争议背景 - DeepSeek R1和V3走红引发外界质疑，OpenAI指控其“抄袭”，彭博社称微软安全研究人员发现DeepSeek员工2023年秋季通过OpenAI的API获取大量数据用于训练模型，但OpenAI未提供确凿证据[2] 技术原理 - 蒸馏技术是将大型复杂模型知识迁移到小型高效模型，本质是知识迁移而非整体架构抄袭，由Geoffrey Hinton在2015年提出[3] 技术应用 - DeepSeek在V3模型开发中，利用DeepSeek - R1系列推理能力生成80万条训练样本用于模型训练，还利用这些样本对Qwen和Llama系列等较小基础模型进行微调，提高蒸馏效率[5] 技术优劣势 - 优势在于降低数据构建成本、扩展模型应用范围，小型科技企业可借此控制成本并展现创新能力，全球许多AI初创公司采用蒸馏融合技术形成“多专家模型”，可能超越原始模型性能[7] - 劣势是学生模型性能难突破原始模型上限，处理多模态数据时推理能力受限[7] 技术展望 - 蒸馏技术是人工智能重要创新，有巨大潜力但并非万能，未来需与其他技术结合，大型科技公司持续投入基座模型和前沿研究仍是保持领先关键[9]

土储专项债现状 - 珠海、中山等五地拟收储32宗土地，面积142公顷，总价147.5亿元，拿地时间集中在2020 - 2023年[2][5] - 广东收储土地91%归属当地国企，平均折价率88%，原用途以住宅为主[2][5] - 珠海、惠州等地拟收购土地总价占2024年成交总价比例为84%、54%等[2][5] 收储原因与影响 - 地方政府倾向土地收购，因其用途灵活，且部分地区住宅收购或成闲置资产[2][6] - 全国未开工住宅与商服土地面积约5.76亿方，价值约3.5万亿，按80%折价、50%收购量算，资金规模1.4万亿[18][19][21] - 闲置土地收购短期控制供给、促进房价企稳，长期带动1万亿新增投资[2][25] 战略意义 - 土储专项债、城中村改造、商品房收储协同，实现地方资源调控闭环，降低房地产风险[26][27] - 地方政府“扩表”，短期内增加负债和资产，长期可化解土地库存和债务[27][28] 风险提示 - 存在政策理解不到位、经济数据超预期、测算偏差、政策落地执行不到位风险[2][30]

促科技背景差异 - 2024年开年“促科技”源于中央部署，地方“自上而下”推动产业项目落地[3] - 2025年“促科技”更具自发性，地方政府在“新春第一会”率先强调科技领域重要性[3] 促科技内容差异 - 2025年开年“促科技”浓度高，多数省份经济工作聚焦科技，提振消费增量政策待观察[4] - 2024年地方产业项目集中在成熟科技领域，2025年更侧重人工智能、算力等前沿板块[4] 政策重点转变 - 2024年年初重科技，年中转变为重消费，7月国常会调整特别国债资金用途与之契合[5] 消费与科技侧重原因 - 2024年外部不确定性小，消费在GDP中占比高，促消费性价比高，能解决有效需求不足问题[5][7] - 2025年外部风险凸显，发展科技可提升国际竞争力，消费作为储备军待经济下行时加码[7] 风险提示 - 信息统计不完全、未来政策不及预期、国内经济形势变化超预期[8]

新兴范式 - 人机团队协作（HMT）和人自主系统团队协作（HAT）将人类适应性与自动化和机器人技术结合，有望重塑未来战争保障操作[4] - HMT是人类与机器形成反馈驱动合作关系，HAT是智能系统增强人类能力，先进军事应用将包含两者元素[11][13][15] 物流与供应链管理 - AI和机器学习系统可确保军事物资同步分配，HAT重视供应链管理灵活性和实时决策[17] - 英国ALMRS项目和美国GEARS项目展示将自主配送系统纳入军事供应链意图，如Stork可70公里/小时速度运输物资最远300公里[18][19] - AI驱动预测性维护可主动识别和解决设备故障，通用工程支持涵盖军事基础设施建设等任务[20][21] 卫生服务支持和医疗疏散 - “生存链”模型应逐步自动化，高级机器系统可加速流程、减轻医疗人员负担[23] - AI系统可用于分诊，如美国陆军开发的APPRAISE - HRI系统评估创伤患者出血风险[25] - 无人机在伤员撤离方面应用不足，FoxTac担架和BAE系统的T - 650重型无人机可用于伤员撤离[27] 面临挑战与结论 - 欧洲需避免将后勤和保障规划与军事机动性混为一谈，区分维持核心要素[30][31] - 欧洲需建立共同框架开发和整合人工智能系统，加大自主系统投资，如英国“人机协同”项目3亿英镑计划[32] - HMT与HAT整合可提高军事维持效率、减少人为错误，但需欧洲各方提高认识并展现政治意愿[33]

