年；（含杠杆）为 2.87 年，升 0.14 年 [39] 利率债基久期中位数 - 截至 11 月 7 日，利率债基久期中位数（含杠杆）为 3.83 年，较 11 月 3 日升 0.10 年；（去杠杆）为 3.34 年，升 0.04 年等 [43] 债券借贷余额变化 - 截至 11 月 6 日，与 11 月 3 日相比，10Y 国开债债券借入量表现震荡 [46]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 上周转债跟随权益市场延续震荡上行，估值小幅压降，万得可转债加权指数跑赢万得全A 0.27pcts，双低指数涨幅领跑，高价、小盘指数跑输，转债ETF净赎回10.02亿元 [1] - 预计短期内转债跟随权益市场以结构性主题行情为主，因新券供给慢，转债供弱需强格局深化，估值有支撑，双低与哑铃策略优势显现，可布局大金融、煤炭等红利板块作为防御底仓，进攻布局选取新能源板块转债与低估值科技转债 [1][9] - 一级市场颀中转债、卓镁转债发行，锦浪转02上市，部分转债提前赎回或到期退市，截至上周五转债市场存量规模5766.51亿元，5支转债获证监会核准待发共42.00亿元，7支转债过发审委共62.86亿元 [1][28][34] 根据相关目录分别进行总结 政策跟踪 - 11月4日卫健委等五部门发布意见，明确到2027年基层诊疗等智能服务在医疗卫生机构广泛应用，打造高价值应用场景带动健康产业高质量发展 [1][2] - 意见提出“人工智能 + 医疗卫生”应用发展指导思想，确定2027年和2030年发展目标，明确8个方向24项重点应用，还涉及基础设施建设、行业管理等方面内容 [4] 二级市场 - 权益市场上周主要指数震荡走强，海外美国政府停摆扰动市场，国内10月物价数据传递积极信号，市场围绕业绩与反内卷政策展开，红利资产走强，煤炭、化工、银行等行业涨幅居前 [3] - 转债市场主要指数跟涨，日均成交额699.04亿元较前周放量32.31亿元，转债跟随权益市场震荡上行、估值压降，加权指数跑赢万得全A 0.27pcts，ETF净赎回10.02亿元 [1][6] - 结构上大盘风格走强，双低转债亮眼，双低指数涨幅1.43%领跑，高价、小盘指数跑输；正股价格高位回落使转换价值分位数下降，转债价格上升带动转股溢价率上升，交易活跃度上换手率下滑 [7] - 行业上各行业转债大多上涨，钢铁行业领涨，计算机、汽车行业下跌；整体估值小幅上行，部分行业因正股强弱不同估值分位数有涨有跌 [8][9] - 个券上大多转债上涨，电网与固态电池板块个券领涨，中能转债领涨，部分转债因业绩问题下跌，泰坦转债、恒帅转债等跌幅较大 [10] - 转债价格算术平均值146.34元、中位数132.30元，转股溢价率和纯债溢价率算术平均值和中位数均有下降 [20] 一级市场 - 颀中转债、卓镁转债发行，锦浪转02上市，蒙泰转债等提前赎回或到期退市，截至11月7日转债市场存量规模5766.51亿元，较年初和前周均减少 [28] - 颀中转债发行人是集成电路封测服务商，卓镁转债发行人从事镁合金等压铸件开发生产 [28] - 锦浪转02上市首日涨超45%，首周涨超51%，截至上周五转股溢价率58.33% [29] - 8支转债转股比例达5%以上，部分转债公告提前赎回或将触发提前赎回，天23转债、东风转债因转股溢价率降为负值引起较多转股 [30] - 尚太科技、金盘科技发行转债获交易所审核通过，5支转债获证监会核准待发共42.00亿元，7支转债过发审委共62.86亿元 [33][34] - 条款跟踪方面，无转债公告下修转股价格，1支转债公告提前赎回，部分转债公告提议下修、即将触发下修或提前赎回条件 [34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 对转债后市看法偏中性，当前转债估值难有持续性走强逻辑，大概率在当前点位附近震荡，走势关键在权益，应降低收益预期，及时兑现切换应对波动，低仓位机构逢跌可配置，交易性机会大于趋势性机会 [5] - 虽海外资本市场震荡，但国内市场本周小幅回暖，市场信心充足，部分高估板块回调，权重板块获关注，科技主导的慢牛行情未变，持续看多后续权益走势 [5] - 本周转债表现较好，跟随权益上行，日均成交额上行至685.26亿元，中证转债指数涨0.86%，平价中枢上行1.0%至114.4元，转股溢价率中枢走平维持18.7%，双低、大盘高评级转债表现好，高价、小转债表现弱 [5] 根据相关目录分别进行总结 可转债观点：双低表现突出，风格略有切换 - 转债前期止盈缓解，但高绝对价格、高估值下波动加剧债性减弱，11月可能是机构最后加仓机会，百元溢价率小幅上行至26%附近且将保持高估值 [8] - 对转债后市看法偏中性，当前估值水平和权益环境下，转债估值难持续走强，大概率在当前点位震荡，走势关键在权益，应降低收益预期，及时兑现切换，低仓位机构逢跌可配置，交易性机会大于趋势性机会 [8] - 海外资本市场震荡，国内市场本周小幅回暖，在4000点附近徘徊，市场信心充足，部分高估板块回调，权重板块获关注，科技主导的慢牛行情未变，持续看多后续权益走势 [8] 可转债回顾：指数接近前高，估值小幅上行 市场整体表现：指数多数收涨，成交额下滑 - 本周权益指数多数小幅收涨，上证指数涨幅居前，北证50下跌3.79%，中证500下跌0.04%；行业上电力设备、煤炭、石油石化领涨，美容护理、计算机、医药生物领跌，日均成交额下滑3108.43亿元至2.01万亿元 [11] - 上周涨幅前十转债为中能、振华等；成交方面，中能、大中、振华等转债较为活跃 [11] 成交继续放量，双低、大盘高评级转债表现较好 - 本周转债表现好，跟随权益上行，日均成交额小幅上行至685.26亿元，中证转债指数上涨0.86%，平价中枢上行1.0%至114.4元，转股溢价率中枢走平维持18.7% [14] - 从风格看，本周双低、大盘高评级转债表现较好，高价、小转债表现较弱 [14]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 债券ETF市场净流入增幅边际收窄，增量主要来自利率债ETF；各类债券ETF在份额、净值、资金净流入等方面表现分化，如利率债类、信用债类ETF份额流入边际改善，可转债ETF份额大幅流出等 [4][7] 根据相关目录分别进行总结 各类债券ETF资金净流入情况 - 整体净流入增幅边际收窄，增量主要来自利率债ETF，上周利率债类、信用债类、可转债类ETF净流入资金分别为49.14亿元、13.94亿元、 - 15.74亿元，债券ETF市场合计净流入47.34亿元 [4][7] - 截至2025年11月7日，债券ETF基金规模7061.21亿元，较前周收盘+0.87%，较年初+292.79%，在全市场ETF规模中占比12.28%，环比前周末+1bp [7] - 国债类ETF净流入领跑，短融、地方债类ETF增长延续，可转债类、科创债、基准做市信用债ETF净流入资金为负 [7] 各类债券ETF份额走势 - 利率债类、信用债类ETF份额流入边际改善，地方债类ETF陡峭增长 [4][21] - 截至2025年11月7日收盘，国债类、政金债类、地方债类、信用债类和可转债类份额较前周收盘分别变化22.53百万份、 - 0.08百万份、19.41百万份、35.81百万份、 - 116.90百万份，债券类ETF合计变化 - 39.22百万份 [4][21] 主要债券ETF份额及净值走势 - 可转债ETF份额大幅流出，30年国债ETF、政金债券ETF、5年地债ETF、城投债ETF、可转债ETF份额较前周收盘分别变化11.78百万份、 - 0.06百万份、无变化、27.80百万份、 - 99.70百万份 [4][24] - 净值表现分化，部分利率债类ETF转跌，截至2025年11月7日收盘，30年国债ETF、政金债券ETF、5年地债ETF、城投债ETF和可转债ETF净值较前周收盘分别变化 - 0.37%、 - 0.10%、0.06%、0.06%、0.85% [4][27] 基准做市信用债ETF份额及净值走势 - 份额无明显变化，部分产品遭小幅流出，截至2025年11月7日收盘，8只信用债ETF部分份额较前周收盘有不同程度减少 [30] - 净值上行动能转弱，截至2025年11月7日收盘，8只信用债ETF净值较前周收盘变化在0.03% - 