特朗普行政令情况 - 1月20日就职当天签署超40个行政令，废除拜登政府近80项政策，截至2月11日共签署93项行政文件[1][8] - 行政文件中29项联邦政府命令、14项经贸命令、9项涉及移民、8项涉及国家安全等[12] 政策聚焦领域 - 新政主要聚焦联邦政府层面改革，经贸次之，移民第三[2][12] 加密货币与人工智能 - 支持加密货币及放开人工智能监管落地积极，废除拜登2023年人工智能行政命令[3][15] - 1月23日成立总统科技委员会，强调支持数字行业发展[16] 贸易政策 - 签署《美国优先贸易政策》备忘录，主张减少对外国依赖等[19] - 曾宣布对加墨商品征25%关税、对中国商品加征10%关税，后延期，又恢复中国小包裹免税门槛[9][20] 政府效率部改革 - 涵盖人事、资产、多元化部门、支出审查和对外援助五大方面改革[27] - 人事改革中约4万联邦雇员接受“延迟辞职”计划，预计年省42.4亿美元[27] - 取消104份多元化相关合同，节省超10亿美元[28] 风险提示 - 特朗普新政不确定性增加、海外流动性宽松不及预期、中美贸易摩擦升级[5][41]

宏观环境 - 2025年宏观环境更加动荡，机遇与风险并存[7][9][16][25] - 特朗普重返白宫将带来经济政策重大转变，可能引发通胀升温，影响全球经济[7][16][25][26] 各地区经济 - 美国经济增长站稳2%，通胀或反弹，联储局可能放缓减息，美元将走强，10年期国债收益率目标上调至5%[16][17][25][27] - 中国经济受刺激措施利好，但美国加征关税或使GDP增长率从2024年的4.7%降至2025年的4.2%[13][29] - 欧洲经济增长面临挑战，欧元区GDP增长率维持在0.8%，欧元有下行压力；英国GDP增长率将从2024年的1.2%升至2025年的1.4%[14][23][29] - 日本经济受关税影响较轻，GDP增长率将从0%回升至1.2%，央行可能进一步加息[15][29] 股市 - 继续看好2025年股市，增持美国和亚洲（日本除外）股票[32][41][47] - 环球行业看好资讯科技、通讯服务、必需消费品和医疗保健行业，上调非必需消费品行业评级[39][40][51] 债券 - 对固定收益持审慎态度，整体减持，减持发达市场投资级债券，维持新兴市场信贷中性立场[56][62][67] 外汇及商品 - 看好黄金，12个月金价目标维持在2,900美元/盎司不变[74][80][85] - 预计油价在窄幅波动，维持布兰特原油每桶75美元的12个月目标价[80][84] - 美元2025年首季可能回落，二至四季有上行风险，中期趋于走低；轻微看淡欧元，略微看好英镑，预计美元兑日圆走低，大致看好澳元中期前景[75][76][77][78][79][81][82]

货币政策与经济形势 - 通胀率仍高于2%的长期目标，经济增长强劲，联储不急于降息，调整利率将评估数据、前景和风险均衡[1][2][3] - 若通胀无进展维持利率不变，经济大幅放缓则降息[1][4] - 中性利率相比新冠疫情前大幅上升[5] 支付系统与银行安全 - 美联储在联邦支付系统中是财政部“代理”，相信系统和银行账户安全[6] 关税与贸易政策 - 评估关税经济影响为时过早，但关税可能推升通胀[8][9] 银行监管与倒闭反思 - 硅谷银行倒闭是制度规则失败，需重新审视去银行化问题[9][10] - 无监管机构能取代CFPB工作，美联储监管银行保护消费者工作照旧[10] 美债与利率 - 10年期美债收益率可能维持高位，美联储无法控制长期利率[11] - 期限溢价上升可能部分源于债市投资者考虑发债增加[12] 资产负债表与缩表 - 美联储有意放慢缩表速度，准备金充裕，将在高于充足水平时停止缩表[13][14] 政府预算与赤字 - 美国联邦政府预算不可持续，现在是削减赤字的最佳时机[14][15] 住房市场 - “两房”压低抵押贷款利率，长远看私有化有吸引力，供应是住房市场复苏关键[16][17] 金融创新与监管 - 支持建立稳定币监管框架保护消费者，不会发行央行数字货币[19] 住房保险与员工情况 - 应由各州解决住房保险短缺问题，美联储员工工作过多而非人手过多[22][23]