0.06%之间，周尾净值存在掉转势头，增长动能减弱 [33] 科创债ETF份额及净值走势 - 上周科创债ETF份额跌多增少，现存24只科创债ETF上周份额净流入为 - 10.56百万份，份额较前周 - 0.42% [36] - 净值较前周收盘价高，但周内呈现“倒U”走势，第一批、第二批科创债ETF净值平均数较前周收盘分别+0.05%、+0.03%，周末净值走势回落 [37] 单只债券ETF市场表现情况 - 0 - 4地债ETF净流入连续两周领先，转债类净值领涨，可转债ETF、上证可转债ETF净值涨幅居前，分别+0.85%、+0.83% [40] - 升贴水率方面，30年国债ETF、30年国债ETF博时、基准国债ETF升水率领先，分别为0.08%、0.07%、0.02% [40] - 规模变动上，短融ETF（+25.53亿元）、0 - 4地债ETF（+21.00亿元）、30年国债ETF（+14.13亿元）净流入金额排名前三，可转债ETF上周净流出金额显著高于其余产品，为 - 13.53亿元 [40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期债券市场多空因素交织呈震荡下行格局，虽短期面临扰动，但年末支撑债市向好逻辑稳固，短期波动或是配置机会 [2][87][88] - 货币政策上10月公开市场国债买卖操作克制，能带来长期便宜资金，维持流动性充裕并缓解分层现象 [2][88] - 宏观经济10月数据转弱，市场对降准降息预期或升温，或催化年末债市“做多”情绪 [2][88] - 跨市场扰动方面，A股走强短期压制债市，“销售新规”临近落地有扰动，落地后或“利空出尽” [2][88] - 机构行为上市场力量结构变化，前期活跃交易力量退潮，农商行大幅补仓，利于市场情绪回暖 [2][88] - 若无降息预期升温催化，11 - 12月市场或震荡窄幅下行，保守预计30年期与10年期国债（老券）收益率下限分别位于1.9%和1.7%附近 [2][89] - 投资策略建议组合久期定位中等偏长区间，配置优选优质票息资产，交易关注二永债等中等久期品种机会 [89] 根据相关目录分别进行总结 重要事项 - 10月公开市场国债买卖净投放200亿元流动性，11月3M期买断式逆回购平量投放7000亿元 [5][6] - 1 - 10月我国货物贸易进出口总值37.31万亿元，同比增长3.6%，10月出口总值同比降1.1%，进口总值同比增1.0% [8] 货币市场 公开市场操作及资金利率走势 - 11月3 - 7日，央行7天逆回购操作投放4958亿元，到期20680亿元，净投放 - 15722亿元，11月10 - 14日预计到期回笼4958亿元 [12] - 资金面跨月后转松，11月3 - 7日政策利率7天逆回购利率1.40%，截至11月7日收盘，R001、R007、DR001、DR007较10月31日收盘有不同变化 [15] 存单利率走势及回购成交情况 - 一级发行上周同业存单发行规模5278.60亿元，到期3768.70亿元，净融资1509.90亿元，发行规模最大机构是城商行 [18][21] - 发行利率上周各类型银行同业存单发行利率较前一周有不同变化 [24] - 二级市场各期限同业存单收益率整体上行，AAA级各期限存单收益率有相应变化，1Y - 3M利差处分位数水平为54.41% [28] 债券市场 - 一级市场上周利率债发行54只，实际发行总额5139.97亿元，净融资额3188.43亿元，1 - 11月地方政府债净融资节奏快于国债 [31][40] - 二级市场重启国债买卖多头行情暂告段落，“销售新规”临近，利率震荡上行，活跃券流动性溢价提升 [31] 机构行为跟踪 - 上周杠杆交易规模围绕中枢高位波动，平均值约7.97万亿元，银行间质押式回购单日交易量20日移动平均值较前一周变化约0.43万亿元 [61][67] - 现券市场成交方面，国有行买入力度减弱，农商行由卖转买，基金承接力量转弱，券商净卖出约310亿元，保险增持意愿增强 [61][71] - 9月银行间市场所有机构杠杆率约118.68%，较8月升约0.06个百分点，商业银行、证券公司和其他机构杠杆率分别约为109.85%、192.23%和133.25% [61] - 主要交易盘加仓10年国债成本整体位于1.830%附近，农商行补券明显，券商和基金补仓降温 [74] - 配置盘测算显示商业银行和保险公司投资地方债能获更高收益 [81] 高频数据跟踪 - 上周螺纹钢、阴极铜期货结算价格环比下跌，线材持平，水泥价格指数、南华玻璃指数、CCFI指数、BDI指数环比上涨 [84] - 食品价格上猪肉、蔬菜批发价环比上涨，原油价格布伦特和WTI期货结算价格环比下跌，美元兑人民币中间价录得7.08 [84] 后市展望 - 债市虽短期有扰动，但年末向好逻辑稳固，若无降息预期升温催化，11 - 12月或震荡窄幅下行 [87][89] - 投资策略建议组合久期中等偏长，配置选优质票息资产，交易关注二永债等品种机会 [89]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月外贸不及预期，物价有所修复，Q4经济下行压力可能上升；Q3经济数据同比增长整体较Q1和Q2放缓，固投累计同比负增长，传统投资经济驱动模式或将难以为继；当前经济运行中，消费与出口两端或承压；美联储降息周期开启，中美利差倒挂明显缓解，银行计息负债成本率稳步下行，政策利率进一步下调的条件或已初步具备 [2][76] - 债市走势可能阶段性与基本面脱钩，但无法长期脱钩，当前债市配置价值突出，债券收益率或震荡下行；从季节性规律看，11月及12月国债收益率往往大幅下行；内外双重作用下，未来半年政策利率或下调20BP；央行重启国债买卖或已确立了债券收益率的顶部，后续可能将定价政策利率降息；继续看多债市，预判年内10Y国债收益率重回1.65%左右，30Y国债看1.9%，5Y大行二级资本债走向1.9%（均指无增值税的券） [3][76][79] 根据相关目录分别进行总结 本周（11/3 - 11/9）市场概览 - 宏观要闻：10月物价指数有所修复，10月CPI同比+0.2%，较上月+0.5pct，PPI同比降幅收窄至2.1%，较上月+0.2pct，环比转正；10月进出口同比较上月大幅下降，不及市场预期，10月份我国货物贸易进出口总值3.7万亿元，同比+0.1%，其中出口2.17万亿元，同比 - 0.8%，进口1.53万亿元，同比+1.4% [4] - 中观高频数据：消费方面，截至10月31日，当周乘用车厂家日均零售数量同比+47.2%，截至10月17日，当周三大家电零售总量同比 - 32.4%；交运方面，截至11月2日，当周邮政快递揽收量同比+8.2%，当周铁路货运量同比 - 2.7%，当周高速公路货车通行量同比+4.4%；地产方面，截至10月31日，当周样本9城二手房成交面积同比 - 27.3%；价格方面，截至11月7日，当周猪肉平均批发价同比 - 25.7%，较4周前 - 4.6%，当周北方港口动力煤平均价同比 - 8.8%，较4周前+11.1%，截至11月7日，当周螺纹钢现货价平均价同比 - 9.2%，较4周前 - 0.9% [4] - 债券市场：国债收益率多数上行，11月7日，1年期/10年期/30年期国债收益率分别为1.40%/1.82%/2.16%，较10月31日分别+1.8BP/+1.9BP/+1.6BP [4] - 机构行为：11月7日估算的中长期利率/信用债基久期中位数分别约4.4年/2.1年，较上周（10月31日）分别+0.01/-0.1年左右 [4] 宏观要闻 - 10月物价指数有所修复，CPI同比重回正区间，PPI同比下跌幅度有所缩小；10月CPI同比+0.2%，较上月+0.5pct，核心CPI同比涨幅连续六个月扩大至1.2%；10月PPI同比降幅收窄至2.1%，较上月+0.2pct，环比转正；往后看，Q4食品价格或因去年低基数降幅有所缓解，服务价格或维持稳健增长，生活用品及服务价格表现或持续亮眼 [10][11] - 10月进出口同比较上月大幅下降，不及市场预期；2025年前10个月，我国货物贸易延续平稳增长态势，进出口总值37.3万亿元人民币，同比增长3.6%；10月份，我国货物贸易进出口总值3.7万亿元，同比+0.1%，其中出口2.17万亿元，同比 - 0.8%，进口1.53万亿元，同比+1.4%，已连续5个月增长 [20] 中观高频 - 消费：同比回暖，截至10月31日，当周乘用车厂家日均零售数量为15.5万辆，同比+47.2%，当周乘用车厂家日均批发数量为21.0万辆，同比+23.9%；截至11月7日，近7天全国电影票房收入合计为20718.3万元，同比 - 52.5%；截至10月17日，当周三大家电零售总量为172.4万台，同比 - 32.4%，当周三大家电零售总额为47.9亿元，同比 - 35.9% [23][28] - 交运：受双11影响货运活跃度提高，截至11月2日，当周港口完成集装箱吞吐量为671.8万二十英尺标准箱，同比+18.4%；截至11月6日，近7天一线城市地铁客运量平均为4060.6万人次，同比+5.5%；截至11月2日，当周邮政快递揽收量为42.8亿件，同比+8.2%，当周邮政快递投递量为43.1亿件，同比+10.0%；当周铁路货运量为7856.2万吨，同比 - 2.7%，当周高速公路货车通行量为5757.2万辆，同比+4.4% [33][36] - 开工率：地产链环比下降，截至11月5日，当周全国主要钢企高炉开工率为77.8%，同比+1.4pct；截至11月6日，当周沥青平均开工率为22.0%，同比 - 3.0pct；当周纯碱开工率为85.5%，同比 - 0.2pct，当周PVC开工率为80.6%，同比+4.0pct；截至11月7日，当周PX平均开工率为90.2%，当周PTA平均开工率为77.0% [39][41] - 地产：同比持续下跌，截至11月7日，近7天30大中城市商品房成交面积合计为152.7万平方米，同比 - 37.9%；截至10月31日，当周样本9城二手房成交面积为159.9万平方米，同比 - 27.3% [46][48] - 价格：环比分化，截至11月7日，当周猪肉批发价平均为18.1元/公斤，同比 - 25.7%，较4周前 - 4.6%，当周蔬菜批发价平均为5.8元/公斤，同比+9.9%，较4周前+16.6%，当周6种重点水果批发价平均为7.1元/公斤，同比 - 1.8%，较4周前+0.6%；当周北方港口动力煤平均为778.0元/吨，同比 - 8.8%，较4周前+11.1%，当周WTI原油现货价平均为60.3美元/桶，同比 - 15.5%，较4周前 - 4.1%；当周螺纹钢现货价平均为3149.9元/吨，同比 - 9.2%，较4周前 - 0.9%，当周铁矿石现货价平均为799.0元/吨，同比+1.2%，较4周前+0.1% [52][56] 债市及外汇市场 - 多数上行，11月7日，隔夜Shibor等多种利率有不同程度的上行或下行；国债收益率多数上行，11月7日，1年期/5年期/10年期/30年期国债收益率分别为1.40%/1.59%/1.82%/2.16%，较10月31日分别+1.8BP/+1.9BP/+1.9BP/+1.6BP；11月7日，地方政府债1年期/5年期/10年期到期收益率分别为1.48%/1.76%/2.00%，较10月31日分别 - 0.7BP/-1.3BP/-3.8BP；11月7日，同业存单AAA1月期/1年期、AA + 1月期/1年期到期收益率分别为1.47%/1.64%/1.49%/1.67%，较10月31日分别+6.1BP/+0.5BP/+6.1BP/+0.5BP；截至2025年11月7日，美国、日本、英国和德国的十年期国债收益率分别为4.1%、1.7%、4.5%和2.8%，较10月31日分别持平/+2BP/+5BP/+4BP；11月7日美元兑人民币中间价和即期汇率分别为7.08/7.12，较10月31日分别 - 44/+90pips [58][62][71] 机构行为 - 信用债中长期债基久期持续下降，2025年初以来，利率债中长期纯债券型基金久期呈现先下降后上升再下降的趋势，近两个月整体持续下降，本周有所上升，2025 - 11 - 07估算的久期平均数在5.0年左右，估算的久期中位数在4.4年左右，相较10月31日上升了0.01年左右；2025年初以来，信用债中长期纯债券型基金久期呈现震荡的趋势，近一个月以来久期上升后快速下降，本周快速下降，2025 - 11 - 07估算的久期平均数在2.1年左右，估算的久期中位数在2.1年左右，相较10月31日下降了0.1年左右 [73][75] 投资建议 - 10月外贸不及预期，物价有所修复，Q4经济下行压力可能上升；债市配置价值突出，债券收益率或震荡下行；未来半年政策利率或下调20BP；继续看多债市，预判年内10Y国债收益率重回1.65%左右，30Y国债看1.9%，5Y大行二级资本债走向1.9%（均指无增值税的券） [76][79]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本期地方债发行与净融资环比下降，下期预计大幅上升；新增债发行进度偏慢；11 - 12 月多地计划发行地方债；特殊新增专项债和特殊再融资债有一定发行情况；10Y 和 30Y 地方债减国债利差收窄，周度换手率上升，地方债减国债利差有性价比 [2] 根据相关目录分别进行总结 本期地方债发行量下降，加权发行期限拉长 - 本期（2025.11.3 - 2025.11.9）地方债合计发行 916.07 亿元，净融资 - 336.41 亿元，上期分别为 2706.82 亿元和 1756.77 亿元；下期（2025.11.10 - 2025.11.16）预计发行 2850.67 亿元，净融资 2427.92 亿元 [2][6] - 本期地方债加权发行期限为 14.57 年，较上期的 13.72 年有所拉长 [2][7] - 截至 2025 年 11 月 7 日，新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度的比例分别为 86.2%和 90.5%，考虑下期预计发行为 87.8%和 93.7%；2024 年同期分别为 88.6%/97.0%和 88.9%/97.2%，2023 年同期分别为 91.5%/94.4%和 91.6%/94.4% [2][10][13] - 2025 年 11 - 12 月计划发行的地方债规模合计 7133 亿元，其中新增专项债为 3475 亿元；已有 29 个地区披露相关计划，11 月和 12 月分别为 7016 亿元和 117 亿元，新增专项债分别为 3439 亿元和 36 亿元；去年同地区同期发行分别为 18976 亿元和 718 亿元，去年全国同期发行分别为 24054 亿元和 1068 亿元 [2][20][21] - 本期特殊新增专项债发行 10 亿元，置换隐债和偿还存量债务的特殊再融资债分别发行 0 亿元和 57 亿元；截至 2025 年 11 月 7 日，特殊新增专项债累计发行 12518 亿元，置换隐债特殊再融资债累计已发行 19934 亿元，发行进度达 99.7%，其中 32 个地区已全部发完；2025 年 10 月以来偿还存量债务的特殊再融资债累计发行 507 亿元 [2][16][17] 本期地方债减国债利差 10Y 和 30Y 收窄，周度换手率环比上升 - 截至 2025 年 11 月 7 日，10 年和 30 年地方债减国债利差分别为 20.58BP 和 20.19BP，较 2025 年 10 月 31 日分别收窄 2.88BP 和 3.50BP，分别处于 2023 年以来历史分位数的 58.70%和 77.70% [2][25][28] - 本期地方债周度换手率为 0.87%，较上期的 0.70%环比上升 [2][31] - 本期云南、贵州、青岛等地区 7 - 10Y 地方债收益率和流动性皆优于全国平均水平 [2] - 当前地方债减国债利差仍具备一定性价比，以 10 年期地方债为观察锚，利差调整顶部或在发行加点下限基础上上浮 20 - 25BP 左右，底部或在发行加点下限附近，当前地方债与国债利差顶部或在 30 - 35BP 上下，底部或在 5 - 10BP 上下 [2]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 湖北“三资三化”国资管理改革短期增收与长期转型压力并存，需解决历史遗留问题，金融机构应支持创新并审慎投资 [2][3] - 信用债市场收益率走势分化，4 - 5y品种表现较好，配置资金可关注长信用机会，交易资金可等待博弈二永行情 [5][13] - 关注万科与深铁集团借款及担保协议、财政政策、“柜台债旗舰店”模式等重点政策及热点事件 [25] 根据相关目录分别进行总结 一、湖北“三资三化”背景及影响 （一）“三资三化”背景 - 2021年以来，逆全球化、投资增速放缓、地产下行等因素使地方政府需提高国有资产使用效率，中央发布系列文件落实相关工作 [8] - 2023年时任湖南省副省长李殿勋提出“三资三化”国资改革措施，2024年末调任湖北，今年10月16日提出进一步推动湖北国有“三资”管理改革 [9] （二）“三资三化”政府举措 - 资产盘活范围包括国有资源、国有资产和国有资金，核心是提高资产变现能力和流动性 [1][9] - 具体举措为国有资源整合、国有资产盘活和资金杠杆化 [1][9] （三）“三资三化”市场影响 - 对地方财政，短期可增收并降低隐性债务风险，长期需警惕过度依赖证券化，且实施可能区域分化 [2][10] - 对地方政府工作，需解决资产确权与价值评估、市场化机制不健全、历史遗留法律问题等 [2][11] - 对金融机构，中介型机构参与资产盘活创新，投资型机构对资产质量敏感，偏好现金流稳定资产 [3][12] 二、信用策略：配置资金关注长信用机会，交易资金等待博弈二永行情 （一）信用债市场复盘 - 本周信用债走势分化，整体好于利率债，除银行二永债、保险次级债外，多数信用品种中长端表现较好 [5][13] - 央行10月国债买卖净投放略低于预期，市场交易后续买债利好，叠加基金费率新规扰动，利率债弱势震荡，信用债收益率和利差表现分化 [13][14] （二）后市展望 - 信用债重点关注基金费率新规和11月中下旬机构年末配置行情 [5][14] - 基金费率新规落地可能导致机构卖出基金，但信用债受赎回冲击大幅调整风险可控，年末债市可能重启抢跑行情 [15] - 具体信用策略为4 - 5y或仍有利差压缩空间，关注弱资质普信及金融债；配置资金关注长信用；银行二永债调整后有优势，交易资金等待新规落地博弈 [5][17][18] 三、重点政策及热点事件 - 11月2日，万科与深铁集团签署借款及担保框架协议，深铁集团提供不超220亿元借款额度，今年已累计提供297.94亿元借款 [25][26] - 11月3日，财政部部长蓝佛安强调财政科学管理和地方政府债务风险，落实化债方案，建立长效监管制度 [25][27] - 11月3日，“柜台债旗舰店”模式上线，广东顺德农商银行成功投资，降低中小金融机构参与门槛和成本 [25][28] - 11月3日，财政部官网新设立债务管理司，负责政府债务管理和风险防范 [25][29] - 11月5日，郑州支持老旧小区改造平台公司市场化融资，但不得承担政府融资职能 [25][29] - 11月6日，重庆调整部分行政区划，明确两江新区和北碚区职能 [25][30] 四、二级市场 - 本周信用债收益率走势分化，信用利差多数收窄，4 - 5y品种表现相对更好 [33] - 城投债、地产债、周期债、金融债各品种收益率和利差有不同表现，可关注4 - 5y品种适当下沉挖掘收益 [33][34][35] 五、一级市场 - 本周信用债发行规模2892亿元，净融资额920亿元；城投债发行规模1042亿元，净融资额 - 81亿元 [59] - 分品种、等级、期限、性质、行业来看，各有不同变化，本周有1只信用债取消或推迟发行，涉及规模10亿元 [59] 六、成交流动性 本周信用债银行间市场和交易所市场成交活跃度均下降，银行间市场成交额降至5341亿元，交易所市场成交额降至4063亿元 [76] 七、评级调整 本周共1家主体评级下调，为万科企业股份有限公司，无评级上调主体 [78]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕2025年10月31日 - 11月7日海外宏观利率展开分析，涉及美国、欧日经济指标与利率动态，指出美国就业市场疲弱、短端美债利率下行，欧日债市有不同表现，还对权益、大宗、外汇等大类资产走势进行点评 [1][3][18] 根据相关目录分别进行总结 