全球宏观环境 - 全球经济复苏分化，不同收入水平国家及主要发达经济体间增速不均，美国占优，其他发达国家距疫情前增长趋势有4%-6%缺口[14] - 美国经济韧性回落，4季度GDP环比折年增长2.3%，较3季度降0.8个百分点，美联储2025年或降息1 - 2次[18][24] - 欧洲复苏前景惨淡，2024年4季度欧元区GDP同比增速0.9%，环比增速0，欧央行2025年或降息2 - 3次[27][30] - 日本经济持续修复，1月加息25bp至0.5%，核心CPI超2%，2025年或稳步加息[32] 中国宏观经济 - 中国处于高速追赶平台期后半段，潜在增速约5.1%，需逆周期调节和扩大内需，广义赤字率或超8%[42][43][56] - 四类消费政策预计拉动2025年社零1.4个百分点、GDP0.5个百分点[64] - 2023年TFP回升至约0.8%，全要素生产率或上行，AI、新能源车、机器人等领域发展良好[82][91] - 房地产和化债风险缓解，2025年地产在降息和收储加码，2.8万亿化债资金将落实[95][100] 中美经贸关系 - 特朗普上任期四轮加征关税，美统计口径拖累美对华进口增速8.7%，中统计口径拖累对美出口4.7%[8][110] - 美若加征10%关税，美、中统计口径下对中国GDP总体拖累分别约0.23、0.12个百分点[8][117] - 中国可扩大贸易对象、超常规逆周期调节、突破核心技术应对，经济将转向内需驱动[9][144][145] 投资策略 - 把握消费和科技确定性方向，捕捉超预期逆周期政策和应对波动性机会[150][151] - 预计2025年GDP实际增速5.0%，名义增速4.9%[152][154] 风险提示 - 国内政策不及预期影响经济修复弹性，美国经济超预期衰退影响全球金融市场稳定[157]

特朗普关税2.0概况 - 2月1日特朗普签署行政令，对加拿大、墨西哥加征25%额外关税，对中国加征10%额外关税[30] - 关税手段性凸显，作为谈判工具已使加墨妥协，经济上每年或额外带来超1000亿美元财政收入，取消小额免税政策未来10年约带来530亿美元关税收入[33][36][37][38] 中美关税博弈情况 - 10%额外关税落地后，美国对中国进口商品有效税率升至21.9%，电气设备、机械、汽车零部件等行业较高[41] - 中国2月4日出台反制措施，力度偏保守，为谈判留空间，涉及商品进口额低于上一轮且未触及关键农产品[40][45] 贸易摩擦演绎路径 - 中美协商暂缓或延期10%额外关税，涉及重启经贸协议、TikTok收购、对美投资和人民币汇率等议题[46][49] - 取消或豁免部分关键商品关税，但本次行政令未明确豁免程序[49] - 若协商不畅，特朗普或提高税率甚至取消中国最惠国待遇[49] 市场影响与投资建议 - 关税对市场冲击逐渐弱化，本轮关税消息对中国资产价格冲击有限、持续时间短[54][57] - 出口仍有结构性机会，包括上轮加征本轮不加征的建筑材料，可能豁免的苹果供应链商品，主要矛盾不在关税或对美敞口低前期超跌的行业[15][62][63][66] 全球一周数据观察 - 美国1月非农就业人数增加14.3万人，失业率为4%；G7、中国、印度OECD综合领先经济指标分别为100.5、100.1、100.2[78][83] - 过去一周新兴市场股市表现优于发达市场，大宗商品整体强劲，比特币跌幅大[98]

开年以来信用表现 - 1月债市利率呈“V”型走势，短端上行长端震荡，曲线平坦化，10年国债利率下破1.60%，30年国债利率接近1.83%[9] - 1月短端信用品种收益率多数上行10bp左右，超长端多数下行10bp左右，10Y/1Y期限利差收窄约20bp[16] - 2月债市先做多后震荡，短端收益率上行，信用收益率下行，短端信用利差收窄[19] 短信用近忧 - 资金贵、负carry问题虽有缓解但需观察，否则短信用票息或难覆盖成本[23] - 票息稍厚的短信用债存量不足，截至2月10日，2年公募普信债约六成票息不足2.0%，AA(2)及以上票息2.2+%不足8000亿元，2.3+%仅5200+亿元[25] 短信用远虑与策略 - 3 - 5年普信债供给难大幅上量，3年左右做一定幅度下沉参与是不错选择[34] - 理财规模平稳有增可支撑布局中长端中低等级城投债，利差压缩后相对收益客观[34] 其他品种建议 - 二永值得参与，高等级收益压缩低且曲线平，可等回调找弱资质股份行获取票息[35] - 超长信用已有仓位可保持，增持推荐负债端稳定机构，交易机构关注市场波动机会[37] 风险提示 - 政策不确定性，货币政策、财政政策可能超预期变化[39] - 基本面变化超预期，经济基本面变化或超预期[39] - 信息滞后或不全面，数据基于公开资料可能存在问题[39]