本周海外宏观利率回顾 宏观经济指标点评 - 就业方面，10月美国ADP就业人数转正但仍显疲弱，新增约4.2万人，高于预期但新增动力低，新增集中在教育与卫生保健、贸易／运输／公共事业板块，部分行业连续三月净减员 [1][11] - 景气指数方面，美国10月Markit服务业PMI增长放缓，ISM非制造业PMI指数高于预期和前值但就业分项收缩；Markit制造业PMI高于预期与前值，ISM制造业PMI不及预期与前值，新订单连续两月下降，生产指数疲软 [2][12] 主要海外市场利率回顾 - 美国短端美债利率再度下行，本周美债收益率呈中短端下行超长期略上行格局，一年期利率下滑7bp至3.63%，12月降息概率升高4pct至67%，若联邦政府恢复运转有望为降息提供依据 [3][13] - 欧日方面，日债短端微降而中长端普升，德债全曲线上行，长端领涨，周度振幅创阶段性高点 [4][17] 其他大类资产点评 - 权益市场全球主要股指普遍回调，受基本面与政策预期双重扰动，如俄罗斯MOEX指数上涨，美国纳斯达克指数、日经225指数等下跌 [18] - 大宗商品市场能源及黑色系普遍调整，贵金属震荡回落，如美生猪期货、CBOT大豆上涨，布伦特原油、比特币等下跌 [19] - 外汇市场美国劳动力数据疲软，美元由强转弱，日元、越南盾等上涨，欧元、英镑等下跌 [20] 市场跟踪 报告展示了本周全球主要经济体国债利率涨跌幅、主要股指涨跌幅、主要大宗涨跌幅、全球主要外汇涨跌幅（兑人民币）等图表，还呈现了美国、日本、欧元区最新经济数据面板及美债、日债、德债收益率曲线等内容 [27][36][42]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本期地方债发行与净融资环比下降，下期预计发行和净融资环比大幅上升；新增债发行进度偏慢，低于23年和24年同期；11 - 12月计划发行规模合计7133亿元，含新增专项债3475亿元；特殊新增专项债、置换隐债和偿还存量债务的特殊再融资债有不同发行情况；10Y和30Y地方债减国债利差收窄，周度换手率环比上升；地方债减国债利差仍具性价比 [2] 根据相关目录分别进行总结 本期地方债发行量下降，加权发行期限拉长 - 本期（2025.11.3 - 2025.11.9）地方债合计发行916.07亿元，净融资 - 336.41亿元，上期分别为2706.82亿元和1756.77亿元；下期（2025.11.10 - 2025.11.16）预计发行2850.67亿元，净融资2427.92亿元 [2][9] - 本期地方债加权发行期限为14.57年，较上期的13.72年有所拉长 [2][10] - 截至2025年11月7日，新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度的比例分别为86.2%和90.5%，考虑下期预计发行为87.8%和93.7%，低于23年和24年同期 [2][18] - 已有29个地区披露2025年11 - 12月计划发行的地方债规模合计7133亿元（11月和12月分别为7016亿元和117亿元），其中新增专项债为3475亿元（11月和12月分别为3439亿元和36亿元） [2][24] - 本期特殊新增专项债发行10亿元，置换隐债和偿还存量债务的特殊再融资债分别发行0亿元和57亿元；截至2025年11月7日，特殊新增专项债累计发行12518亿元，置换隐债特殊再融资债累计已发行19934亿元，发行进度达99.7%，2025年10月以来偿还存量债务的特殊再融资债累计发行507亿元 [2][20] 本期地方债减国债利差10Y和30Y收窄，周度换手率环比上升 - 截至2025年11月7日，10年和30年地方债减国债利差分别为20.58BP和20.19BP，较2025年10月31日分别收窄2.88BP和3.50BP，分别处于2023年以来历史分位数的58.70%和77.70% [2][30][34] - 本期地方债周度换手率为0.87%，较上期的0.70%环比上升 [2][37] - 本期云南、贵州、青岛等地区7 - 10Y地方债收益率和流动性皆优于全国平均水平 [2]